网络对企业经营管理的影响论文

[摘要]商业银行在我国经济发展和转型中起着重要作用，近年来随着经济增速放缓、利率市场化和同业竞争加剧的影响，商业银行面临的财务风险也不断加大。以下是小编精心整理的《网络对企业经营管理的影响论文(精选3篇)》相关资料，欢迎阅读！

网络对企业经营管理的影响论文 篇1：

中国资本市场资源配置效率的影响因素

摘要：目前，中国经济下行面临多种风险，资本市场相应也受到了不同程度的影响，政府在实现利益最大化的同时，也造成资本市场资源配置的严重低效率。中国资本市场之所以低效主要是由政府主导性行为演进的结果。文中分析了造成资本市场资源配置低效率问题的根源，以及影响我国资本市场效率的根本因素与资本市场存在的制度环境等因素。提出了发展建立多层次的资本市场体系，积极推进各项资本市场改革，以及促进资本市场健康发展。这对于深化中国资本市场机制改革，提高我国资本市场配置效率，促进我国经济稳定增长具有重要的参考价值及借鉴意义。

关键词：中国资本市场；资源配置效率；影响机制

一、引言

中国资本市场制度的演变，同时也是政府行为主导地位的演变过程，政府一般从自身利益最大化出发，通过各种利益群体之间的关系调整，确保顺利执行其制度安排。由于各种利益集团对资本市场制度演进，没有足以匹敌的能力，所以只能被动适应。在经济改革的大环境背景下，资本市场制度演化是宏观经济体制改革的重要组成部分，市场制度化演进为资本市场提供了极大的资金支持，在建设筹集资金方面做出了重要作用，使我国经济在较长时间内保持了快速增长。资本市场也是政府行为主导的演变结果，由于资本市场是由政府主导的，政府在实现目标利润最大化的同时也造成了资本市场严重的资源配置低效率。因此，资本市场资源配置低效率根本原因并不是市场本身造成的。另外，资本市场本身是没有效率高低之分的，资本市场效率影响的主要原因是制度环境，从一定程度上来看，制度环境都是人为的结果。因此，要想改变目前这种资本市场资源配置效率严重低效率的情况，就必须从决定资本市场运行的制度环境上找原因，阻碍我国资本市场效率的关键是制度环境的约束。同时，产权、信用、寻租也都将成为直接影响着资本市场配置效率的机制。

二、资本市场上的制度环境因素

从产权约束激励机制上来看，国家的金融制度特征是资本市场上产权的界定与交易行为决定的，影响着国家资本市场的发展与形成。而产权则影响资本市场的竞争环境，如果资本市场缺乏明确的产权，就不可能形成完全充分的市场竞争环境。因此，产权不明确就成为资本市场上各种上市公司违规行为的原因。

从信用约束机制上讲，信用是十分重要的制度性因素。从一定意义上来说，信用可以称得上是一种资本，是资本市场交易发展与存在的基础。在资本市场信息不对称的情况下，信用是实现交易的基本保证之一，同时也是资本市场交易中的机会主义行为的大敌，机会主义的存在常常给市场带来不可预期的后果。因此，信用问题也就成为资本市场以及经济发展需要迫切解决的根本问题。

从寻租行为方式上来看，寻租已经成为中国资本市场的一种习以为常的普遍现象。寻租活动也成为市场参与主体生存的基本手段。在经济制度变迁中，政府管制基本上直接导致了寻租行为。寻租行为的扩大破坏了资本市场的运行秩序。因此，寻租行为不仅影响资本市场本身，也影响整个金融体系运行的安全与稳定。此外，腐败现象与寻租行为紧密相联，是危及市场经济体制发展与建立的因素。

三、制度环境因素对资本市场配置效率关系的影响与作用机制

如上文所述，资本市场配置效率关系的制度环境因素主要是产权、信用与寻租，下文将详细对这三种因素对资本市场效率关系的影响与作用机制进行详细地阐述。

（一）产权对资本市场配置效率关系与影响作用机制

讨论产权对资本市场配置效率关系与影响作用机制问题主要通过产权、交易成本与资本市场配置效率的关系、产权、竞争与资本市场配置效率的关系两个方面的研究来进行。

1.产权、交易成本与资本市场配置效率的关系

降低交易成本是产权的功能之一，交易成本的高低直接关系到宏观经济运行的效率。“科斯定理”定义归纳为，当交易成本为零时，不论采取何种产权界定形式，均不影响经济效率；而交易成本为正数时，产权将直接影响经济运行效率。具体运行机制表示为“交易成本一产权 经济效率。”

产权对交易成本的影响关系表现为：在资本市场上，如果没有独立明确的产权主体关系，也就没有约束与激励机制来规范资本市场上各种投资行为，因而也就没有相应的主体去搜集更多的资源信息，也不能从事能够带来巨大收益的其它投资活动；如果有明确的产权主体关系，但投资对象产权关系不清晰，就导致投资主体无法获取更多的、准确的相关信息，投资活动也将无法进行。由于这两种情况的存在都阻止了资本市场扩大交易规模，也导致了交易结果的缩小而无法通过交易行为提高资源配置效率。更由于资本市场上产权的不清晰而造成交易规模缩小和交易行为无效，也导致了投资上的损失。从交易成本的相关理论来看，因产权不明确造成的效率损失也叫无形交易成本。因为产权界定不清，潜在的大量交易无法实现造成潜在的交易成本变得无穷大。同时，也造成资本市场存在大量欺诈的、虚假的、不完整的信息，使参与市场主体的交易成本进一步变得增加，导致市场参与主体交易很难顺利进行，从而影响资本市场资源的配置效率。同时，由于产权界定不清，也加剧了市场上信息的不对称，进而引发机会主义的生长。机会主义从本质上来讲主要是由于资本市场上信息不对称原因造成的，因此，信息不对称为机会主义行为的滋生提供了条件。

2.产权、竞争与资本市场配置效率的关系

明确清晰的产权提高资本市场竞争。如果没有明确清晰的产权就不会有完全竞争的资本市场。竞争将直接影响资本市场上资源的配置效率，而产权和竞争之间的则存在着密切的关系。一方面由于产权的存在，资本市场竞争提高了产权的实现与完善；另一方面由于产权的存在，竞争实现了资本市场充分的完全竞争。从一定程度上讲，产权带来了市场竞争的外部约束力，如果上市公司的业绩效益不好，公司股东将通过抛售股票的行为，产生对公司经营机制的约束。一般来说，只有市场完善的产权制度才能形成真正的交易行为，形成真正的资本市场，进一步形成资本市场上产权主体之间的充分竞争。一旦产权明确，同样也会产生产权激励机制，使得产权主体各参与者实现最大化利益，提升了资源配置的效率；在股票市场上，由于企业业绩不佳和经营不善的公司股票一般都会被投资者抛弃。在其他要素市场上，产权对资本市场和产品市场是一样的，产权则是竞争形成的最根本，资本市场的竞争促进了市场资源配置效率的提高，因此，可以说产权是资本市场上决定资源配置效率的根本原因。

充分竞争市场提高了资本市场配置效率。在资本市场上，影响资源配置效率的因素主要体现在竞争上，进而会发生资本市场价格的波动，随着市场价格的波动，将直接影响资本市场资源配置效率。资本市场的竞争有广泛的、多层次的各市场参与主体，也直接影响着资本市场各参与主体的层次与规模，以及市场竞争的深度和广度，制约着资源配置的效率；从金融资源供给的形态上来看，市场上有多样化的、广泛的参与主体，有更加充裕的资源供给与更多的投资者，形成供给方的竞争市场；从需求方面形态上来看，多样化的、广泛的参与者表示有更多的资金需求以及更多的筹资者，并且形成需求方的竞争市场。同时，资本市场的竞争代表市场上有更多的金融工具可供选择交易。资本市场充分竞争的实现条件是必须有大规模的、多结构、多层次的金融工具，这些工具也是资本市场竞争直接带来的结果。多层次的大规模金融工具给各参与主体提供了获利的大量机会，不仅可以规避风险的有效手段，而且还能够吸引更多的参与主体参与交易，因此，提高了资本市场的资源配置效率。资本市场的竞争体现了政府监管机构职能的准确定位。资本市场是市场经济运行的核心灵魂，只有在资本市场运行平稳的情况下，才能使得整个经济协调统一发展，才能形成公正、公平、有序的市场竞争环境，实现资本市场的高效率。

（二）信用对资本市场配置效率的影响作用机制

信用是影响资本市场资源配置效率的关键因素。社会信用的缺失直接造成交易秩序的混乱，导致交易过程中的出现的假冒伪劣行为以及违约行为和不守信用的行为产生，严重扰乱了市场经济的正常秩序，也提高了市场交易成本，制约了市场经济秩序的有效运行，以及国民经济的健康、稳定、持续发展。

道德风险、逆向选择与股票市场配置效率。一般来讲机会主义往往是带有犯罪性质的，并且追求自身利益的行为。从资本市场上看，机会主义行为最为突出地是表现在券商、机构投资者、上市公司以及中介机构运用各种方式手段，机会主义行为往往会制造出虚假信息，目的是欺骗中小投资者，因而使得股票市场上有逆向选择行为与道德风险行为发生，破坏资本市场上资源配置优化机制。

上市公司投资者的逆向选择行为与配置效率。从信息对称程度上来看，上市公司作为代理人一般知道自己公司是好是坏；而投资者作为委托人不知道上市公司是好是好坏。在代理人与委托人博弈的过程中，无疑就会发生逆向选择问题。大多数上市公司都有欺骗行为的信息的发生，因为这些信息产生使得股票市场上的信息失去了应有的信号甄别与传递作用，最终，导致投资者选择的意愿是绩差股而不是绩优股。因为政府行为对股票市场上投资者的影响很深，造成购买了绩差股的投资者会产生有一种预期的心理效应，都会认为政府往往是不会让上市公司从股票市场上退出，因而就出现了很多的企业重组，随着重组的发生表示着股票价格会有很大的升值空间与潜力，投资者并不会担心自己购买了不良公司的绩差股票。有了这样的心理预期，就强化了投资者选择绩差股的主动偏好性。使股票市场上投资者出现逆向选择的行为，这种行为即被人们解释为股市的“劣质股驱逐优良股”现象。

上市公司资源配置效率与道德风险。当投资者拥有了上市公司的股票成为上市公司的股东后，道德风险问题的讨论就转向了另外一个层面。在上市公司成功发行股票并且筹集到所需资金后，掌握了主动权。此时，上市公司代理人可能做出以下行为：一种行为是严格按照招股说明书上的要求履行承诺与责任，合理安排利用筹集资金，维护公司合法地正常经营，保证实现上市公司股东利益的最大化。这是正常的、预期的行为，也是对上市公司完善、规范的基本要求；其他行为是可能违背招股说明书上有关条约，把上市公司所筹得的资金挪用等。这也是机会主义产生的典型道德风险行为。相反，股东只能通过上市公司的公开披露信息被动地了解其经营情况，而没有更多的途径来获知上市公司真实的投资过程。再加上国有上市公司的产权往往是不够明晰，管理者缺乏有效的激励与监督机制，造成管理的内部控制，极易产生内部人的机会主义行为和道德风险经营的整体行为。大多数的上市公司筹得资金以后，并没有把上市筹得的资金用于企业改善经营管理和完善企业治理机制，在上市后其经营业绩并未转好，有的甚至面临退市和走向亏损风险。一直以来，政府对股票市场的干预行为，使得股票市场最终的“担保人”是政府，股票市场的所有损失与风险都将由政府来埋单。

（三）寻租对资本市场配置效率的影响机制

从资源配置上看，寻租从全新的角度对经济学提出了更大的机遇与挑战。首先，从研究的角度上看，寻租行为从生产性活动延伸到了非生产性活动，即是所谓的寻租活动。从寻租行为上看，资源配置效率不单单体现在生产性交易过程中，也存在于非生产性交易行为，对资源配置有效性起着十分重要作用；第二，在传统的经济学理论中，政府行为在资源配置过程中需要通过相应的政策与措施来保证市场机制的有效顺利运行，即政府充当了调节者的角色，其目的是为了实现资源有效配置以及社会效益的最大化；寻租理论是把政府作为经济行为的直接参与者，也是市场经济中“理性经济人”的角色，政府有追求自身利益的权利；而权钱交易则表示了政府参与市场经济行为的重要特点，也即是“政府失败”的重要原因。这种复杂的经济行为凸显出资源配置过程中的复杂性，降低了我国经济资源的配置效率；第三，寻租理论区别了两种行为寻租和寻利的方式，也区别了资本市场资源配置积极地寻利竞争与资源配置消极地寻租竞争行为活动。总体来看，寻利竞争是通过更多地竞争行为牟取一定的利益，有利于经济资源实现有效合理、高效地配置。

在经济制度变迁过程中，一般经济都表现出很多的获利机会，对经济主体而言，变迁的方式不同所代表的利益的手段及获取方式也有所不同。如果制度变迁方式是由市场主导的，其变迁过程中政府干预的程度往往是非常有限的，一般市场参与者都是为追求一定的生产性利润而参与竞争的，而经济制度的变革主要是通过市场机制力量而进行的变革，因此，非生产性赢利的机会就不存在，寻租问题也就不会发生。如果制度变迁方式是强制性的，政府就会对经济进行过度的干预，就必然导致产生很多的通过非生产性手段方式就可以获得的获利机会，与此同时，也导致了经济行为中利益团体和个人寻租行为的发生，造成大量的社会资源浪费。

在市场经济制度变迁过程中，政府一般纵容或侵犯对参与经济主体的产权，并没有对产权实施有效的保护手段。塔洛克说，“政府的权利与其说是被用来保护个人权利免遭伤害，倒不如说是被当作侵犯个人权利的一种工具；政府与其说是利用权利以及税收来提供社会公共产品，不如说是其利用权利来牺牲社会公众利益的行为，在政治上给具有重要影响的人提供该影响人所希望的全部私人产品”。 实际上，寻租行为是一种产权的再分配行为，是对他人财产权的侵犯与剥夺行为，寻租行为造成社会福利的损失，也是对全社会财产的剥夺。创租是通过某种管制措施来掠夺他人财产的行为；抽租是通过威胁、强迫等手段来剥夺他人财产的行为；垄断则是以财产转移的方式剥夺他人财产的行为。政府的创租行为和抽租行为是“政府失灵”的重要因素。

政治市场对经济制度变迁具有重大的影响。寻租行为是政治市场交易的参与结果与主要内容。一旦寻租行为被选上，政府官员和议院就会从事政治活动，以及根据自己与所代表的各种利益团体的需求，并且许诺从事政治活动和所代表的政治愿望，也会尽量满足选举人的某些利益要求。这是因为：一方面，投票人为了获得未来的某种相关利益，会对可能当选的被选举人提供相关资助与支持；另一方面，被选举人为了当选而需要资金支持和资助，也会做出一定的承诺；与此同时，被选举人也会借助自己的政治权利和地位为当初的支持者与赞助者谋取一定的利益。其寻租行为的结果反映了政治市场对经济制度变迁过程的影响，所以，也酿成了在经济制度变迁过程当中大量的资源浪费。

在政府干预过度行为下的资本市场的资源配置效率与寻租行为。相对于对融资者来说，股权融资和债务融资是完全不同的两种方式。当前，大多数企业选择的融资方式都是通过发行股票这种方式来进行的。一些企业为了能够使本公司的股票发行上市，会采取各种方式与措施，甚至有些手段是违法的；而一些上市公司为了能够达到增资、扩股与配股的目的，往往采取一些造假蒙骗的行为来欺骗众多的中小投资者；另外，有些上市公司还会采取坐庄或者进行恶意炒作股票的行为，造成价格非正常波动的态势，在不正常的价格波动中谋取暴利。所以，这也是资本市场制度发展的必然结果，到目前为止，中国的股市一般都是国有企业筹集资金，是一个无风险资金的场所。所以，这也是中国股市 “寻租”场所最严重的主要原因。

四、资本市场对企业家的监测和筛选机制：价格机制与接受机制

公司治理结构制约作用的体现一般企业家需要一个完整的市场，即需要有完善的资本市场、充分竞争的产品市场与市场外部条件相互机制的有机结合。在实践中，这些外部条件并不是十分完整的。这就有可能导致公司治理结构转变为企业家内部人控制的方式。因此，市场外部条件对资本市场企业家的监测机制、约束机制以及筛选的相互作用机制就显得十分重要。

资本市场是股票投资者与公司股权相互交易、相互转换的场所。股权投资者不能直接要求撤回其股权资本金，股权投资者作为一个整体并不能退出公司，因为单个股权出资者如果对资金需求有一定程度影响时，股权出资者将会面临内部资金流动性不足的问题，也面临着由于公司管理效率较低的投资风险和市场风险。为解决这一矛盾，因此，衍生了资本市场的出现。从一定意义上来说，资本市场的运行从表面上看是指证券与资金的相互之间继续流动，实质上是为个人投资者提供风险转移与重新配置资产的渠道。资本市场功能的客观的监测和检查提供了外部机制。首先，正确评价和反映企业家的经营能力和经营绩效；其次，一种内在的机制促使企业家其所控制的资源和最终转移到企业家素质上。

在资本市场上价格机制是通过股票价格波动趋势反映企业的经营状况等变化，体现了企业价值的高低，也间接反映了企业家的水平与能力。实际上，利用资本市场价格机制可以进行有效的监督，投资者筛选与约束的作用关键在于企业家制定的内部股票定价机制。因此，股票价格的判断依据不仅仅是局限于创业者提供信息来判断，相对于出资人来说，为公司的经营状况提供了参考信息依据，同时，也为投资者和企业家的利益责任发生内在冲突，使得企业家不断实现内在机制。资本市场对公司的定价机制可以补偿投资者在企业家监测信息方面的劣势。如果股票定价机制有效，形成的价格泡沫将会缩小，同时，股票价格也能反映市场参与者和企业家自身的能力，以及企业家对股票价格的估计程度，通过单一的价格而不是出资人收集的信息来综合判断，因此，大大地节约了投资者信息成本

在资本市场定价体系完全有效情况下，通过股票价格能够真实反映与会者通过收集信息对公司未来的价值和目前状况的评估与判断，体现了市场对上市公司未来股价盈利能力的评价。投资者将股票市场价格并依据企业家提供的信息来比较与判断，找出公司经营管理业务上存在的种种漏洞，并消除这些漏洞，以此发现企业重组的机会。与此同时，还可以将股票价格与其得到的报酬相互挂钩，其目的是通过股票期权约束与激励企业家。目前，这种模式已成功运用于美国资本市场。当然，采取股票期权的方法也有一定的负面影响：一是可以选择不投资资本，因此没有风险；二是企业家具有内部信息资源优势，可以获得公司披露和未被披露的信息，影响股票的价格，并且灵活机动行使股票期权；三是企业家可以获得期权收入，并且实施机会主义行为，促使股票价格上升。

在资本市场定价体系不完全有效情况下，尽管公司股票价格对投资者的公司治理现状以及未来的评价都将产生一定程度的影响，但是，评价和现实往往会存在有系统性误差，所以，促使股票价格信息失真行为。如果完全依靠股价与绩效来评价一个企业和企业家的经营能力，导致出资者犯下严重的错误。

接管机制的作用与股票收益证券和支配的双重特性是分不开的。一是产量特征，即发挥剩余控制权，二是安全功能，即股票持有人有权控制上市公司行为，并能够影响上市公司政策行为。而对接管机制来说，如果企业在经营管理不善时，投资者的利益是由一个或多个股东出资者利益联系在一起，投资者通过收购股份和表决权获得上市公司实际控制权的事实，可以由出资人以及自己的继承人或者另聘其他的企业家来进行控制，从而造成原始资本积累的企业家人力资本上投资快速贬值。通过接管机制，就完全可以控制企业家的机会主义行为与道德风险，全力以赴确保投资者股权。

从敌意收购方式上来看，表面上看来好像是不同利益的公司之间在争夺控制权，而实际上是企业家和出资人之间矛盾激化的外在表现形式，也是出资人运用金融手段保护自身利益实施企业家的监测和筛选过程以及金融监督部门执行能力的具体表现形式。表面上看，尽管敌意的接管目标公司承诺已经不再向股东发起敌意收购行为，但这也会遭到目标公司的极力反抗。在双方反复争论的过程中，利用经济资源优势作为依托挂钩，如果成功挂钩，目标公司将会面临重组的结果，同时，也造成大量失业，并且损害公司长期人力资源成本，而研究开发和销售网络长期发展是不利于本公司的。敌意收购通常是指内部治理结构发挥作用而具有的外部条件，是保证我国市场经济体系运行的重要经济体制，是出资人约束企业家的一种工具，它的直接行动是提供了更多的发现市场机会，创造出创业人才来代替原来的高管，这不仅可以提高公司的市场价值，还可以提高投资者的财富；其间接影响是指企业家人力资源成本的贬值，以及未成为收购目标公司的企业家采取措施来提高企业经营管理水平，其目的是避免成为受害者的敌意收购。另外，企业家可以在控制和占有租金直接转移到投资者手中，改善股票红利，以增加投资者财富。因此，敌意收购的监测、筛查对企业家和投资者权益的保护具有重要意义。也正是与此，金融中介将运用一定的手段，并通过检查与监测企业家的功能。

接管机制的第二个方式是积极股东行为。它将被改造成正负股东和措施的行使过程的控制。在美国，该方法在资本市场首先得到了发展，其主体是机构投资者。因为个人股东一般受资金限制，只能买一个公司少量的股票，所以造成企业家缺乏热情和积极性。虽然机构投资者拥有很大的资产，且其监管成本与匹配的收益性也很好，相比个人股东来说，能够更为积极监督企业家。通过市场上股东积极行为，不但可以促进改革治理结构目标公司，还可以为股票市场的长期表现产生积极的影响。更有助于保护投资者利益，有效监测及筛选出真正的企业家。

五、提高资本市场配置效率的对策及建议

因此，我们可以总结得出：资本市场制度环境的不完善是资本市场配置效率难以提高的最重要原因。所以，导致非市场性的资本市场交易行为直接对资本市场资源配置机制的扭曲作用。

不断完善资本市场产权结构与制度环境。要使得产权结构和制度环境完善，就必须重视市场经济行为中的各种相关利益关系，从“理性的经济人”出发，实施积极适度的激励约束机制，获得与实际投入相符的经济回报；通过法律约束在经营过程中“非理性经济”行为，因此，法律手段就是最为重要的手段。

建立完善的社会信用体系。造成资本市场资源配置效率低的最基本原因是失信行为，从一定程度上来看，我国社会信用状况也将直接决定着资本市场未来发展趋势。在加入WTO以后，资本市场上的种种失信行为严重制约了资本市场的对外开放度与国际化步伐。在当前，在资本市场上以及社会经济发展的过程中，都表现市场参与者的知识观念与信用意识的缺乏。

发展创新型的多层次资本市场。建设完善的多层次资本市场体系是未来相当长一段时间内资本市场发展的生命主线。主要表现在：实施资本市场股权分置改革，积极促进上市公司融资手段多样化； 推进现货市场与金融衍生品市场（中国金融期货交易所）发展；多层次的现货市场包括主板市场、创业板市场、场外市场（即OTC市场）等；推动股票市场与债券市场均衡化发展；提升中国资本市场的国际化（如国际板）；以及资本市场发展带来衍生性的影响：资本市场发行制度和交易制度改革、PE/VC市场发展、产业整合、定价权与话语权等问题。因此，建立全部流通的资本市场，是实现资本市场的创新发展的必然趋势。

强化资本市场法律约束与规范政府行为。法律就是实现转变的最有效的一个工具。政府行为就是政府对资本市场过度干预行为，因此，政府干预行为也是造成我国资本市场严重低效率的主要原因。从资本市场来讲，要减轻政府干预行为以及政府管制对资本市场配置效率的影响，首先就是要对政府的角色在资本市场上重新定位，必须重新界定政府在资本市场中的活动范围与内容。

六、 结论

2012年是我国“十二五”规划开局后承上启下的最重要一年，也是我国宏观经济体制改革实施阶段重要的一年，同时，又是我国党和国家事业发展最重要的一年，因此，必须要发展建立多层次的资本市场体系，积极努力推进各项改革，促进资本市场健康互动发展，形成有效的资本市场体系。有效的资本市场及市场化的资本市场资源配置体系对于我国经济体制改革、经济转型与发展战略性新兴产业过程中起着重要性的作用。

完善和改进资本市场监管机制。资本市场发展的最新变化趋势是向成熟的资本市场转型，市场化将成为未来资本市场发展的必然趋势。加快多层次资本市场的建设步伐，为投资方和融资方提供有效融合的平台，增强中小企业融资难和投资者缺乏信心的投资渠道。不断提高资本市场管理水平，增加资本市场透明度，保护市场投资者利益机制，发展机构投资者以提高其投资理财的服务能力，公共参与制定战略性的制度设计目标，发挥社会主义市场经济的优势，积极推动资本市场稳定、有序循环良性互动发展，提高资本市场的配置效率。

参考文献：

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[11]季仙华，以金融体制改革推动经济发展[J]，红旗文稿，2012，（10）.

（编辑：韦京）

作者：季仙华 齐兰

网络对企业经营管理的影响论文 篇2：

基于EaR的上市商业银行财务风险评价研究

[摘要] 商业银行在我国经济发展和转型中起着重要作用，近年来随着经济增速放缓、利率市场化和同业竞争加剧的影响，商业银行面临的财务风险也不断加大。为了科学合理地评价商业银行的财务风险，本文从在险价值（VaR）的概念出发引入了在险值的财务风险评价方法对上市商业银行的在险盈余和在险现金流进行测度，实证结果表明目前商业银行总体具有良好的盈利水平，但部分商业银行存在现金流风险。

[关键词] 商业银行；财务风险；在险值法

Key words：commercial banks； financial risk； value at risk method

一引言

商业银行作为金融体系的中流砥柱，必须严控财务风险，否则将对社会经济发展带来不利影响。近年来随着我国经济转型升级的不断深入，经济增长处于下行调整状态。在经济调整期，央行进一步收窄利差空间，严重影响商业银行的收益水平；而市场有效需求不足，一些行业的产能过剩，也导致银行不良贷款持续上升；同时随着中国经济金融改革将进一步深化，首批民营银行已经获准成立等这些都会对商业银行产生一定的冲击，传统银行业所面临的不确定性正在增大。因此在当前形势下，如何准确评估、识别及控制商业银行财务风险，成为当前亟需解决的问题，而本文通过构建商业银行财务风险评价模型，能够对商业银行财务风险进行预测和识别，实现防范目的，对商业银行自身发展及我国金融系统安全有较大的实践意义。

二相关概念及文献综述

（一）财务风险的概念

企业财务风险可以理解为，企业在财务管理活动中，因外部环境、内部经营活动及各类难以预测的偶然因素造成财务运作偏离目标而产生的较大利益损失的可能及机会的总称。企业经营环境瞬息万变，任何一个环节没有处理妥当，都有可能将小的风险进一步蔓延，转变为真实的影响，直接降低企业经营效益及利润，促使企业财务状况恶化。

企业经营的目标是实现经营利润最大化。如果一个企业的利润偏离了投资者的预期甚至出现严重减少和亏损的情况，这就说明企业目前正面临较为严重的财务风险。对于上市公司而言公司盈余管理更为重要，证监会等部门出台的上市公司退市制度中明确规定：上市公司经营出现连续两年亏损或经过追溯调整后连续两年亏损，交易所对其股票进行退市风险警示处理，也即是在其股票简称前加上“ST”标志，如果情况继续恶化公司继续出现亏损，则该上市公司将暂停上市甚至终止上市。由此可知利润是企业维持再生产的条件，企业只有不断创造利润，才能不断发展壮大；如果企业年年出现亏损那么企业就不可能生存，所以盈利能力指标从很早开始就成为财务危机预警的重要参考。

而从上面的定义也可知除了盈利能力，企业的财务状况的好坏也是财务风险评价的重要评价部分。财务状况用以反映一个企业在某一时间段的资金运作状况，而现金流是反映资金筹资和资金运用情况的最直观的指标，是判断企业财务状况好坏的重要参考。相关统计资料表明，在一些发达国家及地区，在破产的企业中，大约有80%的公司倒闭主因是经营现金流不足，而非是因经营不善出现账面亏损而关门大吉。因此可以看出，现金流对一个企业日常经营是至关重要的。企业高速增长的利润没有现金流支撑，此时的利润增长有可能是虚的。现金流量是公司创建优良经营业绩的有力支撑，无论当前或未来账面利润多高，如缺少现金流量来维持正常的日常经营活动，则企业难以继续运作，财务状况必然恶化。对于一个持续经营的企业而言，获利和稳定增长是现代企业不变的追求，利润持续稳定的增长是公司追求的核心。利润的增长也是现金流入的基础，而没有现金流入的利润增长是不稳定不持续的，两者对于企业财务风险的评价都是非常重要的[1]。

（二）财务风险度量方法

财务风险是客观存在的，企业管理者应基于客观事实，采取风险防范措施有效降低财务风险发生的概率，而非彻底消除风险。而对财务风险的识别和度量研究是企业实施财务风险管理的关键。

（1）单、多变量判断模型。早期的研究者根据实践经验选择不同的财务指标来对企业的财务风险进行评价。Beaver选取了1954-1964年158家企业进行对比研究，其中79家为经营失利的企业，剩余79家为经营成功的企业，Beaver总共选取了30项财务指标进行对比分析，最终发现两类企业在一项指标上存在明显的差异，即现金流量和债务总额的比值这一指标，因此建议采用该指标对财务风险进行评价。采用单变量模型对企业财务风险进行预测和评价是企业风险管理的不断进步的结果，其优势是指标简单，易于操作。但同时由于是单一性，在评价结果方面也难免会出现片面性的情况，所以在此基础上相关研究者开始考虑把能够影响财务风险的多种因素概括在某一范围内。Altman选用财务管理中的五项指标进行评价分析，分别是营运资金/资产总额、保留盈余/资产总额、息税前利润/资产总额、普通股市场价值总额/负债账面价值总额、销售收入/资产总额，通过这五项指标构建Z值多元线性判定模型，通过对Z值大小的计算来评价企业的财务风险。多变量模型对于单变量模型片面性的问题进行了改进，但是它仍然没有考虑企业的成长能力，同时它没有解决变量之间是否有关联的问题，所以在多变量财务风险评价之后，产生了财务风险综合体系评价的方法[2]。

（2）财务风险综合体系评价方法。这种方法是目前被广大企业普遍接受并应用在实践中的财务风险评价方法，包括了杜邦分析法、平衡计分卡和 EVA 分析法等。1928年亚历山大·沃尔第一次提出信用能力指数的概念，他在考虑了企业的营运能力、偿债能力和盈利能力的基础上选择7个财务指标，然后分别给这七个指标赋予一定的权重再计算出总评分来对企业财务状况进行综合评价。20世纪90年代前期，哈佛的开普兰提出一种新的绩效评价的方法平衡计分卡法。这种方法从财务角度、学习与成长能力、业务流程和顾客管理四个方面共同来评价一个企业，在衡量企业财务影响因素的同时考虑了非财务因素的影响，是一种有效的战略绩效管理工具；近年来逐渐被使用的EVA评价方法从另一个角度提出新的评级方法，它将资本成本纳入考虑范畴，能更好地评价企业的价值创造能力，受到了广泛的认可。但以上方法多为基于当前财务指标状况进行财务风险评价，更侧重于衡量企业静态的财务状况，不能很好地对未来的财务风险进行预测评价。

（3）运用计算机技术方法。近年来随着数理统计和人工智能学科的发展，一些学者开始将计算机技术引进财务风险评价中。比较典型的是BP神经网络和支持向量机与财务风险评价的结合。国内学者刘飞虎借助径向基神经网络（RBF-ANN）构建评价模型，在指标选择上，采用主成分分析法（PCA）对所筛选的财务指标进一步简化，获得能够影响财务状况的主要指标，并以此构建智能评价系统，可以用于模拟专家思维及经验，具有记忆能力，功能完善。运用计算机技术提高了财务风险评价的通用性和适用性，一旦训练好某个模型，只需要使用者输入对应的指标并经过分析处理后即可得出评价结果，因此该模型可以进行应用推广，在国内商业银行内部进行广泛应用。此外，该模型具有自学习功能，根据新的需要对模型再次训练和调整，能够应用于其他不同的评价事项上，实现更为精确的评价。但是这个方法的缺点也比较明显，需要一定的计算机技术的专业知识，一般人比较难操作[3]。

从上面可以看出，多变量判别法和财务综合评价法主要是从静态的角度对财务风险进行评价，操作较为容易，但是不能够很好地对财务风险未来的变化进行测评；而运用计算机技术结合大数据的趋势分析能够对财务风险进行动态的评价，但是操作较为复杂，没有相关知识的人很难操作，另外上面的方法都较少关注到管理者对于风险的偏好程度，不便于管理者直观地了解不同风险容忍程度可能带来的财务风险损失的大小[4]。

最近几年间，公司财务和金融工程学科之间的联系越来越密切，在对企业财务风险的度量中，学者们借助于在险值这一概念，分别提出了两个不同的评价指标，一个是在险盈余（Earning at risk），简称EaR；另一个是在险现金流（Cash Flow at Risk），简称CFaR[5]。在一定置信水平下，通过这两项指标可以表征企业在未来某一时间段可能出现的收益或者现金流的最大缺陷额[6]。

这个方法具有VaR模型的优点：可以动态衡量风险大小，并充分结合风险发生概率及损失规模大小两个因素，能够告知管理者在不同置信区间下，风险发生的概率大小及可能出现的最大损失额度，这便于管理者明确风险级别，及时采取措施应对或化解；而且该方法操作性强，对操作者没有很强的技术要求；最后在险值法通过建立相应的映射模型还可以找到显著的风险因子及其影响系数，如此一来，在对企业收益和现金流的管理中，就能够明确哪些宏观经济和市场变量对收益和现金流有影响，从而便于管理者对于这些因素进行事前的重点监管和控制从而降低财务风险[7]。

目前在险值法已经逐渐受到管理者的重视并运用各种企业的日常经营管理中[8][9]。综上可知，在险值法能够较好地克服前面提到的财务风险评价方法的不足。鉴于此，在本文的研究中，期望能够通过该方法，构建相应的在险值评价模型，以便能够通过科学有效的手段对商业银行财务风险展开评价，从而准确把控现阶段我国上市商业银行的财务风险状况。

三实证分析

（一）研究思路和样本数据选择

由于受限于财务数据的可获得性，本文选择的研究对象是目前已经上市的商业银行。前文也提到对于上市公司而言盈利能力是很重要的，根据上市公司退市制度，如果企业的盈利能力没有达到相关要求会被ST警告，而ST警告会对市场释放相关的信号，该企业目前经营管理存在问题，这不仅会使投资者丧失信心也会影响该银行在大众心中的形象，严重的会失去储户引发信用危机。所以本文首先利用在险值的方法测算上市商业银行的在险盈余，对目前的盈利能力进行评价；然后根据上面对于财务风险的定义可知，了解盈利能力同时应该还要关注财务状况，特别是现金流的情况没有良好现金流支撑的利润是不能持久的，所以在前述在险盈余的基础上，再对商业银行的在险现金流进行测评；最后结合两者的分析结果，对商业银行目前的财务风险状况进行评价并对商业银行提出相应的建议。

现阶段，中国16家商业银行在深交所及上交所上市，分别为工商银行、农业银行、中国银行、招商银行、浦发银行、兴业银行、民生银行、交通银行、中信银行、光大银行、北京银行、平安银行、华夏银行、南京银行、建设银行、宁波银行。其中中国农业银行和光大银行（它们分别于2010年7月和8月上市）在2009年之后上市，暂时不纳入统计，剩余14家银行中，由于北京银行数据难以获得，因此也剔除在外。对剩余13加银行进行分析，相关数据是收集整理了2010年到2014年的季度财务数据。有关银行自身因素的数据主要来源是WIND数据库和上市商业银行公布的季度财务报告，宏观数据的来源主要是中经网络统计数据库。

（二）构建上市商业银行EaR测量模型

1.EaR的定义及构建方法

（1）EaR的定义：参照Andren和Frantz等学者的研究，EaR（Earing at Risk）是指在正常的波动下，在一定的置信水平下，企业盈余或者收益在未来特定的一段时间内预期可能发生的最大损失，也就是企业可能发生的最大的财务成果的损失。EaR的数学表达式为：

EaR=E（y）-ya

其中，y表示收益或者盈余，E（y）表示期望收益，ya表示y的α分位数，1-α表示置信水平。上式说明，在险收益是期望收益减去收益的α分位数。

（2）EaR构建方法

所谓在险收益（ ）风险管理技术，即基于 模型得以开发，该方法主要是随着企业管理需求的变化而产生的，基于某个特定时间点，在对收益概率分布状况进行估计时，主要是根据风险统计的计算要求展开的。该方法具体的构建步骤是：首先，分析影响企业收益的主要风险因子，并构建风险因素到收益的映射模型，即建立收益与主要风险因子间的多元线性回归模型：

Yt=C+βXt+δZt+μt，t=1，2，3，…，T

其中，Yt是因变量，指的是企业在t时刻的收益；t表示时间，T为数据选取的时间期数；C为常数；Xt为影响收益的企业内部管理风险因素；Zt为影响收益的外部宏观环境风险因素；β，δ为风险因素的风险系数；μt是回归模型的残差序列，并利用企业的历史财务数据获得显著的风险因子变量和它们的风险系数，即求出多元回归模型中的β，δ和C；其次，确定每个风险因子的分布函数并估计每个分布参数的特征值，利用蒙特卡洛模拟技术随机抽取全部风险因子的模拟样本值；再次，分别把风险因子的模拟样本值代入回归模型中，计算相应的收益量，如Y1，Y2，……，Ym，同时计算期望收益 “E（y）”；最后根据选择的置信水平1-α找出在要求置信水平上的ya，用两者相减求出EaR。

（二）变量的选择

一是因变量的选择。度量收益的指标主要有两种：一种是企业的利润的绝对值（包括息税前利润和净利润等）；另一种是与利润相对值，如总资产收益率、净资产收益率、人均收入等。目前研究在险收益和在险现金流的文献大部分采用绝对值来作因变量，本文也参照相关文章采用商业银行的利润总额作为在险收益的因变量。

二是自变量的选择。影响商业银行财务成果的因素是多方面的，既有内部因素又有外部因素。内部因素是指银行内部经营管理的各个方面，经营管理的不善会使商业银行的财务成果偏离预期的目标造成财务风险；而外部环境，如经济景气程度、宏观环境的变化也会对商业银行收益造成重大的影响，而且这些因素往往是银行经营管理者不能控制的，更加应该引起重视。

外部风险因素：宏观经济因素。对商业银行而言，其业务的主要功能即为货币资金的中介，在商业银行业务开展中，首先需要收集富裕者的闲散资金，然后通过放贷的形式，为资金的需求者提供便利。一般来讲，宏观经济对商业银行有着非常大的影响作用，当经济发展形势较差时，生产者由于受市场环境的影响，其生产动力就会出现缩减，进而影响其对资金的需求；对富裕者而言，其闲散资金也将受到一定程度的影响，进而导致其在银行的存款额出现缩减，面对这种现状，作为货币的中介机构，银行的利差收入和盈利能力势必会收到重大影响。而且经济形势下降会造成部分贷款者没有足够的资金偿还银行的贷款，给银行造成信贷风险，目前我国正处于经济转型时期，经济转型带来GDP增长放缓的阵痛，商业银行应该重视由此引发的信贷风险。

另外值得关注的风险因子是利率，商业银行的重要收入来源是净息差，这与存贷利率差有很大的关系。目前随着央行利率市场化程度改革进一步加深，会加剧商业银行的竞争，可能会造成商业银行传统净息差的压缩，给商业银行带来风险。因此，本文在探析影响在险收益的外部因素时，重点关注了GDP和存货款利率差这两个风险因素。

内部风险因素：资产规模。资产业务是商业银行主要的收益来源，商业银行在经营过程中同样存在规模经济现象：商业银行为了维持日常的经营需要要投入一定的固定成本和人工成本，这些成本的投入会随着商业银行资产规模的扩大而下降；同时拥有更大规模的商业银行会因其自身良好的社会信誉、较强的定价能力，而往往可以吸收更多的资源从而获得比其他银行更大的竞争优势。但是对于商业银行而言投入的规模也不是越大越好，因为随着规模的扩大，银行内部协调成本和沟通成本逐渐提高，风险也逐渐加大。本文用固定资产净值和应付职工薪酬作为银行投入规模的衡量指标。

风险防范能力：我国银行因为历史发展和自身管理方面的种种原因，造成了目前不良贷款总额居高不下的现象，控制不良贷款率的升高是我国银行日常防止出现信用风险的工作重点，商业银行不良贷款率越高，说明其防范信用风险的能力越差。本文采用不良贷款率这个财务指标来反映银行的贷款质量。此外还选择了资本充足率这一财务指标来衡量商业银行的资产安全性，一般认为资本充足率越高，商业银行抗风险的能力越强。

运营效率：费用控制能力是体现运营效率的重要指标之一，若管理效率较低则经营成本较高，经营风险增加，银行的收益能力将会下降，为此选择业务费用占比作为衡量银行运营效率的指标。

业务结构变量：目前银行仍以存贷利差作为主要的收入来源，中国居民的储蓄率比外国的平均水平高出许多，这也为商业银行贷款业务提供了大量的资金来源。存款越高的银行往往在本行业中更受到顾客的青睐，在行业中拥有较好的行业竞争优势，而贷款是中国银行收入的重要来源，在一定情况下，银行贷款越多，利息收入和利润就会越高，所以这两者都是影响商业银行收益重要因素。

对商业银行而言，无论是利息收入，还是非利息收入，均是银行的主要收入来源，然而，由于不同银行的收入结构不同，导致其盈利模式也存在一定差异，一般来说由存贷款等传统业务产生的利息收入受到经济景气程度、货币政策调整以及利率市场化进程等的等多种因素的影响因而其波动性较大。而中间收入则相对来说会比较稳定，中间收入的优点有其占用的资本金少而且承担的风险小，收入的来源也比较稳定，不仅可以有效地丰富银行的收入来源，也可以缓冲外界的各种冲击的影响。因此本文在考虑银行利息收入的同时也考虑到不同银行的盈利模型不同，增加了手续费及佣金收入方面的指标。

投资风险：是否投资过度或者投资偏离预期收益对财务成果造成损害也值得重视。具体内外部风险因素见表1：

加权平均存款基准利率-加权平均贷款基准利率

（三）构建EaR的风险因子回归模型

通过构建相应的回归模型找出每一个商业银行自身的显著风险因子并找出显著风险因子系数。本文利用商业银行2010年一季度到2013年四季度的数据并采用逐步回归（避免变量之间的共线性的方法）构建回归模型。下面以中国银行为例，通过逐步回归发现存款总额、业务费用占比、应付职工薪酬能够显著影响中国银行的利润，回归结果如表2所示。

（四）EaR值的测算

再利用风险因子的分布函数（本文的模型假设所有的风险因子都服从正太分布）进行10000次的蒙特卡洛模拟，得到相应的中国银行2014年一季度的模拟值分布。最后得出的5%置信水平的ya与得出的E（y）做差得到中国银行的EaR。为了消除企业规模的影响，使不同的企业的在险盈余具有可比性，本文采用EaR除以期望收益E（y）来测量在险值的风险程度。

经过计算中国银行在2014年第一季度的期望收益为493.02亿元，而中国银行2014年一季度的实际利润总额为609.28亿元，两者误差为19%，说明该模型有较好的预测效果，同时中国银行的5%分位数的利润总额为384.73亿元，在险值为108.29亿元 。见图1。

通过相同的方法对其他商业银行的EaR进行计算得出其他商业银行的在险收益风险程度见表3。

由上可以看出，上市的13家商业银行在险盈余风险程度没有非常明显的差异，在险值的风险程度都没有超过61%，这说明13家商业银行都有较好的盈利能力，上市商业银行在收益方面总体表现良好，各个风险因素的变化没有对收益造成很大的影响，而当季的利润值和增长趋势也进一步印证了模型的有效性。既然商业银行有良好的盈利能力，为了进一步了解其是否具有持续的良好的经营状况，需要对其现金流状况进行分析。

（三）上市商业银行现金流分析

根据本文的研究思路，接下来应该要构建商业银行在险现金流模型对商业银行现金流风险进行分析。通过研究发现我国商业银行的现金流会计准则将商业银行吸收存款和发放贷款都归于经营活动，而目前我国商业银行主要的盈利模式还是依赖于传统的放贷模式，同时又受到我国监管体系对于流动性方面指标的监管要求（如存贷比），当商业银行存贷比突破上限的时候，商业银行的管理者会做出相应的调整，因此受到国家政策和人为因素的影响，商业银行现金流变化较为复杂，难以构建有效的多元回归模型和找到有效的概率分布对商业银行的经营现金流量进行拟合，说明目前在险值法不太适合用于研究商业银行的现金流风险。但是现金流对于企业来说是非常重要的，盈利在没有现金流支持的情况下是不稳定的，所以本文对商业银行的经营现金流净值及利润变化情况进行分析。从表4可以得出，大部分商业银行的经营现金净流量都为正，有良好的现金流入，但是值得注意的是交通银行、浦发银行、中信银行和华夏银行虽然具有良好的盈利能力，但是经营现金流量净值为负，说明在这个季度这几个商业银行的资金周转存在一定的问题，有一定的现金流风险。需进一步分析这几家商业银行出现经营现金流量净值为负数的原因。

通过对商业银行的现金流量表相关数据进行分析了解到，部分商业银行经营现金流量净值出现负数的原因是贷款增长速度过快而存款吸收能力不足，为了符合相关监管的要求，在存贷比较高时，银行贷款总额过多，但是为了避免触碰监管红线，就不能再继续发放贷款，但是为了更好地利用这部分资金，就只能将这部分原本打算放贷的钱转向其他业务，比如同业拆借款项、向其他金融机构拆出资金（可能向保险、财务公司、证券机构拆出去的量比较大）和应收款类投资，这些项目等于是通过其他途径释放贷款，这样就会造成现金大量流出，同时又因为吸收存款能力不足的原因导致银行现金流流入的减少，这样流出增加流入减少就造成了现金流的紧张，目前我国已经放开"存贷比"的约束，希望能为银行多释放流动性。

四结论和建议

本文从财务风险的定义出发，分别从盈利能力和现金流状况这两个不同层面展开，以上市商业银行为研究对象，重点对其财务风险展开了探析和评价：首先，借助于金融工程中在险值方法，并结合实际情况构建了商业银行的EaR模型对商业银行的盈利风险进行了评价，实证结果表明该模型对商业银行的盈利状况有较好的预测能力，也得知目前商业银行具有良好的盈利水平；然后对商业银行的在险现金流研究发现，商业银行的现金流受到政策因素和人为因素的影响波动性较大，无法构建有效的在险现金流模型对商业银行的现金流风险进行测算，但随后通过对商业银行经营现金流的分析可知，部分商业银行的经营净现金流量为负值，说明这部分商业银行存在一定的流动性风险；最后通过对现金流量表的分析找出了商业银行经营现金净流量为负的主要原因是商业银行贷款增长过快而存款吸收能力不足造成的自身流动性偏紧。

针对上面的情况，本文提出在目前利率市场化进一步加深的背景下，商业银行的净息差将会减少，为了能够不影响盈利能力，商业银行应该要积极发展中间业务，逐步改变传统的以信贷规模增长为主的盈利模式，使产品结构更加健全，让商业银行盈利手段更加丰富。此外商业银行应加强现金流方面的监管，发现现金流为负值的情况，应该要放缓放贷的速度，加大对存款的吸收力度，及时回收贷款减少坏账，避免由于快速扩张带来的流动性风险。

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[9]YanM，HallM.Estimating Liquidity Risk[J].Department Of Economics，2013，（6）：11-19.

作者：蔡艳萍　何珊

网络对企业经营管理的影响论文 篇3：

股权投资集中度、战略偏离度与企业违约风险

【摘 要】 学术界关于股权集中度对企业违约风险的影响存在“激浊扬清”和“推波助澜”的意见分歧。文章基于2012—2020年A股上市公司的样本数据，探讨股权集中度与违约风险两者之间的关系。总体而言，股权集中有利于降低企业违约风险;但当股权过度集中时，导致业绩波动性凸显，则会增加企业的违约风险，简言之，股权集中度与公司违约风险之间最终呈现U型关系。而战略偏离度对这一U型关系存在显著的调节效应：其中，战略偏离因为增加代理成本削弱了股权集中度与违约风险之间的负相关关系;因为业绩波动性高强化了二者之间的正相关关系。相比之下，高媒体报道率、高金融分析师关注度更有可能抑制过度集权的发生，从而缓解了股权集中度对违约风险的负面影响。本研究在丰富企业违约风险影响因素的基础上，又进一步拓展了战略偏离经济后果的研究，有利于上市公司探究股权集中度合理性这一根源性问题。

【关键词】 股权集中度; 企业违约风险; 战略偏离度; 业绩波动性

一、引言

企业的债务违约行为损害了公司自身及产业链的利益，甚至危及到区域金融安全，具有严重的破坏性。研究如何防范和降低企业违约风险具有重要的理论及现实意义。从企业层面来看，应提高公司治理水平，进而改变股权结构的数量特征即股权集中度，最终对企业违约风险产生影响。

值得一提的是，现有研究大多数基于本国制度背景分析企业违约现状，并指出导致企业违约的重要原因是股东与管理层之间的代理冲突。就目前笔者所掌握的文献来看，企业违约风险受到会计信息、企业财务状况、产品创新投入、抵押品及宏观经济环境等方面的影响。那么，公司治理在缓解违约风险上能否发挥积极作用？股权集中度作为公司治理的一项重要举措，是否具有新的解释和目的？有学者认为，股权投资是企业“寻租”的工具，股权结构越集中，就越会对公司绩效产生消极影响。Burkart et al.[1]的研究表明，股权结构的高度集中，引发了大股东的独断专行，严重打击经理人的工作积极性，阻碍了公司绩效水平的提升。虽然股权集中加剧了企业武断决策的形成，扭曲了信息沟通的效果，但在公司治理方面，股权集中也展现出了天然的优势：第一，朱红军等[2]的研究发现，股权集中度越高，大股东的“主人意识”越凸显，促使其积极地行使监督权力，削弱经理人的投机动机，缓解委托代理冲突，有效解决企业的融资困境。第二，蒲茜等[3]、于文领等[4]分析A股上市公司股权集中度与信用约束的关系时应用了结构方程模型，并得出结论：企业通过提高股权集中度来平息委托代理冲突，使企业的信用约束得到缓解，最终助力企业从融资困境中解脱。总体而言，关于股权集中度影响违约风险的认知尚未达成一致，这也提醒我们可能存在股权集中度与违约风险之间的非线性关系。特别的，当企业与行业的战略发生偏离时，其偏离度是否会对股权集中度与企业违约风险的关系产生影响？因此，本文尝试通过实证手段探究股权集中度对企业违约风险的影响，即股权结构的数量层面特征是否有效控制了企业的违约风险？如果是，股权集中度又是如何降低企业违约风险的？同时考虑战略偏离度对二者关系的调节作用这一独特视角，来解开理论界争议已久且悬而未决的问题，因此，本文的研究问题具有重要的意义。

为验证上述观点的普适性，本文以A股上市公司作为研究分析对象，以“资产价值波动率越大，企业违约风险越高”[5]为思路，通过“股权集中→代理成本（融资约束）→违约风险”以及“股权集中→业绩波动→违约风险”两条路径来挖掘股权集中度与违约风险之间的内在逻辑，解决好股权集中度的合理性这一根源问题。总体而言，股权集中度对于违约风险的总体影响是正面的;但在特定情况下，股权集中度具有一定的负面作用。也就是说，随着股权集中度的上升，企业违约风险起初随之下降，但当股权过分集中时，导致业绩波动性凸显，则会增加企业的违约风险：即当股权集中度超过临界点后，代理成本增加与企业业绩不稳定反而导致了负的外溢效应，股权集中度通过代理成本和业绩波动对公司违约风险产生影响，最终呈现U型关系。进一步探究发现，每个行业会在运营过程中形成被利益相关者接受的常规性战略，但由于经营理念和目标的差异化，企业个体之间存在的差异性，使得企业战略偏离行业常规，引发代理冲突和矛盾等问题，增加了经营风险，从而提高了企业发生违约的概率。具体而言，一方面，如果企业自身的战略严重偏离行业常规标准，就难以反映出公允的企业信息，导致信息不对称程度加剧，并成为管理层谋取私利的“助推器”，引发严重的代理问题，削弱股权集中度降低违约风险的积极作用;另一方面，企业自身战略偏离行业常规程度较大时，会因为缺乏成熟的实践经验和可靠的检验方法，导致企业面临极大的经营风险——获得巨大成功抑或遭受巨大失败，致使企业业绩波动程度增强，最终强化了股权集中度激化违约风险的消极作用[6]。简言之，战略偏离度存在显著的调节作用。

与既往研究相比，本文增量贡献有以下方面：第一，与侧重于企业财务状况、产品创新投入及宏观经济环境等方面来解释企业违约风险的论文不同，本文证明了股权集中度扮演的重要角色，并由此补充了股权高度集中与更不稳定的决策和更高的业绩波动性关系的经验证据，对理论界打开股权集中度影响微观经济的黑箱，并揭示影响经济的微观途径具有重要的意义。第二，积累了研究股权集中度经济后果的经验证据。已有文献在股权集中度的经济影响方面尚未形成一致的观点：一部分文献认为股权集中度引发了违约风险，另一部分研究则发现股权集中度抑制了企业违约风险。本文尝试探讨前述两种可能的影响，引入了股权集中度的二次项，结果发现二者之间并非简单的线性关系，而是更为复杂的“U”型关系。第三，本文从战略偏离度的角度实证研究了企业违约风险如何受股权集中度的影响，为企业巧妙利用战略定位提供了经验证据，丰富并拓展了企業防范违约风险的相关研究。

二、理论分析与假设提出

关于股权结构对公司治理和绩效的影响，学术界持有两种对立的观点[7]。一是“监控假说”，它认为，股权集中有利于鼓励股东对经理人的行为进行积极监督，提高信息披露质量。Shleifer et al.[8]认为，股权结构越集中，越有可能实现有效监督。Chiang et al.[9]发现，机构投资者和管理层持股比例高的企业违约风险相对较低。具体而言，第一，在股权集中的情况下，股东的利益与企业的发展高度吻合，促使股东准确判断投资机会，提高决策效率，给企业和个人带来更多的利益，有效缓解第一类代理冲突，削弱股权集中度的“隧道效应”[10];第二，由于股权集中催生的督促作用，大股东们开始密切关注企业的发展，进而分析管理层做出的决策，在正确的指引下，企业业绩有所提升，向市场传递了正面的信号，由此吸引了更多的外部投资者。

二是“侵占假说”，指出股权集中化嚴重破坏了公司治理的功效，不利于提高企业绩效。李占雷等[11]研究表明，股权集中度会阻碍公司绩效提升，且股权过度集中会引发违约风险增加。合理的解释为：首先，从利益协同效应来看，当股权集中度过高时，控股股东在企业中占有绝对优势，大股东可能只考虑自身的眼前利益而忽略公司的长远发展[12];其次，群体决策理论认为，大型群体达成共识需要付出更大的努力，而小群体的决策，会缺乏折衷方案，决策更不可预测，业绩波动性更大[13]。由于互惠的社会规范，在高度集权下的股份公司，经营者会对发表异议或提出相反意见感到不安，因此，经营者和其他股东被阻止提出相反意见，这可能会削弱这些公司的有效决策，从而导致更大的波动性，这样一来越易引发企业的违约风险。

基于以上分析可以预期，通过股权集中有效解决“委托代理冲突”，缓解企业融资束缚，从而降低违约风险;但与此同时，高度集中的股权会导致决策武断，造成业绩波动性强，最终导致违约风险的增加。基于此，本文提出假设1。

H1：股权集中度与企业违约风险之间呈“U”型关系。即股权集中度存在一个适度值，当股权集中度低于该数值时，企业违约的概率会随股权集中度的增加而减小;当超过该最优值时，股权越集中，违约风险发生的概率越大。

Chandler et al.研究指出，从宏观的产业组织来看，每个行业在经营过程中对制度和环境会形成“固定的套路”，逐渐被利益相关者所接受，进而成为该行业的常规性战略;从微观角度来看，公司对自身发展所制定的长期计划，在实施过程中，会逐渐形成符合本身特征和规律的行动和方式方法，即被称为企业的战略性目标和规划，其中也包括资源配置方式等。但对于不同企业个体，由于理念和目标的差异，会自成体系，这往往偏离了行业常规战略，被称为企业战略偏离度。近年来，学术界对战略偏离度这一指标广泛关注。通常情况下，企业往往会选择与本行业接近的战略来实现公司的稳定发展。然而，面对激烈的竞争环境，一些企业为了获得生存优势，使企业更难被复制和攻击，最终可能会偏离行业传统的战略模式。但他们却忽视了一点，越是偏离常规战略，越容易将公司推上违约的“风口浪尖”。Hitt et al.[14-16]提出战略偏离度越大，绩效波动越大，盈利持续性越差。叶康涛等[17]研究指出，公司的战略选择越发偏离行业常规时，其面临的经营管理不确定性就越大。简言之，战略偏离越大，导致产生更高的代理成本，从而弱化了股权集中度对违约风险的积极影响，同时，战略偏离度越大，导致业绩波动性更大，强化了股权集中度对违约风险的消极影响[18]。因此，战略偏离度不仅不利于企业降低违约风险，还对股权集中度与企业违约风险之间的负相关关系产生抑制作用。基于以上分析，本文提出假设2。

H2：战略定位差异弱化了股权集中度对违约风险的负相关关系，强化了股权集中度对违约风险的正相关关系。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文以2012—2020年A股上市公司数据作为样本对象，并根据研究需求，对原始数据进行筛选：（1）由于金融行业与其他行业的报表数据有别，为了结论的可靠性，剔除金融行业公司样本;（2）剔除？觹ST、ST、PT的公司样本;（3）剔除相关变量存在严重缺失的上市公司样本;（4）由于极端值会影响结果的效果，为了消除这一干扰，对所有连续变量进行了上下1%的缩尾处理，最终得到9 997个企业—年度观测值。本文数据均来源于CSMAR数据库与Wind数据库。

（二）主要指标构建

1.企业违约风险（EDP）：对违约风险的衡量遵循了Bharath et al.[5]的方法，并基于Merton （1974）的结构性违约距离模型的修正版本，记为EDP（Expected default probability）。该值越大，违约风险越大。

借鉴Bharath和Shumway（2008）的方法，对违约概率指标的计算过程如公式①—公式③。

2.股权集中度（CR₁）：本文借鉴窦欢和陆正飞（2016）的方法，定义了股权集中度的代理变量，并加入二次项，研究是否存在“U”型关系。并用赫芬达尔指数Hn进行稳健性检验。因而在后面实证分析中本文所用到的指标包括CR₁和H₅。

3.战略偏离度（DS）：参照Tang et al.[15]、叶康涛等[17]、王百强[19]的做法，本文在衡量不同战略偏离度时应用了销售费用、研发投入、资本密集度、固定资产更新度、管理费用占比和财务杠杆率①六个维度[1]。DS值越大，意味着企业战略越偏离行业常规模式。

4.控制变量：借鉴以往关于违约风险的研究[20]，并结合本文所能涉及的影响因素，本文选择对以下变量进行控制：如Size、Lev、Roa、Growth、CF、Turnover、Liquidity、Tangibility、IndDIr、Age以及Soe。此外，本文还分别控制了年度效应和行业效应。

表1呈现了各变量的具体定义和计算方法。

（三）模型设定

本文讨论股权集中度与违约风险之间的关系时，对违约风险（EDP）的分布特征进行了分析，为了结果的有效性，采用Tobit回归模型，并采用滞后一期的自变量和控制变量数据来缓解内生性问题。具体模型设定如下：

模型1中，X_i，_t代表控制变量，分别包括Size、Lev、Roa、Growth、CF、Turnover、Liquidity、Tangibility、IndDir、Age、Soe，γ_i，_t、η_i，_t分别表示年度和行业效应，ε_i，_t为残差项。具体定义见表1。该模型中，股权集中度的系数α₁、α₃是本文關注的重点，因为它们是衡量自变量对因变量产生影响的关键所在。根据H1，本文预期α1显著为负，α3显著为正，股权集中度存在一个阈值，当股权集中度低于该值时，随着股权集中度的增大，企业违约风险降低;高于该值时，股权集中度越高，越易导致企业违约行为。

为了进一步考察调节变量“战略偏离度”在股权集中度与企业违约风险关系中如何发挥作用，本文在基准回归模型的基础上依次加入战略偏离度与股权集中度一次项、股权集中度二次项的交乘项，构建如下回归模型：

模型2中，战略偏离度与股权集中度交乘项的系数β₄、β₅也是本文关注的重点，正如前文所述，该系数衡量了调节变量对解释变量与被解释变量之间关系的调节作用。根据H2，本文预期β₃显著为正、β₅显著为负，DS通过拉平曲线来调节U型关系，DS削弱了CR的积极机制。即战略偏离度会弱化股权集中度对违约风险的正面影响机制。对于拐点的移动变化需要同时考虑β₁、β₃、β₄、β₅的大小，如果（β₁×β₅-β₃×β₄）<0，则曲线拐点左移，即战略偏离会增强股权集中度对企业违约风险的负面机制;反之亦然[21]。

四、实证结果分析

（一）描述性统计

就因变量而言，违约风险（EDP）的均值和最大值分别为0.037和0.884，标准差为0.128。由EDP的描述性统计可知，最小值与最大值之间的差距较大，中位数显著低于均值，说明我国上市公司的违约风险虽然普遍较低，但样本个体之间的差异较大;就自变量而言，股权集中度（CR）标准差为0.152，行业均值为0.376，意味着波动较小，即股权相对集中;就调节变量而言，战略偏离度（DS）的平均值和中位数分别为0.491和0.397，标准差为0.349，在0.117到2.161之间波动，就数据显示看，整体分布基本合理，符合统计学意义。由于受篇幅限制，“描述性统计”和“相关性分析”的内容未作呈现。

（二）回归检验

本文采用模型1考察股权集中度如何影响企业违约概率，回归结果见表2。

表中总结了股权集中度对违约风险的影响以及战略偏离度的调节作用的回归结果。模型1和模型2报告了H1的检验结果;模型3和模型4给出了H2的检验结果。

1.股权集中度、战略偏离度与企业违约风险

EDP的基本模型如表2中的模型1，排除了公式①中CR1的二次项。模型2给出了包含公式①中所有变量的估计结果。股权集中度的估计系数为负且显著，表明股权集中度的提高会降低EDP（α×CR₁=-0.065，ρ<0.1），这证实了股权集中度可以通过改善代理成本来降低企业违约风险的正向机制。

其中，CR_1minIR是拐点值，CR_1mean是CR₁的均值，在0.090—0.732之间波动。所以，通过计算得，如果股权集中度不超过0.5674，股权集中将降低企业违约责任，否则，股权集中度越高，将导致更高的违约风险，这支持了H1。结果表明，股权集中度与企业违约风险之间存在显著的“U”关系。因此，建议企业找到一个平衡点，最大化发挥股权集中度的净效益。同时，当股权过度集中时，控股股股东为了实现自身利益的最大化做出武断决策，导致业绩波动性增强，经营风险增加，体现出“过犹不及”的现象，反而不利于公司降低违约风险，H1得到验证。

如果（β₁×β₄-β₂×β₃）为正，则拐点向右移;如果（β₁×β₄-β₂×β₃）为负，则拐点向左移。

所以将此计算思路代入到本文模型2中，如果（β₁×β₅-β₃×β₄）<0，则曲线拐点左移，即战略偏离会使股权集中度对违约风险的负面影响更加严重，同时，β₃显著为正、β₅显著为负，即战略偏离削弱了股权集中度对违约风险的积极影响机制。模型4的结果显示，战略偏离与股权集中度平方的交乘项（CR12×DS）与EDP之间存在显著的负向关系（β=-0.391，ρ<0.05），说明股权集中度与企业违约风险之间的“U”型关系受到企业战略偏离的负向调节作用的影响。

为了把上述函数关系直观化，将数据进行了简单的计算机模拟，如图1所示。

图2所示，是加入战略定位差异这一调节变量后，对股权集中度与违约风险之间的关系产生的影响，即强化了负面影响机制、削弱了正面影响机制。图2所示为拐点转移、曲线展平，强化了负向机制，弱化了正向机制。

（三）稳健性检验

本文采用如下方案进行稳健性检验，进一步考察结论的可靠性，增加研究的严谨性。

1.变更违约风险的度量方法

参考Altman[22]和Favara et al.（2017）的思路，为验证结果的稳健性，用Zscore指数②替换了初始的衡量方法。该值越大，企业违约的概率越小。本文借鉴毛志宏等（2014）的研究将样本按分组的方法设置违约风险的虚拟变量，具体表现为：将年度等分为5组，值最小的一组为1，否则为0。重新采用Logit回归方法对公式1进行检验，结果与前文的基准回归结论未产生差异，详见表3中的Panel A。

2.变更年份的假设检验

本文考虑了样本年份对估计结果的影响。例如，前文所发现的变量之间的U型关系究竟是因为选择样本回归才呈现的特有现象，还是长期以来就已普遍存在的？为了验证这一假象，本文选取了2012—2016年这一更早年份区间检验不同样本年份的作用，来考察估计结果是否会发生变化？并与表4结果相比，观察企业的违约程度是否随时间而更为突出？表5给出了2012—2016年样本估计结果。基本结果与表4中2012—2020年的结论类似，均存在显著的U型关系，说明违约行为的确是一个普遍存在的现象，并不依赖于本文选取的特定样本年份，支持U型曲线的证据。详见表5中的Panel B。

3.基于遗漏变量的模型内生性检验

由于企业的违约风险会受到其他因素的影响，在实证过程中会由于变量遗漏或存在缺失值而影响结果的真实性。为此，本文对遗漏变量进行了控制，避免其对回归结果产生干扰，回归结果与基准回归仍保持一致。详见表3中的Panel C。

（四）渠道机制检验

为了进一步打开股权集中度、战略差异度影响企业违约风险的“黑箱”，本节从代理成本和业绩波动性两个角度来检验机制效应。

（一）股权集中度、代理成本与违约风险

股权集中度在一定程度上有利于股东发挥监督职能，构建股东和代理人之间的和谐关系，进而提升公司效率。

第一，在股权集中的情况下，大股东个人利益与公司利益休戚相关，促使大股东做出正确经营决策，有效削弱了管理层与股东之间由于业绩不佳产生的冲突和矛盾，代理问题迎刃而解，提高会计信息披露质量;第二，股权集中可以使大股东发挥更好的监督作用，积极参与公司经营，并督促管理层做出有效的决策，减少代理问题，有效降低企业的代理成本。

（二）股权集中度、业绩波动性与违约风险

当股权集中度过高，第一大股东拥有绝对优势，降低了公司内部决策的公开性和透明度。一般来讲，控股股东会倾向于最先满足自己的诉求，而忽视公司的长远发展，由于私利因而导致企业违约风险增加。

表4回归结果表明，Panel A中，股权集中度缓解了代理成本，负显著系数证明了这一点;同样Panel B中，当回归股权集中度与Roa波动性时，获得了与假设一致的结论。这些结果表明，股权集中度增加了公司的业绩波动性，解释了股权集中度与违约风险之间的正相关关系。所以说，股权集中度与违约风险之间正相关关系背后的一个关键机制是更高的业绩波动性。

五、进一步研究

进一步分析检验外部监督机制是否有效地缓解了股权集中度对违约风险的负面影响。第一个衡量标准是分析师覆盖面（Analyst），因为财务分析师可以约束管理人员。第二个变量是媒体报道（Media），因为新闻媒体是帮助缓解道德风险问题的重要治理机制。将样本企业划分为两组，以分位数为界，低分位数归为外部监督力度低的一组，中高分位数归入外部监督力度高的一组，进而分组考察股权集中度对企业违约风险的影响效应。

表5结果显示，相比之下，具有高分析师覆盖面和高媒体报道率的企业，可以有效抑制过度集权，从而降低违约风险。合理的经济解释为：监督机制的存在，会约束管理人员以及股东做出更加有利于企业生存和社会经济发展的决策，能够为企业运行提供有益借鉴。

六、结论与启示

本文基于2012—2020年A股上市公司的样本数据，探讨了股权集中度与违约风险之间的关系。研究结果表明：股权集中度越高，会降低企业的违约风险，但当股权过于集中时，就会增加企业的违约风险，即当股权集中度超过临界点后，代理成本增加与企业业绩不稳定反而导致了负的外溢效应。股权集中度通过代理成本和业绩波动性这两条路径对企业违约风险产生影响，最终呈现U型关系。战略偏离度在股权集中度对企业违约风险的关系中发挥了调节作用。进一步研究表明，低媒体报道率、低金融分析师关注度更有可能发生过度集权，从而更易发生违约行为。

本文在丰富相关研究的基础上，为实践部门提供了一定的参考，有利于企业的长期健康发展。

就企業自身而言，对内，优化股权结构，既要预防股权过于集中，又要防止股权过于分散而导致大股东“空心化”，给企业带来损失;对外，要拓宽融资渠道，实现多元化融资形式，吸引更多投资者和资金进入企业，缓解企业融资难问题。就政府治理而言，工作的重点是引导企业建立有效的股权监督与平衡机制，构建良好的资本市场环境，规范大股东的行为，抑制“隧道效应”，从而有效保护中小投资者的权益。

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作者：王琳璘　郑天娇　刘粮　郝颖