美国资本市场（精选十篇）
美国资本市场 篇1
关键词：美国资本市场,融资,上市条件
目前, 我国民营企业的境内融资途径主要依赖于银行借款和资本市场直接融资, 两方面的融资渠道对于我国民营企业来说都是可望而不可及的。
在银行提供资金方面, 中国中小型民营企业所得到正常资金总量不足银行贷款量的2%。诸多原因造成中小型民营企业贷款难。这些原因包括:1、银行对中小民营企业的贷款门槛偏高, 限制了企业申请贷款。国内各商业银行常常花费大量的人力物力, 围绕在资金充裕的国有大型企业和少数规模较大的私营企业身边, 而忽视需要资金支持的中小型民营企业。2、银行对中小企业的贷款利率偏高, 加重了企业财务成本, 许多银行对于中小型民营企业提供贷款都采取利率上浮的政策, 并且有的银行还带有许多附加条件, 造成中小型民营企业的实际资金使用成本远远高于银行贷款的基准利率。3、银行对中小民营企业的贷款种类不多, 信贷服务有待改善, 各商业银行对中小企业的贷款, 基本上是以短期流动资金贷款为主, 贷款年限多数为一年甚至更短, 很难满足企业长期发展需要。4、银行对中小民营企业的贷款额度一般都不大, 基本上是在几十万到几百万, 能够达到千万级的已经算是大额了, 不能满足企业做大做强的资金需求。
在直接融资市场方面, 能够发行股票融资的民营企业, 在上海和深圳两个证券交易所上市公司中也仅有20%左右。目前我国适应中小型民营企业的资本市场还不健全, 虽然创业版的推出为中小型企业提供了一个发展机遇, 但创业版高成长性的市场定位, 对于高新技术企业和新成立企业比较适合。对许多传统型企业是很难达到的。在债券市场上更是没有民营企业的一席之地。由于民企普遍缺乏发展资金, 错失很多发展机会, 由此, 私营企业的融资能力制约了其进一步发展。
美国多层次的资本市场由全国性证券市场和区域性证券市场两部分构成。四个主要的全国性股票交易市场包括:纽约证券交易所 (NYSE) 、美国证券交易所 (AMEX) 、纳斯达克证券交易所 (NASDAQ) 和柜台交易市场 (OTCBB) 。美国各股票交易市场对上市公司的最低有形资产净值、税前净利润、最低发行市值等都有严格的要求, 美国各股票交易市场的具体要求如表所示。
纽约证券交易所 (NYSE) 组织结构健全, 设备最完善, 管理最严格, 上市标准要求高。最低有形资产净值要求在6 000万元以上, 最低发行市值也要求在6 000万美元以上, 最低股东人数对外国公司要求在5 000人以上。上市公司主要都是全世界范围内的大公司, 中国国有大型企业 (如中国移动、中国电信等) 一般都在这个交易所上市。
美国证券交易所 (AMEX) 是美国证券发行、上市及交易的主要场所, 发展成熟, 运行规范。上市时对于各项指标的要求比纽交所要低, 最低有形净资产400万美元以上, 最低发行股票市值300万美元, 最低股东人数400人。它的上市条件虽比纽约交易所低, 但上市企业多为大型成熟企业 (如东北石油) , 具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力, 能够在很大程度上反映经济发展状况。
纳斯达克 (NASDAQ) 是全美证券商协会自动报价系统 (National Association of Securities Dealers Automated Quotations) 英文缩写, 但目前已成为纳斯达克股票市场的代名词。纳斯达克始建于1971年, 是一个完全采用电子交易、为新兴产业提供竞争舞台、自我监管、面向全球的股票市场。詹尼斯·萨拉 (Janis Sarra) 精确地指出信息披露制度是全球资本市场公共政策实施的工具[39]。NASDAQ在1993年提出应建立电子报价系统, 强制在柜台交易的做市商报告所有活动, 用来反映对每个股票在每笔交易中的交易价格和交易量。纳斯达克是全美也是世界最大的股票电子交易市场, 又分为全球市场 (NM) 和小企业市场 (SM) 。这两个市场的上市指标除了做市商都要求3人, 最低股东人数400人外, 其余指标要求也都不相同, 其中全球市场最低有形资产净值要求1, 500万美元, 小企业市场最低有形资产净值要求500万美元, 全球市场最低税前净利润要求100万美元, 小企业市场最低税前净利润要求75万美元。纳斯达克证券交易所 (NASDAQ) 设立之初主要面向中小成长型新兴公司, 具有前瞻性、高风险、监管要求严格等特点, 后来有很多具有高成长潜力的传统大中型公司也在该市场上市, 而且表现也很好。但直至今日, 它仍然具有明显的高技术产业导向特点, 信息和服务业的兴起催生了纳斯达克, 纳斯达克的特点是收集和发布场外交易非上市股票的证券商报价, 它现已成为全球最大的证券交易市场。目前的上市公司有5 200多家。纳斯达克又是全世界第一个采用电子交易的股市, 它在55个国家和地区设有26万多个计算机销售终端。
OTCBB市场 (Over The Counter Bulletin Board) 即场外柜台交易系统, 于1990年开通, 是美国证券交易委员会 (SEC) 根据《低价股改革法案》的规定, 强令要求美国证券商协会 (NASD) 为不能达到在纳斯达克股票市场上市标准的而在柜台交易股票开设的一种电子报价系统。美国OTCBB市场脱胎于粉单市场, 在OTCBB市场成立之初大多数个人投资者不愿涉足, 主要是由于OTCBB市场信息不够公开, 企业质量较差, 风险性较大。OTCBB市场设立的主要目的是为了方便公司进行柜台交易并加强对柜台交易市场的监管, 提高其透明度。
在OTCBB市场交易的股票是由做市商通过纳斯达克工作站系统进行报价, 但OTCBB的报价系统和纳斯达克的会员报价系统相互独立, OTCBB不承担股票发行的挂牌服务, 与挂牌服务机构有着本质的差别。OTCBB不是证券交易所, 也不是发行公司挂牌交易系统, 没有提供自动的交易执行系统, 不提供自动交易撮合。通过OTCBB的证券交易仍保持电话委托形式, 只不过是许多做市商使用纳斯达克工作站的电脑网络输入报价及交易报告。OTCBB市场没有严格的挂牌条件和标准。任何公司只要向美国证券交易委员会提交最新的财务报告, 就可以在OTCBB上市交易。而获准在纳斯达克等主板市场上市的股票, 必须达到包括经营年数、发行股票数量、收入和股东人数等项目在内的各项财务标准。实际上, OTCBB的主要功能就是为那些选择不在主板市场挂牌上市或者不能满足在主板市场挂牌上市条件的股票的交易流通提供报价服务。
参考文献
[1]温建民.民营企业融资现状及对策分析.当代经济, 2012 (1)
[2]谷世英.美国OTCBB做市商制度探析.商业研究, 2011 (11)
百度美国上市历程及其资本运作 篇2
前戏：百度的发展历程
百度这个名字来源于南宋词人辛弃疾(1140-1207)的一首非常有名的词中的一句：众里寻他千百度，蓦然回首，那人却在灯火阑珊处。公司(Baidu.com，Inc)于2000年1月18日在开曼群岛注册成立。该群岛位于加勒比海，是一块英属殖民地，由三座岛屿组成，离美国东南方的佛罗里达州不远。开曼群岛在1978年获得了一个皇家法令，法令规定永远豁免开曼群岛的缴税义务，故而，开曼群岛完全没有税收，无论是对个人、公司还是信托行业都不征任何税。所以，它也获得了“避税天堂”的美称。为更好的实现对下属子公司的控制及满足其它需要，他们还在另一个注册公司的“天堂” – 英属维京群岛(British Virgin Islands，BVI)– 注册了一个壳公司，名为Baidu Holdings Limited(百度控股有限公司)。
公司创始人为李彦宏(Robin Yanhong Li)和徐勇(Eric Yong Xu)，前者1991年毕业于北京大学信息管理专业，随后赴美国布法罗纽约州立大学完成计算机科学硕士学位。在美国呆了8年，其间先后为道.琼斯公司(Dow Jones & Company)，Infoseek等公司工作过，是新一代互联网技术领域的权威专家。后者1982年就读北京大学生物系，1989年完成生物硕士学位后，获美国洛克菲勒基金会博士奖学金，赴美留学，于美国德州A&M大学完成博士学位，随后任加州大学伯克利分校博士后，是生物学领域的资深专家。在美国10年期间，先后任职于两家著名的生物技术公司(QIAGEN，和Stratagene)，负责营销工作，并且获得过杰出销售奖。
在注册总控股公司Baidu.com，Inc的同时，两人在中国北京成立了全资子公司Baidu Online Network Technology(Beijing)Co.，Ltd.(百度在线网络技术公司，简称“百度在线”)。这是一家外资公司，是百度公司在中国的第一个运营实体，主要负责向中国企业提供P4P(pay-for-performance，关键字竞价排名)服务和搜索解决方案，并向Baidu Netcom提供技术支持。由于中国法律对外资公司在华从事互联网服务业有种种限制，因此，两人随后于2001年6月5日在中国北京成立了第二个运营实体 – Baidu Netcom Science and Technology Co.，Ltd.(百度网络科技公司，简称“百度网络”)。这是一家中资有限责任公司，由李彦宏和徐勇分别持股75%和25%。它获得了中国政府的网站及在线广告经营许可，专门从事网站经营及在线广告业务，我们熟知的Baidu.com及Hao123.com都隶属于它。
为进一步巩固在中国的地位，2005年6月，百度公司还在中国上海成立了第二个全资子公司无疑是此次百度在美上市的最大赢家。该公司作为百度最大的投资者，虽然在百度初创阶段(2000年9月)投入了大量的资金，但和现在的市值比起来，简直不值一提。我们以百度公司提供的2004年合并财务报告来说吧，截至2004年底，该公司的总资产仅约3100万美元，股东权益当然只能更少。而以上市当天的市值计，DFJePlanet拥有的股权价值则超过了10亿美元，真可谓是点石成金。并且，其作为第一大股东，还成功的完成了对百度公司最高权力机构 – 董事会 – 的控制。除去五名董事中的两位独立董事丁健(亚信)和Greg Penner(格雷格.潘纳，Peninsula Capital[半岛资本]，百度第三大机构股东)外，剩下的三名董事中，有两名都来自DFJ ePlanet： Asad Jamal(阿沙德.贾马尔，德丰杰e星创始人、主席兼常务董事。其亲自出马，可见对百度的重视程度。)、Jixun Foo(德丰杰e星董事)。
2。公司创始人李彦宏和徐勇在分别套现约25万股(以开盘价计，达1650万美元)和约16万股(以开盘价计，也有近千万美元)后，二者依然将各持有百度公司22.9%和7%的股权。也就是说，他俩都将成为新的亿万富翁，步入华人科技新贵行列。
3。承销商瑞士信贷第一波士顿(CSFB)和高盛(Goldman Sachs)
这两家公司不但要收取高额的服务费(7位数以上)，而且有可能获得部分股票的优先认购权(这几乎是上市服务商公认的特权)。两项收入相加，必然使二者收获颇丰。
4。其它机构股东
伴随着股票的疯涨，包括Integrity Partners(诚实合伙投资公司，持股9.7%)，Peninsula Capital(半岛资本，持股8.5%)、IDG Technology Venture Investment(IDG技术创业投资基金，持股4.2%)、Google（上市前持股2.6%）等在内的机构投资者也将有机会获得很好的回报。
5。百度公司高管其部分员工
公司高层管理团队成员大都有约1%的股权，其中：CTO刘建国0.9%、CFO王湛生1%、COO朱洪波1%、副总裁梁冬0.4%。而其它员工的持股量估计在几千至几万股之间，总的来说，都有不错的回报。
几家欢喜几家愁：输家们
技术是为大众、为生产服务的，所以，作为一个科技类公司，百度的上市并谈不上谁是输家。如果真要说的话，国内的搜索技术公司和在高位持有百度股票的人，算得上是输家。前者由于百度的迅速壮大，将日益感到越来越强的竞争压力，从长远看，还有可能会被挤出中国搜索市场。而对于后者，一旦百度的股票大幅下跌，其直接的经济损失也将是非常惨痛的。
特殊情人：Google会收购百度吗？
总的来说，我认为Google收购百度的可能性是很小的。但为了更好的实现自己的战略，它或许会部分地增持百度的股权。因为：
1。百度目前提供的产品和服务大都模仿Google，并且从产品线来讲，还不及Google丰富和全面。因此，Google完全没有必要花钱收购一个与自己相似、却又比自己弱小的百度。而且，Google很重视自身品牌建设，如果收购百度，也不便于整合。
2。虽然百度现在在中国市场处于老大地位，但Google在全球的影响力和技术上的优势地位，依然是百度短时间内所达不到的。在Google，MSN Search，Yahoo!Search，Alexa等搜索大腕的夹击下，百度成功走向世界的难度可想而知。而这些公司却会慢慢的向中国市场渗透，一点一点的蚕食百度的市场份额。像 Google这样强大的对象，非常有可能在中国夺取在全球一样的霸主地位。那么，对于一个可能会败在自己手下的对手，Google收购百度又有什么意义呢？
3。双方是竞争对手，但也并不排除合作的可能。百度毕竟扎根中国市场多年，有比较丰富的营销和关系资源，而作为以技术见长的Google，要想更顺利的进入中国市场，与百度的合作也是非常有战略意思。而如果Google能通过增持百度股权而派驻一名成员进入董事会，则将是可行的手段之一。
4。百度上市后，股票价格飞涨，收购成本非常之大。就算Google有收购百度的意愿，也不可能选择在近期下手。
5。从前段时间Google聘用前微软副总裁李开复组建中国团队这一事件来看，Google是打算是中国市场大展拳脚的。这也从一个侧面说明，Google对收购百度，并没有多大的兴趣。
事后烟：几点值得注意的地方
1。首先要说的是，此次上市的是在开曼群岛注册的Baidu.com，Inc(百度公司)，不是在中国经营网站及在线广告的Baidu Netcom(百度网络，我们熟知的就是由它负责)或经营搜索技术服务的Baidu Online(百度在线)。而前面也说了，Baidu.com，Inc和Baidu Online都是外资公司，而Baidu Netcom是在中国的有限责任公司，两者在中国在的待遇和权利是大不相同的。这一点请大家一定要搞清楚。
2。董事会一般来说都是股份制公司的最高权力机构，而在百度，李彦宏包括其它高管无一人进入董事会!这说明在百度，投资者的权力是十分大的。而Google公司的九名董事中，有三名来自Google，两名创始人都榜上有名。百度五名董事分别为：Asad Jamal、Jixun Foo，来自DFJ ePlanet[百度第一大股东]，Scott Walchek(斯柯特.沃尔切克，来自Integrity Partners[正直合伙投资公司]，百度第二大机构股东)、Greg Penner(格雷格.潘纳，独立董事，来自Peninsula Capital[半岛资本]，百度第三大机构股东)，以及亚信(AsiaInfo)的丁健(独立董事)。
3。根据百度公司提供给美国证券交易委员会(SEC，Securities and Exchange Commission)的招股说明书可以知道，此次在美国上市发行的是仅对应A类股的ADR。因此，A、B股并未完全进入流通。并且，绝大多数的股票都接受了“锁定”(Lockup)限制，这此期间之前，股票的可操作性和可转换性很低。“锁定”限制期共分两个部分，前一部分为180天，后一部分为540天(即三个180天)。按规定，每180天后，允许有25%的股权可以正式进入流通。720天后，全部实现流通。界时，百度(BIDU)才可以算得上是真正可以在NASDAQ公开市场上自由交易的股票。
4。鉴于美资在上市后的公司中的持股比已超过51%，其中DFJ ePlanet(美国加州)25.8%，Integrity Partners(美国加州)9.7%，Peninsula Capital(美国密歇根州底特律)8.5%，IDGVC(IDGVC植根于中国，但其母公司IDG来自美国麻省波士顿)4.6%，Google2.6%(上市前，美国加州)。故而，百度准确的说应该是一家由华人创办的、专注于在华业务的美资搜索引擎技术公司。
5。DFJ在美国政府中的关系不简单。该公司的前身 – Draper投资公司 – 的创办者William H Draper将军，曾在二战后的美国政府中担任过各种高级职务，官至美国陆军次长。并且是主持战后日本和德国经济复兴的重要人物(马歇尔计划)。此人在美国风险投资界也颇为有名，是西海岸最初的一批风险投资专家。该机构在此次百度上市事件中必定扮演着举足轻重的角色。像高盛(Goldman
Sachs)和瑞士信贷第一波士顿(CSFB)这样的华尔街顶尖大鳄会如此卖38岁的技术青年李彦宏的帐，我想除了钱的原因外，DFJ的关系也起到了一定的作用，呵呵。
6。A类股和B类股有不同的表决权，后者是前者的10倍。而B类股的限制性分配，使李彦宏(他一人持有的B股就超过了550万股)，徐勇，刘建国，朱洪波，DFJ ePlanet等获得了控制公司的优势。只要他不出售其拥有的B股股权，那么，他们在百度公司将一直保持有非常高的表决权。
7。为保障自己的利益，李彦宏、徐勇、刘建国等几位最大的个人股东都成立了专门的公司来实现对自己股权的管理。
8。百度公司最神秘的地方在于Baidu Online和Baidu Netcom的关系。它们由一些未公开的契约联系在一起，外界对其了解甚少。希望对百度也更深入了解的同志，可以从这里下手进行研究。
9。风险投资这样的金融资本在新技术公司发展的过程中，发挥了越来越重要的作用，这里有它积极的和值得肯定的一面。但与此同时，这些投资商对科技公司的控制力也越来越强大，在中国的IDGVC就是个例子。这些都充分的体现了货币资本在资本主义社会中的支配地位。
经某离职员工透露如下：
客服
￥6000 编辑
￥6000 普通职员
￥6000 软件工程师
美国资本市场需要返璞归真 篇3
美国证券交易委员会作为全世界最重要的金融市场以及此次金融危机的策源地的监管者，确实有其无法推卸的责任。美国证券交易委员会产生的理由就是为了改变当时的资本市场监管分散、监管不力和缺乏政府强力支持的局面，而经过3/4个世纪之后，美国证券交易委员会受到的指责依然是对于国内市场的监管不力和缺乏在国际监管方面的协调。这种局面的讽刺意味是显然的，但我们不能由此否定美国证券交易委员会产生和存在的理由。
次贷危机正好证明，金融市场上的许多创新和金融产品的不断复杂化，并不能成为监管部门放松监管的借口，正好相反，监管部门应当在专业上及时了解和熟悉市场的演变，并与时俱进地改进、加强与完善对于金融产品和金融市场的监管。
美国的金融危机值得我们思考。但是，同样的现象不一定能够得出同样的结论，有时候，不同角度得出的结论甚至完全相反。为了应对这次金融危机，美国政府和监管部门对市场进行了力度很大的干预。从这个基本事实出发，有人可以简单地得出结论，中国政府也应当加强对资本市场的干预。但是，如果我们注意到，美国政府干预的前提是美国资本市场的过度自由化，例如对于衍生产品的监管缺失，而中国资本市场面对的是过度管制，甚至还不存在真正意义上的金融衍生产品，那么中国资本市场需要的就不是简单地加强政府干预，而是市场的进一步发展和不断的金融创新。
美国次级债危机后的资本市场研究 篇4
第一, 美国的金融创新脱离了实体经济基础, 创新和经济活动疏远, 金融和实体经济疏远;
第二, 由于美元在国际金融体系的中心地位, 以及世界各国对美元资产的巨大需求, 美国得以长期实行宽松的货币政策;
第三, 中介机构行为的扭曲, 如投资银行的市场表现和对冲基金一样。相当多的机构太看重短期利益, 而忽略了市场中存在着巨大的风险;
第四, 美国金融管理层的监管严重缺失, 特别是对衍生金融产品的监管。
此次次级债危机直接导致了全球性的经济和金融危机。因此对美国金融市场研究就显得十分的重要。以下通过分析近几年来道指和大宗商品的价格的走势, 分析其今后的趋势和对国内资本市场的影响。
一、美国股市走势
从图1分析近年来道指的走势, 1966年6月至1983年1月, 道指构筑了一个长达近17年的平台。从1983年2月的1000点附近正式向上突破这个平台, 并于2000年元月14日上涨至11908.5点, 17年上涨了10倍。
数据来源:www.yahoo.com
之后从2000年初市场开始调整至今的8年多时间, 期间道指经历了2000年的互联网泡沫破灭和2001的“9.11”事件以及2007年10月发生至今的金融危机, 期间在2007年10月创出新高14189.1点。
二、汇率市场的变动对美国股市的影响
(一) 2000年至2008年美元走势
2000年初以来, 随着道指见顶11908.5点, 特别是互联网泡沫的破灭, 市场已预示着美国经济经过了十多年的快速发展, 需要有一个调整的过程, 美国经济已不再支持美元的继续走强。加上美国经济从1998年开始出现了贸易逆差和从2002年也出现了财政赤字, 且“双赤字”开始逐年扩大, 不支持美元处于升值状态。因此从2002年初开始, 美元开始选择了向下贬值, 至2008年3月17日, 美元指数由2001年7月6日高点时的121.02点, 向下调整至70.698点, 美元贬值了41.58%。
自1998年以来, 美国的贸易逆差逐年加大, 2002-2004年, 美国的财政赤字也逐年加大, 以后至2007年逐步降低, 但是由于受到金融危机的影响, 今后若干年美国政府用于拯救经济的开支快速增加, 其财政赤字定将会大幅增长。
数据来源:美国经济分析局、美国商务部
数据来源:美国财政部
(二) 2008年7月后的美元
2007年10月爆发金融危机后, 市场避险情绪上升, 息差交易趋冷, 使得原来市场上由美元过剩, 突然变得美元急剧短缺, 大量的金融机构急需美元, 造成市场对美元需求的骤然增加, 支持了2008年下半年以来的强势美元, 美元因此快速升值。美元指数由2008年3月17日的最低点70.698点快速上升至2008年11月21日的88.46点, 美元在短短的半年多一点的时间内大幅升值了25.12%。由于美国政府和美联储大量地向金融机构和市场注入流动性, 财政刺激将大幅增加美国政府财政负担, 未来美元贬值的趋势难以避免, 但这将发生在全球经济企稳并复苏以后, 而不是在2009年在全球市场和经济急剧动荡的大环境下。只要美国的“双赤字”持续, 美元就不会大幅升值, 美元还将继续贬值。
(三) 汇率与道指的关系
汇率对资本市场的影响不可谓不大。由1993年初至2001年初两任美国总统克林顿的“新经济”盛宴时期的道指走势可以看出, 美国股市走出了一个大牛市行情, 在此期间美元指数由1992年9月30日的78.19点上涨到2001年7月6日的121.02点, 美元升值了54.78%。同时, 美国的贸易赤字没有大幅的增加, 财政连续多年出现盈余。道指的上涨与美元的升值是同向的。
数据来源:yahoo文华财经
2001年初至2009年初, 小布什就任美国两届总统, 在此期间发生了9.11事件, 这一事件给美国社会的心理予以了严重的打击, 美国加大了反恐开支。经过努力, 在布什的减税大计下, 从2003年下半年起美国经济表现出了强劲的复苏势头, 道指也随经济的复苏有一个比较的反弹行情, 至2007年10月11日, 道指创出历史高点14198.10点。但前期连续几年的增长乏力已经导致财政和贸易赤字逐年加大, 反映出来的是美元并没有因此走强, 反而是逐步加快地贬值, 并于2008年3月17日创出自1992年9月30日的低点78.19点以来的新低70.698点。2002年中期-2008年中期这期间, 道指与美元指数走势基本是背离的。
2009年后的道指与美元指数将会如何?随着美国新总统奥巴马的上台, 以及为了拯救由于金融危机造成的经济危机, 奥巴马总统将会大力增加财政的投入, 这样将加大政府的财政赤字, 由于美国经济出现的问题, 造成购买力严重下降, 同时将会加大贸易赤字, 因此美元指数不会有大的升值状况出现。
数据来源:yahoo文华财经
目前的道指仍在触底过程中, 也许在今后一段时间内道指仍将在底部运行, 或许今后, 市场预期奥巴马总统的救市政策可能会取得了一些好的效果后, 道指才会向上, 当然这期间美元指数也会随着美国经济的向好而逐步升值。当然这是同向的。
三、大宗商品市场的变动
全球经济与金融是一个有机体, 宏观经济与全球金融市场各项指标是可以校准并互相验证的。
(一) 1999-2008年3月美元贬值期间国际大宗商品的走势
从图6-图9中可以看出随着美元于2008年3月贬值到70.698点, 国际大宗商品等也已基本完成了其量度涨幅。
数据来源:文华财经
数据来源:文华财经
数据来源:文华财经
数据来源:文华财经
这其中2008年7月15日美元指数和原油同时见底和见顶, 也就是说原油是最后一个完成其量度涨幅。
期铜的五浪上涨虽然没有如原油、黄金等的依照黄金比率, 但是其上涨也是一种典型的方式, 有如教科书中的经典图形一致。
(二) 对今后大宗商品市场走势的分析
大宗商品的价格基本都已调整到位。随着美元指数在2008年3月见底70.698点后的迅速升值, 国际大宗商品也有一个快速地向下调整, 至2008年11-12月间, 国际大宗商品也已基本调整到位, 同时也基本都已回调到历史的高点处。
大宗商品价格的今后走势, 随着美国奥巴马政府的大规模救市政策的逐步实施, 可以相信美国经济也许会在2010年中后期得以复苏, 全球经济也将会复苏。对于一些受金融危机冲击较小和危机爆发后能采取积极有效地扩大内需的国家, 这些国家将先于美国等西方发达国家复苏 (如中国) , 这些国家的发展需求巨大, 必将会对大宗商品的价格有所提高。中国是一个大宗商品的净进口国, 迄2008年三季度为止, 中国大宗商品的净进口占中国GDP的比重大约在6-7%;其次, 对于大宗商品现在的价格, 许多投资人、生产厂商等出于投资和保值的目的会在此目标位进行投资;第三, 目前的许多大宗商品的价格已接近或低于生产的成本价。因此, 对于今后大宗商品价格会随着全球经济的不断复苏将有所上涨。
四、道指走势对国内资本市场的提示作用
道指目前所处的位置及未来。2009年2月20日道指创出金融危机以来的最低点, 也是近六年来的低点, 达到7249.54点。
从1896年5月26日道指有记录的40.94点起, 至1929年9月3日道指的高点381.17点, 道指的上涨运行了33年;大萧条之后1932年7月8日的低点40.56点至2000年1月14日的高点11908.5点, 道指的上涨运行了66年, 是前期上涨时间的两倍;根据对称性原理, 今后有可能的是在此次危机的低点后, 道指将会运行一个与1896年至1929年等长的33年的上涨周期。
对上证指数从6124.04-1664.93点的调整的理解 (以上证指数为研究对象) 。上证指数自从2007年10月的6124.04点向下调整以来, 经过一年时间调整至2008年10月的1664.93点, 调整幅度是-72.81%, 调整幅度是相当惊人的。而从其运行的形态上, 我们可以看出, 其与道指1929年9月381.17点至1932年7月40.56点的调整有相似之处。
数据来源:yahoo
数据来源:上海证券交易所
五、对未来上证指数的基本判断
2009年新中国成立六十周年。在过去的六十年里, 前三十年在中国实行的是计划经济, 后三十年的时间是改革计划经济体制和发展社会主义市场经济。2007年10月开始的全球性金融危机, 也是对改革开放三十年的一次全面检验。未来三十年的进一步改革和发展, 将是决定中国能否真正崛起再次成为世界经济大国的关键时期。但总体来看, 未来30年内, 中国很可能成为全球最大的经济体。
根据波浪理论:
1.1990年12月-1993年1月为第一个波动周期;
2.1993年1月-1994年7月为第二个波动周期;
3.1994年7月起至今为第三个波动周期;
1) 1994年7月-2001年6月为第三个波动周期的第一个主要五浪牛市上升;
2) 2001年6月-2005年6月为第三个波动周期的第一个熊市周期;
3) 2005年6月-2007年10月为第三个波动周期的第三个小周期的第一个主要五浪牛市上升;
4) 2007年10月-2008年10月为第三个波动周期的第三个小周期的第一个熊市周期;
5) 2008年10月起为第三个波动周期的第三个小周期的第二个主要五浪牛市上升。
六、结论
第一, 2007年10月爆发的金融危机与1929年的经济大萧条的性质基本是一致的, 都是由新技术革命所带来的财富急剧膨胀所产生的巨大泡沫破灭而发生的 (1929年以前的“蒸汽机、钢铁时代”或“铁路化时代”和20世纪的新技术革命, 包括半导体、生物技术、新材料、机器人的发明和使用、能源技术、计算机和互联网技术等, 这些新技术、新发明都给全社会带来了劳动生产力的极大提高和生产成本的大幅度降低) 。
2007年爆发的次级债危机是金融危机发生的导火索、也是使得全球经济开始调整的导火索, 没有该危机的发生全球经济也会出现大调整, 只不过发生的时间和方式不同罢了;
第二, 目前的美国次贷危机持续一年多虽尚未结束, 危机或使发达国家金融业和实体经济遭受重创, 或使新兴市场国家实体经济下滑, 危机所造成的损失程度也大大超过预期。对于整个世界, 未来需要新的一轮技术革命, 对全球经济而言仍将会有三十年以上的上升期;
第三, 美元的国际地位没有动摇:
1.美国是世界最大的经济体, 也是全球最大的资本市场, 美国仍然是世界经济和经济周期的主导国, 美元也仍然是世界经济的主导货币、交易手段, 美元作为国际储备货币对全球资金流向及各国贸易投资等实体经济影响巨大, 全球绝大多数大宗商品仍然以美元计价;
2.美国国债是世界其他国家在购买, 80%的美国国债都是世界其他国家持有。
3.美国的科技收入是走在全世界前列的, 按照国际社会的标准, 美国已经率先进入了创新型国家;
4.美元指数从1985年11月8日开始在NYBOT交易以来, 其平均值在94.232附近, 这个水平实际反映了美元长期以来处于一个稍稍贬值的状态。目前在美元经历过大幅度贬值之后, 应该以持有美元为上策;
第四, 2007年爆发的金融危机对中国来说是一好事。自1978年以来, 经过三十年的改革开放, 中国经济基本上说来是比较平稳快速地发展的。由于人民币的不自由浮动, 在此次危机中中国经济和金融系统虽然受到严重的冲击, 但实体经济仍向好的方向发展, 金融系统基本上是稳定、健康的。金融危机的冲击是对中国经济的一次全面检验, 对中国经济进行适当的、快速地调整是好事, 全球金融危机为中国经济进行产业升级、实现经济转型提供了机会。
参考文献
[1]王建.美国次债危机影响分析[J].开放导报, 2007 (5) .
[2]王健.次贷危机产生原因的综述[J].CCER学刊, 2009 (33) .
美国资本围城的退出者 篇5
从2010年下半年的东方纸业开始，在美国上市的数十家中国企业遭到公开财务造假质疑。2010年12月，绿诺公司更是选择了直接退市。优胜劣汰在成熟的资本市场实属常见。不过，与此类被动退市所不同的是，几家中国企业选择了主动私有化退市却大有文章。
海外退市引发关注
2010年，中国企业上市劲头十足，共有476家中国企业在境内外资本市场上市，合计融资高达1053亿美元，创下历史新高。企业上市大跃进热潮的同时，去年年末连续几家优质中国企业在美国股市私有化退市。
早在2008年的时候，同济堂药业就因为企业市值被低估，选择摩根士丹利的“过桥贷款”以杠杆收购形式私有化退市，此后因金融危机的原因而作罢。2010年末，在纳斯达克上市的哈尔滨泰富电气有限公司和大连傅氏国际公司，在纽交所挂牌的上海康鹏化学有限公司和贵州同济堂药业等中国企业，其董事长纷纷表示欲退市将公司进行私有化。消息传出，一片哗然。
2010年，129家中国企业在境外上市，融资332.95亿美元。一方面是国内企业挤破脑袋要进入美国资本市场，另一方面却有人要逃出资本“围城”。
资本估值低引发私有化热
基本上，中国内地的公司都以上市为最终目标，A、B、H股目前尚无主动退市案例。融资少、估值低，是四家欲退市公司的共同特点。如康鹏化学作为国内精细化学的龙头，目前市盈率为10倍左右，而泰富电气作为国内电机行业的领头企业，其市盈率也只是个位数。
实际上，2010年私有化退市的始作俑者却是中能集团。2010年10月7日，中能集团退出美国股市成功，成为隶属于Skywide资本的子公司，原公司董事长邓天洲及CEO黄波成为该公司的全权所有人。中能集团退市理由正是无法接受企业的低估值。
重视新兴产业忽略传统产业是美国股市的一大特点。比照同期在美国上市的中国企业我们可以发现，去年四季度，在美国纳斯达克市场曾掀起一股强劲的“中国风”。亏损上市的优酷网之所以能享受60倍市盈率的“待遇”，而康鹏化学等不被关注显然与此有关。相比之下，康鹏化学、泰富电气在国内挂牌，市盈率至少也会超过40倍。“外冷内热”的对照下，优质的企业难免对此作出退市选择。
不上市不代表企业不优秀。拒绝上市的娃哈哈、华为、王老吉等企业的价值观同样为民众所接受。不过既然选择退市，当时何苦要耗资千万进行上市。“上市并退市，再重新上市，这向来是健康运营的资本市场状态。”1月，美国纳斯达克OMX集团高级副总裁麦柯奕对中国公司在美私有化退市的现象进行了解释。
私有化退市原因何在?
通常情况下，提出私有化的公司都是现金高、股价低、单一大股东持股比例较高的公司。而提出私有化的原因通常有三：一是股票价格长期低迷；二是股价较每股净资产有大幅折让；三是股票买卖的成交量偏低。实际上，私有化并不是最终目的，逢低私有，逢高上市是一个常见的操作手法。
在香港市场，上市公司私有化案例也比比皆是。香港10大富豪财团中，多数都有过私有化行动。较为典型的就是包玉刚家族及其控制的“会德丰集团”，自上个世纪70年代开始至今，不断地私有化退市。低进高出之间，获利的自然是大股东。
历史上，私有化的第一次大规模涌现，是在20世纪70年代初。当时美国股市萧条，公司股票价格大跌，而此价格下跌并不是因为公司利润下降造成的，这使得公司的股票市值严重低于其实际价值。尽管交易所对退市的规定和要求较为简单，但是伴随私有化的一定是股权变化，而欲以一定溢价买回所有上市公司股票的老板们通常没有如此大的财力，因此私募基金成为这个领域的主要操作者。
2010年倍受关注的美国著名连锁快餐企业汉堡王私有化的案例的始作俑者就是私募资金3G资本。2010年9月，董事会公告接受3G资本约40亿美元的溢价收购要约，同意汉堡王私有。据统计，此交易是至少十年来美国规模最大的餐饮行业并购案。
美国资本市场 篇6
一、内外部资本市场概念界定
外部资本市场由一些金融中介机构组成, 主要包括商业银行、投资银行、证券公司、养老基金、保险公司等。它们一般从事贷款、股票、债券、基金或其他资本工具的交易活动, 但不从事生产活动, 也不进行实物商品和服务的交易。金融中介机构从投资者或存款者那里筹集资金, 然后通过信贷市场和证券市场把资金转移给企业、政府或个人以获取债权或股权, 这些债权或股权可以长期持有, 也可以通过证券市场进行交易。这种资本市场之所以被称为“外部资本市场”是因为它处在借款企业的外部, 不受企业控制。所有企业都可以利用外部资本市场进行筹资和投资。总之, 外部资本市场是解决资金在不同企业之间的分配问题。
Wulf (1999) 认为内部资本市场的含义可以从狭义和广义两个层面来理解。狭义的概念仅从资金融通的角度, 把企业联合体中各成员单位之间的债权融资、股权融资、资金划拨等形式的资金相互融通称之为内部资本市场;广义的概念主要是从多个成员单位进行资源配置的角度考虑。企业联合体在协作中经常需要在成员企业之间进行资源的相互转移, 这种资源可能是技术、人力或资本, 在资本转移中的表现方式也多种多样, 不仅限于资金融通, 还可以通过其他交易形式来实现资源转移的目的。因此, 只要在实质上造成了资源在成员单位之间的转移, 我们就把它看作一种内部资本交易行为, 并把这种交易行为的总和称之为内部资本市场。吕洪雁 (2007) 总结说, 内部资本市场是使资金在企业内部流动与配置的市场。由于企业内不同的业务部门拥有不同的投资机会及现金流, 为了追求企业整体利益的最大化, 企业总部可以根据不同部门的投资机会, 将现金流配置到最具盈利性的部门, 这就形成了内部资本市场。
二、内外部资本市场优劣分析
(一) 资本方面
内部资本是指企业控制的自有资本, 外部资本则是指游离于企业之外的其他资本。在内部资本市场上, 企业总部拥有经营不同业务分支部门, 并且为企业内部的所有项目配置资本, 对企业资源使用具有剩余控制权和索取权;而在外部资本市场上, 外部投资者不拥有它所提供融资的企业或项目, 项目的剩余控制权和索取权由经理们所有。外部资本市场资本来源广泛, 数额大。内部资本市场资本来源窄, 主要是来自企业集团总部, 受到集团总部筹资能力的影响。一旦企业总部财务出现问题, 整个内部资本市场的资金供应链会断裂。外部资本的取得需要支付一定的成本, 比如企业通过发行股票, 须向一些证券服务机构支付一定的承销费等。而在内部市场中, 一般是企业集团总部直接将资金分配给各个分部, 交易成本没有或者很小。
(二) 信息披露要求
企业从外部资本市场筹集资金, 在筹资前必须向资本市场筹集资金, 在筹资前必须向投资者充分披露信息, 如根据我国《公司法》和《证券法》的规定, 企业在资本市场发行证券筹资, 必须要公布招股说明书或债券募集说明书, 在发行证券上市期间, 公司的重大信息必须及时公告并定期披露年度报告。如果采用内部资本市场配置方式, 集团各子公司只需要向集团总部汇报资金用途、预计投资项目未来的现金流量、项目未来的市场需求等信息, 这些信息不需要经过审计和对外公布, 集团也可以根据决策需要, 要求子公司披露一些其他与投资项目有关的信息。
(三) 融资条件约束和融资速度
外部资本市场融资条件比内部资本市场条件更严格。根据《公司法》、《证券法》的相关规定, 企业公开发行股票必须连续三年盈利, 且三年内无重大违法行为等。受这些法规的影响, 外部资本市场的融资速度较慢, 相比之下, 内部资本市场的融资条件主要由企业集团总部设定, 具体条款可根据集团发展战略、子公司投资项目要求等灵活变动, 基本筹资程序也比较简单, 因此融资速度较快。
(四) 资源配置效率
外部资本市场的资源配置主要取决于市场容量、信息披露透明度、市场投资者的素质、政府对资本市场监管的效率等。而内部资本市场的资源配置效率取决于集团总部对企业集团投资战略规划的正确性、对子公司投资项目审核标准的合理性以及子公司信息披露的及时性和公正性等。在外部资本市场容量较小、投资气氛较浓、市场监管效率较低的情况下, 外部资本市场的资源配置效率要低于内部资本市场。
(五) 投资机会发现方面
不论外部资本市场还是内部资本市场, 在资本的争夺过程, 有关各个投资项目的信息会在市场中进行传递, 市场投资者可以根据这些信息发现投资机会。不过, 由于外部资本市场所披露的投资项目信息较简略, 而内部资本市场中子公司向总部提供的投资信息更详细, 所以觉得者更容易发现投资机会。
(六) 对企业集团公司治理方面要求
企业从外部资本市场筹集资金, 需要在组织形式、经济效益和治理结构等方面符合要求。如按照我国《公司法》和《证券法》的规定, 企业如果在证券市场上公开发行股票或债券, 必须是公司制企业;企业必须连续三年盈利且盈利足以支付债券利息或股利;股票上市公司必须有完善的治理结构, 包括独立董事、董事会等内部治理结构必须功能健全。因此, 企业集团若采用外部资本市场配置资本, 则子公司必须在组织形式、管理水平和治理结构方面达到一定水平。当然, 如果企业集团采用内部资本市场配置资源, 则集团总部完全可以根据子公司投资项目的收益以及集团发展战略配置资本, 而忽略组织结构、治理结构以及以往企业业绩的影响。
三、内外部资本市场相互关系分析
内外部资本市场之间有密切联系。从动态的观点来看, 外部资本可以以权益资本的形式进入内部资本市场而形成企业的内部资本;内部资本也可以以让渡其所代表的所有权的形式重新进入外部资本市场。二者的性质也会因此经常发生转换。图1显示了内外部资本市场之间的转换关系。内外部资本市场之间具体关系将在下文介绍。
(一) 替代关系
内外部资本市场均具有资本集聚、资本分配、监督激励和风险分散的功能, 功能上的相似性使两者相互替代成为可能。如果外部资本市场是完全有效率的, 那么依靠外部资本市场就能够实现资本的最优配置, 但事实上外部资本市场远非完全有效率。外部资本市场在一定程度上降低了资本配置过程中的信息不对称及由此引起的交易成本。不过, 由于信息不对称始终存在, 并且外部资本市场本身也由于发展阶段、外部法律环境、文化等多种因素的制约, 因而外部资本市场通常是不完善的。外部资本市场的不完善也为资本配置形式的创新留下了空间, 内部资本市场就是替代不完善外部资本市场的一种制度安排。Khanna和Palepu (2000) 认为多元化企业集团的存在取决于内部资本市场与外部资本市场配置效率的对比, 内部资本市场是一种替代性的制度安排。随着外部资本市场的发展, 内部资本市场的重要性将会降低, 建立和维系内部资本市场的成本将逐渐超过其收益。
(二) 冲突关系
内部资本市场的存在会使大量资金留存在多分部企业 (企业集团) 体内循环, 从而减少对外部资本市场的资金供给, 这样可能导致集团外的一些较好的项目因得不到资金而被迫放弃, 进而降低社会资本的配置效率, 并对经济增长产生不利影响。
Almeida和Wolfenzon (2006) 从金融与经济发展关系的宏观角度考察了内外部资本市场间的冲突。在存在有限承诺问题的情况下, 企业外部融资需求的增加或经济中集团化程度的下降有助于提高社会资本的配置效率。这是因为, 当单分部企业所拥有的项目没有价值时, 它就会将项目资本供应给外部资本市场, 资本供应和融资需求的增加提高了外部资本市场的流动性, 从而使资本流向效益较高的项目。但对多分部企业 (企业集团) 来说, 由于外部资本市场存在有限承诺问题, 即便是高效益的项目也不可能完全补偿其机会成本, 因此, 企业总部宁可把资本通过内资本市场投向集团内中等效益的项目, 也不愿意把资本投放到外部资本市场中。简言之, 企业集团把资本留在集团内部, 减少了对外部资本市场的资本供给, 从而有害于资本的均衡分配。
(三) 互补关系
外部资本市场在资本配置过程中发挥着极为重要的作用, 但是, 信息不对称和代理问题却使外部资本市场的配置效率大大降低。相反, 内部资本市场在缓解信息不对称、提高监督激励力度、放松融资约束方面却具有显著的优势。因而, 内外部资本市场能形成一种优势互补关系。Peyer (2002) 认为, 内部资本市场的发展与外部资本市场并不冲突, 企业通过内部资本市场配置资本, 实际上改变了它与外部资本市场的交易能力。按照这个逻辑, 只要内部资本市场是有效率的, 并且外部资本市场能认识到其有效性, 则拥有内部资本市场的多元化企业就能更多的从外部资本市场融资, 这在一定程度上会促进外部资本市场的发展;反之, 外部资本市场的发展会为企业集团融资创造更广阔的空间, 从而促进企业集团及其内部资本市场规模的扩大。简言之, 内外部资本市场可以呈现出相互促进、共同成长的互补关系。这一结论与现实中的证券市场、信贷市场与企业集团、财务公司同步增长现象是相符的。
四、结论
外部资本市场和内部资本市场是企业集团资源配置的两个场所。外部资本市场与内部资本市场各有所长, 比如外部资本市场资金供应量大但是信息披露等方面要求严格, 而内部资本市场资金来源小但是信息披露方面没有严格限制等。另外, 内部资本市场与外部资本市场之间存在替代、冲突、互补互动关系。企业集团在筹资过程中要充分利用内部资本市场与外部资本市场的优势, 促进两者的良性互动, 以较低成本融入良好资金, 优化资源配置, 促进企业发展, 为社会创造财富。
摘要：内部资本市场与外部资本市场都是企业集团资金筹集和投放的市场。企业集团的资本配置过程需要经过内、外部两个资本市场。目前大部分企业对内部资本市场与外部资本市场认识不够深入, 对两个市场的功效产生错误的理解。因此, 对内部资本市场和外部市场进行比较研究有很重要的意义, 不仅仅使得企业了解内外部资本市场的区别更了解他们之间的关系, 有利于企业合理安排筹资, 促进发展。
美国经济的资本化运作及其影响 篇7
一、布雷顿森林体系与美元循环方式及影响
布雷顿森林体系时期美元的循环主要是美国通过对外贷出和援助输出美元, 得到美元的国家再用美元购买美国制造业生产的产品, 这刺激美国实体经济的发展。布雷顿森林体系崩溃之后, 美国却通过长期经常项目逆差输出美元, 又通过金融项目顺差使美元回流, 这就累积的构成了对美国虚拟经济的刺激, 导致其虚拟经济的不断膨胀和资本化运作的泛化。
1.布雷顿森林体系时期的美元循环方式及其影响。
1944年美国凭借其在国际上的超强的经济实力和雄厚的黄金储备, 在国际货币体系中居于主导地位, 布雷顿森林体系的构建, 使得美元能够紧紧盯住黄金, 并始终保持在每盎司35美元的价位, 并使美元在战后的国际货币体系中成为黄金的等价物。从此, 美元就一直扮演着两个重要的角色, 即国际清算的支付手段和各国的主要储备货币。这主要表现在两个方面, 一方面是美元与黄金直接挂钩, 另外一方面是其他会员国的货币与美元挂钩, 即同美元保持固定汇率关系。
从20世纪50年代到60年代, 美国经常项目一直是顺差, 资本项目则是逆差。这个时期, 美国通过资本项目对外输出美元, 也就是通过对外的美元援助、美元贷款等项目输出美元, 这些美元大部分成为境外对美国产品的需求。到20世纪70年代以前, 美国经济一直处于良性循环状态, 一方面美元的对外贷款和援助是受到美国黄金储备数量的限制, 另一方面美国不但为世界提供流动性而且也提供大量实物产品。由于美国对外提供流动性的同时也提供大量实际产品, 因此无论是美国还是全世界, 实体经济和流动性之间基本上是均衡的。这种通过资本项目逆差输出美元和经常项目持续顺差收回美元的对外循环方式引发了境外对美国实体经济的持续需求, 刺激了美国实体经济的发展。
2.布雷顿森林体系崩溃后的美元循环方式。
20世纪60年代后期, 由于美国国际收支的恶化, 其他国家发现自己所持有的美元越来越多以后, 也逐渐把所持有的美元储备换成美联储的黄金, 黄金的兑换数量不断增加。特别到了1971年, 从美国流出的黄金已经不再是以前的涓涓细流, 而变成了滚滚洪流。美国当局对此深感不安, 并在同年8月宣布暂停美元对黄金的兑换, 开始了黄金非货币化的时代。当美元不再承诺兑换黄金以后, 美元外流便失去了约束, 从此美元流往境外的速度加快、规模变大。尤其是1982年以后, 美国对外提供美元的方式发生了重大变化, 经常项目逆差成为输出美元的基本渠道, 资本项目顺差则成为美元回流的主要渠道。
从1982年到2007年的25年中, 美国经常项目除了1991年有2897亿美元的微小顺差, 其余25年都是逆差, 输出规模也从1982年的55亿美元一路飙升到2007年的7 312多亿美元 (1) 。1982年以后, 美国经济进入新的运行轨道, 美国对外提供美元的方式发生了根本变化。美国经常项目持续逆差和资本项目持续顺差意味着美国通过经常项目逆差输出美元, 通过资本项目持续顺差收回美元。也就是美国进口商通过大量进口国外产品输出美元, 各国商人和政府持有的美元现金又通过购买美国各类金融资产或存入美国银行的方式流回美国。20世纪60年代美国输出美元的同时也输出产品, 只有一部分美元沉淀为各国的外汇储备, 多数流出的美元会成为对美国产品的境外需求。由于美元兑换黄金的承诺, 资本项下的美元输出受到严格的约束。而现在, 美国通过经常项目逆差对世界提供美元的同时却不提供任何产品, 而对外提供美元的黄金约束也不再存在了。经常项目逆差导致外流的美元不再成为购买美国实际产品的需求, 而是成为了对美国金融资产的需求。这就是说美国在20世纪50-60年代的金融项目逆差意味着对美国实体经济的需求不断增加, 而80年代以后直到今天, 美国经常项目逆差则意味着对美国虚拟经济的境外需求不断扩大[1]。因此, 对于本币是国际货币的国家, 经常项目逆差会刺激本国虚拟经济的发展, 而金融项目逆差会刺激本国实体经济的发展。美国持续的经常项目逆差, 就累积的构成了对美国虚拟经济的刺激, 导致其虚拟经济的不断膨胀和资本化运作的泛化。
二、美国资本化运作的原因与原理
美国长期经常项目逆差输出的美元在回流的时候对美国的虚拟经济产生了巨大需求, 这为美国凭借美元地位不断进行以高价值创造和高货币收入为核心的资本化运作来维持其消费。
(一) 美国资本化运作的原因
美元现金通过经常项目逆差流出美国, 又通过金融项目顺差流回美国。在这个循环的过程中, 美国一方面消费了别国的资源、商品、劳务;另一方面又在境外留下了越来越大的美元债券和其他的美国金融资产 (如美国13万亿外债) , 更为重要的是, 通过金融账户不断回流的美元刺激了美国境内可以炒作的“虚拟资本” (包括房地产、股票、债券及其他可以反复炒作的金融资产) 的不断膨胀。也就是说这种特殊的循环方式刺激美国虚拟经济的发展, 也造成了美国实体经济的相对衰落。
战后的三大支柱产业——汽车、钢铁和建筑业早已不再有往日的辉煌了, 代之而起的是金融服务业和房地产服务业增加值的迅速增长。1980年之前, 美国建筑业、制造业和运输业的增加值占到GDP的30%以上, 金融保险和房地产及其租赁业的增加值占GDP的比重不足15%。1980年以后, 建筑业、制造业和运输业在GDP中的比重开始下滑, 2007年仅为187%;而金融保险和房地产及其租赁业的比重迅速上升, 2007年达到207% (2) 。美国虚拟经济的膨胀使股市和房地产被当作了个人消费的取款机, 金融杠杆也被深深推入人们的日常消费, 小的收入被放大, 并聚集为大的收入流然后被资本化, 人人都有资产, 人人都可以利用金融杠杆来获取货币收入。
只要有货币收入就可以支持高消费, 美国人的货币收入的来源有三个:一是像中央处理器 (CPU) 这样的高端产品和芭比娃娃这样的高价产品的生产链获得的相对于其他国家的高收入;二是消费信贷和其他信贷活动支持的贷款收入;三是由于高度发达的虚拟经济系统, 许多境外公司在美国上市、发行债券、融资, 美国投资者及其相关产业从世界各地获得金融服务的收入。多数美国人都有资产, 他们凭借房地产、各种金融资产带来的货币流 (包括收入和贷款) , 强有力的支持着美国的消费。公众和大量服务于公众的经济公司等等在炒作这些资产时, 获得了大量的货币收入, 其中有许多是重复交易, 不会被记入到当年的GDP, 但它们却是实实在在的货币收入。虽然其中有大部分会继续滞留在虚拟经济中继续炒作, 但总是有一部分流入消费市场。当房地产、股票、债券等等资产价格膨胀的时候, 信贷也会膨胀, 贷款给资产的所有者, 只要信贷扩张, 货币增加就可以有效的增加公众的货币收入, 支持他们的消费[2]。美国金融家将所有可能的收入流进行资本化, 放大了美国的货币收入流, 有力地支持了美国的消费。只要美国人的美元收入不断增加就可以来维持高消费, 即使货币收入只是通过虚拟资产的交易或者为资产交易服务而创造出来, 而不是通过实物产品的生产过程创造出来。
(二) 美国资本化运作的原理
著名经济学家弗里德曼在分析经济流量和存量关系时从宏观视角来认识收入流资本化的公式。如果用Y表示货币收入流量, 用r表示利息率, 用A表示资本存量, 则有如下关系式成立:
这个公式本来是说用A的资本存量, 在一定时期内生产出了Y的收入流, r可以是利润率也可以是利息率, 它是这个时期资本A的收益率。资本A狭义上是指正在工厂用来生产产品的机器设备, 广义上还包括生产出收入Y所需要的技术、人力资本等其他条件。然而, 随着资本化开始盛行, 特别是20世纪80年代后的证券化大潮, 使得这个公式有了新的意义。它变成了一个货币收入流资本化的公式, 其中蕴含了虚拟经济如何会超过实体经济的原因。A已经是包括厂房、设备以及其他生产条件构成的资本了, 它生产出了收入Y, 现在要将Y拿到市场上去出售, 也就是到股票市场去上市, 于是在股市又创造出一个新的资产, 代表A的所有权的股票资产A′。A′是A在股市上的影子, 但是它的价格波动却独立于现实资本A。如果A′仅仅是A的所有权证, 就没有什么虚拟经济, 但是它在相对独立进行买卖, 这就是一笔资产的双重存在, A需要人力资源和其他资源, 当A′越来越多, 并成为一个独立行业的时候, 也需要人力资源和其他资源。此时, 两个行业会同时并存。
从A衍生出A′, 于是也就衍生出资本化公式:
需要强调的是, A′的存在以及其价格高低, 不是取决于A的存在, 而是取决于收入流Y。只要有收入, 就可以被资本化。例如在美国的次贷危机中, 低收入者获得贷款, 并以房产作为抵押购买房产, 其关键不是房地产可以作抵押, 而是低收入者的收入流可以被资本化。
三、资本化运作对美国核心经济的影响
在长期的资本化运作下, 美国经济结构发生了巨大的变化, 其虚拟经济不断膨胀, “去工业化”[3]和“经济虚拟化”趋势不断加深, 引发了美国核心经济与核心需求的不断变化。美国的核心经济也逐渐由制造业为代表的实体经济让位于金融、房地产服务业为代表的虚拟经济, 对虚拟经济也自然成为了其核心需求[4]。
(一) 美国的核心经济的演变
核心经济是指一个经济体中被作为重心的经济活动, 一切其他经济活动则围绕它进行。如游牧民族的放牧, 农业经济中的种植业, 以及工业经济中的制造业, 后工业化经济中的虚拟经济。在市场经济体制下, 核心经济有两个重要条件:一是它是最赚钱的行业之一, 二是它占总产值一个较大的比例。核心经济出问题, 意味着整个经济体出问题 (3) 。通过美国GDP的产业结构与总就业结构就可以清楚地了解美国的核心经济。20世纪50年代美国制造业创造的产值在美国GDP中的占比为2703%, 是美国经济的绝对核心。同期, 农林业、采矿业、公用事业、建筑业、批发业、零售业、交通运输业、和信息产业等九大行业加在一起占GDP的661%, 其余为服务业。此间的金融、房地产服务业创造的产值占美国GDP比例为114%, 职业服务和商业服务业占比为391%, 教育、医疗服务业占比204%, 艺术、娱乐、餐饮服务业占比296%, 其他非政府服务业占比为283%。上述全部非政府服务业占比为2314%, 政府服务业占比为1076%。
20世纪50年代, 美国经济以制造业为核心, 辅以农林、采矿业和建筑业。围绕它们运行的第一层是批发、零售、交通运输、信息业等等, 它们构成了美国的实体经济。而金融、房地产业服务虽然已经有一定独立性, 但其规模尚不足与制造业相比, 其主要功能还是为实体经济服务。它们与职业服务业、传统娱乐餐饮业等一起构成美国核心经济外面的第二层。这个时期, 美国经济的“核心产出”是各种制造业生产的产品, 它们被运输、批发、零售业分配到美国各个角落。与此同时, 美国也向世界提供产品和技术。
50多年以后的现在美国经济结构发生了巨大变化, 美国制造业产值占其GDP的比重从1950年的2703%下降到2007年的1168%;同期, 农林牧渔占比从677%下降到117%, 其他实体经济如交通运输、批发、零售则略有下降。需要强调是, 20世纪70年代以前, 美国运输、批发、零售是围绕美国制造业运转的, 现在则更多的是围绕美国进口产品来运转。实体经济的九大行业产值占GDP的比例已经从20世纪50年代的661%下降到2007年的4076%。产值最大的行业已经不再是制造业及其密切相关的行业了, 而是金融、房地产业和与其高度相关的职业服务业。金融、房地产服务业占美国GDP的比例已经由114%, 上升到2066%, 现代职业服务业从1950年的391%上升到2007年的1216%, 二者相加已经达到GDP的近1/3, 它们已经成为美国的核心经济。同期产值占比有较大增长的还有教育、医疗业, 其产值占GDP的比例从204%上升到788%。此外, 美国经济中一个值得强调的变化是其制造业虽然在GDP中的占比和就业的占比都在大幅度下跌, 但是其产值占比下降幅度小于其就业占比下降幅度, 表明制造业留下的越来越是高价值创造和高货币收入的行业。转移出去的制造业大多是低端和低价产品, 其在产值和就业中的占比虽然大幅度下降, 但是其产值/就业比却是上升的。美国的“去工业化”趋势实际是从核心经济中去掉不赚钱的行业和产品, 实质是美国经济围绕高价值和高货币收入进行资本化运作的结果。
美国现在新的核心经济活动是金融、房地产服务业和职业服务业, 它们的产出是各种金融投资产品, 债券、股票和其他虚拟资产, 它是一个高价值创造行业。2007年, 金融、保险和房地产的产值占GDP的比例为2066%, 其就业人数占总劳动力人数的比例则仅为59%, “产值/就业”比为35倍。与其密切相关的职业服务和商业服务业的产值占比为1216%, 其就业人数占美国总就业人数的比例为1251%, 产值占比与就业占比大致相当。教育、医疗产值占GDP的比例为788%, 而就业人数占美国总就业人数的比例为1284%, 其“产值/就业”比维持在06倍左右;艺术、娱乐和餐饮等一般服务业的产值占GDP的比例为365%, 而其就业人数占美国总就业人数的比例为926%, “产值/就业比”在04倍以下。显然, 它们越来越沦为“劳动密集型”行业和低价值创造行业, 是美国经济中相对不赚钱的经济活动。在制造业衰落的过程中, 金融、房地产服务业与职业服务业大幅度扩张, 教育、医疗与娱乐、餐饮等行业产值占GDP的比例也都在扩大。显然, 这是因为它们不再围绕不断衰退的制造业运转, 而是围绕美国不断强大的金融、房地产服务业运转的结果。
(二) 美国的核心需求
核心需求是指消费者对以商品和劳务形式存在的消费品的需求和欲望。在市场经济条件下, 生产资料和生活资料都是商品, 人民的生产和生活的消费需求的满足都离不开市场交换。随着社会生产力的不断发展, 企业将向市场提供数量更多, 质量更优的产品, 以便更好地满足消费者的消费需求;消费需求也呈现出多样化、多层次。现在美国的核心经济是虚拟经济, 对虚拟经济的需求就决定着美国经济的兴衰。美国的核心需求已经不是对一般消费品和一般服务的需求, 而是对股票、债券、房地产、大宗商品期货市场以及其他各类资产的需求。它们是美国公众, 特别是中产阶级赖以生存的重要活动, 也是美国经济中最具活力、最能创造货币收入的行业。因为它们创造的GDP只是其创造的货币收入的一小部分。在房地产和股市等资产价格上升的时候, 每笔交易只有千分之一、二被计入其创造的GDP, 而交易者利用杠杆创造出来的货币收入要比计入GDP的价值高出几十倍甚至更多。正是这些房地产、股票的交易、收入的证券化以及各类利用金融杠杆来创造货币收入的活动, 支撑着美国的高消费, 支撑着美国的经济运行。这些货币收入的大部分总是在虚拟经济中滞留, 支撑着虚拟资产的交易。
美国的核心需求由对一般消费品和一般服务的需求, 转为对股票、债券、房地产、大宗商品期货市场以及其他各类资产的需求, 刺激了美国虚拟经济的膨胀和经济虚拟化的加深, 加速了资本化运作的发展。资本化运作的发展使虚拟资本进一步发展了它的虚拟性, 它距离个别实际资本越来越远, 却与整个经济活动的距离越来越近。
摘要：黄金非货币化使美国不用担心其国际收支逆差而导致黄金外流, 也为美国长期大规模的经常项目逆差敞开大门。在世界其他国家或地区不断向美国提供实物商品和资源的同时, 美国则不断向这些地方输出美元。通过经常项目逆差输出的美元在回流的时候形成了对美国金融资产的需求, 刺激了各种证券以及可以证券化的收入流的扩张, 引发了资本化运作的泛化。因此, 美国也逐渐形成了以货币收入为核心的经济模式, 推动了其虚拟经济的不断膨胀, 使得虚拟经济逐渐成为了美国的核心经济, 其核心需求自然也就转变为对虚拟经济的需求。
关键词：资本化运作,核心经济,虚拟经济
参考文献
[3]刘骏民, 宛敏华.依赖于虚拟经济还是实体经济——中美核心经济与核心需求的比较[J].开放导报, 2009 (1) .
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[3]Dooley, Michael&David Folkerts.An Essay on the Revived Bretton Woods System.NBER Working Paper, NO.9971, September2003:1-43.
资本市场有效市场假说及其批评 篇8
股票价格 (或其他证券价格) 的高低涨落是否有迹可循始终是投资者的最为关心的事件之一。1953年, Kendall对股票价格的历史变化进行了研究, 试图寻找某些变化规律, 但令人惊奇的是, Kendall的研究表明, 股票价格的变化完全无规律可循, 无法找到某种可以进行事前预测的股票价格变化模式, 股票价格的变化完全是随机的, “机会的精灵”每次任选一个随机数加到股票的当前价格上, 形成下一时期的股票价格。
Kendall的这一发现乍看起来似乎令人惊奇, 但仔细推敲, 却是证券市场的必然选择。假设某人确实找到了某种可预测股票价格未来变化的规律, 那么此人无疑是发现了一个可以轻松致富的秘诀, 只要按照这一规律的指引去买入卖出股票, 就会在短时间内成为世界上最富有的人。但是, 这种神话在现实中是不存在的, 因为如果这一规律确是存在并且可以为人们所发现、所学习的话, 那么它将在很短的时间内失去意义。比如, 某一规律表明目前价格为50元/股的A公司股票将在未来两天内上升至60元/股, 而所有投资者在了解这一情况后, 都希望用50元或稍高一点的价格买入A公司股票, 最终结果将是A公司股票在很短时间内就上涨到60元/股。也就是说, 由“规律”带来的“好消息”将立即反映在股票价格上, 而不是在一段时间之后才反映出来。
Fama在1970年发表了标志着有效市场假说成立的文章《有效资本市场:对理论和实证工作的评价》, 在对证券市场进行界定的基础上, 他将市场有效性定义为:在证券市场中证券价格总能充分、及时、准确地反映所有对其有影响的全部新信息, 则认为该市场为有效市场, 而促使新信息迅速反映到证券价格上的力量, 是来源于市场竞争使得证券价格在不同的均衡水平之间随机波动, 而由新信息引起的价格变动则是相互独立的。Fama在理性预期的基础上给出了一个较为严密、权威性的有效市场假说定义:假定t-1时期的证券价格依赖于未来时期t各种证券价格的联合概率分布的特征, 那么市场有效性要求, 在决定t-1期的证券价格时, 市场充分正确地运用了所有可获得的信息, 而这些信息又是被人们用来估计t时期证券价格的联合概率分布的。因此在一个有效率的市场中满足:
其中It-1是t-1时期可获得的所有信息的集合, Imt-1是t-1时期市场实际利用的信息的集合。
根据股票价格对相关信息反映的范围不同, 可以将市场效率分为三类:弱有效率市场、次强有效率市场和强有效率市场。
弱有效率市场假说是指证券价格已经反映了所有历史信息, 如市场价格的变化情况, 交易量变化情况, 短期利率变化状况, 等等。这意味着趋势分析等技术分析手段对于了解证券价格的未来变化、谋取利润是没有帮助的。由于股票价格变化等历史数据是公开的, 也是绝大多数投资者可以免费得到的信息, 因此广大投资者会充分利用这些信息并使之迅速、完全地反映到证券市场价格上去。
次强有效率市场假说是指证券价格反映了所有公开发布的信息, 这些信息不但包含证券交易的历史数据, 而且包含诸如公司的财务报告、管理水平、产品特点、盈利预测等各种用于基本分析的信息。同样, 如果人们可以公开得到这些信息, 则这些信息就不具有什么价值了。
强有效率市场假说是指证券价格反映了所有有关信息, 不仅包括历史信息和所有公开发布的信息, 而且包括仅为公司内部人掌握的内幕信息。显然, 强有效率市场假说是一个极端的假设, 如果某些投资者拥有某种内幕消息, 他是有可能利用这一消息获取超额利润的。该假说只是强调这种消息不会对证券价格产生较大的影响, 这些消息尽管在一开始是秘密的, 但很快会透露出来并迅速反映在证券价格的变化上。
2. 有效市场假说的意义
有效市场假说的首要意义在于, 它探寻了资本市场中价格波动的规律, 揭示了价格与信息的密切关系, 为研究金融市场中价格形成机制、市场收益结构提供了理论依据, 一直是大量实践的基础。有效市场假说对资本市场监管也具有指导意义和政策参考价值。该假说主张市场能充分反映所有信息, 投资者都是理性的, 不应对市场进行干预。因有效市场假说主要是由理性预期学派所提出来的, 它是该学派所倡导的“自由经济”思想在资本市场的反映, 故有效市场假说的提出, 对当时许多西方国家曾一度施行的政府不干预或少干预经济政策有一定促进作用。
有效市场假说与金融经济学中资本结构理论 (MM) 和资本资产定价模型 (CAPM) 几乎是同时提出的, 它们之间相互有着紧密的依赖性, 在验证有效性时需要均衡模型, 而均衡模型的正确前提又在于市场是有效率的。没有对有效市场大量的实证检验作为后盾, 以均衡为基础的CAPM的推理过程和期权定价理论很难被迅速地接受。同时, CAPM的发展还促进了有效市场理论的研究, 提供了有效性实证研究所需的预期收益率;MM理论的发展也部分地依赖于以有效性为基础的竞争经济理论的发展。
3. 针对有效市场假说的批评
3.1 理论方面的批评
市场有效性假说认为证券市场中的参与者都是理性投资者, 证券市场中的信息是无成本的, 股票价格能够及时准确地反映信息的变化, 即使是股票价格偏离其内在价值, 也会因市场中有效套利机制的作用, 迅速恢复到与证券内在价值相一致的水平之上。但是有效市场假说中有关完美理性人、有效套利及完全信息的假定却受到了来自信息经济学和行为金融学的批评。
3.1.1 对理性人假设的质疑。
在有效市场假说中投资者是完美理性人, 其具有稳定且一致的偏好, 而且这一偏好具有完备性和传递性, 每个投资者都能根据自己的理性清晰地了解自身的偏好, 始终以实现自身利益最大化为目标, 而且能够通过对信息的准确判断出各种投资策略的结果及其产生的效应。即便市场中有非理性投资者存在, 从长期来看, 在套利机制的作用下, 这些非理性人终将被市场所淘汰, 市场中的投资者仍为理性人, 市场仍然是有效的。但是在现实中投资者理性的假设很难成立, 而且随着行为金融学的发展, 人们对现实中人的理性有了更加深刻的认识。行为金融学认为, 现实中的投资者仅具有有限理性, 其对于风险的偏好程度是不同的, 投资决策也往往会受到自身心理变化和外部环境的多重因素影响, 造成人在决策过程中存在直觉偏差, 使得投资决策具有多变性的, 因此他们制定出来的方案未必是最优的。
3.1.2 对完全信息假设的质疑。
尽管市场有效性假说承认信息收集和处理是存在成本的, 但是这一成本并不能影响市场的有效性, 证券资产的价格仍然是其各种影响因素的集中表现。但是, 信息经济学的研究认为, 在证券市场中信息是不完全的, 也是不对称的, 而且这种信息的不完全性是一种常态, 也正是这种不完全信息的存在, 才促使投资者不断地寻找更新的信息以赚取超额收益。可是由于信息具有公共物品的性质, 证券价格是信息的无差异反映, 在投资者利用自己花费成本获得的信息进行证券交易时, 其自己花费成本获得的信息将必然反映在股票价格的变化上, 而其他没有花费成本获得信息的投资者, 完全可以通过观察股票价格的变化, 预测影响价格变化的信息集, 从而调整自己的投资策略, 造成收集信息的投资者的边际收益下降, 丧失收集信息的动力, 转而进行随机选择证券。这时证券市场也就不存在一般意义上的均衡, 市场也就毫无效率可言。
3.1.3 对有效套利假设的质疑。
有效市场假说认为市场中的套利机制将使非理性者的随机交易行为所造成的股票价格偏差得以修复, 使之恢复到与其内在价值相一致的水平。但是, 行为金融学认为现实证券市场中的套利行为是基于噪音交易者和缺乏完美替代品的基础上而进行, 是有风险的套利活动, 在现实的证券市场中的套利活动不是有效套利而是有限套利。
3.2 实证方面的批评
尽管许多实证研究对效率市场假说作出了肯定, 但同时也确实存在着相当一部分实证研究的结果对效率市场假说提出了质疑。这些研究表明, 市场对最近发生的事情总是容易作出过度反应, 因而有效市场假说是错误的, 市场在一定程度上是无效率的或低效率的。
3.2.1 小公司现象与规模现象。
自上世纪80年代以来, 一些研究结果显示, 在排除风险因素之后, 小公司股票的收益率要明显高于大公司股票的收益率, 不论是总收益率还是经过风险调整后的收益率, 都存在着公司规模的增加而减小的趋势。而且, 相似的研究还发现, 小公司现象主要发生在每年一月, 特别是一月的头两个星期。因此, 这一现象又称为“小公司一月现象”。
3.2.2 期间效应。
French对在纽约证券交易所上市的S&P500种股票自1953年至1977年的收益状况的研究发现, 这些股票在星期一的收益率明显为负值, 对此现象的各种解释都不能令人满意。另一个与此相似的现象是“年末现象”, 即在每年12月, 公司股票, 特别是小企业和那些股票价格在当年已经下落的公司股票的收益呈下降趋势, 而在次年1月份又重新回升。
3.2.3 反向投资策略。
一些研究显示, 选择那些不被看好的股票进行投资, 可以显著获得高额投资收益, 如选择低市盈率的股票, 选择股票市场价值与账面价值比值低, 历史收益率低的股票, 往往可以得到比预期高很多的收益。
参考文献
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新兴市场的市场预期与资本流动研究 篇9
关键词：新兴市场,市场预期,资本流动
一、市场预期的内涵
资本市场预期的内涵归根结底就是由于未来风险以及信息的不确定性所造成的投资者的博弈行为。预期行为是一种心理现象，它与客观经济现实之间具有密不可分的关系。在资本市场上，风险、不确定性处处存在，投资者面临着各种可能结果，因此通过时时调整自己的预期来与现实相符，正是由于风险以及不确定性的存在才导致了投资者的预期行为。投资者做出自己的投资决策后，由于策略的偏差或者市场风险以及不确性的存在，其他投资者的行为会与自己不同，由此加深未来市场的不确定性，这时投资者会根据相关的其它投资者的投资行为来判断自己行为的正确性，并不断地调整修正自己的预期，据此改变自己的投资策略，因此，预期的过程本身就是一种根据风险、不确定性不断进行博弈的过程。
二、新兴市场的概念
新兴市场(Emerged Markets)，是一个相对概念，新兴市场是指国内金融市场尚不完善但已向外国投资者开放的发展中国家或经济体。英国《经济学家》周刊 (2006) 载文中提到近几年快速增长的新兴市场有32个。近20年来，在全球经济放缓的背景下，新兴市场国家的经济则快速增长，在1988—1997和1998—2007这两个十年期间，世界实际GDP年的增长率分别为3.4%和4.1%，而包括新兴市场国家在内的发展中国家则分别为4.1%和5.9%，均明显高于世界平均水平。但是伴随着经济的高速增长，金融经济危机也频频爆发，因此研究新兴市场的市场预期与资本流动具有重要的现实意义。
三、新兴市场预期因素下的国际资本流动特征
（一）金融危机下资本流动规模的下降
在2007年爆发的由发达国家引致全球的金融危机下，市场资本投资者普遍对未来成悲观态度，2008年发达经济体FDI流入下降29%至9623亿美元，流出下降17%至15070亿美元，特别是在2008年9月份以后，FDI加速下跌。2009年发达经济体FDI流入继续大幅下降至5655亿美元，降幅高达41%。发展中和新型经济体FDI流入在2008年上升至历史新高，总体增幅达35%，其各自份额分别从2007年的27%和5%上升至37%和7%。2008年后期，发展中和转型经济体的FDI流入即开始下降，2009年降幅更达39%。
(二) 金融危机后的资本回流
金融危机后期，国际资本流动逐渐呈现出一些新的特点，直接投资占国际资本净流动的比重从80%以上逐步下降到50%左右，在一些新型的亚洲经济体的资本流入构成中，FDI所占的比例有所下降，而其他投资和证券组合投资呈现出上升的趋势，中长期及短期国际资本也重新由发达国家流向新兴经济体。一些主要西方发达国家为了刺激经济，大幅降息，利率一直保持低位，美国更是将利率保持在零附近，相比之下，新兴经济体利率普遍高于发达国家。在此背景下，套利资金近期纷纷涌向新兴经济体，2009年亚洲资本净流入350亿美元，2010年亚洲资本净流入将高于2009年。
促使国际资本涌入新兴经济体的因素主要有以下几方面：首先，新兴经济体国家的宽松货币政策为国际资本流动提供了一个很好的投资平台，由于西方主要国家利率接近于零，跨境逐利资本流向股市、房地产市场，而新兴经济体由于不断进行的工业化和城市化导致资产价格持续上涨，这从各个新兴经济体的房价中可略窥一二。据报告显示，在2001至2011年间，新兴市场国家的房价涨幅最高，印度涨幅高达284%，中国内地为47%。所以有资产升值预期的新兴经济体资本市场便成为过剩流动性的流入地。而且，近年来新兴经济体逐步放松了对其资本账户的管制，也由此导致了资本的大量流入。资本管制与国际资本流动具有负相关的关系，而资本自由化则与其成正相关的关系。这样对资本账户的放松管制就为资本流入这些国家提供了一个很好的机会。第三，各个国家的经济发展水平不同决定了资本的供求状况不同。如果一国未来发展趋势良好、对资本需求缺口较大、国内经济政治环境稳定、国际上对其信用评级较高，那么就会有大量的资本流入该国。但归根结底是资本投资者对于新兴经济体持有乐观的预期，即资本有升值的趋势，资本市场的预期因素影响着投资者的行为。
（三）新兴市场私人资本流入复苏但不强劲
2009年以来，全球经济的复苏以及对新兴市场良好前景的预期均促使私人资本更多地流向了新兴市场。尽管如此，新兴市场私人资本流入的复苏势头并不强劲。根据国际金融协会(IIF) 2010年4月的估计，2009年新兴市场私人资本净流入规模为5308亿美元，预计2010年和2011年这一规模将达到7090亿美元和7460亿美元，均低于其在2010年1月的预测值 (该数据分别为7220亿美元和7980亿美元) ，其中，亚洲新兴市场是私人资本净流入规模最大的地区。与其他地区形成鲜明对比的是，2010年和2011年，该地区私人资本净流入规模将持续下降，低于2009年的水平。从私人资本流入的构成来看，其中国际直接投资仍未复苏。根据IIF的估计，2009年新兴市场吸收国际直接投资净流入规模仅3467亿美元，同比2008年下降31.4%，其中跨境并购交易为377亿美元，同比2008年下降64%。2010年和2011年，新兴市场国际直接投资净流入规模虽然将分别上升至4350亿美元和4703亿美元，但仍无法恢复到2008年的水平。所以危机期间，在全球直接投资规模急剧萎缩的情况下，尽管新兴市场所获得的国际直接投资流入在全球的比重可能上升，但其绝对量却在下降。
参考文献
[1]汪巍.国际游资致使新兴经济体资产泡沫风险加大[J].中国经济时报, 2010 (10) .
世界资本家：美国金融霸权的本质 篇10
金融危机颠覆了以美元为主导的国际金融体系的单边框架，也打破了世界对美国式金融创新与金融治理的迷信和崇拜。美国在这个金融秩序中所扮演的角色是多重而复杂的，在它“印钞机”形象的背后还隐藏着一副“世界资本家”面孔
随着金融海啸的迅速蔓延发展，越来越多的有识之士认识到这场浩劫与当前的国际金融秩序有着莫大干系。一时间，全球范围内要求改革国际金融秩序的呼声也是此起彼伏。开创未来必须建立在对现在的准确认识之上，众多应运而生的分析和研究达成的一个基本共识是：当前的国际金融秩序仍是由美国主导，而美国也在利用自身的主导地位攫取最大利益。然而，对于一些更细致、深入的问题——譬如美国在这个金融秩序中所扮演的具体角色——却是众说纷纭，莫衷一是。其中一个比较常见的说法是：目前美国凭借美元的霸权地位，扮演着一个全力开动的印钞机角色，通过不负责任地印制钞票来弥补自身的贸易逆差和政府赤字。笔者认为，美国在这个金融秩序中所扮演的角色是多重而复杂的，在它“印钞机”形象的背后还隐藏着一副“世界资本家”面孔。对于经常以世界资本主义领导者自诩的美国来讲，这可能是它最希望扮演的角色。
没有泪水的赤字
美国扮演“世界资本家”角色的历史可以追溯到布雷顿森林体系时代。从1944年建立到1973年崩溃，布雷顿森林体系在将近30年的时间内主宰着战后国际金融秩序，其影响更是一直延续到今天。后人在总结布雷顿森林体系的时候，总是用两个支柱来概括它的核心内容：一是黄金与美元挂钩，布雷顿森林体系在全球范围内固定黄金与美元的比价（当时定为35美元1盎司），美国负责以此比价向其他国家无限制兑换黄金（当然要拿美元来换），并要维持美元与黄金之间的比价稳定；二是美元与其他国家货币挂钩，各国的货币与美元以固定汇率在平价1％的范围的浮动，各国有责任和义务维护本国货币与美元之间的汇率稳定。显而易见，在这样的框架下，美元成为了世界货币体系的核心，而支撑整个国际货币体系的主要压力就落到美国的肩上了。
以美元为中心的布雷顿森林体系的建立，为国际货币金融关系树立了统一的标准和基础，消除了由于汇率波动而引起的动荡，扩大了世界贸易；在相对稳定的情况下，美国通过援助计划与长期信贷向战后的欧洲和日本输送资本，帮助饱经战乱折磨的欧洲资本主义国家和日本迅速完成战后重建与经济起飞。
然而，世上从来没有免费的午餐，美国愿意把布雷顿森林体系扛在肩上固然有其意识形态以及巩固盟友关系等政治考虑，但如果支撑这样一个庞大体系的代价只能换来盟友的所谓忠诚，那么美国也未免过于慷慨了。早在布雷顿森林体系框架设计阶段，美国就充分地考虑到如何通过制定规则而赋予自身特权，从而让自己在这个体系的运作中捞取最大的好处。
法国前总统戴高乐将军喜欢引用“美元霸权”（Exorbitant Privilege）这个词来形容美国在布雷顿森林体系下享受的特权，其实这个词最早出自戴高乐将军的经济顾问雅克 吕夫(Jacques Rueff)，而雅克 吕夫还曾经用一句“没有泪水的赤字”（The deficit without tears）对“美元霸权”作了最好的注解——美国出现了贸易赤字，不用像其他国家那样造成外汇储备的减少，只需要多印些对它自己而言几乎无成本的美元付给贸易伙伴就可以了。通俗地说，就是可以利用美元作为国际唯一储备货币的地位进行明目张胆的赖账。
然而如果认为美国利用布雷顿森林体系仅仅是为了多印点美元、多享受点其他国家的免费商品和劳务，那未免小觑美国了。翻开美国的国际收支纪录，你会发现一个有趣的事实，从1945年到1970年的26年间，美国每年都是贸易顺差。在如此之长的时间段内保持贸易顺差，是当时美国在工业生产领域竞争力的体现——美国本土在“二战”中几乎没受到战火的侵扰，同时还趁战争之机网罗到大量各国科技精英，美国的工业生产能力和效率在战后成为当仁不让的世界第一。1945年美国国民生产总值占全部资本主义国家国民生产总值的60%，这是饱受战火折磨的欧洲诸国难以望其项背的。美国在工业领域具有如此强的竞争力，以至于世界各国对美国商品的需求超过了美国对其他各国商品的需求，自然造成美国出口大于进口，形成贸易顺差。
但是，除了贸易之外，一个国家的总体国际收支还包括海外军事支出、政府对外援助和私人长期投资等重要账户。而恰恰在这三项上，美国是巨额的净流出。随着欧洲盟友和日本经济复苏，它们与美国之间生产效率方面的差距也在不断缩小，到了20世纪60年代初的时候，美国的贸易顺差规模逐渐缩小，但海外军事支出、政府对外援助和私人长期投资三项净流出之和却已超过其贸易顺差带来的净流入，让美国的总体国际收支变成逆差。这逆差部分，就需要美国通过输出黄金或是输出美元来弥补。对于美国来讲，当然是愿意以后一种形式来弥补逆差，因为这不需要掏出真金白银，只不过让自己的印钞机多工作几个小时罢了。
资本增值的秘密
我们不妨简单总结一下上面的过程：美国之外的其他国家需要将自己辛苦创造的一部分产出交与美国，从而换来自己在国际贸易和债务结算中需要的美元，作为自己的国际货币储备。换来的美元可不像黄金，不用的时候存在本国的金库中就行了，为了能够收取利息，其他国家总要将自己的美元储备投资于美国的资本市场。当然，为了保证自己储备的安全性，这些国家通常是采用购买美国国债的方式。另一方面，美国在以美元换取了其他国家的产出之后，再将这些产出转换为自己的海外军事支出、政府对外援助和私人长期投资等。而海外军事支出、政府对外援助和私人长期投资这三项除了帮助美国实现其地缘政治战略目的外，更是直接为美国留下丰厚的海外资产。
在这一过程中间，美国扮演了世界资本家角色，先是增发美元向其他国家换取商品和劳务，再用美国国债把其他国家手中的美元换回来，这在美国资产负债表的一方造成负债；然后美国再将最初换取的商品和劳务转化为海外的长期债权，从而在资产负债表的另一方增加资产。尽管美国在这一过程中债务和债权同时增加，但两者之间却有本质的区别：美国的债务以自己发行的短期国债为主，这些国债期限短，付息低,其实这些美国国债和美元一样，都是美国政府印刷出来的信用凭证，美国国债的持有人几乎对美国没有任何额外的影响和约束，唯一的回报就是微薄的利息；而美国对外的债权可就不一样了，这些长期债权不仅收益相对较高，而且经常带有很多附加条件，有利于美国长期控制投资地，并攫取更多的经济政治利益。
现在回头看雅克 吕夫的抱怨则更有一番深意，美国建立这个以美元为中心的国际货币体系可不仅是贪图其他国家的商品和劳务。免费的东西固然好，不过那些东西美国自己也能生产，没准还能生产得更快更好。这个体系的玄妙之处在于，美国可以增发美元购买其他国家辛辛苦苦生产出来的商品和劳务，然后将其转化为自己在海外的资产，维持自身“世界资本家”的地位。而且，更重要的，理论上讲这个过程与美国贸易顺差还是逆差没有关系，其他国家的经济发展必然带来贸易规模的增大，对外贸易规模越大，结算中需要的美元也就越多，其他国家就需要以更多的商品和劳务向美国换取美元，这个循环最终造成美国的海外资产如滚雪球般不断扩大——在第二次世界大战后至20世纪70年代初期，美国的净投资额(即美国持有的海外资产减去外国持有的美国资产)由1950年的370亿美元增加至690亿美元；而美国私人对外投资总额则由1950年的190亿美元飙升至1970年的1190亿美元。在这些令人瞠目的数字背后，是美国对其他国家人民的变相经济剥削以及由此而生的丰厚的海外投资收益，美国“没有泪水的赤字”最终造成了其他国家人民无穷无尽的泪水。
这样不公平的国际货币体系注定不能长久，美国的欧洲盟友们早在布雷顿森林体系建立之初就心存疑虑，只是碍于当时的经济军事实力实在与美国相差甚远，因此只能被迫接受。但是随着美国国际收支赤字日益扩大，心怀不满的欧洲诸国怎会坐视自己为他人做嫁衣。以法国为首的欧洲诸国开始选择将手中不断积累的美元向美国兑换成黄金（在布雷顿森林体系下以法定比价保证美元与黄金兑换可是美国的法定义务）。欧洲的囤积黄金行为导致了美国黄金储备的持续净流出，1949年美国的黄金储备为246亿美元，占当时资本主义世界黄金储备总额的73.4％，而到了1960年，美国的黄金储备下降到178亿美元，1971年美国的黄金储备更是仅剩下102.1亿美元了。美国黄金储备的持续减少，从根本上动摇了布雷顿森林体系第一支柱——黄金与美元的挂钩。一时间，美元泛滥而黄金难求，从1960年开始爆发了多次美元危机。尽管美国想尽办法为布雷顿森林体系续命，然而终难抵挡自己发行的海量美元的攻势，1973年经多国磋商后达成协议，西方国家放弃固定汇率制，实行浮动汇率制。至此，布雷顿森林货币体系宣告土崩瓦解，美国的世界资本家时代似乎也要到了尽头。
资本自由流动的陷阱
20世纪的70年代到80年代初对美国来说可不是一段美好的回忆，在这段时间里，美国竟然出现了两次“大萧条”后最严重的衰退，两次持续时间都长达16个月，特别是国内经济还出现了滞胀(Stagflation)情况，令社会成员饱受高失业和高通胀的双重折磨。在国际收支方面，美国也是面临着巨大的麻烦——运行了20多年的布雷顿森林体系难以维继、宣告崩溃，全球进入浮动汇率体系，这同时意味着美元失去了法定的国际储备货币地位；而中东战争又引发海湾产油国家对整个西方世界实行石油禁运，导致美国在能源方面的支出倍增，进一步恶化了国际收支。1971年，美国出现了“二战”以后的首次贸易逆差，而且此后一发不可收，其逆差数字屡创新高。
如果为美国这位世界资本家做“体检”的话，多半经济学家会认为该“患者”已经病入膏肓，不可救药了。其中的道理，不懂经济学的人也能弄清楚——要想搞资本输出，当资本家，最基本的前提是要有贷出资金。对于美国来说，以前这贷出资金或是通过贸易顺差自己攒下的，或是利用自己在布雷顿森林体系下的特权印出来的（美元）。而当时的形势却是美国贸易逆差，布雷顿森林体系崩溃；两个资金来源都断了。正所谓巧妇难为无米之炊，看似美国当世界资本家的时代是到头了。
习惯了世界资本家身份的美国，无论如何也不愿回到自己辛勤劳动的日子。为了保住世界资本家这个位置，美国祭出了自己最后的杀手锏——全球范围内推行资本账户开放，允许资本在国际间自由流动。
讲到资本在国际间流动，恐怕现在很多人会认为它和商品在国际间自由流动是相互促进的关系。要知道，在当初布雷顿森林体系的设计者眼里，资本流动与国际贸易之间非但不是相互促进的，反而是严重对立的关系。他们认为，在国际间的资本的无序流动是造成汇率不稳定的根源，为扩大贸易就必须稳定汇率，而为稳定汇率就必须控制国际间资本流动。20世纪60年代经济学界产生的蒙代尔不可能三角(Impossible triangle)定理为此问题提供了进一步的理论依据——其主要内容是，一个国家不可能同时实现资本流动自由、货币政策的独立性和汇率的稳定性；也就是说，一个国家只能拥有其中两项，而不能同时拥有三项。布雷顿森林体系在这三项中选择了汇率稳定和独立货币政策，因而控制国际资本流动不仅是布雷顿森林体系的一个原则，更成为维持整个体系正常运作的一个重要支柱。在布雷顿森林体系的初期，资本“受控制而有序”地由美国流向其他国家（主要是美国的西方盟友），帮助他们恢复生产；而同时美国也利用自己的特权来扩大海外资产。但是，即使是美国，它的对外资本流动的形式也受到诸多限制，这解释了为什么在布雷顿森林体系的前期美国的海外资产主要以对外长期信贷为主；同时资本流动的规模也要受国际贸易规模增长的制约。总之，布雷顿森林体系对美国的对外资本自由流动还是有所限制的。
等到布雷顿森林体系崩溃，附着于上的美元霸权烟消云散，同时美国贸易逆差又居高不下，美国则摇身一变，成为了全球资本账户自由化的倡导者。其背后的一个重要原因就是，美国可以借此得到新的贷出资金来源——那就是其他国家投资于美国的资金，美国也借此保证了自身世界资本家地位的延续。精明的读者一定会发现这里面存在一个逻辑问题，由于美国是贸易逆差，因此美国吸引的海外资本流入先要把自己逆差的窟窿堵上，剩下的部分才可以再投向海外。那么，从总量上讲前者必然高过后者，从投资净额上算美国应当是债务人而不是债权人。道理没错，但是美国还真就以一个债务人的身份保住了自己世界资本家的地位，其中的奥妙还是在于它的资产负债结构。美国的手法是将自身的低息资产卖给其他国家，然后以取得的资金向海外进行高回报投资，从而在中间赚得净利差。从负债方来看，美国卖出的资产通常是短期的、付固定利息的债务凭证，其中包括大量的政府债券；而从资产方来看，此时美国的海外投资则不再像布雷顿森林体系时代那样以长期信贷为主体，而转为以直接投资或者股权投资为主要形式。
涸泽而渔的危险游戏
众所周知，在现代的企业制度中，股东才是企业的最后拥有者，股东对企业的影响力是企业债权人难以匹及的；而股东得到的回报，无疑也是最为丰厚的。因此，美国以直接投资或者股权投资代替对外信贷，极大地提高了自己在海外的投资回报。根据美国的国际交易记录，早在1986年美国的净投资额（美国持有海外资产与其他国家持有的美国资产之差）就变为负值，标志着美国沦为国际债务人；然而美国每年从海外投资取得的收入却远远超过其他国家在美国取得的海外投资收入，而且其净额还在不断增长——1986年美国的海外投资净收入还是155亿美元，到了2007年这个数字已经升为817亿美元。如此之高的资本净收入证明了美国仍是一个名副其实的世界资本家，只不过这个资本家有些另类罢了。
回看这位另类资本家的成功之路，不难发现其中两个条件起着关键的作用。其一是贷出资金来源问题，美国的资本输出需要以吸收大量的海外资金流入为前提；而第二个关键条件是其他国家开放资本账户的程度，因为只有其他国家充分开放自己的资本账户，美国的资本才可以自由进出并随心选择投资机会，从而取得高额的海外投资回报。就是在满足第二个条件的过程中，美国这位另类资本家显露出其隐藏在华丽外衣下的丑恶面孔。
事实上，绝大多数发展中国家对于开放资本账户是存有疑虑的。在蒙代尔不可能三角中，这些发展中国家更倾向于选择货币政策的独立性和汇率的稳定性，因为发展中国家的国内资本市场普遍较小，市场深度和广度有限，因此资本流入流出极易对这些国家的金融市场以及货币估值造成冲击，由此影响实体经济和贸易。然而，一心想保持世界资本家地位的美国是不会为别人考虑的，对于发展中国家在开放资本账户问题上的彷徨与抵触，美国则开始施展各种手段——先以利诱，20世纪80年代末美国牵头出台的“华盛顿共识”为发展中国家开出了促进长期经济增长的药方，其中在贸易和资金政策方面将自由贸易与资本准入并列，督促发展中国家主动开放资本账户,同时大树“好学生”典型——智利，将智利经济发展的经验（当然包括资本账户的开放）普遍化，向发展中国家推广；再以威逼，急于经济赶超的东南亚国家贸然听从“华盛顿共识”建议而开放资本账户，国际资本的大规模流入造成经济泡沫化，随即又被国际投机资本攻击，于1997年爆发了亚洲金融危机，蒙受了惨重的经济损失，十几年经济发展的成果毁于一旦。然而被美国把持的国际货币金融组织不但在救援问题上反应迟缓，态度冷淡，居然还提出以进一步开放资本账户为援助条件，逼得孤立无助的危机国家签下城下之盟。
由此可见，这位另类资本家的卑鄙行径与其在布雷顿森林体系时代的表现有过之而无不及，后者至少还能做到不涸泽而渔，总是需要在世界贸易规模扩大的基础上捞得好处；而今天的另类资本家则是直接将你洗劫一空之后再迫使你拆除藩篱，方便它下次进出。世界著名经济学家、国际自由贸易的坚定支持者巴格沃蒂（Bahgwati）在亚洲金融危机爆发之后就撰文严厉批判美国在全球推行资本账户开放的行为，认为正是无节制的资本账户开放政策将发展中国家脆弱的国内金融市场直接暴露在国际投机资本的狂风恶浪之下，从而引发了空前的经济社会危机。
相信读者在看清这位另类资本家的丑恶本质的同时，也会不禁对它的前途生出疑问：“美国的另类资本家地位会是永久的吗？这样不公平的体系是否能够持续下去？”
另类资本家的黯淡前景
在讨论这位世界资本家未来的命运之前，我们不妨先把目光投向另类资本家成功之路的一个关键条件——贷出资金来源。前面说到美国是贸易逆差，因此美国吸引的海外资本流入先要把自己贸易逆差的窟窿堵上，剩下的部分才可以再投向海外；同时这种海外资本流入对美国来讲必须还是低成本的，否则美国这个世界资本家就失去了利润空间。这个关键条件的满足，主要有三个因素起决定性作用。第一，美国超强的军事实力和相对稳定的社会政治结构令世人普遍认为美国是全球资本的安全岛，尽管美国政府债台高筑，但是长期以来它仍被认为是最没有可能破产的政府，因此许多国家仍然愿意以较高的价格购买美国政府国债作为自己的储备资产，尽管收益相对很低，但是安全有保障。第二，美国自20世纪80年代中期以来，其劳动生产率的增长非常稳健，并且在90年代迎来了信息技术革命，世界其他国家对美国未来生产力的增长有信心，对美国的企业有信心，因此愿意将资本投入美国。第三，美国自里根政府80年代执政以来，一直推行对金融行业放松管制，鼓励金融领域内的创新的政策；1999年美国通过《金融现代化法案》，为其实行了60多年的银行分业经营体制画上了句号，自此之后，美国的金融创新之潮更是一浪高过一浪。通过金融创新产生的令人眼花缭乱的金融产品，吸引着来自世界各国的资本，从而极大地提高了美国的负债能力。上述三个因素帮助美国形成了世界上规模最大的资本市场。根据国际清算银行的统计，截至2006年底，全球国内债券余额为50.3万亿美元，其中美国国内债券余额为22.3万亿美元，占全球余额的44.4%；而美国股票市场的市值约为17万亿美元，年成交量约为24万亿美元，两个数字又是当仁不让的世界第一。有了这个发达的资本市场做吸金石，源源不断的海外资本都流向美国，为美国的资本输出提供了“弹药”。
然而上面提到的这三个因素在最近几年之内已经开始显露疲态——首先，2001年的“911”恐怖袭击显示出美国本土已经不再像想象中那样安全，之后的反恐战争劳民伤财而收效甚微，至今仍看不出有任何取得最终胜利的迹象。随着美国贸易逆差与政府赤字的不断扩大，其他国家已经不再对美国国债青睐有加，即使是在金融海啸到来之前，越来越多的美国国债持有国已经开始讨论储备资产多元化问题并付诸于行动。其次，从历史来看，任何伟大创新带来的超额利润都会随时间慢慢消逝，信息技术革命也不例外。2005-2007年，美国平均生产率增长已经降至1.5%的水平，这甚至不及2000-2005年平均生产率增长的一半。在制造业方面，美国的竞争能力更是处于下降的轨迹之中，连昔日的美国民族骄傲——汽车工业也是举步维艰，几大汽车企业几近破产边缘。除非美国再次出现像信息革命一样的大规模技术创新，否则未来几年的生产率增长将很难重新回到本世纪初的水平。最后，无节制的金融创新也导致美国的资本市场在过去几年积聚了严重的泡沫，而泡沫的破灭最终酿成了今天的金融海啸。在所有世界其他国家提出的国际金融新秩序的蓝图中，严格金融监管、控制金融创新都是必不可少的一部分。可以预计，未来的金融创新因素对于美国吸收海外资本的作用将会极大地弱化。
上面的分析似乎昭示了美国这个另类资本家的黯淡前景，一旦美国无法像以前那样通过自身的资本市场吸收廉价的海外资本流入，它也就无法通过资本输出取得高额的投资回报，赚取中间的利差。也许我们真能看到美国摘下自己世界资本家帽子的一天，对于长期受其经济剥削的其他国家来讲，这应该是一个幸福时刻。