二板市场保荐人制度

二板市场保荐人制度（精选6篇）

篇1：二板市场保荐人制度

保荐人制度

一、保荐人制度的渊源及发展(一)概念

所谓保荐人制度，其实是一种企业上市制度，是指由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件与上市文件中资料是否真实、准确、完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，承担风险防范责任。保荐人在企业上市过程中承担着完全的保荐责任，监管部门则主要通过对保荐人的重点监管来达到防范和控制市场风险的目的。(二)要素

第一，保荐人(sponsor)。它是保荐行为实行者，一般由具备资格的金融中介机构，通常是由证券公司或其他投资银行担任。证券法规定:“保荐人应当遵守业务规则和行业规则，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作。”保荐人在企业上市前后从事的保荐工作的侧重点有所不同。企业申请上市前，保荐人要对发行人的质地和条件作出实质性审查，在此，保荐人扮演了“辅导者”和“独立审计师”的角色。企业完成上市以后，保荐人的保荐工作转向指导和督促企业持续地遵守市场规则，按照要求履行信息披露义务。此外，保荐人还可以代表企业，与交易所和投资者之间进行积极的沟通联络。在此阶段，保荐人又同时担当起企业“董事会秘书”和“公关专家”的职责。

第二，保荐对象。它是保荐人的服务对象，一般是指证券发行人和上市公司，它们在发行有价证券筹集资本、上市和信息披露等方面都需要保荐人提供保荐服务。从世界范围来看，虽然现在我国大陆和香港地区、英国等国家地区在主板和创业板都实行保荐人制度，但由于催生保荐人制度的摇篮是二板市场(或称创业板市场)，国外的保荐人制度多见于二板市场，因此，保荐对象一般是兼具成长性和风险性较高的中小企业。

第三，保荐行为。它是保荐人履行保荐责任所实施的行为，主要包括公司发行上市保荐行为、证券交易保荐行为和信息披露保荐行为等，主要体现在“尽 责推荐”和“尽责持续督导”两个阶段。

二、保荐人制度的起源及其在中国的产生与发展(一)保荐人制度的起源

保荐人制度产生于英国，目前英国、加拿大、我国香港等国家和地区的创业板市场均对保荐人制度有明确的规定。英国伦敦证券交易所是最早引入保荐人 制度的证券交易所。1995年6月，伦敦证券交易所建立了AIM市场（Alternative Investment Market），主要用于接纳成长型中小企业股票的公开发行和上市交易。此后，这一制度又效仿并移植到香港证券交易所等创业板市场和主板市场。(二)保荐人制度在中国的产生与发展

我国在2003年12月29日，中国证监会发布了《证券发行上市保荐制度暂行办法》，自2004年2月1日起开始实施。2005年10月27日全国人大常委会审议通过了新修订的《中华人民共和国证券法》。该法规定发行人申请公开发行股票、可转换为股票的公司债券，依法采取承销方式的，应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人。明确规定了保荐人制度的适用范围，并且授权国务院证券监督管理机构制定保荐人的管理办法。保荐人是防范和规避创业板市场运行风险的重要承担者。保荐人不仅要在企业申请上市的过程中进行尽职调查和精心培育，遴选出质地较为优秀的企业上市，以确保上市公司的整体质量，而且在企业上市后的相当一段时间内，要督促企业遵守上市规则，强化信息披露制度，以有效维护投资者的合法权益。(三)保荐人制度

一是建立了保荐人和保荐代表人的注册登记管理制度。《暂行办法》对企业发行上市提出了“双保”要求，即企业发行上市不但要有保荐机构进行保荐，而且还需具有保荐代表人资格的从业人员具体负责保荐工作。这样既明确了机构的责任，又将责任具体落实到了个人。

二是明确保荐期限。根据《暂行办法》规定，企业首次公开发行股票和上市公司再次公开发行证券均需保荐机构和保荐代表人保荐。保荐期间分为两个阶段，即尽职推荐阶段和持续督导阶段。《暂行办法》规定首次公开发行股票的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后两个完整会计；上市公司发行新股、可转换公司债券的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后一个完整会计。持续督导的期间自证券上市之日起计算。

三是确立了保荐责任。《暂行办法》规定，保荐机构应当建立健全证券发行 上市的尽职调查制度、对发行上市申请文件的内部核查制度、对发行人证券上市后的持续督导制度。规定保荐机构应当遵守相关法律法规，诚实守信，勤勉尽责，尽职推荐发行人证券发行上市（包括首次公开发行股票和上市公司发行新股、可转换公司债券等等），持续督导发行人履行相关义务。保荐机构履行保荐职责应当指定保荐代表人具体负责保荐上作。在保荐期间，保荐机构和保荐代表人应承担辅导、尽职调查、规范、跟踪、揭示风险、指导等职责，并做出保证和承诺，如果违反则应承担相应的法律责任。

四是引进了持续信用监管和相应惩罚措施。《暂行办法》规定中国证监会建立保荐信用监管系统，对保荐机构和保荐代表人进行持续动态注册登记管理，将其执业情况、违法违规行为、其他不良行为等记录予以公布。《暂行办法》同时规定了不能尽职履行保荐职责的各种情形，并规定了相应的处罚措施，其中 最主要的惩罚措施是不再受理保荐机构的推荐，情形严重的，中国证监会将剥夺保荐机构及相关保荐代表人的资格。

四、保荐人制度的功能价值辨析(一)保荐人制度的正功能

1、保荐人制度的导向功能

（1）保荐人制度对保荐人行为的导向

保荐人制度通过对保荐人资格、职责、违规制裁等一系列的制度设计，为保荐人从事保荐工作提供了行为模式。

首先，在保荐对象的选择上，由于责任和风险加重，保荐人制度必将引导保荐人在选择上市项目之初就彻底摈弃原先不注重公司质地的观念，转而注重对 保荐对象质地的考察，通过挑选公司并做到充分揭示风险，以规避保荐风险、提升信誉。

其次，在保荐工作中，保荐人制度一方面为保荐人完成保荐工作提供了工作规程，提供了保荐工作的行为模式，更为重要的是，保荐人制度为保荐人设定 了为保荐对象信息披露的担保义务，一旦保荐对象违反信息披露的法律规定，保荐人也要承担连带责任。此种推定过失责任的设计，要求保荐人切实履行其保荐职责，加强对保荐对象的监管，因为其免责条件是非常严格的。

最后，在保荐人自身建设上，一方面保荐人与保荐对象是双向选择的关系，保荐对象选择保荐人时考虑的因素通常有：保荐人在同行业中是否有较高的声 誉、是否与其他知名中介有良好的合作记录、是否有自己的发行渠道和分销网络、是否有专业经历的经验以及能否为公司上市后运作提供后续支持和帮助等。保荐市场的竞争必然要求保荐人不断加强提高自己的竞争力。另一方面，保荐人制度为保荐人设置的较严格的资格条件及保荐人的审批与年检制度，也要求保荐人不断加强自身建设。

（2）保荐人制度对保荐对象行为的导向

首先，在保荐人的选择上，由于保荐人所履行的推荐职责行为对于公司能否进入证券市场起着决定性作用，保荐对象必须慎重选择保荐人，一旦保荐失败，其本身要承担巨大损失。

其次，在信息披露上，保荐人制度对证券发行人、上市公司的信息披露提出了全面性、真实性和时效性的基本要求，将有助于健全证券市场的证券发行与上市的信息披露制度以及持续信息披露制度。

最后，在自身建设上，保荐对象在选择保荐人的同时，自己也处于被选择的地位。在创业板市场，保荐人选择保荐对象通常的标准有:目标公司是否具有成 长性与增长潜力，其主营业务是否突出、是否有较高的科技含量、是否有明确的经营策略、是否有较高管理素质等。这些标准必将引导拟上市公司苦练“内功”，不断完善公司治理结构，增强持续发展的能力。否则，没有保荐人的选择与推荐，保荐对象是无法上市的。

2、保荐人制度的整合功能

保荐人制度的整合功能表现在调整和协调证券市场各主体之间的矛盾、冲突及纠葛，使之成为统一体系的过程和结果。

证券市场主体是多元的，除了保荐人、保荐对象，还有证券监管机构、证券交易所、投资者以及其他的中介机构。保荐人制度通过一系列的制度安排，将保荐人与其他主体联系起来，明确了他们之间的相互关系，使之统一于证券市场，在一定程度上促进了证券市场健康有序的发展。证券监管部门借助保荐人对拟上市人的发行资格及其上市条件进行实质性审核，有利于把好证券市场的准入关口;拟上市人遵照保荐人的专业意见进行改制、健全公司治理结构、设计和实施发行方案，有利于公开发行、上市的成功实施；保荐人督导上市公司认 真履行包括信息披露在内各项义务，有利于确保上市公司行为的合法性和合规性。另一方面，实施保荐人制度要求保荐人作为中介机构牵头人，协调律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等相关中介机构，在各自的职责范围内，勤勉尽责、诚实守信，本着对证券市场负责、对投资者负责的态度，推荐优质公司发行上市。公司上市后，依据保荐人制度的设计，保荐人对保荐对象仍然要履行持续的辅导与保荐责任，继续督导上市公司认真履行各项法定义务，有利于实现上市公司与投资者之间的信息对称，达到保护投资者利益的目的，进而实现促进整个证券市场健康发展的目标。

3、保荐人制度的控制功能

保荐人制度规定了证券市场主体的行为模式，然而并不是所有的主体都能按规矩办事，尤其是保荐人与保荐对象，往往会基于其自身的利益而做出偏离制度的行为。为此，保荐人制度设计了监管措施与法律责任，依据行为主体对于制度的偏离程度，由证券监管的主体对行为者加以批评教育、惩罚或制裁。此所谓保荐人制度的控制功能。在保荐人制度下，证券监管机构监管的重点对象是保荐人，通过对保荐人的监管达到防范和控制市场风险的目的。因而保荐人制度控制功能的核心在于对保荐人的控制。

（1）对保荐人资格的控制

保荐人需符合一定的资格标准，这是其资格获得的前提，但保荐人的资格并不是终身的，不少国家的保荐人制度中，都设计了保荐人资格的复核和年检制度，保荐人一旦出现某些不符合其资格持续保持的情况，如在英国，符合保荐人资格和专业经验的从业人员少于四名时，证券监管主体就会将其除名。（2）对保荐人行为的控制

一旦保荐人的行为偏离了制度要求或其行为模式，保荐人就要受到相应的惩罚与制裁，甚至因此而承担法律责任。如保荐对象在保荐期间内披露的法定信息 中的虚假性、误导性、遗漏性内容而给投资者造成的经济损失时，保荐人要承担连带的赔偿责任；保荐人违反其法定义务，泄露了保荐对象的内幕信息时，则 有可能要承担刑韦法律责任。保荐人制度通过对偏离行为的处罚，提高违规成本，从而达到控制市场主体行为的目的。(二)保荐人制度的负功能

1、增加道德风险

（1）保荐人的道德风险

主要表现在证券主管机构和投资者与保荐人之间的委托一代理关系中。保荐人制度的目的是为了保证保荐对象信息披露的真实性，在保荐人与保荐对象签 订保荐协议后，可以将证券主管机构和投资者与保荐人的关系视为一种委托一代理关系。即证券主管机构和投资者委托保荐人监督保荐对象的信息披露，在申 请上市阶段还要求保荐人确保保荐对象符合上市条件的要求。保荐人基于对保荐对象的直接了解往往拥有信息优势，而证券主管机构和投资者只能借助于保荐 人的工作去判断和分析保荐对象的信息，处于明显的信息劣势地位。在这种信息不对称的情况下，保荐人往往会基于其自身利益而隐藏其行为，即不会认真地 去核查保荐对象的情况，甚至协助保荐对象向证券主管机构和投资者提供虚假的信息。（2）保荐对象的道德风险

在保荐人尽职尽责的理想模式下，保荐人制度有利于改变保荐对象与投资者之间的信息不对称，降低保荐对象的道德风险。但这种理想模式很难存在，实践中，保荐对象尤其是其董事、经理及其他实际控制人往往会基于其自身利益去收买保荐人，一旦保荐人与保荐对象串通一气，必将加剧保荐对象与投资者之间的信息不对称，保荐对象要隐藏行为则更加容易，从而会导致证券市场的欺诈行为更加泛滥，其后果也更加严重。

2、增加守法成本

守法成本，又称“服从成本”，是指法律主体在遵守和执行国家的相关法律、制度时所发生的成本，是在服从政府法律和政府管制时所必须承受的资源消耗。如证券市场发行人为争取其股票上市发行，需要支付大量的发行费用。一般来说，任何守法或服从行为都需要支付一定的成本。但保荐人制度会使证券市场主体为守法而额外承担一些成本。保荐人制度实质是一种平衡风险减少和成本增加矛盾机制，而增加成本主要是守法成本。

（1）保荐对象守法成本的额外增加

保荐对象作为新申请人时，必须聘请保荐人，这是公司上市的前提条件，因此而支付保荐费用相当高昂。公司上市后，保荐对象仍然要持续聘请保荐人，短则两年，长则“终身”，为此而支付的也是一笔不少的开支。(2)保荐人守法成本的额外增加

保荐人的收益是以保荐对象的上市为前提的，一旦保荐对象上市失败，保荐人则要承担不利的后果，而这种上市失败的原因可能很多，除了拟上市人本身不 合乎条件外，还可能因法律本身的不公正性、执法的不公正性及其他客观原因造成的证券市场的严重非公正性。这些不利的后果都要保荐人去承担，其守法成本可想而知。另一方面，在保荐人制度中，有的证券市场还规定了保荐人要对其他中介机构的行为承担责任，其本身的公正性就值得怀疑，而且在现实中也很难操作，但如是这样无疑也将给保荐人增加守法的成本。

3、加剧寻租活动

“租”这一概念是山地租引申而来的，又被称为“经济租金”，在经济学中的原意是指超出资源所有者机会成本的获利。各种人为的诉诸非市场机制来获取“租”的活动就是“寻租活动”。“寻租活动”是维护既得的经济利益或是对既得利益进行再分配的非生产性活动，其本身并不能增加社会的福利，且需耗费社会成本，因而在经济学界寻租活动被称作人类社会的“负和游戏”。

一般认为，寻租产生的条件是存在限制市场进入或市场竞争的制度或政策，它往往与政府干预的特权有关。在政府干预的条件下，寻利的企业家发现寻利有困难时，转而会进行寻租活动，取得额外的收益。从这个意义上来说，保荐人制度本身就是一次“政治创租”的活动--即政府官员利用行政干预的办法来增加私人企业的利润，人为地创造“租”，诱使私人企业向他们“进贡”，以作为得到这种“租”的条件。保荐人制度下，不仅存在保荐人的寻租活动，还将引发投资者的寻租活动。

（1）保荐人的寻租活动

在保荐人制度下，保荐人可能会多次寻租。保荐人的资格取得及资格持续一般需要证券监管机构的审批与年检。这种审批与年检制度的存在，可能会出现两种立法者所不愿看到的情况：其一是证券监管机构的“创租” 行为，即诱使企图获得保荐人资格的证券公司“进贡”；其二是不合条件的证券公司通过寻租活动获得保荐人的资格，或者是己获资格的保荐人通过寻租活动以持续保持其资格。在上市保荐环节，“创租”与寻租活动可能会表现得更加明显。保荐人“额外利益”的获得是以保荐对象上市为前提的，保荐人与证券监管机构围绕着保荐对象 能否上市博弈中，谁又能保证证券监管机构不再 “创租”?保荐人不再寻租?（2）投资者的寻租活动

有“租”的存在，寻租活动就难以避免。保荐人及其从业人员基于特殊的地位，享有了对保荐对象调查权，因而，可以轻而易举地获得一些内幕信息。从经济学角度看，这种信息本身就是一种“租”，它为不法投资者的寻租活动创造了条件。尽管各国（地区）的证券市场对这种内幕信息都实行严格的管制，但在实践中，内幕交易行为是屡禁不止。

另外，保荐人制度的作用是有限的。保荐人制度的实质是将证券主管部门的部分监管职责分解给保荐人，这种制度的设计仅仅有助于证券市场部分问题的解决，如信息披露不规范、不正当关联交易和治理结构不完善等，保荐人可以通过加强上市前辅导、列席上市公司董事会、强化培训与过程监督等措施来规避。但如果仔细分析，保荐人制度也不可能完全解决这些问题，比如信息披露的规范，保荐人并不能完全完成这个任务；保荐人与保荐对象有共同的利益，保荐人基于其自身利益，完全可能参与制作不真实的信息，即使保荐人完全履行了其职责，但其对保荐对象的监管毕竟是有限度的，保荐对象完全可能在保荐人不知情的情况下去披露不真实、不完全甚至不合法的信息，以获取非法利益。证券市场还有许多问题是保荐人制度无法解决的，比如上市公司经营业绩严重下滑，甚至停牌、破产等。引发这些风险原因很多，既有股东层面的因素，也有公司及其管理层面的因素，但也可能包括国家经济周期的变化、产业与行业政策的调整、行业生命周期与行业内国内外竞争格局的改变、新兴技术与替代低成本产品的出现，甚至还有国际、国内外贸易政策的改变等原因。保荐人制度对公司及其管理层的影响较大，对股东层面的因素也会有一定影响，但对于上述的其他因素，保荐人制度则无能为力，此即保荐人制度的效用边界局限性。

三、各国（地区）保荐人制度

（一）英国另类投资市场（AIM）“终身”保荐人制度

英国伦交所AIM市场引入上市保荐人制度的主要考虑就是：AIM市场上市公司规模较小，经营风险较高，发行人董事和管理层对《公司法》 和《上市规则》的知晓程度和内部规范运作程度不够高。为了提高上市公司的质量，有必要在上市和上市后引入一位保荐人，来对发行人信息披露和规范运作提供外部辅导和 监督。

终身保荐人制度是指发行人在任何时候都必须聘请一名符合法定资格的公司作为保荐人，以保证企业持续符合地遵守市场规则，增强投资者的信心。保荐人的任期以发行人存续时间为基础，企业上市一天，保荐人就要伴随左右一日，如果保荐人因辞职或被解雇而导致缺位，被保荐企业的股票交易将被立即停止, 直至新的保荐人到任正式履行职责，才继续进行交易。如果一个月的时间内仍然没有新的保荐人弥补空缺，那么被保荐企业的股票将被从市场中摘牌。AIM的保荐人在企业上市前后从事的保荐上作的侧重点有所不同，企业申请上市前，保荐人要对发行人的质地和条件作出实质性审查，并随时以顾问的身 份向公司的董事就有关的AIM市场规则提供指导意见，协助发行人申请上市。在这一阶段，保荐人扮演了“辅导者”和“独立审计师”的角色。企业完成上市后，保荐人的保荐上作转向指导和督促企业持续地遵守市场规则，按照要求履行信息披露义务，并代表企业与交易所和投资者之间进行积极沟通联络，在此阶段，保荐人又同时担当起企业的 “董事会秘书”和“公关专家” 的职责。保荐人的核心职责在于辅导企业的董事遵守市场规则，履行应尽的责任和义务，尤其是在信息披露方面，保荐人对企业的指导和监督将自接关系到AIM的市场运行质量和投资者的切身利益。

保荐人，可以由股票经纪商、银行从业人员、律师、会计师或其他在公司财务方面有丰富经验金融专业人士担任，准保荐人必须具备有关的资格，符合一定的从业经验要求，经伦敦证券交易所核准并登记成为保荐人名册中的合法成员，才具有AIM保荐顾问资格。交易所将对保荐人整个时期的保荐工作表现予以考核，如果保荐人没有履行其职责，或者其行为被认为是损害了AIM市场的完整性和声誉，那么保荐人将会受到交易所制裁，甚至被取消保荐人资格。

（二）美国纳斯达克市场:“什锦”保荐人制度

美国纳斯达克己经发展并正在逐步完善一整套而非单独的保荐人制度安排，包括强制性的法人治理结构、同业审查计划和自愿选择基础上的理事专业指导 计划、承销商、做市商和分析师的专业服务，以及监管机构实质性的审查制度。

1、强制性的法人治理结构标准

“什锦”保荐人制度中最为关键的就是“强制性的法人治理结构”和“理 事专业指导计划”。

1997年8月NASDAQ市场上市规则进行了修改，强化了上市标准，并要求小型资本市场也必须和全国市场一样，符合“法人治理结构”方面的特别规定，提高了NASDAQ小型资本市场的上市条件，新的上市规则还要求发行人不得区别对待流通股的权利，应加大信息披露的力度，以保护中小股东的利益。这对于改善上市公司的内在质地和营运质量，防范和化解创业板市场的运行风险起到了积极的促进作用。

1999年12月 美国SEC批准了有关NASDAQ上市公司的独立董事和审计委员会标准的修正办法，目的在于加强审计委员会的独立性，充分发挥其应有的功能，强化审计委员会，独立董事和管理层应担负的责任和义务。NASDAQ上市规则通过强制规范发行人的法人治理结构，引入足够的独立董事，促使公司在内部产生 自律的动力，以保证上市后能够自觉遵守市场规则，依法规范运作。

2、理事专业指导计划

NASDAQ交易所向所有上市发行人提供自愿选择基础上的“理事专业指导计划”，根据该计划，上市后发行人可以获得NASDAQ一名理事的全面指导，理事一般对发行人所处行业拥有丰富的经验和专业知识，就公司股票的表现解答问题，在总体上指导公司的市场运作事宜。此外，理事可以帮助发行人就加强与投资者 的关系来制定切实可行的计划，向发行人介绍相关行业的发展情况以及法规的变化情况。这项服务类似于保荐人在企业上市后履行的某些职责，即成为上市发 行人的市场顾问后，处理与交易所和投资者的交流沟通中涉及的有关事宜。

3、纳斯达克监管机构对发行人的实质审查

一般对发行人的上市条件进行实质性审查的职能是由保荐人来承担而在NASDAQ市场上则由市场监管者来承担，发行人向股票交易所在地的州证券委员会申请注册时，要接受市场监管者就上市标准进行审核。在美国，首次公开发行受到美国联邦法律和州法律的双重监管，并受交易所等自律性组织的规则的规 范，美国证券交易委员会主要审查发行人的信息披露情况，侧重于发行人的经营业绩、财务表现、风险的披露程度和管理层的薪酬情况。全美证券交易商协会 着重审查承销商与发行人订立的收费标准，发行条件和发行安排是否公正合理，而各州的证券交易委员会则会对申请在当地交易股票的发行人就公司的内在质 地进行审核。

4、纳斯达克中介机构所提供的服务

在纳斯达克，承销商、做市商和分析师所提供的市场服务实际上执行了保荐人的研究支持职能。发行人在聘请承销商时，一般要考虑承销商是否准备并且 有足够的实力参与到企业上市后的事务中去，提供上市后的一系列服务。这类服务正是其他创业板市场保荐人的职责之所在。承销商可以协助上市公司掌握融资技巧，选择潜在的收购目标，物色战略合作伙伴。具有雄厚研究实力的承销商可以通过发表各种研究报告，扩大上市公司的知名度和声誉。做市商也须提供全面的服务，包括发表所代理股票的研究报告，通过零售渠道和机构交易商撮合股票的买卖，就首次公开发行股票或后续融资等活动向发行人提供有益的企业财务顾问意见等。

（三）马来西亚MESDAQ:“接力”保荐人制度

马来西亚的创新股票市场包括吉隆坡证券交易所的第二板和独立于吉隆坡证券交易所的马来西亚证券交易自动报价交易所。MESDAQ成立于1997年5月，同年10月独立于吉隆坡证券交易所运作。针对增长型尤其是高科技公司而设，目的是努力成为亚洲的纳斯达克市场。马来西亚的保荐人制度规定，聘请保 荐人是企业上市的先决条件。所有申请上市的公司在申请阶段和上市后的一年中，必须聘请其主承销商作为上市保荐人。上市满一年后，公司应聘请其他合格的中介机构继续担任公司的保荐人，后者的最短期限是5年。这样就完成了上市保荐人向保荐人“交接棒”。然而监管机构仍然鼓励上市 保荐人在上市1年后继续 担任企业的保荐人。根据发行人在上市申请和上市后两个不同阶段的实际需要，由各擅专长的两个中介机构分别对发行人进行咨询和辅导。

保荐人必须是交易所的正式会员或经过授权的投资银行，并且要通过专门的资格考核。如果在规定的期限内出现保荐人辞职、被辞退等保荐人缺位情况，公司应在规定的时间内另外聘任其他合资格机构担任保荐人一职，否则其股票将被暂停交易，直至从市场中除牌。公司上市5年之后，假如没有不愿意继续聘请保荐人，又无法做出合理的解释，市场投资者会视之为“坏”消息，这将给公司的公众形象带来负面的影响。

在MESDAQ上，主承销商兼上市保荐人由投资银行担任，其承担的职责包括 准备并报送所有的上市申请文件，按规定书面形式向交易所确认：

（1）就上市规则和其他法规要求的发行人董事须履行的责任和义务的性质，发行人董事己经获得了充分的咨询和辅导；（2）保荐人尽其所知，确认发行人符合上市规则和其他法规所规定的标准，代表发行人与交易所进行联系，处理有关上市的所有事项；进行尽职调查。同时担任主承销商，承销发行人的股票，在上市后紧接着的一年中继续作为发行人的保荐人，履行相关的职责，不得辞职；在股票上市后的一年中，主承销商按照规定必须继续担任上市公司的保荐人，履行保荐人法定职责，没有特殊原因，不得中途辞职。

公司上市一年后，保荐人由交易所的正式会员或被授权的投资银行接替担任，任期至少5年。在该期间内，保荐人承担的职责主要包括三个方面：一是对公司股票进行研究，通过适当的方式发表、传播研究报告，增加投资者对公司的了解和兴趣，每6个月向交易所提交一份有关被保荐企业股票的研究报告；二 是通过对公司董事的辅导，确保公司持续地符合市场规则，严格充分地履行信息披露义务；三是居中担当公司与监管部门和与投资者之间的联络人，与交易所所有往来文件均须由保荐人和上市公司共同签署认。

（四）香港保荐人制度

2003年5月30日，香港证监会和联交所联合发布了《有关保荐人及独立财务顾问监管的咨询文件》，提出了修改《上市规则》的建议，向市场咨询意见，拉开了保荐人制度改革的序幕。2004年10月香港证监会与联交所又联合发布咨询总结，并根据其修订了《主板上市规则》和《创业板上市规则》。

1、修订的内容

（1）增设有关保荐人及合规顾问的规则

根据新修订规则，新申请人(包括按《上市规则》被视为新申请人的发行人)须聘用至少一名保荐人(在主板市场，该保荐人必须是联交所接纳，在创业板 市场，则必须是列入保荐人名册的)，协助其进行首次上市申请。新规则废弃了联席保荐人，但新申请人可以委任多名保荐人。当委任多名保荐人时要求 通知联交所哪一家保荐人是主要沟通渠道，各人的责任均等，各人必须公正无私地履行职责。此外，新规则一个重要的修订是废除了保荐人的持续责任，转而要求所有上市发行人须委聘一名合规顾问来代替申请阶段的保荐人。创业板 合规顾问的任期是由首次上市日期开始，至公布上市后第二个完整财政的财务业绩的结算日为止，主板为上市发行人首次上市之日起至第一个完整财政的财务业绩的结算日止。合规顾问任期也可以是联交所指示的任何较长期间。新规则规定，保荐人及合规顾问必须以公正无私的态度履行职责，至少一名由新申请人委聘的保荐人必须为独立人士。合规顾问毋须为独立人士。新修订的规则引入了独立性测试。为使发行人更清楚理解，独立性测试为黑白分明的测试。新规则规定，保荐人须向联交所作出陈述，表明他们是否为独立人士；若非独立人士，他们须提供导致缺乏独立性的原因。如陈述中的资料在发出后有任何变动，保荐人应当通知联交所。

新规则规定，保荐人及合规顾问须分别以指定的格式，向联交所作出承诺。该项承诺列明保荐人或合规顾问将遵守《上市规则》及在联交所上市科或上市委员会进行的任何调查行动中，采取合作态度。新规则要求保荐人参照新的应用指引进行尽职审查。保荐人进行所需的尽职审查后，必须按照指定格式向联交所作出有关新申请人的声明。合规顾问只需要在委任其的发行人要求下才提供意见及指引。上市发行人须在指定情况下(例如在发出任何有关监管事宜的公告、通函或财务报告前)及时咨询合规顾问，以及在必要时要求合规顾问提供建议。新规则要求发行人须协助保荐人及合规顾问。例如，新申请人及其董事必须协助保荐人履行其职责，必须确保其主要股东及联系人协助保荐人。

（2）增设有关独立财务顾问的规则

独立财务顾问是指根据证券法规的要求对发行人及拟发行人重大法律行为(如关联交易、资产重组、债务重组等)的公允性、合规性进行审查，并出具独立、客观、公正意见的专业机构。

新规则要求发行人必须委任一名为联交所接受的独立财务顾问，就有关交易或安排的条款是否公正合理，以及有关交易或安排是否符合发行人及其股东整体利益而向独立董事委员会及股东提出建议，并就股东该如何表决而给予意见。新规则对独立财务顾问集团进行了列举性界定，包括独立财务顾问、独立财务顾问的任何控股公司、独立财务顾问的任何控股公司的附属公司、独立财务顾问及其任何控股公司的任何控股股东，而有关控股股东本身不是独立财务顾问的控股公司等。新规则要求独立财务顾问必须作为独立人士以公正无私的态度履行职责，独立财务顾问必须按指定格式，向联交所作出独立声明。如果独立声明所载情况有任何变动，独立财务顾问必须通知联交所。新规则也规定了独立财务顾问的独立性测试。此项测试与保荐人的独立性测试一样，为黑白分明的测试。和对保荐人及合规顾问的规定一样，新规则要求独立财务顾问必须按指定的格式，向联交所作出承诺。该项承诺列明独立财务顾问将遵守上市规则及在联交所上市科及上市委员会进行任何调查行动中，采取合作态度。独立财务顾问须采取一切合理步骤，以确信其本身是在有合理根据的情况下作出上市规则所要求的声明，且确信在达致其意见的过程中所依赖的任何资料，或在达致其意见的过程中所依赖的任何第三方专家的建议或意见所依赖的任何资料，为真实的资料或未遗漏重要事实。新规则还附注了联交所认为独立财务顾问一般须履行的尽职审查责任。此外，新规则也规定了发行人协助独立财务顾问的责任，例如发行人必须让独立财务顾问知悉在其之前所获提供或取得的任何资料的任何重大变动。

2、内地与香港保荐制度差异性比较(1)对保荐人的分类

香港有主保荐人和副保荐人之分，副保荐人不能单独以自己的名义为上市公司进行推荐和担保，但可以协助保荐人从事保荐和担保业务。在内地，仅有保荐人是唯一的为发行上市公司提供保荐业务的主体。(2)保荐期限

在香港，新申请人须以合约委任保荐人，任期固定，须至少涵盖上市时该财政的余下时间及其后两个财政。在上述固定任期届满后，及在上市发 行人并无以其他方式继续聘任保荐任的情况下，上市发行人须在任何情况下，于香港联交所酌情指示的期间内及以该指示形式，强制委任保荐人担任其顾问。

在内地，首次公开发行股票的，持续督导的期间自证券上市之日起计算。其中没有强制性委托规定。

强制性延长委任期限的规定可以体现证券市场持续监管的要求，有利于持续规范上市公司行为，提升上市公司质量。(3)监管主体

在香港，联交所负责保荐人的接纳和登记工作。交易所保留接纳保荐人列入 保荐人名册的酌情权，不论是于接纳保荐人时或之后任何时候，均可订明普遍性质、或限于有关保荐人所代表或拟代表的发行人任何条件、限制或其他规定。

在内地，证监会是保荐机构的登记和监管部门，经中国证监会注册登记并列入保荐机构、保荐代表人名单的证券经营机构、个人，可以从事保荐工作。未经中国证监会注册登记为保荐机构、保荐代表人并列入名单，任何机构、个人不得从事保荐工作。

产生上述不同的主要原因是监管模式的差异，内地实行的是统一监管模式，而香港是承接英国的自律监管传统，证交所是证券管理的主要承担者。(4)保荐人的资格要求

第一、主体形式要求

在香港，保荐人可以是根据香港《证券及期货条例》注册的证券交易商、投资顾问、由香港证监会宣布为受豁免商或持牌银行，其组织形式是有限责任公 司。

在内地，保荐人必须是综合类证券公司或其它投资银行，其组织形式可以是有限责任公司或股份有限公司。

第二、对保荐人的最低资本及其担保要求

香港的保荐人必须具备不少于港币10,000,000元的缴足股本及/ 或不可分派储备，以及没有产权负担表示不少于除少数股东权益后港币10,000,000的有形资产净值；出具于保荐人所属集团内的公司或香港联交所接纳的获许可机构就保荐人负债提供总额不少于港币10,000,000的无条件及不可撤销担保。

内地的保荐人最低资本为人民币5亿元，无第三方担保要求。

第三、实有资本持续维持及其担保要求

保荐人在该金额低于港币10,000,000元时，不得为任何新申请人或上市发行人担当新的保荐角色(或持续作为保荐人向任何新申请人提供意见)，直至其 除少数股东权益后的有形资产净值回复至少不少于港币10,000,000元时(或直至其能出具于保荐人所属集团内的公司或本交易所接纳的获许可机构，就保荐人 负债提供总额不少于港币10,000,000元的无条件及不可撤销的担保)为止，但本条规则并无对保荐人于该金额跌至低于港币10,000,000元时，就上市发行人所负的持续责任及义务构成限制。内地没有实有资本的持续维持及相应担保要求。(5)对保荐人行为界限的规范

在香港，保荐人(或保荐人成为其中一部分的集团的任何成员)不得涉及有关发行人之会计事宜，或担任发行人的法律顾问。

内地的《保荐制度暂行办法》 没有关于上述事项的明确的禁止规定。(6)对保荐人内部专业人士的规范

保荐人内部专业人士，在内地是指保荐代表人，在香港保荐人制度中为主要主管和助理主管。

第一、资质或准入要求

香港并没有对主要主管、助理主管资格的硬性要求，只是对其执业经验有一定的要求。如要求主要主管有5年来自于主板及/ 或创业板上市的公司的 有关企业财务经验；要求助理主管有3年来自于主板及/或创业板上市的公司的有关企业财务经验。没有对主要主管及助理主管的特别审核及注册要求，只是将有 关主要主管及助理主管的证明材料作为审核保荐人是否合格的标准。

内地对保荐代表人(相当于香港保荐制度中的主管)有特殊资格认定要求及注册和免除条件及程序。根据《保荐制度暂行办法》，个人申请注册登记为 保荐代表人的，应当具有证券从业资格、取得执业证书且符合下列要求，通过所任职的保荐机构向中国证监会提出申请，并提交有关证明文件和声明：(一)具备中国证监会规定投资银行业务经历；(二)参加中国证监会认可的保荐代表人胜任能力考试且成绩合格；(三)所任职保荐机构出具由董事长或者总经理签名的推荐函；(四)未负有数额较大到期未清偿的债务；(五)最近三十六个月未因违法违规被中国证监会从名单中去除或者受到中国证监会行政处罚；(六)中国证监会规定的其他要求。

保荐代表人有下列情形之一的，中国证监会将其从名单中去除：(一)被注销或者吊销执业证书；(二)不具备中国证监会规定的投资银行业务经历；(三)保荐机构撤回推荐函；(四)调离保荐机构或其投资银行业务部门；(五)有数额较大到期未清偿的债务；(六)因违法违规被中国证监会行政处罚，或者因犯罪被判处刑罚；(七)中国证监会规定的其他情形。

第二、与保荐人信用责任的连带性 在香港，主要主管(董事)或助理主管(职员)的信用不良将影响保荐人的资格。拟向新申请人、或上市发行人提供意见的任何董事或职员，于准保荐人提出申请之前五年内遭公开谴责，则准保荐人将不大可能被视为适合列入联交所的保荐人名册。

在内地，保荐代表人的信用不良对保荐人是否合格基本不产生影响。《保荐制度暂行办法》关于保荐机构注册之禁止情形，其中并无保荐代表人信用不良可以影响保荐人注册的条款。第64条是对保荐代表人遭到公开谴责法律后果的规定，其中并无影响保荐人继续开展上作的有关规定。

第三、对专业人士的监督方式

香港主要是通过保荐人的内控机制加以监督。准保荐人必须拟备适当的内部管制或程序，确保所有职员在各自为保荐人履行任务时受到充分监督及管 理，而积极参与提供企业财务意见的职员不得超越其恰当权限。该等内部程序应该以书面列明，并应收录最新的资料，如联交所提出要求，应向联交所提供该等资料。

内地证监会则直接以强制性规定对有关专业人士施加外部约束。《保荐制度暂行办法》有很多条款直接规定了对保荐代表人的监管措施和法律责任。两地 比较的显著区别在于专业人士的独立性、对其实施的监督和责任承担方式。在香港，其主要主管和助理主管是附属于保荐人的，没有对这些主管的独立认证程序，主要主管和助理主管更被看作是保荐人的组成部分，因此，主要主管及助理主管的行为被看作是保荐人的行为，其行为结果归于保荐人，基本上不直接对主要主管和助理主管追究责任。内地的保荐代表人虽是保荐人内部的工作人员，但其资质是相对独立于保荐人的，在被证监会确认其保荐代表人身份后，虽然这种资质对保荐人的资质起到支持作用，但保荐代表人的责任基本上是独立于保荐人的。在制度层面上，保荐代表人信用不良基本上不影响保荐人继续开展推荐上市及持续督导工作。

其实，《创业板上市规则》作出上述规定，并非不追究有关人员的责任，而是通过另外两条途径加以追究：一是通过保荐人给这些专业人士施加压力，因 为准保荐人绝对不会聘用信用不良的保荐代表人，否则将会导致准保荐人不能被联交所接纳，并列入其中的保荐人名册；二是如果主要主管或助理主管确实有违 法犯罪行为，交易所虽不直接追究其责任，但相应的执法或司法机构仍然可以依照法律追究这些专业人士的法律责任。内地在保荐人与保荐代表人之间的关系上实行的是“双保荐”制度，《保荐制度暂行办法》在追究保荐人责任的同时并不排斥对保荐代表人相应责任的追究，这是因为我国还是属于统一的证券监管模式，证券市场监管主体主要是由证监会一手操办，对保荐代表人的最后责任追究还是归于证监会，因此香港与内地在此制度上能够达到异曲同工的效果。但内地保荐代表人信用不良基本不对保荐人带来负面法律后果，这在一定程度上割裂了保荐人与保荐代表人违法行为过错的关联性，弱化了保荐人的责任，尤其当保荐代表人是在保荐人压力之下进行违规操作，由于《保荐制度暂行办法》没有划清二者的职责界限，保荐人完全可以将全部责任推卸在保荐代表人身上，而自己逃避相关责任。

(7)保荐人的申请程序、除名及相应申诉程序

在香港，批准或拒绝有关保荐人申请的决定乃由创业板上市委员会作出。在联交所评估其申请时，准保荐人可能要出席面试及/ 或提供进一步资料。拒绝 准保荐人的理由须以书面作出，并可根据《创业板上市规则》向上市上诉委员会提出上诉。如果联交所于任何时间行使其权力，将保荐人从保荐人名册内除名，则联交所须向保荐人发出拟将其除名的书面通知，说明个中理由，并通知保荐人有关《创业板上市规则》向上诉委员会上诉的权利。

内地的《保荐制度暂行办法》对有关申请、除名等事项只有实体性规定，无程序性规定，更无申诉救济途径的相关规定。(8)从兜底条款看对保荐人除名时的裁量权

香港的监管机构对保荐人除名享有有限裁量权。《创业板上市规则》规定如果本交易所认为主板或创业板的完整性或声誉可能己因保荐人的操守或判断而受损，则可将保荐人从保荐人名册中除名。

内地证监会对保荐人的除名拥有无限裁量权。《保荐制度暂行办法》规定：证券经营机构有下列情形之一的，不得注册登记为保荐机构：(一)保荐代表人数量少于两名；(二)公司治理结构存在重大缺陷，风险控制制度不健全或者未有效执行；(三)最近二十四个月因违法违规被中国证监会从名单中去除；(四)中国证监会规定的其他情形。显然，第(四)项兜底条款只是笼统地授予证监会必要时的 裁量权，而对该“ 其他情形”并无任何范围界定或限制。(9)制裁措施及其申诉程序

在香港，如果联交所认为保荐人己违反或没有履行其于《创业板上市规则》的责任或义务，则可采取以下一项或多项行动：发出私下谴责；发出含有批评的公开声明；发出公开谴责；将保荐人从联交所设立的保荐人名册中除名(不论是否在指定之期间除名)；禁止保荐人在指定期间，代表所指定之人士向创业板上市科或创业板上市委员会提呈所指定的事项；将保荐人的操守向证监会或香港或其他地方的监管机构报告；要求证监会考虑撤回或撤销保荐人根据《证券及期货条例》第五部分的注册；在所规定之期间内，要求修正所违反之处或采用其他补救措施；采取其认为适用于当时情况的其他行动；公布所采取的行动及该行动背后的理山。联交所亦可向保荐人的任何董事或雇员施行上述的制裁。在行使其制裁权力时，联交所将根据受制裁人士行为的不同角色及严重程度追究相应的责任。

在申诉程序方面：保荐人可根据《创业板上市规则》规定，就联交所根据向保荐人所采取纪律行动，或向保荐人之任何董事或雇员所采取的同样行动的决定，向上诉委员会提出上诉。

从联交所采取的制裁措施对照保荐人及其雇员的申诉程序来看，只要对当事人直接产生负面影响的制裁措施，当事人都有申诉与救济途径。相反，如果没有对当事人产生消极影响，则不提供救济途径。如发出私下谴责，因为该谴责不为第三人所知，当事人的商誉并不会因此而产生影响。

内地的保荐制度。《保荐制度暂行办法》第六章“监管措施和法律责任”对保荐机构及保荐代表人的制裁措施可归纳为以下几种：公布其违法违规行为及不良行为；不予注册登记或从保荐机构、保荐代表人名单中去除；暂不受理相关保荐机构或保荐代表人具体负责的推荐；谈话提醒、重点关注、责令改正、认定为不适合担任相关职务者等监管措施。

篇2：二板市场保荐人制度

一、我国保荐人制度概述

保荐人制度是由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导,核实发行人的证券发行与上市文件资料是否真实、准确、完整,协助发行人向公众进行信息披露,并承担风险防范责任的一种安排。保荐人一般由证券公司或投资银行担任,而具体的证券发行保荐工作由保荐人内部具备专业资格的工作人员完成,发行人为发行证券的企业。

在充满风险与机遇的证券市场中,涉及监管部门、发行人、投资者等众多主体的利益。通过专门的保荐制度可以促进信息的公开、透明,减轻监管部门的工作负担,避免兼任发行审核主体时的角色冲突和责任承担的不明;为发行人提供高效的专业服务,辅助其顺利发行证券和募集资金;也间接为投资者提供新的选择和维护其财产安全。

2003年12月28日中国证监会发布了《证券发行上市保荐制度暂行办法》,该《暂行办法》的出台标致着我国保荐人制度的正式确立。自2006年开始实施的新《证券法》也以法律的形式对保荐人制度进行了确认。自2004年2月至2009年6月这段时间,《证券发行上市保荐制度暂行办法》是调整保荐人制度的主要法律规范,它在调整保荐人与发行人、证券市场服务机构等主体之间的权利义务关系发挥着基础作用,但由于其制定时期较早和近年来我国证券市场的飞速发展,该《暂行办法》在内容上存在疏漏和模糊之处,存在着对保荐人及保荐代表人的资格要求不高,不能确保保荐人能有效了解发行人真实情况,进而无法为社会公众提供准确的信息等弊端,这些不足影响了证券保荐制度功能的发挥。在总结我国以往保荐工作经验和兼顾证券市场发展的基础上,证监会着手对《证券发行上市保荐制度暂行办法》进行修改,自2009年6月14日起开始施行《证券发行上市保荐业务管理办法》,原有《证券发行上市保荐制度暂行办法》被宣布废止。在《证券发行上市保荐业务管理办法》中对保荐人与保荐代表人提出了更严格的要求,增加了保荐人与与发行人,证券市场中介机构在工作上的协调等方面的要求,但保荐人的督导期间仍明显偏短,对保荐人及其保荐代表人的法律责任方面仍需进一步明确。

二、我国保荐人制度中的具体问题

目前,在我国证券市场首次公开发行上市的股票、上市公司发行新股、可转换公司债券、在创业版上市的股票等都需要适用保荐制度。保荐人由具有专门资质的证券公司担任。

(一)保荐人与保荐代表人

证券公司在资金、公司治理、专业人员等方面符合法定条件和经过审批程序后才能开展保荐业务。对能够提供保荐业务的证券公司进行严格的规定是为了确保发行的质量和维护投资者的利益,进而有利于市场的安全和效率。《证券发行上市保荐业务管理办法》对保荐人资格进行了严格的规定,主要体现在证券公司申请保荐人资格,不仅在注册资本和净资本上达到法定条件,还应具备良好的法人治理和内部控制制度;良好的保荐业务团队,其中从业人员不少于35人,最近3年从事保荐相关业务的人员不少于20人,符合保荐代表人资格条件的从业人员不少于4人;最近3年内未因重大违法违规行为受到行政处罚等。而保荐代表人是受保荐机构制定或委托,直接负责某个证券发行或上市保荐事务的自然人,可以说保荐代表人是受证券公司聘用的工作人员,在保荐业务中发挥领导作用。依《证券发行上市保荐业务管理办法》规定,保荐代表人不仅要通过专门的考试,具有一定年限的从业经历,具有良好的品行,还应当在履行职责期间内保持适应工作的能力,定期参加证券业协会安排的培训。可以说我国现行法规对保荐代表人的要求不仅在于是否掌握相应的知识,更要具备专门的经验和能力,对保荐人的要求也呈现出动态化,持续化的趋势。对保荐人及其保荐代表人提出严格的要求,能够使保荐人充分发挥证券市场第一看门人的功能。

(二)保荐人的职责

1、推荐职责。推荐有潜质的企业上市融资是保荐人的重要职责之一。保荐人在推荐证券发行前,应当深入了解准备发行证券企业的情况,进行尽职调查,并根据发行人的委托,向证监会提交《证券发行推荐书》,并由此对发行人的申请文件的真实性、准确性和完整性承担责任。

2、辅导职责。公司上市前的辅导是保障保荐人顺利完成推荐职责的前提。保荐人在向证监会推荐发行人发行证券前,要对其进行辅导。辅导的内容可以分为法规辅导和业务辅导。法规辅导是指保荐人要对发行人的董事、监事、经理等高管人员进行法律法规方面的培训,使高管人员掌握进入证券市场所必需的法律法规及其他相关知识,知悉其与上市公司的法定义务和责任,具备足够的诚信水准和管理上市公司的能力及经验。业务辅导的目的是为了完善公司治理结构,在发行人上市前主要是使发行人符合公开发行上市的条件和有关规定,具备持续发展能力,协助发行人进一步完善治理结构,确保公司治理、财务和会计制度等方面持续规范运作,帮助发行人进行股份制改造,资产重组;发行人上市后,保荐人还要协助上市公司进一步完善法人治理结构,健全内部控制机制。

3、监督职责。保荐期限内,保荐人要对发行人进行全方位的监督,督导发行人规范运作:防止大股东、其他关联方损害发行人利益;确保关联交易的公允性和合规性;督导发行人履行信息披露的义务、发行人募集资金的使用、发行人对外提供担保等事项。在监督职责方面,保荐人工作的重点是督促发行公司按要求进行重大事件披露,确保上市公司信息披露符合真实、准确和完整性标准。

4、担保职责。保荐人的担保职责是指保荐人要为其所保荐的上市公司披露存在虚假性、误导性和遗漏性的信息而给投资者造成的损失承担法定赔偿责任。要求保荐人承担担保职责是为了鞭策保荐人诚实守信,勤勉尽责,促进其积极履行辅导职责、尽职推荐发行人发行上市,持续督导发行人履行义务。因为一旦发行人的违规行为给投资者造成经济损失,保荐人就可能为此承担经济赔偿责任。

(三)保荐人与发行人、证券服务机构在工作中的关系协调

1、保荐人与发行人

保荐人是为发行人提供专业金融服务的机构,二者是平等的民事主体。在证券从准备发行到上市后的一定时期内,保荐人与发行人之间保持着相互沟通与合作的关系。发行人能否提供足充分和有效地信息,以及保荐人能否获得足够的信息并作出正确判断,直接关系到证券发行的成败和投资者的权益。发行人向保荐人提供的信息包括当事人约定和法律规定两方面,发行人应当向保荐人提供关于公司财务,人事等多方面的基本信息,当发生变更募集资金及投资项目、关联交易等情形时,发行人应当及时通知保荐人。保荐机构及其保荐代表人履行保荐职责可对要求发行人及时通报信息,对发行人进行定期或者不定期回访,列席发行人的股东大会、董事会和监事会等。

保荐人也对发行人具有一定的监督权。保荐机构应当督导发行人履行有关上市公司规范运作、信守承诺和信息披露等义务,督导发行人有效执行并防止控股股东、实际控制人等违规占用发行人资源;督导发行人有效执行并防止其董事、高级管理人员利用职务之便损害发行人利益的内控制度。

当然,保荐人与发行人也是利益相互一致的共同体,有时双方当事人为了获得利益可能合谋损害投资者的利益。在保荐人明知发行人不符合证券发行条件仍安排其发行上市,或在发行人存在违法情形下没有向公众披露,因此而给投资者造成损失的,则要承担相应的法律责任。如果保荐人在工作中能够勤勉尽责和保持客观中立,对存在不合法情形的发行人拒绝提供服务,将有关信息向监管部门和社会公众披露,则存在责任减免的情形。

2、发行人与证券服务机构

由于证券保荐是一项涉及经济、法律、财务等多领域的综合性业务,保荐人无法兼顾每项工作的具体环节,就需要与会计事务所、律师事务所等证券市场的中介机构进行合作,审核和判断它们作出报告的真实有效,并得出相应的结论。保荐人与证券市场中介机构即有合作又有监督制衡的关系。保荐人对发行人公开发行募集文件中有中介机构及其签名人员出具专业意见的内容,应当进行审慎核查和独立判断。如果保荐人所作的判断与中介机构的专业意见存在重大差异的,应当对有关事项进行调查、复核,可聘请其他中介机构提供专业服务。保荐人有充分理由确信中介机构及其签名人员出具的专业意见可能存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏等违法违规情形或者其他不当情形的,应当及时发表意见;情节严重的,应当向中国证监会、证券交易所报告。

(四)保荐人与保荐代表人的法律责任

法律责任是因损害法律上的权利义务关系所产生的、相关主体所应承担的于己不利的后果。法律责任旨在使受害者得到救济,使责任者得到惩戒和预防违法行为的产生。法律责任又可分为民事责任、刑事责任与行政责任。鉴于保荐人与保荐代表人在证券市场上发挥着重要作用,影响着社会公众的财产安全,应当对其建立起严格的责任,以督促其认真履行职责。目前,我国对保荐人及保荐代表人的责任主要集中在民事与行政责任方面。

1、民事责任。保荐人与发行人的行为损害投资者的利益时,就应当承担民事责任。依据《证券法》第69条的规定,发行人、上市公司公告的招股说明书、公司债券募集办法、报告以及其他信息披露资料中有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,致使投资者在证券交易中遭受损失的,发行人、上市公司应当承担赔偿责任;保荐人应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任,但是能够证明自己没有过错的除外。从目前的法律规定来看,保荐人民事责任与发行人相联系,主要体现在损害赔偿方面。在保荐人承担民事赔偿责任的背后,也存在着保荐代表人因受保荐人指使,或单纯因自身未认真履行职责而提供存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏文件的原因。由于保荐人是保荐代表人的内部工作人员,因以上两种情形而导致投资者受到损失的,由保荐人对投资者承担责任,而对保荐代表人是否承担责任并没有明确规定。

2、行政责任。依照《证券法》、《证券发行上市保荐业务管理办法》的规定,保荐机构及其保荐代表人违反法律、行政法规,就要承担行政责任和接受制裁。保荐人承担的行政责任包括罚款,不受理保荐申请和撤销保荐资格等。对保荐代表人的处罚则包括不受理保荐申请和撤销资格等。为了督促和制约保荐人及其保荐代表人认真负责,在《证券发行上市保荐业务管理办法》中对保荐人与保荐代表人的责任进行了“连坐”式规定,在保荐机构、保荐代表人因保荐业务涉嫌违法违规处于立案调查期间的,证监会暂不受理该保荐机构的推荐,暂不受理相关保荐代表人具体负责的推荐。

3、刑事责任。当保荐机构及其保荐代表人违反法律、行政法规,情节严重涉嫌犯罪的,应依法追究其刑事责任。根据现行刑法的规定,保荐人及其保荐代表人在保荐过程中可能触犯的罪名主要有内幕交易、泄露内幕信息罪,利用未公开信息交易罪等。

三、完善我国保荐人制度的建议

(一)延长督导时间

在我国,首次公开发行股票并在主板上市的,持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后2个完整会计;首次公开发行股票并在创业板上市的,持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后3个完整会计。与国外证券市场中的督导时间相比,我国的督导期间尚短。在马来西亚二板市场中,所有申请上市的公司在申请阶段和上市后的一年中,必须聘请其主承销商作为上市保荐人。上市满一年后,公司应聘请其他合格中介机构继续担任公司的保荐人,后者的最短期限是五年。鉴于我国发行证券公司的内部治理不足和外部监管的低效率,可以考虑延长保荐人的督导时间,以从外部制约和监督发行人的行为,以督促和制约发行人合规经营,维护社会公众的利益。

(二)加强对保荐人及保荐代表人的监督

基于保荐人在证券发行上市过程中发挥着重要的作用,加强对其监管才能真正提高证券发行质量和发行人的法人治理水平,维护投资者的利益。证监会对保荐机构及其保荐代表人依法进行监管,可对保荐机构高级管理人员、保荐代表人采取谈话提醒、认定为不适合担任相关职务者等监管措施。证监会建立保荐信用监管系统,对保荐机构和保荐代表人进行持续动态的注册登记管理,将其执业情况、违法违规行为、其他不良行为以及对其采取的监管措施等记录予以公布。当然,证监会对保荐机构及保荐代表人监管可分为事前、事中、事后监管。事前监管主要是对保荐人及其保荐资格的核准与授予;事中监管集中在保荐人及保荐代表人开展业务的审核;事后监管集中在责任的追究与责任主体的惩罚。由于我国保荐制度适用时间不长,由于保荐人及其保荐代表人在工作中的疏忽或造成了一些违法事件的发生。为了真正的建立有效市场,保护投资者的利益,证券监管部门及其工作人员应当恪尽职守,秉公执法。

随着创业板的推出,对保荐人的监管也提出新的要求。近期,在部分创业板上市公司业绩下滑的背后,保荐人也难推其旧。为了获得收入,一些证券公司会努力寻找保荐对象并安排其上市,在这背后难免有存在相互隐瞒和包庇,未向社会公众反映实际情况的情形;再者,密集的保荐上市让保荐代表人很难有时间对已上市项目进行实地核查,所谓持续督导多是简化为到期时出具的一份报告,保荐代表人无法真正做到勤勉尽责,独立审慎。在这种现状下,处在信息劣势地位的投资者就处于更加无助的境地。因此,为切实保护公众投资者的利益,确保上市公司的质量,监管部门有必要采取有效地监管措施,监督保荐人和保荐代表人的行为,以构建有序的市场环境。

(三)设立保荐人风险基金

因保荐人虚假陈述、误导性陈述或者重大遗漏等违法行为给投资者造成损失的,就应当承担赔偿责任。虽然作为企业的保荐人拥有一定的经济实力,但因在保荐过程中的违法行为往往给社会公众造成巨大的损失,为了解决保荐人在承担赔偿责任不足而影响受害人获得救济的难题,可以考虑设立保荐人风险基金。保荐人风险基金的资金来源可以从保荐人报酬中按一定比例提取,该风险基金由证监会指定的特定机构管理,一旦保荐人违反法律规定或合同约定,给投资者或者被保荐人造成损失。可以直接从保荐人风险基金中提取一定的比例进行赔偿。

篇3：我国证券市场保荐人制度改革思路

一、保荐人制度存在的问题

1. 保荐机构和保荐代表人的权利和责任不清。

我国实行的是“双重”保荐制, 保荐机构和保荐代表人都要承担保荐职责。现行制度中没有明确规定保荐机构和保荐代表人各自的权利和义务, 造成现实中保荐代表人要承担更大的责任和风险, 一旦出现发行人上市过程或者上市后的违规情况, 证监会将会把保荐代表人除名或给予自确认之日起3个月内不再受理相关保荐代表人的推荐, 而保荐机构却免于处罚, 使得上市公司的质量好坏完全取决于保荐代表人的综合素质和能力, 保荐人制度变成了保荐代表人制度。

2. 保荐机构与其它中介机构的责任不清晰。

在公司上司过程中, 保荐人扮演一种看门人的角色, 还需要其它中介机构如会计师事务所、律师事务所等的参与。制度规定保荐机构对发行人公开发行募集文件中有中介机构及其签名人员出具专业意见的内容, 应当进行审慎核查, 对发行人提供的资料和披露的内容进行独立判断。但是会计、审计、法律都是专业性很强的领域, 而且其所出具的审计报告或者法律意见书等本身就具有法律效力, 相关机构应对此承担法律责任。而要让保荐人对中介机构所出具的专业意见进行实质的核查, 显然使保荐人承担了一种过高的职责, 而且不利于分清保荐人和这些中介机构的职责的界限。

3. 保荐人与发行人之间的职责不清。

保荐人在履行保荐职责的过程中最大职责在于督促发行人履行信息披露的义务, 对其披露信息的真实性、及时性和完整性承担法定担保责任。事实上, 保荐人与发行人之间存在着明显的信息不对称。保荐人的责任有着具体严格的规定, 可对保荐人实施保荐的权利规定却很少。一般保荐人不参加发行人的股东大会、董事会或者经理办公会, 即便是参加了这些会议, 也只是列席, 没有表决权, 不能对发行人各项具体事务作出决策。而承担信息披露义务的人是发行人, 如果发行人提供给保荐人的原始资料本身就是不完整不准确的, 或者作出决策后不告知保荐人, 那么保荐人就要对其披露的不真实信息承担责任, 而保荐人可能根本无从所知。因此, 要分清两者之间的责任, 以免发行人将自己应该承担的责任转嫁给保荐人。另一方面, 由于经济利益的获取目的使得保荐代表人特别是责任心不强的保荐代表人缺乏动力积极获取将要上市公司的全部信息, 甚至于保荐人和发行公司之间存在着“合谋”的情形, 保荐人和发行公司结成利益共同体, 这样又会进一步加剧发行公司和投资者之间的信息不对称, 背离了保荐人制度减小信息分布不平衡的机制设计的初衷, 扭曲投融资关系, 极大影响和损害投资者。

4. 保荐人与证券监管部门的职责模糊不清。

根据现行保荐人制度的规定, 在我国除了保荐人需要对上市公司的各种申请材料进行审核以外, 证券监管机关也有义务对这些材料进行实质性审查。但如果审核过的申请材料出现信息失真, 则由保荐人独自承担责任, 证券监管机关却不用承担责任。很明显这种规定对保荐人来讲是不公平的。

5. 保荐人是否尽职调查的标准难以确定。

保荐人和保荐代表人应当对发行人及大股东、实际控制人进行尽职调查, 但如何判定保荐人和保荐代表人是否履行禁止调查的义务, 却没有一个客观的标准。如果仅以各方的主观判断, 难以让人信服。

6. 缺乏保荐人和保荐机构的资格认证制度。

保荐人应该具有良好的诚信记录, 同时深入掌握各项法律、法规和规定出台的背景、目的等, 应该拥有良好的业内关系、项目协调能力和管理经验。因此, 目前的仅通过考试来认定保荐人资格是远远不够的, 还会带来很多弊端。

7. 保荐人的违法处罚仍需完善。

保荐人和保荐代表人的违法违规虽然规定了具体的处罚措施, 但其显然太轻, 如对保荐代表人的处罚只是时段不同的“不再受理其推荐”, 最重也只是“从名单中去除”, 威慑力不大。

二、我国证券市场保荐人制度的改革思路

保荐制度是一项长期的制度性安排, 其实施必将给我国证券市场带来长期的利好, 针对我国证券市场保荐人制度存在的问题, 必须从实际出发采取必要的对策:

1. 保荐人制度应从“双保制”回归到“单保制”。

目前我国实行的保荐人制度是“双保制”, 即强调保荐机构和保荐代表人的职责, 而保荐机构的职责和作用发挥又主要依靠于保荐代表人, 主要是规定了对保荐代表人的种种惩罚措施, 而对保荐机构的惩罚措施却很少。但是, 保荐代表人个人承担连带责任的能力是很有限的, 如果保荐机构不承担责任, 会给投资者造成很大的损害。因此, 应借鉴我国香港保荐人制度的做法, 即强调保荐人商号 (或机构) 的整体能力, 强化保荐机构的法律责任, 恢复保荐人制度“单保”的本来面目, 加强对保荐机构的惩罚措施, 这种回归可以使保荐人和保荐机构之间的职责明确, 解决保荐机构“荐而不保”、“荐而难保”的难题。

2. 明确保荐人和会计师事务所和律师事务所等中介机构的责任。

事实上, 其他实行保荐制度的国家和地区也没有要求保荐人对中介机构出具的专业意见进行实质审查。因此, 应具体情况具体规定, 明确划分保荐人和中介机构的责任, 再根据保荐人责任的大小采取相应的处罚措施。明确和细化保荐人的职责有利于分配和衡量保荐人、中介机构、发行人之间的责任, 以确保各司其职。对于专业的部分, 如专业中介机构所出具的专业意见, 保荐人只是应承担补充性的担保责任。对于其他中介机构出具的专业性意见或专业性文件出现失实、疏漏或错误, 保荐人能够证明其尽到了必要的审查义务后可免于承担法律责任。

3. 保荐人的权利和义务相适应。

鉴于目前保荐人权利和义务不对称, 应扩大保荐人的职权范围, 有必要在相关法律法规中赋予保荐人一定的手段, 如赋予保荐人列席发行人的股东大会或者董事会的权利, 允许保荐人对发行人的重大决策发表意见, 强制公司配合保荐人检查其银行账户、重要财务资料、重要合同协议、文本及其他重要档案等, 使保荐人对发行人承担的责任与其权利相平衡。

4. 明确保荐人是否尽责调查的标准。

美国在对相关案件的司法判例中, 对保荐人尽职调查提出了最低要求。美国法院认为, 保荐人如果采取以下措施, 则有助于确定其进行了足够的尽职调查:与发行人的会计师和律师紧密工作, 特别是与审计师一起审阅财务报表并向审计师索取证明书;经常与发行人管理层和职员会晤;实地视察主要实物资产;向发行人索取书面陈述, 该书面陈述表明注册文件资料属实并无重大遗漏;向包括发行人客户、供应商及分销商等在内的第三方人士就有关问题进行广泛查询。此外, 美国还将调查所涉及的内容分为“专家部分”和“非专家部分”, 保荐人因审查内容不同而有相应的行为标准。这些规定有助于准确衡量保荐人行为的性质, 准确把握处罚的尺度。因此, 在保荐制度中应借鉴成熟市场的做法, 结合我国证券市场的具体情况, 借鉴美国等国家做法, 建立一套操作性强的保荐人最低尽职调查标准。

5. 维持保荐人的适度规模, 建立一个充分竞争的保荐人市场。

建立充分竞争的保荐人市场, 首先应该适当降低门槛, 应建立保荐人多层次筛选制度, 把考试只作为保荐人选拔的一个基本环节, 还要根据工作经历等区别不同人群, 公开选拔考核出更多的保荐人, 这样, 保荐人市场竞争多了, 保荐人的服务质量才会相应提高, 这有利于上市公司质量的整体提高。

6. 加强证券市场诚信建设。

证券监管部门要大力倡导诚信建设, 并充分发挥证券业协会的自律作用, 努力构建一个诚信的证券市场环境。如果证券公司等证券市场主体能够真正做到诚实守信, 保证信息披露的真实性、准确性和完整性, 并承担起对投资者因信息披露不合法而造成的经济损失的损害赔偿责任, 那么投资者的合法利益就会得到有效保障, 增强投资者证券市场的信心, 从而促进证券市场的稳定健康发展。在这样的环境下, 保荐人就能够充分展现自己的才华, 为上市公司提供优良的服务。

7. 完善对保荐人的处罚制度及相关制度。

只有加重处罚力度, 加大违规成本, 让保荐人意识到, 如果自己不积极履行推荐、辅导和监督等职责, 导致上市公司披露不真实、不完整、不准确、不及时, 最后给投资者造成损失, 他们将对此承担经济赔偿损失。同时, 对保荐人的薪酬采取长期激励机制, 利用股票、期权等金融工具等激励引导保荐人行为长期化。此外, 加快保荐人刑事责任立法, 健全保荐人民事赔偿制度和强制责任保险制度, 也能增强保荐人的责任意识。

摘要：随着证券市场的发展和上市公司的增加, 保荐人制度存在的问题进一步显现出来, 针对这些问题, 文章提出了相应的对策和建议。

关键词：保荐人,制度,思路

参考文献

[1].陈义华.保荐人制度的制度效应与有效制度设计[J].西安财经学院学报, 2008 (5)

[2].何进.我国证券市场保荐人制度完善问题[J].华东经济管理, 2005 (10)

[3].刘朝晖.香港保荐人制度的持续改革及对完善内地保荐制度的启示[J].特区经济, 2006 (5)

篇4：浅析保荐人在证券市场中的定位

关键词：保荐人；证券市场；法律责任

中图分类号：D922.287文献标识码：A文章编号：1006-4117（2011）04-0098-02

资本市场中的上市保荐是一种重要的制度，对我国的证券市场有其重要的价值。保荐人制度起源于英国的另类投资市场，其一开始的目的就是为了加大保护中小投资者的利益，防范和化解投资風险，增强投资者的投资信心，其成熟于香港市场。保荐是在二板市场中应运的一项制度，我国的上市保荐制度是借鉴了香港的制度，并且在主板和创业板中都有上市保荐制度。

一、实施保荐人制度的必要性

（一）有利于保护投资者的利益

保荐人制度加大了保荐人的责任认定，在公司上市以后的一段时期内，投资者仍可获得经过审查的披露信息，客观上得到了充分真实的信息，减少信息披露带来的风险。保荐人也有责任协助公司健全法人治理结构，成为一个规范运作的上市公司，并且可以稳定市场、降低投资风险，使得投资者更加关注公司的实际经营情况，进而投资者成为公司真正意义的股东。保荐人制度有利于投资者充分了解证券发行人的资信、证券的价值和风险状况，使其能够比较正确地选择投资对象。

（二）有利于防范市场风险

创业板市场主要是对有成长型和创业型的中小企业提供一个融资的平台，由于上市条件较主板低，使得投资者承担更大的风险。因此，各国二板市场加大监督和管理，而保荐人制度正是一种通过赋予中介机构更多的权利和责任来强化风险防范。

（三）有利于强化中介机构的责任

保荐人是企业上市的桥梁，是上市公司与交易所沟通的主要渠道，保荐人对其所保荐的企业是在充分了解的基础上进行的推介，并承担法律责任。而依据《证券发行上市保荐业务管理办法》中的第七条规定了提供其它法律服务机构的职责，中介机构应当依照法律、行政法规和中国证监会的规定，配合保荐机构及其保荐代表人履行保荐职责，并承担相应的责任。作为证券市场重要的中介机构，同时也是上市公司信息披露的责任主体之一，有义务履性专业职责，保护投资者利益，降低整体的市场风险，为建立一个“公开、公平、公正、有效”的市场环境尽自己应尽的义务，进而强化中介机构的责任。

二、我国保荐人制度存在的问题

（一）保荐机构的上市保荐资格标准过低

保荐人是我国股票市场的重要参与者之一，作为股票发行者的监督人与辅导者，对其设定的准入条件就显得非常重要。保荐制度的核心是保荐人对发行人的质量和遵守交易规则的情况进行调查和监督，以保护投资者的利益和正常的交易秩序。我国的《证券发行上市保荐业务管理办法》第九条规定了证券公司申请保荐资格的七个条件，《管理办法》强化了对公司治理、内部控制和风险控制指标的要求，但是我国对保荐人的资格条件偏重于形式上的要求，对于实质性的条件要求不高，使得我国的保荐人整体的质量不高。《管理办法》规定的持续督导义务更是没有认真履行，因为法律后果的缺失，对其没有较强的约束力。

（二）保荐代表人的任职及责任承担

保荐代表人资格是通过考试取得的，《管理办法》第十一条中规定了六个条件，且要求具有三年的保荐业务经验，《管理办法》同时也要求，保荐代表人必须为其具体负责的每一项目建立尽职调查工作日志，作为尽职调查工作底稿的一部分存档备查，以防止出现“只签字不干活”的保荐代表人。保荐代表人必须在保荐机构中任职，另一方面证券公司取得保荐资格必须有四名以上具有保荐资格的保荐代表人，因此对保荐代表人的争夺是十分激烈。保荐代表人的这种特殊的状况，就决定其所在的任职机构对其的约束作用就较小，对公司的制度的不遵守，可能会加大保荐机构的责任风险。

（三）保荐机构与其它提供法律服务的机构之间的责任不明确

在我国的资本市场中是各自独立的承担自己的责任，应该说是一件好事，但是实际中从在复杂的状况。公司的股票上市发行需要有多家机构的参与来完成的，《证券发行上市保荐业务管理办法》中的第七条规定了提供其它法律服务机构的职责，该办法的第三章保荐职责中有大量的规定是对保荐人的义务，但是而这些规定并没有明确其所承担的法律责任，可操作性差，应尽快的完善其的责任。

三、完善我国保荐人制度的建议

（一）提高保荐人的实质条件的审查

对保荐人的资格上我国只是停留于形式上的审查，对实质条件要求较低，甚至没有要求，这样导致我国的保荐人整体素质及业务能力不高，加重了证券市场的风险。笔者认为应借鉴香港的做法，香港市场中要求保荐人具有在其提出申请日期之前的五年内具有相关的企业财务经验，并在提出申请日期之前的五年内曾经至少在两宗主板或创业板已完成的首次公开招股活动中担任过主保荐人，或者至少在三宗主板或创业板已完成的首次公开招股活动中担任过副保荐人。总之，通过实质条件的审查和提高标准，为我国的证券市场创造一个有利于保护投资者的利益和维护证券市场的稳定的有效机制。

（二）加强保荐人的持续督导义务

从我国的《证券发行上市保荐业务管理办法》中第三十六条的规定了持续督导的时间，并且区分了不同的情形。此条持续督导的期间自证券上市之日起计算,虽然法律作出了时间上的限定，但是法律后果的缺乏，对保荐人的制约就相应的缺乏，而在实际的操作中是证券随着上市而终止了保荐人的持续督导的义务，因而加强对保荐人持续督导义务的监督检查制度，如在保荐人没有尽到督导义务时，降低对其的信用等级或进行批评等备案制度，并使其与在证券市场上的保荐能力相挂钩，从而可以强化自我的约束能力。

（三）完善保荐代表人的责任

2006年5月，中国证监会发布了《保荐人尽职调查工作准则》，更加具体地规范保荐人的尽职调查工作，以提高尽职调查工作质量。保荐机构与保荐代表人的权利与义务中，不仅要切实强化对保荐代表人的内部控制，而且无论是在初审还是上会审核的各个阶段，都要求保荐代表人参与沟通，并接受问询，同时，对保荐代表人的上述工作进行全过程检查，切实发挥保荐机构的“把关”作用。而且监管部门将加大对保荐人和保荐代表人的工作能力、工作程序和工作效率的检查力度和处罚力度。在赋予保荐代表人更大的业务范围的同时，要强化保荐人、保荐代表人的责任意识。保荐代表人的责任是有保荐人承担的，应该强化保荐代表人对保荐人的法律责任，完善内部的追偿制度。

（四）保荐机构与承销商的相互分离

在保荐机构与承销商的关系中，强化二者的相互分离。参照国际惯例，允许联合主承销，即保荐机构只能由一家券商担任，主承销商则可由多个保荐机构担任，这样可以划清二者的权利与义务,明确双方得法律责任，有利于提高二者的风险意识与尽职调查等，有利于保护投资者的利益与稳定证券市场。

（五）明确保荐机构与提供其它法律服务机构的职责

在《证券发行上市保荐业务管理办法》中，第三十条规定了保荐人与其它提供中介服务机构之间的责任，此规定加大了保荐人的责任，并对其所审查的文件和资料中的实质性差异负责，应为保荐人有独立判断的义务，这样有利于督促其在进行法律服务时提高责任意识，强化自我的风险防范措施，尽到审慎的注意义务，进而提高其的法律服务的质量与水平，同时，也提高了上市公司的质量，有利于保护投资者和稳定证券市场。

（六）提高保荐机构之间的竞争机制

我国的证券市场中存在一种谁保荐都一样的局面，保荐机构之间的竞争不足，导致了不同业务水平的保荐机构对其所保荐的证券影响不大。因此，需要对保荐人的业务能力和信用等级等与所保荐的证券在市场的表现相联系，这样可以使信用等级高的保荐人在竞争中处于一个有利得地位，同时也提高了上市公司证券的质量，也有利于稳定我国的股票市场，保护了投资者的利益。

结束语：上市保荐制度对我国的证券市场有着十分重要的作用，本文主要探讨如何完善保荐人的法律责任方面入手，使得保荐人能够发挥自己的功能，做到上市把关第一人的角色有重大的意义。保荐制度的不断的完善将进一步提高上市公司的质量，而如何发挥其应有的作用，保护投资者的利益，稳定证券市场，促进证券市场的健康、持续的发展，为我国的经济社会做出更大的贡献。

作者单位：云南财经大学法学院

作者简介：马明飞（1986— ），男，云南昆明人，云南财经大学法学院经济法专业。）；谢维华（1966— ），男，云南鹤庆人，云南财经大学法学院教授，研究方向为公司于企业法、经济法学、商法学，中国法学会商法学会理事。

参考文献：

[1]李昌麒.经济法学[M].北京:法律出版社,2007.

[2]郭峰.全球金融危机下的中国证券市场法治[M].北京:知识产权出版社,2009.

[3]张桂庆,谢风华.中国证券发行制度与市场研究[M].上海:上海财经大学出版社2004.

[4]王力.中国创业板市场运行制度[M].北京:中国金融出版社2003年版.

篇5：二板市场保荐人制度

证监发[2004] 1号

各综合类证券公司，各上市公司及拟上市公司：

为做好《证券发行上市保荐制度暂行办法》（以下简称《办法》）的实施工作，现就有关事项通知如下：

一、首批保荐代表人进行注册登记，对《办法》第十一条第（一）项关于保荐代表人投资银行业务经历的要求按以下标准执行：

（一）具备三年以上投资银行业务经历，且自2002年1月1日以来至少担任过一个境内外首次公开发行股票、上市公司发行新股或可转换公司债券的主承销项目的项目负责人。该项目负责人应是列名于公开发行募集文件的项目负责人。一个项目应只认定一名项目负责人。

（二）具备五年以上投资银行业务经历，且至少参与过两个境内外首次公开发行股票、上市公司发行新股或可转换公司债券的主承销项目。该参与人员应列名于公开发行募集文件。一个项目应只认定两名参与人员，其中包括一名项目负责人。

（三）具备三年以上投资银行业务经历，目前担任主管投资银行业务的公司高级管理人员、投资银行业务部门负责人、内核负责人或投资银行业务其他相关负责人，每家综合类证券公司推荐的该类人员数量不得超过其推荐通道数量的两倍。

具备上述投资银行业务经历之一的个人，可申请参加首次保荐代表人胜任能力考试。

二、首批保荐代表人注册登记结束，其后申请注册登记为保荐代表人的投资银行业务经历的要求为，具备三年以上投资银行业务经历，且最近一年内至少担任过一个境内外已完成首次公开发行股票项目的项目主办人。

三、已注册登记为保荐代表人的个人应持续符合《办法》的要求，其中《办法》第十一条第（一）项“具备中国证监会规定的投资银行业务经历”是指，在两年内至少担任过一个境内外已完成证券发行项目的保荐代表人。

四、自首批保荐机构和保荐代表人名单公布之日起，中国证监会只受理保荐机构提交的证券发行上市推荐文件。

五、保荐制度实施一段时间后，根据市场情况，现行的推荐通道将予以废止。

六、保荐机构和保荐代表人进行注册登记、备案、重大事项报告、发行上市推荐等，应按中国证监会的要求填报相关报表。

篇6：我国创业板市场保荐人制度分析

我国创业板市场经过十年筹划于2009年3月31日正式启动。尽管创业板市场总体运行平稳, 积极效应初步显现, 但仍存在诸多问题。如, 我国创业板上市企业是监管机构发行审批制度下筛选的产物, 监管机构偏好选择超标准企业上市, 这将会偏离创业板设立的初衷;在发行实行核准制、股份尚未全流通、机构投资者占比不大的背景下, 新股定价完全市场化带来的负面影响较大, 上市公司发行市盈率和发行首日涨幅均比较高;我国的监管主体仍以行政监管为主, 不利于市场化运作。这些问题会直接或间接地增大创业板市场风险, 最终损害投资者利益。海外成功创业板市场的经验告诉我们, 上市保荐人制度是控制创业板市场风险最直接、最彻底的手段。通过连带责任机制能够将发行公司质量和保荐人利益直接挂钩, 可以规范上市公司行为, 有效防范市场风险, 保护投资者利益。

保荐人制度本质上是将证券发行上市中的一部分行政监管审核职能市场化的手段, 其制度特点在于在证券市场中引入保荐人这一特殊的中介机构, 在融资者、投资者、监管机构的三方博弈中起到微妙的平衡作用。因此, 保荐人制度围绕三方博弈进行设计, 其价值在于通过明确保荐人和保荐代表人的职责完善责任追究机制, 以发挥保荐人这一特殊中介机构的职能, 提高上市公司质量, 监督、审核上市公司证券发行行为和经营行为, 保护投资者利益, 稳定证券市场。

2.保荐人和发行公司的博弈模型分析

2.1 博弈矩阵

保荐人和发行公司的行为是彼此约束的, 根据两者的关系, 提出关于保荐人和发行公司的博弈矩阵, 见表1。

由表1得出:①当发行公司不造假时, 其获得的价值均为0。因为发行公司付出的努力与其所得是匹配和公平的, 发行公司没有得到额外收益;同理, 保荐人尽到勤勉尽责义务时, 其获得的价值也为0, 因为保荐人付出的努力和他的所得也是匹配的。

②当发行公司造假且保荐人未尽到勤勉尽责义务时, 发行公司能成功上市, 而与不造假时相比, 付出的努力少了, 即上市公司获得了与其付出不匹配的额外收益V;保荐人未尽到勤勉尽责义务而发行公司进行造假并成功上市后, 其造假行为被发现, 保荐人需承担相应责任-D;上市公司造假而保荐人尽到勤勉尽责义务时, 发现上市公司造假行为, 上市公司损失-P;保荐人未尽到勤勉尽责义务而发行公司未造假时, 意味着保荐人没有付出努力却获得同样的收益, 因此得到额外的收益S。

2.2 混合策略纳什均衡

假设上市公司选择“造假”策略, 对保荐人来说最好的策略是选择“尽到勤勉尽责义务”;但当保荐人选择“尽到勤勉尽责义务”时, 发行公司的策略是“不造假”;当发行公司“不造假”, 保荐人选择“未尽到勤勉尽责”比较划算;而保荐人选择“不尽到勤勉尽责义务”时, 发行公司又是“造假”更加有利。这是一个典型的混合策略纳什均衡。

2.3 博弈模型图

设发行公司造假的概率为Pt , 由上述分析知保荐人未尽到勤勉尽责义务时的得益为: (-D) Pt+ S (1-Pt) 。

以发行公司造假的概率Pt为横坐标, 保荐人未尽到勤勉尽责义务时的得益为纵坐标, 绘制博弈模型图, 见图1。

当发行公司 “造假” 的概率大于S/ (S+D) , 保荐人“不尽到勤勉尽责义务”的期望得益小于0, 保荐人会选择“尽到勤勉尽责”。 反之, 当发行公司“造假”的概率小于S/ (S+D) , 保荐人“不尽到勤勉尽责义务”的期望得益大于0, 保荐人不进行过多的投入是划算的, 因此他会选择“不尽到勤勉尽责义务”, 而这时, 发行公司的造假行为也不会被发现, 对发行公司来说, 在保证不会被发现的前提下, “造假”概率越大收益越大, 因此他会使“造假”概率趋向于S/ (S+D) , 均衡点是发行公司以概率S/ (S+D) 和D/ (S+D) 分别选择“造假”和“不造假”。 此时保荐人“不尽到勤勉尽责义务”和“尽到勤勉尽责义务”的期望收益是相同的, 都等于0。

加重对保荐人的处罚意味着D增大到D1。短期内发行公司“造假”的概率不变, 仍为S/ (S+D) , 而保荐人“不尽到勤勉尽责义务”的期望收益变为负值, 保荐人会选择“勤勉尽责”, 此时发行公司只能减少“造假”的概率, 直到将S/ (S+D) 下降到S/ (S+D1) , 此时保荐人又会恢复混合策略, 达到新的混合策略均衡。

2.4 博弈模型的政策含义

图1博弈模型图的政策含义在于, 加重对保荐人的处罚, 短期内的效果是使保荐人勤勉尽责, 但在长期中并不能使保荐人更尽职。根本原因就在于, 保荐人的勤勉程度不是由D决定的, 而是由上市公司造假的概率决定的。当达到混合策略纳什均衡时, 即由S/ (S+D) 决定。加重处罚失职保荐人在长期中的真正作用, 是可以降低上市公司造假的概率, 实现保荐人制度的真正目的。

因此, 保荐人制度的核心是保荐人奖惩机制的设计, 那么如何从制度设计上促使保荐人采取合法行为呢?可以利用成本-收益模型研究对保荐人的奖惩措施。

3.保荐人的成本-收益模型

3.1 模型基于的理论基础

保荐人以追求利益最大化为基本目标, 所以对其行为的分析即对其净利润的分析。假设保荐人进行行为选择时只考虑收益和风险两个因素, 并且偏好低风险高收益的选择, 即风险价格高的选择。我们可以将保荐期限分成推荐上市期和上市后的持续辅导期, 保荐人在上市后持续辅导期的行为取决于其在推荐上市期的行为, 具有一致性。因此, 只需分析推荐上市期保荐人的行为选择。

3.2假设条件

为简化模型, 先提出以下假设:保荐人分摊成本归入上市期和上市后的持续辅导期各一半;保荐人在进行行为选择时只考虑收益和风险两因素;保荐人在一段时间内只进行一项保荐业务, 避免出现多种保荐业务组合的相关复杂性, 并只进行无风险业务和一项保荐业务;保荐人都为风险厌恶者, 他们总是偏好低风险高收益的选择。

3.3保荐人的成本收益分析

保荐合同是委托合同, 因此保荐人执行一项保荐业务所承担的成本只有固定分摊的部分管理费用, 这一点对于保荐人实施合法行为或违法行为时都适用。保荐人的收益包括正收益和负收益。正收益又包括有形正收益 (包括上市前辅导推荐费和上市成功后持续辅导费) 与无形正收益 (上市成功后由于信誉提高使今后保荐机会增多, 服务费提高) ;负收益包括有形负收益 (违法行为被发现后承担的责任) 与无形负收益 (违法行为被发现后由于信誉损失使今后保荐机会减少, 服务费减少) 。

3.4推荐上市期保荐人不同行为选择下的净收益分析

3.4.1推荐上市期保荐人采取合法行为时的净收益分析

推荐上市期保荐人采取合法行为时的净收益分析见图2。

由图3可得, 推荐上市期保荐人合法行为下净收益为:

3.4.2推荐上市期保荐人采取违法行为时的净收益分析

推荐上市期保荐人采取违法行为时的净收益分析见图3。

推荐上市期保荐人采取违法行为时的净收益为:

3.5推荐上市期保荐人的行为选择

保荐人在进行选择时只考虑收益和风险两个因素, 因此只需比较两种选择的预期净收益率和风险大小, 采用衡量净收益率波动程度的标准差表示风险。

3.5.1当保荐人合法行为下的预期净收益RP1≥保荐人违法行为下的预期净收益RP2时

因为保荐人采取合法行为时的净收益的波动范围小于采取违法行为时净收益的波动范围, 即合法行为下净收益的风险小, 因此保荐人会选择合法行为。

3.5.2当保荐人合法行为下的预期净收益RP1≤保荐人违法行为下的预期净收益RP2时

保荐人会考虑收益和风险之间的比值——风险价格, 即每承担一单位风险所获得的收益。风险厌恶者总是选择风险价格较高的资产。

由风险价格公式:风险价格=undefined (R为收益率, Rf为无风险收益率, σ为收益率的标准差) , 并结合 (1) (2) 分别求出保荐人合法行为下的风险价格undefined和违法行为下的风险价格undefined, 并通过比较两种组合的风险价格得到, 要使保荐人做出合法选择, 应满足:

合法行为下保荐人承担的风险小于违法行为下保荐人承担的风险, 即σ3πσ4一定成立, 因此要使 (3) 成立, 应增加合法行为下保荐人的净收益或者减少违法行为下保荐人的净收益。减少违法行为下保荐人的净收益可以通过两条途径实现:或是加大违法行为被发现的概率P2和P4, 或是加大违法行为被发现后保荐人需承担的损失R2和R4。

4.保荐期限

在成本收益模型中, 我们假设保荐人只考虑收益和风险, 但现实中, 保荐人还会考虑其他因素, 比如声誉等。这里只选择保荐期限进行补充研究, 保荐期限也可以通过影响双方的多次博弈来影响保荐人的行为选择, 保荐期限的设定标准应关注三方面的因素:一是有利于充分暴露上市公司存在的问题;二是有利于保荐人充分履行职责;三是有利于防范和化解证券市场风险, 保护投资者利益。通过对下述几个国家的保荐期限进行比较, 并定性分析他们所处的环境特点, 得出适于我国创业板市场的保荐期限。

4.1 国外和中国香港创业板市场保荐期限分析

由于各国创业板市场的市场管理模式、运作机制和法律体系有很大差异, 不同的二板市场对保荐人责任的规定相差较大。如, 美国的集中型管理体制和注重法律的精神, 使得NASDAQ没有设立保荐人制度;而法国、德国、意大利实行的是中间型管理体制, 既强调立法管理又强调自律监管, 因此保荐人承担的责任相对居中;英国和中国香港是自律管理体制的代表, 强调证券从业者自我管理, 因此保荐责任相对较多。

实践证明, 英国AIM市场的终身保荐人制度和中国香港的保荐人制度最为成功, 是保荐人制度实施的典范。

①英国AIM市场实施终身保荐人制:

聘请保荐人是发行人股票上市的前提条件;企业上市之后, 保荐人继续承担着辅导、顾问和督促的责任。保荐人的任期以企业的存继时间为基础, 如果保荐人因辞职或被解雇而导致缺位, 企业的股票交易将被立即停止, 直至新的保荐人到任正式履行职责, 才可继续进行交易。如果在一个月的时间内, 仍然没有新的保荐人弥补空缺, 那么被保荐企业的股票将被从市场中摘牌。相对于公司的上市时间而言, 保荐人是终身制的。

②中国香港保荐制度的特点:

在英国保荐制度的基础上, 对保荐人主体资格的规制和适用范围的界定更加规范、科学、合理。在保荐人的规制方面, 香港保荐人制度对保荐人及其工作人员的任职资格和持续任职责任的要求更加规范, 同时, 拓展了保荐制度的适用范围, 不仅适用于创业板市场, 而且还适用于主板市场。

4.2国内创业板市场保荐期限分析

我国在《深圳证券交易所创业板股票上市规则》中对保荐期限的规定是针对首次公开发行股票的企业, 要求保荐人的持续督导期为股票上市当年剩余时间及其后三个会计年度。

保荐人终身负责制值得我国创业板市场借鉴, 但在推行终身保荐人制之前, 首先应当建立完善的证券市场监督管理体系, 包括发行审批制度、定价机制、交易制度、退市制度、信息披露制度等, 保障创业板市场的健康持续发展。

监管上市公司的行为, 除了保荐机构之外还有律师、会计师、监管机构以及整个法律系统。首先, 公司上市之后, 最大的责任方应该是公司管理层, 因其与股东最能掌握公司情况和企业发展方向, 所有行为他们都应负最大责任。其次, 监管机构、法律等各方面的框架也必须完善, 以确保相关人均按章办事, 集中统一与行业自律相结合的监管模式会更有利于创业板市场的发展。

参考文献

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