房地产投资发展论文

摘要：房地产投资信托作为房地产资本市场一种新的金融产品和投资理财工具，在较全面地介绍了美国房地产投资信托的发展现状的基础上，对我国发展房地产投资信托存在的障碍以及今后在发展过程中应注意的问题进行了探讨。今天小编为大家精心挑选了关于《房地产投资发展论文(精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。

房地产投资发展论文 篇1：

我国房地产投资信托发展的现状、障碍及路径选择

近年来，作为我国国民经济支柱产业和重要经济增长点的房地产业融资需求不断增长。由于商业银行长期以来处于高垄断地位，房地产信贷依然是我国房地产业融资的主渠道。我国房地产业对资金需求扩大与传统融资渠道狭窄之间的矛盾，使得房地产业加剧金融风险的隐患和陷入融资困境的问题凸显。

信托是中国房地产金融创新的主流范式和主要趋势，“信托＋银行”是中国房地产融资的主流模式。房地产投资信托（简称REIT）作为有效的投资手段可以活跃和刺激金融市场，作为融资手段可以推动房地产业的发展，对于我国房地产业乃至整个国民经济都具有重要的意义。

一、我国房地产投资信托发展的背景及现状

（一）房地产投资信托在国外的发展概况

房地产投资信托产生于20世纪60年代的美国，美国房地产投资信托的发展经历了20世纪60年代初的兴起，60年代末期的一度繁荣，70年代的重创和低迷，80年代的复苏渐进以及90年代后的迅猛发展。经过40多年的发展，REIT在美国已经有了相当的规模，美国已成为当今世界REIT最成熟和典型的国家。美国目前大约有300种房地产投资信托基金在运作之中，管理的资产总值超过3000亿美元，而且其中有近三分之二在全国性的证券交易所上市交易。自20世纪80年代以来房地产投资信托业得以迅速发展，目前REIT正在世界范围内日益受到投资者的青睐。

（二）我国房地产投资信托发展的现状

我国的信托业始于1979年，至今已有20多年的发展历史。我国的房地产投资信托虽起步较晚，但近年来发展迅速。2003年央行121号文件出台以来，房地产投资信托一度成为开发商解决资金问题的新渠道，我国的房地产投资信托在信托投资中所占的比重逐渐上升，投资金额不断增加。房地产投资信托的快速发展之势被业内称为“井喷”。

从我国房地产投资信托发展的现状来看，可以归纳出其在实践中的主要特征如下：

1．房地产投资信托呈现快速发展的态势

据有关资料统计，截至2005年12月31日，信托市场共发行房地产投资信托121只，募集资金规模157.27亿元，绝对额大幅增加了35.1亿元，分别较去年同期增长11%和28.73%。2005年国内房地产投资信托市场继续呈现快速发展的态势，不仅信托品种及规模迅速扩大，而且信托产品结构也呈多元化态势。目前，房地产投资信托产品已初步形成了资金贷款型、股权投资型、受益权转让型、置业购买、债权信托和组合投资型等多样化的信托品种。同时，在单个信托产品规模、期限和收益方面，也出现了募集资金从1000万元到10亿元不等、期限和收益多样化的信托产品局面。

2．资金运营方式以贷款类为主

在房地产投资信托产品中，信托资金的运营方式主要包括贷款、股权投资、股权证券化、权益转让和混合型（上述方式的结合）。贷款类信托产品是指信托公司通过质押资金使用方的公司财产或股权为基本贷款担保方式发行房地产信托产品后，将募集的资金提供房地产公司使用。贷款类的房地产投资信托，募集金额占全部房地产投资信托金额的76.2%，贷款利率基本围绕银行同期贷款利率上下浮动，约为年息4％—8％。截至2005年第三季度末，以贷款类为主的房地产融资笔数是41笔，占同期市场房地产投资信托总笔数的62.12%。其贷款类资金的规模为46.75亿元，占同期市场贷款类资金总规模的64.36%。

3．资产配置风险集中

我国目前绝大多数房地产投资信托将所募集资金投资于预先设定的单个项目，使资金金额和投资期限均与房地产项目相配套，以获取最大化的投资收益水平。这种将全部资金投资于单个房地产项目的资产配置策略使信托资金承担了很高的集中性风险。从长期来看，随着信托投资公司在房地产行业的投资经验和管理团队的成熟以及可供选择的房地产投资项目的增多，大部分房地产投资信托将主要采取分散投资、构建房地产项目投资组合的方式来配置信托资金。

4．信托产品短期化

通常而言，国外房地产信托产品的期限都在8至15年以上。信托在整个金融体系中发挥的是长期融资的角色，这一点在中国人民银行颁布的《信托投资公司管理办法》中有明确规定。目前我国发行的房地产信托计划中，大多是单一期限的，一般为1-3年，呈现明显短期化特征，不具有期限转换功能，也不能满足房地产股权投资的期限要求。既没有充分体现信托的中长期融资功能，也没有体现信托业和银行业功能错位的要求，不利于信托业的健康、长远发展。

5．房地产投资信托的区域化逐渐明显

在我国房地产投资信托的市场风险逐步显露的情况下，信托商对信托地产融资的区域性选择比较谨慎，由此造成投资信托中区域化的资金侧重比较明显。信托商在对地域内的房地产项目进行融资前，不仅要关注项目本身的细节，而且也要关注地区房地产经济宏观的发展变化，把握区域房地产市场需求状况的变化。通过上述宏观和微观方面的研究对信托商控制房地产投资信托风险产生有较强的参考依据，所以信托商对于投资风险较大的市场区域，以及经济增长速度较小的区域都采取回避的策略，由此促使房地产信托投资的东中西部区域化特征比较明显。

二、我国房地产投资信托发展的障碍分析

（一）宏观层面的障碍

1．经济体制的制约

房地产投资信托的运行需要科学的现代企业制度。我国相当多的企业还没有真正建立现代企业制度，存在着所有者缺位、法人治理结构低效、运作代理链条过长和代理界限不清等诸多问题。我国目前有２万多家房地产开发企业，多数都是运作极为不规范的小型企业，该类问题就更为突出。我国国有资产的规模和比例在整个国民经济中占绝对优势，所以在发展房地产投资信托过程中，国家发挥了主导作用，要通过国有资产改革来带动REIT的发展，从国有房地产企业体制上突破推行房地产投资信托的制约。

2．金融体制的制约

房地产投资信托的运行需要成熟的金融基础。我国正处于经济的转轨过程中，金融体系的运行存在诸多的问题：如金融企业传统，没有完成经营机制转换；金融工具不发达，不能满足日益增加的投融资需求；市场投融资规则不规范，存在大量不公开、不公平、不公正的活动；金融宏观调控易失调，金融市场监管不严等。

3．法律制度的制约

房地产投资信托的运行需要健全的法律制度。目前我国信托方面的立法仅有2001年的《中华人民共和国信托法》、2002年央行颁布的《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》等。随着近几年来我国房地产投资信托业务的快速发展，现有信托法律框架内的一些规定已不能适应发展的需要，实践中存在的一些问题也亟待专门立法来规范。要真正促进房地产信托经营事业的发达，尚需要制定有关规范各种房房地产信托经营业务的政策法规及实施细则，特别是关于房地产投资信托如何具体运作、房地产信托经营业务的税收制度、房屋信托是否需要及如何进行产权转移或变更登记等问题，都是房地产信托经营的具体操作中需要探讨和解决的关键问题。

(二)中观层面的障碍

1．公司组织结构的制约

我国的现有信托机构有能力和权力开发房地产的，都已经开展房地产信托业务，但不是真正意义的房地产投资信托，而且因为房地产业发展周转性差的特点，这项业务使很多信托公司陷入不良资产的泥潭。房地产投资信托的组织形式有公司型和合伙型，公司型的很难解决利益约束软化和激励机制问题，合伙型在目前的经济体制下是难以建立，所以在公司组织结构方面也面临瓶颈。

2．税收优惠方面的制约

在美国，房地产投资信托基金得以发展的根本原因在于房地产投资信托基金能享受税收优惠。首先，房地产投资信托基金作为人的集合不存在公司税的问题；其次，美国法律规定，房地产投资信托基金投资的房地产资产属于免税资产。我国要发展房地产投资信托并在将来发展房地产投资信托基金，借鉴美国的税收优惠政策是有必要的。但是目前我国法律尚未对信托收益的纳税作出明确规定，缺少对房地产投资信托的税收激励政策，这不利于鼓励房地产投资信托的发展。

（三）微观层面的障碍

1．投资主体道德风险的制约

首先，房地产投资信托在我国还没有形成完善的运作模式，对受托人的有效约束和激励机制尚未形成，容易发生受托人的道德风险。由于存在信息不对称，信托投资公司在经营管理过程中往往会利用各种机会牺牲投资者的利益为自己谋取好处，降低委托人的投资要求而投资于和自己相关联的房地产企业，违背投资收益最大化的原则。其次，在当前情况下，房地产投资信托通过股权投资于房地产企业很有可能会发生被投资企业的道德风险。在基金投资该种房地产企业后，利益很有可能受到原有股东的侵占。

2．专业人才缺乏的制约

从房地产投资信托运作的本质上讲，其更偏重于理财，其注重的是房地产资产的运作。由于房地产投资信托在我国的发展还处于起步阶段，专业投资经理在我国非常缺乏，精通房地产投资信托的复合型人才在我国更是少之又少。优秀的投资经理人才对于房地产投资信托的发展又起着关键的作用，而我国目前的房地产投资信托业务中，实际管理人员以房地产专业人士居多，在理财能力上比较欠缺，不利于房地产投资信托的长远发展。

三、我国房地产投资信托健康发展的路径选择

（一）建立有利于房地产投资信托发展的政策和法制环境

海外的立法和实践能给中国很多的借鉴，如美国、英国、德国等较早从事房贷证券化的国家，已经积累了丰富的经验。在亚洲国家和地区，韩国1998年7月通过了《资产证券化法案》、中国台湾地区也于2004年出台了《金融资产证券化条例》、日本则于2004年将其《特定目的公司法》修改为《资产流动化法》。这一系列立法变革，无疑能给中国房地产投资信托的顺利进行提供有益的参考，从而加快我国相关政策和法律、法规制定的进程，为房地产投资信托的发展建立完善的政策和法制环境。

（二）防范房地产投资信托发展运作中的道德风险

美国房地产投资信托的经营与管理由受托人委员会或董事会负责。受托人委员会或董事会通常由三名以上受托人或董事组成，其中大多数受托人必须是“独立”的。所谓独立受托人是指该受托人与房地产投资信托的投资顾问和其附属机构没有任何直接或间接利益关系。受托人委员会和董事会的主要职责是负责制定房地产投资信托的业务发展计划并指导其实施。借鉴美国经验，我国可以考虑在开展房地产投资信托业务的信托公司中建立类似的受托人委员会，负责制订房地产信托的业务发展计划，并且要求受托人与投资顾问和相关的房地产企业没有利益关系。

（三）制定税收优惠政策，适时培育房地产投资信托基金

美国的房地产投资信托之所以发达，其最大的优点就是可以免征公司所得税。根据美国1961年《国内税收法典》，房地产投资信托公司是不为其收入纳税的，只有收益人才为分配所得的收入缴纳税金。同样，在我国，随着税收制度的规范，若房地产投资信托得到税收优惠的支持，会有良好的发展前景。

在国内目前的房地产金融政策大环境下，房地产开发商期待更多的融资渠道和新的金融衍生工具。要鼓励和支持房地产投资信托基金这一新的融资方式的萌芽和发展，积极引导社会资金、银行资金、外商资金、外埠资金和居民个人资金投向房地产。通过借鉴国际流行的房地产投资信托基金模式，适时培育和发展房地产信托投资基金，不仅有望克服银行体系房地产贷款风险集中的问题，并可以推动我国房地产行业持续稳定健康发展。

（作者单位：军事经济学院军队财务系、湖北天发集团）

作者：罗刚强　王　琴

房地产投资发展论文 篇2：

从美国房地产投资信托发展中得到的启示

摘要：房地产投资信托作为房地产资本市场一种新的金融产品和投资理财工具，在较全面地介绍了美国房地产投资信托的发展现状的基础上，对我国发展房地产投资信托存在的障碍以及今后在发展过程中应注意的问题进行了探讨。

关键词：房地产投资信托，融资，思考

从1960年美国的《房地产信托投资法》颁布以来，美国的房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，REITs）已有40多年的历史，而我国发展房地产市场才20年左右的时间。目前，房地产业已经成为我国国民经济的支柱性产业之一，REITs作为一种有效的金融工具，如何利用它以保持我国房地产业的健康发展，已显得尤为重要。尽管在我国早期以房地产开发商为核心的信托业获得了一定程度上的发展，但以REITs为核心的房地产投资市场和抵押贷款证券化为核心的资产证券化市场的建立尚未起步。随着我国房地产市场的迅速发展，房地产的泡沫、不良资产和流动性不足等问题越来越引起政府以及金融界的关注，因此，我们应该借鉴国外发展REITs的成功经验，探寻我国房地产信托业的发展路径以及政策环境中存在的种种问题，从而使我国在发展REITs时少走弯路。

1 房地产投资信托的内涵

信托制度在世界各国都得到了迅猛的发展，而且信托产品不断创新。信托起源于英国，盛行于美国。第一次世界大战使美国经济获得了发展的机会。在20世纪20年代，单位信托制度传入美国，并以“投资公司”名义运作。如今，因其具有巨大的优越性与适用空间而呈现出旺盛的生命力，当前已成为全世界一种重要的金融业务，其发展已具备与银行业并驾齐驱的态势。

REITs是一种由房地产投资信托机构负责发行受益凭证，向投资者募集资金，所获利润在扣除一般房地产管理费用及买卖佣金后，由受益凭证持有人分享，所募集的资金委托一家专门投资机构进行投资开发、管理及未来的出售，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托制度。简单讲，就是一个拥有并运营商业性房地产的企业，其持有如公寓、购物中心、办公楼和仓库等在内的房地产资产，由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划（Collective Investment plan）。从宏观角度来看，REITs是一种依照专门的法律程序从事房地产物业运作的投资机构，该机构从房地产的采购、发展、管理维护、销售过程中取得租金和销售收入或者为个人和机构提供房地产抵押贷款，取得利息收入。从微观角度来看，REITs是指由政府批准成立基金，公开募集社会大众的房地产投资资金，投资于房地产，获得的收益分配给基金份额的持有人。

2 美國房地产投资信托的发展及现状

REITs的雏形起源于1924年3月21日在波士顿成立了“马萨诸塞投资信托”，其是目前REITs的前身，由哈佛大学200名教授集资5万美元组成。这是一个开放型投资信托，被认为是真正具有现代意义的第一家美国投资信托。尽管由于20世纪30年代的美国经济大萧条，这种信托组织的发展开始停滞。但二战以后，美国的房地产业迅猛发展，广大投资者对房地产的投资热情逐渐升温。为了刺激疲弱的房地产市场，满足小额投资者投资房地产的需求。当时，美国国会认为惟一的途径就是聚少成多，以“聚池管理”的形式成立REITs，这种投资信托专门从事可以带来收益的商业性房地产及房地产证券投资。这种信托组织的构想在房地产界被越来越受到重视，以致房地产界努力争取把这种构想通过立法得以承认。1960年，美国艾森豪威尔总统签署《房地产投资信托法案》的856-859条的法文，规定满足了一定条件的REITs可以免征所得税和资本利得税。法案给予REITs税收上的优惠，并允许其上市交易，解决了传统的房地产资产流动性和变现能力，因此它是一种证券化的产业投资基金。

REITs根据它的投资对象可分为权益型、抵押型和混合型三种类型。到1999年6月止，在美国商业房地产融资中，房地产投资信托就占到37.7%，受到如此青睐，与其特有的优势是分不开的。REITs可免征公司所得税，而且在资本市场上具有较强的流动性。但REITs成立并能投入运作必须满足以下条件：（1）必须以公司形式建立；（2）必须由董事会或基金托管人管理；（3）其股份完全可转让和流通；（4）至少有100个股东；（5）前5名股东在税收的下半年度所持股份之和不能超过其股份总数的50%，同时不低于35%；（6）至少有75%的资产用于房地产投资；（7）至少有75%收入来源于房地产的租金及房地产抵押贷款利息；（8）所得的收入中最多只能有30%，自持有期未满4年的房地产及持有期未满4年的证券的销售收入；（9）应税收入的90%以上的红利以股利的形式分配给股东。

美国REITs发展已有几十年的发展历史了，它们长期表现参差不齐，大致经历了萌芽、迅速发展、衰落、复苏、稳定发展五个阶段。从1988年到1992年5年间，公开上市的REITs公司只有50家，而1993年一年间却公开上市了50家REITs公司，筹集了93亿美元。1994年又上市了45家，筹集了72亿美元。市值从1990年的87亿美元增长到2002年的2242亿美元。可以说REITs的发展在20世纪90年代已经达到了空前的高潮。近10年来，美国REITs呈现出日益增长的势头。如今，美国约有500多个房地产投资信托，根据全美房地产投资信托协会（NAREIT）的统计，2015年初，美国254个上市REITs总市值9594亿美元，其中约2/3在全国性的证券交易所上市交易，已成为美国房地产证券化的主要形式。

3 我国房地产信托发展情况

近年来，在海外证券市场迅速发展的REITs是在交易所上市、专门从事房地产经营活动的投资信托公司或集合信托投资计划。REITs不仅为房地产业的发展提供了银行外的融资渠道，而且为投资者提供了具有稳定收入、风险较低的股权类投资产品。如何借鉴各国发展REITs产品的经验，开发适合我国证券市场和房地产行业发展的投（融）资产品具有重要的现实意义。

从1979年10月4日我国第一家信托投资公司——中国国际信托投资公司成立，在这20多年中，其中围绕和服务于我国经济体制改革的需要，通过制度再造与创新、产品再造与创新、借鉴国外经验，不断创新现有信托投资的方式，使中国的信托投资公司由几家扩展到几千家，经营资产规模达到数千亿元。但由于设立之初就缺乏基本的业务规范和定位，在其曲折的发展过程中，存在的问题也越来越明显和普遍，其间经过几次整顿，但信托投资公司始终未能找到自己的归宿。1998年，国家启动了第五次整顿，让信托业和银行业、证券业实行分业运行。一方面对信托机构进行调整、整顿；另一方面将信托机构的经营范围重新定位，改变定位不清的局面，使信托业获得进一步的发展，在回归信托本业的基础上进行彻底的再造和创新。

随着我国房地产证券市场一定程度上的发展，各类相关法规《证券法》《信托法》《个人住宅抵押担保贷款暂行办法》等均已出台，为房地产证券化提供了某种程度上的规范化的法律基础。20多年来，中国的信托投资公司由几家发展到逾千家，资产规模达到数千亿元，平均年增长率达到37.8%，为我国经济的发展起到了非常重要的作用。

REITs是信托业中的一部分，近年来其在信托投资中所占的比重逐渐上升，投资金额不断增加。2003年央行121号文件出台以来，REITs一度成为开发商解决资金问题的新渠道同时，在过去的一年多时间里，数量众多的房地产信托计划被推出。据统计，2003年第二季度，全国有30家信托公司发行了59个集合资金信托品种，其中房地产信托项目16个；第三季度3家信托公司发行了51个信托品种，其中房地产信托项目11个；第四季度共有34家信托公司发行了87个集合信托品种，房地产信托的數量已经成为各大信托计划之首，37个房地产信托产品共募集资金35亿元。从房地产的开发和建设所需资金来看，REITs可以较低的成本来筹集资金，也正是这样促进了房地产的供给，促进了房地产市场的发展。尽管REITs在我国尚处于初生状态，但从投资者对其的积极反映来看，REITs在我国的建立具有良好的市场前景，REITs有望在未来成为房地产企业融资的重要渠道。可以预见，REITs商品将成为我国21世纪最具有魅力的金融投资商品之一。

4 我国房地产投资信托业发展的障碍

4.1 投（融）资模式单一

建立REITs对于促进房地产业的进一步发展具有重要意义的，但是由于目前我国所处的初步市场经济发展环境，市场经济体系尚未十分完善，如果基金在实际的运作过程中没有准确把握其内在的经济理念和建立良好的运作和管理体制，最终只能是另一个“圈钱”运动，既损害了投资者，也阻碍了房地产业的健康发展。

过去一年多以来设立的REITs产品中，95%左右的信托产品都采取单一项目融资型的资产配置模式。从产品的风险收益特征看，无论是贷款、股权投资，还是产权、收益权投资，大多数是对房地产项目进行确定收益率的融资。这与信托投资公司所面临的经营环境相关：（1）信托投资公司普遍没有建立起信誉度，高风险信托产品难以获得客户青睐；（2）信托投资公司缺乏高素质的房地产投资专业团队，在选择和积累可供投资的房地产项目的专业技能上乏善可陈；（3）房地产业的开发经营企业诚信度偏低，普遍缺乏真实的信息资料。因此，信托投资公司在设计房地产投资信托产品时，集中对有一定关联度的个别房地产项目进行投资就不足为怪了。

4.2 风险性大

我国证券市场的产品存在结构方面的缺陷，高风险产品占主要地位，目前在我国证券市场上的可交易品种，大约80%为风险较高的股权类产品；低风险金融产品不仅市场规模小，而且品种单调，只有少量流动性较差的国债及少量企业债、金融债、可转债，不能满足广大投资者的投资理财需求。

无论是贷款、股权投资，还是产权、收益性投资，目前绝大部分房地产投资信托都是确定收益率的融资信托，即明示或暗示信托计划的预期收益率是由资产抵押、法人担保或关联交易等非经营性因素来保障的。这种保底设计转嫁了本应有投资者来承担的部分投资风险，加大了信托投资公司的经营风险，而与这种高风险不配套的是，信托投资公司作为受托人只获取了较低的管理费收入。此外，信托业的相关法规严格禁止这种保底承诺，使信托投资公司还面临着法律风险。由于长期以来我国发展房地产信托投资市场行为不规范，又没有很好地解决金融业与房地产结合的运作模式问题，将短期资金长期运作，经营方式基本类似于实业投资，致使很大一部分信托公司陷入高风险或背上沉重的不良资产的包袱，步入债务危机。

4.3 房地产投资信托业务的管理能力和团队缺乏

从本质上讲，REITs的运作更侧重于理财，并非仅仅局限于房地产专业技术，其注重的是房地产资产运作，而非具体项目的实施。在美国，REITs基本是由房地产开发商发起设立的，他们是具有战略投资眼光、精通投资银行业务、懂财务通法律的理财专家，而且他们对房地产业有一个全面地把握能力。然而，我国REITs作为专业型的金融投资理财中介机构，仍处于发展的初级阶段，既没有开展房地产业务的历史经验，又无现实的房地产开发资质，精通REITs的复合型人才很少，专业投资经理更是缺乏。我国REITs的管理人员多是房地产专业人士，理财能力和投资管理能力匮乏，难以适应REITs业务的顺利开展。

4.4 客户定位过于狭窄

目前，我国REITs的主要目标客户是广大的银行存款客户，他们要求投资收益高于银行存款和国债、投资风险低并至少保证投资本金不受损失、流动性的要求相当较少。但基本集合资金信托只能发行200份信托产品合同，如果信托投资公司只定位于这一客户群体，则其理财规模偏小、单位成本偏高。

5 促进我国房地产投资信托发展的措施

为了促进我国REITs稳步健康地发展，创造一个良好的发展环境，本文在借鉴美国等发达国家成功经验的基础上，结合我国信托业发展的现状，从以下几个方面提出构想。

5.1 在操作上要调整运行中的现有政策，建立适应房地产投资信托发展的市场环境

我国REITs在理论上几乎还是空自，必须尽早对REITs进行认真细致研究，并推动政策的市场化，来达到房地产的证券化。当前，我国REITs的品种和数量很少，房地产开发商难以通过信托方式“融”到“大钱”，不能满足开发商的融资需求。政策上的“瓶颈”是制约我国REITs发展的主要障碍。实际上，集合资金信托200份的限制，由于要求投资者的门槛高，致使很多中小投资者被挡在门外，从而影响了整个信托资金的规模。国家应遵循市场经济运行规律，尽快解除集合资金信托200份的限制，建立一套REITs的体系，完善和规范房地产投资和开发市场的运作，以便为REITs的运营提供良好的运行环境。

当前我国的房地产市场运行过程中还存在许多非市场化行为，如果不提前对类似行为进行规范和整顿的话，将为REITs今后在我国的运行造成一定的隐患。因此，房地产投资和开发市场的完善与规范将是我国REITs产品能否健康运行的“土壤”，其流动性不仅对它的生存和发展至关重要，而且对REITs本身信息的披露、投资者关系的维护和建设等公司治理问题都有着重要的作用。

5.2 在投（融）资环境上要对房地产投资信托进行税收优惠

在美国，REITs作为一种新的金融商品，其享有与共同基金同样的特殊税收优惠待遇，由于房地产投资信托要将收入分配给受益人，其房地产资产属于免税资产。其投资者也享有不必交纳公司税项，享受有限责任、集中管理、自有进出转让以及其他一些股份公司的优惠条件。

同样，在我国，为了促进我国REITs的发展，可以借鉴美国发展REITs的经验对REITs给予某些税收上的优惠和支持，对税收制度加以规范，对于我国房地产业的运行和发展将起到积极的作用。因此，我国有必要出台相关法律法规、条例，结合我国国情，对房地产投资信托的限制条件加以调整，以鼓励其发展。

5.3 在法律上应尽快出台房地产投资信托法

REITs的蓬勃发展和有效运转，取决于一套完善的法律法规体系。在美国REITs是具有相对稳定的现金流和收益的投（融）资产品。对投资目标和收益分配都有相关的规定，严格限制信托控制权过于集中、资金来源、资金投向和收益分配，依靠市场机制和监管制度的设计防范风险，以保证REITs所具有其它投资产品不具有的特性。因此，我国在发展REITs之前，专门建立了一套针对REITs的监管制度，首要的前提就是出台《房地产投资信托法》。从而使我国房地产市场的运作真正实现了“资本大众化、产权证券化、经营专业化”。

尽管我国陆续出台了《信托法》《信托投资公司管理办法》《信托投资公司资金信托管理办法》《证券投资基金法》，所针对的投资是证券投资，而不是产业投资。尽管基本上解决了信托公司今后规范和发展的一些根本性的问题，为我国信托市场构筑了基本的制度框架，但不能适用于REITs产品的开发，相关的配套制度和实施细则仍需进一步充实和完善。尤其是税务、财务和证券交易等相关法律法规的制定和完善，保证和维持整个市场的公平、公正、公开和透明，来推进房地产投资信托业健康、理性地发展，以保障投资者的利益。建议尽快建立与国际接轨的法规，理顺信托业的外部体制，对信托业适当放开政策资源；强化相应的信息披露制度等，使投资者利益得到保障。

5.4 投资业务上要不断的创新

在经济实现“软着陆”之后，房地产业重新走出低谷，作为经济增长的支柱性产业，信托机构在考虑介入房地产业金融领域时，必须组织新的投资机构，运用新的投资模式和新的金融工具来参与房地产开发，以便分散风险与促进资金合理流动。建议我国在REITs业务上要逐渐扩大REITs的数量和规模，国家可以在税收和相关政策上进行规定，鼓励大量的机构投资者成为信托投资公司的主要投资人；鼓励目前的房地产投资基金转换成REITs；允许他们发行房地产基金、房地产债券、房地产所有权凭证等等融资工具；业务上要明确规定所筹集资金需求投资于房地产项目，从而解决个人投资房地产的渠道。

目前，众多信托机构苦于寻找新的信托业务，为此，首先应该考虑如何改造自己的传统业务，用符合信托特性的方式运作，开展REITs应是一条可行的出路。建议：（1）根据我国目前的实际情况，先通过构建私募REITs把商业模式建立起来，等到私募发展到一定规模且业务方面条件成熟的时候建立我国房地产投资信托；（2）通过公众媒体营销宣传方式等，加强公众对REITs产品的认知程度，以减少运行成本；（3）调整REITs的监管模式，增强其流动性，可以通过REITs产品二级上市模式，建立高效、透明、完善的信托市场；（4）设立规范的REITs公司，应尽可能在初期阶段按中外合资的模式运作，以争取国外先进的基金管理经验和优秀的基金管理人才。

5.5 在收益分配上要增强透明性，防范道德风险

目前，REITs在我国还没有形成完善的运行模式，对受托人的有效约束和激励机制仍不完善，而且我国已推出的房地产信托产品是有固定的到期和预期收益率的债券类产品，很容易发生受托人的道德风险。尽管银监会《信托投资公司房地产信托业务惯例暂行办法》中作了明确规定“房地产信托资金的受托方、保管方和使用方不得是同一人，且相互间不得存在相互关联关系”，但由于缺乏完善成熟的监督机制，在信息不对称的情况下，信托投资公司在经营管理过程中常常利用各种机会投資于与自己相关联的房地产公司谋取利益，最终降低委托人的投资要求。建议借鉴美国经验，我国可以考虑在开展REITs业务的信托公司中建立类似的受托人委员会，负责制订REITs的业务发展计划，并且要求受托人与投资顾问和相关的房地产公司没有利益关系。

REITs的收益可按一定比例以现金形式定期分配（按季度或年）。严格收益分配制度可以在很大程度上规范滥用经营收益的行为，避免其过渡膨胀而产生垄断。REITs的最大魅力在于其高比例的分红政策，不受税收法律所规定的派息比率所限制。这样既防止了房地产市场投机性的炒作，也有利于吸引更多的闲散社会资金，以获取更大的发展。建议我国在制定其相关法规时，可以遵循国际惯例通常做法，将其经营所得在扣除经营成本和管理费用后必须把每年不低于90%的信托收益以现金（或股利）形式分配给投资者（股东）。

参考文献：

1.余传伟.REITs公司治理问题研究.国际金融研究.2005.05

2.王刚.我国房地产投资信托模式及发展对策研究.建筑经济.2005.04

3.梁亮华.信托投资——房地产融资的新宠.房地产信息.2004.04

4.陈淑贤等.房地产投资信托——结构、绩效与投资机会.经济科学出版社.2004

作者简介：

张兴，国土资源部咨询研究中心副研究员，工学博士，研究方向为资源经济和土地管理。

作者：张兴

房地产投资发展论文 篇3：

中日韩三国房地产投资对经济发展影响的差异

摘要：在经济增长理论的多变量分析框架下，以中国、日本和韩国1990-2014年相关数据为基础，通过单位根检验、Johansen协整检验、向量误差修正模型，实证分析了房地产投资对经济发展影响的地区差异。结果表明，房地产投资与经济发展之间存在长期的均衡关系，并且房地产投资对经济发展的影响存在显著的地区差异，其中房地产投资对中国经济发展具有长期效应，而房地产投资对日本和韩国经济发展均具有短期效应，韩国经济发展拉动能力主要依赖于非房地产投资和劳动投入。

关键词：房地产投资，经济发展，差异，中国，日本，韩国

文章标识码：1001-9138-（2017）01-0074-80 收稿日期：2016-09-20

1 引言

房地产业具有显著的区域性特征，不同区域经济发展阶段、经济发展水平、房地产市场供需关系等均存在巨大差异，目前理论界就房地产投资对经济增长的作用機制、影响程度以及影响力在时间维度上的差异等进行了深入研究，但是从空间维度就房地产投资对经济发展影响方向和幅度作对比分析的研究相对不足。本文主要是通过对中国、日本和韩国1990-2014年相关数据的分析，探讨房地产投资对经济发展的影响方向、作用强度及区域差异性。相关数据显示，中国、日本和韩国是东北亚地区经济实力最强的三个国家，三国经济总量（GDP）占世界经济总量的五分之一，已成为东北亚乃至整个亚太地区的核心。其中，韩国与中国均在1998年实施了房地产市场改革，由非市场化向市场化方向转型，两国房地产市场发展有一定相似之处，日本房地产市场在经历了20世纪中后期的高度繁荣后逐渐趋于稳定，但是由于区位上的便利性及经济联系的紧密性，与中国和韩国房地产市场有着很强的关联性。

2 模型、数据与方法

2.1 模型构建

古典增长理论认为，一个地区的增长主要是其资本、劳动等生产要素投入增加引起的。新增长理论则认为，一个地区的经济增长主要受益于固定资本投资隐含的技术进步，或受益于人力资本积累或知识积累。目前测算生产要素对经济增长贡献较为典型的方法是柯布-道格拉斯生产函数，其基本的表达形式为：

式中，Yt、A、Kt和Lt分别是一地区某一时期人均产出水平、广义技术进步状态、物质资本投资和劳动力投入。α和β分别为固定资本和劳动力投入的产出弹性，在不存在规模经济的前提下，α+β=1。

如果将物质资本投资分为房地产投资和非房地产投资两部分，相应的生产函数为：

式中，Kst为非房地产投资，Rt为房地产投资，为房地产投资的产出弹性，在不存在规模经济的前提下，。

在实证过程中，为消除数据自方差和数据剧烈波动的影响，对式（2）两边同时取对数，将非线性的生产函数修正为下列线性函数：

式中，i为地区，t为时间，c为截距项，μ为随机误差项，α、β和分别代表非房地产投资、劳动投入和房地产投资的弹性系数。

2.2 指标选取

已有研究在衡量生产函数中的总产出时，大多采用GDP这一指标，本文同样利用各国GDP总产值来衡量经济发展程度，即总产出（Y）；选取各国房地产开发投资总额衡量房地产投资基本情况（R）；利用固定资产投资额与房地产开发投资总额的差值来衡量非房地产投入（K）；选择就业人员数来衡量劳动投入要素（L）。

2.3 数据来源

利用1990-2014年中国、韩国和日本3个国家的时序数据进行实证分析，其中，GDP和就业人员数据来源于世界银行世界发展指标数据库（World Bank “World Development Indicators” Database），房地产投资额和固定资产投资额数据来源于各国家当年度统计年鉴。

3 结果分析

3.1 单位根检验

由于所选取的GDP、房地产开发投资、固定资产投资和就业人数都是年度时间序列数据，在进行协整和因果检验之前，必须先检验时间序列的平稳性（stationary），即检验序列是否服从单位根过程。本文利用扩展的迪基-富勒（Augmented Dickey-Fuller，简称ADF）方法来检验样本数据的时间序列特征。先后对相关变量的对数序列和一阶差分序列进行ADF检验，在滞后期数的选择上，参照Akaike info Criterion（AIC）和Schwarz Criterion（SC），结果表明：3个国家、、和时间序列ADF的统计量大多大于10%显著水平下的临界值，接受原假设，时间序列含有单位根，是非平稳序列，其一阶差分序列的ADF值均小于10%水平下的临界值，是平稳序列，构成了序列进行平稳检验的前提条件，如表1所示。

3.2 Johansen协整检验

由于时间序列、、和均为I（1）序列，故判断它们之间可能存在协整关系，即变量之间长期稳定的比例关系。本文将采用基于回归系数的Johansen多变量协整检验方法对时间序列、、和进行协整检验。在进行协整检验前，必须首先确立向量自回归（VAR）模型的结构。

3.2.1 确定VAR模型的最佳滞后阶数

Johansen协整检验是一种基于向量自回归模型的检验方法，因此在进行协整检验之前，必须首先确定VAR模型的滞后结构。在选择滞后阶数p时，一方面要使滞后阶数足够大，以便能充分地利用所构造模型的变量信息，但滞后阶数太大又会导致自由度减少，直接影响模型参数估计量的有效性。根据LR、AIS、SC等指标，并考虑模型的自由度来判别对VAR模型合适的滞后结构选择。检验结果表明在中国、日本和韩国分别构建的VAR模型最佳滞后期均为4期，如表2所示。

3.2.2 Johansen协整检验

基于VAR（4）模型，用Johansen协整检验判断、、和的协整关系时，确定滞后期为3。通过模型选择的联合检验，确定出最合适的协整检验模型为协整空间中有常数项，数据空间有线性趋势项，Johansen协整检验结果，如表3所示。

表3的结果显示中国的、、和在5%的水平下存在3个协整关系，说明中国这4个变量之间存在长期的均衡关系。日本和韩国的检验结果表明，这4个指标在5%的水平下分别存在4个和2个协整关系，变量之间存在长期的均衡关系。中国、日本和韩国的标准化协整系数，如表4所示。

从表4中可以看出，中国房地产投资和其他投资对GDP增长具有明显的促进作用，非房地产投资增加1%，GDP增加0.53%，房地产投资增加1%，GDP增加0.19%，但是劳动力投入却对经济增长具有负向作用，劳动力增加1%，会导致GDP下降0.11%；日本非房地产投资对经济增长具有积极影响，非房地产投资增加1%，GDP将增加2.48%，房地产投资和劳动力投入对经济发展具有负向作用，房地产投资和劳动力投入每增加1%，会分别导致GDP降低1.42%和0.69%；韩国非房地产投资和劳动力投入都能够促进经济增长，非房地产投资和劳动力投入每增加1%，GDP将分别增长0.95%和0.68%，而房地产投资每增加1%，GDP将减少0.25%。

3.3 向量误差修正模型

建立短期动态关系，即误差修正模型将长期关系模型中的各变量以1阶差分的形式重新构造，并将长期关系模型所产生的残差序列作为解释变量引入方程，在一个从一般到特殊的过程中对短期动态关系逐个进行检验，不显著的项逐渐被剔除掉，直到找出最适当的表达式。公式（4）、（5）、（6）分别为中国、日本和韩国的向量误差修正模型。

在中国的向量误差修正模型中，非房地产投资、劳动投入和房地产投资的短期调整系数都为正值，这表明短期内K、L和R对GDP均存在显著的正效应。也就是说，短期内中国任何资本和劳动力资源的投入都够促进经济的发展，但是L的短期调整系数与长期恰恰相反，说明劳动力投入对经济增长只具有短期的正向效应而没有长期的正向效应。

在日本的向量误差修正模型中，非房地产投资的短期调整系数为负值，而劳动力和房地产投资的短期调整系数都为正值，这表明短期内K对GDP存在显著的负效应，而L和R对GDP存在显著的正效应。K、L和R的短期调整系数均与长期相反，说明日本的非房地产投资在短期内不可能很快带动经济的增长，一般表现为经济增长要滞后于非房地产投资的增长，而劳动力资源的投入和房地产投资在短期内可以弥补这个GDP增长的时滞。因此，在短期内劳动力投入和房地产投资促进经济发展的效应要大于非房地产投资带来的增长效应。

在韩国的向量误差修正模型中，非房地产投资和房地产投资的短期调整系数为正值，而劳动力投入的短期系数是负值，这表明短期内K和R对GDP存在显著的正效应，而L对GDP存在显著的负效应。L和R的短期调整系数与长期相反，说明韩国的劳动力投入在短期内不可能很快带动经济的增长，一般表现为经济增长要滞后于劳动力投入的增长，而房地产投资在短期内可以弥补这个GDP增长的时滞。因此，在短期内房地产投资促进经济发展的效应要大于劳动投入带来的增长效应。

4 结论

本文基于中国、日本和韩国的年度GDP总量、就业人数、房地产投资额等数据，就三国房地产投资对经济增长影响的差异性进行了研究，发现房地产投资与经济增长之间存在长期的均衡关系，但房地产投资对各国经济增长存在短期和长期效应的差异：在中国，房地产投资对经济发展具有长期效应；在日本，房地产投资与劳动力投入对经济增长具有短期效应，支持日本经济长期增长的主要是非房地产投资；与日本一样，韩国房地产投资对经济增长也具有短期效应，但非房地产投资和劳动力投入是促进韩国经济长期增长的催化剂。

从实证分析结果来看，房地产投资对经济发展的影响存在显著的区域差异，一方面，在各国的城市化推进过程中，应该合理有效地发挥房地产投资对经济发展的积极效应；另一方面也要协调好房地产投资与经济发展的良性互动，避免地区经济发展过度依赖房地产投资，实现房地产投资对经济发展短期效应和长期效应的有效衔接与协调。同时，从各国内部发展来看，在区域发展异质性和不均衡性的背景下，应该采取差异化的房地产管控策略，实现房地产投资与经济发展的良性、动态均衡发展。

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作者简介：

朱建平，华中科技大学公共管理学院硕士研究生，主要研究方向为土地资源管理。

作者：朱建平