海外上市与保险公司研究论文

5月15日，中国保险行业协会其专属网站上公布了中国精算师协会107名创始会员名单。“中国精算师协会筹备工作组即将完成它的历史使命，中国精算师协会将于近期正式成立。”5月24日，中国精算师协会筹备工作组工作人员刘东红对《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)表示。下面小编整理了一些《海外上市与保险公司研究论文(精选3篇)》相关资料，欢迎阅读！

海外上市与保险公司研究论文 篇1：

关于保险公司次级债会计确认原则的一些思考

摘 要：作为一种长期金融工具，保险公司次级债丰富了资本市场的品种结构，促进了资本市场的活跃和发展。但对次级债券的会计核算原则尚无明确规定，本文旨在结合保监会下发的对于保险公司次级债有关规定的基础之上提出一些看法。

关键词：保险公司次级债 会计确认 原则

保险公司次级定期债务是一类特殊债务，是指保险公司经批准定向募集的，期限在5年以上（含5年） ，本金和利息的清偿顺序列于保单责任和其他负债之后 ，先于保险公司股权资本的保险公司债务。目前在中国，保险公司补充资本金的渠道非常有限，除中国人保、中国人寿和中国平安集团通过海外上市筹集部分资本金之外，其他公司只能通过现有股东增资、吸引外资等私募方式扩充资本金。这些方式都存在时间长、成本高的问题，融资难已成为制约中国保险业发展的一个主要问题。次级定期债务作为我国金融改革过程中引人的创新工具， 主要用于补充保险公司资本， 提升偿付能力。在评估保险公司偿付能力时，各国监管部门都按照一定的标准将次级债认可为附属资本。根据《保险公司次级定期债务管理办法》和《保险公司偿付能力报告编报规则——问题解答第13号：次级债和股东增资》中有关规定，保险公司次级债券的确认原则主要有以下几个方面。

1.保险公司次级债券的确认和计量。保险公司次级债的确认和计量需分两种情况分别讨论：（1）保险公司自身发行的次级债；（2）保险公司持有其他保险公司或者商业银行发行的次级债。

对于第一种情况，保险公司自身发行的次级债，由于次级债券的清偿风险较高，其票面利率一般高于其他债券的市场利率，故次级债券一般采取溢价发行的方式，否则投资者不会购买。2004保监会发布的《保险公司次级定期债务管理暂行办法》首次对保险公司次级债的一系列问题作出规定，打破了保险公司资本补充渠道的单一局面，其规定：“保险公司募集次级债所获取的资金，可以计入附属资本。”2011年8月保监会通过《保险公司次级定期债务管理办法》，对次级债的确认部分的相关规定作出了修改和补充。暂行办法中所规定的将次级债计入附属资本的规定没有改变，增加了对于计量数额的要求。在2011年11月保监会发布的《保险公司偿付能力报告编报规则——问题解答第13号：次级债和股东增资》中也明确规定：“保险公司募集的次级债计入实际资本的金额不得超过期末净资产的50%，超过部分应当确认为认可负债；如果公司期末净资产小于零，保险公司应当将募集的次级债全部确认为认可负债。”

第二，次级债券的应用涉及三个时间的资金流动：发行时的资金流入，债券存续期内的利息支付， 债券到期时的还本付息。（1）保险公司根据中国保监会的规定持有的商业银行和其他保险公司发行的次级债为认可资产，但超过比例限制持有的部分为非认可资产。保险公司应当以次级债的账面价值（指账面余额扣减计提的减值或跌价准备之后的金额，下同）作为其认可价值。（2）如果发行人已经逾期3个月以上未支付或保险公司预期发行人将无法支付次级债的利息，保险公司应当对持有的所有该发行人的次级债全额计提减值准备，并将其应收利息确认为非认可资产。

2、重视次级债券工具的风险因素。由于资本型金融债券期限都在五年以上， 并且规定不得提前赎回，所以，次级债券工具的运用可以降低保险公司的计提风险。但是不能忽视次级债券本身的风险因素，投资者投资保险公司次级债可能面临以下风险：只有当募集人偿还次级债本息后偿付能力充足率不低于100%时，才能偿付本息；债权人无权因募集人不能按时偿还本息而向法院申请对募集人实施破产清偿；募集人破产后，次级债本息的清偿顺序列于所有非次级债之后。与次级定期债务相关的外在风险主要包括：利率风险、流动性风险、偿付能力风险、募集人经营风险等，重点是偿付能力风险。保险公司互持次级债，使得次级债债权人对债务人的监督和约束力大大减弱，行业系统性风险加大。

3、账户设置。保险公司持有的次级债在认可资产表的“金融债券”项目中反映。并且应当在认可负债表的“卖出回购证券”项目与“其他负债”项目之间增加“应付次级债”项目反映次级债确认为认可负债的价值。

关于保险公司的次级债的会计确认，核心是分清次级债券和保险公司核心資产的区别，保险公司资本金最重要组成部分是股本金和公开储备，即核心资本。它也是市场判断一家保险公司偿付能力充足率的基础，对保险公司盈利水平和竞争力影响很大。次级债券在某种意义上具有资本的属性，但它却不具备核心资本的抗风险功能。因为按照次级债券的定义，除非保险公司破产或者清算，次级债务不能用于弥补保险公司日常的经营损失，即在正常的情况下，次级债务不能冲销保险公司的坏账。因此明确次级债券的性质对于其会计核算具有重要意义。从目前我国已有的对于保险公司次级债的相关法律法规的内容看，主要涉及投资次级债的资产认可比例、次级债募集人资格要求、风险管理、还本付息和信息披露行为要求、投资其他保险公司次级债的比例要求等方面。但是关于保险公司次级债的会计核算原则和具体核算方面还没有很具体的规定，因此，笔者建议应尽快出台相关法律法规对其进行明确和规范。在2008年次级债务危机引发的全球金融动荡，保险公司也深受影响，在经济逐步复苏的今天，我国保险业要在危机过后寻求更大的发展，监管机构应当及时回应行业和市场的需求， 借鉴国际监管经验， 更新监管理念， 在加强保险公司偿付能力监管的同时， 尽快修订不适应行业发展的保险公司次级债制度， 为保险业创造更加良好的发展环境。

参考文献：

[1]保险公司次级定期债务管理办法，2011.8http：//baike.baidu.com/view/6700986.htm？fromTaglist

[2] 关于印发《保险公司偿付能力报告编报规则——问题解答第13号：次级债和股东增资》的通知，中国保监会网站，http：//www.circ.gov.cn/web/site0/tab40/i183439.htm

[3]承铁梅： 我国保险公司次级债融资研究，西南财经大学2007年硕士学位论文

作者：谢晓航

海外上市与保险公司研究论文 篇2：

地位高、薪金高、资质认证难度高——精算师：保险业中的“三高”人才

5月15日，中国保险行业协会其专属网站上公布了中国精算师协会107名创始会员名单。“中国精算师协会筹备工作组即将完成它的历史使命，中国精算师协会将于近期正式成立。”5月24日，中国精算师协会筹备工作组工作人员刘东红对《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)表示。

精算师究竟是个什么样的头衔？记者在采访中了解到,这个在西方已有三百多年历史的职业，对很多中国人来说，却相当陌生。

“超级金领”

“精算师应该算是相对较为新鲜的职业资格名称，相比于会计师、审计师等金融类资职证书来说。考取精算师资格的人，绝大多数会在保险行业就业。精算师在中国的源起，同保险一样，都属于地地道道的泊来品。”中央财经大学中国精算研究院院长李晓林对《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)表示。

“精算师们都有着理性客观的表述习惯以及尽可能精确到细节的职业作派，也许在某些时候，他们会不自觉地进入牛角尖里，与生活常识有些不符。”李晓林如此评价。

据了解，精算最早起源于英国。鉴于精算师岗位的高挑战性和高风险性，以及岗位本身的高专业含量，注定了精算师是一个在金融领域受人尊重程度较高的职业。在业内，精算师被称为“金领中的金领”。

“我国一共有一百多家保险公司，其中，在海外上市的集团化公司基本上每家公司拥有几十名精算师，而规模较小的股份公司，也至少每家拥有七八名精算师。在每家公司里面，总精算师和为数不多的高级精算师，在公司内部备受尊重，而且身价不菲。”多年从事精算理论与业界现象研究的李晓林这样评价精算师们的职业。

据他介绍，在国内大型保险公司的总精算师与高级精算师队伍里，年薪上百万人民币的大有人在，有的甚至年薪会在二三百万人民币以上。早在上一个世纪，世界上那些老牌的保险公司就已经把精算师摆在非常权威的位置上。他们在强调自己的雄厚实力的时候常常会说，本公司拥有多少多少名精算师，而不去说拥有多少资金。因为经营者们非常清楚，对风险的把握程度直接决定着保险公司的信誉。从那时起，拥有多少名精算师，就已经成为衡量一个保险公司实力的重要标志了。

一位长期效力外资保险公司的高级精算师对《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)表示，欧美有些国家的保险制度比较成熟，大型保险公司的精算师岗位分工很细，每人各司其职。在中国，精算师和准精算师加起来只有两三百名，精算師人才供不应求，市场缺口大概在四千人左右。“精算师是目前中国市场上最抢手和最紧缺的人才之一。”

一“师”难求

“几年前，国内保险精算师人数稀缺，可以说是奇货可居。我国在1999年开设精算师考试的数年前，在国际上获得广泛认可的北美、英国精算师资格考试都已在我国设立考点，但能够顺利通过考试的人，凤毛麟角。”中国保监会寿险精算处工作人员田鸿榛向《中国经济周刊》(国内邮发代号2-977)介绍说。

“这没什么好奇怪的，因为精算师资格考试难度相当大，英系和北美系的精算资格考试采用纯英文考试。对于学习时间难以保证的在职参考人员来说，难度就更大了。”长城人寿保险股份有限公司(下称“长城人寿”)总精算师刘占国，用自己和“学兄学姐”们的求“师”经历，证实了考取资格证书的艰难。

“一门考试课程会涵盖众多的相关领域。比如说法律考试，就包涵了保险法、公司法、民法、合同法、经济法、婚姻法、继承法等内容。总之，只要是跟保险相关联的，都需要囊括进来。”这样说着，刘占国用手在他面前的茶几上比划出一个一尺多高的区间来，“我当年为了应对精算考试中的法律考试，光买法律书，摞起来都有这么高了。而这些，仅仅是一门考试所需要的参考书籍。”

他介绍说，多数人往往需要五到七年，才能通过考试，拿到资格证书。在欧美，有的前辈们甚至用20年时间才拿下这一纸资格。

据中国保监会官方网站显示：我国精算师资格考试分为两部分：准精算师部分和精算师部分。其中准精算师部分的考试内容包括：数学基础Ⅰ、数学基础Ⅱ、复利数学、寿险精算数学、风险理论、生命表基础、寿险精算实务、非寿险精算数学与实务、综合经济基础九门课程。在取得准精算师资格后，精算师还要完成三门必考课程、两门选考课程及精算职业后续教育，并具有三年以上的精算工作经验，方可具备资格。据业内人士介绍，目前通过国内认证机构考核的保险精算师大约仅有七八十人。

“灵魂人物”

对于精算资格考试的异常严格，中国保监会寿险精算处工作人员田鸿榛给出了解释，“精算师的考试难度大，正是由这一职业高标准的工作要求和高尚的职业地位决定的。精算师的基本职能是计算保险费率，评估公司每年的责任准备金，协助政府监督保险公司，担负着对政府、保险公司和保户三方面的重责。”

而有着多年教学实践经验的精算学教授李晓林，则给出了更通俗的解释。

他介绍说，供职保险公司的精算师,工作职责主要有三个：一是给保险产品定价，要求定价恰当而且符合市场需求，定价高了保险产品可能卖不出去，低了则可能会让公司赔本。二是随时评估公司的负债。保险卖的是承诺。在保险公司卖出产品，收回资本之后，就要评估对消费者的承诺所需要的成本。精确研究公司有没有应对成本的资产，如果没有相应的成本，公司从理论上来说可能就会破产。三是评估已有业务能给保险公司股东创造多少利润。创造利润代表投资的价值，有效业务带来的利润，是影响公司品牌价值的主要因素。

“在长城人寿内部，精算方面的工作目前分两个系列，”长城人寿总精算师刘占国谈到了实例，“我是总精算师，下设部门长一个，统领公司精算部的工作。精算部共有8个人。其中，5个人负责产品精算，3个人负责财务精算。”

刘占国说，产品精算负责开发产品，拟定保险条款的关键性内容和产品定价。事实上，一个保险产品从前期调研，到最后面市、提供销售援助，精算师都要参与。这其中包括产品立项、邀请法律和财务等多部门配合、进入核心业务系统，甚至宣传资料的拟定。可以说所有的环节，精算师都要纳入研究和思考的范围。从设计到出台一个新的产品，至少需要三个月时间。“每个环节都要求慎重考虑。”

在英格兰的精算学界，有这样一个广为人知的传说：

有一列满载着乘客的火车，从英格兰开往苏格兰。驶入苏格兰腹地后，出现一片广阔的草原，从车窗内可以看到一只羊在草地上悠闲地吃草，而进入乘客眼中的那只羊，是白色的。

乘客甲：看！苏格兰所有的羊都是白色的！

乘客乙：哦，苏格兰的羊至少有一只是白色的。

乘客丙：我只能说，苏格兰的羊至少有一只的一面是白色的。

这个严谨到有些神经质的乘客丙，就是一位是精算师。

资料

精算与精算师

精算学在西方已经有三百年的历史，它是一门运用概率论等数学理论和多种金融工具，研究如何处理保险业及其他金融业中各种风险问题的学科，是现代保险业、金融投资业和社会保障事业发展的理论基础。

精算师是运用精算方法和技术解决经济问题的专业人士，是评估经济活动未来财务风险的专家，是集数学家、统计学家、经济学家和投资学家于一身的保险业高级人才。总而言之，精算师是同“未来不确定性”打交道的，宗旨是为金融决策提供依据。

作者：李晓平

海外上市与保险公司研究论文 篇3：

券商研究 抉择时刻

全球金融机构纷纷“过冬”之际，中国券商研究携十年之功，同样来到了行业发展的十字路口：基金佣金分仓量下滑的背景下，卖方研究还能“卖给谁”？激烈竞争带来的过度服务下，研究机构如何体现差异化？中国券商研究业走到了新模式的抉择时刻。而今，一些先行者已就此破题：在基金地位被产业资本蚕食的市场格局下，申银万国证券研究所致力于布局保险、私募基金、上市公司等非基金客户，保持了盈利增长；中金公司等率先“出海”，谋求东成西就。

新的变革中，谁主沉浮仍待观察，但新近转型卖方研究的广发证券和中国银河证券等券商，凭借强大平台实力，或为江湖再添霸主。中小研究机构同样不容小觑，东兴证券专注特色研究，已经有所斩获；常有中小研究机构放言“砸钱”催谷成绩，证券研究业已呈群雄并起的战国景象。然而，打造研究品牌，更重要的是券商的长期投入与管理层的耐心决心。只有在“过冬”中秣马厉兵的券商、研究机构，以及在2011年的一系列“门事件”中反思应信守的职业精神的分析师，才能在下一轮周期中脱颖而出。

感谢支持本专题调研的所有基金管理公司、保险公司、QFII、银行、私募基金、

券商资产管理部、券商自营业务部、信托公司、财务公司、海外投资机构以及各证券研究机构

本届评选由德勤华永会计师事务师担任独立审计机构

2011年，对中国券商研究行业而言，注定是不平凡的一年。早自2010年开始，各种各样有关券商研究的“门事件”便甚嚣尘上，研报抄袭门、中国宝安石墨矿门、深国商调研门、宁波联合锑矿门、涪陵天价榨菜门、攀钢钢钒估值门????倏然间，证券分析师，这个本来对内为券商其他业务提供智力支持、对外服务付费机构客户的群体一下子被推到了台前，任众人评说。于是，有了东海证券、日信证券、国泰君安、平安证券等机构的澄清公告；有了中信证券、申银万国证券、国泰君安、安信证券等几大券商联合在媒体公开发表的系列文章，宣讲券商研究的来龙去脉、前世今生；有了安信证券首席经济学家高善文的5篇连载博文，试图深入浅出地告诉公众“卖方分析师的终极价值究竟是什么”；有分析师甚至大声疾呼：“我们被扑在了沙滩上，但我们并未裸泳。”

如果我们把眼界放得更宽一些，也许2011年券商研究领域发生的一切并非偶然。从国内看，中国证券市场持续低迷、成交量屡创新低，一方面，“靠天吃饭”的券商严阵以待准备“过冬”；另一方面，作为专业证券研究分析人士，分析师继基金经理被“拷问”之后，也被拉上了“审判席”。从国际看，“占领华尔街”运动席卷全球，金融业者屡被声讨；瑞银宣布裁员3500人，汇丰、巴克莱和高盛等机构亦裁员数千，金融机构也在直面艰难时世；《机构投资者》杂志的2011全美分析师排名分析文章，开始了对过去50多年美国证券研究发展史的回顾，但惟独看不到对未来的评说。

已发生的一切正在告诉我们一个不争的事实：无论中国还是全球，金融机构都面临转折，中国券商研究携十年之功，同样来到了行业发展的十字路口，如今到了这一行业思考未来向何处去的时候了。中国券商研究发展需要新模式，对处于不同发展阶段、发展规模的券商，“新”的含义各不相同，但是时候思考了。

冬季穿越挑战

时近2011年尾，A股市场即将交出一份惨淡答卷，成交量屡创新低，较2008年熊市更甚。“靠天吃饭”的券商在这样的市场环境下，生存环境面临严峻考验。国泰君安证券对上市券商三季报的统计显示，2011年前三个季度，上市券商共实现营业收入449亿元，同比减少16%；净利润150亿元，同比下滑 28%；平均利润率由 39%降至 33%；平均净资产收益率4.91%，同比明显降低。“过冬”似乎成为券商共同面临的问题。

覆巢之下，焉有完卵。“某某券商开始降薪”、“某某券商开始严控差旅费，压缩成本”、“如果今年工作业绩不佳，明年的薪级难保”成为圈内人私下交谈绕不开的话题。经历过几轮周期的业内资深人士则认为，券商“过冬”，首当其冲被“开刀”的部门就是研究所。研究业务被公认为券商各项业务中直接产生收益最少的部门，据长江证券研究所所长张岚估算，即使在研究所已经可以为券商创造收益的今天，其贡献的佣金收入也仅占券商收入的5-7%。但就是这样一个贡献利润微乎其微的部门，可以出现数位ED（执行总经理职级）和年薪过百万的分析师。有券商研究所所长就表示：“我们这里的重点行业首席分析师，年纪不大，工作年限不长，可拿的工资比我高，也高过好几个其他部门的老总。券商日子好过的时候还好说，一旦市场不好，可就不好说了。”

薪酬职级的变动其实还只是伤及皮毛，投入减少带来的业务收缩，甚至研究战略定位的逆转，才是对研究业务更致命的打击，特别是一些刚刚转型外部服务的小券商，所受冲击更大。回顾中国券商研究发展十多年的历史，很多研究所在对内还是对外的定位问题上反复摇摆，几进几出“新财富最佳分析师”评选的研究所并不鲜见。

各种“门事件”以及节流“过冬”只是现象，中国证券研究行业历经十余年发展，下一个十年、二十年向何处去，研究如何进一步创造价值，卖方研究到底“卖什么”，看来真正到了研究新模式的抉择时刻，这才是问题的本质。

研究新模式破题

2011年7月的第六届新财富券商研究所高峰论坛上，一家大型券商关于研究报告质量与风险控制的演讲吸引了众多在座中小型券商研究所所长的关注，会后，所长们纷纷索取相关资料，准备认真研究学习。其实，这个报告的相关内容已经在该大型券商施行好几年了。这个例子生动地说明，每个券商研究机构发展的历史阶段、券商的业务规模、发展态势、市场地位有着天壤之别，它们的思索也因此千差万别。不过，研究所的目标客户是相同的，因而，竞争的压力与发展的诉求是大家要同样面对的问题。

放眼非基金客户

从事卖方研究的券商研究所，客户就是“上帝”。当大家面对共同的客户，竞争也就在所难免。从2003年“新财富最佳分析师”评选初期的十几家卖方机构服务不到30家基金，发展到今天这边厢近50家券商“一致对外”，那边厢作为其重要客户的60多家公募基金日子难过，拖欠佣金者已然出现，降佣风险也在加大，加之随着产业资本、大小非等崛起，基金的交易量占A股全部交易量的份额下降，卖方竞争之惨烈程度可想而知。

据Wind资讯统计，2010年基金的佣金分仓为64.7亿元，同比下降8%；截至2011年上半年，基金给出的佣金分仓为28.1亿元，同比下降5%（图1）。2011年中，已有媒体爆料，有些公募基金出现了拖欠卖方研究所分仓费的现象，欠费总额或超10亿元。有券商研究所副所长曾感叹：“一些大基金拖欠我们的分仓费，我们是敢怒不敢言，如果所有卖方能团结起来抵制这些基金就好了，可惜这是不可能的。”

当一些研究所还在抱怨“谁动了我的客户”的时候，另一些研究所已经积极投入到客户开发中去了。中金公司董事总经理邱劲曾表示：“只要有好的研究，就不必担心没有需求，目前的中国资本市场还未完全开放，未来，随着对外开放程度的提高，包括外资机构的大量涌入，券商研究的市场需求会不断增加。”而另一家研究所所长更是给出“买方”更直白的解读：“买方就是肯花钱买你报告的机构，只要你的研究有价值，不愁找不到这样的机构，所以不需要只盯着公募基金不放。我们机构现在正在向上市公司财务顾问的方向努力。”其实，早在几年前，已有研究所开始致力于保险、私募基金、上市公司等客户的开发与布局，申银万国证券研究所等机构已在这方面做出了表率。2011年上半年，在公募基金佣金分仓下调的背景下，申银万国证券研究所非公募业务大幅增长。

《新财富》同样致力于前瞻地为券商研究所开发出新的客户群体。9年来，“新财富最佳分析师”评选的投票群体从最初的公募基金，逐步扩大到社保基金、保险公司、QFII、银行、私募基金、券商资产管理部和自营业务部、信托公司、财务公司、QDII、海外投资机构等投资机构，而它们正是那些肯花钱买报告的“买方”。

可以预计，随着保险机构参与证券投资的直接交易席位的逐步退出、私募基金阳光化等制度的确立与完善，非基金机构客户将被越来越多的研究所接纳。客户类型的多样化，也有利于券商研究所抗风险能力的提高。当然，公募基金因为有佣金分仓制度的保证，尽管佣金分仓有下降趋势，目前仍然是研究所对外服务的最大客户。

本土研究出海

2004年高华证券成立，2006年瑞银证券成立，对于外资券商的到来，本土券商严阵以待，如何应对来自境外券商的竞争压力，曾经让很多本土大牌券商诚惶诚恐。而时至今日，或许正如许多行业大佬们预见的那样，外资券商仍是水土不服，还未真正威胁到本土券商的生存环境。据Wind资讯统计，2011年上半年，瑞银证券的交易佣金收入4313.55万元，同比增长17%，高华证券交易佣金收入4100.22万元，同比下降37%，两家机构分列基金佣金分仓排名的第22和23位。

与此同时，“中国概念股”尽管部分受到质疑，但总体已经深入人心，成为海外市场上迅速崛起的一股新势力，受到全球资本的追捧。香港企业协会会长张学武表示，内地企业已占香港上市公司总数的42%，市值占香港交易所总市值的57%。据CV Source统计，2001-2010年共有434家中国企业成功登陆港交所主板。其中，2010年共计有82家中国企业在港交所主板实现IPO，较2001年的19家增长超过4倍，达到近10年的高峰。此外，在境外上市的中资企业从2001年的93家急剧攀升到2010年的493家，10年来累计有1753家企业在境外顺利上市。

在此背景下，日益壮大的本土券商开始谋求“出海”。从最早亮相国际市场的中金公司，到如今的申银万国证券、中信证券等，都已出发。其实，申银万国证券、国泰君安证券、招商证券、海通证券等券商早已在香港设立了子公司，但其分支机构与总部在研究上的结合非常有限，早前还仅仅限于研究报告的共享、组织报告会和不定期的客户交流。随着海外机构客户的逐渐积累，目前，一些本土券商研究所已经通过成立海外市场研究团队、海外客户销售服务团队、频繁的海外交流等方式积累了大量的海外客户资源，从而开始直接面对海外市场，凭借对中国国情、企业有更深入了解的本土化优势，作为中国经济、行业和公司的研究专家，将那些在海外上市的中国企业推介给海外客户。而东成西就的中金公司，如今更已开始大量投入，招揽具海外研究背景的专业人士，为覆盖全球的研究模式储备人才。

它们的努力已经初见成效，在本年度新增设的“新财富最佳海外市场研究机构”评选中，中金公司、申银万国和中信证券等本土研究机构已经受到了海外投资者的认可。

特色研究另辟蹊径

2005年《新财富》就曾指出，特色研究，或许是小型券商研究所参与卖方研究竞争的突破口。国金证券研究所应该算是这一模式最早的实践者，2005年，凭借对百家成长型公司的覆盖，让机构投资者记住了这家初出茅庐的卖方研究所。其当年首度参评即有11个行业的分析师入围、6名分析师上榜，并获得“进步最快研究机构”第二名；接下来的2006年又冲入“新财富本土最佳研究团队”第十名，2008年获“新财富本土最佳研究团队”第五名，成功晋级中国券商研究第一梯队。

在国金证券研究所之后，虽然也有券商高举“特色研究”大旗，但可以见到成效的微乎其微。当然，仔细分析，国金证券之所以快速上榜也是有原因的。当时的国金证券团队基本来自于原金信研究所原班人马，而金信研究其时在业内已经具有一定的口碑。可见，“特色研究”之路并非坦途。

但经过多年积累，继2009年崛起一批中小券商研究新势力之后，在2011年，本刊欣喜地看到，一些坚持“特色”的券商研究所已经开始崭露头角。东兴证券近年来专注于TMT、医药、化工、新能源和食品饮料等新兴产业和中小市值公司研究领域，最终成功凭借这一局部竞争优势，勇夺本年度“新财富最佳中小市值研究机构”第五名。而这一成绩也通过其取得的佣金分仓得到印证，据Wind资讯统计，2011年上半年，东兴证券的佣金分仓收入2053.07万元，同比增长184.36%，排名第30位，较2010年底提高8位。此外，也有方正证券、东吴证券、广州证券等券商利用区位优势或行业特色，正努力加入到卖方研究的激烈竞争中，并有所斩获。2011年上半年，方正证券、东吴证券、广州证券的佣金分仓收入分别达到1584.85、1143.48和807.12万元，同比增长124.73%、95.6%和72.77%。

谁主沉浮

在《新财富》本年度的券商研究机构负责人调查中，超过八成受访人认为，目前买方被过度服务，从事卖方研究的机构数量在15家左右最为适宜。回顾本刊在2009年勾勒出的中国券商研究变革图景是：首先，几家大型券商研究机构垄断大部分“新财富最佳分析师”排名的格局被一些新晋券商打破；接下来，随着越来越多中小券商向卖方研究转型，大手笔招揽人才，导致资源分流，原有格局被彻底颠覆，一些反应迟滞的券商可能竞争力下滑，新晋券商则成功上位；最后，通过充分的竞争，研究机构将再度集中，约十家机构确立江湖霸主地位，成为新的行业领袖。时隔两年，第九届“新财富最佳分析师”榜单所呈现出的更鲜明的群雄并起景象，似乎正朝着这一方向发展，这其中，老牌研究机构在被追赶中拼命保住“胜利果实”，新晋研究机构也看到了希望，向着更高的目标迈进。中国券商研究机构的座次远未落定，谁主沉浮仍在不断变化中，有待进一步观察。

研究所能靠钱“砸出来”吗？

2011年初，一家券商研究所所长到访《新财富》，兴奋地介绍研究所未来规划的宏伟蓝图，而蓝图的起点就是挖角明星分析师。这位所长自信地认为：“研究是最容易快速出成绩的券商业务，只要我们肯砸钱，挖来几个明星分析师，马上可以拉出一支研究队伍，研究品牌在1-2年便可以风生水起。”而时至今日，该研究所仍未参加《新财富》的评选。在《新财富》的回访中，该研究所称“公司的战略有变化，已转作买方”。

9年来，一些券商信誓旦旦参与《新财富》的评选，但最终被三振出局的并不少见。钱能立刻“砸出”一家优秀的卖方研究所吗？

不错，“砸钱”确实是卖方研究的重要一步。正如中信证券执行委员会委员、董事总经理徐刚曾表示的那样，“卖方研究是中国最贵的研究，以卖方分析师有1000-2000人计算，卖方研究年均投入高达10-20亿元”。也有研究所做过测算，尽管明星分析师个人薪酬看似很高，研究所一年的收入对券商总收入贡献不多，但研究属知识密集型业务，即使不考虑研究的无形资产价值，单从研究所的人均产出看已是相当惊人，所以，花大价钱延揽人才绝非一笔亏本生意。

于是，从券商研究发展十年的历史看，豪掷千金招揽贤才似乎从未停止过。从2005年国信证券首度公开为分析师市场化定价，以当时的天价年薪30-50万元陆续吸引到郑东、肖利娟、胡鸿轲、赵雪桂等10余位行业首席分析师加盟，到中信证券陆续将数个《新财富》评选的行业第一名招至帐下，更有轰动效应更强的上规模集体离职—原金信研究团队集体加盟当时的成都证券（现国金证券），原光大证券核心研究团队转投安信证券，原国金证券数名核心分析师另组齐鲁证券研究所，分析师一下子成了市场化程度最高的职业，研究所也成为最需要“砸钱”的部门。

但是，单凭“砸钱”又是远远不够的。我们能够看到，有机构通过高薪吸引到人才，并成功留住人才，打造出研究品牌，但同时也看到更多机构高薪也无法吸引到人才，或者吸引来了人才无法留住人才，或者人才来了从此业绩平平，再无优异表现。一位年初刚刚签约到2010年以来大手笔揽贤纳士的某券商旗下的分析师表示：“这个决定真的没想太多，就觉得自己还年轻，机构承诺这个薪酬水平保底两年，反正先干两年，之后不行了再另谋高就。”《新财富》通过对一些研究机构负责人的采访发现，业界对盲目大手笔“砸钱”的研究所一般持观望态度，往往不看好的占大多数，“公司管理层的容忍度有多高，能够持续投入多久？”是大家最常质疑的一点。这些事实告诉我们，研究所的发展，品牌的树立，“钱”不是万能的。

那么，研究品牌的打造，还有哪些重要因素呢？《新财富》对百余研究机构负责人和分析师的调查显示，按照重要性排序，公司综合实力、管理层、组织架构、对研究的配套支持、企业文化等要素，都深刻影响着分析师对机构的选择及其个人能力的发挥，而这些因素恰恰都不是可以一蹴而就的，需要公司的长期投入与培育，需要管理层极大的耐心与决心。所以，做好一个卖方研究所，树立券商研究品牌远非易事，只有几个条件协同发挥作用，研究所才能将卖方研究之路越走越宽，在长期竞争中立于不败之地。

大鳄归来？

2011年的“新财富最佳分析师”榜单可谓一派战国景象，兴业证券、广发证券、华创证券、齐鲁证券、民生证券和中国银河证券等都有不俗表现，而谁更具冲击第一梯队的潜质呢？一位研究所长的观点，或许代表了很大一部分业内人士的看法：“尽管今年大有群雄并起之势，但我真正担心的未来的竞争对手是像中国银河证券、广发证券这种综合实力强的券商，当然是在他们自己内部不乱的前提下。”

研究作为一项不直接创造利润的券商业务，尽管历经十年发展，越来越受到券商重视，被逐渐提升到帮助券商创品牌的战略高度，但从利润贡献度衡量，其仍在券商各项业务中居从属地位，多年来一直有券商在研究所在定位问题上不断反复就是最好的证明。因此，反观券商业务架构，如果其经纪、投行等业务都已经达到一定规模，具有强大的资金实力，但还没有相匹配的研究业务，那么，其一旦对研究业务加以重视和投入，研究业务的快速上位或许就变得顺理成章，可持续性也更高。

从本届券商研究团队排名看，研究团队排名呈明显上升趋势但与所在券商的投行、经纪业务仍不匹配的包括广发证券（2010年本土最佳研究团队排名第12位，2011年排名第11位）、中国银河证券（2010年无研究团队排名，2011年本土最佳研究团队排名第20位）等，这些券商的投行和经纪业务表现均是名列前茅（表1、2）。

广发证券在全国拥有189个营业网点，2010年，其经纪业务的客户数量和客户资产均创历史新高，分别达到339万户和6495亿元，当年实现代理买卖证券净收入47.2亿元，市场占有率为4.39%，行业排名第四。在投资银行业务领域，广发证券2010年完成股权融资项目25个，市场占有率4.66%，行业排名第七；募集资金净额203.21亿元，市场占有率2.17%；2010年实现股票承销及保荐收入7.96亿元；债券主承销项目7个，承销金额148亿元，收入为8058万元；财务顾问项目17个，实现收入4712.5万元，其中完成5家重大资产重组过会项目，市场占有率（重大资产重组家数）为10.87%，行业排名第一。

中国银河证券在全国拥有219家证券营业部，是目前国内营业部规模最大的券商，直接为近500万客户服务，客户资产高达1.8万亿元。2010年，银河证券代理买卖证券业务净收入为56.42亿元，行业排名第一，市场占有率约5.24%；2010年，其客户交易结算资金余额为72.84亿元，行业排名第一。在投资银行业务方面，2010年银河证券的证券承销与保荐、并购重组等财务顾问业务净收入为7.27亿元，企业债券主承销规模达到337.83亿元，居业内第一。

广发证券和中国银河证券在近两年相继转型卖方研究，凭借强大的平台实力，其若坚定走卖方研究之路，未来发展或不可小觑。未来证券研究江湖的更多霸主，或将从以它们为代表的券商中产生。

分析师的理性回归

2011年，券商分析师被推向台前，面对媒体质疑，一方面暴露出分析师行业存在的一些问题；另一方面也充分说明公众对于分析师职业的认识有限。站在中国券商研究新模式的抉择时刻，同样需要呼唤分析师的理性回归。

分析师到底是干什么的？

分析师的客户是机构投资者。因媒体的接连质疑，研究机构纷纷站出来解释与澄清，关于分析师所面对的客户群的界定也由此展开。

申银万国证券研究所总经理陈晓升曾在第六届新财富券商研究所高峰论坛上公开表示，“证券研究报告不是直接用来服务大众的产品，而是用来服务机构投资者和专业投资顾问的专业产品”。高善文也曾在其博客中表示：“分析师的客户主要是专业（机构）投资人，只有他们才能够相对准确地评价分析师的价值，理解分析师的独立思考结果和对投资的意义。机构投资人一时一地的投资未必成功，但在角色上只有他们才是为分析师的工作付费，并拥有评价权的群体。”

也就是说，券商分析师是面向机构投资者这一有限客户群提供研究产品的，其研究报告产品并不对更广泛的公众发布或传播。而中国证监会在2010年7月底发布的《证券投资顾问业务暂行规定》，也明确了证券投资顾问是券商中面对广大个人客户的专业人士，他们可通过公众媒体就宏观经济、行业状况、证券市场发表评论或者意见。这一规定的出台，将分析师与投资顾问的客户群明确区分开来。

分析师卖的是思想。如果要总结2011年中国券商研究界的大热词汇，“卖方研究买方化”、“重服务不重研究”一定位列其中。在第六届新财富券商研究所高峰论坛上，几位研究所负责人不约而同地提及这两个问题。张岚认为，“机构投资者面对来自持有人的压力，并把这一压力传递到分析师，导致分析师出现一些短期行为”。瑞银证券研究部负责人黄燕铭认为，“基金公司本来应该是自己选股票，现在变成向卖方寻求股票”，“整个研究界也越来越重视个股研究，行业的长期性研究越来越少，基础性的框架性研究越来越不受重视”。与此同时，“服务好”越来越多地出现在机构投资者对分析师的评价当中。服务固然重要，但“首席分析师沦为销售经理”的极端现象的确需要警惕。

卖方的价值体现在哪里？东方证券研究所副所长何浪认为，是“创新的思考+逻辑的表达”，“所有的路演，报告，电话，归根到底，还是思想的表达。日常服务固然重要，但真正树立价值的，是‘三分天下’的判断。这一判断不难，承认最基本的科学规律就可以了，不要被自己内心的贪婪和恐惧左右”。招商证券非银行金融行业首席分析师罗毅在博文中通过对“新财富最佳分析师”评选投票人群体的分析，得出“要拿出真正的研究实力，才能得到认可”的结论，这似乎与《机构投资者》杂志分析认为如今华尔街的研究模式开始向上世纪50年代末的基本面分析回归的观点不谋而合。

分析师的职业精神

在《新财富》今年进行的分析师调查中，有近八成受访分析师表示，职业生涯规划仍是继续做卖方。那么，坚守卖方的内在本质是什么？陈晓升认为，是“诚实的品质，独立的精神”，“对研究、对客户、对上市公司诚实，才能潜心研究，坚守卖方研究”。

而分析师的独立性，也在2011年表现得尤为突出。在本刊调查中，“观点的独立性”同时成为分析师和研究负责人认为卖方研究最需要集中解决的问题之首。分析师职业天然需要与上市公司，与机构投资者，与券商内部的经纪、自营等业务部门打交道，同时，分析师报告恰恰又是媒体关注的焦点，分析师因此被推向利益冲突的焦点位置，坚持独立性已经不像早几年那样容易，但也正是在这个时候，坚守“独立精神”变得尤为重要。

当然，面对各种利益冲突，坚持独立性绝非易事，正如中信证券研究部执行总经理潘建平所讲，“在各种利益面前，个人自觉或不自觉会犯这样或那样的错误”，于是，“严把研报质量与风险控制也非常重要”。这种管控不仅仅是研究报告撰写者和所在行业负责人的审核，更是上升到研究所甚至券商合规部门对研究报告的逻辑观点、格式编辑、文字排版和法律合规等方面的审核。此外，《新财富》采访的多家券商都不约而同地表示，目前券商对分析师在媒体发表观点时有了更严格的流程控制。

而经历了一系列研报门的“打击”后，分析师们也更加懂得自我保护，提高风控意识。一家大型券商的分析师就表示：“现在到上市公司调研都要做好文字笔录，有重要观点一般都第一时间选择通过电话与客户进行沟通，有媒体采访也都先转给媒体专员负责接待。”2011年的种种波澜，或将让分析师群体在反思与疾呼中重塑职业形象，而低迷的市道，更有助于真正潜心于研究的分析师脱颖而出。

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作者：于欣 周舒婕