上市公司并购重组风险管理论文

全球经济复苏步伐放缓之际，各大企业并购大潮早已是风起云涌。2015年我国市场并购额超4万亿元，未来20年累计有望突破百万亿元，这些都预示着我国并购市场已经进入了蓬勃发展的新时代。2015年12月20日，宝能系杠杆收购万科股权一事引起了大众对并购市场的关注和热情。今天小编为大家推荐《上市公司并购重组风险管理论文(精选3篇)》，欢迎阅读，希望大家能够喜欢。

上市公司并购重组风险管理论文 篇1：

中国上市公司资产重组问题研究

摘要：伴随着我国国有企业改革的深入、经济结构的战略性调整以及证券市场的迅速发展，围绕上市公司展开的资产重组高潮迭起，一浪高过一浪。从我国近几年的资产重组的大量涌现来看，我国对资产重组的研究远远落后于实践对它提出的要求。因此，研究资产重组问题以及制定相关的会计规范已是刻不容缓。本文首先阐述了我国企业资产重组的发展趋势，详细分析了上市公司资产重组存在的问题，在此基础上提出了改善我国上市公司资产重组行为的对策建议。

关键词：上市公司 资产重组

一、上市公司资产重组发展趋势

随着证券市场的深入发展，资产重组被众多上市公司视作改善经营、扭转亏损的重要方式，因此予以积极推崇并付诸实施。在总结过去资产重组的研究后，预测其未来发展可能将呈现以下趋势：

一是政府主导重组将逐步退出历史舞台。我国资产重组发生的历史背景大多与挽救上市公司财务危机、规范公司治理结构以及保障中小股东利益的目的有关，同时也是为了解决历史遗留问题，为实现后续股权的多元化创造条件。

二是管理层对重组的政策支持力度将加大。近年来证监会和财政部为规范上市公司的重组行为，出台了多项政策法规，尽管管理层在不断地颁布新的管理条例来规范发生重组的上市公司，但这也正说明国家有关监管部门对此较为重视，各层管理机构对资产重组的审批效率都在加强。当前各地区新一轮重组的原则必然是集中力量，抓大放小。一般来说各地方政府对于本地区的非支柱产业，其主导思想就是在改造的基础上战略性退出，引入机制更为灵活的民营经济。这说明各地方政府部门对于那些能促进当地经济发展的上市公司资产重组还是持鼓励和支持态度的。

三是置入上市公司的资产质地将日趋优良。过去，大股东为了将自己的劣质资产变现，往往通过资产置换或者资产出售将劣质资产甩给上市公司。由于当时的会计制度及准则有很大的灵活性，而且监管机构的监管还不够完善，上市公司通过账目调整以及其他一些违规操作使劣质资产仍然能够为上市公司带来可观的利润，维持上市公司的融资资格。然而，监管机构对重大资产重组的审查越来越严格，随着会计制度及准则的日益完善，会计操作的空间也越来越小，致使劣质资产很难在账面上为上市公司带来利润。因此，未来上市公司重组方在考虑将资产注入上市公司时，优质资产将成为其首要选择。

二、上市公司资产重组存在的问题

（一）上市公司资产重组问题研究

目前，中国上市公司资产重组所面临的最主要问题就是非实质性资产重组。首先，在股权重组上，非实质性资产重组的控股股东往往只有较低的权重，这就使大股东不愿对上市公司投入太多的资源与精力。其次，新大股东往往只采用剥离部分不良资产，注入部分优质资产，或进行较小比例的资产置换。因此，非实质性资产重组的目的有以下两个：

第一，以圈钱为目的进行的“报表重组”。目前由于很多公司打着重组的幌子美化公司年报，进行的是所谓的报表重组，即上市公司的资产、业务并没有实质性变化，只是通过关联交易等手段使财务报表上的盈利增加。上市公司故意操纵关联交易，进行利润包装，粉饰会计报表，蓄意改变财务报告，达到粉饰公司经营业绩、欺诈报表使用者的目的。

第二，以保上市资格为目的进行的“资格重组”。如果将资产重组作为重新配置资源和优化管理的契机，并以此来摆脱企业财务困境，这种作法有一定的道理。但是，有些企业没有将注意力放在通过资产重组争取获得竞争优势来摆脱财务困境上，并无实质性重组效益支撑及稳健实务操作，而是将资产重组的重心放在确保上市的资格上。所有的上市公司都知道他们在获得来之不易的上市资格后又将失去再融资资格甚至被摘牌，这显然是壳资源的极大浪费，无论对于企业本身还是对于主管部门或当地政府来说都是不可取的。那么，对于业绩很差的企业，要想在最短的时间内使账面收益指标达到再融资水平，短期内最有效的方法莫过于通过资产重组来进行调整。

（二）上市公司资产重组问题分析

资产重组是一种高层次的现代企业经营方式，可以产生明显的经营效果，但也存在较大的经营风险。近年在上市公司的重组热中，一些公司过分强调资产重组的正面效应，较少谈及重组风险，结果反而坠入了资产重组的“陷阱”。因此，对当前资产重组中存在的一些问题，必须引起高度的重视。

1.过分强调资产重组中的低成本扩张

一些上市公司往往把资产重组作为优势公司低成本扩张的途径，这显然是不够全面的。的确，一些优势上市公司通过与劣势公司的重组，花很少的投资就实现了规模、产品系列、市场格局等多重的低成本扩张。但也有一些原来具有相当实力的公司低成本扩张后，出现了一蹶不振、步履维艰的现象。笔者认为，是否低成本，首先应从资产的有效性上分析。从短期经营看，可能是低成本的，但从中长期看，重组后在市场上并没有竞争优势，这就提高了成本。上市公司扩张成本的高低必须同实施正确的发展战略相结合，如果妨碍了正确发展战略的实施或执行了错误的战略，低成本扩张的结果可能会付出惨重的代价。

2.过分强调资产重组是上市公司实现规模经济的主要途径

规模经济，是企业。不可否认在现代社会生产条件下，进行大批量生产，是产品单位成本下降的经营战略，有效的资产重组的确是达到规模经济的重要途径。但是资产重组过程中规模经济的实现，首先源于要素投入的不可分性，如果不存在未被利用的不可分要素，资产重组就不会带来规模经济。目前，有些上市公司进行的重组，往往不顾及可以进一步加以利用的不可分要素，重组不仅不能达到规模经济和成本降低之效，反而会加强垄断行为。从长远看，效率和整个经济运行效率都会因为垄断势力增强而更为低下。

3.过分突出资产重组对消灭亏损企业的作用

上市公司重组的具体动机虽然很多，但基本上都是出于经济性的动机。于是让效益好的优势上市公司兼并亏损公司，就成了解决亏损公司出路的办法。一些优势上市公司碍于方方面面的压力无奈地“收容”亏损公司，从长远看，并不能真正使生产要素达到有效重组。有的兼并只是转移了亏损，而并没有实质性地消灭亏损，其亏损由优势上市公司承担，甚至把原本效益好的上市公司给拖垮了。

三、上市公司资产重组中的风险防范

（一）资产重组风险防范

风险是指在一定条件下和一定时期内可能发生的不利事件带来损失的可能性。风险本身具有不确定性和时间性。企业资产重组的风险是指企业在资产重组过程中，由于存在某些不确定因素，而对资产重组目标带来损失的可能性。当前，不少上市公司都试图通过资产重组和并购扩大规模，改变经营状况，实际上，资产重组和并购的风险是很大的。我国企业资产重组的风险主要包括来自企业外部环境的风险，来自于重组主体的风险及重组客体的风险。

（二）企业外部环境风险及防范

1.政策风险

政策风险是由于国家宏观政策及法律法规的调整及变化给企业资产重组带来的始料不及的负面影响。特别是我国正处于体制改革和结构调整的过程中，国家政策的调整和完善是不可避免的，包括金融、证券政策的调整，财政税务政策的调整，外经贸政策的调整及产业政策的调整等都能给资产重组带来正面或负面的影响。

2.市场风险

市场风险是指那些超过企业自身适应和控制能力，严重影响企业收益或造成企业严重被动的市场震荡，如经济衰退、金融危机等。特别是金融危机，有其突发性，很难预测。

3.来自于企业外部环境的风险防范

第一是要端正重组的动机，一个成功的重组方案首先来自于正确的重组动机。在企业资产重组动机中，要始终把立足点放在大环境下的企业发展上，要立足发展、服从发展。如果忽视了这个大目标，而着眼于利用优惠政策，则可能跌入陷阱。特别是对地方性法规，在资产重组时，只可能参考，不可作依据。因为地方性法规的变动性特别大。

第二是要加强对宏观经济形势和宏观经济政策的研究，宏观经济形势的变化尽管有其外部性和突发性，但也并非完全无能为力，要根据我国改革开放的要求和中国加入WTO后经济国际化加快的大趋势，研究我国法律、法规及政策对全球化、国际化的开放性回应、防范性回应和保护性回应，从而准确把握我国法律、法规及政策调整的脉络。从宏观经济形势来讲，要重视宏观经济形势发展趋势的预测，从股市的变化、国家宏观经济政策的调整，世界经济形势的变化等相关事件来估计我国的经济形势。

（三）来自于重组客体的风险及防范

1.财务风险

财务风险主要包括重组客体隐瞒的负债、财务诉讼的潜在赔偿及因侵犯商标或专利权等使未来可能发生的损害赔偿等。

2.整合风险

整合风险主要指重组后，重组客体在体制上、文化上等顽强地保持其独立性，使主客体之间始终存在着两层皮现象。

3.来自于重组客体的风险防范措施

第一是要与重组客体签好风险负担合同。重组主体对重组客体真实情况的“无知”必须获得客体的保证。在合同内容中应有陈述与保证条款，损害与赔偿条款及支付现金的防范风险安排，对收购兼并等重组方式，重组一旦结束，潜在负债可能随之转到新的法人身上。因此，在签约前双方可以通过法院公告债权人在法律规定的日期内向重组客体提出债务要求，使重组主体无知的潜在负债变成有知的账面负债。

第二是整合风险的防范，应从选择重组客体开始。要充分考虑重组客体的重组动机及企业主要经营者的素质，同时要解决职工的认同感问题。一般来说，并购企业最终会将自己的风格和文化强加于对方，这样就可能会导致被并购的企业管理者“身份缺失”，引起更大的冲突，使整合陷入停顿状态。因此，在整合过程中要通过仔细的工作，公正的用人政策，一视同仁的方法逐步完成企业融合。

四、结论

伴随着我国经济增长方式的转变，国有企业改革的深化，经济结构的调整和国有经济的战略性重组，以及我国证券市场的发展，围绕上市公司而展开的资产重组活动日趋活跃，上市公司的资产重组高潮迭起，一浪高过一浪。证券市场上的“重组题材”成为证券市场永恒的主题。本文通过对资产重组内涵、动因分析、两面性目的等方面的研究，得出以下结论：

第一是企业要重新确定“市场”在企业生产、经营、投资、发展中的中心地位。也就是说，企业在重组前，必须进行充分的市场调研，明确企业的经营思路。企业的发展必须面向市场、适应市场、依附市场和创造市场；企业的发展必须满足市场的某种需要，必须赢得市场的广泛认可。总而言之，企业的发展必须以市场为中心，采取市场经济的一切方法、手段和管理模式，克服自己的弱点，争取发展机会。

第二是企业必须及时跟踪研究外部环境变化给自己带来的影响。要认真分析现实和潜在的竞争对手，发掘自己的优势，充分利用市场提供的机遇，培植自己的强项，以不变应万变。同时要以自己的核心能力和核心技术为中心，通过低成本扩张实现横向规模扩大或纵向产业相连。

第三是企业捕捉市场机遇的同时，注意规避各种风险。加强对宏观经济形势和宏观经济政策的研究，研究我国法律、法规及政策对全球化、国际化的开放性回应、防范性回应和保护性回应，从而准确把握我国法律、法规及政策调整的脉络；要重视宏观经济形势发展趋势的预测，从股市的变化、国家宏观经济政策的调整，世界经济形势的变化等相关事件中来估计我国的经济形势，从而达到规避风险的目的。

参考文献：

[1]国家会计学院主编.企业并购与重组[M].北京：经济科学出版社，2011（5）.

[2]白英姿.中央企业并购整合案例精选[M].北京：中国经济出版社，2013（1）.

[3]张秋生等.企业并购内部控制与风险管理[M].大连：大连出版社，2010（1）.

[4]尹豪.中国企业并购的价值研究[M].北京：经济科学出版社，2011（10）.

[5]黄建欢，尹筑嘉.大规模资产重组与股东利益均衡[M].北京：知识产权出版社，2011（12）.

[6]周正庆.证券知识读本[M].北京：中国金融出版社，1998.

[7]石建勋，郝凤霞.企业并购与资产重组[M].北京：清华大学出版社，2012.

（作者单位：国网黑龙江省电力有限公司）

作者：程崎

上市公司并购重组风险管理论文 篇2：

百万亿并购市场投资正加码

全

球经济复苏步伐放缓之际，各大企业并购大潮早已是风起云涌。2015年我国市场并购额超4万亿元，未来20年累计有望突破百万亿元，这些都预示着我国并购市场已经进入了蓬勃发展的新时代。

2015年12月20日，宝能系杠杆收购万科股权一事引起了大众对并购市场的关注和热情。证监会新闻发言人张晓军关于“市场主体被收购和收购属于市场化行为，在符合法律法规的前提下，监管机构不会去干预”的表态，也借势再次申明了证监会对并购业务的监管权。那么2016年，并购市场将走向何方？

我国并购规摸已超4万亿元

在产业升级的路上，对外我们需要国外的技术和品牌，在这样的环境下，我国催生出跨境并购浪潮；对内我们需要保证同业竞争力、上下游的供应链安全、企业的发展与扩张，在这样的环境下，我国国内并购也迎来了大发展。

在我国，建立在真正市场驱动基础上的企业并购已有20余年，跨境并购开始的时间则稍短，最近几年才开始火热起来。目前，我国的传统产业经过多年发展面临调整和升级，正在走上技术化、品牌化道路，并购不失为助力企业发展的一个良好选项。

我国并购市场发展速度极快，2015年并购金额便超过了4万亿元，全球同期并购额约为26万亿元。也就是说，我国并购金额与全球并购金额之比已超过1/7。可以不夸张地说，随着我国企业规模的不断增大，以及并购市场的不断发展，在未来20年，我国并购市场金额或将达到百万亿元规模。

据投中集团研究显示，从2009年开始，我国并购市场交易规模便开始呈明显上升趋势，交易规模由1977.7亿美元增至2015年前11个月的6199.9亿美元，折合人民币约4万亿元，累计增幅达213.49%。

受经济结构转型和制度创新等利好因素的影响，2015年继续了2014年以来的火爆态势。2015年1-11月中国并购市场宣布交易案例数量8704起，与2014年全年比较上升11.66%。

商务部研究院对外合作部副主任白明对《经济》记者表示，并购对企业的长远发展影响层次更深，其与经济基本面并无太大关系，“并购不一定会发生在某一具体时段内，企业并购主要是为了实现抢占市场或增加企业市值、维护产业链等目的”。

政策连出鼓励行业并购

2015年中国并购市场迎来重大利好，早在2015年2月10日，银监会便印发了《商业银行并购贷款风险管理指引》，将并购贷款期限提升至7年，并购贷款在并购交易总金额的占比上限提高至60%。清科研究中心分析师钱浩对《经济》记者表示，此举为并购融资提供了极大方便，也令我国并购基金对并购市场的影响得以不断加深。

2015年8月31日，证监会、财政部、国资委、银监会四部委联合发布的《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》，明确了要在并购重组监管中进一步简政放权，扩大并购重组取消行政审批的范围，简化审批程序。

复旦大学金融研究中心主任孙立坚向《经济》记者评论称：“四部门明确了支付工具和融资方式的创新，提议推出定向可转债作为并购支付工具，鼓励国有控股上市公司依托资本市场加强资源整合，调整优化产业布局，这些举措都为并购市场趟平道路。”

“不仅是鼓励国内并购，四部门还鼓励企业通过并购贷款、境内外银团贷款等方式支持上市公司实行跨国并购。”孙立坚说，这对我国并购市场是一剂强心针。

证监会也不甘落后。2015年4月24日，中国证监会发布了修订后的《〈上市公司重大资产重组管理办法〉第十四条、第四十四条的适用意见——证券期货法律适用意见第12号》，同样表明要扩大募集配套资金比例，进一步加大并购重组市场化改革力度。

证监会新闻发言人张晓军认为，政府部门便利企业报审募集配套资金，将进一步发挥资本市场促进企业重组的作用，加大并购重组融资力度，是能够提升资本市场服务实体经济能力的。

并购的优势不可比拟

企业并购能促进产业结构的调整，提高资源的宏观配置效率。当今科学技术日新月异，科技越发达，社会分工越细密，生产社会化程度也越高。

华泰证券研究员谢皓宇向《经济》记者分析称，新兴产业部门不断出现，其利用科技进步的后发优势，抢占市场竞争的最有利位置，通过并购集中全社会乃至全球范围内的生产要素，谋求规模经营，以获取最大可能的利润，也能推动全社会存量资产和闲置资产的有序合理流动。

并购对夕阳产业有所帮助。“夕阳产业为了在市场竞争中求得生存发展，必需通过各种方式进行资本、人才、产品生产和技术开发的调整与协作联合。”海通证券分析师汪立亭向《经济》记者表示，社会各产业部门经过并购机制实现彼长此消，从而实现调整产业结构和优化资源配置的宏观经济目标。

并购的效果不仅不一定能即时显现。“企业若想参与并购，首先要保障资金池。其次，并购时最好是选择行业横向、纵向，或是为企业多远化等目的才好，不然并购后将面临的困难或将会一个接一个地到来。”白明表示。

同样，并购也不是一本万利的事情。资金链断裂的风险始终伴随并购左右。“我想到了一个电视剧，上世纪80年代很火的电视剧《阿信》，是以日本八佰伴为原型拍摄的，这家原型公司便是由于并购扩张导致资金链破裂，最后不得不申请破产了。”白明说。同理，前些年保时捷收购大众，也是由于保时捷在收购中发生资金链断裂，最终才反被大众集团收购的。

当然，有很多机构都能提供充足的资金和专业的规划。清科研究中心分析师王天宇表示，当前很多上市公司面临主营业务规模较小、盈利能力不高的问题，同时又承受着来自资本市场上众多利益相关方对公司业绩要求的压力，因此通过并购保持增长成为不二之选。

截至2015年第三季度，已有百余家上市公司参与设立并购基金，基金总规模超过千亿元。上市公司参与VC、PE机构的合作现已衍生出更多形态，Co-GP（联合投资管理）管理基金、新三板公司与机构合作等案例的出现，验证了并购基金进入“蓬勃发展”期。从投资领域来看，该类并购基金投资范围多与上市公司自身行业相关，其中大部分是为上市公司并购重组“量身定制”；从运营模式来看，“上市公司+PE”仍然是该类并购基金的主要运营模式。

王天宇认为，通过并购基金介入的方式，上市公司能够享受到并购带来的潜在收益，也能规避潜在的并购风险。如果上市公司直接进行并购，对那些处于早期阶段的项目，因项目失败可能性较大，很容易对上市公司的经营造成不良影响。而在并购基金的辅助下，在项目达到一定的盈利能力后再由上市公司进行收购，则有利于消除这种风险。此外，专业的投资团队也有助于加快并购速度。另外，还可以通过外部募资来解决一部分资金问题。

并购市场多点开花

2015年中国并购市场在行业分布上主要呈现以下特点。首先是广义IT行业洗牌和资产重组加速，表现是几大行业巨头，如美团与大众点评、滴滴与快的、携程与去哪儿网等都在2015年实现合并，资本寒冬的到来使得融资陷入困境，这也使得行业巨头在市场竞争中大量“烧钱”补贴用户的模式难以为继，同时BAT等大公司也在频繁进行行业上下游产业链整合。

其次是上市公司逐渐乐于通过并购重组进行市值管理。“2015年上半年二级市场的繁荣鼓励了更多上市公司进行重大资产重组，以实现快速发展并推高市值。对于传统行业上市公司，面对产能过剩和激烈的市场竞争，也乐于选择通过优先并购新兴行业来实现跨界转型，从而实现业绩和市值的增长。”钱浩说。

从具体行业类型来看，目前上市公司参与并购基金并投资的案例大量集中于医疗、文化、环保、移动互联等领域，兴业证券研究员陈嵩昆预测，随着并购基金对上述行业频繁投资和整合，医疗、文化、环保、移动互联行业有望成为上市公司并购重组市场的新热点。

而据投中数据显示，2015年前11个月，从具体完成交易案例数量来看，排名前三位的行业分别是制造业、IT和能源及矿业。从完成交易规模来看，房地产、交通运输和电信及增值位列前三位。从并购金额方面来看，房地产行业位居首位，这主要受益于长合385.21亿美元全资收购长江实业；排名第二的是金融行业；排名第三的是汽车行业，主要是中国石化78.67亿美元收购倍耐力拉高了行业交易金额。

此外，《中国制造2025》也明确指出，要围绕汽车、机械、电子、危险品制造、国防军工、化工、轻工等工业机器人、特种机器人，以及医疗健康、家庭服务、教育娱乐等服务机器人应用需求，积极研发新产品，促进机器人标准化、模块化发展，扩大市场应用，突破机器人本体、减速器、伺服电机、控制器、传感器与驱动器等关键零部件及系统集成设计制造等技术瓶颈。这些无疑也将是并购热点。

“由于政策暖风频吹，A股的多家上市公司对机器人市场寄予厚望，并纷纷加快了对该业务的布局。”钱浩透露，已有3家政府类产业基金联手设立了机器人核心零部件合资子公司，迈出了海内外资源整合的第一步。2016年，随着新产能释放，外延并购将逐步推进。

鉴于国内并购基金发展仍然处于初级阶段，短期内上市公司与VC/PE或券商合作设立并购基金进行协同并购的模式仍是发展趋势。随着监管政策促进、上市公司自身业务整合需要，上市公司参与设立并购基金并投资的领域将进一步拓宽、加深，我国并购基金或将步入快速发展期，未来数年内协同并购基金有望成为我国私募股权投资市场的重要基金类型。

成熟模式不应被简单复制

白明介绍称，中国和美国在内部市场、外部坏境都不尽相同，因而其并购历史并不能成为我们的圣经，而其他国家的经验教训也只能用作参考，对于各国使用的模式决不能照搬。

纵观全球，每次市场大起大落之时，都是并购的好时机。美国是谈到很多市场时都避不开的模板和话题，美国历史上有5次并购大潮，其并购规模及金额，随着美国企业的不断成长而逐渐增大。

美国的并购历史比较早，是走在全球前列的，尤其在并购维持增长这方面是全球领先的。”沃特财务集团创始人张志浩向《经济》记者表示，在其他发达国家，并购的历史实际上都并非很长，欧洲、日本的并购都是在20世纪80年代开始才有了规模发展。

私募股权基金崛起后，在企业管理中，开始出现通过并购来维持企业增长的商业模式，这也是近二三十年的事情。“所以讲并购的历史，主要还是联系美国并购的历史。”张志浩如是说。

海通证券分析师汪立亭为《经济》记者梳理了美国的并购历史。回顾美国的5次并购潮，第一次发生在19世纪末到20世纪初，主要为同类企业横向并购；第二次发生在20世纪20年代，主要为上下游企业的纵向并购，且形成了垄断；第三次发生在20世纪60年代，主要为企业多元化并购；第四次发生在20世纪80年代，主要为企业结构升级，手段一般为分解重组垃圾债和杠杆收购等；第五次为20世纪90年代，主要为企业的全球一体化战略性并购整合。

“我国并购行业已发展了20余年，美国并购行业已持续发展超过百年。我国市场相较于美国市场，正处于猛追紧赶与创造创新的阶段和档口。美国5次并购潮，先后特征及操作手法大多都可以在现在的中国并购市场中发现。”汪立亭说。

谈到各国企业实施并购的不同之处，白明介绍称，欧美成熟市场是股份制，并购操作较为简单，国内由于制度等原因，使得我们的并购额尚不如西方一些发达国家，但发展迅速，占比也在逐年增加，在我国周边的国家当中，韩国之前FDI（直接投资）的情况较多，并购也是近年来才开始发展的，而就日本而言，其许多并购的效果也并不好，其并购行为目的更多是战略性的。“比如日本大宗商品的并购很多都亏损，但是其并购的目的是为保障上下游供应的安全，虽然亏了，也相当于吃了颗定心丸。”

据Dealogic最新的统计数据，今年以来，全球企业并购已经累计达到约26.2万亿元，创下历史纪录。也有分析称，目前各大市场可动用现金都比较充足，各国市场贷款利率整体又维持在一个较低水平，是有利于并购操作的。

纵观全球，美国经济发展到一定阶段才出现了高度并购整合，大多数行业出现了“二八法则”这样的市场格局，而欧洲和日本的行业格局就相对比较分散。欧洲比如德国，至少有几万家家族企业，这都是行业没有高度整合的表现。

“不要把美国作为并购业务的复制对象，因为大家面临的经济格局、行业格局是不一样的，不具有复制性。”白明如是说。

作者：崔博

上市公司并购重组风险管理论文 篇3：

对我国商业银行开展并购贷款的思考

摘要：2008年12月，银监会发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》(以下简称“《指引》”)，允许符合条件的商业银行开办并购贷款业务，以满足企业和市场日益增长的合理的并购融资需求。本文就并购贷款开放的背景和意义、并购贷款开展过程中所面临的业务风险以及相应的业务开展建议等几方面进行了讨论。

关键词：商业银行；并购贷款；风险控制

文献标识码：A

一、并购贷款开放的背景和意义

长期以来，我国相关法规实际上禁止金融机构为股权交易的并购活动提供资金。央行1996年制定的《贷款通则》明确规定，商业银行不得用贷款从事股本权益性投资。这导致企业在并购活动中无法根据自身情况灵活使用各种融资工具，抑制了企业并购业务的发展，也阻碍了我国加快经济结构调整、产业升级和行业整合的步伐。

近几年来，我国的资本市场得到了迅猛发展。市场环境和制度建设有了很大的完善。中国并购市场正在成为全球并购市场中一个极具活力、快速成长的市场。汤姆森一路透统计显示：中国并购交易额在2008年前三季度大幅增加了101.9％，达到1310亿美元，已超过2007年全年水平。而且，此次金融危机的深化已使我国部分行业、企业出现经营困难，很多行业出现产能过剩，因此以并购方式来整合资源，实现合理配置已是一项现实的任务。随着国家出台更加有力的扩大内需政策，明确提出要加大对兼并重组的信贷支持以应对国际金融危机的冲击，推出并购贷款的条件已经基本具备。《商业银行并购贷款风险管理指引》的核心思想是：符合条件的商业银行要在满足市场需求和控制风险之间取得平衡。既要体现以信贷手段支持战略性并购，推动行业重组的政策导向，又要指导商业银行科学有效地控制并购贷款风险。

对商业银行来说，开展并购贷款具有重要的现实意义。首先，并购贷款的开放拓宽了贷款业务的范围，为利息收入增长拓宽了空间。随着国内银行业在传统业务领域的竞争日益加剧，传统业务模式的利润空间不断被压缩，原有业务模式已经无法满足商业银行快速发展壮大的要求，业务创新势在必行，但多年来苦于政策方面的限制，国内主要商业银行所开展的投资银行业务也更多地集中在财务顾问层面，附加值更高的并购贷款业务一直无法开展。其次，原本局限于银行间市场债券承销的投资银行功能将得到大大提升，对于未来综合经营平台的形成有直接的利好，为我国商业银行向全能银行迈进创造了有利的外部环境。再次，由于能够实施并购的企业多是发展到一定阶段在市场上处于优势地位的企业，是各家银行竭力争夺的大客户，介入客户的并购业务，无疑会进一步提高客户的忠诚度，银行锁定客户的能力会得到大大强化。

对企业来说，在并购交易中适度使用杠杆可以提高交易的内部收益率(IRR)，因此并购贷款对于自有资金充沛的并购企业也同样适用。以工商银行向百联集团提供4亿元并购贷款收购上海实业联合集团商务网络发展有限公司100％的股权为例，我们可以对采用全额自有资金与部分采用银行并购贷款做个比较。此次并购的交易标的总额约10.5亿元，企业自有资金6.5亿元，工行贷款4亿元，期限为三年。尽管并购贷款风险较大，但由于百联是工行的优质客户，因此该笔贷款利率仅为基准利率(三年期贷款的基准利率为5.40％)。通过此次并购，百联集团将通过协议收购上海实业联合集团商务网络发展有限公司100％股权以间接获得联华超市21.17％内资股股权，成为联华超市第一大股东和实际控制人。参考日用百货零售业49家上市公司截至2008年6月30日已披露的财务信息，取其净资产收益率(ROE)的行业平均水平，我们假设联华超市未来三年的净资产收益率水平位于6％-8％的区间。鉴于谨慎原则，先采用6％的净资产收益率来计算两种交易方式下的内部收益率，如表1所示。可见，采用全部自有资金进行并购交易的内部收益率仅6.00％，低于部分采用并购贷款进行并购交易的内部收益率6.37％。

进一步地，当我们放松6％的净资产收益率假设后。得到如表2所示不同净资产收益率水平下并购交易的内部收益率敏感性分析。可见，此时存在一个临界点，只要收购资产的净资产收益率高于并购贷款利率，则部分采用并购贷款的交易方式比采用全部自有资金的交易方式拥有更高的内部收益率，因此对企业也更为有利。

同样，如果我们保持6％的净资产收益率水平，而假设不同的并购贷款利率，即得到如表3所示不同并购贷款利率下的并购交易的内部收益率敏感性分析。可见，在并购贷款利率低于净资产收益率的前提下，企业获得的并购贷款利率越低，则部分采用并购贷款的交易方式对并购方越是有利。

二、风险不容忽视

由于并购贷款与普通的商业贷款存在本质上的不同，我们对其仍需保持清醒的头脑，尤其要做好相应的风险防范工作。并购贷款看上去是依靠存贷差获利的业务，但其本质上是一项高度包含投资银行业务的资金融通活动，涉及兼并双方企业。普通的商业贷款用于企业正常的生产经营活动，而并购贷款是支持企业进行资本运营活动；普通的商业贷款仅需考察借款人的信用水平和偿债能力，而并购贷款还要同时考察被并购对象的盈利能力；普通的商业贷款以借款人的资产作为抵押，而并购贷款通常以所并购的股权或资产作为抵押。因此，并购前的风险控制、并购交易能否顺利完成以及并购完成后双方企业经营整合情况如何都可能危及贷款的安全。所以，银行需要从业务受理、尽职调查、风险评估、合同签订、贷款发放、分期还款计划、贷后管理等诸多方面建立一套完善的机制。特别是风险评估方面，商业银行应全面分析战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等与并购有关的各项风险。如若并购贷款涉及跨境交易，还应分析国家风险、汇率风险和资金过境风险等。

正是出于防范风险的考虑，《指引》对于有资格开展并购贷款的商业银行以及并购贷款业务执行本身，都给出了明确的量化监控指标。符合条件的商业银行必须满足：健全的风险管理和内控机制；贷款损失专项准备充足率不低于100％；资本充足率不低于10％：一般准备余额不低于同期贷款余额的1％；有并购贷款尽职调查和风险评估专业团队。并购贷款执行指标包括：商业银行全部并购贷款余额占同期本行核心资本净额的比例不应超过50％；商业银行对同一借款人的并购贷款余额占同期本行核心资本净额的比例不应超过5％；并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50％；并购贷款期限一般不超过五年；原则上商业银行对并购贷款所要求的担保条件应高于其他贷款种类。表4为根据2008年中期报告所总结的各上市银行符合《指引》规定条件的情况一览：

三、政策建议

为并购交易提供信贷融资是国外银行一项常见

的重要业务。一些银行在投行的牵头下加入银团贷款，有的银行则在提供贷款的同时直接担任并购交易的财务顾问，参与交易的全过程。由于我国商业银行对此几乎没有经验，国外并购贷款操作的成熟经验对国内银行将是很好的借鉴。理念上，我们要重视并购贷款的风险但也不必过分夸大，其本身并不必然等于高风险。只有高财务杠杆、高溢价收购，才使得美国式的杠杆收购成为风险极大的并购。鉴于此，除《指引》中已明确规定的风险控制措施，笔者对并购贷款业务的开展提出以下建议：

1、谨慎开展并购贷款业务。

并购贷款的启动并不意味着短期内就会全面放开，这点从银监会鼓励商业银行现阶段业务开展时以战略性并购为主的指导思想中可见一斑。特别是在经济下滑通道中，银行更愿意对政府主导的企业予以金融方面的支持，这些企业通常是那些符合国家产业政策，属于国家重点支持行业范畴中的大型龙头企业，例如通信、钢铁、航天军工、机械制造等行业。所以，商业银行应当优先考虑与自己保持长期合作关系、同时以那些有能力从事长远产业发展的优质企业为开展并购贷款的突破口。并且，要担负一定的企业运作监管职能以确保对信贷资产的控制和影响力，监督与指导企业的贷款利用和资本运作。

2、商业银行和企业应当共同加强风险防范。

并购贷款不仅要考虑借款人的信用水平和偿债能力，还要了解被并购对象的盈利能力。也就是说。如果A公司收购了B公司的股权，首先要对B公司进行谨慎、准确的价值评估，判断收购B公司之后的现金流能否满足偿债要求。从财务的角度评估被并购企业的价值可以采用以下方法：

①现金流折现法。以并购方预期收购的目标股权或资产所能带来的收益为基础，将未来的现金流折成现值；

②市盈率法。预测被收购方未来的盈利及市场接受的市盈率，两者的乘积就是公司价值；

③净资产法。当把收购目标作为一个整体时，以被收购方的账面净值为基础，再对有关项目进行调整，得到的净资产值就是目标公司的价值。

3、改进贷款偿还方式。

并购贷款在支付形式上经常是一次性的，但其偿还往往却不能马上执行，而有赖于并购后经营活动的顺利进行。所以，签订并购协议、进行形式上的并购只是第一步，关键还在于其后在战略、经营、文化上的整合能否成功。贷款期限越长，银行面临的风险也越大。因此，笔者建议银行在《指引》提出的不超过5年的期限内采用累进还款的方式，即开始时还款额较少。以后逐年增加。基于上述讨论，相信监管当局一定会出台进一步的相关业务执行细则，不断改进和完善相关制度、方法和程序，以引导和促进商业银行并购贷款业务的规范、健康发展。

(责任编辑：尚荣)

作者：於颖华