证券登记结算机构的法律地位分析

我国《证券法》第155条规定了证券登记结算机构的定义, 又在第157条规定了证券登记结算机构的清算交收等职能。然而证券登记结算机构 (以下简称结算机构) 在结算关系中处于何种地位, 我国《证券法》并没有规定。

06年出台的《证券登记结算管理办法》规定了结算机构的共同对手方地位。何为共同对手方呢?《证券登记结算管理办法》附则中定义为所谓共同对手方, 是指在结算过程中, 同时作为所有买方和卖方的交收对手并保证交收顺利完成的主体。然而这并没有解开我们的疑惑, 何为交易对手, 保证又为哪般, 登记结算机构究竟是作为担保方承担保证责任, 还是作为独立的合同主体承担独立最终责任?结算机构共同对手方地位确立的必要性在哪里?它理论基础是什么?因此我们有必要对登记结算机构的共同对手方地位进行仔细分析。

一、登记结算机构共同对手方地位的法律内涵

《证券登记结算管理办法》第46条规定:“证券登记结算机构与参与多边净额结算的结算参与人签订的结算协议应当包括下列内容: (一) 对于结算参与人负责结算的证券交易合同, 该合同双方结算参与人向对手方结算参与人收取证券或资金的权利, 以及向对手方结算参与人支付资金或证券的义务一并转让给证券登记结算机构; (二) 受让前项权利和义务后, 证券登记结算机构享有原合同双方结算参与人对其对手方结算参与人的权利, 并应履行原合同双方结算参与人对其对手方结算参与人的义务。”该条以结算协议必备条款的形式明确了登记结算机构担当共同对手方角色的法律内涵。在结算实践中结算机构运作如下:

买方和卖方发出交易指令, 通过证券交易所集中撮合配对达成证券交易合同。证券交易所对此证券交易合同进行登记并发送给结算机构, 结算机构接收该合同并同意为其办理结算业务。此时则结算机构介入该合同将其一分为二, 原合同买方和卖方分别与结算机构成立了证券交易合同。相应地, 原有证券交易合同因两份新证券交易合同的产生而消灭。原合同的买方和卖方均有权直接向结算机构主张证券合同权利义务, 而不能直接向对方主张权利义务。同时结算机构有权直接向原合同买方和卖方主张合同权利和义务。

因此结算机构是作为一方合同主体参与交易结算的, 其作为直接的合同主体, 对交易承担的是独立最终的责任, 而非担保法上的担保方。

二、结算机构共同对手方地位确立的必要性

我国设立统一的证券登记机构, 确立其中央对手方地位, 是有效控制市场信用风险, 提高市场效率, 改善市场流动性, 稳定金融的必然要求。结算机构共同对手方地位确立的必要性体现在以下几个方面:

第一, 结算机构介入原有合同使其一分为二, 自己成为“所有买方的卖方”和“所有卖方的买方”, 这使得证券交易风险承担责任主体发生了改变。原证券交易合同买卖双方不必直接面对对方的信用风险, 结算机构相应的将面对原合同买卖双方的各自信用风险。在多边净额结算下, 一旦出现个别参与人交收违约, 就可能导致连锁违约, 产生大量的交收失败。共同对手方的介入, 承接了交易双方的对手方风险, 解决了个别参与人交收违约行为可能引起的连锁交收失败的问题。从制度上减少了系统性风险, 有利于维护金融系统的稳定。

第二, 共同对手方的存在可以推动匿名交易, 提高市场流动性。在交易结算过程中, 共同对手方自始自终充当交易双方的中央对手方, 使得交易对手方无法知道其真实交易对手, 保证了匿名交易的顺利进行, 因而有利于提高市场主体参与积极性, 改善市场流动性。

第三, 实现完全结算, 提高结算效率, 必须引进交易对手方。结算方式经历了直接结算到环形结算再到完全结算的发展历程[1]。由共同对手方组织多边净额结算, 可以简化结算参与人交收过程, 减少资金和证券实际交收数量, 大大提高了结算效率和资金使用效率。

第四, 加强市场监管需要登记机构共同对手方地位的确立。共同对手方可以掌握市场交易结算数据, 向国家监管部门提供全面准确的市场信息, 提高证券市场透明度, 有助于提高监管效率。同时共同对手方还可以发挥自律监管功能。

三、结算机构共同对手方地位的理论基础

04年国际清算银行与国际证监会组织联合发表的《对中央对手方的建议》第1条就明确指出:“在大多数法域内, 使得中央对手方成为对手方的法律概念要么是债务更替, 要么是公开要约”[2]《新加坡清算机构规则指南》第3.3 (b) 条也指出:“债务更替是指中央对手方通过替代成为买方的卖方和卖方的买方进而解除买卖双方之间原始义务关系和成立两份新合同的过程。公开要约是登记结算机构成为中央对手方的另一种方式, 中央对手方作为对手方向所有参与人发出公开要约, 并于一项交易成立时介入参与人之间。”[3]

(一) 公开要约

公开要约是要约人明确表明其发出的是不可撤销的要约, 接近我国《合同法》第19条规定的不可撤销要约。[4]

就证券交易结算中的公开要约而言, 结算机构是发出公开要约的要约人, 而结算机构的结算参与人则是公开要约的受要约人。证券交易结算中公开要约的内容是结算机构希望与成功配对的两份交易指令的各自结算参与人成立两份证券交易合同。而两份证券交易指令的成功配对则是发出这两份交易指令的结算参与人对结算机构公开要约的承诺。此处应指出, 结算参与人发出的交易指令本身对登记结算机构并不构成要约, 也不构成承诺, 对其他结算参与人也不构成要约和承诺。交易指令的成功配对并不导致在结算参与人之间成立证券交易合同。只有两份交易指令根据证券交易所交易规则成功配对, 经成功配对的两份交易指令才被视为对结算机构的承诺。根据合同的要约承诺订立规则, 证券登记结算机构与发出成功交易指令的两个结算参与人分别成立两份证券交易合同。

(二) 债务更替

债务更替, 是大陆法系规定的债务解除的一种方式, 例如, 《法国民法典》第1271条就对债务更替做出了明确规定。[6]债务更替通过成立一份新合同来取代已有的债权债务关系, 并且原债权债务关系消灭。[7]大陆法系和英美法系都在不同程度上接受和发展了债务更替制度。[8]

(三) 债务更替的制度优越性

公开要约和债务更替两种方式均可为登记结算带来法律上的确定性, 然而债务更替方式比公开要约方式更具有制度优越性, 主要原因有以下两点:

第一, 公开要约不利于对被拒绝结算的交易双方当事人的保护。当采用公开要约方式时, 交易双方当事人发出的交易指令虽然成功配对, 但双方之间并未因此成立交易合同, 而是因交易指令成功配对分别与证券登记机构成立交易合同。如果登记机构根据规定和规则使其与相关结算参与人已经成立的合同无效或拒绝为结算参与人的该笔业务进行结算, 那么, 该结算参与人与结算机构之间将不再存在交易合同关系。该结算参与人与其交易指令成功配对的另一结算参与人之间也不存在证券交易合同关系。这就使得被拒绝结算的结算参与人很难通过对方结算参与人获得救济。然而在债务更替中, 结算机构的拒绝行为只是导致不进行债务更替, 并不导致结算参与人之间的原合同消灭。结算机构拒绝结算, 达成交易的双方当事人可以自行协商进行双边结算。

第二, 在公开要约方式中, 结算机构从后台直接面向前台, 以自己名义直接向证券交易主体发出公开要约。一旦证券交易双方当事人的交易指令成功配对, 那么, 结算机构将于证券交易当事人直接成立交易合同。有此可见, 结算机构变成了证券交易市场的中直接的积极参与人, 而不再是居于后台仅为成立的证券交易合同提供结算服务。这使其客观中立地位受到严重冲击。债务更替方式就不存在这个问题。

因此登记结算机构共同对手方地位的法律基础应该采用债务更替方式而非公开要约方式。

四、结语

我国《证券法》仅规定了结算机构的性质、功能, 而对其法律地位没有规定。这不能满足实践的要求。实践中无论是证券、期货还是其他金融衍生品的登记结算均采用多边净额模式, 登记结算机构在这些领域实质上都在扮演着共同对手方的角色。然而由于《证券法》规定的缺失, 《证券登记结算管理办法》虽有规定但效力层次过低, 导致司法实务中在审理有关结算纠纷时适用法律十分混乱。这不利于我国证券金融市场的稳定发展, 不利于投资者权益的保护。因此有必要在《证券法》中确立证券登记结算机构的中央对手方地位, 为司法实践确立统一标准。

同时证券登记结算机构的中央对手方地位是证券登记结算法律关系的核心和基础。只有以法律形式确立了证券登记结算机构的中央对手方地位, 才能以此为基础构建登记主体各方责任体系, 构建完善的登记结算风险防范和控制体制;才能应对无纸化时代对登记结算机制的挑战, 在提高结算效率的同时, 防范金融风险, 做好投资者权益保护工作。

摘要：无纸化时代相对于实物券时代, 证券登记结算机构的作用变得更加重要。然而《证券法》对证券登记结算机构的法律地位却没有明确规定。因此有必要对证券登记结算机构的法律地位进行认真分析, 明确证券登记结算机构共同对手方地位的法律内涵, 阐述共同对手方地位确立的必要性并对其理论基础进行充分论证。以期为在我国《证券法》中确立证券登记结算机构的共同对手方地位提供理论支撑。

关键词：共同对手方,信用风险,结算效率,债务更替,公开要约

参考文献

[1] 袁国际.期货结算法律问题研究[M].北京:法律出版社, 2011.

[2] Recommendations for Central Counterparties, Recommendation 1:legal risk.

[3] Singapore Guidelines on the Regulation of Clearing Facilities.

[4] 韩世远.合同法总论[M].2版.北京:法律出版社, 2008.

[5] CBOT Rulebook, Rules 804;CME Rulebook, Rules 804;Clearing Rules and Procedures of HKCC, Chapter 3 Rule 313 (d) ;LCH.Clearnet SA Clearing Rule Book, Article 1.3.5.4;SGXDC Clearing rules, Chapter 7 Rules7.02.1;OCC By laws, Article 4 Section 6.6.01;LIFFE RULE BOOK2, Rules4.12.4 and Rules 12.3.2.

[6] France Civil Code, Article 1271-1281.

[7] R.Bliss and C.Papathanassiou, ”Derivatives clearing, central counterparties and novation:The economic implications”.

[8] 蒋学跃.“债的更新若干问题探讨”[J].云南大学学报, 2004 (5) .