证券私募论文范文

要写好一篇逻辑清晰的论文,离不开文献资料的查阅，小编为大家找来了《证券私募论文范文(精选3篇)》，仅供参考，希望能够帮助到大家。内容提要：证券私募发行法律制度虽然在我国还没有明确的法律地位，但是新《证券法》中规定的证券非公开发行法律制度被学界认为是证券私募发行法律制度从法律的角度正式走进了人们的视线。证券私募发行法律制度从性质到特点都与证券公开发行法律制度有巨大的差异，其信息披露也存在许多不同。

第一篇：证券私募论文范文

私募证券投资基金风险控制措施

摘 要：近几年，随着我国经济的快速发展，金融行业面临的市场形势越来越严峻。为了能够帮助和满足更多投资人员的投资需求、增强应对风险的能力，私募证券投资开启了新的篇章，为金融业的发展提供了新的活力。伴随着私募证券投资基金规模的不断加大，虽然保证了企业的正常运行，但是其在发展中产生的风险也越来越大。因此，本文结合当前私募证券投资基金发展面临的问题，对其存在的风险进行了防控，再给出针对性的解决对策，如：完善的风险控制体系;构建运行机制等方面对促进私募证券投资的发展提供了重要的契机，同时也在一定程度上为保障了金融企业资金的安全性。

关键词：私募证券 投资基金 风险防控

引言

我国私募证券基金发展与其他发达国家相比发展较晚。随着私募证券行业的不断发展，其存在的风险也越来越大，特别是在操作环节和流程环节等产生了不同程度的风险。因此，政府相关部门应该分析并对及时出现的风险进行防控，在开展针对性的风险防控基础上提出行之有效的管理策略，为促进私募证券投资基金的稳定、长久发展提供重要的支撑。因此，本文主要探讨如何有效的控制与防范私募证券投资基金风险，促进私募证券市场的健康可持续发展。

一、私募证券投资基金所面临的问题

(一)私募证券投资基金行业门槛有待提升

私募投资基金公司准入门槛低是目前私募证券投资资金所面临的主要问题之一，所以针对人员管理情况来看，管理水平有待大幅度提升，从而抑制发生一些不良情况如：市场违规作业、诈骗等等。即便针对私募证券投资基金情况，我国颁布了一系列管理制度予以管理，可是有关私募证券法律法规不够完善，法律效力没有得到充分的发挥，从业人员未能严格依据相关法律法规开展操作，进而难以保障所有投资人员的合法利益，以致严重甚至影响投资者对私募证券投资基金的信任，难以确保私募证券投资市场健康可持续发展。

(二)对私募证券投资基金资金问题的分析

私募证券投资基金资金主要来源于两个方面，具体而言：其一，有些投资人涉及的资金属于非法资金，可以会出现私募证券投资资金为这部分非法资金洗白的现象。所以，公安部门在对非法资金进行清算过程中，如果想要收回这部分资金，将会严重影私募证券正常的投资，进一步使得私募证券投资基金受到严重的名誉影响，导致整个私募证券投资资金市场出现混乱的情况，难以保障私募证券投资的健康发展。其二，有些企业或者机构借助私募证券投资基金进行非法筹资，从而导致有些募集资金机构和企业缺少合法的经营地点和备案资格，使得在拓展的理财产品推销过程中，会出现过分夸大的情况，直接导致投资者自身利益受到影响。而这些非法筹资机构亦或者企业在完成筹资之后，会出现携款潜逃的情况，这样不仅在一定程度上会影响投资者的信心，同时也会影响私募投资市场的正常运作。如阜兴私募机构发行基金出现以下问题：违反法规向不特定投资者公开宣推介私募产品;在宣传环节存在诱导性宣传行为，向投资者承诺投资本金不受损失及如期足额兑付等;募集的资金总额的99.37%合计365.65亿元未按约定用途使用，而是用于包括兑付基金及债权本息，偿还证券资管产品、信托及银行债务本息，偿付被重组公司债务，二级市场经济股票操纵，提成奖励，个人挥霍。

(三)缺乏有效的私募证券投资基金管理

现阶段，我国的私募证券投资基金市场发展越来越快，根据相关数据统计，参与私募证券管理的人数达到8000人，管理的基金数目达到30000多项，实际缴纳的管理基金规模超过2.4万亿元，但是市场规模还相对较为分散，没有坚实的私募证券基金作支撑，管理水平普遍偏低。目前，我国没有对从事私募证券基金管理的人员进行专业能力审核，导致一些管理人员的综合素质和管理能力需要进一步提升。一般证券行业存在收益高、风险高的特点，假如管理人员无法掌握金融行业的变化，缺乏对其详细了解，导致设计的证券产品存在一定的问题，在后期运作中问题就会逐渐扩大，对投资者的收益直接造成影响。同时，现有的私募证券投资行业也吸引了越来越多的年轻创业者，由于年轻公司内容未建立完善的发展框架和风险控制策略，缺乏相关风险控制技术，导致投资业绩相关不够稳定，容易出现各种金融风险。

(四)政府对私募证券投资基金的监管有待加强

就目前来说，我国政府对私募证券投资资金的监管存在很多不足之处，既没有相应的部门进行私募证券投资基金监督和管理工作，又缺乏对应的法律制度体系对其保障。与此同时，私募证券投资基金具有操作复杂的特点，对相关人员的操作技术及金融知识水平要求非常高，若缺乏政府的支持和管理，从业人员就会出现利用职权及法律漏洞进行违规操作，这对整个证券投资市场秩序起着非常不良的影响。除此之外，在对证券投资基金做登记备案时，也没有科学的管理制度给予支撑，基金管理工作人员自身法律意识淡薄与缺乏，一些内部基金人利用信息披露制度缺陷散步内幕消息，从而操控市场价格，导致整个市场信息不对称等问题。

二、私募证券投资基金风险控制措施

(一)完善相关法律法规

现阶段，我国关于私募证券投资基金法律法规建设尚不完善，其存在的法律风险较高。因此，针对私募证券投资而言，有必要完善相关法律法规，提高私募证券投资基金的合法性、真实性，为投资双方提供有效的法律保障。同时，在私募证券投资基金准入机制方面，要求相关管理部门制定完善的制度，并提高准入门槛，加强对基金的经营场所及资金等方面的审查，建立明确的基金等级制度，根据其实际情况确定基金等级;赋予投资双方所签署的合约明确的法律效力，并制定相应的处罚制度，针对违反合同规定的行为以严格的处罚，防范道德风险，保护投资人的切身利益。此外，加强对资金管理相关的法律限制，保障基金资金的安全性，降低投资人所承担的投资风险。

(二)积极加强政府監管力度，为投资人利益提供保障

当前由于私募证券投资基金管理部门有所欠缺，与此同时针对投资基金风险防控的多层级部门之间存在一定的矛盾性和责任混乱性，导致在发生投资基金风险时，部门和层级之间相互推诿。对此应当加强政府监管力度，从而政府相关部门要加大对私募证券投资基金管理部门的投入和重视程度，在构建管理部门后，要对相应操作人员专业能力及操作能力和管理能力等，进行综合性培育。其中以金融知识为基础，对操作人员的从业资格进行严格以及全面考核，一方面提高从业人员风险管控意识，另一方面强化专业能力与素养。除此之外，政府相关部门要针对私募基金和证券，进行有效监督与管控工作，对信息披露的真实性和有效性予以有效监督，并对所公布的数据和信息进行及时核实。通过设定奖惩制度和审查处罚条例，来降低信息不对称性，从而为投资人的合法利益及权利提供有效的保障。

(三)扩宽金融产品类型，有效的规避风险

随着我国经济的飞速发展，经济环境也在不断改变，而金融市场很容易受到各个因素的影响，而产生一定的波动。受金融市场的制约，因而不能够有效的预测经济环境走向。而私募证券市场经历的发展历程不长，各种机制不够健全，因而不能够有效地控制各种风险。因此，要不断更新金融相关的产品以及工具，构建多元化以及多样化的金融产品类型，特别是要结合市场情况创新具有规避风险特征的金融相关产品，扩宽投资者投资渠道，为投资者提供多种投资形式，从而将投资人员投资所带来的风险因素控制到最低。

(四)构建完善的信用体系

随着私募证券投资基金规模的不断扩大，相应的信用风险随之增加，因此，势必要构建完善的信用体系予以有效控制私募证券投资基金风险。首先要对该市场的参与者开展登记工作，详细记录其信用情况，并且对违约状况进行详细的记录，从而能够有效的约束与震慑参与人员。与此同时，政府部门要严格的审理与查看私募证券投资基金制定的信用内容，确保信用内容的合理与真实，使信用制定更加的健全，营造良好的私募证券投资基金市场环境。而且要将信用信息实现全网共享，不同部门能够随时查看信用信息，保障证券市场的有序发展。因此，我国经济环境保持足够高的信用，才能确保私募证券市场的良性发展。

總结：

总体来说，随着金融行业的飞速发展，对私募证券市场带来了很大的发展机遇，同时也面临很多的问题，如：行业门槛低、资金问题、监管问题等，因此要多方一同协调与配合，采取有效措施合理控制私募证券投资基金风险，完善相关法律法规、积极加强政府监管力度、扩宽金融产品类型、构建完善的信用体系等，将风险降到最低，促进私募证券市场的蓬勃发展。

参考文献：

[1]付钢，谢依丽.股市波动加大我国私募投资基金投资风险的实证分析[J].经济研究导刊，2019(33)：90-91+95.

[2]郑志林.小型私募证券投资基金发展存在的问题及对策探究——以广州A私募基金为例[J].工程技术研究，2019，4(22)：253-254.

[3]杨小宇.我国私募证券投资基金监管现存困境及解决对策[J].区域金融研究，2019(07)：45-50.

[4]赵羲，李路，陈彬.中国私募证券投资基金行业发展现状分析——基于全球对比的视角[J].证券市场导报，2018(12)：61-67+74.

[5]李勇，徐磊.私募证券投资基金股票投资策略对其收益的影响研究[J].现代经济信息，2018(07)：326-327.

作者：梁绮君

第二篇：证券私募发行信息披露的监管

内容提要：证券私募发行法律制度虽然在我国还没有明确的法律地位，但是新《证券法》中规定的证券非公开发行法律制度被学界认为是证券私募发行法律制度从法律的角度正式走进了人们的视线。证券私募发行法律制度从性质到特点都与证券公开发行法律制度有巨大的差异，其信息披露也存在许多不同。有必要建立证券私募发行特殊的信息披露制度，规范其发展，针对不同的发行主体和发行对象制定不同的规范，完善我国企业投融资渠道。

关键词：证券;私募发行;信息披露

1. 证券私募发行相关概念的阐释

1.1 关于证券的概念解读

由于历史文化方面的差异，各国立法关于证券一词存在着不同的界定，特别在其外延范围方面的理解更是有着较大差别。

1.1.1 美国证券法上的证券概念。在美国证券法律体系中，证券法的大量条款建立在证券这一概念的基础之上，作为发行载体形式的“证券”有着特定的意义。1933年证券法第2条(a)款对证券的定义是：“除非上下文另有规定，本节所称‘证券’，系指任何票据、股票、库存股票、公债、公司信用债券、债务凭证、息票或参与任何分红协定的证书、以证券做抵押的信用证书、组建前证书或认购书、可转让股份、投资合同、股权信托证书、证券存款单、石油与煤气或者其他矿产小额利息滚存权、任何股票的出售权、购买权、买卖选择权或优先购买权、存款证明、一类证券或者证券指数(包括其中的任何利益或者以其价值为基础)或者在全国证券交易所中与外汇有关的任何股票的出售权、购买权、买卖选择权或优先购买权;还包括一般说来被普遍认为是‘证券’的任何权益和凭证，或者上述任何一种的息票或参与分红证书、暂时或临时证书、收据、担保证书、认股证书、订购权、购买权。” ①这种开放式的定义使得联邦法院和美国证券交易委员会(下文简称为SEC)在实践中对证券本身的内涵及外延也拥有认定的权力。

1.1.2 台湾证券法上的证券概念。台湾地区交易法也对证券做出了明确的定义：“本法所称有价证券，谓政府债券、公司股票、公司债券及经财政部核定之其他有价证券。新股认购权利证书、新股权利证书及前项各种有价证券之价款缴纳凭证或表明其权利之证书，视为有价证券。前两项规定之有价证券，未印制表示其权利之实体有价证券者，亦视为有价证券。”②可见台湾关于证券一词的定义虽然没有美国的详尽具体，但是其内涵和外延仍是非常宽泛的，不论其是否有印刷品作为证券的表现形式。与美国证券法不同的是，台湾证券法将证券认定的职权赋予了财政部，而非法院或是专门的证券监管部门。

1.1.3 我国关于证券的概念。我国《证券法》没有给证券下定义，只是在第二条中规定：“在中华人民共和国境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券的发行和交易，适用本法;本法未规定的，适用《中华人民共和国公司法》和其他法律、行政法规的规定。 政府债券、证券投资基金份额的上市交易，适用本法;其他法律、行政法规有特别规定的，适用其规定。 证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定。”可见，与美国、台湾地区的证券种类相比，我国证券法规定的证券范围相对狭窄，主要包括股票、公司债券和国务院依法认定的其他证券。同时，证券法规定由国务院认定证券的种类，即现实生活中每一种新型的金融融资工具的出现都要经过国务院的认定后才具有证券的性质。但是国务院如何认定等，现行法律未作明确的规定。更关键的是将证券种类交由政府来认定是否科学③。将证券认定这样一项对专业性和技术性要求很高的工作交给政府，显然具有随意性和不确定性。

从国外经验来看，各国证券立法一般都采取列举的方式，将证券的种类尽可能地规定得宽泛而详细，将经济生活中的金融工具及金融衍生工具囊括其中，以应对日新月异的经济生活。我国也应将证券的内涵和外延最大化，以避免因法律的缺失带来管理的空白。

1.2 证券私募发行的概念

美国的私募发行是证券发行豁免制度当中一项重要组成部分，源于1933年《证券法》第4 (2)条:“(本法第5条中的规定不适用于)不涉及公开发行之发行人的交易。”④到目前为止，证券法对其界定还是极其简略，只有这九个字;同时，证券法也对与此相对的证券公开发行予以界定。于是，关于证券私募发行概念界定的责任落到了SEC和联邦法院的肩上。

SEC认为判断某一特定交易是否属于私募发行，不能只取决于某一因素，而应当综合考虑相关情况，应考虑的因素包括受要约人的人数(以25人为标准，25人以下认为不涉及公开发行)，受要约人的相互关系，他们与发行人的关系，要约出售单位的数量，发行人的规模和方式等。

美国联邦最高法院通过1953年SEC v.Ralston Purina Co.案⑤的审理对私募发行提出了更符合立法精神的释义。联邦法院认为国会对《证券法》的立法意图是通过充分的信息披露保护投资者，使其正确抉择，促进资本市场上资源的有效配置。而私募发行属于“不涉及公开发行的交易”没有必要适用《证券法》⑥。

我国台湾地区2002年证券法正式对私募一词做出立法上的界定：“本法所称私募，谓已依本法发行股票之公司依第四十三条之六第一项及第二项规定，对特定人招募有价证券之行为。”即私募发行指公开发行公司依证券交易法规定以非公开方式向特定人招募有价证券的行为。由此台湾证券法正式承认了私募这一新的证券募集方式，拓宽了台湾企业的融资渠道。

长久以来，我国大陆关于私募的讨论只停留在学术范畴，法律并未给予正面回应。直到2006年新《证券法》出台，规定了证券的非公开发行，学界认为证券的私募发行从法律的角度正式走进了人们的视线。新《证券法》第10条规定：“有下列情形之一的，为公开发行：(一)向不特定对象发行证券;(二)向累计超过二百人的特定对象发行证券;(三)法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。”同时，在证监会颁布的《上市公司发行证券管理办法》明确规定了上市公司的非公开发行是指向特定对象以不公开方式进行。由此可以推导出，我国证券法上的非公开发行包含了以下几个因素：(一)向特定对象发行;(二)人数不得超过200人;(三)不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。因此，证券私募发行是针对特定对象、采用特定方式、接受特定规范的证券发行方式。

2. 公开发行证券信息披露和证券私募发行信息披露之比较

公开发行证券信息披露是上市公司将公司的财务变化、经营状况以及其他各种资料用公开的方式，通过一定的传播媒介，用一定的格式公布于众，以便投资者充分了解情况的制度。它包括发行前的信息披露、上市后的持续信息披露，它主要由招股说明书制度、定期报告制度和临时报告制度组成。

证券法的立法目的在于保护投资者，因为证券市场的公平性不仅关系到单个投资者的投资安全，并且这是一个关乎公共利益的问题。在证券公开发行时，发行方和投资方存在信息上的不对称，因为一个上市公司披露的信息是投资者对其进行价值判断的主要依据，投资方基本上依赖发行方公布的信息做出投资判断。如果在证券公开发行的过程中充满了虚假信息或者是不完全披露，那么投资者就无法通过这些信息做出正确的判断，从而影响到整个证券市场的公平和效益。然而紧紧依靠上市公司的自觉是无法发挥信息披露的作用的，因为信息披露公司的股东支付了信息披露的成本，而其他人虽然获得了重要信息，却没有支付信息披露的成本，信息披露公司没有获得成本的充分补偿，就会缺乏完全披露信息的激励⑦。因此，必须对上市公司的信息披露采取强有力的措施并进行监管，才能最大程度地保证公共利益的安全。

美国国会在制定1933年证券法时就选择了信息披露理论，理由是：证券法无意阻止投资者作出坏的投资决定，而是想通过信息披露来帮助投资者评估证券质量，防止公司的欺诈行为，使投资者与公司尽可能站在同一起跑线上⑧。

因此，信息披露制度是证券市场的一块重要基石，是确保建立公平、公正、公开的证券市场的根本前提。

与上市公司证券发行行为对市场的影响力不同，因为私募发行的特性，法律对私募发行信息披露的规定较为宽松。

首先，私募发行的人数受到法律限制。我国证券法规定非公开发行的人数必须小于200人，其发行影响的范围有限，不像公开发行那样会关系到公共利益及整个证券市场的公平和效率。政府没有必要在此付出过多的监管成本。

其次，私募发行对象受到法律的限制。正如美国联邦法院所述的那样，只有针对那些有证据表明能够实施自我保护的人进行要约发行，属于“不涉及公开发行的交易”。私募发行所针对的对象必须是富有投资经验且抗风险能力强的投资者，主要是面向机构投资者、公司员工，另外也包括自身资产达到法定标准的自然人(因资产要求的限制有资格购买私募证券的自然人数目相当有限)。不论是机构投资者，还是公司员工，他们或是具有较强的金融或者商业上的充分判断的实践与经验，或是具有较强的经济实力抵制投资风险，或是有自身的途径可以获取投资决策所需要的发行人信息，或是有天然的信息获取优势。这些都使得他们在没有公权力的帮助下也能有足够的能力保护自己。

第三，私募发行的方式决定了其在信息披露方面较公开发行宽松。私募发行禁止采用广告、公开劝诱和变相公开方式，只能通过“口口相传”的方式，发行消息的传播范围有限。而公募发行是面向普通公众的，法律一般并不会对发行人所使用的具体宣传方式做出特别限制。

因此，法律对于私募发行人信息披露的要求宽松。因为证券市场中存在着信息不对称现象，公募市场又是一个关系到公共利益的市场，因此公权力介入督促发行者保证自己所发行证券的相关信息为投资者所知悉。但是对于私募市场却不同，它依据投资者自我保护能力的不同，决定发行者的信息披露义务：如果投资者符合法律所规定的各项条件并且属于法律所明确允许的投资类别，则发行人一般可豁免承担信息披露的义务;如果投资者虽被允许参与私募交易但风险承受力较低，则发行人必须承担相应的信息披露义务。

3.美国私募发行的信息披露义务

美国关于私募发行的信息披露制度主要在SEC制定两个D条例中，一个是1974年 D规则 146，另一个是1982年D规则502，并未对私募发行实施强制性信息披露义务。

规则146(e)规定，每一个受要约人在交易过程中及证券销售前，应有途径获取与注册文件类同的有关信息，或者每一个受要约人或(和)其代表人在交易过程中及证券销售前，应确实已被提供此等信息;前提是发行人掌握或者无须不合理的努力或花费即可获得该信息。该规则要求受要约人有获取信息的机会，无论是受要约人自己获得，还是由发行人提供;但发行人的信息披露义务是很低的，无成本的披露，即发行人掌握或者无须不合理的努力或花费即可获得该信息。

根据规则502(b)的规定，依据私募发行对象的不同，发行人信息披露的要求不同。即发行人对获许投资者和非获许投资者有不同的信息披露义务。

3.1 发行人对获许投资者的信息披露义务

规则502(b)规定，如果规则506条项下私募发行的对象全部为获许投资者，就不要求发行人主动为其提供特定的信息。因为法律推定获许投资者是有着自我保护能力的投资者，他们一般财力雄厚，能够通过向发行人要求或是其他方式获得想要的信息。

3.2 发行人对非获许投资者的信息披露义务

规则502(b)规定，如果购买者中有非获许投资者，则发行人必须在证券销售前对全部投资者(包括获许投资者和非获许投资者)提供502(b)(2)所要求的信息。并且必须给这些投资者合理的时间，使他们能够有足够的时间来询问发行人关于发行的情况并得到回答，同时验证其所获取的信息。这说明发行人在进行对有非获许投资者的私募发行时，对所有的受要约人都有强制性信息披露的义务。而且SEC偏向与保护非获许投资者在私募中获得信息的权利，非获许投资者有权获得发行人向获许投资者披露的一切信息。

4. 构建我国证券私募发行的信息披露制度

证券作为一种特殊商品，无论是通过公募发行还是私募发行，其财务、人员及经营情况等信息是投资者进行投资判断的重要依据，可以说在证券市场上信息决定成败。因此，法律在界定私募发行对象时是以投资者是否有自我保护能力为界定标准，确切地说是以法律是否认为投资者有获取信息的能力和渠道为标准。私募发行的信息披露制度是私募制度的一个重要组成部分，我国要构建完善的私募发行制度必然要涉及私募发行的信息披露制度。

4.1

我国现行规范性文件中对非公开发行信息披露的规定

我国到目前为止还没有在法律上正式承认证券私募发行，只有在新《证券法》中提到了证券的非公开发行，但是，并未对证券的非公开发行制定详细的法律规范。因此，《证券法》和《上市公司证券发行管理办法》中关于信息披露的规定应该同时适用于证券的公开发行和非公开发行。《证券法》第10条规定非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。第63条规定发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。《上市公司证券发行管理办法》第51条规定上市公司发行证券，应当按照中国证监会规定的程序、内容和格式，编制公开募集证券说明书或者其他信息披露文件，依法履行信息披露义务。第52条规定上市公司应当保证投资者及时、充分、公平地获得法定披露的信息，信息披露文件使用的文字应当简洁、平实、易懂。中国证监会规定的内容是信息披露的最低要求，凡对投资者投资决策有重大影响的信息，上市公司均应充分披露。

证券业监督管理委员会出台的规定中，也有关于私募发行的规定。按照《证券公司债券管理暂行办法》第18条的规定，定向发行债券，拟认购人认购全部债券不在转让市场进行转让，经拟认购人书面同意，发行人可免于信用评估、提供担保、聘请债券代理人。第30条规定证券公司发行债券，应当按照中国证监会的有关规定制作募集说明书和其他信息披露文件，保证真实、准确、完整、及时地披露一切对投资者有实质性影响的信息。但定向发行债券的募集说明书及相关资料不得在媒体上公开刊登或变相公开刊登。发行人及有关当事人不得以任何方式误导投资者购买债券。第39条规定定向发行债券的，其持续信息披露的内容与方式，应当在募集说明书中约定，但应当符合中国证监会关于定向发行债券信息披露的有关规定。 《商业银行次级债券发行管理办法》第38条规定商业银行次级债券私募发行时，其信息披露的内容与形式，应在发行章程与募集说明书中约定;信息披露的对象限于其次级债券的认购人。

从上述规定可以看出，我国现有法律规定私募发行的信息披露要求和公募发行是相同的，实施强制性信息披露，但是强调不得采用广告等公开进行信息披露。

尽管在2005年修订了新的《证券法》，但是法律并没有对证券私募发行进行具体的制度设计，也未对公开劝诱、变相公开进行具体的说明。尽管上市公司进行非公开发行可以参照公开发行的相关规定，但是在文章的前面已经说过，证券的公开发行和私募发行的信息披露是不同的，有必要建立相关的法律制度。

4.2构建我国的私募发行信息披露制度

正如前面所述，证券私募的对象分为合格的投资者，如机构投资者，及不合格的投资者，如非机构投资者，他们对于信息的获得和判断能力是不同的，而信息又是在证券市场投资胜败的关键。尽管我国的证券法对非公开发行制度原则上适用强制性信息披露制度，但私募制度应是一种形式简便、筹资成本低廉的融资方式，如果对其实施与公募发行相同的信息披露制度，那么便失去了构建私募制度的优势及意义。因此，有必要综合考虑保护投资者的利益、合理控制发行成本及投资者自我保护能力的差异来构建证券私募发行的信息披露制度。

4.2.1 合格的投资者。主要是机构投资者及发行人和关联公司的董事、经理、监事等高级管理人员。

机构投资者是指自行判断具备投资债券的独立分析能力和风险承受能力B11，且符合一定条件的投资者，例如我国的《证券公司债券管理暂行办法》第9条

就规定了合格投资者的条件：(一)

依法设立的法人或投资组织;(二) 按照规定和章程可从事债券投资;(三)

注册资本在1 000万元以上或者经审计的净资产在2 000万元以上。他们拥有强大的经济实力，是私募发行主要的发行对象，有能力与发行人讨价还价;他们一般会在机构内部设置专门的部门和人员进行相关信息的收集、整理和分析;实践中，发行人为了发行的成功，还会向其发送发行信息有关的“发行函”，并且发行人和机构投资者之间一般要进行一对一的谈判;他们拥有足够的自我保护能力，如果还要求发行人进行强制性信息披露，必然会不必要地加大发行成本，拖延发行进程。因此，法律没有必要强制私募发行人对机构投资者承担强制性信息披露义务。

发行人和关联公司的董事、经理、监事等高级管理人员，他们或是可以通过关联关系轻易获得与发行有关的信息，或是发行方的成员，甚至是信息的决策者和发布者，因此没有必要向他们进行信息披露。

但是法律并不禁止发行人主动向合格投资者进行信息披露，但是不得用公开的方式。

4.2.2 不合格的投资者。主要是与发行人有一定关系的法人和有一定经济实力的自然人，他们虽然在经济上也有一定的实力，但是较合格的投资者而言，他们在信息获取和分析的能力较弱，在证券交易中处于劣势。为了平衡发行人和受要约人之间、各受要约人之间的关系，保护投资者利益，维护证券市场的公平和效率，有必要对这部分投资者进行信息披露，对发行人实施强制性信息披露义务。发行人应按照法律的要求或者和受要约人之间的约定进行信息披露。同时，为了保护不合格投资者的利益，不合格投资者有权获得发行人向机构投资者发布的任何信息，包括发行人向机构投资者秘密发送的“发行函”的内容。

4.2.3 关于“非公开方式”。新《证券法》第10条规定：“非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。”但并没有明确的法律规范明确非公开的方式界定。要了解非公开方式，首先要了解公开方式。所谓公开指以公告、广告、广播、电传信息、信函、电话、发表会、说明会或其他方式B12。实践中，上市公司进行公开信息披露的途径主要有广播、电视、报纸、杂志、网络、电话、传呼、邮寄等媒介，面向所有社会公众发布。在进行证券的私募发售时，不得采用面向全体社会公众的这种点对面的方式发布信息，而应当采用点对点的联系方式，向符合法律规定的投资者发布相关信息。即证券私募发行信息发布不得采用任何登载于报纸、杂志、其他类似平面媒体或广播、电视媒体的广告、文章、通知或其他意思表达形式，不得以广告、电传信息、信函、电话等方式邀请不特定对象参加发表会、推介会或说明会。

信息是投资者进行投资决策的基础，私募发行尽管强调发行程序的便捷和发行成本的低廉，但是为了保护投资者利益，维护证券市场稳定，应对不同的投资者实施有差异的信息披露，以保证保护发行人、投资者利益及实现证券市场公平和效率双重目标的实现。

注 释：

① "Security" means any note, stock, treasury stock, security future, bond, debenture, evidence f indebtedness, certificate of interest or participation in any profit-sharing agreement, ollateral-trust certificate, pre-organization certificate or subscription, transferable share investment contract, voting-trust certificate, certificate of deposit for a security. Fractional ndivided interest in oil, rivilege on any security gas, or other mineral rights, any put, call, straddle, option, or f al . including a certificate ecurities (including any interest therein or basedofondeposit) or on any group he value thereof). Or r index ny put, cstraddle, option, or privilege entered into on a national securities exchange relating to foreign currency, or, in general, any interest or instrument commonly known as a "security"，or anicertificate of interest or participation in, temporary or interim certificate for, receipt for, guaranty of, or warrant or right to subscribe to or purchase any of the foregoing.

② 见《台湾证券交易法》(2002年修订)第6条。

③ 张旭娟著.中国证券私募发行法律制度研究[M].法律出版社，2006，(6)：5.

④ transactions by an issuer not only involving any public offering

⑤ See 346 U.S.119(1953),73 S.Ct.981,97l.Ed.1494.See also,21 U.Chi.L.Rev.113(1953).

⑥ See 346 U.S.119(1953),73 S.Ct.981,97l.Ed.1494,at 124-125.

⑦ 张慧莲.证券监管的经济学分析[M].中国金融出版社，2005：85.

⑧ 施天涛，李旭.从“选择披露”到“公平披露”——对美国证券监管新规则的评介与思考[N].环球法律评论，2001年冬季号。

⑨ 参见《证券公司债券管理暂行办法》第9条。

⑩孔祥.我国需要什么样的证券非公开发行制度[N].证券市场导报， 2006-2.

[作者简介]纪晟(1983-)，女，北京交通大学人文社会科学学院经济法研究生，主要研究方向：公司企业法。

[收稿日期]2007-05-15

(责任编辑：林月)

作者：纪　晟

第三篇：私募证券投资基金未来发展格局

【摘要】合法性问题是当前私募基金最大的发展困境。《证券投资基金法（征求意见稿）》给予了私募证券投资基金合法地位，扩大了投资范围并丰富了基金的法律形式。未来我国私募证券投资基金发展可能出现以下趋势：信托契约私募发展速度减缓；非信托契约私募快速发展；合伙制私募日益普及；公司型私募成为基金管理公司的法律模式；松散型私募仍将广泛存在。

【关键词】证券投资基金法 私募基金 非信托契约私募

私募证券投资基金特点及当前问题

私募证券投资基金是指通过非公开募集资金从事证券投资的投资基金。相对于公募证券投资基金，私募基金具有以下特点：

一是私募基金强调绝对收益。私募基金通过分配基金收益获取收入。通俗地说，私募基金必须为客户挣到钱自己才能分到钱。而公募基金不参与分配基金收益，而是按照基金规模比例提取管理费以获得收入。公募基金更重视收益相对排名，排名高则会有更多的投资人选择该基金产品，而基金产品规模增大会导致收入增加。

二是基金管理人必须购买一定比例基金份额，保证与投资人利益一致。私募基金管理人通过持有基金份额，可以赢得投资人信任，有利于募资过程的完成，公募基金经理人一般没有这么大的市场压力。但由于基金中在没有直接利益，有时会出现公募基金经理人利用基金资金高位替他人接盘，进行利益输送的情况，从而严重损害公众投资人的利益。

三是私募基金投资选择更自由，投资决策更快，操作更灵活。公募基金对投资股票的仓位、单一股票的投资比例都有严格的规定，私募证券投资基金则不受限制。公募基金决策程序比较复杂，一次投资往往要经过研究部门、投资决策委员会、风险控制部门、投资总监等多个环节。私募基金的投资决策速度快，因此更容易把握市场机遇。此外，阳光私募基金规模不大，通常是几千万至一个亿，相对于公募基金动则百亿的规模，私募基金更有利于资金进出，建仓成本低，操作也更灵活。

合法性问题是当前私募基金最大的发展困境。目前我国已出台的《证券法》、《证券投资基金法》及相关法律，都没能给予私募基金明确的合法身份。《证券投资基金法（草案）》专门针对私募证券投资基金制定的相关法规也在2004年正式颁布时被全部删除。对此，阳光私募曾采用借助信托公司平台发行的形式，保证私募基金合法性。但是，2009年下半年我国暂停了信托的证券开户，阳光私募基金的产品发行就严重受限。与阳光私募相比，一些松散的私募行为更是处在法律空白地带，投资者面临巨大的法律风险。可以说，合法性缺失不仅极大地影响了私募基金规模的扩大与健康发展，也会导致监管困难等次生问题。比如，当前我国的私募基金既没有统一的主管部门和监管标准，也没有权威的行业自律组织。

《证券投资基金法（征求意见稿）》趋势探析

我国现行《证券投资基金法》（以下简称《基金法》）于2003年10月出台，并于2004年6月1日起实施。它仅仅是一部“公募基金法”，私募证券投资基金、私募股权投资基金等并没有被纳入到这一监管体系中。2009年3月，修法正式启动；2011年2月，《证券投资基金法》（征求意见稿）（以下简称《征求意见稿》）出台，其对现行《基金法》作出了不少重大改革，具体表现在：

《征求意见稿》给予私募证券投资基金合法地位。《征求意见稿》第二条明确规定，“在中华人民共和国境内，公开或非公开募集资金，运用所募集资金设立证券投资基金，由基金管理人管理，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法。”较《基金法》所添加的“非公开募集资金”即为私募所涉及的范围。除第二条外，《征求意见稿》还单独开辟了第十章为非公募基金作出专门规定。

《征求意见稿》将私募证券投资基金纳入监管范围。明确界定法律适用范围并为私募单独开辟章节，意味着之前并不受《基金法》监管的私募基金、私募股权投资基金（PE）、风险投资基金（VC）、券商集合理财计划、信托投连险等，均被纳入监管体系。这样一来，公募基金和私募基金的监管权将大部分集中于证监会，证监会成为私募基金的监管主体。其意义在于，统一监管范围和确立合法性均有利于规范行业行为，避免金融风险发生，而统一监管标准也将促进公募基金与私募基金在同一平台下相互竞争、协调发展。

《征求意见稿》通过拓展“证券”内涵，扩大了未来投资范围。2003年版的《基金法》第五十八条规定基金财产仅能投资上市交易的股票、债券和监管部门规定的其他证券品种。此条规定在《征求意见稿》中被删除，取而代之的是在第二条中规定：“前款所称证券投资，包括买卖未上市交易的股票或者股权、上市交易的股票、债券及其衍生品，以及国务院证券监督管理机构规定的其他投资品种”。此条修改，将基金投资范围扩展到“未上市交易的股票或者股权、上市交易的股票、债券及其衍生品及其他品种”。需要注意的是，《基金法》中“国务院证券监督机构规定的其他证券品种”被改为“投资品种”，去掉了“证券”两字，表明《征求意见稿》为其他基金投资品种留存了空间。这既为公募基金提供了更加宽松的环境，也符合私募基金更加灵活的特性。

《征求意见稿》丰富了基金的法律组织形式。《基金法》第五条规定，“基金运作方式可以采用封闭式、开放式或者其他方式”。《征求意见稿》则在第五条增加了这样的规定：“基金合同应当约定基金组织形式。基金可以采用契约型、公司型、有限合伙型等组织形式。”并在第六条明确了三种组织形式的责任范围。这三种形式为私募基金的独立发行开辟了道路，是私募基金未来可以遵循的路径。具体而言，一旦阳光私募和公募基金拥有同样的监管体系和法律地位，阳光私募就可以通过上述三种方式发行从而避开信托渠道，不再受《信托法》的限制；同样，合伙制私募基金有可能依据《征求意见稿》享受与公募同等的待遇，暂免缴纳个税。即是说，组织形式的确定可以充分提高私募基金的竞争力。

我国私募证券投资基金未来发展格局分析

我国私募证券投资基金可以细化为以下五种类型：信托契约私募、非信托契约私募、公司型私募、合伙制私募和松散私募。在《征求意见稿》大原则不变的情况下，我国私募证券投资基金格局可能出现以下变化：

信托契约私募发展速度将减缓。信托契约私募依照《信托法》进行发行管理，纳入正常金融监管体系，是当前最常见的阳光私募模式。信托契约私募遵循“信托公司+保管银行+私募公司+投资人”的模式，具有规范化、透明化的特点。但是，信托契约私募的关键问题是中介费用过高，降低了私募基金的竞争力。一般情况下，私募从客户处收取的管理费在2%左右，但托管银行、信托平台和渠道方费用就占了1.5%左右，私募只能拿0.5%甚至更少的管理费。此外，信托契约私募在运营过程中存在资金托管、基金管理人提成和个人纳税等环节，粗略计算其收益率至少要高于公募基金30%才能取得等量的收益。这种私募模式对于基金管理人的投资能力提出了极大挑战。在新的《征求意见稿》下，私募基金很可能绕开信托平台，规避信托平台费用，降低发行费用。

非信托契约私募将快速发展。依据《征求意见稿》，可以直接成立集合理财计划，将托管交给用以保证投资者资金安全的银行，但同时避开信托公司渠道，这意味着私募基金可以获得大约1.5%的管理费作为维持基金运作的保底收入，私募基金管理人也因此不必急切地追求分成收益。这种信托契约私募的替代模式，或可在未来显示其强劲的竞争力。

合伙制私募将日益普及。合伙制私募以有限合伙制组织形式存在，是未来私募基金发展的主要方向之一，其在章程中约定分配比例，不完全按照出资比例分配。这种模式具有门槛低、费用低、投资广、税负低等优势。合伙基金投资标的非常灵活，既可以从事二级市场证券投资，也可以从事私募股权投资。合伙企业不作为经济实体纳税，其净收益直接发放给投资者，由投资者作为收入自行纳税，有利于投资人合理避税。

公司型私募更可能成为一种基金管理公司的法律模式。公司型私募采用公司式组织形式，参与者必须成为股东，按照《公司法》规定运作。在私募基金运营模式中，公司型私募基金模式税负最高，管理最为繁琐。从现行《公司法》和《企业合伙法》的法律框架分析，公司制私募证券投资要面临33%的企业所得税和个人所得税的双重征税。此外，如果投资者不稳定，股东会出现频繁的变换，法律程序也更繁琐。因此，公司私募更可能发展成为一种基金管理公司的法律模式。以公司制基金管理公司作为普通合伙人建立私募证券投资或私募股权投资基金，不仅可以规避无限连带责任，也方便基金管理人成立多支性质不同的基金。

松散型私募仍将广泛存在。松散私募是当前最为普遍的基金运营模式，由个人或者小的团队为客户提供证券投资服务。松散型私募合作形式非常灵活，有时甚至可以是没有任何书面协议的代管证券投资账户。松散型私募不仅可以规避证券管理部门的审批与监管，还避免了双重征税。其缺点是法律约束不足，对投资人的保护性较差。但是，凭借灵活方便的优势，松散型私募仍将长期存在于信任程度高的投资人与管理人之间。

（作者单位：对外经济贸易大学；本文系北京企业国际化经营研究基地资助）

作者：周煊 喻青未萌