央行分拆证券投资论文

2022-04-19

实现资本项目可兑换是构建开放型经济体制的本质要求，对支持企业“走出去”、推动本币国际化和加快国内经济升级转型都具有重要意义。1993年，我国提出要推动人民币资本项目可兑换，经过20多年的稳步推进，资本项目可兑换程度稳步提高;但是深度不够，“管道式”特征明显，机构和个人之间开放不平衡。下面是小编整理的《央行分拆证券投资论文(精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。

央行分拆证券投资论文篇1：

REITs解冻

为解决房地产市场过于受宏观调控左右的局面,监管当局终于加快了房地产信托投资基金的推出进程

《财经》记者张宇哲

酝酿经年的房地产信托投资基金(Real Estate Investment Trust,REITs),这一次似乎不再上演“狼来了”的故事。

2008年12月3日,在国务院出台的“金融国九条”的政策措施中,房地产信托投资基金首次在国务院层面作为一种拓宽企业融资渠道的创新融资方式被提出。仅仅十天之后,国务院办公厅发布了更为细化的“金融国30条”,再次明确提出“开展房地产信托投资基金试点,拓宽房地产企业融资渠道”。

“REITs是一种高端金融产品,一定要做好。”业内人士转述国务院有关人士的观点说。

2007年,央行就酝酿在银行间市场推出REITs,但因种种原因并未正式成行。当年爆发的美国次贷危机令监管当局对资产证券化产品备加谨慎,REITs基本被搁置。

但出乎市场机构的预料,在经济下行周期,REITs却“高调复出”,三大主要监管部门央行、银监会、证监会对此均持较开放的弹性姿态。央行有关人士告诉《财经》记者,REITs将依托信托制度的形式,发行人可以自主选择银行间市场或交易所市场发行上市;而且,管理人不仅限于信托公司,证券投资基金管理公司、券商等都有机会参与其中。

这与此前2007年版本已有很大不同——此前央行和银监会出于谨慎角度,希望首先在银行间市场面向机构投资者而不是个人投资者发行。

据《财经》记者了解,由央行牵头拟定的REITs试点管理办法,已形成初步的总体构架,实施细则也正在紧锣密鼓地制定中,但暂无明确的出台时间表。该试点管理办法的原则是制度与试点并行;分业监管,即“谁的机构谁监管”;发行主体以持有物业或出租型自有物业为主,后者包括商业地产、写字楼、商铺等。

目前,央行正与多家商业机构进行深入的全面接触,拟在管理办法出台之后选择几个成熟的方案推出REITs试点。有消息表明,候选者包括天津泰达和中信证券;而来自天津滨海新区和上海浦东的部分物业也在谋划打包上市,上市地点分别为深交所和上交所。

海外阴影

REITs属于不动产证券化中的一种,即房地产企业将其旗下商业物业资产(如办公楼、购物中心、公寓、产权酒店甚至仓库等不动产)打包上市,向投资者发行信托单位或股票,并以物业资产的租金等收益为来源,定期向投资者派发红利,由专业的基金管理公司或投资机构经营管理。

对于房地产商乃至金融机构而言,REITs是一种资金退出渠道;而对于投资者而言,则是一种分享房地产价值的投资工具。在过去几年房地产价格飙升之际,REITs屡屡被寄予厚望。但因诸多现实条件不成熟,REITs在内地迟迟未能面世。

内地不通,地产商则绕道海外。2005年,广州越秀REITs率先赴港成功上市,一度带动了“中国概念”地产基金,但至今,其股价表现并不如预期理想。

2005年末,大连万达集团与澳大利亚投行麦格里银行合作,计划在香港发行总额100亿港元的REITs产品,但经过近一年运作,终因资产包的租金水平难以达到香港证监会的严格要求而失利。按香港证监会有关规定,REITs每年必须将不低于90%的净利润,以红利形式分配给信托单位持有人。

此后,麦格里银行引导万达走上了跨境CMBS(商业房地产抵押贷款资产支持证券)之路,后者更适合着眼于中长期收入的机构投资者,最终于2006年9月私募发行1.45亿美元跨境CMBS。

2007年10月,北京佳程广场租金造假事件,更使香港投资者一片哗然。2007年6月22日,以佳程广场物业为资产的睿富中国商业房地产投资信托基金(下称睿富基金)在香港联交所上市,募集资金超过20亿港元,用于收购佳程广场100%股权;但未过半年,10月28日,睿富基金即发布公告,佳程广场涉嫌上市前伪造租约、靠欺诈获得上市资格。佳程丑闻令内地商业地产蒙羞,也折射出REITs对基金管理人水平的高要求。

联想融科投资管理顾问有限公司执行总裁李汝容认为,从次贷危机的教训来看,任何金融创新基础资产质量都是根本,对于REITs来说,稳定且优良的租金现金流,是其成败的关键。在经济周期下行阶段,这一因素充满不确定性,因为物业本身现金流下降,面临一定风险。“资产包资质优良,这是新加坡REITs比香港做得好的原因。如果资产资质不好,这个产品就和次贷无异。”一位业内人士称。

不过,上述阴影并未阻挡地产企业通过资产证券化融资的热情。

近年,包括北京、天津、上海等金融业发达地区,都有房地产企业酝酿将旗下商业物业分拆成REITs上市,如中粮集团拟将旗下三个物业(西单MALL、朝阳北路西雅图项目以及天津世贸中心)打包,总价值超过100亿元人民币;上海金茂大厦曾积极运作将旗下物业未来五年租金收入打包,设计成ABS(信贷资产证券化)上市发行;由于相关政策配套还未出台,该方案最终未能通过证监会的审批。有此想法的其他机构还有保利地产、北辰实业、联华信托、中信证券、天津领锐资产管理股份有限公司、联想集团旗下的房地产公司融科置地有限公司等。

然而,由于缺乏必要的法律法规的指引,REITs的发展不尽如人意。由于REITs涉及发起人、受托人、托管人、物业管理人、物业评估人、发行协调人、相关登记机构信息披露、投资人、税收、产权登记、房屋抵押等多重法律关系,所有已经和正在发展REITs的国家,无不将立法作为首要条件。

“不先立法就先推市场,其实欲速则不达,因为有法律障碍明显存在,结果就是几乎做不下去。”世界银行东亚及太平洋首席金融专家王君对此评价,“一级市场的整套基础制度不规范,二级市场就会出现产品流动性不好、规模做不大、市场做不深的情况。”

几起几落

REITs酝酿的起起伏伏,一向和宏观政策息息相关。

2007年1月,一路高歌的房价,促使央行从金融稳定的角度,开始着手研究制定REITs的相关政策,并计划于2007年底推出管理办法及试点。中信证券和联华信托的两套方案是央行方案的主要试点候选。当时央行金融市场司房地产金融处处长程建盛在接受《财经》记者采访时表示,REITs对房地产定价有标杆作用,央行推出REITs的主要目的是抑制房价的过快上涨,分散房地产金融风险,拓宽投资渠道,减少房屋投机需求。

由于REITs在中国是新生事物,按照央行的初衷,试点首先面向机构投资者在银行间市场发行,希望通过试点积累立法和监管经验,风险可控之后再面向个人投资者在交易所市场发行,由发行机构自己选择。

几乎与此同时,2007年4月,证监会正式成立一个有关REITs的研究工作小组,希望以封闭型基金的形式在交易所发行。2007年年初,上交所即表示已做好有关REITs的交易机制安排,希望能够积极推动该产品在上交所进行交易;深交所也在积极准备REITs方案,也已报至证监会。

此后,银监会的推进步伐显得更加迅速一些。2008年3月,银监会曾召集五家信托公司共同起草《信托公司房地产投资信托业务管理办法(草案)》征求意见稿(下称《征求意见稿》)。参与其中的五家信托公司分别是联华信托、中诚信托、北京国投、衡平信托和中原信托。

银监会出台的“信托新规”中,曾明确将REITs作为信托公司今后创新业务的重要方向之一。联华信托早期报于央行的方案中,设计发行规模在30亿到50亿元的混合型房地产基金。在银行间债券市场发行与交易。

银监会在上述《征求意见稿》中将REITs定性为:“以信托方式组成而主要投资于产生稳定租金收入的成熟房地产项目的集合投资计划。”同时要求“房地产信托收益权凭证在全国银行间债券市场发行和交易”。这基本搭建了REITs的发行与交易框架,对发起人、受托人、托管人等相关机构给予了相对清晰的勾勒,亦给业内一个乐观的信号。

但不巧的是,美国爆发的次贷危机及对全球金融市场的重创,使决策层对于推出与房地产相关的金融产品趋于谨慎。银监会的《征求意见稿》就此没了下文,REITs相关政策遂被搁置。

一夜春风来

“金融国九条”和“金融国30条”有关REITs的内容一经推出,无疑给处于融资困境的房地产企业带来一股春风,地产概念上市公司的行情亦应声出现一波上扬。这意味着,历史上长期依赖银行信贷,因而最受宏观调控左右的房地产企业,有机会拓宽融资渠道,在资本市场上创造除公司债、发行股票外的又一新型金融工具。

据《财经》记者了解,在“金融国九条”公布前,国务院已明确批复由央行牵头制定REITs的相关政策,REITs管理办法遂被紧锣密鼓地提上日程。

再度启动的计划,与此前央行2007年版本最明显的调整,是REITs的发行人和上市地。《财经》记者获悉,REITs将在同一制度规范框架下,依托信托制度,发行人不仅限于信托公司,证券投资基金管理公司、券商集合理财计划等也可以参与其中,并自主选择银行间市场或交易所市场发行上市,由相应的监管部门进行监管。

“新的规划应打好基础,服从统一的政策法规,达成监管协调的共识,各类机构都可参与试点。”银监会一位人士向《财经》记者表示。

根据国际通行做法,REITs分为公司制(由房地产公司改造而成)和契约制(香港、新加坡的信托基金模式)。据央行人士介绍,由于中国的《公司法》不支持企业成立壳公司,在中国现有法律约束下,以信托的形式发行REITs信托单位,从运作上面临的法律障碍较少,是惟一可以实现的组织模式,“但并不排除未来的公司制REITs”。

央行金融市场司副司长霍颖励1月6日在公开场合表示,央行拟在吸取美国次贷危机的经验上,力求简化产品链条,提高产品透明度,设计符合中国法律要求以及投资者投资的房地产信托产品。

不过,在业内人士看来,REITs政策出台前仍有很多技术细节需要厘清。比如作为市场化的金融产品,REITs需要向投资者保证较高的收益,在中国商业物业普遍不成熟的现实环境下,对收益如何界定?如何防范投资人的风险?

有关市场人士认为,当前中国真正意义的大型物业管理公司很少,到底REITs在中国有多少需求,是否可行,仍有待观察。如果希望以此解决当前房地产的融资困境,其圈钱意图更过于明显。■

本刊记者张冰、肖华、张曼、温秀对此文亦有贡献

作者：张宇哲

央行分拆证券投资论文篇2：

开放新格局下推动我国个人资本项目可兑换的思考

实现资本项目可兑换是构建开放型经济体制的本质要求，对支持企业“走出去”、推动本币国际化和加快国内经济升级转型都具有重要意义。1993年，我国提出要推动人民币资本项目可兑换，经过20多年的稳步推进，资本项目可兑换程度稳步提高;但是深度不够，“管道式”特征明显，机构和个人之间开放不平衡。2020年5月11日，中共中央国务院印发了《关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见》，要求有效实现人民币资本项目可兑换。因此，如何稳步实现资本项目可兑换，降低改革风险，是亟待解决的一项重大课题。资本项目应否自由兑换受宏观经济稳定、金融监管完善、外汇储备、资本市场规模、CPI和金融体系等因素制约，若在条件未成熟时，过快放开资本项目管制，会给本国金融稳定带来冲击，诱发金融危机。因此，推进资本项目要遵循一定的可行顺序，如先放开流入后放开流出管制，先易后难、从直接投资到证券投资，金融开放、汇率形成机制和资本项目可兑换要同步推进。

现有文献更多是从国家层面来研究资本项目可兑换的影响因素、路径等，对个人资本项目可兑换的研究较少，而当前我国只有少数涉及个人项下的资本项目还没有开放。因此，本文从交易主体角度来研究如何推进我国个人资本项目可兑换，以期对现有文献进行有益补充并为我国推进个人资本项目提供参考。

推进我国个人资本项目可兑换的必要性和可行性

推进我国个人资本项目可兑换的必要性源于三个方面。一是资本项目可兑换。党的十八大以来，习近平总书记多次在不同场合的讲话中要求稳步实现资本项目可兑换。在国际货币基金组织（IMF）确定的资本和金融项目管制七大类40项资本项目交易中，目前我国大部分项目实现了不同程度的可兑换，不可兑换子项目仅剩3项，主要集中在个人资本项下。可见，逐步放松境内个人境外直接投资等管制是实现我国资本项目可兑换的“最后一公里”，是一个重要关键节点。二是“双循环”新发展格局。2020年5月14日，习近平总书记在中央政治局常委会会议上指出，要深化供给侧结构性改革，充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。通过推动个人资本项目可兑换，可以带动我国居民“走出去”参与国际市场投资，将进一步加速“走出去”与“引进来”融合，有力促進境外投资便利化和多元化，推动国内经济社会转型升级，助力国内国际双循环格局建设。三是民间资本有序流出的必然要求。随着我国经济的持续快速发展，个人资本项目外汇交易的需求也不断增加。由于当前国内个人资本项目尚未开放，迫使部分资金通过地下钱庄流出境外，加大了外汇管理和反洗钱的难度，干扰了正常的货币市场秩序。而对民间资本流动的治理还需“疏堵结合”，只有打开合法的、阳光的流通管道，打开境内个人境外投资等限制，才能真正堵住非法的地下资本流动。

当前，我国逐步放开个人资本项目管制的条件已经基本成熟。一是资本项目可兑换已具备初步条件。目前我国已经具备了资本项目开放的最初条件，包括较高的经济增长、较高的储蓄率、经常项目盈余、大量的外汇储备、稳健的财政状况、较低的银行不良贷款、较多的境外直接投资、发展中的国内资本市场、较少的外部债务等。二是跨境资金流动风险防控能力逐步提高。近年来，我国在扩大金融对外开放的同时，积极加强金融风险防范体系建设，为个人资本项目的有序开放提供了有力保障。例如，建立了跨境资金流动监测与分析系统，构建了跨境资本流动风险预警体系，加强了防范个人境外证券投资业务带来的跨境资金流动冲击的能力。三是居民跨境投资风险防范意识和风险承受能力逐步提高。近年来，部分居民通过“沪港通”“深港通”对香港证券市场有所熟悉，并逐步具备丰富的境外投资知识。

我国个人资本项目可兑换现状及存在的问题

境内个人财产对外转移逐步放开

为了规范和便利个人财产对外转移行为，2004年11月，中国人民银行印发了《个人财产对外转移售付汇管理暂行办法》（中国人民银行公告2004年第16号），这是首次以部门规章形式对移民财产转移和继承财产转移等个人财产转移行为进行规范。但是，该《办法》部分条款过于严苛，手续流程比较繁杂，如相关材料需要公证、金额需要分步汇出等。为了进一步简化行政审批程序，2014年1月，国家外汇管理局印发《关于进一步改进和调整资本项目外汇管理政策的通知》（汇发〔2014〕2号），简化了个人财产转移售付汇管理，取消了财产转移总金额超过等值人民币50万元报国家外汇管理局备案、移民财产转移分次汇出、对有关财产权利文件和委托代理协议进行公证等相关要求，但是材料审核仍较为严格，如需要提交收入来源及财产权利证明等材料。为了适应个人财产来源渠道多样化趋势，2017年12月，国家外汇管理局印发《资本项目外汇业务操作指引（2017年版）》对财产转移管理进一步放开，对财产转移金额在等值50万美元以下的，只须声明来源，无须提交收入来源证明和财产权利文件。总的来说，境内个人财产对外转移管理在不断放开。但是，境内个人财产对外转移管理仍然较为严格，如仍然需要向外汇局提出申请、财产转移金额超过等值50万美元的需要提供收入来源及财产权利证明等。

境内个人境外直接投资限制较多

目前，境内个人境外直接投资缺乏法律层面的规范和指导。虽然《中华人民共和国外汇管理条例》《个人外汇管理办法》等都对境内个人境外直接投资进行了规定，但仅属于纲领性的规定，缺少操作细则。为了探索境内个人境外直接投资业务，部分地区经批准开展了相关试点。如：2012年1月，温州市出台了全国首个《个人境外直接投资试点方案》，允许具有温州户籍且符合条件的个人、在一定的投资额度和投资领域范围内，经审批可以通过在境外新设、并购、参股等方式设立企业，并不允许参与境外股市和楼市的投资;2013年7月，中国人民银行同意昆山深化两岸产业合作试验区内个人以人民币开展对外直接投资;2014年6月和7月，中国人民银行同意苏州工业园区和天津生态城开展个人对外直接投资跨境人民币业务。为了支持国家“走出去”战略的实施，2014年7月，国家外汇管理局印发《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕37号），明确境内个人以投融资为目的，可以其合法资产或权益在境外设立直接或间接控制的境外企业;但是，由于目前对该类业务需经外汇局核准、主体限制较窄和监管较为严格，实践中通过该渠道境外投资的较少。此外，我国对境内个人在境外买卖自用房地产等直接投资行为实施严格监管。可以看出，目前境内个人境外直接投资还受到严格监管，更多的是地区试点。

境内个人境外证券投资渠道有限

为了拓宽居民投资渠道，满足境内个人多样化投资需求，2006年4月，人民银行发布5号公告，允许符合条件的银行、证券经营机构集合境内个人人民币、自有外汇资金在一定的额度内投资于境外固定收益类产品、组合证券投资。为了进一步扩大境内个人境外证券市场渠道，2007年6月，我国正式实施QDII制度，允许境内个人通过QDII对境外进行证券投资，外汇局依法对QDII投资额度等方面进行管理;2014年11月，中国人民银行印发《关于人民币合格境内机构投资者境外证券投资有关事项的通知》（银发〔2014〕331号），允许人民币合格投资者可以募集境内个人人民币资金，投资于境外金融市场的人民币计价产品;2014年11月和2016年12月，我国先后开通“沪港通”和“深港通”，允许证券账户、资金账户余额合计不低于50万元的境内个人投资者通过“沪港通”和“深港通”投资两地监管机构和交易所协商确定的股票。同时，个别地方也尝试申请开展境内个人直接对外证券投资试点。例如，2007年8月，国家外汇管理局批准在天津滨海新区试点开展境内个人直接对外证券投资试点（2009 年12月宣布失效）。此外，我国还不断完善境内公司职工参与境外上市公司股权激励计划，如2012年2月，国家外汇管理局印发《关于境内个人参与境外上市公司股权激励计划外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2012〕7号），允许境内个人可以其自有外汇或人民币等境内合法资产参与股权激励。可以看出，在现行的外汇制度框架下，只有符合一定条件的境内个人通过特定渠道投资香港证券交易所公开市场交易的特定证券品种，境内个人境外证券投资监管较为严格。

总体看，虽然我国个人资本项目可兑换程度不断提高，但是当前个人资本项目管理还存在一些问题：一是个人资本项目可兑换程度还不够高。仍然存在许多项目不可兑换，如境内个人购汇不得用于境外购房、证券投资、购买人寿保险和投资性返还分类保险、个人境外贷款等;部分可兑换项目便利性不够，如境内个人财产对外转移、境内个人对外提供担保等仍需要备案或审批管理;部分可兑换项目“管道式”特征明显，如QDII和“沪港通”“深港通”等;部分可兑换项目个人准入门槛高，如“沪港通”“深港通”等。二是政策开放不均衡引起“替代效应”。由于个人资本项目严于经常项目管制，致使大量资本项目资金通过经常项目渠道，采取“化整为零”方式汇划资金，绕开政策规定。例如，目前部分个人资本项目交易选择“其他经常转移”或“职工报酬和赡家款”等经常项目类。三是外汇管理政策管制有效性有待提高。数量型外汇管制存在管制过严、过宽问题，而且一些政策本身存在一定疏漏、缺乏弹性，导致管制有效性降低，难以应对国际收支形势的变化（详见表1）。

日本、印度的实践及经验启示

日本、印度个人境外投资开放分别已有40年和10年历史，都是在以往货币尚未自由兑换的特定历史阶段，采取允许居民个人开展境外证券投资、不动产投资等措施，从而有限度地放开个人资本项目。这些国家的个人资本项目管理做法，对我国具有较强的借鉴意义。

日本、印度个人资本项目管理的基本情况

日本。虽然日本在1984年4月才对外宣布实现资本项目可兑换，但是20世纪70年代初，日本就逐步对私人资本输出管理进行放松，开放个人境外直接投资，允许个人投资者自由购买外国证券和直接投资，自由获得海外不动产。据统计，1971～1983年，日本私人资本累计输出金额从73.6亿美元增加到1380.5亿美元，年平均增长27.3%，其中出口信贷和直接投资占比从24.8%上升至63.96%。这期间，日本虽然逐步放开对个人境外证券投资的管理，但对个人境外投资的证券市场和产品有所限制。20世纪70年代，日本个人投资者境外证券投资仅限于欧洲的8个主要市场，但不能参加金融期货交易。1985年这个市场范围才扩大到22个国家和地区的30多个证券市场，1988年才允许一般居民参与海外金融期货交易。1998年，随着《外汇和外国贸易法》的实施，个人境外投资基本无障碍。虽然日本个人直接境外投资管制实现了放开，但是并不代表日本金融监管部门不进行监管。例如，对有可能冲击国内金融市场稳定或者威胁国家安全的投资，必须先应得到监管机构的批准;对于个人境外单笔投资金额大于10亿日元的，必须在其完成出资后的20日内向监管机构报告;对于超过5000万日元的海外资产必须事后申报等。

印度。1991年印度开始推进资本项目可兑换，但是直到2004年在外汇储备较为充足的情况下，才开始尝试推进个人资本项目可兑换，但是每人每年境外投资限额仅为2.5万美元。2006～2007年，印度把个人境外投资年度限额分三次逐步上调至20万美元。2008年以来，印度又数次调整该限额，最高达到25万美元，目前为每人每年20万美元。印度允许个人境外投资的范围非常宽泛，从最开始的允许投资境外不动产、上市公司股票，逐步允许境外设立合资或独资企业、非上市公司的股份、风险投资基金、人寿保险等，但也有一定的限制，如不能设立房地产和金融企业、不允许在反洗钱金融行动特别工作组（FATF）确定的不合作国家与地区从事投资活动;不允许从事金融衍生品交易、不能购买彩票等。为了防范跨境投资风险，印度不仅强调经办按照展业原则办理业务、个人境外投资的资金必须为自有资金、个人汇款后30天内要填写境外投资登记表由办理业务的银行补充相关信息后提交给印度央行等，还应根据宏观经济和国际收支的情况对个人境外投资的额度与范围进行及时调整。例如，2013年5月，受美联储退出量化宽松政策的影响，印度卢比大幅贬值，印度对个人境外投资政策进行了调整，包括将年度限额从20万美元大幅调低到7.5万美元，并且禁止个人购买海外不动产。

经验启示

注重开放时机。日本、印度都选择在外汇储备持续增加、汇率稳中趋升等经济金融环境较好时，开始尝试放开个人资本项目管制。我國可以在经济环境较为理想时，有序推动个人资本项目可兑换。

注重开放步骤。日本、印度个人资本项目开放初期，对个人境外投资区域、品种、金额等有严格规定，后期才逐步放宽或提高。我国可以借鉴它们的经验，在初期按风险高低和操作难易，采取额度管理、限制投资品种和区域的方式，分层次推进个人资本项目可兑换改革。

注重事中事后管理。日本、印度都非常重视个人履行报告义务，强调对个人资本项目的事后监管。印度还要求经办银行按照展业原则审查个人资本项目业务。我国在推动个人资本项目可兑换过程中，要充分发挥商业银行在事中事后管理作用，要把银行挺在前面，实现对个人资本项目业务真实合规性审核、后续管理和信息披露要求。

注重宏观审慎管理。日本、印度在推动个人资本项目兑换过程中，保留必要的临时性管制措施。我国个人资本项目开放应探索宏观审慎管理，实施必要的限制或审批。

我国个人资本项目兑换的路径选择

基本思路

在條件没有成熟时如果过快放宽对个人资本项目外汇交易的限制，可能带来跨境资本借道个人途径的大规模流入或大幅外逃，进而影响我国金融稳定和实体经济。因此，我国推动个人资本项目可兑换要根据我国实际情况及国际经验，并坚持以下原则。

一是循序渐进原则。按风险高低和操作难易有目标、有层次和有顺序地推进个人资本项目可兑换改革。

二是风险可控原则。疏堵结合，实行均衡管理，将风险控制在一定的容忍度内。以银行为抓手，加强真实性审核和风险控制。加强对个人跨境资本流动的监测分析和评估，强化宏观审慎管理。

三是教育引导原则。在对外投资过程中要注意投资者适当性教育，要向投资者充分揭示风险，引导投资者树立正确的投资理念，增强风险防范意识。

个人资本项目兑换路径及管理方式选择

境内个人移民财产转移。虽然外汇局不限制境内个人移民财产转移的汇兑金额，但对个人移民首次汇出资金的材料审核还是比较繁杂。因此，应简化材料的审核，适当放松个人移民财产转移要求。

第一，在保留目前严格的事前审批前提下，对于无法提供国外定居证明的首次汇出资金个人，可以允许其先行汇出移民国所需前期资金，获得证明后补齐相关材料再允许汇出剩余资金。

第二，重点审核投资资金来源的合法性，加强与公安、税务以及央行反洗钱等部门的协同，以防止境内个人逃税和洗钱。

第三，防止移民资金变相流入境外资本市场，应持续探索监控资金出境后的后续流向的手段。

境内个人境外直接投资。结合“一带一路”建设、化解目前的过剩产能、促进实体经济转型升级等，推进境内个人境外直接投资。

一是明确主体。选定试点地区，选择切实有对外投资的需求、从事过相关涉外业务或有对外投资经验的，并且能提供详细的对外投资计划的投资者。从香港等地区试点后逐步推广到“一带一路”沿线国家开放投资目的国。

二是确定投资领域。参考个人特殊目的公司建立相关制度，根据商务局禁止的投资领域设立限定投资的对象和区域，分类管理直接投资实际额度，灵活投资方式。

三是确定资金规模及来源。设置个人境外直接投资额度分界点，以50万美元为例：以下只须声明来源，无须提供收入来源证明及财产证明;以上则应提供相关证明，参照个人年度购汇额度设定个人年度投资总额，并在额度的范围内汇出境外。

四是建立境内个人人民币境外直接投资外汇管理办法，初期管理可参照境内机构境外直接投资外汇管理规定等。

境内个人境外房地产投资。根据境内个人境外投资房地产的目的不同，可分为投资类和刚需类。在目前外汇政策尚未放开的条件下，投资类出于成本收益考虑，投资类购房的意愿相对不高，而部分刚需类购房意愿较高，往往会通过分拆购汇、地下钱庄等非法渠道汇出资金用于境外购房。因此，可以根据境内个人境外购房目的不同，实行不同的外汇管理政策。

首先，满足境内居民个人的境外生活需要，允许这部分境内个人境外购买刚需类不动产，具体可以参考境外个人购买境内商品房管理要求。例如，需要在境外工作、学习时间超过一年，方可用自有资金购买符合实际需要的自用、自住的一套商品房。

其次，应待时机成熟后再逐步放开境内个人境外投资类购房需求。然而，境外房地产投资金额往往较大，很容易成为一些不法分子的洗钱通道，因此需要强化资金来源合法性审核，可以借鉴现行的个人财产转移管理方法，要求个人声明来源合法性。

此外，要依据个人外汇业务“关注名单”等分类管理结果，以及征信记录情况进行主体差异化管理，对于存在违规或不良征信记录的个人，一定时间内禁止投资境外房地产。

境内个人境外证券投资。进一步完善QDII、“沪港通”和“深港通”等机制，逐步提高额度、适度降低投资者门槛。同时，按照循序渐进原则，从试点地区、投资地域、投资产品等方面着手，制定相应的推进办法和管理措施，开展个人境外证券投资试点。

例如，可以优先选择经济发达、开放程度高、居民个人对外联系密切的东部地区，尤其是已明确为全国金融改革试验区的长三角、珠三角、泉州、温州、青岛等地区作为先行先试地区。

在试点初期，可将境外投资地域限定在香港，待业务运作成熟后、再考虑将地域范围扩大至台湾地区以及亚洲、欧美等国家;投资范围设定为中国内地企业或关联企业在海外发行的股票、债券等传统金融产品，然后扩大至其他企业发行的股票、债券，并视情况逐步扩大至风险程度较高的金融衍生品。

央行分拆证券投资论文篇3：

浅析我国国际收支的变化趋势及主要原因

国际收支指一国在一定时期内，对外所有经济活动引起的收支总额的对比情况，在国际收支平衡表中，则主要体现为货物、资本和官方储备变动的情况，包括：经常项目、资本与金融项目、储备资产项目及误差和遗漏项目四个部分。本文通过对1997—2012年我国国际收支平衡表的观察比较，对我国近年来的国际收支变动趋势及主要原因进行简要分析。

一、我国国际收支基本变化趋势

（一）经常项目仍然保持较大顺差

经常项目的变动主要受货物贸易规模的影响。近年来，货物进出口贸易规模保持增长，但由于进口增速快于出口增速，使得贸易顺差略有缩小。以2012年我国的对外贸易量为例。这一年贸易出口20569亿美元，同比增长8%；进口17353亿美元，同比增长5%，从而2012全年进出口贸易实现顺差3216亿美元，较2011年增长32%，贸易顺差继续改善，这是由于出口有较大的增长。其他年份也是类似情况。

服务贸易规模增长较快，但仍呈逆差局面。97年服务贸易逆差33.985亿美元，2000年达到56.001亿美元，到2012年这一逆差继续扩大至897亿美元。这主要是由于进口增长快于出口而造成的。由于我国服务贸易出口仍以劳动密集型、资源密集型的传统服务业为主，知识密集型、资本密集型的现代服务业则尚处于起步阶段。随着我国经济发展，要素价格不断抬升，传统服务业的比较优势逐步丧失，使得出口增长相对迟缓。

收益项目由顺差转为逆差，且逆差有所收窄。自93年开始，收益项目开始呈现逆差，且逆差额不断扩大，到2001年，逆差额达到历史最高值192亿美元。此后，逆差逐渐缩小。2005年，收益项目转为顺差，达到106亿美元，此后顺差不断加大。2011年，收益项目由2010年顺差304亿美元转为逆差119亿美元，到2012年，收益项目逆差421亿美元，较上年下降40%。其中，投资收益逆差574亿美元，同比下降33%；职工报酬顺差153亿美元，同比增长2%。可以看到职工报酬净流入呈扩大趋势，这说明中国属于典型的劳务输出国。转换为逆差并逐渐扩大的原因主要在于外商投资企业外方投资收益缩水严重，造成了收益项目的逆差，而这也说明了中国是资本输入国。

经常转移项下继续保持顺差，但顺差逐年递减。2000年经常转移余额63.113亿美元，2002年这一顺差达到129.844亿美元，2010年增至429亿美元，但到2012年却递减为34亿美元。保持增长的趋势主要在于我国居民获得的侨汇收入增长较快，但近年的递减主要在于受到人民币升值的影响使得外汇收入水平呈现下降趋势。

（二）资本与金融项目由顺差转为逆差

1997年资本与金融项目顺差210.154亿美元。由于金融危机的影响，使98年及随后两年这个项目的余额出现大幅度下挫，到2001年该项目余额又迅猛上升至347.754亿美元，2010年更是达到2260亿美元的高值。但2012年，我国资本与金融项目14年来首度出现逆差1173亿美元。之前长期保持增长趋势主要是受外国来华直接投资迅速上升、金融机构自身资产运作结构变化和我国境外企业资金调回以及金融项目呈现大量顺差的影响，之后出现的逆差主要是由于世界经济增速放缓、国际金融动荡加剧、国内经济增长减速，我国总体面临资金流出的压力。这也表明我国国际收支自主平衡的能力增强，符合国家宏观调控方向，也体现了藏汇于民的积极成效。同时，在人民币汇率形成机制进一步改革、外汇储备基本稳定后，如果经常项目顺差，必然形成资本和金融项目逆差。资本和金融项目逆差可以对冲掉货物贸易顺差的部分，可以使外汇储备增长放缓，不致影响央行货币政策的有效性。

其中，外商直接投资仍保持较大的净流入，这主要得益于近几年我国经济发展的良好态势，以及各地政府大力推行的招商计划和房地产热，使外商来华投资增加。所以，从亚洲金融危机恢复后，外商在华直接投资更胜以前，连续三年保持顺差且呈递增趋势。2010年该项顺差1249亿美元，2011年为1160亿美元，2012年也同样数额巨大达到1911亿美元。

证券投资项净流入变化较大。例如2001年证券投资项逆差194.06亿美元，2002年该项逆差仅为103.425亿美元，2003-2004年转为顺差，但05年后又转为逆差，之后净流入逐年下降。2012年，证券投资项下净流入478亿美元，较上年增长143%。其中，我国对境外证券投资净流出64亿美元，2011年为净回流62亿美元；境外对我国证券投资净流入542亿美元，较上年增长305%。这主要因为国际利率普遍下调，造成国际金融市场利率逐步下滑，在此情况下，我国金融机构境外资产从原来大量的长短期存放和拆放形式，逐步转向购买收益更加稳定的境外证券。

其它投资除2001年实现顺差168.790亿美元外，基本为逆差局面。其他投资呈现逆差的主要原因有三个方面：一是金融机构拆放境外同业和存放境外同业的金融资产有所增加；二是企业境外融资回流境内资金减少；三是外债还本金额高于新借金额。

（三）国际储备资产保持平稳增长

由于经常项目、资本和金融项目持续双顺差，2002年，我国国际储备资产增加755亿美元，比2001年的473.25亿美元多增加282亿美元。到2012年该项目数额新增966亿美元。表现在外汇储备有大幅的增加，但特别提款权，在基金组织的准备头寸均有所减少。这主要是外汇储备增长平稳，人民币汇率稳定、维护涉外经济安全等因素发挥了重要作用。

（四）净误差与遗漏项目差额逐年下降

2001年以及之前净误差与遗漏项目一直为代表资本外逃的负值，2002年至2007年逆转为代表资本流入的正值，2008-2010又表现为负值，其中2012年为-798亿美元，但差额在逐年减少。我国国际收支净误差与遗漏逐年下降的原因，一方面得益于我国宏观经济的良好发展，在本外币利差缩小和对人民币汇率保持稳定预期的影响下，我国涉外经济趋于稳定、健康发展；另一方面，这也是我国在本外币正向利差和人民币汇率稳定的条件下，过去年份的资本外流情况有了一定的缓和。净误差与遗漏规模的下降对今后分析我国资本外逃及进行涉外经济预测也都具有积极意义。

二、我国国际收支变化的原因分析

一般情况下，一国的国际收支要么是经常项目逆差、资本项目顺差；要么是经常项目顺差、资本项目逆差。只是在金融危机期间，为了积累外汇储备、稳定宏观经济形势，受金融危机影响的国家可能会在一段时间内保持双顺差。像我国这样一个大国，保持双顺差长达10多年以上，这在国际经济历史上绝无仅有。目前，我国已经积累了超过3万亿美元的外汇储备，虽然国际收支双顺差的格局已转变为经常项目顺差、资本和金融项目逆差的新格局，但双顺差的影响仍然没有消除。笔者认为，我国国际收支之所以能保持双顺差，主要源于以下几点：

（一）出口导向型优惠政策的长期实行，是造成长期双顺差的直接原因

改革开放以来，为吸引外资，解决资金短缺及促进经济发展，我国采取了一系列鼓励出口的政策，使得外贸依存度逐年上升，从80年代的25%上升到当前的70%左右，实际利用外资占固定资产投资总额比重从90年代的年均13%，上升到当前的20%左右，尤其是94年人民币汇率的并轨，对出口的促进作用更是明显。1998年后，受金融危机及国际贸易环境形势萎缩的影响，政府调整了出口退税政策，同时，随着2001年我国加入WTO及纺织品配额的取消等有利于外向型经济发展的措施和环境的形成，使我国出口商品竞争力不断增强，出口额度不断增大。

（二）内需不足及储蓄率过高，为双顺差的持续增长提供了有利条件

我国长期处于低消费、高储蓄的经济条件下。1998年前后，中国的储蓄率大约在37.5%左右，到2009年，上升为46%，其中，2006年甚至超过50%。从1997～2010年，中国的劳动者报酬占GDP的比重从53.4%下降至39.74%；中国的资本收入占比持续上升，企业营业盈余占GDP的比重从21.23%上升至31.29%；政府预算内财政收入占GDP比重从10.95%上升至20.57%，若加上预算外收入、政府土地出让收入和中央和地方国企每年的未分配利润，政府的大预算收入几乎占到了国民收入的30%。在中国，政府和企业的高储蓄促成了高投资，而高投资反转过来又进一步做高政府和企业的储蓄，于是乎国内家庭形成的购买力越来越消费不掉投资形成的产能，就只能卖到国外去，变成顺差。一国储蓄多，而有效投资和消费相对较少，国家也有更多的产品可供出口，必然会进一步扩大国际收支顺差。

（三）全球产业结构的转移，是形成双顺差的重要外部原因

80年代以来，我国凭借要素成本低廉的比较优势和优惠政策，吸引了大批外商来华投资设厂，一些行业或产品逐步占据世界前列。2010年，我国机电产品出口占到外贸出口总量的60%，同比增长32.3%，超出同期全球平均增幅12.4个百分点，位列全球第一，占全球机电贸易额的12.4%，高出第二位的美国0.9个百分点，连续16年保持第一大类出口商品地位。汽车、船舶、飞机等技术含量和附加值较高的产品成为新的出口增长主体，电力、通讯、铁路等大型成套设备竞争优势日益明显，对机电产品出口增长的贡献率超过30%。同时，加工贸易顺差远远大于一般贸易顺差，外商投资企业进出口额度的增加，也促进了双顺差的扩大。1996-2010年，我国贸易结构里加工贸易占了相当大的比重，占50%左右，其中外商投资企业加工贸易出口占加工贸易出口比重平均为73%，产品进口替代和加工贸易增值率不断提高。外商通过来华投资开展加工贸易，既创造资本项目顺差，又创造贸易项目顺差。

（四）短期资本流入的急剧增加，促进了双顺差规模的进一步扩大

以美联储为首的世界三大经济体长期的低利率政策，创造了全球过剩的流动性，推动石油价格和全球资产价格的上涨，使得大量过剩流动性流入我国资本市场和房地产市场，造成人民币升值压力的高涨及我国资本项目顺差的持续增长。2003-2010年，我国短期外债平均增长25%左右，大大高于1986-2002年9%的平均增速，同时短期外债占外债余额的平均比重高达50%以上，比国际上25%的安全线高20-30个百分点。同一时期，我国房地产价格逐年增长，2004以来，全国商品房和商品住宅平均销售价格增幅一直在15%以上。中国现阶段在全球加工生产体系中的比较优势是吸引外商来华投资的关键动因之一，外资企业对推动加工贸易增长和双顺差结构发展发挥了关键作用，国外资金的大量流入使得我国的资本项目顺差逐渐加大。

三、促进我国国际收支平衡的主要对策

一国国际收支的调整关键是政策取向的确定，并采取切实措施以落到实处。在经济持续回暖的环境下，如何提高我国国际收支的自主平衡能力，对我国的经济发展有着重大的意义。全球经济复苏中存在的不确定性以及国内经济增长结构的转变，使得未来几年内中国促进国际收支平衡的任务依然严峻。笔者认为，为解决我国国际收支长期双顺差带来的影响，促进国际收支的自主性平衡，应从以下几个方面做起：

第一，坚持扩大内需，加强对外直接投资规模。为了缓解我国国际收支不平衡状况，须坚持扩大内需，拉动消费需求，尤其是居民消费，适当降低经济增长对出口贸易的依赖，加快城镇化进程，提高中低收入居民包括广大农村居民的收入水平，合理抑制房价及物价的上涨，保证居民的消费能力。结合扩张性的财政政策，政府通过对公共产品的投资，增加公共支出，以刺激内需。同时，加大对外直接投资，是消化双顺差带来的多余资源的主要策略。发展以开拓国外市场为目标的对外直接投资，以投资带动出口贸易。利用境外加工贸易、对外承包工程等形式，为我国产品提供新兴市场，输出过剩的产能，减少FDI的挤出效应；鼓励国内企业建立跨国公司，学习发达国家先进的产业技术和管理经验，避免出现只引进外国的生产线，不引进外国的先进技术，国内企业又不自主研究的状况。

第二，调整产业结构，完善我国的出口导向型政策。我国是当前国际上主要的贸易大国，要改变过去以出口规模为主要目标的贸易政策，一方面，应降低高额贸易盈余，优化产业结构，逐步改变单纯依靠要素投入和低廉价格追求数量型的增长方式，提高低附加值产品的出口关税，降低出口退税，从价格上控制产业结构的调整。另一方面，提高出口商品的资源、环境成本，鼓励高技术、高附加值产品的出口，培养自主品牌，限制外资投入高污染、高能耗以及危及国内自主产业的行业，提高自身技术和改善技术约束。同时，扩大先进技术及国内短缺资源、原材料的进口，扩大加工贸易禁止类、限制类商品目录范围，调整出口关税及退税率，加强加工贸易的地区转移，使我国的贸易优势逐步由东部向西部转移，这样才能从本质上解决我国引进FDI的问题。

第三，强化对资本流入的监管，转变外汇管理方式。为缓解大量资本流入的压力，应以紧缩性的货币政策提高存款准备金率，收紧国内流动，控制基础货币的增长，加强政府对银行、保险机构的注资，扩大其融资规模，鼓励其开办新的投资担保业务来拓宽外资的使用范围，同时，调整引资政策以提高外商直接投资的质量和效益。在当前两税合一的基础上，逐步取消对外资的特殊待遇，在控制外资流入数量的同时，提高外资流入的质量。对国内的企业和居民，应放宽对其的外汇限制，拓宽其外资消费渠道，鼓励企业和居民投资到境外的金融市场以消除资本项目顺差的不利影响。

第四，把握国际形势，积极参与国际间的相互合作。完善与周边国家的区域合作协调机制，加强国际间的政策协调，才能有效解决国际收支失衡问题。当前我国双顺差的主要来源是以美国为首的世界三大经济体，因此，为解决我国的双顺差问题，必须加强与他们的合作，要求贸易伙伴要放松对华的出口管制，保持汇率稳定，减少财政赤字等。我国在加强谈判力度的基础上，与贸易伙伴积极配合，提高各国之间的政策协调能力。同时，要加强合作，促进相互投资进一步增长，通过在国外建立投资处境和合作机构，来协调各国之间的矛盾，营建稳定和谐的国际环境。

综上所述，协调好我国国际收支与经济发展之间的问题，对我国的快速发展有着深远的意义。在实践中，灵活综合运用各种方法手段，保证我国国际收支新格局处于均衡稳定的状态，有利于促进我国经济进一步高速发展。

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