资本市场关系

资本市场关系（精选十篇）

资本市场关系 篇1

许多研究者认为智力资本有利于企业获得竞争优势和价值, 是企业最有价值的资源和最有利的竞争武器。其中最具有代表性的, 将智力资本和企业价值创造联系得最为紧密的是著名学者和智力资本实践的倡导者Patrick H.Sullivan。Sullivan认为智力资本作为公司现金流的最根本的驱动因素, 是公司利润和价值的主要制造者。

国外学者从不同的角度对智力资本与企业价值之间的关系进行了相应的实证研究。L u i z A n t o n i o Joia (2000) 以传统镁行业作为研究对象, 验证了企业智力资本的排序和企业市场价值正相关。Robin Berglun等 (2002) 运用回归分析, 以瑞典40家上市公司为样本, 得出了智力资本和企业价值之间有显著的线性相关关系, 并提出了加强公司结构资本建设, 提高企业价值的建议。Chun-Yao Tseng等 (2005) 以台湾制造业为样本, 运用结构方程模型分析了智力资本和公司价值之间的关系。研究显示智力资本和公司价值之间存在正相关关系, 作者总结出智力资本创造公司价值的途径。

陈劲 (2004) 等人利用多元回归和路径分析技术, 验证了智力资本和企业业绩正相关;万希 (2006) 采用多元回归分析法对我国2003年运营最佳公司进行实证分析, 发现物质资本和企业绩效有十分显著的相关关系, 结构资本和人力资本对企业绩效有正向的贡献, 但是结构资本在统计上不十分显著;傅传锐 (2007) 运用分量回归方法研究智力资本与公司绩效的相关性, 研究显示物质资本和人力资本与企业的盈利能力之间存在显著的正相关关系。

二、研究假设和研究方法

1. 研究假设

从智力资本的定义可知, 智力资本是实现企业市场价值与现有资产增值的知识资源的总和, 通过创造和运用知识提升企业的价值, 因此智力资本的本质是企业知识资源价值创造的能力。智力资本发挥价值创造的形式有两种, 直接创造价值和间接获取价值活动。无论是直接影响企业现金流, 还是影响企业未来的获利能力, 智力资本都会对企业价值产生深远的影响。

在智力资本的构成要素中, 人力资本 (H C) 是价值创造的核心, 结构资本通过和人力资本的相互作用, 通过人力资本创造价值 (Bontis, 2003) 。但公司的人力资本是公司不能拥有的资本, 人力资本程度高意味着公司的风险大, 因为员工有随时离开公司的风险, 这将会给企业价值产生巨大影响。结构资本 (SC) 是在组织成员回家后仍然留在组织中的智力资本, 是企业能够拥有和能够控制的智力资本 (Wendi Bukwitz, Ruth Williams, 2004) 。因此增强人力资本, 发挥价值创造杠杆作用的途径之一就是将人力资本转化为结构资本, 这种转化起到了乘数的作用, 称为智力资本乘数。

根据上述的分析, 得出本文的假设:

假设1:智力资本与企业价值存在正相关关系。

假设2:公司的智力资本乘数和智力资本存在相关关系。

2. 变量的选取和相关定义

(1) 智力资本。

根据研究目的, 本文选取选用V A/E (V A/员工人数, 即每一个员工对价值创造的贡献) 来近似表示智力资本的价值。选取V A/E的原因如下:第一, A/E主要考虑的是智力资本的回报, 是一个衡量智力资本效率的基本指标;第二, V A/E易于从企业对外公布的数据中获得, 又不像利润那样容易被管理当局操纵, 且可以在一段期间内对公司进行比较。

(2) 智力资本乘数。

本文借鉴了Ante Pulic (2004) 提出的计算智力资本增值系数的方法的思想。企业的智力资本由人力资本和结构资本组成, 因此SC=VA-HC, 本文的IC乘数= (VA-HC) /HC, 其中HC是公司员工的总工资和薪酬的总和。

(3) 企业市场价值。

本文的上市公司的市场价值直接来源于CCER数据库中的上市公司的总市场价值 (MV) 的计算结果。同时为了使不同规模的公司具有可比性且和智力资本的代理变量的计算口径保持一致, 本文选取MV/E (即每一个员工对企业价值的贡献) 作为企业价值的代理变量。结合前人的研究成果, 本文还考虑了企业规模、行业类型以及企业成立时间对企业价值的影响。

3. 样本的选择

首先, 我们选取在上海和深圳证券交易所交易的A股上市公司作为研究对象。按照CSRC行业分类标准, 基于前任的研究成果, 我们选择制造业 (C) 、房地产业 (J) 、信息技术业 (G) 、社会服务业 (K) 。其次, 我们剔除了S T和P T的所有的上市公司以及有关变量数据缺失的观察点, 对剩下的所选行业所有公司按产出 (按公司的近四年主营业务收入的平均数) 进行排名, 选取了每个行业的前十大公司。最后, 根据上述选取样本的原则, 选取样本公司2003—2006年四年的相关数据。公司的成立时间是指这些公司首次注册成立为公司的具体时间至2006年底的时间间隔。

综上所述, 根据研究的需要, 我们选取了制造业、房地产业、信息技术业、社会服务业四个行业的按照收入的平均水平排列的前十位公司, 共40个样本2003—2006年的相关数据。数据取自CCER数据库和巨潮咨询网站, 有些数据经手工整理摘录。使用SPSS.11对样本数据进行统计分析。

4. 研究结果

(1) 描述性统计。

表1列举了变量的最小值和最大值、均值和标准差。从表中可知, 因为本文选择的是各行业按收入平均数最大的前十家公司, 因此智力资本的均值和企业价值的均值较高, 智力资本的均值为52705元, 而企业价值的均值则达到了6678310元, 是智力资本的12倍;智力资本乘数的均值为2.9978。而企业的智力资本和企业的智力资本乘数均有负值出现, 说明有些企业的智力资本投入大于产出。

(2) 相关性分析。

由相关性分析的结果表2可以看出, 智力资本与企业价值存在显著正相关 (p<0.01) , 智力资本乘数与智力资本之间存在显著正相关 (p<0.01) , 智力资本乘数和企业的市场价值之间也存在显著正相关 (p<0.01) ;控制变量企业规模与智力资本、企业价值和智力资本乘数之间均正相关, 与企业价值的相关性较显著。企业注册时间与智力资本、企业价值和智力资本乘数均正相关, 但不显著。行业类型与企业智力资本负相关, 与企业价值与智力资本乘数正相关, 但均不显著。行业类型与企业规模之间存在显著负相关, 这就说明行业规模, 尤其是行业的从业人数在一定程度上可以说明行业的差异性。

**表示双尾检验显著水平为0.01, *表示双尾检验显著水平为0.05。

表2的结果支持了本文的第一个假设和第二个假设。

三、相关结论及启示

实证结果发现, 在中国新兴的资本市场中, 中国上市公司的智力资本与公司的市场价值有显著的正相关关系。这种强的相关关系说明在知识经济时代, 中国上市公司的市场价值, 在一定程度上可以说和企业的智力资本有关。但是从表4的调整后的决定系数R2的值较低, 说明模型拟合得不够理想, 这说明我国新兴的资本市场对智力资本虽然有一定的认可, 但是认可程度不高, 智力资本没有充分发挥价值创造的作用。主要原因是因为目前物质资本在企业价值创造中仍然起主要作用, 市场对企业价值的判断在很大程度上仍取决于企业的有形的财务业绩。第二个假设在本研究中也得到了相应的验证。即智力资本乘数与智力资本之间有显著的正相关关系, 这说明用智力资本乘数作为衡量企业价值增值的指标有一定的意义。

摘要：研究发现, 在中国新兴资本市场中, 智力资本与企业市场价值存在正相关关系, 人力资本和结构资本都没有充分发挥价值创造作用。

关键词：智力资本,人力资本,结构资本,企业价值

参考文献

[1]陈劲, 谢洪源, 朱朝晖.企业智力资本评价模型和实证研究[J].中国地质大学学报 (社会科学版) , 2004, (6) :27-31.

[2]万希.智力资本对我国运营最佳公司贡献的实证研究[J].南开管理评论, 2006, (9) :55-60.

货币市场与资本市场关系研究摘要 篇2

一、关于中国当前货币市场与资本市场关系理论研究的总体思考

在FSI提交的主题报告中，吴晓求教授首先指出，在金融市场飞速发展的今天，中国金融领域有很多理论问题需要进行研究。在他看来，以下几个理论问题在中国目前尤为重要：

（1）货币市场与资本市场的关系问题。

吴晓求教授认为，由于客观的、历史的种种原因，我国的货币市场发展要比资本市场发展滞后。但从总体上说，资本市场发展到一定程度，如果没有货币市场的发展来支持，资本市场很难有进一步的发展。没有相应的货币市场，资本市场的发展缺乏风险规避和风险流动的调节机制。因而在现阶段，研究货币市场与资本市场的关系对于中国金融体制改革具有重要意义。

随着金融体系的发展，货币市场与资本市场的关系是否发生了微妙的变化？这些变化的原因及特点是什么？这都是需要认真研究的问题。我们的研究不能停留在二者只是相互依存、相互发展的关系这个层面上，应该深入研究一下市场运行状态的改变、资产形态的改变以及资产流动性的提升对货币市场与资本市场关系的影响是否存在？国际游资的大规模流动使得两个市场的界限不是很清楚。虽然我们可以从期限上来划分两个市场的界限，但是从资金本身的性质来看，有时是很难划分的，所以还应研究资本市场和货币市场在实践中应如何区分的问题。

（2） 银行信贷资金与股票市场发展之间的关系。

吴晓求教授认为，货币市场和资本市场关系理论研究的背后含义就是银行的资金和资本市场的关系问题，或者更明确的说，就是研究信贷资金在什么条件下、通过什么管道进入资本市场的问题，以及如何设计这种有益的、必要的管道。他认为这一问题的.解决，需要对国内外的发展历史做出清理：首先要理清货币市场与资本市场之间的理论关系；其次，国外在历史上银行资金进入资本市场上的管道有哪些，这些管道有什么积极作用和消极作用，制定什么样的规则来规避这些消极作用？第三，我国目前在打通资本市场和银行体系关系时有哪些通道和规则，哪些通道是有益的、哪些是有害的？有些管道无论是对货币市场还是对资本市场都是有害的，有些管道则对资本市场有利，对银行自身的业务有所提升。对这些问题需要进行正确的评价，需要作详细研究。 吴晓求教授在报告中指出，银行信贷资金无论通过什么管道进入资本市场，都有一个如何认识潜在的信用危机问题。实际上，“中科系”事件已经给我国提出了这个警示。虽然商业银行信贷资金原则上不能进入资本市场，但股票质押贷款政策在银行资金与资本市场之间建立了一个管道。在股票质押贷款过程中客观上存在一个信用创造问题，因此我们要关注这种信用创造可能引发的资本市场的潜在风险和危机。

（3）金融业的发展与监管模式问题。

吴晓求教授谈到严格意义上的金融业的分业发展要求资金界面分得非常清楚。在这种模式下，银行信贷资金无论通过什么方式进入资本市场都是不允许的。但实际上我国在一定程度上已突破了《商业银行法》的某种界限，所以分业发展的模式实际上已经慢慢地受到挑战，银行资产已潜在地包括了股票这种股权性资产。我国传统商业银行如果不寻找新的业务平台、不创造新的投资工具、不改变资产结构，将难于接受来自各方面的竞争。所以，如何正确看待这种分业发展和分业监管的模式，是一个重要的研究课题。 （4） 货币政策和资产价格的关系问题。

吴晓求教授认为这个问题的政策含义就是货币政策制定应在什么范围内、什么程度上来关注资产价格的变化。这涉及到货币政策是否有效、货币供应量是否充足以及资本市场上资产价格的变化是否真的反映经济增长的实际状态等问题。 资本市场和银行体系作为现代金融体系的重要组成部分，两者既是竞争的对手，又是协作的伙伴，两者截然分离的时代已经不存在了。如何建立一个包括发达的货币市场和健康的资本市场在内的金融市场体系，是提高我国的金融竞争力的重要步骤，也是我们面临的一个战略性课题。

二、资产价格与货

国企改革与资本市场发展关系探究 篇3

[关键词]国企改革；资本市场发展；辩证关系；助力作用

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2015.08.134

国有企业借助于资本市场的职能而进行进一步改革，是当前经济环境之下，国有企业的必然选择，国有企业在实体经济中占有较大比重，也承担了极大的社会责任，虽然以目前的改革历史来看，国有企业已经取得了一定的成就，但是改革仍需要进一步深化，国企整体体制改革，还需要进一步借助资产市场的发展[1]。

1 国有企业改革与资本市场的辩证关系

1.1 国有企业当前的改革重点

国有企业，是指企业全部资产归国家所有，并按《中华人民共和国企业法人登记管理条例》规定登记注册的非公司制的经济组织。国有企业在我国的经济体制下的经济地位，是我国目前国有企业我国的国有企业经过了 30 年的改革，由传统企业制度向现代企业改革 ，已经初步形成了市场经济体制，而当前的改革重点为进一步战略性调整，一方面是倡导国有大型企业上市，或者其分支主营业务上市，深化体制改革、两权分离、权责明确，把国有资产的有形资产证券化，并对企业进行股份制改造，是资产便于分割与流通，发展个人投资者、实现股权的多元化。另一方面是改革国企的垄断格局，调整经济结构，开放市场竞争机制，通过市场竞争性，促进国企提高工作效率，进一步优化国有企业人事管理。

1.2 资本市场的职能概述

资本市场指期限超过1年以上的中长期资金借贷市场，其包括中长期存贷款市场、股票市场和债券市场。狭义的资本市场主要指股票市场和债券市场，也称证券市场，是各种有价证券发行和流通的场所。

资本市场具有筹资功能、信息共享功能、资源配置功能。

第一，筹资功能。筹资是资本市场的本质，因为资本的商品属性，赋予资本一定的价格，资本能够与实际资产相互转化，进而为企业筹资[2]。

第二，信息共享功能。资本的价格涨落都会反映在交易市场之上，价格浮动信息能够为买卖双方提供主要的决策信息，这些信息能从交易指标、交易成交量上直观的反映出行业业绩、管理层管理绩效等。

第三，资源配置功能。资产在市场上价格的不断浮动，其作用能够表现在资源流动的导向性。资产浮动能够让资源从低收入的领域向高收入的领域流动，从宏观角度来看，资产市场因为具有将储蓄转为投资的功能，在我国现行经济体制之下，资产的资源配置功能还表现出国有企业制度改革的影响力。

1.3 国有企业改革与资本市场的辩证关系

国有企业改革与资本市场有相互推进、相互影响的相互作用关系。一方面资产市场承担着促进国有企业改革和发展的特殊职能，为国企发展起到了助推器的作用；另一方面，国企改革发展的同时也对资本市场发展起到了促进作用。如果国有企业只考虑资本市场的筹资职能而忽略其他，则会导致资产市场发展畸形，而反过来，资产市场的不良发展，表现出对国企改革支持的乏力，会形成恶性循环。

1.4 资本市场推动国企改革的理论基础

资本市场中，资产信息的公开性、经营评价的客观性、产权的明确性、交易过程的低成本性、运作的市场性等特征，都对国企改革起到推动促进作用。在资本市场中，国有资产可以将资产虚拟化，赋予资产更强的流动性，能够实现国有股权的转让、收购、兼并和退出。通过对企业股权结构多元化、分散化，加强对国有企业治理的监督力量。国有企业上市的改革，能够增强国有企业经营成果的透明度，不仅有利于投资者的监督，也有利于社会各界对经营成果进行了解。资本市场的竞争机制，能够敦促国有企业改革自身，提高生产效率，优化企业管理，健全企业选聘制度、考核制度，以适应竞争机制[3]。

2 促进资本市场发展，深化国企改革

在国有企业改革方面，我们对资本市场寄予的希望不单是融资，也包括改制，后一目标能否实现，很大程度上取决于资本市场运行机制是否健全[4]。健全资本市场运行机制，主要在以下几个方面：

2.1 丰富金融工具

首先资本市场是丰富金融市场的交易工具，在扩大股票发行的同时，稳步增加各种基金、企业债券的上市和发行规模，有条件地尝试金融衍生工具，为投资者提供更多选择，让资金管理公司和保险公司等机构投资者成为资本市场的主导力量，鼓励符合标准的资金入市，支持保险资金以多种方式直接投资资本市场，积极地发展债券等固定收益类产品的发展，政府需要鼓励合乎标准的企业通过发放债券筹集资金，逐步实现市场化的债券发行机制，完善债券放行监管体制，保证债券交易信息的公开性，建立信用评级等规章制度，资产抵押、信用担保等保障机制，加大投入于低风险的固定收益类债券开发，为投资者提供更多的投资机会，并发展期货市场，推广消费者能够套值保值的期货品种以及其他形式的股票债券产品，保证加强投资者的多元化。

2.2 落实优胜劣汰的竞争机制

通过改善资本市场中上市公司的供求结构，能够提升我国资本市场的竞争力，我国在资本市场方面，要不断吸取优质企业上市，同时淘汰劣质企业，使资源不断流向高效率的优质企业，鼓励大型国企在A股上市，形成中国蓝筹股市 。

2.3 坚持资产市场的“四公原则”

“四公原则”即公平、公正、公开和公信，“四公原则”在市场中的贯彻落实，建设制度合理、结构规范、功能齐全、透明度高、运行安全的市场环境，重点工作在于对市场主体的市场行为监督，坚决打击损害投资者权益的不良和违法行为，保护投资者权益，提高证监会的权威性，对于违法行为要及时制裁，并将制裁结果告知市场主体。

2.4 加强国际合作扩大对外开发积极稳妥地推进资本市场对外开放

在全球化的背景下，我国的资本市场也应该适当地加强对外开放，完善金融协管，提高金融市场整体效率和风险承受能力。在境内，我国要严格履行加入世贸组织关于证券服务业对外开放的承诺；保证具备条件的境外证券机构参股证券公司和基金管理公司的准入，在境外方面，要合理利用境外资本市场，按照国际惯例，遵循市场规律，有选择地支持符合条件的内地企业到境外发行证券并上市；支持符合条件的内地机构和人员到境外从事与资本市场投资相关的服务业务和期货套期保值业务；加强交流合作，加强与香港、澳门更紧密经贸合作洽谈，进一步加强与有关国际组织和境外证券监管组织的合作与沟通。

3 结束语

国有企业改革是一个必须长期坚持的综合性大工程，改革若要取得实际的突破，需要政府国资委的参与设计，从整体规划，宏观经济结构调整方向出发，优化国企股权分配结构、调整收入分配、市场准入机制等，发展资本市场，需要同时调动海外市场，规范境内资产市场，使资本市场能够充分发挥其资源调配与筹资改制职能。虽然改革的过程中必然还将遇到不同的问题，通过不同方面的努力，中国国企必然能够完成改革，建立完善现代企业管理制度，增强综合竞争实力，转变成具有中国特色的能够适应市场环境的现代型企业。

参考文献：

[1]郭玉志.国企改革应与资本市场相辅相成—— 访国务院国有重点大型企业监事会主席季晓南[J].国企党建，2013（4）：15-16.

[2]屈丽丽.十八届三中全会国企改革分析[EB/OL].（2013-10-20）.http： / / www. zhlzw. com / qx / ss /802071. html.

[3]曾文虎.论国企改革与资产资本化[J].对外经贸，2014（2）：16-17.

审计诚信与资本市场运行的关系研究 篇4

(一) 资本市场现状分析

我国的资本市场是在改革开放中形成并成长起来的, 包括股票市场、国债市场、基金市场、资本交易市场在内的资本市场体系正在逐步形成并取得一定发展。但我国的资本市场总体说来还不完善, 存在诸多问题。

1.资本市场初始定位不准确, 功能不健全。

我国资本市场缘于适应国有企业改制的需要, 为国企筹资提供了一条便捷、快速的渠道, 使得国企在资金紧张时能快速融得所需资金, 正是由于融资的便利性, 部分国企经营者擅自改变资金的用途, 投资于一些高风险项目, 资本市场也没有采取有效的措施去遏制此类机会主义行为, 从而造成资金的浪费。而大部分私营企业、中小企业却长期受融资难的困扰, 即使有好的项目也无法正常实施, 这种“两极分化”的现象严重偏离了资本市场促进资源的合理配置的核心功能。

2.上市公司股权不够合理。

目前, 在上市公司股权结构中有国家股、法人股和公众股, 有些公司还有外资股。国家股、法人股的特点是股权不能上市流通。我国国有股一股独大, 而可以流通的公众股仅占较小比例, 无法根据自己所拥有的股份行使对上市公司的监督权, 参与对上市公司的经营决策, 维护自己的合法权益, 由此导致资本市场缺乏有效监督, 资本流动性差。

3.资本市场规模较小, 融资渠道少。

与发达市场经济国家相比, 我国股票、债券等资产占GDP的比重较低, 资本市场规模仍然较小。近些年来, 企业融资仍主要依靠银行贷款, 股票融资有了迅猛的发展, 而债券融资的发展近乎停滞, 甚至负增长, 二者均占很小的比例。这与发达国家的融资渠道形成了鲜明的对比。

4.证券公司违规现象比较严重。

这几年尽管政府下了很大的力气, 对违规者进行严肃处理, 但违规现象仍然时有发生。

5.公司治理不完善, 代理问题严重。

在我国的内部治理中, 国有股一股独大, 而政府作为国有资产投资主体的代理人, 缺乏对公司管理当局的有效监督, 一些监事会成员文化程度较低, 有效的劳务市场又缺乏, 造成内部治理结构的失衡。

(二) 审计诚信状况分析

诚信是各职业界的行业之规、执业之基、立业之本, 对审计工作更是如此。大型企业和上市公司都需要有一定规模的会计师事务所为其实行包括审计、财务咨询、可行性研究、资产评估等多元化服务, 对其真实性和公允性进行评估。审计正是为解决投资者与企业管理当局间的信息不对称而产生的, 监督、鉴证正是审计的基本工作职能, 倘若背离了这些职能, 那么审计工作就没有任何存在的意义。然而, 近些年来, “安然事件”、“银广夏事件”等屡屡出现的审计失败案件引发了对审计诚信问题的关注。2001年, 国家审计署组织对16家具有上市公司年度会计报表审计资格的会计师事务所进行了检查, 结果表明:注册会计师审计业务质量令人担忧, 发现有14家会计师事务所出具了23份严重失实的审计报告。最近几年, 虽采取措施有所改善, 但结果仍不甚理想。

二、审计诚信与资本市场运行的相互影响

(一) 审计诚信对资本市场运行的影响

1.审计诚信可以对企业财务信息去伪存真, 为投资者提供可靠信息。

投资者和企业是资本市场的主体, 投资者根据客观公正的信息, 结合自己的认知结构和风险偏好将资金投资给最有效、最具潜力的企业, 从而实现资源的有效配置。可见信息披露的公平性和公开性是高效有序的资本市场的必要条件。在信息披露、传输、解析和反馈的过程中, 审计发挥着沟通作用, 向投资者传递表达着一定的信息。审计诚信机制建设的初衷, 是通过加强审计诚信的监管与信息监管制度的创新, 保证资本市场中信息的质量。审计诚信机制制约着财务信息的源头, 审计主体通过对企业公布的财务信息真实性和公允性进行鉴定, 对企业财务信息中不真实、不完整、不合规的部分进行调整, 鉴证后的信息影响着投资者的投资决策, 从而影响资本市场资源的流向。

2.审计诚信对资本市场实现有效监管。

审计诚信机制通过自律实现他律, 审计主体自身素质和队伍建设的提高, 避免与上市公司联合欺诈的行为, 同时剔除企业财务信息披露中的违规违法行为, 确保其客观公正性, 促使企业管理人员通过改善内部管理、技术优势等手段取得自身的发展壮大, 赢得社会的公认。另外, 可以增强投资者市场信息真实度的信心以及审计主体的信任, 有效减少交易时间、交易费用, 实现资源流动的畅通无阻, 提高资本市场的运行效率。同时, 一旦投资者信任了审计主体鉴证后的信息, 可以避免重复的信息鉴定、识别的活动, 减少不必要的劳务和费用, 实现资源的优化配置。

(二) 资本市场运行对审计诚信的影响

在审计与上市公司联合欺诈案例中, 审计主体自身的素质是内因, 而审计所处的资本市场大环境是外因, 因此要研究审计诚信, 必须将它置身于其所处的大环境中加以考察, 在我国特有的经济环境下, 资本市场运行对审计诚信的影响主要有:

1.资本市场定位不准直接导致了审计定位发生偏移。我国的资本市场为了适应国企改革, 为他们提供便捷的融资渠道而忽略了资本市场的关键功能。这种以牺牲资源优化配置为代价的资本市场制度安排使得审计监督机制受到了极大的限制。就一般性审计而言, 审计的独立性是不容置疑的, 可是为了能让国企在资本市场上融通到资金, 为国企改制服务, 加之我国的审计部门是由原先的国企部门演化而来的, 使得社会审计机构不得不为国企保驾护航, 将审计独立性弃之不顾, 审计意见无法证实其会计报表合法、公允、一贯。因此, 与其说审计监督机制不可信, 还不如说我国资本市场制度不可信更确切些。

2.企业内部治理结构不完善, 导致审计机构与上市公司之间监督失衡。审计是源于受托责任, 其相关三方是:委托人、被审计人和审计机构。委托人通常为上市公司的所有者——股东, 被审计人为上市公司, 主要表现为经营管理层。二者均是为审计主体服务而形成的相互牵制, 从理论上讲, 上市公司的审计是可以保证其公正性的。然而, 由于我国内部治理结构不完善, 两权分离不明确, 很多公司的总经理本身就兼任董事长或为董事会的重要成员, 由此形成委托人与被审计人同质性, 审计成了自己审自己的无用活动, 受托责任变得形同虚设, 审计诚信问题的出现也就不难理解了。

另一方面, 就中小投资者本身而言, 其投资观念存在偏差。很多中小投资者的行为与其说是“投资”, 不如说是“投机”, 换手率平均一年中曾高达200%以上, 目的是获得股票的买卖差价, 这使得广大中小投资者对企业的经营状况漠不关心, 对审计工作也持着“事不关己, 高高挂起”的态度, 助长了审计人员投机心理的产生。

三、对我国建立审计诚信机制, 完善资本市场的思考

审计诚信机制和资本市场的完善是相互影响、相互作用的关系, 资本市场作为一个宏观大环境决定审计诚信机制的建立和完善, 同时审计诚信机制又反作用于资本市场, 推动资本市场向前发展。审计诚信问题的出现源于资本市场运行不规范, 相关法制建设也相对滞后。

(一) 变革公司股权制度, 优化公司治理

要培养对高质量审计的需求, 建立合理的公司治理结构制度, 需要变革公司股权制度, 通过国有股减持和国有股流通, 实现股权的多元化, 解决国有股一股独大的问题;要建立有效的国有资产管理制度, 促进资本市场资源流动性。解决国有股控股上市公司中“所有者缺位”的问题;要建立现代企业制度, 规范股东大会、董事会和经理层的关系;要建立机构投资者制度, 促进我国上市公司的公司治理。只有这样, 高质量的审计才会有真正需求, 进而推动上市公司披露真实的会计信息, 促进资本市场运行效率的提高, 同时实现对审计主体的监督, 减少其虚假舞弊行为。

(二) 校准资本市场的发展思路, 重新对其准确定位

审计诚信机制的缺失实际上是我国资本市场定位不准的诸多衍生品之一。因此, 若想真正建立审计诚信机制就必须有效根治资本市场的定位缺陷。资本市场绝不是为国企“扶贫救灾”或“迅速致富”的场所, 其终极目的是为了优化资源配置、支持合理竞争, 在全社会内实现帕累托最优;其责任是保护广大投资者的利益。鉴于此, 必须改变资本市场的制度安排, 将原先意义上的国企筹资市场尽快转变成为投资者投资市场的全新的制度安排, 新的制度安排必须要扭转资本市场监管的价值取向, 根除市场的“政策性”特征, 保证市场的效率和公平。而这必然有助于审计功能的充分发挥, 为审计诚信机制的建立提供制度保障。

(三) 促进审计主体自身队伍建设, 同时加强监管和处罚力度, “自律”、“他律”相结合

首先, 加强职业道德教育, 提高职业责任感, 增强敬业爱岗精神。中国注册会计师职业道德准则中提出了客观原则、公正原则, 这是诚信道德的具体体现。通过加强职业道德教育, 促进审计主体的自我完善, 自觉遵守国家法规和行业制度。其次, 注重舆论的监督作用, 通过大众传播媒介褒扬诚信者, 谴责失信者影响审计主体的声誉, 加大他们的失信成本。第三, 当审计面临较高的法律风险时, 审计主体不得不抵制来自审计客体的压力, 努力防止重大错弊的出现:当法律风险较低时, 审计主体就可能屈从于审计客体的要求, 允许重大错弊的存在, 为了能有效地遏制审计主体的机会主义行为, 笔者认为必须从法制上明确审计主体的责任, 全面提高审计主体的违反法律应承担的后果, 加大法律风险, 避免让审计主体在风险选择中左右摇摆。

摘要：审计诚信影响审计质量, 进而对资本市场运行的秩序及效率产生影响;资本市场本身的不完善又会在审计过程中滋生出机会主义、败德行为等一系列问题。因此, 二者是相互影响、相互制约的关系。在我国特有的经济环境下, 从审计诚信与资本运行的现状出发, 探讨二者相互作用的机理, 进而站在各自角度, 寻求提高审计主体的审计诚信度、完善资本市场运行机制的方法。

关键词：审计诚信,审计主体,资本市场

参考文献

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[2]葛家澍, 黄世忠.安然事件的反思——对安然公司会计审计问题的剖析[J].会计研究, 2002 (2) :3-11.

[3]刘爱东, 王慧.审计诚信机制对中国资本市场运行效率的影响[J].中南大学学报, 2003 (3) :655-661.

资本市场常见名词 篇5

1、基金（Fund）：从广义上说，基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的资金。主要包括信托投资基金、公积金、保险基金、退休基金，各种基金会的基金。人们平常所说的基金主要是指证券投资基金。从会计角度透析，基金是一个狭义概念，意指具有特定目的和用途的资金。

2、公募基金（Public Offering of Fund）：公募基金是受政府主管部门监管的，向不特定投资者公开发行受益凭证的证券投资基金，这些基金在法律的严格监管下，有着信息披露，利润分配，运行限制等行业规范。目前国内证券市场上的封闭式基金属于公募基金。

3、私募基金：是私下或直接向特定群体募集的资金。广义的私募基金除指证券投资基金外，还包括私募股权基金。在中国金融市场中常说的“私募基金”或“地下基金”，往往是指相对于受中国政府主管部门监管的，向不特定投资人公开发行受益凭证的证券投资基金而言，是一种非公开宣传的，私下向特定投资人募集资金进行的一种集合投资。其方式基本有两种，一是基于签订委托投资合同的契约型集合投资基金，二是基于共同出资入股成立股份公司的公司型集合投资基金。

4、私募股权基金：私募股权基金指以非公开方式向少数机构投资者或者个人募集资金，主要向非上市企业进行权益性投资，最终通过被投资企业上市、并购或者管理层回购等方式退出而获利的一种投资基金。

5、私募股权投资(PE)从投资方式角度来看，是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行权益性投资，在交易实施过程中附带考虑将来的退出机制，通过被投资企业上市、并购或者管理层回购等方式，出售持股获利。有少数PE基金投资已上市公司的股权（PIPE）,另外在投资方式有的PE投资亦采取债权型投资方式。

广义的PE为涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资，相关资本按照投资阶段可划分为创业投资、发展资本、并购基金、夹层资本、重振资本，Pre-IPO资本，以及其他如上市后私募投资、不良债权和不动产投资。（以上所述的概念也有重合部分）

狭义的PE主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分，而这其中并购基金和夹层资本在资金规模上占最大的一部分。在中国PE主要是指这一类投资。

6、并购基金：并购基金是专注于对目标企业进行并购的基金，其投资手法是，通过收购目标企业股权，获得对目标企业的控制权，然后对其进行一定的重组改造，持有一定时期后再出售。并购基金与其他类型投资的不同表现在，风险投资主要投资于创业型企业，并购基金选择的对象是成熟企业；其他私募股权投资对企业控制权无兴趣，而并购基金意在获得目标企业的控制权。并购基金经常出现在MBO（管理层收购）和MBI（管理层换购）。

7、Pre-IPO基金：是指投资于企业上市之前，或预期企业可近期上市时，其退出方式一般为：企业上市后，从公开资本市场出售股票退出。同投资于种子期、初创期的风险投资不同，该基金的投资时点在企业规模与盈收已达可上市水平时，甚至企业已经站在股市门口。因此，该基金的投资具有风险小，回收快的优点，并且在企业股票受到投资者追崇情况下，可以获得较高的投资回报。在近几年，在美国、欧洲、香港等资本市场上，已经有基金管理公司专注投资于上市前期企业。规模较大的投资基金，如高盛、摩根士丹利等，在其投资组合中，Pre-IPO投资也是重要的组成部分。

8、QDII基金：QDII是(合格的境内机构投资者)的首字缩写。它是在一国境内设立，经该国有关部门批准从事境外证券市场的股票、债券等有价证券业务的证券投资基金。和QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）一样，它也是在货币没有实现完全可自由兑换、资本项目尚未开放的情况下，有限度地允许境内投资者投资境外证券市场的一项过渡性的制度安排。

9、ETF基金：ETF是Exchange Traded Fund的英文缩写，中译为“交易型开放式指数基金”，又称交易所交易基金。ETF是一种在交易所上市交易的开放式证券投资基金产品，交易手续与股票完全相同。ETF管理的资产是一揽子股票组合，这一组合中的股票种类与某一特定指数，如上证50指数，包涵的成份股票相同，每只股票的数量与该指数的成份股构成比例一致，ETF交易价格取决于它拥有的一揽子股票的价值，即“单位基金资产净值”。ETF的投资组合通常完全复制标的指数，其净值表现与盯住的特定指数高度一致。比如上证50ETF的净值表现就与上证50指数的涨跌高度一致。

10、保险基金：指为了补偿意外灾害事故造成的经济损失，或因人身伤亡、丧失工作能力等引起的经济需要而建立的专用基金。

11、风险投资（VC）：广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。“风险投资”这一词语及其行为，通常认为起源于美国，是20世纪六七十年代后，一些愿意以高风险换取高回报的投资人发明的，这种投资方式与以往抵押贷款的方式有本质上的不同。风险投资不需要抵押，也不需要偿还。如果投资成功，投资人将获得几倍、几十倍甚至上百倍的回报；如果失败，投进去的钱就算打水漂了。对创业者来讲，使用风险投资创业的最大好处在于即使失败，也不会背上债务。这样就使得年轻人创业成为可能。总的来讲，这几十年来，这种投资方式发展得非常成功。

12、种子：没有团队，只有想法，1-2个创始人，要一笔钱。投资额100-300万人民币不等，帮助公司启动。公司估值不会超过1500万人民币。天使：团队基本有了，大概3-5人，做了一段时间，产品马上要Demo了，可以内部看到。投资额300-600万，估值1500-3000万人民币左右。Pre-A：A轮前最后一轮，产品已经上线，但是还没有太多数据表现，需要融一笔钱支撑团队继续验证。融资额600-1000万元，公司估值3000-5000万元人民币左右。

13、A轮：基本产品模型已经跑通，需要资本来继续扩量。融资额1000-3000万元人民币，公司估值5000万-1.5亿人民币左右。

14、B轮：产品已经迅速上量，需要验证商业模式，即赚钱的能力。这一阶段的融资额在1000万-3000万美金之间，公司估值在3-6亿人民币左右。

15、C轮：商业模式验证成功，通过资本上量压倒对手，因为已经验证了规模化的赚钱能力，所以理论上应该是最后一轮融资。C轮和C轮之后的公司估值很难预计，只能用规模化的盈利能力作为衡量标准。融资额基本靠谈，靠企业根据自己业务发展预测的财务报表进行评估。

16、债券基金：又称为债券型基金，是指专门投资于债券的基金，它通过集中众多投资者的资金，对债券进行组合投资，寻求较为稳定的收益。债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。根据中国证监会对基金类别的分类标准，基金资产80%以上投资于债券的为债券基金。债券基金也可以有一小部分资金投资于股票市场，另外，投资于可转债和打新股也是债券基金获得收益的重要渠道。

资产重组：资产重组是指企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体进行的，对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程，或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。

17、天使投资（AI）：是权益资本投资的一种形式，是指富有的个人出资协助具有专门技术或独特概念的原创项目或小型初创企业，进行一次性的前期投资。天使投资人又被称为生意天使（Business Angel）

18、尽职调查（DD）：又称谨慎性调查，一般是指投资人在与目标企业达成初步合作意向后，经协商一致，投资人对目标企业一切与本次投资有关的事项进行现场调查、资料分析的一系列活动。其主要是在收购（投资）等资本运作活动时进行，但企业上市发行时，也会需要事先进行尽职调查，以初步了解是否具备上市的条件。

路演（Road show）也有人译做“路游”，是股票承销商帮助发行人安排的发行前的调研活动。一般来讲，承销商先选择一些呵能销出股票的地点，并选择一些可能的投资者，主要是机构投资者。然后，带领发行人逐个地点去召开会议，介绍发行人的情况。了解投资人的投资意向。承销商和发行人通过路演，可以比较客观地决定发行量、发行价及发行时机。

19、商业计划书（BP）：商业计划书是公司、企业或项目单位为了达到招商融资和其它发展目标，根据一定的格式和内容要求而编辑整理的一个向受众全面展示公司和项目目前状况、未来发展潜力的书面材料。

20、招股说明书(prospectus)：简称招股书，是股份有限公司发行股票时，就发行中的有关事项向公众作出披露，并向非特定投资人提出购买或销售其股票的要约邀请性文件。说明公司股份发行的有关事宜，指导公众购买公司股份的规范性文件。公司首次公开发行股票，必须制作招股说明书。

21、基金的基金（FoF）： 是一种专门投资于其他证券投资基金的基金。FoF并不直接投资股票或债券，其投资范围仅限于其他基金，通过持有其他证券投资基金而间接持有股票、债券等证券资产，它是结合基金产品创新和销售渠道创新的基金新品种。

22、基金管理人：基金管理人是指具有专业的投资知识与经验，根据法律、法规及基金章程或基金契约的规定，经营管理基金资产，谋求基金资产的不断增值，以使基金持有人收益最大化的机构。

23、基金托管人：基金托管人是投资人权益的代表，是基金资产的名义持有人或管理机构。为了保证基金资产的安全，按照资产管理和资产保管分开的原则运作基金，基金设有专门的基金托管人保管基金资产。

24、投资银行（Investment Banking）：投行。一般投行负责的都是帮助企业上市，从上市融资后获得的金钱中收取手续费。（常见的是8％，但不是固定价格）一般被投行选定的企业，只要不发生什么意外，都是可以在未来一年内进行上市的。

25、股指：是股票价格指数简称，股票价格指数即股票指数。是由证券交易所或金融服务机构编制的表明股票行市变动的一种供参考的指示数字。

26、IPO：首次公开募股是指一家企业或公司（股份有限公司）第一次将它的股份向公众出售（首次公开发行，指股份公司首次向社会公众公开招股的发行方式）。通常，上市公司的股份是根据相应证监会出具的招股书或登记声明中约定的条款通过经纪商或做市商进行销售。一般来说，一旦首次公开上市完成后，这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易。

27、主板：主板市场也称为一板市场，指传统意义上的证券市场（通常指股票市场），是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。

28、中小板：中小板块即中小企业板，是指流通盘大约1亿以下的创业板块，是相对于主板市场而言的，有些企业的条件达不到主板市场的要求，所以只能在中小板市场上市。中小板市场是创业板的一种过渡，在中国的中小板的市场代码是002开头的。

29、创业板：又称二板市场（Second-board Market）即第二股票交易市场，是与主板市场（Main-Board Market）不同的一类证券市场，专为暂时无法在主板上市的创业型企业、中小企业和高科技产业企业等需要进行融资和发展的企业提供融资途径和成长空间的证券交易市场，是对主板市场的重要补充，在资本市场有着重要的位置。在中国的创业板的市场代码是300开头的。

30、新三板：新三板，就是为了和过去的三板区分，目前指允许合格的中小企业挂牌交易的全国股份转让系统，即“北交所”。

31、蓝筹股：在所属行业内占有重要支配性地位,业绩优良,成交活跃,红利优厚的大公司股票被

称为蓝筹股.“蓝筹”一词源于西方赌场,在西方赌场中,有三种颜色的筹码,其中蓝色筹码最为值钱.32、绩优股：绩优股就是业绩优良公司的股票,但对于绩优股的定义国内外却有所不同.在我国,投资者衡量绩优股的主要指标是每股税后利润和净资产收益率.一般而言,每股税后利润在全体上市公司中处于中上地位,公司上市后净资产收益率连续三年显著超过10%的股票当属绩优股之列

33、A股 ：正式名称是人民币普通股票.它是由我同境内的公司发行,供境内机构,组织或个人(不含台,港,澳投资者)以人民币认购和交易的普通股股票.34、B股 ：正式名称是人民币特种股票,它是以人民币标明面值,以外币认购和买卖,在境内(上海,深圳)证券交易所上市交易的.它的投资人限于:外国的自然人,法人和其他组织,香港,澳门,台湾地区的自然人,法人和其他组织,定居在国外的中国公民.中国证监会规定的其他投资人.35、H股,N股,s股：H股,即注册地在内地,上市地在香港的外资股.香港的英文是HOngKOng,取其字首,在港上市外资股就叫做H股.依此类推,纽约的第一个英文字母是N,新加坡的第一个英文字母是S纽约和新加坡上市的股票就分别叫做N股和s股.36、定向增发：定向增发是指该公司要发行的股票是向特定的“机构”或它原来的大股东发行，而不对持有它公司股票的”一般股民“发行，这些股民不要再掏钱，故股民一般表示欢迎。因为，公司再融资后，资金充裕了，就有发展后劲：“特定机构”要买这种公司的股票，说明他(她)们看好这家公司的发展前景。

37、股东权益：股东权益又称净资产,是指公司总资产中扣除负债所余下的部分.股东权益包括以下五部分:一是股本,即按照面值计算的股本金.二是资本公积。包括股票发行溢价,法定财产重估增值, 接受捐赠资产价值。三是盈余公积,又分为法定盈余公积和任意盈余公积。法定盈余公积按公司税后利润的10%强制提取.目的是为了应付经营风险。当法定盈余公积累计额已达注册资本的50%时可不再提取。四是法定公益金,按税后利润的5%一10%提取.用于公司福利设施支出。五是未分配利润,指公司留待以后分配的利润或待分配利润。

38、股东权益比率：股东权益比率是股东权益对总资产的比率.股东权益比率应当适中.如果权益比率过小,表明 企业过度负债,容易削弱公司抵御外部冲击的能力而权益比率过大。意味着企业没有积极地利用财务杠杆作用来扩大经营规模。

39、折价发行：折价发行是指以低于面额的价格出售新股,即按面额打一定折扣后发行股票.在我国,《中华人民共和国公司法》第一百三十一条明确规定,"股票发行价格可以按 票面金额,也可以超过票面金额,但不得低于票面金额。

40、股票市价总值：对一家上市公司来说，它的股票市场价格乘以发行的总股数。即为该公司在市场上的价值，也就是公司的市价总值。把所有上市公司的市值加总，就可得出整个股票市场的市价总值。

41、流通市值：我国股票市场上公司的国有股和法人股还不能在证券交易所上市流通，真正在市场上流通的股票只是发行股本的一部分、称为流通股本，把这一部分股本的数量乘上股价，就得到公司在股市上的流通市值。

42、转增股本：转增股本则是指公司将资本公积转化为股本，转增股本并没有改变股东的权益。但却增加了股本规模，因而客观结果与送红股相似。转增股本和送红股的本质区别在于，红股来自于公司的税后利润、只有在公司有盈余的情况下，才能向股东送红股：而转增股本却来自于资本公积，它可以下受公司本可分配利润的多少及时间的限制，只要将公司账面上的资本公积减少一些、增加相应的注册资本金就可以了，因此从严格意义上来说，转增股本并不是对股东的分红回报。

43、做市商(market maker)：是指在证券市场上，由具备一定实力和信誉的证券经营法人作为特许交易商，不断地向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格（即双向报价），并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商通过这种不断买卖来维持市场的流动性，满足公众投资者的投资需求。

44、承销：当一家发行人通过证券市场筹集资金时，就要聘请证券经营机构来帮助它销售证券。证券经营机构惜助自己在证券市场上的信誉和营业网点，在规定的发行有效期限内将证券销售出去，这一过程称为承销。根据证券经营机构在承销过程中承担的责任和风险的不同，承销又可分为代销和包销两种形式。

45、包销：包销是指发行人与承销机构签订合同，由承销机构买下全部或销侍剩余部分的证券，承担全部销售风险。

46、代销： 代销是指证券发行人委托承担承销业务的证券经营机构（又称为承销机构或承销商）代为向投资者销售证券。承销商按照规定的发行条件。在约定的期限内尽力推销，到销售截止日期，证券如果没有全部售出、那么未侍出部分退还给发行人，承销商不承担任何发行风险。

47、老股转让：老股转让是指发行人首次公开发行新股时，公司股东将其持有的股份以公开发行方式一并向投资者发售的行为。

48、买壳上市：是指一些非上市公司通过收购一些业绩较差.筹资能力弱化的上中公司,剥离被购公司资产,注入自己的资产,从而实现间接上市的目的.借壳上市：借壳上市是指上中公司的母公司(集团公司)通过将主要资产注入到上市的子公司中,来实现 母公司的上市。

49、除权：由于公司股本增加，每股股票所代表的企业实际价值（每股净资产）有所减少，需要在发生该事实之后从股票市场价格中剔除这部分因素。送股除权基准价＝股权登记日收盘价÷（１＋每股送股比例）配股除权基准价＝（股权登记日收盘价＋配股价×配股比例）÷（１＋每股配股比例）

50、除息：由于公司向股东分配红利，每股股票所代表的企业实际价值（每股净资产）有所减少，需要在发生该事实之后从股票市场价格中剔除这部分因素。

51、关联交易：关联交易就是企业关联方之间的交易。根据财政部1997年5月22日颁布的《企业会计准则——关联方关系及其交易的披露》的规定、在企业财务和经营决策中。如果一方有能力直接或间接控制，共同拧制另一方或对另一方施加重大影响，则视其为关联方；如果两方或多方受同一方控制，也将具视为关联方。凡以上关联方之间发生转移资源或义务的事项，不论是否收取价款，均破视为关联交易。

52、市盈率（PE）：市盈率又称股份收益比率或本益比，是股票市价与其每股

收益的比值，计算公式是：市盈率=当前每股市场价格/每股税后利润。

53、市净率（PB）：是股票市价与每股净资产的比值，市净率=股票市价/每股净资产。

54、金融衍生工具：通常是指从原生资产（Underlying Asserts）派生出来的金融工具。由于许多金融衍生产品交易在资产负债表上没有相应科目，因而也被称为“资产负债表外交易（简称表外交易）”。根据产品形态，可以分为远期、期货、期权和掉期四大类。

55、期权合约：期权的买方向卖方支付一定数额的权利金后，就获得这种权利，即拥有在一定时间内以一定的价格（执行价格〕出售或购买一定数量的标的物（实物商品、证券或期货合约）的权利。

56、期货合约：期货合约指由期货交易所统一制订的、规定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量和质量实物商品或金融商品的标准化合约。

57、商品期货：商品期货是指标的物为实物商品的期货合约。商品期货历史悠久，种类繁多，主要包括农副产品、金属产品、能源产品等几大类。

58、金融期货：指以金融工具为标的物的期货合约。金融期货作为期货交易中的一种，具有期货交易的一般特点，但与商品期货相比较，其合约标的物不是实物商品，而是传统的金融商品。

59、地方政府债券：不少国家中有财政收入的地方政府及地方公共机构也发行债券，它们发行的债券你为地方政府债券。地方政府债券一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。地方政府债券一般也是以当地政府的税收能力作为还本付息的担保。

60、信贷：信贷是体现一定经济关系的不同所有者之间的货币借贷行为。广义的信贷是指金融机构存款、贷款、结算的总称。狭义的信贷一般指银行或信用社的贷款。信贷不是指信用贷款。

61、信托：信托（Trust）是一种理财方式，是一种特殊的财产管理制度和法律行为，同时又是一种金融制度。信托与银行、保险、证券一起构成了现代金融体系。信托业务是一种以信用为基础的法律行为，一般涉及到三方面当事人，即投入信用的委托人，受信于人的受托人，以及受益于人的受益人。

62、劣后：劣后与优先是一对孪生兄弟，这是在金融产品中非常常见的一种风险/收益安排。一般来说，从收益来说，优先级会保有相对确定且封顶的预期收益率；而劣后级没有确定的收益率目标，在最简单的优先/劣后结构中，支付完优先级的收益之后，产品投资所产生的一切剩余收益都归属于劣后级。当投资发生损失时，首先由劣后级吸收，如果劣后级被完全损失，才会损失到优先级。因此，从风险的角度来看，劣后级代表了风险最高的那一份，而优先级则是相对低风险的那一份。总结来说，优先/劣后结构里面，投资的风险/收益被重新分配，变身成为风险较低但是收益确定的优先级，以及风险较高但是收益较高的劣后级。

63、P2P金融：P2P金融又叫P2P信贷。其中，P2P是 peer-to-peer 或 person-to-person 的简写，意思是：个人对个人。P2P金融指个人与个人间的小额借贷交易，一般需要借助电子商务专业网络平台帮助借贷双方确立借贷关系并完成相关交易手续。借款者可自行发布借款信息，包括金额、利息、还款方式和时间，实现自助式借款;借出者根据借款人发布的信息，自行决定借出金额，实现自助式借贷。

64、ppp模式：PPP模式即Public—Private—Partnership的字母缩写，是指政府与私人组织之间，是为了提供某种公共物品和服务，以特许权协议为基础，彼此之间形成一种伙伴式的合作关系，并通过签署合同来明确双方的权利和义务，以确保合作的顺利完成，最终使合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。

65、BOT模式：BOT是英文Build－Operate－Transfer的缩写，通常直译为“建设－经营－转让”。这种译法直截了当，但不能反映BOT的实质。BOT 实质上是基础设施投资、建设和经营的一种方式，以政府和私人机构之间达成协议为前提，由政府向私人机构颁布特许，允许其在一定时期内筹集资金建设某一基础设施并管理和经营该设施及其相应的产品与服务。

66、BOO模式：即建设一一拥有一一经营,承包商根据政府赋予的特许权,建设并经营某项产业项目，但是并不将此项基础产业项目移交给公共部门。优势：BOO模式的优势在于，政府部门既节省了大量财力、物力和人力，又可在瞬息万变的信息技术发展中始终处于领先地位，而企业也可以从项目承建和维护中得到相应的回报。

67、BT模式：BT是英文Build（建设）和Transfer（移交）缩写形式，意即“建设--移交”，是政府利用非政府资金来进行非经营性基础设施建设项目的一种融资模式。BT模式是BOT模式的一种变换形式，指一个项目的运作通过项目公司总承包，融资、建设验收合格后移交给业主，业主向投资方支付项目总投资加上合理回报的过程。目前采用BT模式筹集建设资金成了项目融资的一种新模式。68、BOOT：即建设—拥有—经营—转让，项目公司对所建项目设施拥有所有权并负责经营，经过一定期限后，再将该项目移交给政府。BOT演变的一种投资方式。

69、O2O：即Online To Offline，也即将线下商务的机会与互联网结合在了一起，让互联网成为线下交易的前台。这样线下服务就可以用线上来揽客，消费者可以用线上来筛选服务，还有成交可以在线结算，很快达到规模。该模式最重要的特点是：推广效果可查，每笔交易可跟踪。

资本市场关系 篇6

摘要：分形市场假说将分形理论引入金融资产价格行为研究中，为金融市场的研究建立了一个新的理论框架。文章在剖析有效市场假说局限性的基础上阐述了分形市场假说的市场特性及其重要意义，并且提出了在分形市场框架下建立分形资本市场理论和分形风险管理模型的基本思想，为进一步研究提供有益的参考。

关键词：分形理论；分形市场；资本市场；风险管理

一、有效资本市场及其面临的挑战

众所周知，有效市场假说(Effieient Market Hypothesis，EMH)是建立现代金融投资理论的基础。根据Fama(1970)的定义，资本市场有效意味着资本市场价格能够充分、及时、准确地反映所有可得的信息。EMH通常建立在如下的3个基本假定基础上：资本市场是一个无摩擦的、完备的而且具有高流动性的市场。保证市场交易和信息传递能顺利进行；资本市场中存在具有相同理性预期的大量投资者，他们能免费、及时、准确获得市场信息，并对信息能做出及时的反应。以至于可以迅速地将信息反映到价格中去；市场价格对新出现的重要信息能做出迅速反应，并进行相互独立的调整。

在有效市场假说的条件下，资本市场通常具有如下典型的统计特性：(1)线性性，资本市场的信息以线性方式呈现，市场投资者以因果的线性方式对市场信息做出反应：(2)独立性，未来的市场价格行为只与未来的市场信息有关，而与过去的市场价格无关。因而价格序列是相互独立的时间序列；(3)正态性，当投资者足够多时，资本市场收益分布趋于正态分布。从经济学意义上讲，有效资本市场中的任何人均不能在任何时间以任何方式持续地获取市场超额利润。

然而，大量事实和研究表明，实际的资本市场价格序列并非满足在有效市场假设条件下的这些市场特性。许多实证研究表明，资本市场的收益率并非正态分布，而显著地偏离正态，呈现偏态、胖尾、尖峰等特性。与之同时，金融市场中出现了许多有效市场假说无法解释的异象，比如小公司效应、BTM效应、P／E效应、周末效应等，这些“迷题”使得有效市场假说陷入一个尴尬的境地。这不是由于实际市场有问题，而是有效市场假说存在问题。有效市场假说关于市场特性的假定太过于理想，从而难以揭示实际市场的真实特性。由此，以有效市场假说为基础、以均衡和线性为基本特征的资本市场理论体系受到很大程度上的质疑。

早在有效市场假说提出之前，Mandelbrot等学者就已经对股票市场价格的变化模式进行了研究，认为股票市场价格序列服从具有尖峰胖尾特征的分形分布，并且提出了著名的分形理论。特别是，自从1987年的“黑色星期一”之后，有效市场假说对市场解释的失效引起人们的极大关注。Mandelbrot提出的分形随同混沌等非线性科学理论与方法在金融市场中的研究和应用逐渐得到重视。Peters(1994)利用Mandelbrot的分形方法对资本市场统计特性进行了研究，研究结果表明包括美国、英国、德国和日本在内的国外资本市场不是一个有效市场，而是一个非线性的动力系统，具有明显的分形结构特征，并在此基础上提出了分形市场假说(Fraetal Market Hypothesis，FMH)。分形市场假说解释了有效市场假说及建立在其基础上的资本市场理论所不能解释的“异象”。对有效市场假说构成了巨大的挑战。

二、分形资本市场及其重要意义

1分形及其特性。美籍法国数学家Mandelbrotl967年在《scieNce》杂志上发表的论文中首次提出分形的思想，1973年在法兰西学院讲学时正式提出分形几何的概念，1977年出版的《Fractal：Form，Chance and Dimension》标志分形理论正式诞生，1982年出版的(The Fractal Geometry0f Nature》标志分形理论初步形成。Mandelbrot曾将分形定义为Hausdorff维(或分形维)大于其拓扑维的集合(1973)，或者是任意局部与整体以某种形式相似的集合(1982)。数学上的Koch曲线、自然界中的海岸线、金融市场中的资产价格时间序列都是分形的典型例子。这些分形均具有一些共同的性质，比如，具有无限精细的复杂结构。在任意小的尺度下都包含整体的结构，具有某种自相似的形式，可能是近似的或统计自相似，定义的方法通常比较简单，可能以变换迭代的方式产生等。

大量的实证研究表明，金融市场分形时间序列的分形结构一般具有两个分形特征：一是(统计)自相似性，或称标度不变性，即为任意局部与整体之间具有某种方式的相似，也就是，不同时间标度(如日、周、月等)下的时间序列之间具有相似或相同的统计规律(如统计分布等)；二是长期记忆性，或称状态持续性、长期相关性、长期依赖性，即为过去的信息将对未来的事件产生长期的影响。这两方面的特征通常通过具体的指标来表征的，如Hurst指数、分形维、分形分布中的稳定指数以及长记忆模型中的分形差分参数等。

自产生起，分形理论在自然、社会、经济、思维等各种科学领域得到了迅速发展和广泛应用。如今的分形早已从最初所指的形态上具有自相似性的几何对象这种狭义分形，扩展到了结构、功能、信息、时间上等具有自相似性的广义分形。分形理论及其分形方法论的提出有着极其重要的意义，导致了科学思想、科学思维方式和科学方法论的深刻变革，为人们认识世界提供了新视角和新思路。

2分形市场：对有效市场的拓展。近10多年来，分形理论在金融市场的研究和应用已得到极其迅速的发展和肯定。分形市场假说就是在这种背景下形成的一种金融市场理论，也有学者称之为异质市场假说(HeterogeneousMarket Hyoothesis，HMH)。FMH认为，一个分形资本市场包含以下几方面的涵义：①资本市场由数目众多的投资者组成，而且每一个投资者具有不同的投资期限；②不同的市场信息对投资者产生不同的影响，短期投资者更注重历史信息，而长期投资者更关注基本信息；③资本市场的稳定性主要取决于其流动性，不同的投资期限、信息集和接近市场公认的公平价格确保了市场的充分流动性，从而稳定了整个资本市场：④价格反映了短期技术分析与长期基本分析的结合；⑤如果某项资产与经济周期循环无关，那么它就不具有长期趋势，其波动主要由交易量、流动性和短期信息决定。

分形市场假说将分形理论引入金融市场有效性和金融市场结构的研究当中，为金融市场的研究建立了一个新的理论框架。FMH充分强调市场信息、市场流动性和投资期限对投资者市场行为的影响，给出描述投资者行为和市场价格运动的模型，使之更符合实际。FMH的提出和建立具有如下的十分重要意义：

(1)为资本市场真实特性提供了强有力地解释。有效市场假说无法解释资本市场的恐慌和崩溃现象，因为其假

定市场总是具有足够的流动性，价格变化是连续和均匀的。大幅波动的变化是小幅波动的变化的累加和，在该假定下市场不会出现恐慌和混乱，从而市场收益分布不可能出现尖峰、胖尾特征。而分形市场假说为此提供了合理的解释，它认为：当存在大量具有不同投资期限的投资者时，资本市场就维持稳定：而当所有投资者的投资期限变成同一时，市场由此缺乏流动性而成为“自由落体”，那就是，价格序列呈现不连续性的波动，市场表现为恐慌与混乱。价格序列的不连续波动导致大的变化，从而使得收益分布呈现尖峰、胖尾特征。

(2)对有效市场假说进行了有力地扩展。分形市场假说比有效市场假说更能揭示一种更具一般性的资本市场特性。在分形市场理论框架下，投资者和价格对信息的反应机制是非线性的；投资者对不同信息的重要性不同，信息对不同投资者的影响不同；收益序列具有长期相关性：价格序列存在一定程度上的可预测性：价格的波动模式是分形布朗运动(有偏随机游走)；收益序列服从分形分布。分形市场假说解决了有效市场假说中许多前提假设的局限性和缺陷，考虑了投资者的非理性预期以及市场对于信息反应的非线性因果关系，因此，分形市场假说涵盖了非线性情况下的市场波动特性，而将有效市场假说当作市场在线性情况下的一个特例，即：有效市场只是复杂市场特性中的一种特殊情况。在分形市场假说中，对资本市场的研究内容和方式更加丰富和广泛，不必局限于检验市场是否遵循随机游走规律，将对市场的复杂特性进行更加广泛而深入的研究。

(3)为金融计量分析揭示了一个崭新的研究方向。金融市场有效性分析是金融市场理论的基石。在过去的三四十年间，有效市场假说得到了广泛的认可和应用，在许多情况下，它甚至被当作市场的假设前提来使用。许多重要资本市场理论的提出均与之有紧密的联系，如著名的CAPM、APT、Black-Scholes期权定价理论等。分形市场假说改变了人们对市场特性的认识，诸如市场波动的长记忆性、收益的自相似性、异方差性以及市场的混沌特性等等，这些都是传统有效市场假说所不能包含的。对于市场均衡特性认识的改变，将会对金融市场许多问题的分析与定量研究产生影响，诸如资产定价、波动特性和持续性分析、金融风险的测度与防范等问题的研究，均可在一个更具一般性、更加接近于真实市场特性的理论基础上展开。

三、基于分形资本市场的资产定价与风险管理

1分形资本市场理论。诸如以均值一方差理论为基础的资产组合理论、资本资产定价模型(CAPM)、套利定价理论(APT)等传统资本市场理论均隐含建立在若干的假设基础上。其中隐含的一个重要假设就是资产收益呈正态分布，而且利用资产收益的方差来衡量金融风险。但是，许多研究表明，实际的资产收益并不服从正态分布，资产收益的方差甚至无限或不存在，而分形分布却能较好地描述资产收益的诸如尖峰、厚尾、稳定等分布特性。由此，在分形分布的框架下对传统资本市场理论进行修正是一个值得研究的发展方向。我们可以尝试利用分形分布构建资产组合的最优化模型，但是需要解决的两个关键问题：一是资产收益的方差如何衡量，在分形分布下方差可能是无限或不存在，也就是不能用方差来衡量市场风险：二是单项资产收益之间的协方差如何衡量。分形分布包含特征指数、偏度指数、尺度参数和位置参数等四个重要参数，其中尺度参数相当于正态分布的方差，可尝试以尺度参数代替方差以推广均值一方差模型。

期权定价是期权交易中的重要环节，也是期权研究中研究得较多、难度较大的问题。传统Black-Scholes期权定价模型(简称B-S期权定价模型)为期权定价奠定_r一个总体性的框架，但是其建立在两个基本假定基础上：股价变动过程是标准布朗运动过程；股价呈现对数正态分布。许多研究表明，实际股价序列既不是标准布朗运动，也不服从对数正态分布。因此，B-S期权定价模型同其他传统资本市场理论一样存在着严重的局限性。在分形市场框架下，可从两条思路对期权定价理论进行修正：一是，对B-S期权定价模型假设的标准布朗运动推广到分形布朗运动，利用分形布朗运动的Hurst指数对定价公式中的参数进行修正，建立分形B-S期权定价模型：二是，在分形分布的基础上重新建立新的期权定价模型，鉴于传统期权定价理论的正态分布假定的局限性，McCulloch(1985)提出了在分形分布下的分形期权定价模型。

2分形风险管理模型。诸如美国1987年股市“黑色星期一”之类的金融风险事件在金融市场中时常出现，其产生的巨大损失对金融机构构成了巨大威胁。因此金融风险的测度和管理长期以来一直是金融市场研究和实践的重要问题。风险价值(value at Risk，VaR)，一项在金融机构实践中广泛应用的风险管理工具。既是巴塞尔协议要求金融机构向监管机构报告的资本要求，也可作为金融机构的一项内部管理工具。VaR通常定义为这样一个数值：在给定的置信水平下，某项资产或资产组合在某持有期内可能遭受的最大损失。从统计意义看，VaR的计算其实就是确定某置信水平所对应的资产价值分布分位数，集中关注资产价值的极端变化行为。纵观大多数研究文献，现有多种VaR测度模型主要围绕以下三个关键问题进行展开：一是资产价值序列本身具有怎样的变化行为：二是资产价值具有什么样的分布函数形式；三是资产价值的条件方差如何变化。

金融风险的传统测度模型仅考虑短期记忆性、正态分布和静态条件方差等条件，但是这些条件往往与实际市场并不相符，所得出的测度结果往往低估实际风险。根据分形市场的特性可知，资本市场往往具有长期记忆性、分形分布、动态条件方差等特点，而且长期记忆性不仅在资产收益序列本身存在，而且在资产收益的条件方差序列也存在，甚至资产收益序列服从动态的分形分布。因此。将这些分形特征引入到金融风险测度模型中去对传统的金融风险测度模型进行修正，是一个具有十分重要的理论和实际意义，将可大大提高传统测度模型的风险测度精度。

参考文献：

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4黄诒蓉，中国股市分形结构：理论与实证，广州：中山大学出版社，2006

基金项目：国家自然科学基金项目“资本市场的分形结构及其应用研究”(70501034)，项目负责人：黄诒蓉。

作者简介：刘运国，博士，中山大学管理学院教授、博士生导师、中山大学社科处副处长；黄诒蓉，博士，中山大学管理学院副教授、硕士生导师。

社保基金与资本市场互动关系探索 篇7

一、“社保基金”的概念及其投资范围

“社保基金”是一个充满争议的概念, 不同的经济学家有不同的理解和定义。社保基金本身是一个被简化了的统称, 主要由社会保障基金和社会保险基金组成。“社会保险基金”是指按照国家法律、法规, 由缴费单位和缴费个人分别按缴费基数的一定比例缴纳以及通过其他合法方式筹集的专项资金。“社会保障基金”又可以按照其保障类别分为社会福利基金、社会救济基金等。2001年, 由国务院设立“全国社会保障基金”, “全国社会保障基金”是指由国有股减持划入资金及股权资产、中央财政拨入资金、经国务院批准以其他方式筹集的资金及其投资收益形成的由中央政府集中的社会保障基金。为了在一般意义上剖析社保基金与资本市场的互动关系。本文所称的“社保基金”, 是一个宽泛的概念, 既包括全国社会保障基金, 也包括社会保险基金。

二、社保基金与资本市场之间关系的探讨

国内外实践证明, 社保基金的发展壮大有利于促进资本市场的稳定、发展和完善, 反之, 资本市场的发展又大大促进了社保基金的发展壮大, 二者之间存在不可分割的互动关系。

(一) 社保基金对资本市场发展的促进作用

(1) 有利于扩大资本市场规模。全国社保基金总规模由成立之初的200亿元增加到2012年底的11060.37亿元, 增长55倍多;到2015年, 全国社保基金规模有望超过1.5万亿, 争取达到2万亿元。因而, 数额庞大、且不断增长的社保基金是资本市场稳定的资金来源, 它能推动资本市场的繁荣和发展, 进而对经济增长产生影响。社保基金还能够加快资金的流动性、减少股票价格的波动程度、加快资本市场的优化整合和效率。而且, 资本市场的繁荣和发展反过来又会促进社保基金的发展壮大, 从而形成良性循环。

(2) 有利于资本市场的稳定。社保基金具有规模效应以及由此产生的资产组合优势, 提现风险低, 负债稳定性强, 可为资本市场提供更多的长期资金;而且, 社保基金属于典型的战略投资者, 以获取长期收益为目的进行投资, 不会投机取巧;对长期投资以及稳定收益的偏好, 有利于向资本市场注入大量的长期性资金, 保持资本的稳定, 且具有更全面的信息资源和更专业的研究人员, 能够更准确地评价股票的基础价值;其持有的股票数量多、规模大, 并且常采用“购买并持有”策略, 有利于资本市场的稳定。

(3) 有利于改善金融结构和金融创新。戈德史密斯 (1994) 认为, 一国现存的金融工具与金融机构之和构成该国的金融结构, 包括各种现存金融工具与金融机构的相对规模、经营特征和经营方式、金融中介机构中各种分支机构的集中程度等。社保基金进入资本市场, 促进了金融机构相对地位的变化, 银行部门的优势地位逐渐削弱, 其他金融机构尤其是资本市场上的机构投资者的地位逐渐增强, 中小投资者相对逐渐减少;而且还会影响资本的价格、提高资本的流动性, 这样一来, 刺激了证券一、二级市场的发展壮大。同时, 由于社保基金担负着全国人民养老的重担, 对资本的长期收益和安全性要求很高, 这样就会刺激资本市场为了迎合社保基金的需要而自发的对投资产品、投资机构进行优化整合和开发创新。

(4) 有利于提高资本市场运行效率。社保基金具有在投资总量、投资理性、监管严格、专业知识等方面的优势, 它通过资本交易, 对资本市场的价格、竞争和供求机制产生重要影响;拉动了金融工具的多样化和创新;而且, 社保基金入市促进大宗交易和程序交易的发展, 促进交易的现代化并形成规模经济, 降低交易成本, 其“买入并持有”策略减少了交易次数, 降低因频繁交易而产生的成本;由于社保基金的特殊性, 使得对社保基金的监督和检查、投资产品、信息披露等方面的要求相当严格, 从而促使资本市场的透明化, 促进公平交易。

(二) 资本市场对社保基金的作用

(1) 有利于降低或分散社保基金投资风险。成熟的资本市场中投机性较弱, 资本价格机制较为完善, 能够较为真实地反映上市公司的价值, 有利于降低和分散投资风险。成熟的资本市场不仅系统性风险较小, 而且基础设施比较完善、市场流动性较强, 能够提供各种投资途径和丰富的投资品种, 而且风险资产收益率能够预见, 如此一来, 社保基金的基金管理人能够充分发挥投资才能来进行积极有效的投资组合管理, 从而获得稳定、高额的投资收益, 为社保基金的保值、增值提供了现实的可能性。

92) 有利于提高社保基金投资收益率。社保基金的投资范围包括银行存款、国债、股票等有价证券, 但是对比例进行了严格限制, 要求投资于银行存款、国债的比例不低于50%, 银行存款和国债的收益率较低, 而随着资本市场的发展应运而生的金融工具的创新和多元化为社保基金提供更多的投资选择。从其它国家资本市场发展的历史来看, 资本市场的长期收益率均高于银行利率水平和物价上涨率, 社保基金投资于资本市场有利于保值增值。

(3) 有利于社保基金的实际资本经营和流动性。管理者要提高经济效益就必须使资本增值, 在成熟的资本市场中, 监管到位, 管理制度健全, 信息透明化, 资产清算风险小, 购入和转让证券畅通无阻, 能够保障基金的流动性, 提高投资效益;同时缓解资金闲置的压力。资本市场既为社保基金提供了丰富的投资品种, 又为其提供了变现便利。社保基金既要追求较高的收益性, 又要应付百姓的不时之需, 需要一定的流动性和较强的变现能力。

三、制约我国社保基金与资本市场良性互动的因素

(一) 社保基金缺乏专业经营管理机构, 监管机制不健全

目前, 我国社保基金缺乏专业化、监管到位的运营机构, 管理人素质不高, 且缺乏管理规范、运作高效的社保金管理机构。与社保基金投资关系紧密的证券基金管理公司、保险公司存在许多不容忽视的问题。保险公司的资产规模较小, 投资渠道偏少, 资金严重不足, 缺乏资产管理能力, 投资收益低, 保险业务的发展将加剧资金不足的情况。证券基金存在的问题也较为严重, 如封闭式基金进入封闭期后, 交易只在基金投资者之间发生, 基金管理者无论经营业绩如何均可照固定比例收管理费, 难以提高基金的经营水平和经营业绩等。对社保基金进行严格限制的监管, 比如限制基金的投资组合, 严格控制其投资金融衍生产品等金融工具, 投资组合单一, 会导致社保基金保值增值出现“瓶颈”。

(二) 资本市场不成熟, 投资风险大

社保基金进入资本市场需要优越的外部条件, 如金融市场稳定、商业银行和保险体系较为健全、金融监管有效等。目前我国资本市场的问题是资本市场不健全, 投资风险大。一是市场结构不合理, 相应的制度不够健全, 投机气氛浓厚, 市场波动幅度过大;二是投资工具种类偏少, 金融衍生产品匮乏, 缺乏股票综合指数等可供基金规避股市风险的工具。国债发行市场化程度低, 发行利率偏高, 短期和长期国债比重偏小, 企业债券长期发展不起来;三是上市公司内部存在诸多问题, 诸如股权结构不合理、股东大会形式化、独立董事不独立、监事会职能虚化、对管理层缺乏有效的激励约束等, 导致股票市盈率过高, 分红派息数量较少, 长期投资股票收益率不高, 而且隐含较大的投资风险。

四、促进我国社保基金与资本市场良性互动的政策建议

(一) 构建以基金制为主的多层次的社会保障体系, 尽快做大做强社保基金

我国人口老龄化呈加快发展的趋势, 现有社会保障基金规模明显不足。巩固现有筹资渠道, 积极开辟其他基金来源, 走基金式发展的道路。“证券投资基金”和“创业投资基金”的运作模式可以考虑试点运行, 在社保基金的基础上, 建立封闭式或开放式基金, 聘请专业且有职业道德的投资管理专家进行运作, 达到既盈利又安全的目标。社会保险基金需要企业和市场方面的协助, 当前企业面临较大的困难和较重的负担, 所以要适度降低基本养老保险的替代率, 通过财政支持、税收优惠等措施强化企业补充养老保险;同时要认真做好地方国有上市公司追溯部分的国有股份划转工作, 处理好境内增发国有股转持, 努力发展商业保险和民间社团, 使其最大限度的参加到社会保障体系。

(二) 创新基金管理体系, 探索基金的保值增值机制

积极探索和创新社保基金管理体系, 优化组合基金内部结构, 加强从业者的职业道德培训, 设置独立的监管机构和透明的信息披露制度, 促进我国社会保障管理体系的不断完善。在基金管理中引进竞争机制, 通过市场竞争选择基金管理公司, 竞争迫使基金管理者充分利用资本市场, 提高投资回报;同时, 把管理者的收入与经营业绩结合起来, 基金管理费取缔固定费率制, 改为从投资收益中提取。随着我国资本市场的不断完善和基金管理者素质不断提高, 应逐步放宽投资限制, 加大投资力度, 适当降低固定收益类产品的投资比例, 增加权益类产品的投资比例;在投资国内证券市场的同时, 逐步扩大国外证券市场的投资比例。

(三) 完善监管机制, 努力提高社保基金监管水平, 防范投资风险

制定相关监督和管理规范, 对社保基金市场实行全程监管和实时监控。从监管内容看, 要完善社保基金投资的法律规定, 针对我国现在保险制度的不完善, 基金管理人缺乏法律意识, 通过法律培养管理人的职业道德和理性投资, 引导投资者与资本市场的共同发展。大力推进制度创新, 建立合格机构投资者制度, 扶持社保基金这样的机构投资者, 形成专业化的理财队伍;创造能有效配置资源的良好市场环境, 比如, 创设足够的具有长线投资价值的对象, 优化上市公司的股权和治理结构, 建立对控股股东的制约, 完善公司决策的民主化, 建立健全独立董事制度和投资者利益保护机制, 为社保基金入市提供长远发展的基础。

总而言之, 社保基金和资本市场是在复杂的不断演变的体系中相互影响、相互促进的, 任何割裂二者之间关系的观点都是“一刀切”。社保基金的壮大来不开资本市场这个大环境, 而资本市场想要稳定、快速、健康的发展也离不开长期、稳定的社保基金的注入。

参考文献

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资本市场关系 篇8

关键词：资本市场,会计,演化关系,金融风险

2.预警值的测算

(1) 根据财务危机预警指标测算。预警值对企业财务危机预警体系有重要的作用, 首先要对企业近三年的各项财务指标实际值进行深入分析, 参考该行业中相近规模企业的平均水平, 依

算出预警标准值。

(2) 计算风险指标的实际值和预警指标的得分。预算出风险指标实际值后, 要将其和标准值进行比较。要对每一项预警指标进行评分, 将最后的各评分综合起来, 得出的综合分数就是财务风险评估得分。

3.预警区间的分类

风险预警区间对整个体系有指导性的作用, 合理划分预警区间具有重要的作用, 通常将企业财务风险分为危机区、预警区和安全区。指标在不同程度风险区, 就表明企业面临的风险程度不同, 企业所要做出的安全防范和处理措施也要根据实际情况进行, 这样才能有效地对各种程度的企业风险进行预警和处理, 对各种阶层的风险做到有的放矢。企业要预防安全区的风险, 警惕预警区的风险, 及时合理应对危机区的风险。

4.财务信息系统的建立

灵敏安全的财务信息系统可以很大程度上提高企业财务预警和管理效率。首先财务危机预警体系分析的信息大部分来自企业会计信息, 保证会计信息的真实规范是建立高效预警体系的基础;其次是建立规范、综合、访问级别高的财务信息网, 使得会计信息得到高效、快速的传递和反馈;建立健全网络安全防范机制、加强财务信息系统的安全管理、落实各项财务信息安全与保密工作制度。

5.健全企业内部控制制度

健全的企业内部控制制度可以保证财务危机预警结果的准确性, 保证财务危机预警体系的顺利运行。建立完善健全的内控制度需要企业在经营管理和财务活动中, 建立相对独立的内部职能机构, 完善财务风险分析制度, 将内部控制制度建立成程序化、高效化、规范化的企业管理制度。

理论上说内部控制制度建立起来容易, 但是真正实施起来非常繁琐和复杂:首先, 要将会计活动管理放在内部管理的核心地位, 加大对企业成本、资金和财务活动的管理和控制力度;其次, 企业要依据国家相关会计法律法规和行业规范, 结合企业自身特点和发展需求, 建立健全会计人员岗位分工、不相容职务分离、授权审批等制度;最后, 加强领导对内部控制活动的管理, 明确领导在内部控制中的作用和职责, 切实提高内部会计控制的效率, 从而确保会计信息的真实规范。

四、结语

在企业的经营发展过程中, 财务危机时有发生, 建立起合理高效的企业财务危机预警体系能有效预防与规避财务危机, 对已发生的财务危机进行及时处理。本文简单介绍了企业财务危机预警体系的建立, 旨在为同行借鉴参考, 以求更好的应对企业财务危机。

参考文献:

■刘家言李晶蕾佳木斯大学

在现代社会中, 资本市场与人类的关系越来越密切, 在一定程度上促进了国家经济制度和法律制度的改革, 对全球经济体制产生非常大的影响。而作为影响资本市场发展的会计在其中又充当着重要的角色, 所以资本市场和会计的关系就成为需要关注的焦点, 需要采用各种方法对两者之间的演化关系和规律进行揭示。

一、资本市场演化与会计的关系

1. 资本市场产生与会计的关系

会计对于资本市场的影响主要体现在资本市场的形成、企业内部管理和企业会计信息的披露等方面。在资本市场的形成过程中因为产权关系日益复杂, 所以要求必须使用先进的会计方法, 因此最早的会计方法———借贷复式薄记在欧洲产生了。复式薄记对资本市场萌芽产生的作用主要表现在以下几点:复式薄记对产权关系采用科学的方程式进行确定, 也就奠定了产权计量的理论基础;在复式薄记的使用中产生了剩余索取权, 表明业主对自己所经营的财产的所有权是剩余索取权。总之, 由于复式薄记对企业产权的确认、计量的发展, 使得企业的经营权和所有权相互分离, 为资本市场的进一步开拓奠定了基础。

2. 早期资本市场与会计的关系

早期资本市场发展的主要动力是成熟的簿记理论和健全的法律制度, 但是到了18世纪, 在资本市场中出现了五大矛盾, 使得早期欧洲金融业市场崩溃, 而在这五大矛盾中, 资本市场与会计理论发展之间的矛盾更是导致资本市场崩溃的主要原因。这一时期, 很多原因使得资本市场发展过于迅速, 但是却没有相应的会计基础作保障, 使得资本市场的投资、资源配置等功能不能完全发挥出来, 导致了资本市场中重视行业情况, 轻视会计信息的现象。会计发展与资本市场的发展逐渐脱节, 会计领域没有对经济环境的变化深入了解, 也没有做出相应的信息需求引导, 而政府部门对会计信息披露也不重视, 最终导致对会计体系从认识到发展陷入误区。

3. 近代资本市场与会计的关系

近代资本市场与会计的关系呈现出良性互动的特点, 主要可以从以下几点开始:

第一, 在近代, 资本市场的产权结构逐渐复杂, 资本市场提供了大量会计信息, 这为会计体系的完善提供了有力的条件, 很多会计职能和作用被广泛的认知。

第二, 会计理论在近代资本市场中逐渐有了新的转变, 在开展对资本市场和产权的服务时开辟了新的领域, 很多会计理论都在这一阶段得到发展, 例如, 折旧理论、权益理论等等。

第三, 会计的宏观管理功能不断强化, 在近代资本市场中监管的需求逐渐强烈, 从而建立了会计监督体系, 促进了资本市场的进一步发展。

4. 现代资本市场与会计的关系

对于现代资本市场来说, 监管体制比较完善的要数美国。美国的资本市场监管体系中主要包括:法律监督体系、行业自我监督体系以及行政监督体系。作为资本市场监管的重要内容, 会计监管体现在行业自我监督的各个方面, 在美国会计监管体系中最主要的成果是会计标准的形成以及公共会计。因为经济全球化的发展, 资本市场呈现出一些新的特点, 会计要适应资本市场新特征需要对以下问题进行深入的分析和解决:第一, 对信息披露、风险控制等方面的问题加强关注, 减少会计方法、体系以及技术的缺陷。第二, 要对安全与效益之间的关系进行确认, 找出安全与效益兼顾的会计处理方法。第三, 现代资本市场的高度发展, 使得资金供给以及债务债权关系都具有了国际化特征, 为了保证资本市场的进一步发展, 必须要致力于建立一个全球统一的会计信息标准, 有效防范大范围金融风险的产生。

二、资本市场与会计关系的综述

1.资本市场体现出的是一种产权关系, 与会计有必然的联系

从资本市场的本质来说就是一个产权交易的场所, 即使在时间、地点等环境条件发生变化的时候, 它所体现的产权关系也不会发生变化, 而会计具有产权确认、记录、报告等功能, 这也是资本市场与会计之间存在天然联系的最根本原因。对于会计本身来说, 会计目标决定了它对产权具有维护和保障的功能, 虽然不同的时期会计目标是不一样的, 但是它对产权的保障和维护是不变的。

另外, 会计不仅仅是为资本市场提供会计信息, 而且还发挥管理和控制的功能, 资本市场的健康运行必然要有会计的介入。

2.资本市场与会计是相互促进、相互依存的关系

资本市场与会计之间的相互依存和相互促进的关系主要体现在两个方面:第一, 从会计本身来说, 会计为资本市场的诞生和发展提供了有效的信息和管理保障。第二, 从资本市场来说, 资本市场中复杂的产权关系为会计领域的拓宽和会计理论、方法的完善提供了有效的环境。会计与资本市场之间是相互依存的关系, 没有了会计, 资本市场就难以得到进一步的发展, 没有了资本市场提供的实施条件, 会计理论也不会逐渐完善, 会计的地位也不能有所提高, 只有两者相互促进和影响, 才能实现双方的发展。

3.会计发展必须要与资本市场的发展相适应

尽管资本市场的本质和会计的目标决定了资本市场和会计之间存在着相互依存、相互促进的关系。但是会计理论的不完善、会计制度的缺失以及会计人员的失职往往会造成会计职能偏离自身目标, 不仅不能与资本市场的发展相适应, 而且两者之间还可能产生矛盾。另外, 当会计理论和实务远远落后于资本市场的创新需求时, 会计与资本市场也会产生矛盾, 而这种矛盾会给整个市场经济体系造成非常巨大的危害。所以会计必须要与资本市场的发展保持一致, 不断完善会计理论和会计方法。

4.资本市场与会计关系中最重要的是会计信息与证券价格之间的关系

从资本市场的发展来说, 其盈利形式的变化对会计信息和证券价格之间的关系都会产生影响。虽然对于现代的资本市场来说, 很多证券延伸产品种类增多, 形式也与初期有了很大的变化, 在资产定价中需要考虑的因素也更多。会计信息与证券价格之间存在的是间接的隐性关系, 但是需要明确的是资本市场产品始终是产权关系的物化, 与企业的经营成果之间有着必然的联系, 所以与会计信息之间也存在必然的联系, 必须要加强对会计信息的重视。

5. 资本市场与会计的关系处在不断演化中

对于资本市场来说, 虽然在本质上是一样的, 但是在不同的阶段、不同的国家地区资本市场的特点是不一样的。特点的不同决定了对会计信息的要求也不同, 所以资本市场和会计的关系并非一成不变的, 而是在不断演化中。在当今经济环境中, 资本市场对会计的先进性有了更高的要求, 资本市场的产品形式、应力模式等呈现出多元化, 资本市场与会计的关系也会发生新的改变。

三、结论

总之, 资本市场与会计两者相互依存、相互促进, 会计为资本市场的进一步发展提供了理论指导, 而资本市场的发展拓宽了会计应用领域, 促使会计理论和方法不断完善。在当前的经济环境中, 必须正确认识两者的关系, 从而推动现代资本市场的发展和会计理论的完善, 避免重大金融风险的发生。

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资本市场关系 篇9

20世纪90年代以来, 新兴市场国家爆发了多次金融危机, 发生危机的新兴市场国家无一例外地在危机前后经历了资本大量流入、突然逆转、巨额流出的过程。1994年“墨西哥危机”, 1997年“亚洲金融危机”, 1999年巴西“货币危机”以及随后在传染效应作用下急剧动荡的众多拉美国家的历史都印证了这一点。因此, 新兴市场国家的危机和资本流动的关系值得我们深入研究。

在刚刚经历过由美国次贷危机引发的金融风暴中, 新兴市场国家深受其害, 资本大量流入、突然逆转和巨额流出的现象在这些国家再次上演。而本次资本涌入和回撤所波及的范围之广、规模之大、速度之快都史无前例。在这种情况下, 研究新兴市场国家的危机和资本流动的关系具有重要的现实意义。

本文拟就20世纪90年代以来新兴市场国家的资本流动情况及其与危机的关系采用统计分析方法做实证研究。研究共分为四部分, 分别为:第一, 新兴市场国家危机期间资本流动关系的机理分析, 包括资本流动的波动性强, 资本的过量流入和巨额流出, 资本流动的地区性差别;第二, 新兴市场国家资本流动和危机关系的实证分析;第三, 结论和政策建议。

二、新兴市场国家资本流动和危机关系的机理分析

资本流动和危机之间的关系主要表现在以下几个方面

1. 资本流动波动性强

纵观历史, 流入新兴市场国家的国际资本表面上看似具有长期性, 实际上即使在国内外投资环境较为和平的条件下, 资本流动仍具有很强的波动性。这主要表现在以下方面:

第一, 国际资本在新兴市场国家大进大出, 尤其是短期国际资本流动方面表现得更为突出。在新兴市场国家的危机前后, 资本流动都经历了资本大量流入到迅速巨额抽离的过程。

第二, 国际资本流动的速度持续加快, 甚至出现超速现象。这一方面表现在全球外汇市场的名义日交易额大幅增长;另一方面表现在金融衍生工具的总交易规模持续上升的情况下未平仓数额增长率下降, 而交易期限明显缩短。

第三, 新兴市场国家的资本流动会出现周期性逆转的现象。资本流动的周期性逆转不是某一特定新兴市场国家的特殊现象, 而是所有新兴市场国家普遍经历过的事实, 同时也反映出资本流动的脆弱性和不可持续性。

2. 资本的过量流入和巨额流出

(1) 资本的过量流入。新兴市场国家在危机发生之前, 都经历了一个巨额国际资本迅速流入的过程。新兴市场国家自身的资金存在一定的短缺现象, 理论上来说适量的国际资本流入有利于这些国家充分利用国外资金发展国内经济, 有利于这些国家缓解信贷紧张、有利于新兴市场国家开放本国金融领域、促进本国金融体系的改革, 以及增强本国金融业经营效率和管理能力。但是, 新兴市场国家的国内金融市场相对狭小, 数额巨大的国际资本流入对于这些国家来说往往是过量的。一方面, 资本过量流入使这些国家面临经济过热、市场泡沫和通货膨胀的负面效应。这主要表现在, 巨额的国际资本流入增加了金融体系的流动性, 国内的消费和投资需求都随之上升, 恶化了经常账户, 也使国内的物价水平面临上升压力、房地产出现泡沫, 最终恶化国内的宏观经济环境。另一方面, 资本过量流入对实施固定汇率制的国家造成政策选择的难题。

(2) 资本的巨额流出。新兴市场国家的资本流动会出现突然的转向并且资本会加速流出, 事实证明这种突变与金融危机存在密切关系。国际资本具有逐利本性, 这决定了资本流动必定会向高收益的国家和地区流动, 因此一旦国内外紧急基本面发生变化, 国际资本就会闻风而动、突然逆转。新兴市场国家对国际资本有较强依赖性, 加上这些国家自身经济基础又存在固有的薄弱性, 因此国际资本巨额流出往往成为引发金融危机的导火索。同时, 资本在危机发生后加速流出又会使得危机继续深化和加重。

3. 资本流动的地区性差别

在每一次资本流入新兴市场的大浪潮中, 总有一个主导地区吸引着更多的资金。这主要是因为新兴市场各国和各地区的经济发展的不平衡, 繁荣和衰退的周期也不是完全同步, 各时间段内新兴经济体中那些宏观经济基本面较好、经济改革和结构调整比较成功的国家和地区的资本流入往往更多。这是追逐高收益的国际资本各国各地区之间转移的结果。然而也是因为这样当资本流向发生逆转并巨额抽离时, 这些国家就沦为受危机冲击最严重的地区。

综上所述, 资本流动的强烈波动性、资本流动过量流入和巨额抽离既是新兴市场国家的危机中资本流动的表现, 也是诱发金融危机乃至经济危机的重要原因, 并会在危机发生之后继续恶化国内经济情况, 增加经济整体的波动性, 使新兴市场国家原本就脆弱的宏观经济状况雪上加霜。

三、新兴市场国家资本流动和危机关系的实证分析

1. 数据选取与说明

本文采用1995年-2009年新兴市场国家的GDP增长率和私人资本净流入的年度数据进行实证分析, GDP增长率采用Institute of International Finance数据库所公布的实际GDP增长率, 私人资本净流入 (Private flows net, PF) 数据也采用自该数据库。

2. 资本流动与经济增长的关系

直观的来看, 过量的资本流入往往预示着危机即将到来。90年代出现了国际资本大量涌入新兴市场国家的浪潮, 根据IMF的统计, 1990-1996年间新兴经济体的私人资本净流入额年平均为1481亿美元。但是仅1996年一年, 私人资本对新兴市场的净流入就达到了空前的2408亿美元。在这一时期, 新兴市场的吸引力和发达国家的推动力产生了同方向的正面合力, 推动了新兴市场的表面繁荣。而2007年新兴市场国家私人资本净流入的规模之大史无前例支撑了这些国家的经济高速增长 (参见图1) 。2007年新兴市场国家私人资本净流入高达9290亿美元, 约占GDP的6.9%, 比2005年的两倍还要多。这一数目的庞大和增速之快显然比1996年新兴市场国家的私人资本净流入3200亿美元 (占GDP的5.7%) 更加惊人, 这使得新兴市场国家整体的经济增长率在2007达到了历史最高的7.9%。这些资本流入国从2007年纷纷面临经济过热, 市场出现泡沫, 通货膨胀压力显著增强, 以中国为例, 消费物价指数在2007年11月到2008年7月一直处于6.50%-8.70%的高位, 房地产市场也火热异常。事实上, 每一时期的经济增长率与资本流入的趋势是一致的 (参见图1) 。历史证明, 这些都成为了危机的先兆。

资料来源:Institute of International Finance数据库

3. 资本流动与经济增长关系的实证检验

上述的变化趋势需要进一步检验, 因此以下部分将对新兴市场国家的资本流动和经济增长的关系进行实证检验和数据分析。

(1) 时间序列的平稳性检验。设实际经济增长率的对数GDP为自变量, 私人资本净流入的对数PF为因变量, 假设其他因素不变。在检验和分析之前, 需要对各序列进行单位根检验, 即验证实际经济增长率序列与私人资本净流入序列是否为平稳序列且同阶单整。否则, 模型的建立将是无意义的。采用统计软件分析对两组变量的序列进行检验ADF, 结果如下:

经检验, 实际经济增长率 (GDP) 序列与私人资本净流入 (PF) 序列各序列均在5%的显著水平下为1阶单整平稳过程, 所以可以对各序列进行协整分析。

(2) 协整性检验。根据协整理论, 两个变量, 虽然他们具有各自的长期波动规律, 但是如果它们是协整的, 则两者之间存在长期稳定的比例关系。本文采用Q检验统计量检验残差序列的平稳性。检验结果见图3。

在图2中, 我们可以清楚的看到实际经济增长率 (GDP) 与私人资本净流入 (PF) 的残差序列是一个白噪声序列, 因而是平稳的。这证明了实际经济增长率序列与私人资本净流入序列存在显著的长期协整关系。因此可以使用经典线性回归模型来分析其相关性。

(3) 经典线性回归分析。由以上分析可知, 实际经济增长率序列与私人资本净流入序列存在显著的长期协整关系。因此可以使用经典线性回归模型来分析其相关性。

由回归结果可知, P=0.015 (P值表示将观察结果认为具有总体代表性的犯错概率) , PF的系数=0.641621, 由此可知, 经济增长与私人资本净流入之间存在显著的正相关关系, 这也验证了前面的分析, 即当危机期间的资本流动波动性很强时会出现资本流动的过量流入和巨额流出的现象。

四、结论和政策建议

本文采用实证分析方法对20世纪90年代以来新兴市场国家的资本流动情况及其与危机的关系做出了实证研究。研究结果表明, 新兴市场国家的经济增长和私人资本净流入之间有显著地正相关关系, 危机期间的资本流动波动性很强, 会出现资本流动的过量流入和巨额流出的现象, 并呈现资本流动的地区性差别。

因此, 针对当前的新兴市场国家的经济金融形势严峻、部分国家经济陷入衰退、社会稳定面临巨大挑战的现状, 新兴市场国家在开放金融的市场条件下应当采取以下措施:应当加强对市场的官方支持, 促进经济步入正轨;加强国际合作, 各国协调有关国际资本流动的政策, 建立新的合理的国际金融政策框架;应当在不妨碍资源配置效率的前提下, 适当加强跨境资本监管、增强金融体系的抗风险能力;应当做好应急性的准备, 建立全面的机制以减少系统性清偿能力问题, 同时加强公司重组框架体制建设, 完善存款保险制度和和银行重组机制;在制定货币政策时, 应当考虑到兼顾支持需求的需要、防范加剧资本流出和损害金融稳定的风险的需要两个方面。另外, 新兴市场国家积极为自身争取在国际社会的知情权、话语权、规则制定权;保证充足的外汇储备, 积极拓展外汇储备投资领域;减少对外国资本的依赖, 加强各国汇率政策协调等措施也是非常重要的。

参考文献

[1]中国科学院研究生院国际资本流动研究课题组, 《金融风暴下的国际资本流动态势与展望》, 北京, 《中国金融》, 2009年第1期, 第62-第64页

[2]丁志杰:《亚洲金融危机会不会重来》, 北京, 《中国外汇》, 2007年7月, 第47-第48页

[3]金洪飞李子奈:《资本流动与货币危机》, 北京, 《金融研究》, 2001年第12期, 第3页-第10页

[4]何问陶傅晓初:《20世纪90年代以来国际短期资本流动的特征和影响——以发展中国家为例》, 广州, 《商业研究》2002年12月 (上半月版) , 第140-第142页

资本市场关系 篇10

2008年金融危机过后, 单一的监管手段已无法适应迅猛变化的全球金融环境和日趋复杂的商业银行行为[1,2]。资本充足要求、监督检查和市场约束作为巴塞尔协议三大支柱, 需要在实际运用过程中充分有效地结合起来, 才能发挥最大功效, 降低金融危机发生的可能性。

回顾相关文献, 国外学者主要从理论和实证两个角度对巴塞尔协议进行了研究:在理论性研究中, Koehn和Santomero (1980) [3]、Kim和Santomero (1988) [4]、Furlong和Keeley (1990) [5]、Rochet (1992) [6]、Berger和Udell (1994) [7]以及Thakor (1996) [8]等学者侧重分析了银行资产风险的市场评估和巴塞尔协议相应标准分离所导致的银行资产配置扭曲;在实证性研究中, Bernanke和Lown (1991) [9]、Jackson (1999) [10]、Barth和Caprio (2008) 以及Santos (2000) [11]等学者构建了银行资本与商业借贷之间的正相关关系, 但这种关系仅能在动态框架下进行检验, 存在较大局限性。国内系统研究巴塞尔协议及三大支柱的文献较少:于立勇和曹凤岐 (2004) [12]在分析巴塞尔三大支柱的基础上, 利用MM理论对资本监管进行了理论探讨;王胜邦 (2007, 2008) [13,14]、彭建刚等 (2010) [15]和李文泓等 (2010) [16]基于巴塞尔Ⅱ的规定, 主要从资本约束对信贷的影响及顺周期问题等角度进行了实证研究;中国银监会课题组 (2010) [17]分析了七个与巴塞尔Ⅲ相关内容对应的方面, 并结合改革趋势提出了完善我国银行业监管制度的相关建议;巴曙松等 (2010) [18]结合金融危机与巴塞尔委员会在2010年前发布的改革文件, 就巴塞尔Ⅲ受到的挑战和可能改进的方向进行了分析, 这是目前国内关于巴塞尔Ⅲ相对最全面的研究。

综合上述分析不难发现:国外部分文献采用了静态模型, 不能清晰明确地反应出时间的影响, 反而很可能在静态模型中加入跨期因素后, 得到完全相反的结果。而采用动态建模的部分文献则加入了只在特定时期才会出现的影响因素, 加剧了模型的特殊性与复杂性;国内相关文献多侧重研究某一支柱或其中两个支柱的关系, 在研究三大支柱关系方面存在不足。

本文希望建立关于商业银行行为的动态模型, 对巴塞尔协议三大支柱间的交互关系及机理进行研究。模型建立的脉络基础有两条:一是公司金融模型, 分析债务到期对资产替代和公司价值的影响;另一是银行学模型, 纷析监管频率、对偿付能力的要求等因素对商业银行行为的影响。在前一条文献思路上, Leland和Toft (1996) [19]通过考察一支期限为T的附息债券, 探讨了平衡债务带来的税收收益和破产成本的最佳资本结构;Ericsson (2000) [20]在考虑永久债务的前提下, 引入恒定更新率作为约束手段研究公司的最优资本结构;Mella-Barral和Perrauein (1997) [21]基于权益所有人不断向企业注入新现金以保证持续经营的前提, 描述了企业放弃决策资本结构会导致的结果。在后一条文献思路上, Merton (1977, 1978) [22,23]是最先采用扩散模型研究商业银行行为的学者;Fries等 (1997) [24]在Merton的框架中引入存款挤兑风险, 研究银行停业的监管政策对于存款保险公允定价的影响;Milne和Whalley (2001) [25]和Bhattacharya等 (2002) [26]在Leland (1998) [27]的模型中加入风险转移可能性, 衍生出一种根据银行选择的风险水平而定的停业规则, 同时还研究了资本要求和监督检查的互补性;Dangl和Lehar (2001) [28]则在Leland (1998) [27]的模型中加入了随机审计因素, 比较巴塞尔协议和VaR规则的效率;Calem和Rob (1996) [29]在研究中设计了一个组合选择的动态模型, 分析了完美监管审计下资本奖金的作用。

基于上述脉络基础, 本文还借鉴Dewaripont和Tirole (1994) [30]的研究思路和马尔科夫原理, 以连续时间的公司金融模型为基础, 并充分考虑商业银行特有的金融中介属性, 剔除具有短暂影响的影响因素, 以此分析巴塞尔协议三大支柱的交互关系, 探讨如何让其发挥最大功效, 具有一定的实用价值和指导意义。

2 基础模型

本文根据Merton (1974) [31], Black和Cox (1976) [32]和Leland (1994) [33]的研究方法, 首先建立一个不存在任何监管手段, 由银行自由选择是否对其自身资产进行监控的基础模型。然后在此基础上, 依次将资本充足要求、市场约束和监督检查引入模型, 通过分析三大监管工具交互作用后对银行资产的影响, 研究巴塞尔三大支柱间的交互关系。

假设银行资产产生的现金流y服从如下过程:

其中, dZ是一个随机误差为μG、随机方差为σG2的布朗运动增量;同时假设所有中介风险中性, 且瞬时折扣率h>μG.银行对资产进行监控时式 (1) 成立, 这种监控具有固定的成本支出, 相当于一笔现金流支出hq, 其中q是银行无限期监控成本的现值。在缺少监控的情况下, 上式中的现金流可以用式 (2) 代替 (1) :

其中, B (Bad) 代表坏选择, 即银行偷懒, 放弃监控, G (Good) 代表好选择, 即银行比较积极, 保持监控。同时, μB≡μG-Δμ≤μG, 且σB2≡σG2+Δσ2≥σG2, 为了便于计算, 还假设σG2< (μG+μB) /2。当Δσ2=0时, 这是典型的一阶随机问题;当Δσ2>0时, 就存在一个风险因素。若银行破产倒闭, 则银行的资产清算价值为βy (该数值由外部给定) , 满足不等式:

左边的不等式表示, 在坏选择的情况下, 银行破产清算是更好的选择:

右边的不等式引出一个假设:银行清交出的资产中, 外部人只能获得β (h-μGG) <1这部分。由于存在固定的监控成本hq, 所以当y0非常小时, 银行进行清算是最佳的选择。因此, 作为一家保持监控的银行, 其资产净现值为:

如果假设银行能无限期经营, 不存在破产临界点, 那么由坏选择和好选择分别产生的盈余如图1所示。

从图1可以看出, 当y大于净现值临界点时, 由好选择产生的盈余为正, 而由坏选择产生的盈余为负。

接下来引入一个由清算临界点yL决定的破产临界点。假设银行保持监控 (即好选择) , 则银行资产价值VG (y) 低于清算临界点yL时, 银行破产:

其中, ωL是一个随机变量, 代表yt=yL的第一个时刻点。假设y0=y, 运用Karlin和Taylor (1981) [32]的公式, 得:

其中

银行的连续价值等于无限期延续部分 (πGy-q) 的净现值, 加上在临界点yL时的可供选择价值。这种可供选择价值与y1-mG是成比例的, 因此yL的最大值并不依赖y, 即

命题1银行最早的破产临界点是现金流yL达到最大值时, 即其中mG如式 (6) 所示, y≡小于银行资产净现值的临界值

图2中的y轴表示yL的不同取值:

yLX表示银行过度经营 (即超过清算临界值后, 银行继续经营, V′G (yLX) <β) ;yLY表示银行提早破产 (即未达到清算临界值时, 银行就进入清算程序, V′G (yLY) <β) ;表示资产银净行现的值最临佳界破点产。点表示银行

接下来讨论商业银行的一个特殊功能———吸收存款。商业银行现实中的大部分负债都是储户的存款 (1) 。为了便于计算, 假设存款是商业银行从外部获得资金的唯一途径, 银行被禁止发行股票且成本昂贵 (2) 。在不考虑公开干涉 (3) 的情况下, 当银行现金流y不足以支付存款利息h时, 银行就进入清算程序。这种情况下, 银行的清算临界点为

同时假设银行进入清算程序时, 股权账面价值为正 (等于资产账面价值πGh减去存款账面价值) ,

但不是所有存款都能得到偿还, 即

在缺乏流动性援助的前提下, 式 (9) 表示具有清偿能力的银行流动资金不足 (4) , 式 (10) 表示储户在银行的存款具有风险, 不能得到全额偿还。

银行储户的存款现值为:

银行股权的市场价值为:

或

当βyL<1时, 存款不能得到偿付的风险较大。因此存款DG (y) 的现值低于其账面价值1, 相应差值由隐性存款保险制度下的政府支付。如果银行中止监控, 在式 (12) 中用πB替代πG, 用0取代q, 银行的股权价值为:

其中

通过图3的比较不难看出, 在区间[yL, yS]外, EB (y) >EG (y) 。

3 扩展分析

3.1 资本充足要求

图3已经表明将资本充足要求引入模型的基本原因:当EG′ (y) <EB′ (y) 时, 存在一个区间[yL, yS], 在不考虑外部干涉的情况下, 如果银行放弃对资产的监控, 就很可能导致破产, 最后只能由政府和存款人为银行的损失买单。这种情况一般在监控成本q较大时发生。为了避免银行这种行为, 银行监管机构会设定一个监管临界值, 当银行指标低于这个值时, 监管机构就会强制银行进入清算程序。在实际操作中, 这个临界值一般由最低资本要求代替。前文提到, 银行股权的账面价值等于资产πGy的账面价值减去存款的账面价值, 银行的偿付率为δ= (πGy-1) /πGy.

因此赋予现金流y一个新属性, 当y连续大于yR时-偿付率就等于最低资本要求, 即

命题2当监控成本q达到某个值后, 就需要制定一个可以阻止那些资本不足的银行放弃监控的监管标准。因此, 次优的破产临界点就是银行流动性临界值达到最小值yR时, yR的表达式如下:

在yR>h的前提下, 当q满足

时, 就需要对银行强制监管。值得注意的是, 当需要进行监管时 (即yR>yL=h) , 偿付率的符号一直为正, 即

假设πGh>1, 即在缺乏外部干涉的情况下, 银行在失去偿付能力之前, 就已经没有足够的流动资金 (1) 。另外, 当q值足够大时, 银行的清算价值βyR会大于存款的账面价值, 此时的存款面临不能得到全额偿付的风险。在本文的模型中, 银行股东并未受到有限债务选择的影响, 因此在他们决定结束银行经营的时刻点为y=y≡时, 还需要考虑道德风险问题。

3.2 市场约束

市场约束能为监管者带来额外的信息便于监管, 这种行为一般称为间接市场约束。Merton (1978) [23]和Bhattacharya等 (2002) [26]研究了在成本高且结果不理想的审计条件下, 只有yt能被观察到的情况。研究结果表明:由于监管者的疏忽, 在[yL, yR]区间上, 银行很可能会继续经营。此时若再阻止银行偷懒, 或引入一个更严格的资本要求, 如更高的yR值, 都会得到一个不理想的审计结果。在这种情况下, 如果要求银行发行报酬为yt的有价证券 (如次级债券等) , 并且在金融市场上交易, 就能间接地反映出yt的价值, 那么监管者就不需要进行高成本的审计活动。

在本文的模型中, 当yt的数值能够被公众观察到时, 监管者可以采用市场约束的另一种方式, 即直接市场约束。这种方式可以通过改变银行的负债结构来实现约束, Calomiris (1998) [34]和Evanoff和Wall (2000) [35]等学者在研究中支持发行次级债券, 就是依据这个主张。根据这个主张, 假设银行需要发行数量j的次级债券, 发行频率为n, j和n都由监管者制定。 (为了同前文比较, 也假设银行的外部资金数额不变。) 此时, 存款的数额变为p=1-j.为了简化分析, 本文采用Ericsson (2000) [20]的假设, 认为次级债券无到期日, 但存在一个再次发行频率为n的更新, 因此次级债券的平均到期时间为:

假设监管者认同破产临界值yR, 当βyR<p时, 存款面临不能偿付的风险, 且次级债券持有人与银行股东都会因为银行的破产失去财产, 不能得到赔付。假设银行面临的选择C只能在B (Bad) 和G (Good) 中挑选, 并定义:VC=银行资产价值, DC=存款的现值, EC=银行股权价值, SC=次级债券的市场价值。

当银行采取G选择时, VG和DG的取值为:

至于SG的取值, 由于次级债券存在一个概率n来偿还其账面价值j, 同时按照价格SG (y) 进行再融资, 即:

得出:

其中

当n数值增加时, 1-mG (n) 会减小, 因此SG会增加, 股权价值就变为:

由于假定外部融资数额不变, 所以当n=0时, 得到的结果和前文中无市场约束时相同 (j+p=1) 。在j+p=1的条件下, 由于mG (n) ≥mG, 所以当j增加时, 股权价值会减少。因此, 在监管者允许或资本要求降低的情况下, 银行就只能发行次级债券。

当银行采取B选择时, EB变为:

其中

因此, 若要杜绝银行偷懒, 就存在一个必要条件:ξ≥0, ξ=yR[EG′ (yR) -EB′ (yR) ]。由于

得到:

此时能让不等式ξyR (n) ≥0成立的最小值yR (n) , 就是根据ξyR (n) =0得到的值。

命题3若银行发行次级债券, 能阻止银行偷懒的最小偿付率为:

或

如果好选择和坏选择的差值Δσ2满足Δσ2>0, 那么最小偿付率yR就是n的一个U型函数, 其最小值为n*, 就是次级债券到期的平均时间;如果Δσ2=0, 那么n*=+∞, yR (n) 为减函数;当n和Δσ2的值都非常小时, 市场约束会降低银行倒闭的可能性。如果用图形表示, yR (n) 就是好选择和坏选择下股权价格的相切点, 即

假设银行资产与存款额固定, 那么股权价值会随着次级债券价格变化。由此会产生一个问题:随着次级债券更新频率的增加, 何种情况下SG倒数的增加幅度会小于SB倒数的增加幅度呢?命题3就证明了当n和Δσ2的值都非常小时, 这种情况会发生。当n增加时, EG和EB之差也会增大, 这就给股东们提供了采用好选择的动机激励。这种情况可以用不等式表示:

命题3还表明, 当n和Δσ2的值都非常小时, 市场约束对银行偿付能力的监管很有帮助。因为当Δσ2比较大时n*为负, 且不论n取值为何, yR (n) >yR (0) 总是成立。此时由于银行发行次级债券会迫使监管者提高最低资本要求, 所以引入次级债券不会达到预期效果, 反而会增加银行的风险动机。反之, 当Δσ2比较小时n*为正, 且n<n*恒成立, 此时yR (n) <yR (0) , 因此市场约束可以降低资本调整的水平。接下来将在模型中加入监督检查因素, 分析被监管者影响的市场约束机制如何运作。

3.3 监督检查

巴塞尔委员会对监督检查进行了详细阐述, “监管者需要对银行的资本充足状况进行检查评估……如果银行没有达到评估标准, 监管者需要采取适当的行动” (Basel Committee, 2001) [36]。但现实中要完全做到上述关于要求并不容易, 因为银行监管者通常会迫于各种压力对陷入困境的银行给予支持, 反映在模型中就意味着向银行注入资金, 进而影响yR值。由于在不可逆的前提下让银行指标低于临界值不太现实, 且会计成本较低时, 银行破产也能得到控制, 因此不管银行是否达到y=yR, 政府出于安全考虑, 都会将银行的资本增至yR+Δy.当η>0时, 不论政府的干涉行为如何, 资本调整额Δy与银行的资产价值VC, GH (C∈{G, B}) (GH表示政府救助) 都由式 (24) 决定:

该等式表示, 每当银行快要达到临界值y=yR时, 政府都会提前进行干预。

函数VC, GH是一个在无泡沫环境下不存在套利机会的差分方程:当y→+∞时, VC, GH (y) ~πCy.因此VC, GH (y) 可以变换为:VC, GH (y) =πCy-qC+φCy1-mC, 其中常量φC由式 (24) 决定, 当C=B时, qC=0;当C=G时, qC=q.

本文认为Δy的最优值就是无限趋近于0 (1) , 即政府投入的资金只需让银行保持在临界水平yR就行。Dixit (1993) 在研究中认为yR是一个临界值, 相应地VC, GH的临界值变为。VG可以变换为:

这种政府援助行为可以帮助银行在低至yR值时还能继续经营, 此时的VC, GH (yR) 并不为0, 因为当η>V′G (yR) 时, 高成本的社会公共资金使政府宁可关闭银行, 也不愿进行援助;当η<V′G (yR) 时, VC, GH (yR) >0, 此时向银行提供有担保的援助就优于关闭银行。

银行股权价值的变化及偷懒行为的动机, 本质上都依赖于当银行达到y=yR时, 政府对次级债券持有人采取的行为。如果次级债券持有人和股东都被排除在偿付范围之外, 那么对银行的援助只会影响银行剩余价值的仅有债权人———存款人。前边得到的差分方程和表示次级债券价值的公式相同, 所以SC不变, 表示EC (C=G, B) 方程式也不变。因此, 在次级债券持有人和股东不能得到偿付的情况下, 市场约束机制和政府援助行为是相容的;如果次级债券持有人的损失能够得到全额偿付, 则银行达到临界点SC (yR) =j时, 次级债券风险会降低, 且其价值等于j, 意味着市场约束机制完全失效。

命题4银行被救助时, 若次级债券全不偿付, 那么向银行提供援助与市场约束机制相容;若次级债券能够得到完全偿付, 则市场约束机制失效。

命题4表明, 当监管者决定关闭资本水平未达到要求的银行时, 直接市场约束有效。这表明市场约束是资本重组要求和监督检查的重要补充, 是巴塞尔三大支柱中必不可少的因素。

前文提到, 部分文献研究了资本监管与审计之间的最优组合。这些研究存在共同的前提, 即银行的资产价值 (即本文提到的现金流y) 能够被银行家或银行经理感知。监管者要想知道这些信息, 必须通过高成本的审计行为进行观察。因此, 监管者为了避免银行过度经营, 就只能设定一个比能被公众察觉到的y值更高的临界值。这个临界值可以降低审计的强度, 从而表明监督检查与资本充足要求之间的可替代性。

本文在此基础上再加入市场约束因素, 假设银行发行了至少一种可以在二级市场上公开交易的债券, 如股票、大额存单、次级债券等。这种债券的价格是关于y的函数, 通过这个函数, 监管者可以推算出银行的现金流, 以此决策采取哪些措施进行干涉。关于预测次级债券价格或测算银行破产可能性的实证研究不少, 比如Evanoff和Wall (2001) [37], Hancock和Kwast (2001) [38], Sironi (2001) [39], Covitz (2002) [40]等。在这种情况下, 银行监管者就需要重新进行角色定位:相较于不间断地监督所有银行, 监管者可以进行筛选后有针对性地监测。比如监管者可以设定两个临界点yR与yI (yR<yI) , 其中yR表示银行的破产临界点, yI只是一个监测临界点。当目标银行满足y<yI时就会受到监控, 监管者会强制银行披露其决策选择及经营活动等, 如果银行采取了坏选择, 即K=B时, 银行就会被关闭。

对于一个给定的yI值和一个给定的函数EB, 在EG>EB恒成立的情况下, yR存在一个最小值, 如图4所示。

图4揭示了巴塞尔三大支柱间的关系:当y[yR, yI]时, 间接市场约束能够与比较宽松的监管政策相容, 同时资本充足要求也会根据yR的变化而降低 (由于不考虑审计, 得到的结果会小于命题2中得到的结果) 。

4 结论

本文借鉴Dewaripont和Tirole (1994) 的研究思路和马尔科夫原理, 以连续时间的公司金融模型为基础, 并充分考虑商业银行特有的金融中介属性, 建立起关于商业银行行为的动态模型, 对巴塞尔协议三大支柱间的交互关系及机理进行了研究。研究结果表明:监管者应当将资本充足要求作为银行的破产临界点看待, 而不是资产重置的间接信号;在对风险监控比较宽松的情况下, 市场约束可以降低银行的破产临界点;监督检查并非是对所有银行都进行不间断监控, 监管者应当对银行筛选后进行有针对性地监测。