中央银行透明性探究论文

摘要：中国自实施改革开放和社会主义市场经济体制以来，保持了近40年的经济快速增长，与20世纪80年代日本一样，目前也面临贸易摩擦、人口老龄化、房价上涨、后工业时代来临等一系列问题。因此探究20世纪80年代日本的经济发展历程对我国有重要借鉴意义。今天小编给大家找来了《中央银行透明性探究论文(精选3篇)》，仅供参考，大家一起来看看吧。

中央银行透明性探究论文 篇1：

区块链技术在征信领域的应用

摘 要：中国目前存在的征信模式大致可分为三种：以中央银行征信系统为中心的中心化模式、以当前各互联网公司信用评分为代表的征信模式、第三方征信机构模式。随着金融服务需求的日益增长，传统征信模式的弊端逐渐显露出来。区块链作为一种新兴的互联网应用技术，受到了广泛关注。介绍我国存在的几种征信模式，阐述区块链的原理、技术要点及其在征信领域的可行性，指出区块链技术在私钥丢失、用户被遗忘特权、系统安全、信息存储等方面的局限性。虽然区块链技术有很多优势，但要实现其在征信领域的应用场景还有很长的路要走，仍需要积极探索和研究，力争使区块链技术的效用最大化地发挥出来。

关键词：区块链技术;征信业;信用

引言

在互联网金融与大数据飞速发展的时代背景下，信用越来越凸显其重要性。我国目前的征信模式可分为三种：第一种是以中央银行征信系统为中心的征信模式，其数据主要来自于银行、证券公司、保险公司等金融机构，权威性高但存在数据不全面、更新不及时等缺陷。第二种是以各互联网公司信用评分为代表的征信模式，其数据主要来自于用户在互联网平台交流、交易等行为所产生的记录，具有数据杂乱、信用评估不全面等缺陷。第三种是第三方征信机构模式，其数据主要来自于第三方外部采集，并且使用特殊的信用模型对所收集到的信息进行加工、整理。此种模式虽有效缓解了以上两种模式数据不全面、数据分析准确性低等问题，但其信息的完整性、及时性不足，且容易引发用户故意刷信用分的道德风险问题。可以看出，以上几种征信模式存在严重的信息不对称、数据采集不全面、不能直接读取原生数据、信用评价精确性低等弊端。

在现有交易活动过程中，由于交易双方缺乏信任，往往需要第三方中介机构的参与。但第三方中介机构往往存在诸多中间环节，而区块链技术的出现，可以有效规避这些烦琐、冗余的中间过程。区块链可以看成是由一个一个的分散区块，链接起来的分布式系统。每个区块之间都可以直接进行信息共享实现去中心化，利用非对称加密技术保证用户隐私，利用时间戳实现信息回溯，利用不可篡改保证数据真实。在互联网时代，用户的信用信息不止储存在金融机构，还出现在互联网平台及交易媒介，而区块链技术在征信领域的应用，可以有效地打破各个信息主体之间不互通的现状，同时用户信息的安全性也有了一定的保障。

一、区块链的原理和技术要点

1.区块链原理。拜占庭将军问题—即人们在与不熟悉的客户进行交易时，如何不被对方欺骗。

2.区块链技术要点。一是去中心化。区块链中有大量的节点，每一节点的权利和义务都是相同的，这些节点没有一个处在中心位置，系统中的所有节点都参与数据的记录和验证。二是不可篡改。每一区块都包含前一个区块的哈希值，所有区块依次相连，形成一条主链，然后分布式存储在区块链节点，一旦数据被添加到区块链上，就会永久地存储起来，无法被篡改和删除。三是透明性及匿名性。数据保存在区块链的所有终端设备中，每个终端设备都能查看到全部的交易信息。而且在交易过程中，区块链以公钥地址而不是交易者的个人信息来进行运转，从而实现透明性下的匿名性。四是共识机制。“共识”机制是指区块链理论形成的新的信用机制，即没有第三方中介机构的背书，只需相信共同的算法就能建立起信任。

3.区块链技术在征信领域应用的可行性分析。首先，在现实生活中，信任问题主要是通过第三方中介服务机构提供信任背书来解决的，区块链技术利用去中心化的数据库架构完成数据交互信任背书，构建算法信任，摒弃了传统模式的中心化信任。其次，数据不再由第三方机构进行二次加工，可以直接得到原生数据。数据真实、可靠、准确性高。再次，信用数据不再存储在各个信息采集机构，打破传统征信模式的信息不对称及信息不互通现象。最后，中央银行、各金融机构、各互联网平台、监管部门等信用信息采集机构，可以通过达成共识，实现不同的应用场景。

二、区块链技术在征信领域应用的局限性

1.区块链技术私钥加密公钥解密的天然特性，使得用户信息得到强效保护，但同时也存在一定的安全隐患。私钥保存在用户手中，没有第三方参与，一旦用户泄露或丢失私钥，将会导致其不能对原有的信用数据进行读取与操作，即使用户重新加入区块链系统，用户也无法对之前的信息进行回溯，因此会对用户未来的信用管理造成影响。

2.区块链技术的不可篡改性，将会保留用户的所有信息，即使是按照法律允许删除的信息也不能删除，用户的“被遗忘”权利不能很好地被实施。

3.区块链的所有操作过程都与网络息息相关，所以未来网络风险是区块链进一步发展过程中应解决的首要问题。每个交易者的所有信息都可在区块链上查询到，一旦受到黑客攻击或网络漏洞，将给整个交易市场和所有参与者带来极大危害。

4.若所有用户都加入到区块链中，数据的容量将会变得非常巨大。随着时间的推移，人们将会产生越来越多的信息。而且区块链采用广播的方式对每一条链发布信息，交易信息发布给全部节点又需要耗费一定的时间，网络使用量大的时候容易出现网络堵塞。

5.目前区块链存在多种共识机制，怎样说服整个行业接受一个共识机制，使用同一个平台，让链上参与方能最大化其价值以带来真正的效应，是未来区块链技术研究的主要问题。

6.作为用户自身来说，如何说服居民进入区块链，强制进入还是自愿进入，以何种方式运作区块链征信系统，怎样保障用户信息安全，数据采集的维度等等问题，都是未来区块链征信系统应着重解决的问题。

结语

区块链技术的天然特性可以很好的解决现有征信业务的一些痛点，实现业务模式的创新。例如，链上所有参与人均可实时、无差别地获取市场中所有交易信息和资产记录，有效解决了信息不对称问题，而且智能合约简化了支付结算流程并提高效率。同时，各参与方之间基于透明的信息和全新的信任机制无须再耗费人力、物力、财力等。但区块链技术尚不成熟、征信领域的应用场景尚不完善，也缺乏相应的行业标准。所以，我国应积极推进区块链技术的研究建设，积极推进相关的法律法规建设，积极探索并改进其信用信息等方面的潜在问题，积极建立规范统一的行为规则，大规模推进其与征信领域的應用场景结合，早日实现区块链技术的效用最大化。

参考文献：

[1]  孙国贸，李猛.区块链技术在个人征信领域应用研究——基于数字普惠金融视角[J].公司金融研究，2017，（1）：118-129.

[2]  陈芊汝.区块链与大数据技术的结合对互联网征信发展的启示[J].金融视界，2016，（11）：53-58.

[3]  解黎，姚世坤.区块链在征信领域应用探究[J].征信，2018，（8）：26-30.

[4]  时明生.区块链技术在征信业的应用探析[J].征信，2018，（1）：20-24.

作者：陈凯志

中央银行透明性探究论文 篇2：

日本经济危机对我国的启示

摘要：中国自实施改革开放和社会主义市场经济体制以来，保持了近40年的经济快速增长，与20世纪80年代日本一样，目前也面临贸易摩擦、人口老龄化、房价上涨、后工业时代来临等一系列问题。因此探究20世纪80年代日本的经济发展历程对我国有重要借鉴意义。本文首先从二战后日本经济发展状况出发分析不同经济发展条件下日本央行采取的货币政策;其次，着重比较了中日经济发展中的相同点与不同点;最后，基于货币政策与金融环境视角，对我国的经济发展提出几点建议以供参考。

关键词：泡沫经济 货币政策 利率传导 金融体系

一、二战后日本经济发展状况及对应政策

（一）“窗口指导”推动经济繁荣发展

二战后的日本大力发展制造业、培养高素质人才且拥有较为廉价劳动力，再加上美国扶持等政治因素使经济迅速得到了恢复与发展。此时企业对资金的需求量不断超过货币供应量，当时的货币政策以限制性金融政策为主，仅通过传统的货币政策调整官方贴现率难以控制银行的贷款活动，于是日本央行采用了“窗口指导”工具，通过对贷款数量和投向控制来直接影响银行的信贷。自1957年至1973年间，该政策对于日本经济的发展起到了积极推动作用，促使日本创造了令人惊讶的“日本速度”：在1968年，日本的国内生产总值超过联邦德国，成为第二号经济大国，在1978年GDP增速更是高达40.5%。

（二）扩张性货币政策促使泡沫经济形成

1984年，日本政府为了刺激经济增长开始实施“金融自由化”改革，大量国际资本涌入日本市场，企业融资方式变得多样化。一方面公司融资从银行贷款向发行公司债券转变，以欧元贷款为代表的外币“冲击贷款”大幅增加;另一方面非银行贷款也在高速增长，“窗口指导”无法区分每一笔贷款是基于稳健的经济活动还是投机性投资，导致日本央行控制银行贷款的能力直线下降。

1985年，日本与美英法德签订的“广场协议”使日元在国际市场上大幅升值，同期美元开始大幅降息，为了保持汇率稳定，日本央行实施了扩张性货币政策：在1986年1月至4月，连续三次降息，利率从5%降到了3.5%。较低的利率虽减少了日元升值的压力，但也给市场上带来了过量廉价日元，降低了投机者的融资成本，大众投资热情高涨，大量的闲置资金涌入日本股票、外汇以及房地产市场，这些资产价格上升又使企业能够以手中的土地和股票作为抵押，拿到更多的低息贷款，如此环环相扣，加速泡沫经济形成。此时日本的經济已严重脱实向虚，大量公司通过炒股炒汇赚取的收入甚至一度超过主业收入，日经指数从1985年至1989年上升了25802个点，增幅高达196.77%。

（三）紧缩的货币政策促使危机爆发

进入90年代，日本政府意识到经济过热，希望通过紧缩的货币政策让经济发展回归正常。在1989年至1990年间再贴现率被提升了5次，从2.5%上升至6%。此次加息不仅使市场上的资金大量蒸发、银行坏账陡增，导致通货紧缩，更让投资者预期从乐观转向悲观，对市场失去信心，股市、房地产市场相继崩盘，刺穿了经济泡沫。受泡沫时期过度放贷影响，银行不良贷款堆积，很多中小金融机构从1991年开始倒闭，打破了“银行不倒”的神话。由于日本出台向金融体系注入公共资金的法案严重滞后且注入的公共资金数额不够，金融体系的前景仍不容乐观。从90年代起，日本经济发展步入停滞状态，实现经济硬着陆，陷入经济萧条期。

二、中国经济发展与日本经济的比较

（一）中日经济发展的相似性

一是从宏观经济层面看，中国近年来也在逐步推进金融自由化，短期货币市场和债券市场规模在一直扩大。此外，由于经济的迅速发展，两国都成为世界主要出口大国，产生了巨大的贸易顺差，加剧了与美国贸易摩擦，也加大了本币升值的压力。

二是从微观经济层面看，两国都出现了房地产市场火热的现象，以中国北京为例，1999年住宅商品房平均销售价格为4787元/平方米，2019年房价上涨至37420.19元/平方米，并且一线城市收入与房价之比呈现畸低态势，房源供不应求，手中富足有余钱的普通民众也加入炒房大军，炒房团也因此而诞生。

三是从社会发展来看，当时的日本经济面临从高速发展向高质量发展转型的压力，人口问题也越加突出。据日本总务省报道，截至2019年1月，日本20岁新成年人口占总人口的0.99%，而同年日本65岁以上老人约占总人口的28.4%，少子化、老龄化、人口红利消失是日本经济发展中亟需解决的难题。中国如今也面临相同问题，虽然2016年全面放开二胎政策，但人口自然增长率却在持续下降：2016年人口自然增长率为5.86‰，2017年为5.32‰，2018年只有3.81‰，预计到2050年中国65岁以上的人口比重也将达到30%左右。

（二）中日经济发展的差异性

一是中国经济逐步进入新常态，实现经济软着陆。与日本强行挤压经济泡沫不同，我国采用“双轨制”策略，在保持利率稳定的前提下，增加住房供给，合理引导市场预期，保持经济发展稳中有进，逐步为经济降温。

二是面对外部压力，我国政策能够保持独立性。日本在面对美国政府的强行施压时，签订了“广场协议”，该协议的签订成为了日本经济发展的分水岭，此后日本经济陷入长达30多年的低迷期。同样的，由于中国对美国长年以来都是贸易顺差，2019年爆发了中美贸易战，但在外部压力下，中国能冷静应对，加强宏观调控，多方沟通，充分维护自身权益。

三是中国经济发展质量与上世纪80年代的日本仍存在一定差距，当时日本的科技技术以及产业结构都普遍比如今中国的发展水平高。

三、经验及启示

（一）从货币政策角度

1.强化央行对银行贷款有效性的引导。中国目前以银行业金融机构为主来进行信贷活动的模式导致了信贷结构不均衡问题：银行出于风险考量，倾向于贷款给财务状况良好的大型公司和企业，急需资金的中小企业往往无法及时获得融资。游离于监管之外、具有信用创造功能的影子银行便出现了，主要有商业银行表外业务、非银行金融机构贷款产品、和民间借贷三种形式。它使信贷传导渠道成为：中央银行-商业银行-中小型商业银行-影子银行-企业。此外，中国企业通过国外子公司发行债券，导致外资也逐年增加。

以上因素都要求中国人民银行认识到这些替代融资手段都不同程度弱化了央行的货币政策效用，需要通过完善融资法律法规，以客户为中心重新定义和整合商业银行业务，加强网络借贷平台和海外融资监管，规范民间借贷行为等措施来强化央行引导贷款的有效性。

2.疏通货币政策利率传导渠道。在日本经济过热时，如果日本央行适时提高官方贴现率，企业融资成本则会升高，对于经济泡沫也会产生一定抑制作用。

中国自加入WTO以来金融市场的开放度也在不断提高，目前正处在金融自由化的转型期，数量控制政策工具虽然发挥了重要作用，但更要注重利率工具的使用。中国人民银行使用的利率工具主要包括再贴现率、再贷款率以及2019年8月宣布的银行贷款基准利率（LPR）等。根据凯恩斯货币政策传导理论机制，货币政策传导的核心是利率，具体表现为：中央银行—利率—投资—总支出—总收入。所以继续稳步推进利率市场化改革，疏通货币政策利率传导渠道，强化市场对于资本价格的反应程度，从而提高利率传导的联动性和有效性，带动投资和消费，最终为实体经济以及小微企业发展提供有力支撑。

3.建立健全“双支柱”調控框架。当时日本在制定货币政策时，易受美国影响且没有考虑到政策的时滞性和逆周期调节因素。在经济上行时，疯狂降低再贴现率，释放流动性;在经济下行时，猛然抬升利率，最终导致经济崩溃。

一方面我国目前正面临中美贸易战的影响，人民币有升值压力，我国应加强与国际社会联系，减少对美国出口依赖，争取主动权，保证我国货币政策的独立性。另一方面，我国目前进入经济转型期，对于经济金融的调控不仅要制定合适的货币政策，更要注意搭配宏观审慎政策进行逆周期调节，建立健全货币政策与宏观审慎政策双支柱调控框架。我国货币政策的目标是保持币值稳定，并以此促进经济增长，而宏观审慎政策则更侧重系统性金融风险的防范。将两者有机结合，配套使用能增强政策实施正面效应，对宏观经济实现有针对性的微调，引导经济脱虚向实，实现中国经济平稳、高质量增长。

（二）从金融体系方面

1.发展完善金融安全网。中国的金融体系和日本一样是以商业银行为主导，虽然于2015年建立了存款保险制度，但面对全球经济不确定性加剧以及金融机构经营环境愈加严峻的情况，进一步发展完善金融安全网对健全我国金融体系具有重要作用。一方面需要建立不良贷款会计准则和适当信息披露制度。金融机构应从自身规模出发去获取资本并加强对银行财务状况监测，当出现金融压力时，应依靠自身资本或主动筹措资金的方式恢复而不是依赖政府。另一方面，要建立有序退出市场准备。1998年，中国的海南发展银行由于风险失控、挤兑风潮的影响，导致银行倒闭;2019年，包商银行被临时收归国有。这些案例有助于打破“银行永不倒闭”神话，提高社会的认识：金融机构在资金获取成本高、吸储能力差、风险管理不完善等条件下也存在破产可能。减少市场盲目迷信银行的现象，为金融机构倒闭可能造成的系统性风险做好充分准备。

2.加强与市场沟通。1997年日本三洋证券发生小额违约，导致了金融市场严重信贷紧缩，加速金融危机发生。这说明市场参与者会对金融信息有所反应，而反应本身又会加剧金融市场的不稳定性。

我国正大力推进“金融供给侧结构性改革”，改革能优化金融服务环境、为实体经济提供更充足的资金支持，但同时也给商业银行带来不良贷款率上升、盈利能力下降等压力。在推进金融体制改革的过程中，要建立长效沟通机制，加大对市场反应的关注度，加强预期微调和预期管理，搭建央行与金融机构的对话渠道，对于政策信息积极主动公开，通过多渠道、多形式解读政策，降低市场因不了解新政策而产生的恐慌情绪，加大经济政策的公开性、透明性，密切关注市场反应，促进经济金融稳步发展。

3.大力发展金融市场。一是优化金融市场结构。通过放宽市场准入制度，大力发展国内机构投资者，鼓励外资金融机构进入来丰富市场参与者的多样性，促进形成直接融资与间接融资相协调、国内外相联动的多层次融资体系。

二是推动金融市场业务创新。依托大数据、人工智能、5G等新技术，拓展金融市场服务范围和业务种类，实现业务需求精准画像，提高融资效率，增强资金流动性。三是加强对金融市场的监管。完善金融市场的准入、交易、退出等相关制度并严格督导落实，加强对风险的研判和预测，出台风险处置机制，从而提升我国金融市场的整体抗风险能力，促进金融市场稳健发展。

参考文献：

[1]魏瑄.中国宏观审慎政策对货币政策传导机制的影响分析[J].中国物价，2020（01）：28-31.

[2]张云帆.经济新常态下货币政策的对策建议研究[J].中国市场，2019（18）：37-38.

[3]李超.影子银行对中国货币政策的影响研究[D].沈阳工业大学，2019.

[4]姜璟晓璐.基于货币政策视角简析日本经济泡沫成因[J].市场周刊，2019（05）：120-121.

[5]石佳.货币政策传导机制理论探讨[J].现代商贸工业，2019，40（13）：88-89.

[6]温妍，付洁琼.中国经济是否会重蹈日本覆辙[J].企业改革与管理，2019（05）：220-221.

[7]陈九霖.从日本经济衰退中应该汲取的四条教训[J].中国经济周刊，2019（03）：106-107.

[8]王文敏，冯雪迎，黄达，曾鑫洋.论日本经济大泡沫及其对中国经济发展的启示[J].现代商业，2018（06）：102-103.

[9]严思远.论日本经济增长时期与中国当前经济的对比[J].中国商论，2016（10）：163-164.

[10]赵泽东.日本泡沫经济危机的货币政策因素[D].辽宁大学，2015.

作者单位：中国人民银行湘潭市中心支行

作者：高子祺

中央银行透明性探究论文 篇3：

桥水基金的投资秘笈

达里奥通过桥水基金实现了从草根到国际基金大鳄的华丽蜕变，同时还将自身的投资哲学“复制”给公司全员，共同开创了业界多种影响深远创新投资策略，如货币管理外包、分离Alpha和Beta策略、绝对收益产品以及风险平价等。

“多重影分身”对于动漫迷来说并不陌生，它是《火影忍者》的主角漩涡鸣人常用的一招忍术，能够瞬间复制多个本体，并合力攻击对手。作为全球最大的对冲基金创始人、美国亿万富翁雷·达里奥（Ray Dalio）就有这种神奇的“分身术”。

达里奥通过桥水基金实现了从草根到国际基金大鳄的华丽蜕变，同时还将自身的投资哲学“复制”给公司全员，共同开创了业界多种影响深远创新投资策略，如货币管理外包、分离Alpha和Beta策略、绝对收益产品以及风险平价等。

桥水基金的一举一动都会惊动全球金融界的神经。5月中旬，桥水基金在中国上海注册分公司，引来媒体轰动。作为iShares MSCI新兴市场ETF最大的机构投资者，桥水中国的设立，被人们当作中国A股纳入MSCI的预兆。事与愿违，两者并未“牵手”，但桥水基金的霸气已然侧漏。

桥水基金成立于1975年，主要服务于机构投资者，其客户包括养老基金、捐赠基金、国外的政府（包括中国）以及中央银行等。现在，它有超过270家机构客户，一半在美国，一半在海外。

据伦敦LCH投资公司的统计数据显示，桥水基金旗下“纯阿尔法基金”，从1975年至2015年末累计赚取了450亿美元，超越索罗斯的量子基金，成为绝对规模上为投资者赚钱最多的基金。

桥水公司最开始只是一家为客户提供投资咨询与资金管理的小公司，在残酷的金融界经历近半个世纪的风霜雪雨而屹立不倒，反而成长为“没有朋友的”的金融大鳄，其中的秘诀，必须从其创始人雷·达里奥身上开始挖掘。

试图打败市场

与桥水公司同样知名的，还有达里奥所写的内部员工手册—《行为原则》，其中详细罗列了桥水公司的管理思想、哲学以及具体行事准则，无疑这就是世人竞相追逐的“投资秘笈”。此外，其中还包括公司創始人的成长经历。

达里奥是一个很普通的孩子，并且是一个中下的学生。“我想做的事一件就是花钱，所以我存卖报、割草、扫雪，在饭店洗盘子，在我12岁时就开始了，做了球童。”

在20世纪60年代，美国股市繁荣。当球童的达里奥第一次用“积蓄”买了唯一只每股交易价低于5美元的东北航空股票，后因公司破产被收购后，股价涨了三倍。达里奥尝到了投资的甜头，但过了不多久就在市场上输钱了。渐渐地，他意识到判断操作正确有多难，并且错误的成本也难估量。因此，他“试图打败市场，并弄明白如何去做。”

四年后，达里奥进入附近的长岛大学读书的时候，他手上的股票投资组合已价值几十万美元。

在大学时代，达里奥从中下生升级为优等生，因为“我可以学到自己感兴趣的事，因为喜欢，并不是不得不做。”在这段时间里，达里奥研究并开始交易当时十分冷门的商品期货，其原因是期货交易的保证金较低，可以挣更多钱。当时受甲壳虫乐队的影响，达里奥学会了冥想，能让思考更加清晰和更有创造性，“我的成功得益于此”。

1971年，达里奥在长岛大学毕业后，进入哈佛商学院读书。去哈佛前的那个暑假，他在纽约证券交易所实习。一天他正在公寓观看尼克松讲话，开始尝试解读其影响。“纸币的价值来源于黄金的背书，但现在美国政府将不再遵守这个承诺了。“因此他预期会看见股市大跌。但事实是，第二天的道琼斯平均指数却上涨了接近4%，金价也大涨，史称“尼克松大涨”，随后布雷顿森林体系瓦解，以美元为中心的世界货币体系崩溃。达里奥很快认识到，他不能相信自己的经验。所以，他开始研究美元贬值和之后的市场大涨背后的因果联系。他发现，货币贬值已经在很多国家发生过，布雷森顿林协议的破灭只是其中一件，虽然各国经济环境不同，但对经济的影响都是相同的。

他表示：“对我来说，这是上了一课。我开发了一套可操作的能预判市场惊喜的方法。我尝试不要让我的经验主导我的思维方式；我能超越我的经验来分析经济机器是怎么运作的。”达里奥认识到，他可以通过把经济和市场分拆成不同的成分，研究这些成分在不同时间的不同关系，进而理解经济机器。这种思维方式是全天候交易策略的核心。

商学院第一学年结束后，他成功说服了美林大宗商品部的董事给了他助理的实习工作。不过，大宗商品交易在当时依然处于无人问津的地位。

1972，由于之前全球货币体系的崩溃，通胀急升，大宗商品价格疯涨，直接引发了1973年美国的石油危机。美联储不得不采取紧缩的货币政策来遏制通胀，结果，股票市场大衰退，相反，大宗商品期货交易则迎来了它的黄金时机，相关领域的人才供不应求。

哈佛商学院毕业后，达里奥加入了Dominick & Dominick当上了公司大宗商品部的主管，可惜，未过一年，因股市市场的不景气拖累整个公司陷入了困境。1974年，他跳槽加入了另一家证券经纪公司Shearson Hayden Stone，还是在他最喜欢的大宗商品期货部门任职，给养牛的农场主和谷物制造商们提供风险对冲的建议。1974年新年前夜，达里奥跟部门老板出去喝酒，发生争执，结果把他老板揍了一顿。同一年，在加州食物谷物生产者协会的年会上，有传闻说他请来了脱衣舞演员当众表演。结果，他被炒了鱿鱼。

1975年，年仅26岁的雷·达里奥在纽约的公寓里成立了桥水公司。当时，他积极地在大宗商品、货币和信用市场进行交易。达里奥开始的业务是给企业客户提供风险咨询服务，同时也提供每天的市场走势评论，名为“Bridgewater每天市场观察”。其竞争的优势在于创新和高质量的分析。

麦乐鸡触发投资灵感

达里奥的客户包括麦当劳和一家全球最大的鸡肉生产企业。当时麦当劳正准备推出麦乐鸡这个新产品，所以非常担心鸡肉的价格会上涨，这将迫使麦当劳在提高零售价格或缩减利润率之间作出艰难的选择。麦当劳希望对冲鸡肉价格上涨的风险，但当时并没有活跃的鸡肉期货市场。鸡肉生产企业也不会同意以固定价格出售产品的，因为它们也担心生产成本上涨，定价的供货合约可能会造成损失。

经过一番思考，达里奥给最大的鸡肉生产企业出了一个主意。鸡肉的价格莫过于由小鸡价格（这是很廉价的）、玉米和豆粕价格组成。玉米和豆粕价格是鸡肉生产成本波动的主要影响因素。于是，达里奥建议把玉米和豆粕合成一个合成期货（对冲策略），这样就能有效地对冲鸡肉生产企业对价格波动的风险，进而就能给麦当劳提供一个固定的供货价格。最终，这家鸡肉生产企业完成了这笔交易，而麦当劳也顺利地在1983年推出了麦乐鸡。

麦乐鸡触发了达里奥的投资灵感，他认为，债券的价格也可以分拆成实际收益率和通胀因素。企业债券收益率又可以分拆成市场名义收益率加上信贷利差。如果资产可以分拆成不同的成分，那么在把这些成分重新组合起来，也能看作是一个投资组合。

为了更好地理解负债管理，达里奥和其他同事会为企业量身定做一份“风险管理计划”：1）为企业确定风险中性立场；2）设计一个对冲计划，实现风险中性；3）企业通过聘请桥水公司，并基于这些中性头寸表现给予桥水报酬，来主动管理这些对冲头寸。久而久之，桥水公司已经管理着价值7亿美元的企业负债。

1987年，桥水公司开始转向资产管理业务。那时，世界银行的养老基金已经一直跟踪桥水公司的研究成果。基于这些研究成果和Bridgewater多年负债管理的记录，他们托桥水公司开设了一个500万美元的债券账户。根据十多年管理负债的经验，桥水公司用相同的方法开始构建投资组合，并取得良好收益。随后，其它养老基金也开始利用桥水的服务。

在桥水的客户中，Rusty是一家大型美国日用消费品本地制造商旗下养老基金的首席投资官。他认为政府债券的回报太低，而且会占据大量的资金，不应该纳入投资组合。但同时，他也很担心会受到通缩型经济衰退风险（经济大萧条）的威胁。所以他咨询了达里奥。

达里奥认为，资产配置的目标并不是依赖于预测什么时候会出现通缩，而应该是寻找一个平衡的方案。在出现通缩式经济衰退的时候，债券的表现是最好的。经济强劲增长的时候，股票的表现是最好的。而当货币出现紧缩的时候，现金是最有吸引力的。为了对冲这个风险，应该利用长久期债券对冲风险，而且债券的风险应该与股票的风险相当。“长久期债券，或等价的期货产品，将令投资组合在经济增长的惊喜前找到平衡，同时不会放弃回报。”

此后，桥水公司就开始管理该客户的债券投资组合。

达里奥进一步发展了这套投资理念，提出四宫格理论，尝试绘制出投资者在过去和未来可能面对的一系列经济环境（相对于预期的高通胀、低通胀、高增长、低增长）。为了实现平衡，给每个情景分配相同的风险。这个四宫格把全天候交易策略的关键原理都绑在一起了，成为了全天候交易策略的一个模板。

上世纪70年代油价大涨，80年代通缩和2000年以后令人失望的经济增长，这都是与大家期望不同的经济环境改变。而达里奥的四宫格框架就能很好地捕捉这些经济环境变化。更重要的是，这个框架还能捕捉到未来未知的惊喜。

在桥水公司开始采用全天候交易策略以后，已经出现了很多经济运行的惊喜。很多惊喜是这个交易策略之前从未碰上的，但这个交易策略还是能很好地抵御了这些惊喜。达里奥的框上就是为各种惊喜而构建的，而并不是为任何具体的惊喜而构建的，这也是他一开始的努力方向。

全新构建全天候交易策略

桥水不仅是风险平价的先锋，也率先将通胀联系债券纳入机构投资组合。一次，一个美国基金会曾经咨询了桥水公司一个问题：怎么才能连续保持5%的实际回报？因为章程规定，基金会必须每年支出其资产规模5%的资金，所以为了保持基金会能永远运作，必须保持每年实现5%的实际回报。

这时，给客户的投资组合应该是一个能提供实际收益的投资组合。通胀联系债券，这种债券会支付实际收益率外加实际通胀率的回报，所以只要找到一只能支付5%实际回报的通胀联系债券，就能满足基金会5%的要求。然而问题是，美国那时候不存在这样的债券。这种通胀联系债券在英国、澳大利亚、加拿大和一些其它国家已经很流行。作为一个货币和债券投资经理，达里奥知道怎么以美元为基准对冲投资组合的汇率风险，消除掉汇率波动的影响。所以，他尝试构建一个全球的通胀联系债券投资组合，并以美元为基准对冲汇率风险，作为给这个美国基金会提供的投资解决方案。但是，当时全球的实际收益率只有约4%，所以需要对通胀联系债券增加一点杠杆才能达到基金会5%的要求。

达里奥由此意识到，通胀联系债券是高效但被严重忽视的资产类型。在通胀上升的经济环境中，通胀联系债券表现很好，但股票和普通政府债券都会表现不佳。结果，通胀联系债券填补了构建传统投资组合中，分散投资风险的缺口。后来，当美国财政部决定发行通胀联系债券时，相关官员就咨询了桥水公司对构建这类证券的意见。其在1997年提出的建议，决定了美国通胀保护证券（TIPS）今天的设计。

全面成型的全天候交易策略出现在1996年。当时，达里奥希望把所有托管资金放在一起，构建一个资产配置的组合，这个组合能在他离开以后仍能长期保持可靠。于是他总结和归纳了桥水公司发现的投资原理，把对冲麦乐鸡的风险、帮助Rusty平衡投资组合和管理通胀联系债券的经验，都放进了一个真实的投资组合里。所有的资产都放进了描绘所有可能出现的经济环境的四宫格框架中（四等分风险分配）。

通过研究，达里奥已经知道怎么在不同的经济环境归类资产类型。他们也知道在四宫格中的所有资产类型可能会同时上涨。这就是资本系统的运作模式。如果央行印钱，那么那些有好投资机会的人会把钱借走，用这些钱实现更高的收益。这些投资的证券主要有兩种形式：股票（所有权）和债券（债权）。因为央行印钱，所以四宫格中的资产分类并不能完全抵消对方的风险；但这些资产的总回报长期总能高于现金利率的回报。全天候交易策略中对经济环境的头寸已经被相互抵消了，剩下能赚取的就是风险溢价。

对于新构建的全天候交易策略，达里奥形容为“就像发明了之前从未试飞过的飞机”。它看起来是对的，但能飞吗？达里奥开始用自己的资产“试飞”，不断重新平衡这个资产组合。

2000年的科网股泡沫爆破，再一次证明了“股票市场没什么是确定的事情”，达里奥的全天候交易策略理念慢慢开始被机构投资者接受。

据最近的调查显示，大部分机构投资者都了解全天候交易策略，25%的投资者正在他们的投资组合中使用，虽然这也说明了大部分投资者还没有使用这种新技术。

复制达里奥

正如球童达里奥当时想“要打败市场，就要弄明白如何去做”一样，但即便有了卓越的全天候交易策略，也可能因个人判断失误而失败，因为没有人知道将来会发生什么。

在《行为原则》中，达里奥强调了这一观点：“让我相信这是正确选择并不容易。”“许多人不会为他们的观点付出代价（成本），但在市场上却不是这样。”“舆论通常是错误的，所以我必须成为一个独立的思考者。”“为了挣钱，尽可能在别人错误时，你必须是对的。”

达里奥在《行为原则》给出了对应答案，并称“这些是我一直以来学到的最重要的原则”：1）为我自己喜欢的而工作，而不是别人想让我干的而工作；2）提出我能收集到最好的独立观点来实现我的目标；3）通过挑战我能找到的最聪明的人来检验我的观点，所以我能发现错误在哪里；4）警惕过度自信，处理好不知道不了解的事；5）努力面对现实，体验所做决定的结果，反思我做的来改善现实和我所做的决定，从而提高我自己。

因此，达里奥就如要求自己一样，要求桥水公司的“极端透明性”：所有员工都可以当面指责对方，无论级别高低、年龄长幼，只要致力于探究真相、解决问题；在背后说人坏话被严格禁止，因为这种行为没有任何价值，只会破坏员工凝聚力；公司内部的会议和通话都被录音，室内甚至还装有录像机，用以记录和调查；各种商业决策，都要对员工开诚布公，以保证所有人都了解真实情况，从而做出准确判断……

达里奥正在被复制！这可能正是金融大鳄40年持续精进的秘诀。

作者：龚雄武