资产证券化瓶颈分析论文

地方城投公司作为载体连接了地方政府与市场，在缓解地方政府财力不足以及建设资金短缺的发展瓶颈发挥了不可替代的作用，但与此同时地方城投公司也因大规模举债而造成资产效率存在诸多问题。下面是小编整理的《资产证券化瓶颈分析论文(精选3篇)》，希望对大家有所帮助。

资产证券化瓶颈分析论文 篇1：

我国文化产业引入资产支持证券模式的难点与对策

[摘要]文化产业具有高资本密集特性，资本融通的有效性已成为其发展的瓶颈，我国文化产业引入资产支持证券(ABS)模式势在必行。本文在阐述国文化产业资产证券化经验的基础上，从法律制度存在空_白、税赋政策体系不完整和难以全面反映会计问题等方面，分析了我国文化产业目前试行资产证券化的难点。文章建议应重视和加快文化产业资产证券化的立法工作、完善文化资产价值评估制度、加强资产证券化的评级机制建设、借鉴国外文化产业EABS的发行模式，实现金融支持文化产业振兴和发展繁荣，拓展资本市场的广度和深度。

[关键词]资产支持证券(ABS)　文化金融　资产证券化

我国文化产业发展迅速，据国家统计局资料，2009年我国文化产业增加值为8400亿人民币，快于同期GDP增长速度3.2个百分点，占GDP比重为2.5％，文化产业已逐步成为国家战略性产业。为进一步提升对文化产业的金融支持，自2009年国务院发布《文化产业振兴规划》后，中央宣传部、中国人民银行、财政部、文化部等九部委于今年3月19曰，联合下发了《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》，支持文化企业通过债券市场融资，提出探索开展文化产业项目的资产证券化试点。

怎样开展文化产业项目的资产证券化?笔者认为可借鉴引入国外资产支持证券(ABS，Asset-ba ckedSecurity)模式，将相对缺乏流动性的资产转化为高流动性的金融商品，有效地进行融资。ABS模式可解决我国文化产业资金短缺问题，改善文化企业的资本结构，又可丰富金融产品种类，使投资多样化，促进资本市场的进一步发展和文化金融体系的完善。

一、国外资产证券化发展现状

资产证券化兴起于20世纪70年代，是美国重大的金融创新。关于什么是资产证券化，詹姆斯·罗森塔尔(James A.Rosenthal)与祖安·奥坎波(JuanM.Ocampo)在共著的《信贷证券化》(securitizationof credit)中，将其定义为“资产证券化是一个精心构造的过程，贷款和其他应收账款被包装并以资产支持证券的形式出售”(The carefully structuredprocess whereby loans and other receivables arepackaged，underwritten，and sold in the form0f securities(instruments commonly known asasset-backed securities)。经过多年发展，ABS的资产池(underl ying asset pool)，从最初美国两大房贷机构房利美(Fannie Mae，Federal NationalM。rtgage Ass。ciation)和房地美(Freddie Mac，Federal Home Loan Mortgage Corporation)的住宅抵押贷款，扩大为信用卡的一般性付款、汽车贷款、飞机等设备的租赁、专利权益和电影收益等各种类型。

2009年全球资产支持证券(ABs)总额达7059亿美元，共计693项交易。2010年上半年累计总额为2363亿美元。

美国和英国的资产证券化市场尤其发达，它们2009年度所发行的ABS，分别占全球份额的25.3％和16.1％。

ABs资产池多元化，非美国抵押贷款占47.9‰为4213.7亿美元。其次是债务担保证券10.3％、小型企业贷款9.5％等。

ABs已成为国际金融领域十分重要的创新之一，但我国开展ABS较晚，只有一些初步尝试，如1996年8月，珠海市以交通工具注册费和高速公路过路费为支持发行两批共2亿美元的债务，由美国著名的投资公司摩根斯坦利安排在美国发行，分别获得BBB和BB的评级和三倍超额认购。这是中国第一次开展ABS融资；1997年5月23日，重庆市政府与亚洲担保及豪升ABs(中国)控股公司，签订了一个以城市建设为基础的资产证券化合作协议，为中国城市建设的融资和运作模式积累了宝贵经验。这种融资模式在我国目前还没有大规模展开。

二、国外文化产业的资产证券化

文化资产证券化，即将资产池定向为文化项目或知识产权，将其打包并以资产支持证券的形式出售。文化产业是资本密集型产业，文化资产证券化可使金融资本与文化资本有效结合，在多国已成为文化产业筹集资金的重要渠道之一。

1997年，全球首例文化资产支持证券一一鲍伊债券(BOWie Bonds)诞生。英国著名摇滚歌星大卫鲍伊(David Bowle)，将其在1990年前录制的25张唱片的版权许可使用费证券化。这起交易由铂尔曼公司(Pullman)构架，百代集团(EMI)进行3000万美元信用保证，发行了5500万美元债券，债券全部为英国保诚保险公司(Prudential Insurance Company)所购买，固定利率为7.9‰限期10年。

鲍伊债券成功募集后，其他歌手、词曲创作人和投资公司也陆续投入著作权权利金证券化交易中。2001年3月，蝶蛹音乐集团(chrysalis Group)将旗下跨国音乐作品版权证券化，出售给英国苏格兰皇家银行(Royal Bank of Scotland)的音乐金融公司(Music Financecorporation)，筹资6000万英镑。此项目发行期15年，利息一年分派两次。2006年1月，蝶蛹音乐集团扩大发行证券，将金额提高到7500万英镑，证券期限顺延至2021年。

因电影行业有庞大的所属权可作为多元化的投资组合，文化资产证券化逐渐从音乐版权拓展到电影、演艺等领域。美国电影行业就是依靠强大的金融市场来支撑的。考虑到电影存在生产性风险，一些影视证券资产池既有已拍摄完毕的影片，也包括准备开拍的新电影。

2002年，梦工厂(Dreamworks)以其拍摄的37部电影，包括角斗士(G1adiator)、怪物史莱克(Shrek)、美国丽人(Ametican Beauty)、拯救大兵瑞恩(sav~‘ngPrivate Ryan)等，发行了10亿美元的证券，SPV为梦工厂融资公司(Dreamworks Funding)，9家银行联合筹资。此次交易由福利特宝顿金融公司(F1eetBostonFinancial)与摩根大通银行(Je Morgan Chase)策划组织，美国债券保险公司Amba c提供保险。债券法定到期日为2009年10月，信用评级公司穆迪(Moody’s)与标准普尔(standard＆Poor’s)均给予该交易最高投资等级

AAA。

2003年，斐凡迪环球娱乐公司(Vivendi Universal Entertainment)将其1995年以来拍摄的121部电影及其电视放映权证券化，向多家银行发行金额达9.5亿美元的证券。同年，澳大利亚威秀电影公司(Village Roadshow)也将旗下的电影作品黑客帝国(The Matrix)、十一罗汉(Ocean’s Eleven)等电影证券化，发行金额达9亿美元的证券。

2009年全球电影票房收入299亿美元，相比2008年278亿美元，增长7.6％。ABs模式，使国外电影行业获得了融资：而电影行业兴旺的投资态势也进一步带动了资产证券化的发展。

　三、文化产业的ABS模式

ABs运作模式：发起机构将文化资产出售给特殊目的机构(sPV，Special Purpose Vehicle)，由其通过一定的结构安排，分离与重组资产的收益和风险并增强资产的信用，以其可预测的现金流和收益权等为基础，转换成为金融市场上可以出售和流通的证券，销售给金融市场上的投资者，以拓宽文化企业的融资渠道。SPV是一种特殊的载体，构建它的目的是实现证券化资产在结构上与其他资产隔离。在这一过程中，SPV以证券销售收入偿付发起机构资产出售款额，保险或银行等机构为sPV作保险、担保和抵押等金融服务。SPV将经过信用评级后的证券交给证券承销商，采用公开发售或私募的方式进行发售。最后，资产产生的现金流通过托管机构偿付给投资者，作为投资者所持证券的权益。

采用该融资模式，各种文化资产通过证券资产的价值形态，重新分割和组合资产的流动性、收益及风险。金融市场上也多了不同期限及回报率的金融产品来满足投资者。文化企业凭借特定的资产池就可进行融资。投资者所面临的风险仅来自于SPV下特定的文化资产，不受创始机构运营与破产等风险的影响。

四、我国ABS发行状况和文化产业引入ABS模式的必要性

2005年4月，中国人民银行和银监会发布《信贷资产证券化试点管理办法》，对发起机构、特定目的信托受托机构、贷款服务机构、资金保管机构等问题，做出了明确规定，规范了资产支持证券的发行与交易、信息披露原则及证券持有人权利。作为试点单位，国家开发银行和中国建设银行分别发行了信贷资产证券和住房抵押贷款证券，标志着中国证券化试点正式开始。

截至2009年底，我国发行ABS达667.83亿元人民币，共17项。主要参与机构为银行，包括国家开发银行、中国建设银行、浦发银行、中国工商银行、兴业银行、中信银行、招商银行和浙商银行，还有信达、东方资产管理公司，上海通用等非银行类金融机构。资产池为优质公司贷款、个人住房抵押贷款、不良资产及个人汽车抵押贷款等，尚未有文化资产。

目前，我国技术知识产权转化率不到10％，主要原因是传统融资方式的局限性，尤其是文化产业赖以为生的信贷融资。而资产证券化是一种资产收入导向型的融资方式，其信用基础是知识产权，即核心资产而非企业的全部资产。这事实上突出了文化企业核心竞争力的价值，即使是品牌声誉等难以计量的无形资产，通过资产证券化即能使其获得市场投资机构的青睐。

金融市场的发展，使文化资产被开发为证券化标的物成为可能，文化产业的快速发展又对融资创新提出了更高要求。中国文化产业引入ABs模式，可以有效解决高速发展过程的融资瓶颈。

如今我国已成立了4家文化产权交易所。继深圳文交所在2009年11月挂牌成立后，成都、沈阳和上海文化知识产权交易所也在今年5月和6月相继成立，既为文化企业构筑了融资渠道，也为文化企业的ABs资产证券化提供了可整合资源。今年7月3日，深圳文交所通过“权益拆分”，推出了我国首个类证券化资产组合——《深圳文化产权交易所1号艺术品资产包——杨培江美术作品》，包含杨培江教授4幅油画及8幅宣纸彩墨作品，初始价200万人民币，资产包所有权份额1000份，每份面值2000元人民币。7月底，深圳文交所的网上交易系统开通后，普通投资者可进行份额的投资交易。同时，深圳文交所也计划将齐白石、张大千等名家作品做成价值不等的资产包，委托银行发行相应的理财产品，这些探索为文化资产证券化奠定了基础。其他文交所交易品种，如文化股权、物权、影视作品、数字产品、工业设计、文学作品等也均可构成ABS的资产池。

高知识密集的无形资产在文化企业资产中所占比例逐渐提高。对于一些信用等级较低、抵押资产较少的文化企业来说，ABS模式是银行贷款的杰出替代品。在其架构上，文化企业可将自己的知识产权等资产货币化并且转换风险，ABS也通常可获得比文化企业高的信用等级评价。另外。资产证券化的借款成本相对于传统的贷款途径较低。我国可借鉴国外由音乐版权／影视产业、保险、银行等组成的ABS联动金融方式。

五、当前我国文化产业引入ABC模式的难点

1.缺乏文化资产证券化法律操作依据

依据《信贷资产证券化试点管理办法》第一章第二条“在中国境内，银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动，适用本办法。”那么文化资产可否作为“信贷资产”?根据2005年12月起实施的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》第三章第十九条“信贷资产应当符合以下条件：一、具有较高的同质性；二、能够产生可预测的现金流收入；三、符合法律、行政法规以及银监会等监督管理机构的有关规定。”文化资产成为“信贷资产”的关键条件就是文化资产能否带来可预测的相对稳定的现金流。大多文化版权、著作权、文化创意权益能否产生未来现金流或者产生多大和多长时期的现金流难以断定。其实信贷资产证券只是ABs的一种，国外ABS的资产池就包括飞机等设备的租赁、专利权益和电影收益等各种类型。目前我国适用于文化资产证券化的法律制度尚处于空白状态，亟需尽快搭建一个全面规范文化资产支持证券的发行与交易、市场准入管理、监督及法律责任的法规体系。

2.未形成完整的税赋政策体系

资产证券化运作规模大，交易环节多，税收支出是成本的主要项目之一。2006年2月财政部、国家税务总局颁布了《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》，明确了印花税、营业税和所得税的税赋政策，但还不够具体详尽。资产证券化主要有转递型(pass-through)和转付型(pay-through)两种架构，前者因资产出售，持券人对证券化资产有所有者权益而归属于股权(equity interest)类证券；后者因资产仅是担保融资，持券人对证券化资产只有债权而归属于债权(debt interest)类证券。

只有正确界定两者，才能根据相应税收政策对其进行征税。另外，如果外国企业投资SPV，购买中国境内的ABS，我国政府应对其实施收入来源地税收管辖权，征收预提税(withholding tax)，关于这方面利润的税赋，我国资产证券化有关税收法应有所体现。

3.难以全面反映会计问题

真实销售与担保融资的界定同样对资产证券化的会计处理有较大影响。作为销售交易，发起人应终止确认基础资产并从资产负债表中剔除，得到的资金为销售收入，作表外处理；作为担保融资，发起人则应继续确认基础资产并保留在资产负债表内，通过证券化募集的资金为资本性支出，做表内处理。

2005年5月，财政部发布的《信贷资产证券化试点会计处理规定》，规定“发起机构已将信贷资产所有权上几乎所有(通常指95茗或者以上的情形)的风险和报酬转移时，应当终止确认该信贷资产。”2006年2月，财政部发布的《企业会计准则第22号—金融工具确认和计量》，明确了金融工具、金融资产和金融负债的类别：另外同期发布的《企业会计准则第23号—金融资产转移》，细化了金融资产部分转移的情形和对部分账面价值的计量。这些会计准则构建了资产证券化交易的基本框架，但在编制会计报表时，发起机构是否应与SPV合并还应结合实际情况进行计量。

根据《信贷资产证券化试点会计处理规定》第二章第九条“发起机构对特定目的信托具有控制权的，应当将其纳入合并会计报表”，即发起机构没有控制权的，应做表外处理。但做表外处理时，会计报表无法反映发起机构的财务状况和经营情况，容易掩盖其债务状况，造成投资者损失。

六、对我国文化产业探索ABS模式的政策建议

1.重视和加快文化资产证券化的立法工作

文化资产证券化是一项横跨证券、信托、保险、知识产权等多联动型的金融创新方式，国家应出台相关专门法律来进行管理，为ABS模式的推行创造良好的法治环境。2010年3月，中央宣传部、中国人民银行、财政部、文化部、广电总局、新闻出版总署、证监会、银监会和保监会九部委联合下发的《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》，已提出探索开展文化产业项目的资产证券化试点，从政策层面上给予文化资产证券化发展空间。但仅有一般性要求还不够。文化产业探索ABC是一项全新的工作，需要有专门的班子组织实施，建议九部委联合发改委、国家知识产权局、文化产权交易所和国家税务局等部委，组建文化资产证券化试点机构，深入研究国外文化产业ABS的模式，紧密结合我国国情和文化产业发展的实际情况，制订文化资产证券化管理办法等相关政策法规，制订具有较强可操作性的实施细则，并在实践中不断总结经验，修订完善，全面推动ABS模式在文化产业的运行。

2.构建和完善文化资产价值评估制度

评估文化资产价值是文化资产证券化的重要环节。国际上有三种较为通用的资产评估法：重置成本法(co st Approa ch)、现行市价法(Ma rketApproach)、收益现值法(Income Approach)。重置成本法是用重置被评估资产所需的成本减去累积折旧的差额来推断评估值；现行市价法是通过比较市场参照物与被评估资产的异同，调整参照物的市场价格进行确定；收益现值法则是通过估算资产的未来价值，并按照一定的折现率计量成现在价值的评估方法。

由于文化资产的价值主要按其能带来的现金流收益确定，一般采用收益现值法进行评估。该方法采纳的前提是确定资产的经济寿命和适用的折现率，需考虑通货膨胀影响以及各种风险因素。

在现行评估法律制度中，除1991年国务院颁布的《国有资产评估管理办法》及《国有资产评估管理办法施行细则》外，其他法规零散地分布于公司法、合伙法等多部法律中，部分条款已不适应现实需求，且不同部门规定的法规缺乏协调与沟通，需重新理顺，以确保其系统性和有效性。

欧美等发达国家对文化资产进行评估的研究己经比较成熟并被广泛运用于实践中。但在我国，文化资产评估还是一个新的评估领域，没有形成完整的文化评估理论和制度体系。因此，应借鉴国外的成功经验，从我国文化产业资产证券化的客观需要出发，以评估指标为主要内容，以指导实践为根本目的，遵循客观性、科学性、系统性原则，构建和完善一个稳定的、相对规范的文化资产价值评估制度，以达到相对公正的评估结果，为文化产业ABS模式的实行创造条件。

3.加强资产证券化评级机制建设

我国评级机制建设起步较晚，缺乏像穆迪和标准普尔这样的权威性评估机构。虽然相关法律已制定，但企业和投资者信用评级观念淡薄、信用评级机构体系不完善。2006年3月，中国人民银行颁布《信用评级管理指导意见》，对金融产品、借款企业及担保机构的信用评级标准做出了规定。2006年11月，中国人民银行发布《信贷市场和银行间债券市场信用评级规范》，包括了信用评级主题规范、信用评级业务规范、信用评级业务管理规范三方面内容。2007年8月，中国证券监督管理委员会发布《证券市场资信评级业务管理暂行办法》，规定了申请证券评级业务许可的机构条件、业务规则、监督及法律责任。但这些规范仍满足不了建设资产证券化评估机制的需求。在我国，加强评级机制建设的意义在于真实反映风险程度，发挥信用风险预警作用。目前市场上的评级行为更大程度是满足主管部门的形式要求，有欠客观性及公正性。改变当前可信度差、影响力小的局面，迫切需要监管部门提高评级机构的准入门槛并建立严厉的退出机制，全面实现标准化评级。

目前银行建立的内部评级系统大都以现有工业、房地产等客户为样本制定。由于文化产业的规模有限，绝大多数银行并没有专门针对文化产业设立相应的评级指标体系。因此，银行在制定内部评级时，将文化产业纳入其考量视野显得必要且必须。银行在确定内部评级要素，设计内部评级指标体系、评级模型和计分标准的过程中，应充分考虑文化企业的特点。

4.借鉴国外文化产业ABs的发行模式

国外文化资产证券化从鲍伊音乐版权债券、蝶蛹音乐集团的音乐作品版权证券开始，到梦工厂电影债券、斐凡迪环球娱乐公司的电影及其电视放映权证券，至今已发展十多年，有多起成功的交易案例。这不仅证明了文化资产证券化的可行性，也为我国文化资产证券(ABs)的发行提供了参考经验，可将文化产品的版权、著作权、文化创意权益等“无形资产”构成ABs的基础资产。这对于提高资金使用效率，促进金融市场多元化具有重要意义。

七、总结

金融是现代经济的核心，在全面建设小康社会，加快现代化建设过程中，金融引导资源配置，调节经济运行，服务经济社会，对国民经济的持续、健康、稳定发展具有重要作用。加大金融业支持文化产业的力度，推动文化产业与金融业的对接，是培育新的经济增长点的需要，是促进文化大发展大繁荣的需要，是提高国家文化软实力和维护国家文化安全的需要。

资产支持证券ABS模式是一种新型的融资工具，国外实践证明它可有效地使文化产业金融化。对文化企业而言，它可提升资产负债管理能力，增强文化资产的流动性和解决文化企业融资难问题，对改善文化产业管理模式及分散经营风险有显著推动作用。对文化产业投资者而言，它是新型的金融商品。提供了投资文化产业的机会和减免税赋优惠。文化是软实力，金融是推动力，实行文化资产支持证券(ABs)模式可实现文化产业与金融的有效对接，从而产生新的竞争力。

作者：冼雪琳

资产证券化瓶颈分析论文 篇2：

关于地方城投公司盘活存量资产的几点思考建议

地方城投公司作为载体连接了地方政府与市场，在缓解地方政府财力不足以及建设资金短缺的发展瓶颈发挥了不可替代的作用，但与此同时地方城投公司也因大规模举债而造成资产效率存在诸多问题。鉴于此，本文在分析地方城投公司盘活存量资产具有积极意义的基础上，整体考虑当前地方城投公司存量资产存在的问题及可能产生的潜在不利影响，然后针对问题从多角度提出地方城投公司盘活其存量资产的主要思路，希望能够对地方城投公司有效提高其存量资产的使用效益，化解债务风险提供新思路。

一、地方城投公司盘活存量资产的积极意义

地方城投公司盘活存量资产主要是指地方城投公司激活其所拥有的全部可确认的资产，改善其流动性，从而在交易和流动中发挥资产的优化配置功能，解决城投公司融资需求紧张的问题。

对于地方城投公司来说，盘活存量资产具有三方面的积极意义：一是盘活存量资产对资金使用效率和投资效益具有提升作用，即通过盘活存量资产，可以将一些长期资产转化为流动性较强的金融或经营资产，从而有效缓解城投公司的存量资产资金占用问题，改善资金使用效率和投资效益;二是盘活存量资产有利于城投公司引入社会资本，减少地方政府的财政资金投入，有效减轻地方政府的财政负担，从而缓解地方债务风险问题;三是盘活存量资产可以提升国有资产的保值增值能力，即地方城投公司在成立之初就与地方政府之间保持着较高的关联度，盘活存量资产，能够有效提升城投公司的资产运营成效，实现规范化管理，提升国有资产的保值增值能力，为下一步市场化转型筑牢基础。

二、地方城投公司资产存在问题及潜在不利影响

地方城投公司的成立是在分税制改革之后，地方政府为解决财权与事权不匹配，中和波动性财政收入和硬性财政支出而出资设立的国有性质公司，因此自其成立之初就承担着地方政府的融资职能，这也导致从总体上看地方城投公司的资产规模逐渐庞大，但是可变现以及能够产生收益的有效资产却相对匮乏的现状，具体来说，当前城投公司资产存在的主要问题如下：

一是资产构成中长期资产过于集中。从城投公司的资产构成来看，当前地方城投公司的资产主要以长期资产为主，但是其筹资业务却是长期筹资和短期筹资相结合，这种过于集中的长期资产与长短期相结合的筹资方式容易使得城投公司的资产和负债期限错配。

二是资产来源较为单一。从实践来看，多数城投公司的资产来源主要是以地方政府的实物注资为主，而注资的主要目的也较为明确，即为了持续开展融资活动以满足地方投资需求，因此从这个角度来说，地方城投公司资产规模的快速增长是以财务杠杆效应实现的。

三是受限资产在资产总规模中的占比较高。地方城投公司的资产中有较高比例是为了进行融资而承担了较大金额的对外担保责任，当城投公司因流动性出现问题而导致债务违约时，这些担保将会使得公司无法通过追加资产质押、抵押担保而获得续贷或展期，大大降低了资产的再融资能力。

四是资产的流动性较差，结合部分地方城投公司的资产周转率来分析，大部分城投公司的资产周转率是非常低的，这表明公司账面资产的流动性差，难以变现并且存在一定的减值风险。

五是资产的收益率低。多数地方城投公司的资金投向以公益性项目为主，这些项目本身能够产生的现金流十分有限，同时多数城投公司为扩大融资额度而被动注入了大规模的公益性资产，这些因素的存在大大拉低了资产的收益率。

六是资产的合规性存疑。地方政府在对城投公司注资过程中，多以土地资产注入为主，而这些土地资产的注入较多未履行招拍挂程序，也未缴纳土地出让金，这使得其资产的权属存在一定的法律瑕疵。

地方城投公司资产所存在的这些问题将会使得其在运营管理过程中产生三方面的不利影响：一是融资难度增大，持续发展能力较弱;二是可能会使得国有资产存在潜在的流失风险;三是客观上加大了地方政府的隐性债务风险。

三、地方城投公司盘活存量资产的几种主要思路

如上文所述，地方城投公司资产所产生的问题将会对其经营管理产生一定的不利影响，有必要采取创新方式加以盘活运用，减少不利影响。在此结合地方城投公司的运营管理实践以及资产盘活的常用方法，建议其从以下思路来对其资产进行盘活：

（一）明确存量资产盘活的主要原则

结合地方城投公司转型及经营管理实际，建议其在进行存量资产盘活时首先明确三个主要原则：一是市场化原则，即在进行存量资产盘活时一定要坚持资产运营市场化操作，借助市场化力量突破体制障碍，提高存量资产的使用效益;二是金融创新模式原则，地方城投公司的存量资产种类较多，且具有不同的特点，因此需针对不同资产的种类和特点采用不同盘活方式方法，才能激活固化存量资产价值，使沉淀资金逐步得以收回;三是要平衡各方權益原则，即地方城投公司的存量资产涉及多方权益主体，在盘活存量资产的过程中，只有充分平衡各方利益，制定出实现各方共赢的方案才能降低落实阻力。

（二）采用资产证券化模式来进行存量资产的盘活

可以被证券化的资产具有三方面的特征，其一是流动性较为欠缺，其二是经营权或者产权权属清晰，其三是能够带来较为稳定的现金流，当满足这三个特征时，就可以对其现金流和风险进行重组形成资产池，以其未来现金流为还款来源进行信用增级，发行信用等级较高且能够在金融市场流动的证券产品。当前我国可以采用的资产证券化方式主要有三种，第一种是信贷资产证券化，主要由银监会和央行主管，第二种是企业资产证券化，主要由证监会主管，第三种是资产支持票据，主要由交易商协会主管，其中企业资产证券化是非金融企业优化资源配置，盘活存量资产的重要工具，以有形和无形资产为基础标的进行证券发行，实现了实物资产向证券资产的转换，能够用于实施企业资产证券化的基础资产主要包括不动产和动产的收益权、应收账款、基础设施收费权以及其他非标业务的收益权等财产权利。

采用资产证券化模式来进行存量资产的盘活，其核心是资产证券化的发起人必须要把待证券化资产的风险和收益真正转让给特别目的载体（简称SPV）。在实务中采用资产证券化进行存量资产盘活的主要优势有：一是由于把基础资产的收益和风险转让给了SPV，这种风险隔离的方式能够增进公司的信用，增高信用评级能够有效降低融资成本;二是由于融资规模是以基础资产的预期现金流量为前提，而不是以净资产为限，在保证一定现金流的前提下，可以大幅提升公司的融资规模;三是所融资金在用途方面受监管限制相对较少，对于公司扩大资金使用范围较为有利。

采用资产证券化进行存量资产盘活的主要风险：一是经营风险，即资产证券化是以未来现金流量为还款来源，而影响未来现金流的不确定性因素较多，这在一定程度上将会对收益凭证的收益分配及价格产生直接影响;二是募集失败的风险，即资产证券化最终是要进入金融市场的，因此易受市场因素的干扰而出现募集失败，一旦募集失败公司将损失较高的前期投入费用。

（三）采用售后回租模式来进行存量资产的盘活

售后回租是融资租赁的一种类型，主要是指承租人将自有资产卖给出租人的同时与出租人签订租赁合同将资产租回的一种融资租赁行为，主要是为了实现融资的目的。售后回租给一些无法进行信托、股权或者银行等常规融资的存量资产提供了新的融资渠道和方式。利用售后回租模式盘活存量资产的优势有：一是融资成本较低，略低于信托和私募，但高于银行和资产证券化，资金使用期限一般为三到五年，还款方式可视承租人的经营情况和财务状况在租赁合同中具体约定;二是所融资金若没有特别约定，使用则较为灵活。

售后回租模式盘活存量资产的主要风险集中两个方面：一是税务方面，即对于不动产融资租赁会面临多重税务成本的问题，一旦处理不当或者对税收法规熟悉不够，将会产生较高的涉税风险;二是政策法规风险，即当前我国有关融资租赁行业的专门监管法规尚未出台，而是将相关监管条款分散在其他法律法规中，随着融资租赁行业的快速发展，相关政策法规细节的适用性出现了明显不足，存在一定的政策变化风险。

（四）采用股权信托模式来进行存量资产的盘活

股权信托模式主要是指城投公司将其持有的部分股权转移给受托人，由受托人再根据股权价值将资金注入城投公司形成股权，这种模式主要适用于具有稳定现金流的优质存量资产。股权信托中的可回购优先股的存在可以充分引入社会资金，满足社会资金追求稳定资金回报的需求，同时可以确保城投公司继续具备存量资产的经营管理权及存量资产价值增值部分的所有权。运用股权信托模式盘活存量资产具有以下优势：一是信托资金是以股权的形式注入城投公司，可以增加企业注册资本，降低资产负债率，改善城投公司信用;二是融资方式较为灵活，相对银行审核要求较低，融资额度较高。

股權信托模式的主要风险集中在其融资成本与资产证券化和售后回租模式相比较高，而且所融资金的灵活运用程度较低。

四、结语

本文以地方城投公司的存量资产为研究对象，在分析了其存量资产存在问题及对公司的经营管理可能产生潜在不利影响的基础上，分别从盘活存量资产的主要原则明确、资产证券化、售后回租以及股权信托等视角探讨了城投公司盘活存量资产的对策和途径，希望能够对城投公司有效提高自身资产管理效率，确保国有资产保值增值提供有益参考。（作者单位：宜昌高新产业投资控股集团有限公司）

作者：彭杨

资产证券化瓶颈分析论文 篇3：

政府类公司BT回购款资产证券化融资方式探讨

摘要：资产证券化以基础资产产生的现金流为支撑，是一种既高效又低成本的融资方式，具有化解经济建设资金“瓶颈”、改变投入与建设的不平衡、动用储蓄、促进储蓄向投资转化、拓宽融资渠道、化解金融风险等十分重要的作用，而在政府类公司BT回购款中采用资产证券化的融资方式，有助于BT回购款资产的多元化，可以有效地降低回购的风险和BT回购款的融资成本。基于此，本文对政府类公司BT回购款资产证券化融资方式进行探讨。

关键词：BT回购款 资产证券化 融资成本

随着时代的发展和世界经济全球化的出现，世界资本市场产生了重大的变化，尤其是金融危机的出现，更是为金融领域各种投融资方式带来了不可忽视的影响。从微观层次来看，资产证券化和金融工程化理论的产生与发展成为各界专家学者和投资者们关注的焦点，而宏观层次上金融全球化和金融自由化的体现更是给世界资本市场带来了不小的动荡。作为一种新兴且发展迅速的融资方式和金融工具，资产证券化对投融资模式注入了新的理论，不断地改变人们的投资理念和财务理想，被广泛地用于各类资产的投融资活动。而政府类公司BT回购款采用资产证券化的融资方式进行经济活动，对于相关基础设施的资产管理具有十分重要的作用。

一、政府类公司的BT回购款

BT模式是近年来产生并迅速发展的一种工程建设管理模式，自产生至今在我国得到了蓬勃的发展，特别是政府类公司的BT项目投资，较好地解决了因建设单位资金紧张而不能实施工程的难题，通常在公益性项目中的应用比较广泛。

1.政府类公司的BT模式

BT是建设移交的简称，是基础设施项目建设领域中采用的一种投资建设模式，通常是指由项目发起人负责融资和建设，并和投资者签订合同，在一定期限内将竣工后的项目移交给项目发起人，而项目发起人根据之前签订的回购协议分期向投资者支付项目总投资和确定的回报，政府类公司的BT模式通常项目发起人是政府单位。

政府类公司的BT模式具体是指政府将一些基础设施建设项目通过融资建设，移交给相关的BT承包商（一般是大中型国企），待项目建设完成后整体交回给政府，并由政府偿付相关的项目总投资和回报。整个过程即是投资人对项目进行投资、建设，建设完成后政府再进行回购的过程，承包商一般是现金流量充足、业绩较好且有一定融资能力的公司。

2.政府类公司的BT回购价款

BT回购价款是BT投资模式中十分重要的概念，是指政府为获取项目的使用权，根据事先签订的BT合同向投资方支付的费用，主要包括建设工程的费用及其资金成本。在使用BT模式进行项目建设时，应正确选取回购的基数，若回购基数远远高于项目实际建设成本，就会导致回购价款过高，从而使得政府未来的财政压力大大增加。

一般来说，影响政府类公司BT回购价款的因素主要有投资公司的内部收益率、回购的模式、建设的工期、工程变更和回购期限等。其中，内部收益率主要是通过影响融资费用而影响项目回购价款，对于政府而言，通常要求其资金成本低于银行利率，内部收益则是参考银行基准利率并结合行业的特点在相关协议中确定，但是在具体操作中，一般无法完全按照银行基准利率来确定内部收益率，而是在银行同期贷款基准利率基础上上浮一定的百分比；回购模式主要包括不同还款方式和单期时间间隔的选择等，在实际操作中，项目回购单期时间间隔通常是以年为单位，还款方式主要有等额本金和等额本息两种；项目工期的长短直接影响到资金成本的高低，在工程建设费用不变时，若缩短工期会使建设期融资费用减少，从而使回购基价下降；在实际项目建设中，工期的更改往往不可避免，工期的更改通常会增加项目的建设工程费用从而使回购价款增加；而在其余因素不变的情况下，缩短回购期限可以使政府需要支付的回购总价降低。

二、BT回购款资产证券化融资模式

作为不同于企业发行股票、债券筹资等方式的新型融资方式，资产证券化是最近三十年金融领域最重大和发展最为迅速的金融创新和金融工具。资产证券化最早出现在美国，起初是储蓄银行、储蓄贷款协会等机构的住宅抵押贷款的证券化，后商业银行也争相效仿，促进了资产证券化的发展。

1.资产证券化概述

BT回购款资产证券化是指通过一定的方式，使得政府和BT承包商在金融市场下得到部分或全部匹配的过程或者工具，即将BT回购款这一缺乏流动性的资产，转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，从而使回购款具有流动性。在这一过程中，开放的市场信誉（即金融市场）取代了银行等金融机构提供的封闭市场信誉。根据资产的不同，可以将资产证券化分为实体资产证券化、信贷资产证券化、证券资产证券化和现金资产证券化，因BT回购款资产自身的特点，其资产证券化过程属于现金资产证券化过程。

2.BT回购款资产证券化的突破

资产证券化融资模式是一种新型的融资方式，和其他融资方式相比，具有一定的创新和突破。

首先，资产证券化是间接融资的直接化，成为了间接融资和直接融资、传统的银行信用和市场信用之间连接的纽带，提高了金融体系从银行本位向市场本位转化的速度，对于提高金融效率具有十分重要的意义。

其次，资产证券化融资模式是以原始权益人的一部分资产的未来收益能力为基础，通过真实出售、破产隔离形成资产池，从而比较彻底地分离了资产组合本身的偿付能力和原始权益人的信用水平，是对传统信用基础的革命，完成了整体信用基础向资产信用基础的转化。

最后，资产证券化运用成熟的交易结构和信用提高手段，改善了证券的发行条件。因资产担保证券有较高的信用等级，使得资产证券化成为一种低成本、高潜力的资本市场运作新工具。

3.资产证券化产生的影响

资产证券化自产生之日起，经过近三十年的发展，理论模式不断成熟，被广泛地运用于各类资产的投融资活动中，而BT回购款采用资产证券化融资方式对BT回购款的资产管理活动产生了一定的影响。

有利影响：对于投资者（政府类公司）而言，BT回购款资产证券化为其提供了更多的可供选择的资产种类，政府类公司可以根据回购款金额及偏好来进行组合投资，使其资产多元化，进而分散风险和盈利；对于政府而言，BT回购款资产证券化可以改善其资产的流动性、资产结构，降低融资成本，降低或转移风险。

不利影响：BT回购款资产证券化使得回购款资产管理过程中出现的风险具有一定的复杂性。因为资产证券化的过程不只牵涉到政府和政府类公司，而且要涉及资产创始机构、特殊目的中介公司、投资银行等各个方面，而且证券化的资产是长期贷款和应收账款的集合，从而使得BT回购款资产证券化的风险更为复杂、难以防范。

三、强化BT回购款资产证券化融资力度的措施

BT回购款采用资产证券化进行融资可以将BT回购价款这一缺乏性的资产提前变现，解决流动性风险，从本质上来讲，属于一种无负债融资方式。经过一段时间的发展，此种资产类型的资产证券化过程已经取得了一定的发展和成果，我国采用证券化融资模式的很多案例均取得了圆满的成功，为BT回购款资产证券化融资在我国的大力开展积累了宝贵的经验和财富。但是，纵观目前我国施行资产证券化的历程，还是存在一定的缺点和不足，BT回购款资产证券化过程也不例外，广泛存在着相关法律法规不完善、权威信用中介机构缺失、相关会计准则和税收制度不健全、缺乏有效的政府监管等问题，亟待解决。对此，笔者提出以下几种解决措施：

1.构建资产证券化的法律法规体系

目前我国实行资产证券化融资方式最大的障碍是法律法规问题，该问题主要表现为现有的法律法规和资产证券化交易之间产生矛盾和冲突或是相关法律法规的缺失，另外，我国资产支持证券的投资主体、在外汇管理等方面法律法规的不健全也严重阻碍了资产证券化的实施过程，必须给予高度的重视。因此，我国相关机关应加快构建资产证券化的法律法规体系，为资产证券化的顺利实施提供强有力的法律支持。应及时制定资产证券化相关法律以及有关SPV的市场进入、经营和退出等相关方面的法律，同时应针对资产证券化实施过程中存在的问题（如税收问题等）对我国《税法》、《公司法》等法律法规进行修正和补充，从而为资产证券化的实施提供良好的法律环境。

2.完善资产证券化的技术支持体系

目前资产证券化想要实现，少不了政策支持。在国内成立由政府出资或者指定的SPV机构可以有效的解决目前国内资产证券化评级机构不完善的问题。特设证券公司可以经营基建项目投资、银行贷款和发行资产支撑证券。另外，不断培养有实力和信誉的信用评级机构，完善我国信用评级领域的不足，规范信用评级制度。

3.加强资产证券化的政府支持力度和监管力度

一个行业的发展离不开政策的支持，特别是对于在国内还处于发展阶段的资产证券化来说，政策的适当宽松，税收的优惠政策等都能够促进行业发展，另外，完善、明确的会计制度，对于信用体系的建立也有良好的支持作用。明确会计制度能够让资产评级在更明确的数据和规则下进行，这样就为监管提供了政策支持，减小了监管难度。在加大支持的同时，对于提供信誉评级服务的机构加大监管力度也是非常必要的。完善监管体系和信息披露机制，建立规范、安全的市场交易规则以及专门的审批、监督机构，对于资产证券化的规范化发展都是有力的保障。

4.改善资产证券化运行的环境

对于我国目前的资产证券化来说，培养良好的发展环境是实现行业可持续发展的必要条件之一。培育需求市场，规范发行主体的经营，创造良好的信用行业环境，加大资产证券化人才的培养，为行业发展提供有效的人力资源保障。同时，健全和培育资本市场，也是资本化运作的客观环境需要。

四、结束语

BT模式是一种“建设-转让”的模式，通常是政府通过特许协议引入资金进行专属于政府的基础设施建设，完工后再由政府将相关权利赎回，政府为赎回相关权利而支付的费用是BT回购款，近年来，BT回购款引入了资产证券化模式进行融资，增加了回购款的流动性和资产的多元化、降低了融资的成本和风险，具有十分重要的理论意义和现实意义。

参考文献：

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作者：张新民