摘要：从不同角度分析人民币对内贬值和对外升值的原因，并列举了人民币对内贬值对我国经济的影响以及人民币对外升值对经济发展带来的有利方面和负面作用。结合人民币对内贬值和对外升值的原因，给出了应对建议。人民币对内贬值和对外升值现象从根本上看是我国经济对内失衡和对外失衡的表现，需要有步骤地采取相应的措施加以纠正。下面是小编为大家整理的《外升内贬之人民币论文(精选3篇)》，供大家参考借鉴，希望可以帮助到有需要的朋友。
外升内贬之人民币论文 篇1：
贬值买什么
7月19日，在岸人民币兑美元汇率开盘回调超百点，报6.7310，再创2017年8月7日以来新低。与此同时，离岸人民币兑美元短线下挫250点，报6.7639，连续六日调贬，创2017年8月9日以来的新低。
2018年4月，人民币兑美元结束了从2017年开始长达一年半的升值态势，而就在年初时，市场担忧的还是人民币会在2018年过度升值。
面对人民币对美元汇率的持续走低，国家外汇管理局国际收支司司长、新闻发言人王春英表示，在上半年外部环境波动上升的情况下，中国跨境资金流动总体稳定，外汇市场供求基本平衡，人民币汇率双向波动增强。
她指出，从纵向对比看，人民币汇率双向波动增强，市场预期合理分化，市场主体的交易行为更加多元化。2018年上半年，人民币对美元汇率呈现了先升后贬的双向波动，各月银行结售汇和跨境收支小幅顺逆差交替，而不是此前的单方向变化，反映了市场主体更多地是根据实际需求来决定和安排自己的跨境收支和结售汇。
从横向对比看，中国外汇市场和人民币汇率在全球范围内仍是相对稳定的。上半年，美元指数总体上涨2.7%，说明主要发达经济体的货币兑美元下跌2.7%；新兴市场货币指数EMCI下跌7.3%，同期人民币对美元汇率的中间价小幅下跌1.2%，人民币名义有效汇率（CFETS）小幅上涨0.9%。
随着人民币汇率持续走弱，国际投行在下半年经济展望中调低了人民币汇率预期。
瑞银证券认为，随着市场对贸易战和出口走弱的担忧升温，人民币不断走弱，并面临进一步贬值压力。6月份人民币兑美元贬值幅度已超过4%，这主要是由于外汇市场预期转变所致。该机构将2018年和2019年年底人民币对美元预测调整至6.8和6.9。如果美元对其他主要货币汇率保持当前水平不变，这意味着到年底人民币对一篮子货币贬值1.8%。
人民幣贬值让市场担忧的是，快速、深度贬值可能演化成对价格和经济的巨大冲击。人民币贬值将通过资金面、通胀、成本端、收入端等渠道对市场和行业产生影响。贬值会影响短期和长期的资金流入和流出，进口商品价格的变化会影响通胀的走势，对市场整体产生作用。行业层面，不同行业在成本和收入端，对于进口和出口的依赖程度不同，贬值造成的价格相对变化会对行业产生不对称的影响。
其中，电子、家电等海外营收占比较高的行业将会受益于人民币贬值；而钢铁、采掘、交运、地产和造纸等行业在人民币贬值期间会受到一定影响。
贬值推手
2018年前4个月，人民币兑美元整体升值，市场也一度较为乐观。但是之后由于各种原因人民币兑美元开始贬值，尤其是6月以来贬值幅度较快，逐渐引起市场的担忧。
第一波贬值阶段是4月20日至5月10日期间，在岸人民币兑美元汇率由6.27快速贬至6.35。当时的原因是美元走强，欧元、英镑与日元等主流货币都兑美元贬值。而美元走强的原因是美债收益率快速上升，而这背后的逻辑是原油价格快速上涨推升了美国通胀预期以及美联储加息次数预期提升。
6月15日至7月4日的贬值属于第二波快速贬值。与第一波贬值阶段不同的是，这次贬值幅度更大，贬值速度更快。6月15日至7月4日，短短20天，在岸人民币兑美元汇率由6.40快速贬至6.72。从原因角度看，这一波贬值不是美元走强造成的，同期美元指数从94.80走至95.15，并没有明显升值，而且其他主流货币兑美元也没有明显贬值。
这一次快速贬值的原因有两个：贸易战与货币政策。6月18日，特朗普宣布对中国加征关税，中国随即予以反击。贸易战正式开打并伴随升级风险。货币政策方面，6月14日，美联储加息中国央行并未跟随；6月20日，国务院会议放风降准直至6月24日正式宣布。加息缺席与降准的货币组合使得人民币兑美元出现快速大幅贬值。
7月3日，央行喊话维护汇市后，人民币兑美元企稳甚至一度小幅升值。但是7月11日特朗普再次宣布对中国2000亿美元商品加征额外10%关税，人民币兑美元再次大幅贬值。货币政策方面，7月17日，国库现金定存规模创2018年新高且利率下降1%；7月18日晚，央行利用MLF窗口指导商业银行增配低评级信用债以及给小微企业放贷。市场对于货币政策存在偏宽松的转向预期，甚至预期还有一次降准，人民币兑美元再次快速贬值。
而当人民币汇率从4月初开始呈现贬值趋势时，各种对于贬值原因的“解释”已充斥市场，且甚嚣尘上。
譬如，“因为中国货币超发，M2是GDP的多少倍，所以人民币汇率贬值”；再如，“中国的地方政府债务太高，所以人民币汇率应该贬值”；还如，“中国的房价高，如果所有人都卖掉房子兑换美元，人民币汇率就应该贬值”等。
招商证券表示，要证伪以上言论，非常容易。因为，从走势看，自年初以来人民币汇率分为四个阶段：第一阶段，年初至1月9日，短暂走弱。受美元指数跃升和年初个人购汇等因素的影响，人民币即期汇率在1月9日创下6.5207的低点。第二阶段，从1月10日至春节前，持续走强。从1月10日开始，在央行明确人民币中间价报价模型中暂停逆周期因子后，人民币随美元指数的回落一路上升，到春节前的2月7日升到年初以来的高点6.2596。第三阶段，从2月中旬至4月中旬，人民币汇率在（6.27-6.36）的区间高位震荡，没有明确的波动方向。第四阶段，4月中旬以来，人民币汇率转入单边的弱势，两个半月时间人民币汇率贬值6%。也就是说，即便是年初以来的6个月中，人民币汇率既有走强的阶段，也有走弱的阶段。
那么，难道在2 月至3月人民币强势的时候，货币就不超发了？房子就不贵了？地方政府债务负担就不高了？这显然是犯了一个用中长期因素来解释短期汇率市场波动的概念性错误。
一个更具蒙蔽性的解释是，“因为中国要应对贸易战，所以高层要让人民币一次性贬值，以提高企业竞争力。”这个理由，特别是在汇率快速走贬的时候显得特别有说服力。但是，仔细想来，中美贸易战2月初已经开始显著发酵，为何那个时候人民币还在走强？甚至还有“新版广场协议”迫使人民币走强的说法，岂不是人民币强也是“高层（或者央行）”使然，人民币弱也是“高层”使然？这样的观点和解释方法难以证实，更难以证伪。
那么，究竟哪些因素才是本轮人民币汇率贬值背后的推手呢？
招商证券认为，关键因素就是两个：一是美元指数的走强；二是资本市场国际投资者行为调整带来的外汇供求状况边际改变。此外，市场情绪起到了推波助澜的作用，推动人民币汇率出现“超调”。
一方面，美元指数的反弹是本轮人民币汇率走弱的重要原因。从2016年年中以来，人民币汇率与美元指数代表的一篮子货币走势就呈现密切的相关关系：“美元强，人民币弱；美元弱，人民币强”。
美元指数从2016年年末高点的103.29下滑至2018年2月中旬的阶段性低点88.57，走弱14.3%；同期，人民币汇率从低点的6.96回升至6.30，升值幅度达9.5%；这体现了美元弱，人民币强的关系。从2018年3月底开始，美元指数走强，从低点的88.57回升到6月27日阶段性高点的95.33，回升7.6%；同期，人民币汇率由高点的6.27贬至低点的6.67，贬值6.4%；体现美元强，人民币就弱的关系。
人民币与美元的这种强弱关系，主要来自于美元全球中心货币的地位。换句话说，美元是包括人民币在内全球主要货币的“背面”。招商证券用了这样一个比喻来帮助理解目前全球货币之间的关系：各国货币如平静湖面上停泊的各种船只，美元是其中的一条机动船，特立独行，根据自身的需要四处开行，产生波澜（外溢效应）。主要发达国家货币，如欧元、日元和瑞郎等，早已習惯波动，处乱不惊，随波逐浪；新兴经济货币就像小船，甚至是帆船，会伴随波澜出现较大的摆动，有些时候处置失当还有可能出现翻船，爆发货币危机。
美元从3月底走强以来，阿根廷比索已贬值27%，土耳其新里拉贬值16%，巴西雷亚尔贬值15%，俄罗斯卢布贬值11%。人民币汇率身处其中，很难做到完全不受美元走强的影响，由于人民币这条船的体量比较大，因而波动的幅度相对可以较小。只是因为多年习惯于人民币低波动率的中国企业和个人还不能适应美元强势带来的冲击波，在船上如“羊群”般慌忙乱逃，反而人为加剧了人民币之船的摇摆罢了。
另一方面，外汇市场供求的变化，特别是资本市场开放带来的外汇供求的边际变化可以解释有效汇率的波动。
2017年6月至2018年5月，中国股票市场通过陆股通月均净流入资金214亿元，中国债券市场通过债券通等渠道月均净流入资金524亿元，过去12个月共计净流入国际资本8859亿元（约合1363亿美元）。这为中国外汇市场带来外汇供应，推动人民币有效汇率在此期间显著走强，甚至可以在部分时间段与美元指数的走势出现背离。
这一流入和外汇供应规模不容小觑，一是因为该规模与2017年全年中国国际收支经常项目1649亿美元的顺差规模（半年800亿美元左右）已不相上下；二是因为较之2016年6月至2017年5月净流入410亿美元，2015年6月至2016年5月的净流出13亿美元的情况，资本市场开放带来的国际资本流入和外汇供应增长速度非常快，是当前的一个新现象，新趋势，新力量。
招商证券认为，外汇供求的边际变化是理解最近人民币有效汇率贬值的关键。2018年6月以来，股票市场显著下跌，陆股通由此前的日均净流入转为净流出（如果考虑QFII可能的调仓行为，外资流出的规模实际上有可能更大），外资卖出股票后的自动购汇行为同时加剧了外汇市场的供求失衡。股票市场下跌，外资流出与人民币汇率走弱形成“三杀”或者负反馈的关系。
投资者的恐慌情绪本身毫无疑问对本轮股票和外汇市场的波动起到了推波助澜的作用，这一点只要看看人民币汇率“破七”这样的观点近期突然在市场上大行其道就能明白。
瑞穗证券也认为，近期，人民币贬值并非政策主导的结果，未来人民币汇率也不会出现政策主导下的大幅贬值。从基本面来看，人民币汇率的贬值空间有限。其原因在于：外部来看，前期美元强势升值已经结束，目前进入盘整期，再考虑到特朗普对全球发动贸易冲突的不确定性，未来美元进一步升值的空间有限；内部来看，在贸易冲突开打的背景下，国内经济政策或迎来预调微调，在总体去杠杆的基础上，会更加注重监管的节奏和力度，以实现稳增长与防风险的紧平衡。
当前，中国政策层面传达出的讯息也是如此。央行行长易纲表态，“外汇市场波动主要是受美元走强和外部不确定性等因素影响的顺周期行为，”“将保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。”银保监会主席郭树清也指出，“人民币汇率已进入双向波动的合理区间，经济基本面决定其不存在大幅贬值的可能。作为一个逐渐国际化的新兴储备货币，人民币未来总体上会趋于走强。”
四种路径
2015年以来，人民币经历了5轮较为明显的贬值，A股市场的反应不一。人民币贬值期间，A股有下跌（2015年8月、2016年1月）、也有上涨（2016年6月、2016年10月、2017年9月），市场对人民币贬值的反映并不一致。人民币贬值背后的驱动因素，而非贬值本身，才是影响A股走势的重要变量。
部分投资者担心，当前人民币贬值会引发类似2015年“8·11汇改”后的“股灾”，但2018年的基本面温和回落、北上资金并没有恐慌性撤离、汇率也不是影响市场风险偏好的决定性因素。广发证券认为，当前市场下跌更多是受到去杠杆与中美贸易摩擦的预期影响，人民币贬值在短期内抬升了股权风险溢价，但投资者不久后将意识到中长期来看，中性偏宽松的货币环境下，人民币贬值有利于刺激出口，对冲中美贸易摩擦的负面影响，反而是市场的正面因素。
从基本面来看，2015年，中国经济处于通缩后期，产能过剩，企业盈利回落；2018年已经渡过产能周期拐点，供给收缩常态化，经济和企业盈利温和回落。
2015年，经济和企业盈利都处于持续回落期，名义GDP和A股剔除金融的ROE（TTM）持续下滑；而2018年供给收缩常态化下，经济增长和企业盈利温和回落，名义GDP和A股剔除金融的ROE（TTM）处于相对高位；2015年“8·11汇改”后，中国主权CDS报价大幅飙升，反映投资者对中国经济基本面担忧明显抬升；而2018年4月下旬人民币汇率贬值以来，中国主权CDS报价反而下跌，说明投资者并没有因本次人民币贬值而担忧中国经济基本面。
从流动性来看，2015年“8·11汇改”后，北上资金大幅净流出；而2018年4月人民币贬值以来，北上资金反而连续两个月净流入，且净流入规模明显扩大。
从风险偏好来看，2015年“8·11汇改”后，A股风险偏好明显恶化，当年8月、9月的ERP（股票风险溢价）持续大幅抬升，并引发了“二次股灾”；而2018年4月中旬人民币开始贬值以来，A股的股权风险溢价是震荡上行的，5月的ERP甚至还有所回落。
广发证券表示，货币贬值影响股市有4种路径：（1）货币政策宽松同时带来汇率贬值和股市上涨；（2）汇率贬值，出口增加，盈利改善，股市上涨；（3）贬值预期导致资本外流，股汇“双杀”；（4）汇率贬值导致输入性通胀、外储减少，引发央行加息、股市下跌。
其中，模式一以日本案例为代表：货币政策宽松同时导致汇率贬值和股市上涨。2012年10月开始，日本进一步加大货币宽松力度，基础货币同比增速从9%最高上升到2014年2月份的56%。货币政策加码宽松既促使日元贬值，又刺激了股市上涨。
模式二以德国案例为代表：汇率贬值-出口增加-盈利改善-股市上涨。1995年，德国马克贬值后，德国的经常项目改善比较明显，货物和服务贸易顺差大幅上升至150亿欧元以上，期间股市也大幅上涨。
印度案例是模式三的代表：贬值预期-资本外流-同时导致汇率贬值和股市下跌。2007年，美国次贷危机背景下，投资者担忧新兴市场货币贬值，因而资本陆续从印度流出，2008年二季度开始，印度资本项下净流入大幅减少。汇率贬值预期下，资本外流会同时导致汇市股市齐跌。
俄罗斯案例是模式四的代表：汇率贬值-国内通胀走高、外储减少-央行被迫加息-股市下跌。2014年，俄罗斯国内通胀不断走高、储备资产不断下降，俄央行在一年内七次加息，尤其是2014年12月16日，俄央行一次性将基准利率从10.5%提高至17%，当日俄罗斯RTS指数甚至一度下跌20%。
广发证券表示，借鉴海外经验，人民币贬值同样会以4种路径影响股市：人民币贬值股市上涨的路径——货币宽松环境下的人民币贬值，分母端流动性宽松驱动股市上涨；人民币贬值有望中长期刺激出口，分子端企业盈利改善驱动股市上涨；人民币贬值股市下跌的路径——人民币贬值引发输入性通胀或资本外流，迫使央行的加息调控，政策收紧导致股市下跌。
影响几何
自2005年7月实行有管理的浮动汇率制度以来，人民币经历了三次贬值，分别是2012年5-8月，2014年上半年，以及2014年年底至2015年初。这三次贬值的背景均为经济基本面下行，工业增加值和PPI同比增速下行。
其中，2012年5月3日-7月25日，人民币贬值1.3%，美元兑人民币即期汇率从6.3050至6.3885；2014年1月14日-4月30日，人民币贬值3.6%，美元兑人民币即期汇率从6.0412至6.2593；2014年11月6日-2015年3月3日，人民币贬值2.65%，美元兑人民币即期汇率从6.1123跌至6.2743。在上述三次贬值过程中，股市表现各异，分别是下跌、震荡、上涨。
就此次贬值而言，广发证券认为，短期加息概率低，股市所受影响小。
2018年经济温和回落，供需平稳格局下，工业品价格维持相对高位，但不会大幅抬升；而消费品价格已经连续两个月为1.8%。人民幣贬值虽然会抬升部分工业品和消费品价格，但在总需求相对平稳的情况下，国内价格水平基本可控。
资本外流受限，人民币贬值对A股资金流的影响也相对有限。4月中旬，人民币贬值以来，北上资金并没有明显撤出的迹象，4-6月，北上资金净流入的规模反而是逐月增加的；同时，在资本外流管制下，人民币贬值也没有导致外汇储备大幅回落，A股资金暂未受到人民币贬值的影响。
因此，广发证券认为，人民币贬值导致股市下跌的路径很难发生。输入性通胀概率较低，资本外流受限的情况下，预计人民币贬值在短期内也不会触发监管层加息。同时，在去杠杆过程中，降低小微企业融资成本迫在眉睫，这使得加息在近期也不会成为监管层的选项。
而且，2018年以来，货币政策持续宽松，已经连续两次降准；6月美联储加息，国内也没有跟进加息；银行间利率水平持续回落。宽货币政策带来的人民币贬值，一般不会成为股市下跌的触发因素，股市反而会受益于偏宽的流动性环境。
广发证券表示，中长期来看，人民币贬值将刺激出口，并有效对冲中美贸易摩擦的不利影响。2000年以来，人民币贬值周期（人民币实际有效汇率下行）往往对应着出口增速抬升周期，人民币贬值能够刺激出口增加。特别是在中美贸易摩擦发酵的背景下，人民币贬值能够有效对冲美国提高关税的影响。在本轮人民币贬值周期，实际有效汇率的回落幅度显著高于名义有效汇率，人民币贬值将对出口产生较为明显的提振作用。
中银国际也表示，在贬值周期中，短期来看，投机资本容易出现外流，资金面上不利于市场整体走势，以及外资相对偏好的食品饮料、金融等蓝筹股。
将外汇占款对汇率和进出口顺差进行回归，剔除掉进出口顺差所能解释的部分后，中银国际发现外汇占款在人民币贬值过程中趋向于下降，一定程度上可以理解为资本在贬值周期出现了套利性质的外流。但是，长期来看，如果贬值通过出口促进了经济的增长，外资投资会加速流入，外汇占款增加会改善流动性供给，利好市场和金融板块。基本面方面，在投资、消费等需求连创新低的大环境下，贬值带来的输入性通胀压力会抬升企业成本，整体市场在短期也将受到抑制。
总体来看，人民币汇率兑美元贬值有利于产成品出口板块，不利于原材料进口板块：对于上游主要原材料依靠进口的行业，人民币汇率贬值会导致进口原材料的成本抬升，从而压缩盈利空间，例如钢铁、航空、旅游等板块受到的影响负面；对于下游出口行业，人民币贬值会带来产品竞争力以及汇兑收入的增加，因而可以双重受益，如石油化工、纺织服装、家电、通信、航运等板块将受益于人民币贬值。
参考2015年以来的5次人民币贬值期间各行业的历史表现，广发证券研究表明，食品饮料（食品饮料的海外营收占比很小，2015年以来的5次人民币贬值区间能够获得超额收益或许与行业的避险特征有关）和家电有3次超额收益排名前五；而钢铁、采掘和交运细分行业（航运+航空运输）均有3次超额收益排名靠后，另外，地产和交运行业也会受到人民币贬值的影响。
电子、家电、纺织服装等行业的海外营收占比较高，人民币贬值将有效刺激出口，使得这些行业获得较强的竞争优势（交运行业的海外营收占比虽然也很高，但交运行业的成本多以美元结算，人民币贬值会增加行业成本）。
莫尼塔投资认为，此轮人民币贬值的主要原因在于人民币对美元指数走强的修正。由于人民币实际有效汇率下行的幅度不大，贬值后上市公司收入和成本端受进出口的影响可能并不显著。相反，部分企业套期保值量的不足以及公司美元净资产的变化将更多地影响上市公司的利润表。此外，美元作为计价货币，快贬后人民币资产价格的重估和由此带来的资金流出效应也较为明显。
人民币贬值将提振出口，但此轮美元兑人民币快速贬值对货物和服务贸易出口的影响可能较小。原因主要有：
首先，年初以来，由于各国货币政策的异步，美元加速回流致使新兴市场国家货币相继贬值。相对于其他新兴市场国家实际有效汇率的走弱，人民币实际有效汇率甚至还有所走强。出口导向型国家如南非（出口占GDP比重约25%）等的货币贬值幅度高于或升值幅度低于人民币，将在一定程度上冲销人民币贬值带来的提振。
其次，此轮贬值中，美元兑人民币贬值幅度大于人民币实际有效汇率指数的下降幅度，目前实际有效汇率回落到合意区间，并未继续向下，对出口的拉动作用有限。
可以看到，美元指数自4月17日起开启了一轮趋势性行情，至6月中旬累计上涨5.76%；而在6月19日人民币贬值加速前，美元兑人民币仅贬值2.23%，同期人民币实际有效汇率指数还有所上行。前期美元兑人民币贬值幅度与美元指数涨势的不一致必然带来人民币兑其他货币汇率的升值，从而使得人民币实际有效汇率跟随美元指数上涨。而6月快速贬值后，人民币实际有效汇率下修。
再次，人民币币值变化需要具体细分到对不同贸易形式的影响。例如，人民币贬值将抬高从事进料加工贸易（即进口国外原材料、零部件和关键技术，在国内加工后再出口的贸易）国内企业的生产成本，反而可能挫伤出口。这部分贸易将对冲部分人民币贬值对出口带来的提振。
莫尼塔投资用2015年后各贸易产品出口累计同比增速与美元兑人民币汇率进行拟合，数据显示如航天设备、手机、电子技术等产品出口金额累计同比与人民币贬值负相关。人民币贬值将抬高进口零部件成本进而抬升售价，削弱出口产品的竞争力。
总量上看，人民币实际有效汇率领先出口累计金额同比约4个月，两者间具有较高的负相关性。贬值初期，由于进出口产品的需求和生产行为具有一定“黏性”，产品净出口数量不会发生较大变化。但由于本币贬值，以美元计价的出口金额将下降，经常账户顺差将减少并非增加，由此产生时滞。
2016年至2017年间，外需带动的净出口贡献增加较为有效地对冲了国内投资和消费的下滑。但从绝对贡献上，净出口对经济的拉动还是较小，叠加贸易局势的扰动，贬值提振基本面进而传导至股市的路径可能并不畅通。
因此，莫尼塔投资认为，从利润表和资产负债表的角度看待美元兑人民币贬值对上市公司的影响可能更加重要。
利润表方面，贬值将提振前述从事一般贸易（如纺织服装、家用电器、轻工制造等）行业的营业收入，但营收的增加存在前文所述的时滞；对于部分处于产业链中游的、劳动密集型的加工贸易行业（如机械设备、电子等），由于零部件、原材料等进口价格的上涨，行业毛利率空间将可能受到压缩；从进口冲击的角度，人民币贬值不仅抬高进口原材料和零部件的成本，也将影响终端产品的进口价格。部分供给内需的制造业产品将获得相对竞争力，从而促进国内产品对国外产品的替代。认为贬值在一定程度上也是对国内新兴成长行业的一种保护，贬值将加速产业结构向新兴产业调整和转移。服务出口方面，有海外工程承揽业务的行业和公司（如建筑装饰等），由于其订单多以美元结算，人民币贬值将增加它们的汇兑收益。
由于本轮贬值更多的是对美元指数快速走强的一个修正，人民币实际有效汇率并未继续向下走弱。因此，莫尼塔投资认为，由贬值带来的进出口变化对企业财报的影响可能未有外匯损益和资产重估的影响大（汇兑损益即企业在外币交易、期末账户调整和外币报表转换时，折算时产生的差额，该项目影响企业净利润）。
自“8·11汇改”以来，人民币实现了双向波动，企业套期保值活动在一定程度上平滑了汇率变动对企业经营面的影响。但是，此轮快贬期间和之前，远期离岸人民币汇率并未大幅升水。贬值开启后，银行间结售汇顺差走扩。这些都反映出本轮人民币贬值的预期并不高。莫尼塔投资推测，此轮贬值企业套期保值活动的量可能相对较小，或不足以覆盖汇率波动。因此，快贬所带来的外汇损益将可能更加显著。资产负债表中的预收款项、美元存款以及美元借款等受汇率波动影响将可能较大，而如企业海外股票投资受汇率波动影响带来的损益将不计入利润表。
在考察快贬带来的外汇损益或资产重估时，莫尼塔投资重点考虑了上市公司的美元敞口，即美元资产与美元负债的差值。具体来看，用美元存款-（短期美元借款+长期美元借款）来表示。美元净头寸货币价值的变化将计入汇兑损益，进而影响财务费用项的变动。以2017年年报数据为例，通用机械、白色家电、食品加工、橡胶等出口占比较高的行业，美元头寸为正，人民币快贬后，行业公司将受益于美元净资产的重估，获得汇兑收益；种植业、造纸、水务等申万二级行业则拥有较大的美元负债敞口，占资产的比例较高，后期汇兑损失或将在财报中得以反映。
莫尼塔投资考察上市公司2014年以来汇兑损益的变化后发现，2016年度（“8·11汇改”后）医疗器械、光学光电子、汽车零部件等细分行业都产生了数额较大的汇兑损失，损失占净利润的比重也较高。这可能与这些行业进口原材料、零部件订单在汇率大幅变化后所发生交易性损益有关。随着2017年人民币阶段性升值，这部分行业2017年度的汇兑损益都有所收窄或转负为正，盈利得到部分修复
此外，对资产负债表的重要影响来自于资产重估和资金流出。美元作为计价货币，美元兑人民币的快速贬值意味着以人民币计价的地产和金融等资产吸引力的旁落，资产价格重估开启，资本存在从A股市场流出的动力。
因此，莫尼塔投资提醒投资者注意：第一，部分美元资产和负债较多或以美元计价的海外订单较多的行业，半年报利润将受汇兑损益的影响；第二，在贸易摩擦因素影响下，若人民币贬值预期走高，部分QFII和陆股通持股比例较高的板块将可能面临一定风险。
作者：李勇
外升内贬之人民币论文 篇2：
人民币对内贬值对外升值现象的分析
摘要：从不同角度分析人民币对内贬值和对外升值的原因，并列举了人民币对内贬值对我国经济的影响以及人民币对外升值对经济发展带来的有利方面和负面作用。结合人民币对内贬值和对外升值的原因，给出了应对建议。人民币对内贬值和对外升值现象从根本上看是我国经济对内失衡和对外失衡的表现，需要有步骤地采取相应的措施加以纠正。
关键词：人民币对内贬值；人民币对外升值；国际收支平衡
一、背景
在现代生活中，经常会发现一些令人迷惑的经济现象，这些现象与已有的经济概念似乎背道而驰，其中人民币的“对内贬值对外升值”并存就是其中之一。
一方面，“钱越来越不值钱了”。如北京“丰泽园”刀切馒头从2006年的2.50元／袋（五个装，500克）涨到现在的4.70元／袋，价格上升的速度还是相当惊人的（见图1）。“开门七件事，柴米油盐酱醋茶”，除了“吃”这个方面以外，老百姓从住房、医疗、教育、生活、消费等方面都深刻地感受到了物价的不断上涨以及人民币购买能力的降低。
另一方面，新闻媒体的报道中最多的话题却是人民币升值问题，2013年美国财政部发表半年一度的贸易伙伴货币政策审核报告，如同十多年来的惯例一样，在报告中虽然没有给中国正式贴上汇率操纵国的标签，但是美国财政部保留了对于人民币“被严重低估”的描述。而欧盟、日本和美国站在一起，千方百计逼着人民币继续升值。
2005年7月21日，我国政府进行汇率改革，实行以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，有管理的浮动汇率制度，从此以后人民币一直处于上升通道中。2006年6月份人民币对美元汇率中间价“破8”，2008年5月“破7”，2014年1月7日，人民币汇率中间价是6.1042，“破6”指日可待。可以看出，2006-2013年的八年间，人民币升值幅度高达32.37％。
为什么人民币在国际上对美元明显升值，而在国内相对于资产有大幅贬值呢？传统宏观经济学理论认为，通货膨胀率和汇率的变动想法，也就是说通货膨胀率上升，本币贬值；反之，通货膨胀率下降，本币就会升值。但现在人民币的表现却与传统经济学理论所描述的情况完全不一样，汇率与通胀率成了同方向变动。所以人民币的“对内贬值对外升值”的并存现象，值得我们深入研究。
二、人民币内部贬值的原因
本文认为，人民币内部贬值主要有以下五个原因。
（一）世界性通货膨胀的影响
2008年全球经济危机过后，许多国家的通货膨胀率上升。由于全球经济的一体化，使得通货膨胀能够在国家之间传导，所以中国也不能避免。通货膨胀是导致人民币对内贬值的主要因素之一。食品和原材料价格的上涨会带动下游产品价格上涨，最终使全国CPI上扬。
根据国家统计局在2014年1月9日公布的数据，2013年12月份，全国居民消费价格总水平同比上涨2.5%。其中，城市上涨2.5%，农村上涨2.5%；食品价格上涨4.1%，非食品价格上涨1.7%；消费品价格上涨2.2%，服务价格上涨3.3%。2013年，全国居民消费价格总水平比上年上涨2.6%（见图2）。
（二）对人民币汇率上浮幅度的控制导致货币供应量过大
近年来，我国的货币供给量一直保持着较高的速度增长，远远高于实体经济的增长速度。为了避免人民币快速升值，央行被动投放大量的基础货币，来吸纳市场上多余的外汇资金，于是造成一方面外汇储备大量增加，另一方面货币供应量明显高于实体经济需求，产生流动性过剩。再者，外汇储备和高通胀率之间存在着正相关关系。外汇储备作为一种金融资产，其增加必定扩大基础货币投放，随着外汇储备的大量增加，货币供应量过快增长，加剧了通胀压力（见图3）。
（三）国际能源价格不断上涨进一步抬高消费价格
原油是一种工业原料，其价格上涨会引起其它一些原材料价格的上涨，增加产品成本，导致下游企业产品价格上涨，从而引发输入型通货膨胀（见图4）。也有一些学者经过研究发现，我国人民币对内贬值的趋势恰好和美国次贷危机爆发的时机吻合。金融危机时期，美国输入型通货膨胀使得国内美元的货币购买力大大降低。美元贬值驱使大量流动资金从资本市场向国际大宗商品市场转移，从而推动了原材料价格的上升，这当中就包含了能源价格的上升。中国作为原材料进口大国，原油、矿石等原材料都需要在在国际市场上购买，输入成本的提高造成了国内物价上升，引发成本推动型通货膨胀，从而人民币购买力下降。
（四）人民币对外升值预期也会引发人民币对内贬值
2005年中国汇率改革以来，双顺差进一步增加了人民币升值的压力。在这样的背景下，前面已经提到，我国由于控制人民币升值幅度，会投放大量基础货币。但是另一方面，因为存在人民币升值的预期，所以在资本市场上缺乏购买外币资产的动力。从而投放的人民币留在了国内市场上，出现了货币的供过于求。而人民币的流动性过剩则降低了人民币在国内的货币购买力，从而国内商品和资产价格上涨。如我国房价的不断上涨，吸引了大量的国内外投资者投身其中，这个行业的暴利吸引了大量的投资资金。从而引发通货膨胀，使得人民币对内贬值。
（五）其他贬值因素
首先，我国粗放型的经济增长方式对资源的消耗比较大。其结果会造成资源供给紧张和价格的上涨，从而造成成本推动型的通货膨胀。其次，2008年我国推出的四万亿刺激经济计划，在当时使得信心迅速得以恢复，经济迅速实现反弹。后期的一些弊端也逐渐显现出来，其中之一就是直接导致产能过剩和通货膨胀。
三、人民币外部升值的原因
造成人民币外部升值主要有以下五个原因。
（一）中国经济持续强劲的发展趋势是根本性原因
我国经济实力的不断增强是促使人民币对外升值的根本原因。从国际经验来看，一国的崛起必然会伴随着该国货币的升值，货币的升值可以快速提高该国的国际地位。改革开发以来，我国经济一直保持着高速度的增长（见图5）。这种经济的快速发展为人民币国际地位的提高提供了坚强的后盾。
（二）国际收支“双顺差”是主导型因素
近年来，我国的国际收支已经开始习惯双顺差，尤其是2003年以来，双顺差的规模不断扩大。造成我国的外汇储备大幅增加，远远超过了实际需求量（见图6）。
国际收支顺差的增长，反映出在国际市场上，人民币被大量外国货币所追逐，从汇率决定理论的角度分析，这是促使人民币升值的主要经济原因。而大量的国际储备也增强了中国政府干预外汇市场的实力，这也增加了市场参与者对人民币的信心，助推人民币对外升值。
（三）全球流动性过剩和美元贬值
国际经济的宏观背景是人民币升值的重要因素。2002年以来，世界主要国家的货币普遍开始对美元升值。美国实施了量化宽松货币政策，实行零利率或近似零利率政策，并通过购买国债等中长期债券的方式增加基础货币的供给，从而向市场投入大量的流动资金。说得直接点就是间接增印钞票。QE政策使得美元在世界范围内的贬值造成了包含人民币在内的世界各国货币的相对升值。
（四）国内相对利率较高是推动式因素
当国内利率下降时，国内资本流出；国内利率上升，国外资本流入。2007年以来美国、日本、欧盟一直保持低利率，而我国多次上调了存款基准利率，导致了本外币利差的扩大，也对人民币升值增加了压力。加上受到高利率的吸引，国际游资不断流入我国，通过储蓄和投资的方式从侧面增加了我国的货币供给，这也是人民币升值压力的重要来源。
（ 五）人民币升值的政治原因
我国贸易顺差的增加动摇了美国等西方发达国家的利益，为了减少我国的贸易顺差，就必须让人民币升值。于是这些国家开始不断提出让人民币升值的要求，以增加全球对人民币升值的预期，根据经济学上“预期可以自我实现”的原理，促成了人民币的实际升值，这是人民币升值的政治原因。
四、人民币对内贬值对我国经济的影响
人民币对内贬值对我国经济的影响主要有以下三方面。
（一）货币购买力的降低影响百姓的生活质量
市场上的商品价格呈现普遍上涨的态势，人们收入的增长幅度不及物价上涨的幅度，货币的购买能力降低，人们的生活压力增大，幸福感减少。
（二）可能造成更为严重的通货膨胀
物价上涨的现象使得人们增加了对通货膨胀的预期，许多人因为担心货币贬值，所以想尽快将手中的货币交换出去，进行消费和购物。于是，市场上对流动性的需求进一步增加，流动性过剩也会进一步造成通货膨胀。
（三）间接产生了人民币对外升值的压力
由于目前，我国的金融市场还不够完善，在应对流动性过剩的问题上，政府的调控手段有限，一般情况下会选择，而加息会增加利差，根据利率平价理论，更高的利差将会导致人民币对外升值的压力。
五、人民币对外升值对我国经济的影响
人民币对外升值对我国经济的影响可从两方面分析。
（一）有利影响
本文认为，人民币对外升值对我国经济的有利影响主要有以下三方面。
第一，有利于平衡国际收支。国际收支平衡是一种货币政策的目标之一，过度的顺差和逆差都不是理想状态。建立科学的汇率形成机制，适当调整人民币汇率水平，有利于减少顺差，实现国际收支平衡。
第二，有利于我国企业增强自身的竞争力。人民币的升值必然会造成出口企业的重重困难，要想仍然在国际市场上立足，就必须不断寻求变革，用科学的手段降低成本，加强企业现代化的经营管理，不断提高生产力。需要企业不断创新出高附加值的产品，这样就可以在国际市场上处于不可替代的地位。
第三，有利于推进人民币国际化进程。人民币的对外升值，增加了人们对人民币的信心。人们开始相信人民币也可以成为硬通货，作为财富保值升值的投资渠道。人民币这种良好的信誉有利于其国际化的进程。环球银行金融电信协会（SWIFT）在2013年12 月公布的数据中提到，截至2013 年10 月，人民币在全球贸易融资（信用证及付款）的市场份额已达到8.66%，超越欧元的6.64%，成为第二大贸易融资货币。人民币跻身全球第二大贸易融资货币的消息对于人民币的国际化道路具有重大的意义。
（二）负面作用
人民币对外升值对我国经济的负面作用主要有以下四方面。
第一，可能造成我国外汇储备的巨额损失。美元是我国外汇储备的重要构成，一旦人民币相对于美元升值，就意味着，单位美元可以兑换更少的人民币，从而会造成我国外汇储备的巨大损失。
第二，加大中国的通货紧缩压力。人民币升值，以美元表示的国民财富迅速增加，财富流入股市和房地产市场，带动股价和房价继续上涨，中和财政调控作用，引发泡沫经济，扩大两极分化。
第三，对国内旅游业产生不利影响。人民币的升值在减少我国居民出境游成本的同时，也导致外国人来中国旅游的成本增加，因此会对国内的旅游业产生负面冲击。
第四，削减出口企业的竞争力，增加就业压力。我国出口企业有相当一部分是劳动密集型企业，人民币的不断升值会大大冲击这类企业。这是因为在国际市场上，这类劳动密集型企业通常以价格的优势来获得竞争力。而人民币的升值使得这种价格的优势被大大削减，因而会引起我国国内就业的压力。
六、应对人民币“对内贬值对外升值”并存现象
本部分从以下两方面进行分析。
（一）应对人民币对内贬值
本部分主要分为三方面。
1.增加商品的供给
供不应求，价格会上升；反之，价格会下降。我们应该积极发展经济，保证商品特别是食品的充足供应。当不再供不应求时，物价也就不会不断上涨，这有利于稳定物价水平，防止人民币的进一步贬值。
2.正确引导消费者的预期
物价的持续上涨增加了人们的通货膨胀预期，在这种预期下，人们急于消费的行为加快了人民币的流通速度。一方面货币的流通速度增加了，另一方面发行的货币并没有减少，这就造成流通中的货币量增加了。因此供过于求，造成了人民币的贬值。从源头上正确引导消费者的心里预期，降低货币的流通速度，有利于抑制物价上涨。
3.保持人民币发行与经济发展同步
2008年的四万亿刺激经济计划是一把双刃剑，其弊端也逐渐显现出来，我们需要从中吸取教训。发行货币应该符合经济发展规律，不能为了一时之快而不顾长远的发展。另外，也不能够将超发货币作为稳定汇率的唯一方法，正确看待汇率的升值，顺应其发展规律也是一种保护。在外汇市场上我们必须在经济可承受范围内投放本币来达到目的，绝不能过度。
（二）应对人民币对外升值
本部分从以下三方面进行分析。
1.扩大内需并增强出口产品的核心竞争力
扩大内需，有利于企业在出口减少的情况下，减轻所遭受的损失，这也有利于我国经济的可持续发展。为了使我国的出口产品在国际上立于不败之地，必须增强出口产品的核心竞争力。如果我们能够坚持自我创新，自主研发，创建更多具有核心竞争力的民族品牌，那人民币升值对我们的影响将会减少。
2.加强外汇储备的科学管理
首先在外汇储备的构成上，需要多元化，以防止受美元影响过大；其次在外汇储备的经营上，需要运用更加发展的眼光进行投资，以保证储备稳健升值，外汇储备的投资管理不能完全依靠对外投资，也可以投资于国内的有前景的项目。
3.完善对外资的管理
人民币对外升值吸引了大量的国际游资。虽然有长期投资于我国经济发展的国际资本，但是短期的投机资金却充斥市场，这种短期的投机就像一颗炸弹，随时威胁着我国经济的稳定。所以我们需要加强对外资的管理，一方面监控长期投资的变化，以防止长期投资的不良发展势头。另一方面，坚决制止恶意的短期投机行为，从源头上就防止投机资金进入我国外汇市场。可以就这两个方面制定法律法规，做到有法可依。
七、总结
人民币对内贬值和对外升值是我国经济发展中可能长期面临的一个问题，从根本上看是我国经济对内失衡和对外失衡的表现，需要有步骤地采取相应措施加以纠正。如果这一问题得到了妥善处理，必将帮助我国和平崛起，提升我国的经济地位，推动人民币国际化进程，拓展我国经济上升空间。
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（编辑：周南）
作者：贾晓娟
外升内贬之人民币论文 篇3：
人民币汇率的风险分析及应对
中国人民银行于2015年8月11日完善了人民币兑美元汇率中间价报价机制，即做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。这意味着中国汇率制度将更具灵活性。自8月11日以来，人民币连续三天累计4%的贬值，引发了国际金融市场的恐慌。此后央行通过对人民币即期汇率的干预，人民币汇率基本保持稳定。就现实来看，美元加息不可避免，人民币资产价格需要调整，提前一次性释放调整的压力，也是一种人民币汇率在多重压力下的主动性选择。
一、近期人民币汇率波动的分析
我国外汇体制改革开始于l994年，以市场为基础的有管理的浮动汇率制和统一规范的外汇市场建立，汇率并轨，稳定在8.3上下。2005年宣布人民币汇率形成机制改革，建立以市场供求为基础的、参考一篮子货币的、有管理的浮动汇率制。2005年6月至2015年5月这10年间，人民币兑美元、欧元与日元分别升值了26%、32%与33%。人民币兑其他国际主要货币的升值幅度更大，根据BIS数据，上述10年间的人民币名义汇率与实际汇率分别升值46%与56%。人民币兑美元汇率的日波动幅度，在2007年5月、2012年4月与2014年3月三次放宽，由最初正负千分之三扩大至目前的正负百分之二。2014年人民币汇率一波三折，人民币兑美元汇率2004年1月初至6月初由6.05下跌至6.26，12月初升至6.14，全年贬值2.5%。2015年汇率也是反复波动，1月底跌至6.26，然后从2月开始回升，6月为6.11，8月10日人民币汇率中间价形成机制改革后汇率贬值幅度最大达4%，9月稳定在6.37左右。虽然市场对人民币贬值预期依然强烈，但政府已明确表示人民币不存在长期贬值的基础，因此预计至年底汇率应该基本稳定。在外汇管理上，我国仍有人民币结售汇制度，限制了出口企业的外汇留存，使得供求形成的价格与实际价格有所背离；加上我国虽然实现了人民币经常项目下可兑换，资本项目并未完全放开，这些制度性因素都影响外汇价格的变化。
人民币汇率此次变动也是近年贬值压力累积的结果，可从以下三方面分析：
第一，经济基本面。一是国民收入变动。2004—2013年我国经济处于高度增长时期，国民收入增长较快，商品供给和内需都在增长，货币购买力加强，因此人民币汇率基本都在升值之中。2013年底经济增长率开始下降，经济风险开始不断积聚，2014年始汇率双向波动较明显，2014年3月20日出现最低点 6.1，此后在6.0—6.3区间波动，年底受美元汇率走强和美联储退出量化宽松政策影响，加上国内出口数据偏弱，对汇率的支撑作用减弱，汇率持续走弱。二是国际收支变化影响了汇率趋势。国际收支顺差则本币升值、外币贬值；出现逆差则本币贬值、外币升值。我国十多年国际收支都为顺差，汇率逐年上升。2014年有所变化，经常账户顺差收窄，资本与金融账户出现逆差，2014年第4季度，资本与金融账户逆差达912亿美元，是1998年以来最大规模赤字，说明经济基本面出现了较大变化，投资者对人民币资产需求下降。其实从第三季度开始，外汇市场的主体结汇意愿就开始下降，购汇动机逐步增强，人民币汇率也随之以贬值反映出来。三是利率导致国际资本流动。利率波动，国内外资本流出和流入进行套利引起外汇市场供求变化，对汇率影响巨大。利率提高、信用紧缩，货币升值；反之亦然。过去由于美联储连续下调联邦基准利率，我国相比其他国家（地区）间利率水平较高，国际资本涌入，人民币汇率升高，2014年下半年我国进入了降息周期，资本大量外流导致汇率下降。
第二，美元因素。国际金融危机期间，全球避险情绪加重，资金纷纷回流美元，中国也是规避资金风险的重要目标市场，美元汇率下跌时期人民币升值预期明显，国际资本涌入中国，升值压力增大。当发达国家货币政策分化，美国经济复苏，美元汇率进入上升周期，强势美元导致人民币承压，人民币汇率下跌。美元自2014年6月底开始逐步上涨，美元指数从75攀升至85，这得益于美国经济的强劲复苏。IMF预测2014年至2017年间美国经济增长率会比欧元区和日本高出1—1.5个百分点，美元上升动力进一步增强。强势美元的引导，企业开始调整财务运作方式而重新配置资产负债表的币种头寸。在我国银行间外汇市场美元从供过于求转向为供不应求。从市场交易主体来看，人民币汇率波动性上升，人民币不再是安全的投資货币，风险逐步显现。在2014年以前，仅在次贷危机和欧债危机期间，我国出现过短暂的资本外流和人民币汇率贬值。其它时段由于人民币汇率具有持续的升值预期，套利空间较大。境内企业一般会采取资产本币化、负债外币化的财务运作，持续吸引外部资本流入。但是2014年之后，人民币汇率和新兴市场货币指数开始趋同，特别是在下半年，人民币汇率的表现和新兴市场货币类似。在这种情况下，尽管中国大陆利率水平仍相对较高，贬值预期使得跨境资本对人民币需求反而下降。
第三，央行的市场干预。自2005年汇改后，中间价作为基准汇率对于引导市场预期、稳定市场汇率发挥了重要作用，但2014以来，中间价与市场汇率偏离幅度较大影响了中间价的市场基准地位和权威性，2014年央行的外汇储备和金融机构外汇占款有所下降，市场流动性相对紧张。8月汇改以来，汇率跌幅较大，因此央行8月份动用了约1200—1300亿美元来稳定汇率。同时，央行对代客远期售汇收20%的外汇风险准备金导致9月1日离岸人民币兑美元半小时内大涨逾300点。9月11日，央行再次发布新规，便利跨国企业集团开展双向人民币资金池业务，随后，离岸与在岸人民币应声大涨，价差大幅收窄，央行此举是拓宽人民币回流机制，打通两者市场之间的通道，离岸人民币供给将下降，因而离岸汇率大涨，向在岸即期汇率靠近。央行的举措旨在应对未来外汇挤兑风险，抬升跨境套利的成本，缓解人民币贬值预期的无序发酵。由于经济持续下行和新汇改的推出，央行也面临尴尬处境。如果不让人民币贬值就需要大量的外汇储备干预，这不仅不能阻止资本外流，还会造成国内流动性紧张；但如果冒险让人民币更自由地浮动，就会在短期内造成更大的资本外流压力，外债违约，甚至国内投资减速。因此，央行的做法是，允许人民币有序贬值，同时开始对资本流出设置更多限制。预计2015年底人民币即期汇率能维持在6.37—6.5区间。当然如果美元进入加息周期，人民币波动可能加剧。
二、人民币汇率贬值预期的风险分析
人民币汇率受远期汇率下降、外汇储备减少和衰退性顺差影响，贬值风险仍长期存在。
衰退性顺差将影响汇率稳定。我国数年经常账户和资本账户双盈余，人民币升值压力较大。如今经常账户盈余收窄，资本流动明显转向。就贸易顺差看，2015年8月出口1.2万亿元，下降6.1%；进口0.84万亿元，下降14.3%；顺差3680亿元，扩大20.1%。在出口继续低迷，内需极度疲弱的情况下出现的顺差被称为“衰退性贸易顺差”，这种出口不断下滑而仍然保持的贸易顺差显然并不有利于汇率稳定。如果要对出口形成刺激，须大幅贬值10%以上，但目前不可行，人民币汇率的长期贬值也不利于人民币国际化和资本投资海外。
汇差带来的套汇风险。人民币远期汇率即人民币无本金交割远期（NDF）汇率基本上可视为由供需决定的市场均衡汇率。香港离岸人民币外汇市场受政府管制少，具备像新加坡元、泰铢等亚洲货币的特性，是全球外汇市场的一部分。但人民币远期汇率低于在岸即期汇率反映了对人民币汇率的贬值预期，8月12日汇差超过600点，9月7日超过1100点，9月14日在央行干预下缩小至475点。一些投资者选择做空人民币各类产品，现期按一定汇率以美元为抵押获取人民币，在到期日按先前汇率结算获利。有真实贸易背景的企业也由于汇差较大，倾向于境外结汇，境内购汇，收益较为丰厚。
外汇储备下滑明显。外储自2014年6月冲至3.99亿万美元之后，仅2014年8月、2015年4月为正增长，其余月份均为负增长。从2014年6月最高点近4万亿美元到2015年8月3.56万亿美元，约减少4400亿美元，而8月比7月骤减939亿美元，是历史最高单月跌幅。实际外汇储备下降数额可能更大，原因在于：一是外汇储备中的日元和欧元的升值被抵消。8月欧元对美元升值2.0%，日本对美元升值2.2%，以欧元和日元的比重2014年约占我国外汇储备30%来看，欧元和日元资产在8月应有220亿美元增值。二是外汇储备的投资收益被抵消。2015年1至7月外汇储备月度均值3.74万亿美元，按照3%的平均年收益率看，每月约有90亿美元的投资收益。考虑上述两项，外汇储备下滑规模更大应是940+220+90=1250亿美元。
资本加速外流的趋势和风险。如果8月外汇储备减少939亿美元，去掉贸易顺差3680亿元人民币（584亿美元），还尚未去掉FDI，资本净流出就已超过1500亿美元，创下惊人的历史最高，实际流出可能更多。而之前2014年6月至2015年6月资本外流总额也超过5000亿美元（不含债务清偿部分）。若资本持续外流，外汇储备不断下降，就如1998年东亚金融危机因很多外资提前进入这些原本高速增长的国家，一旦经济恶化，外资撤出这些国家导致其货币和国内资产价格崩溃。虽然我国外储仍居世界第一，按照国际上各种标准测算，足以应付各项职能。但若资本外流加速，外储下降太快，人民币面临的贬值风险骤然增大。因此，必须控制资本流出规模，目前外管局对外汇交易业务的监管已经收紧至资本项下，要求上海各外汇指定银行自查全部境外直接投资外汇业务，此前还要求上海、广东等地金融机构加强各项外汇业务监管，严控外汇流出。未来我国一段时间仍处于汇改“磨合期”，资本外流加速，通过加强监管来防范跨境资本流动的风险非常必要。
美元加息压力。如果美联储9月加息，我国外储将加速下降，或者年底进入加息周期，而欧盟、日本仍然是貨币宽松政策，我国随着货币宽松导致利率下降，资本流出加速，降息和股市下跌都会刺激投资者将资金投往海外。由于经济增速减缓，而美元不断升值，人民币贬值预期较明显。
三、建立人民币汇率风险管理机制
央行需要对人民币汇率进行干预以稳定人民币汇率预期。如果把此次人民币汇改作为压力测试的话，其引起国际金融市场恐慌的结果超出预料，央行通过动用外汇储备积极干预即期和远期汇率，给予人民币汇率的稳定预期，措施及时，使市场意识到短期内人民币大幅贬值的基础并不存在，使得国际市场和周边货币趋于稳定。
对人民币风险的预期管理很重要，要防止羊群效应和踩踏事件。人民币应该适度贬值，但要通过全球合作，防止人民币汇率贬值预期过高，陷入类似1997年东南亚危机的恶性循环。中国是大国，人民币贬值对全球的冲击要大得多，很难想象会出现不可控的大贬值，应该利用这点和美国及新兴国家达成妥协，控制好全球人民币贬值预期。既要明确摒弃“用大幅贬值换取外需”的想法，承诺不会让人民币贬值太多；也要求美联储配合中国央行做大规模的货币互换，以阻断做空人民币的势力，缓解资本外逃压力。在此保障下，人民币中间价的市场化进程可以继续推进。
加强外汇市场建设，应大力拓展市场参与者的类型和层次结构，切实拓宽市场深度和广度，继续完善人民币汇率形成机制，进一步扩大人民币兑主要货币的浮动区间。另外，可以适时推出外汇平准基金，以增加平抑汇市价格波动的机制。
要加强对跨境流动资本的监管。针对跨境资本外流风险，尤其短期国际资本的投机套利风险，要采取相对措施。由于人民币汇率形成机制的市场化程度越来越高，汇率双向波动有利于抑制短期套利资金大量流入。可以加大资本流出的手续和成本，在短期内也许较为有效，同时考虑开征金融交易税，增加短期资本的进入成本，抑制短期资本的频繁流动。
继续培育离岸金融市场。由于资本账户没有完全开放，人民币在国际地位中的提升，有赖于人民币离岸市场的发展，为非居民提供人民币投资或筹集资金的功能。香港人民币离岸市场的发展，有助于形成一个完全市场化的人民币利率和汇率指标体系，可为国内的外汇市场调节提供参照，有助于降低远期和即期人民币的套汇风险。
企业需要建立一套外汇风险管理机制。中国经济开放程度越来越高，人民币汇率波幅不断增大，这种汇率波动不仅取决于国内经济基本面，还取决于国际金融市场上人民币的供求关系。面对有升有贬的汇率行情，企业判断人民币汇率趋势的难度增大，要做好汇率双向波动的各种准备，企业应强化汇率风险管理意识，制定一套系统、有效的汇率风险管理策略。
推出人民币期货来管理外汇风险。人民币期货具有价格发现功能，具有发现人民币汇率的功能。芝加哥商品交易所（CME）2006年首次推出人民币期货，香港交易所2012年也推出了首只人民期货，但由于交易量小影响很小。随着条件成熟，可考虑在上海推人民币期货合约以发挥人民币期货的价格发现功能。由于上海和香港金融中心将来能够以巨额的人民币期货交易量为支撑，成为全球人民币期货交易中心并左右全球人民币汇率的定价。通过市场手段来决定人民币汇率的价格，就能把人民币汇率的定价权掌握在手中，维护币值稳定，控制汇率风险，稳步推进人民币国际化。
（本文获中国国际经济交流中心的2015年“中经基金管理委员会”基金支持，是阶段性成果）
（刘翔峰，国家发展改革委外经所）
作者：刘翔峰