公司转投资研究论文

摘要：我国公司转投资立法模式经历了一个从国家强制到公司自治的发展历程。下面是小编为大家整理的《公司转投资研究论文(精选3篇)》，希望对大家有所帮助。

公司转投资研究论文 篇1：

上市公司转投资与资本结构关系实证研究

摘要：企业转投资与资本结构关系涉及到代理成本效应、共担保效应与内部融资市场效应。本文采用1998年至2002年沪深两市的上市公司的数据进行了实证研究，结果表明：企业的转投资与资本结构呈现显著地负相关关系，说明转投资的代理成本效应与内部融资市场效应明显。

关键词：转投资；资本结构；代理成本效应；共担保效应；内部融资市场效应

一、引言

近年来，我国公司规模与收入不断地扩大，基于分散风险的考虑或者为了探索新的多元化投资领域，转投资(Reinvestment)活动在上市公司以及企业集团中普遍存在。企业为了追求快速、稳定地成长，往往采取多元化经营策略，对其他公司进行转投资活动，转投资对财务报表的影响表现在投资收益或者股利收入。此外，由于国内外经济环境的变迁与我国产业结构的转变，许多公司选择以合资或独资方式转投资其他公司，从事多元化经营，企业转投资行为影响着企业的绩效以及价值的成长，而投资计划的进行依赖于企业融资决策的配合。本文主要关注企业转投资活动与资本结构的关系，转投资活动是否实现了预期的效果，并在实际的表现中是哪种效应更为明显，同时为上市公司的转投资活动提供理论的分析模式。

从(表1)以及(图1)中可以看到，我国上市公司负债比率以及转投资比率(长期股权投资与总资产的比率)的变化趋势。上市公司的平均资产负债比率变化不大，2000年比率有所下降，而2001年则提高了近4％，此后稳步上升，而转投资比率大约在6％～7.5％之间，波动不大，到2000年达到7.31％后呈现下降趋势，但仍然高于1998年的6.13％。可见上市公司的转投资行为长期存在，并且在不同的年份有所调整，同时转投资也具有时间的依赖性，前期的转投资会存在若干年，具有长期的效应。

二、研究假设

企业的转投资是指企业简单投资于其他公司而持有其公司股权的行为。企业转投资行为与企业多元化动机密切相关，关于企业转投资行为，Weston&Copeland(1986)指出有以下优点：一是转投资能够以较低成本从事新的产业，相对于新成立的公司而言，可以在较低成本条件下获得资源共享与投资收益。二是分散风险，相对于拥有较多的事业部而言的单一复合式企业，若将各事业部各自独立成立公司，可使得各个公司的风险相互独立，不至于影响到其他被投资公司及投资公司本身。三是投资时可以不经过投资方的同意。转投资公司可以从股票市场上直接买入被投资公司的股票，以取得控制权，而不必经过被投资公司的同意。与转投资相关的主要理论有代理成本、共担保效应与内部资金市场等理论。Jensen&Meckling(1976)认为，当所有权与经营权分离，代理人为追求个人的最大效用，造成个人在职位上的特权消费等，降低企业的价值，从而产生代理成本。Amihud&Lev(1981)认为代理人可能的特权消费倾向之一，即是利用多元化投资策略，降低经营风险。而债务作为公司治理的工具将减少这种代理成本，阻止企业的管理者通过转投资行为降低企业的价值(Jensenm，1986)。因此，从代理成本的角度看，可以得出假設：

H1：企业转投资与资本结构呈现负相关关系，即转投资比率较高的企业，其负债比率则较低

Teece(1982)认为当企业的产品市场需求减少，并且面对较低的需求弹性，企业将产生超额生产能力的剩余资源，为了增加资源的利用效率，企业会采取多元化的活动，将企业的剩余资源用到新的市场当中。Reed&Luffman(1986)也认为企业为避免受到经济周期与季节性波动的影响，利用转投资方式进行多元化，以降低企业经营风险。因此，转投资可以产生共担保效应(Lewellen，1971)，即企业从事利用剩余资源投资于本企业并不完全相关的业务中可以降低企业的经营风险。这种共担保效应对企业的负债能力有正面的效应。短期投资可以有效地利用短期闲置资金达到获利目的，而长期投资的主要目的在于通过跨行业的多元化经营分散风险。Chatterjee(1986)与Carter(1997)认为公司转投资其他企业可以享受多元化经营的优势，并在研发、产销及采购制度的运用等方面享受规模经济的利益，达到提高综合绩效的作用，从而加强企业的竞争优势。企业的转投资方式涉及其他行业的其他领域，可以充分利用投资公司的各种资源特别是无形资产、品牌等无形资源。因此从事转投资可以降低风险、增加经济规模效益从而提高获利能力与竞争优势。因此企业的财务杠杆会因为企业的转投资而放大，并且转投资比率越大，转投资行为所造成的负债率扩大幅度就越大。因此，从共担保效应角度，可以得出假设：

H2：企业转投资与资本结构呈现正相关关系，即转投资比率较高的企业，其负债比率也较高

同时多元化的转投资行为也存在着内部融资市场效应。Williamson(1975)，Stein(1997)提出由于信息不对称以及代理成本的存在，公司或者集团可能无法顺利向外部资本市场融资或者融资成本过高，这时由于多元化所产生的内部资金市场将提供公司迅速的融资渠道与所需的资金。这样，多元化的存在所产生的内部融资市场将减少企业对外部融资渠道的依赖，从而减少企业的负债比率。另外，从企业的绩效方面来看，多元化的绩效主要有范围经济，增加市场竞争力。Berry(1975)、Rosenbery(1977)与Carter(1977)对财富“500强”大企业为样本做研究，均发现企业的多样化程度与企业绩效有正相关关系，Simmonds(1990)运用会计衡量指标即总资产收益率、净资产收益率来衡量绩效，结果发现企业的多元化程度愈高，其绩效越好。即转投资比率较高的企业，其盈利能力较高。因此，我们也预测转投资与绩效的关系为正相关关系。由于存在内部资金市场而且内源融资的成本远小于债务这样的外源性融资，因此，企业盈利能力的提高将降低企业使用债务融资的可能性，内源性融资代替外源性融资，从而降低企业的负债比率。这样，企业的转投资行为可以提高企业的盈利能力，产生充裕的内部资金，从而企业更多地利用内部资金市场进行内源性融资，降低其负债比率，因此，从内部融资市场角度，提出假设：

H3：由于多元化的内部融资市场效应，转投资与资本结构呈负相关，即转投资比率较高的企业，其负债比率则较低

三、数据、样本及变量设计

本文选择了1998年以前在深沪两市上市的A股公司，考察了1998年至2002年五年的情况。其中剔除了ST、PT公司以及部分数据缺失的公司样本，共得到样本公司669个。同时采用Panel数据回归，共得到样本点3345个。本文的研究需要资本结构及其影响因素的财务数据，这些数据来源于深圳国泰安信息公司开发的《中国股票上市公司财务数据库V2.1》。根据以往的研究文献，影响企业资本结构的主要因素可以概括：行业、资本市场、盈利能力、规模、成长性、资产担保价值和非负债税收利益。国内研究资本结构影响因素的实证文章较少，陆正飞、辛宇(1998)；洪锡熙、沈艺峰(2000)均以行业、盈利能力、规模、成长性、资产担保价值为影响

资本结构的主要因素。洪锡熙、沈艺峰(2000)的实证研究表明企业规模与盈利能力两个因素对资本结构有显著的影响，而公司权益、企业的成长性以及产业等因素对资本结构则没有显著作用。因此，我们选用企业规模与盈利能力作为企业资本结构回归模型的控制变量。

变量定义如下：(1)资本结构。也即是企业的杠杆比率或者负债比率，学术界有三种衡量的方法：一是总负债，总资产；二是总负债／股东权益；三是长期负债／总资产。本文采用总负债／总资产来定义资本结构，我国上市公司长期债务相对较少或者没有长期债务，因此本文采用总负债，总资产来衡量资本结构能够较为全面地反映企业的债务水平。(2)转投资比率。Bergsman&Shen(1995)，Cassou(1997)等均以长期投资为转投资的替代变量。转投资比率为衡量长期投资占总资产的比重，用以评价公司转投资其他公司占全部资产的比率，从而来衡量公司转投资程度。本文采用长期股权投资占总资产的比重来衡量转投资比率。(3)盈利能力。Titman&Wessels(1988)以营业净利，营业收入、营业净利／总资产两项变量来代表营业能力，Baskin(1989)则以息税前利润(EBIT)／总资产来衡量企业的盈利能力，本文采用净利率即净利润与主营业务收入的比值作为盈利能力的指标，这与陆正飞、辛字(1998)、洪锡熙、沈艺峰(2000)的研究所选指标一致。(4)企业规模。Scott&Martin(1975)、Ferri&Jones(1979)以及Kim&Sorensen(1986)等均以总资产的账面价值来衡量公司规模的大小，本文采用总资产的账面价值作为规模变量，并根据以往文献的处理方法，用总资产的自然对数作为回归模型中的企业规模的替代变量，这与陆正飞、辛宇(1998)所选用的指标相同。

四、实证结果分析

从(表2)看，样本公司的负债比率最大值为85.16％，而最小值为1.17％，可以说样本公司中财务保守行为与冒进行为同时存在，样本的均值为42.33％低于全部上市公司的平均数近4.6％，而转投资比率最大值为60.01％，占到总资产的一半以上，而平均值为7.23％，与全部上市公司的平均值接近，说明ST、PT公司由于负债率相对较高，其对不同样本的负债比率影响较大，而ST、PT公司的转投资行为与非ST、PT公司差异不大。本文使用了SPSS软件对样本数据进行了回归检验，从回归结果中我们看到，F值为85.652，回归模型在统计上是高度显著的，因此可以用来进行结构分析。从(表3)中可以看出转投资与资本结构之间的关系。转投资比率的系数为负，并且在5％水平上是显著的，说明企业的转投资比率与资本结构呈现显著的负相关关系，转投资的增加将降低企业的负债比率，同时我们的回归分析验证了我们提出的假设1与假设3，即转投资所表现出的代理成本效应与内部融资市场效应明显，而共担保效应并不显著，这也说明企业进行多元化投资，主要的目的是为了解决代理成本问题，并通过转投资来追求额外的收益，这些通过转投资而获得的收益可以解决企业的资本需求，减少对外部资金的依赖性，而转投资在降低企业风险方面的效应并不明显。从其他控制变量的回归结果来看，盈利能力变量(净利率)的系数为负，系数在1％的水平上是显著的，这与以往的研究的结果(陆正飞、辛宇，1998)相一致，同时也与前面企业盈利能力的提高导致内源性融资代替外源性融资并可以降低负债比率的假设相一致，说明了企业盈利能力越强，所产生的现金流量越能够满足其生产经营的需要，企业越不必向外部进行债务融资，因此两者呈现负相关关系。规模变量(企业总资产的自然对数)的系数为正，而且系数在1％水平上显著，说明企业的规模对资本结构有显著的影响，而且企业的规模越大，其负债能力越强，越有可能保持较高水平的负债，两者的正相关关系与以往的研究(洪锡熙、沈艺峰，2000)相一致。

同时我们对转投资与企业的绩效指标(用净利率来表示)进行了相关分析，从(表4)中用面板数据得出的Pearson统计量(双尾检验)为0.102，采用五年平均的数据得出的Pearson统计量(双尾检验)为0.181，两个统计量都是在1％的水平下显著的，因此，也说明了转投资与企业的盈利呈现显著的正相关关系，企业的转投资确实能够提高企业的盈利能力，也进一步验证了本文提出的假设3。

五、研究结论及展望

本文选用了1998年以前上市的所有A股公司在1998年至2002年間五年的资料作为研究样本，对转投资与资本结构的关系进行了实证检验，研究发现：转投资程度与企业的负债比率呈显著负相关关系，上市公司的负债比率并未在共担保效应的条件下随转投资程度的增加而放大，而是更多地表现出解决企业的代理成本以及内部资金市场效应，同时转投资与绩效呈现显著的正相关关系，从另一个侧面支持了内部资金市场效应的存在。本文研究了从事转投资的程度对于企业的资本结构的影响，但是未具体考虑转投资动机因素，未能区分长期投资的成本法与权益法，未能考虑本期长期投资与未来企业绩效的关系。因此日后的研究可以从转投资的动机角度以及考虑时间序列关系进行实地以及大样本的实证分析，这些研究将能够对转投资活动对资本结构以及公司绩效的实际影响有更明确地了解。

(编辑　聂慧丽)

作者：毛利平　李　福

公司转投资研究论文 篇2：

公司转投资制度立法模式的选择

摘要：我国公司转投资立法模式经历了一个从国家强制到公司自治的发展历程。新公司法中的公司转投资立法模式适应了我国经济发展的需要，实现了公司本质的回归，促进了公司的发展，但是依旧存在适用转投资信息披露制度的公司范围过窄、公司高层转投资法律责任空缺、越权转投资行为效力不明等制度上的缺陷，并可能影响社会经济和公司自身发展，因此我们必须改变放任自流的做法，在公司转投资问题上采用公司自治与有限规制的立法模式，并从制度上加以完善。

关键词：转投资；立法；模式

2007年爆发的美国金融危机摧毁了美国公司治理模式的全球主导地位，人们在反思美国经济管理模式的同时必然开始怀疑美国公司治理制度的合理性，公司的过度投机导致美国华尔街经济崩溃的教训促使我们必须重新审视我国公司法的转投资制度，寻求理性的转投资立法模式成为当下国内法律学界与经济学界亟待解决的问题。

一、公司转投资立法模式的转变

从表面上看，公司转投资制度立法模式是公司治理方式的选择，传统的公司法理论一般是将其作为公司权利能力范畴加以研究的。从深层次上来看，是由各个国家经济发展需求所决定的。而究其制度本身来说，都经历了一个从严格选择到逐步放松的历史过程。

在早期的英美法系国家，曾基于保护投资者所进行的投资原则的考虑，固守“越权原则”，规定公司活动不能超越其章程中目的条款所规定的范围，否则即使该行为是合法的，也因为其超越了目的条款而无效，不具有法律强制力，以此确保公司将资金投资到投资者所期望的事业，而不被随意浪费或冒风险。随着资本主义经济的扩张，对公司转投资行为立法的价值取向由单纯保护股东利益慢慢转向保护交易安全，即立法模式由单项规制转向综合规制，借助制定成文法取代判例习惯的方式，实现了公司转投资行为信息披露制度与表决权限制度取代越权原则的历史转变。而大陆法系国家的公司转投资立法模式的发展路径也大同小异，他们由原来的单项限制转投资本身行为的立法模式转变为对公司转投资后形成的相互关系进行综合规制，借助持股变动的通告及其他信息的强制披露制度来规范公司的转投资行为。

作为大陆法系的中国也不例外。新中国成立后，由于实行计划经济，企业的设立及其经营活动必须依照国家计划进行，企业尤其是国有企业的资本在得到主管部门批准的前提下只能用于内部技术改造，没有也不允许对外转投资。1992年明确确立我国实行市场经济体制之后，公司形态的现代企业应运而生，但由于法学界思想尚未完全转变，1993年制定的《公司法》中计划经济的痕迹依旧浓厚，其第十二条规定：“公司可以向其他有限责任公司、股份有限公司投资，并以该出资额为限对所投资公司承担责任。公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过本公司净资产的百分之五十，在投资后，接受被投资公司以利润转增的资本，其增加额不包括在内。”由于这一规则对转投资行为进行了较高金额的直接限制，从而限制了公司的盈利能力，不利于公司资源的合理转移，也脱离了我国公司运行的实践，受到学术界的批评，从出台之日基本上就成为具文。

随着市场经济的发展，计划经济模式的痕迹逐步消退以及国内公司规模的发展壮大，公司之间的收购、兼并需求迫切，放松对公司转投资的管制成为经济界的共识。基于“容许高度的企业自治与市场自律”是当今公司法的一个共同认知和趋势的认识，2005年十届人大常委会适应社会需要，借鉴我国台湾地区《公司法》第十三条的立法模式，将转投资规则修改为：“公司可以向其他企业投资；但是，除法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”“公司向其他企业投资或者为他人提供担保，依照公司章程的规定，由董事会或者股东会、股东大会决议；公司章程对投资或者担保的总额及单项投资或者担保的数额有限额规定的，不得超过规定的限额。”由此不仅扩大了公司转投资对象的范围，而且取消了转投资金额的限制，将转投资的权利归还了公司，由股东借助公司章程和新《公司法》第三十八条规定的股东会职权进行自我管理。为了保证公司能够理性地决定转投资行为，《公司法》第一百二十五条规定了关联关系董事回避要求，同时在《证券法》第六十三条要求上市公司的发行人、上市公司依法披露的信息必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。《证券法》第六十七条规定公司的重大投资行为和重大的购置财产的决定必须临时报告，通过这些制度试图建构一个自由而有限制的公司转投资制度。这种由原来的单项限制投资本身行为的立法模式转变为对公司转投资后形成的相互关系进行综合规制、借助持股变动的通告及其他信息的强制披露制度规范公司转投资行为的立法模式，与大陆法系的调控手段颇为相似。从经济管理手段上说，这种变化是国家从微观经济管理模式向宏观经济管理模式转变的体现，而从理论上讲，这种转变是公司自治理论取代国家强制理论的公司控制模式的转变。

二、公司转投资制度立法模式利弊分析

站在公司法发展的角度和经济发展的角度分析，我们可以发现新的公司转投资立法模式颇具优点。

首先，其回归了公司的本质。围绕公司的本质，历来有14世纪后期注释法学派巴特鲁斯建立并被18世纪末萨维尼发展的法律拟制说、包含目的财产说和收益人主体说及管理人主体说的法人否认说、当代占据主流地位的法人实在说等三类主张，按照法人实在说的观点，公司不是由法律拟制产生的虚构的主体，而是社会中的客观存在，其站在法人客观存在的现实基础上，反对国家对法人的过度干预。新《公司法》将公司的内部事务——转投资的自主权交还给公司，由公司通过公司章程和股东会、董事会决定公司转投资行为，实际上是确认了公司是具有独立法律人格的民事主体，具有独立的权利能力和行为能力，由此将公司定位为实现股东目标的工具，并确认了公司法的边界局限于公共利益之外。

其次，其适应了市场经济的需要。公司要适应市场经济的需要，满足资本利益的最大化，必须将资本配置到利润最大的地方，而这正是市场经济对市场主体的基本要求，也是实现市场配置资源基础性功能的重要方式。新《公司法》将转投资权利回归公司，使得公司能够通过自己的方式，把握瞬息万变的市场信息，作出合乎理性的判断。尤其是对专业的投资公司来说，这一规定不仅避免了公司资本的闲置和浪费，而且使得公司能够借助公司章程的特别规定，赋予董事会灵活的投资决策权，使得董事会能够根据市场的变化，及时把握投资机会，实现资本收益的最大化。

再次，其满足了公司生存发展的需要。新《公司法》的规定使公司通过相互融资来扩大再生产成为可能，而且使公司能够通过转投资制度，借助投资

多元化方式分散公司生存风险；尤为重要的是，以相互投资为媒介，加速了公司构建企业集团、跨国公司的步伐，增强了公司的社会资源掌控力，并为公司破除世界贸易壁垒提供了便捷的通道。

但是新《公司法》转投资的规定也存在许多弊端，我们可以从其制度本身及可能对社会造成的影响角度进行分析。

究其制度本身而言，其缺陷主要体现在制度的不完善及不配套方面。

首先，由于转投资制度规定于《公司法》的总则之中，体现了资本维持原则的要求，意味着其适用于所有的公司形态，但是我国《公司法》与《公司登记管理条例》对公司转投资持股信息变动披露制度均没有任何规定，只是在相关证券法中进行了规定。由于该规定的适用对象仅是上市公司，并不包括非上市股份公司和有限责任公司，如此将占绝大多数的非上市的公司排除在规范之外；且其对非上市公司相互转投资披露问题也没有做出规定，如此可能导致大量股东对于公司转投资行为失去监控。

其次，由于奉行公司人格独立原则，公司责任与公司组成人员责任分离。依照公司法目前的规定，公司转投资行为的有效性及合理性与公司决策人员尤其是高层管理人员的薪酬没有直接的法律关系，由此董事等高层管理人员超越公司章程而盲目转投资以及上市公司违背信息披露制度的规定的行为后果，应当由公司承担责任，并最终由公司股东承担。虽然公司可以通过内部的公司章程予以制约，但无法追究渎职的高层管理人员的法律责任。

再次，公司法中缺乏明确界定超越公司章程规定的公司转投资行为效力规则。目前学术界存在无效说和有效说之争。其中无效说认为违反公司法关于转投资行为规范应属无效，缘由是公司行为能力的范围由公司章程规定，超越章程规定的该行为属于公司没有能力实施的行为，当属于无效；与此同时，公司的转投资行为事关公共利益，影响国民经济的宏观调控，违反限制性投资政策当属违反禁止性规则的行为，当然无效。而有效说主张应当由公司负责人承受处罚而不应波及公司。因为公司章程限制的是公司行为能力而非权利能力，超越章程规定的转投资行为如得到公司认可即为有效。新《公司法》对此问题没有做出明确规定，增添了法律实施的不确定性。

最后，公司设立时，股东们通过股东大会、以公司章程的方式确定了公司所募资金的投资方向，而公司设立后的转投资可能改变了资本的用途，从而变更了股东投资项目，使股东面临难于预见的投资风险。中小股东诉权的繁琐更加重了中小投资者的担心，而这也是我国股市一蹶不振的原因之一。

站在社会角度来看公司法转投资规定，可以发现这些规则可能产生诸多弊端：

首先，根据会计准则的规定，对于社会资本的统计是根据公司的注册资本进行，而对于转投资的支出部分没有进行冲减，由此导致社会资本虚增，宏观经济信息失真；对于公司资本的转投资部分没有冲减的做法也导致公司实有资本被人为地增加，公司信用被不当放大，增加了经济调控的难度，易产生华尔街的泡沫。

其次，资本的逐利性要求公司将资本投资到利益最大化的领域，而过度的转投资可能导致公司在自己的主营项目上投入不足，从而废弛自己的主营项目，失去公司设立的目的，且不利于国家经济布局和实现产业平衡。目前国内上市公司主营业务盈利能力持续下降的原因之一，就在于大部分公司涉足房地产领域，从而导致主营业务投入不足所致。

再次，公司将资本转投资于其他企业，必然减少了公司直接支配的有形财产，在公司面临债务危机时，由于转投资而享有的股权变现能力较弱，必然会削弱公司偿债能力，影响公司债权人利益，而目前堪忧的市场信用状况更加重了债权人的疑虑。

三、公司转投资制度立法模式的转变及其完善

公司转投资制度立法模式的选择既受制于社会经济的发展和国家政策的选择，也受制于公司立法理论的影响。从目前来看，公司立法理论经历了一个从国家强制理论到公司自治理论的转变。

依照国家强制理论，公司法中的国家强制是指国家基于公共目的在公司法领域所施加的强制，它是一个动态的、体系性的概念，涉及公司法立法、行政、司法等环节。其通过法律的手段介入公司内部事务，以实现公共利益的保护。而公司自治理论则主张应当秉承进化论理性主义的逻辑，把公司及其当事方视为推动制度变迁的主体而不仅仅是制度的被动接受者，公司当事各方有制定或修改规定公司内部关系的公司章程的权利。即公司自治意味着公司制度生成的基本路径是自发进化，公司制度的主体是内在制度。这两种理论各有其合理性，但也存在根本性的缺陷。其中国家强制理论在没有合理界定“公共目的”内涵的情况下容易导致国家的过度干预，而公司自治理论在强调公司主体性地位的同时忽视了公司与社会、国家利益之间的必然联系，将公司视作了一个自在地存在，且可能陷入建构论唯理主义的立法模式。

笔者以为，市场经济并不是没有计划、没有干预的经济，作为市场经济的主体之一的公司既不能是国家强制政策的产物，也不应该是完全自治的结果。问题的关键是必须合理界定公司的自治领域与需要国家强制的公共利益的界限，并由此在我们的公司法中体现。作为公司法制度之一的转投资制度立法路径同样如此，既不能采取限制公司转投资的规则，也不能完全地放任自流。而应当采取中性的公司转投资立法模式。

首先，必须针对不同的公司类型采取不同的转投资信息披露制度。目前我们的公司转投资规则没有针对不同类型的公司采取不同的制度模式，而是一味地放权。实际上，由于有限责任公司的股东人数限制在50人以下，公司内部股东相互之间比较熟悉，是典型的具有人合意味的资合公司，其股东对公司转投资行为容易监控，我们完全可以对该类公司的转投资行为采取完全的公司自治立法模式，由其公司章程自主决定转投资的权限分配及决策程序。而非上市股份有限公司的股东人数可达200人，股东之间缺乏有效的沟通，彼此之间完全是基于盈利性目的而建构，从其性质上来说是典型的资合公司。由于股份有限公司规模较有限责任公司大得多，股东对于公司转投资的监控难度较大，与此同时，由于股份公司对于社会经济影响作用较大，从维护社会经济平稳发展和保护股东利益角度考虑，必须改变公司法中信息披露制度仅仅适用于上市公司的规定，而应将适用于上市公司的信息披露规则适用于所有股份有限公司。

其次，必须针对不同行业的公司采取不同的转投资金额规则。从公司业务角度划分，可以将公司划分为投资型公司和非投资型公司。由于投资型公司以投资为主业，对于其对外转投资金额可以由其自己通过章程予以决定；而对于非投资型公司，由于其成立之初的第一次股东大会通过的公司章程就已经明确规定了公司的主要业务范围，公司必须遵循公司设立的宗旨开展经营活动，公司对外转投资规模过大势必影响公司主要业务的发展，而且也有悖于原始股东的设立目的；站在国家宏观经济管理角度来说，非投资型公司转投资规模过大，容易导致经济数据失真、宏观经济布局失衡，不利于国家宏观经济调控。因此，必须改变一味放松、自由放任的规定，借鉴台湾地区公司法的做法，对于非投资型公司规定一定的转投资比例限制，以实现公司合理投资。而对于公司根据业务发展确实需要超比例转投资的，可以责令公司依照公司章程修改程序办理主营业务变更登记手续，以保障公司股东的知情权并确保国家经济数据的准确性。

再次，必须构建完善的公司转投资监控体系。虽然我们规定了董事、控股股东的诚信义务，规定了关联股东回避机制，但是由于目前商业信用堪忧，国家必须在诚信经济的建设过程中发挥主导作用，通过建构完整的公司转投资监控体系，为股东提供可以直接查询公司转投资相关情况的平台，为股东监控公司经营活动提供条件。同时，建立公司信用档案，不仅将公司外部信用予以公布，而且将公司内部信用予以公布，为投资人用脚理性投资创造条件，用接纳外部投资的机会促使公司理性自治。

当然，我们不能要求公司法解决公司转投资中所面临的全部问题，对于国家来说只能站在社会公共利益的角度管理公司转投资行为中牵涉公众利益的部分，而对于公司内部的制约则需要由股东通过章程以及公司内部机制的完善来加以解决。即公司转投资的立法应走公司自治与有限规制的立法模式。

(责任编辑　胡同春)

作者：顾文斌

公司转投资研究论文 篇3：

论我同公司转投资合伙企业的法律能力

摘要：公司转投资合伙企业是否具有可行性，这是一个颇受争议的话题。各国的范式立法大都采取许可主义的模式，允许公司作为普通合伙人转投资合伙企业。安全与效率法律价值的平衡，意思自治私法理念的贯彻也为我国公司转投资合伙企业的可行性提供了正当性和必要性之根基。因此，我国法律应当赋予公司转投资普通合伙企业的能力，以便给企业更大的自治空间，进而最大限度地提升企业在经济全球化背景下的国际竞争力。

关键词：公司；投资；普通合伙人；合伙企业法；公司法

一、问题的提出及研究的意义

公司转投资是指公司成立后利用公司财产对外进行再一次投资的行为。转投资可以增加资本运作效率，扩大公司的利润来源，有利于公司经营的规模化和效率化。因此，转投资作为公司独立财产权的内容之一，应当予以一定的自由和制度保证，各国法律也都对此做出了相应规定以赋予公司转投资的权利。但是，公司能否作为合伙人转投资合伙企业，这既是一个颇受争议的理论问题也是一个亟待解决的实践问题。它不仅关系到公司转投资对象的选择而且还涉及到法院的裁判依据问题。关于公司的转投资，我国2005年新修订的《公司法》第15条规定：“公司可以向其他企业投资；但是，除法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”与修改前的公司法相比，新公司法大大拓宽了公司转投资的渠道，但对于公司能否转投资合伙企业却仍然没有明确规定。

关于合伙企业的形态，我国在有限责任向中小企业扩张这一法律思潮的影响下，2006年新修订的合伙企业法第一次突破性地承认了有限合伙企业，在这种企业中部分合伙人只以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。(袁碧华，2009)据此，在有限合伙成为我国法律认可的企业组织形式后，公司便具有了作为有限合伙人的资格。但公司能否成为承担无限连带责任的普通合伙人呢?有学者根据公司法第15条认为，公司不能成为普通合伙人，因为普通合伙人要承担无限连带责任。如果允许公司向合伙企业投资，这不仅加重了公司的责任限度，而且也影响了股东和债权人的权益。(雷兴虎，2007)很多实务界人士以及一些普法性的科普读物也都认为公司不能够向合伙企业转投资。但是，根据合伙企业法第2条第1款和第3条的规定，公司似乎又是可以成为普通合伙人的。这样，公司到底能否以普通合伙人的身份转投资合伙企业以及实务中如何适用这两部法律，就成为一个亟待解决的理论问题。再者，公司能否拓宽投资渠道涉足合伙企业以谋取公司利益最大化，公司做出的向合伙企业投资的内部决议的效力如何，这些问题同时又会涉及到董事、经理等高级管理人员的责任承担问题。而这些实务问题的解决最后又都归结到公司能否转投资合伙企业这一前置性问题的回答。因此，这个问题的研究，对我国的社会实践具有极大的指导意义。

二、国外有关公司参与合伙的立法范式

关于公司能否成为普通合伙人，世界各国的做法不尽相同。纵览各国，主要有两种不同的立法体例：一种是许可主义，即允许公司成为普通合伙人，在现代社会绝大多数国家采取的都是此种立法范式；另一种是禁止主义，即禁止公司成为普通合伙人。

(一)禁止主义的立法例

禁止主义在立法上禁止公司成为普通合伙人，采取这种立法模式的国家和地区比较少，其代表主要有韩国和瑞士。由于法律传统的不同，我国的普通合伙企业在日本等大陆法系国家对应的概念是“无限公司”，这些国家的无限公司类似于我国的普通合伙企业，其成员都承担无限连带责任。为了保持法律的原貌，以下在阐述这些国家的合伙制度时继续沿用“无限公司”这一概念。禁止主义立法例禁止公司转投资合伙企业的主要理由在于，若公司成为其他公司的无限责任社员，会将自己的命运寄托于其他公司的命运之下，便与以各个公司独立运营为前提的公司的本质背道而驰。(于连超等，2009)基于此，韩国商法典第173条规定：“公司不能成为其他公司的无限责任社员。”瑞士债务法第552条规定无限责任公司的股东以自然人为限。我国台湾地区的“公司法”第13条也做了类似规定，公司不得为他公司之无限责任股东或合伙事业之合伙人。

(二)许可主义的立法例

采取许可主义的国家允许公司成为合伙人，在这些国家既允许公司成为有限合伙人，也允许公司成为普通合伙人，其代表国家主要有美国、德国、法国和日本。

如美国1991年修订的示范公司法第3条第2款规定，除非公司的组织章程中另有规定，每家公司都可以永久存在下去，它的名称也可以继承下去并有权力像一个个别的人那样去做一切对经营公司业务和处理公司事务有必要的或有利的事情，公司享有的其中的一项不受限制的权力就是：成为任何合伙组织、联营组织、信托组织或其他实体的发起人、合伙人、成员、联营人或者是上述实体的经理。由该条的规定可以看出，美国示范公司法赋予了公司成为合伙人的资格和权力，并且把这项权力交给公司自己决定。实践中，这也是美国各州公司法的普遍做法。另外，美国统一合伙法第6条规定：“两人或两人以上作为共有人、以营利为目的而从事经营的组合为合伙。”而该法第2条规定“人”包括自然人、合伙、公司和其他组合。显然，统一合伙法赋予了公司的普通合伙人资格。并且，美国统一有限合伙法也规定，有限合伙的成员无论是普通合伙人，还是有限合伙人均可由公司充任。由此可见，美国公司法和合伙法在公司能否成为普通合伙人这一点上实现了有效对接，即都允许公司成为普通合伙人。这样，公司就可以根据自己经营发展的需要，按照章程根据市场行情自由做出是否投资合伙企业的选择和决定。

在大陆法系的德国，立法规定普通商事合伙的合伙人，可以是自然人，也可以是法人或其他合伙。正如德国学者所论述的那样：“普通合伙的合伙人并不局限于自然人，诸如股份有限公司或有限公司这样的法人，以及其他普通商事合伙或有限合伙，都可以成为普通商事合伙人。”(霍恩，1996)法国、俄罗斯等国和我国香港地区的立法也有类似的规定。

在日本，立法上曾坚持禁止主义，如1899公布并于同年施行的日本商法典第55条规定：“公司不得成为其他公司的无限责任股东。”但日本2005年新修订的公司法典改变了这一做法。该公司法典虽然没有明文规定公司是否可以成为普通合伙人，但从该法典的相关条文中我们却能得到非常明确的肯定答案。如日本公司法典第912条规定：“无限公司的设立登记，须在其总公司所在地登记下列事项：……(五)社员的姓名或名称及住所；(六)代表无限公司社员的姓名或名称；(七)代表无限公司的社员为法人的，应执行该社员职务的人的姓名及住所……”另外，第607条也明确把法人社员因合并而消灭的情形作为无限公司社员法定退股的事由

之一。从这些规定我们可以看出，公司法人是可以成为承担无限连带责任的社员(合伙人)的。关于在公司担任无限公司的执行人时权利如何行使的问题，该法典第598条规定：“在法人为业务执行社员的情形下，该法人须选任应履行该业务执行社员职务的人，并将其姓名及住所通知其他社员。”(吴建斌，2006)依据特别法优于一般法以及新法优于旧法的基本法理，该公司法典应当优先于日本商法典而适用。因此，在公司法人能否成为普通合伙人这一问题上，日本现在采纳的是许可主义的立法模式。以保守而著称于世的日本从禁止主义向许可主义的转变，从某种程度上也彰显了现代公司立法的新趋向。三、我国现行法关于公司转投资能力的规定及其评析

关于公司转投资合伙企业的能力问题，我国法律经历了一个从禁止主义向许可主义转变的过程。在2005年公司法修改前，我国采取的是禁止主义的立法模式。我国1997年通过的合伙企业法第9条明确规定：“合伙人应当为具有完全民事行为能力的人”，显然，该条把合伙人的资格仅限定为自然人，公司等法人排除在外。另外，我国2005年修订前的公司法第12条第1款规定：“公司可以向其他有限责任公司、股份有限公司投资，并以该出资额为限对所投资公司承担责任。”

2005年10月27日我国公司法做了大幅度的修订。关于公司转投资，修订后的公司法第15条规定：“公司可以向其他企业投资；但是，除法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”公司转投资的对象比过去大大拓宽了，这也彰显了立法者拓宽投资渠道刺激经济发展的立法意旨。合伙企业显然也应当属于该条所言的“其他企业”的范畴。

实际上。我国公司法第15条已经为公司转投资合伙企业留下了足够的空间。该条第2句中“除法律另有规定外”的例外规定主要有两项功能：一是与我国《民法通则》第52条有关法人合伙联营的相关规定实现有效对接。《民法通则》第52条规定“企业之间或者企业、事业单位之间联营，共同经营、不具备法人条件的，由联营各方按照出资比例或者协议的约定，以各自所有的或者经营管理的财产承担民事责任。依照法律的规定或者协议的约定负连带责任的，承担连带责任。”显然，《民法通则》赋予了法人(包括公司)在法律的范围内自由从事合伙经营的资格和权利，这是意思自治在民法通则中的具体体现，也反映了民法通则的前展性。二是给后续立法特别是合伙企业法的修改埋下伏笔留足空间。其实，当初在我国制订合伙企业法时的草案中就曾认可公司参与非法人组织，其理由为：法人有充分的权利能力处分自己的财产；法人参加合伙后，其以全部财产承担民事责任并不影响股东对法人承担有限责任；多数国家的法律对此并无限制。后来由于意见分歧较大，再加上当时慎重立法的指导思想，法人(公司)参与合伙没有在合伙企业法中规定下来。但是关于这一问题的争议一直没有停息过。随着社会主义市场经济体制的逐步完善，经济社会生活中出现了一些新情况和问题。加之合伙企业法只规定了全部合伙人都承担无限连带责任的合伙形式，难以适应民间投资、风险投资与法人合伙等的发展要求，在一定程度上影响到实施效果，因此迫切需要对该法进行修改。(合伙企业法修改起草工作组，2006)正是在这样的大背景下，我国于2006年对台伙企业法进行了大幅度地修订。

新修订的合伙企业法第2条第1款规定：“本法所称合伙企业，是指自然人、法人和其他组织依照本法在中国境内设立的普通合伙企业和有限合伙企业。”第3条规定：“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人。”根据法律解释学的基本方法，我们完全可以从反面解释得出这样的结论：除第3条明确禁止的国有独资公司等五种主体不得成为普通合伙人外，新修订的合伙企业法是允许其他公司成为普通合伙人的。并且，该法第26条第3款还规定了公司合伙人的合伙事务执行权的行使方法：“作为合伙人的法人、其他组织执行合伙事务的。由其委派的代表执行。”至此，合伙企业法的规定与新公司法关于限制公司对外投资的除外条款进行了有效衔接。很显然，合伙企业法属于公司法第15条但书中所指的“法律”。再者，合伙企业法与公司法都是由全国人大常委会修订通过的同位阶的法律，依照新法优于旧法的基本法理，合伙企业法应当优先于公司法适用。

笔者认为，在我国合伙企业法修改施行后，我国公司是可以向普通合伙企业转投资的。至于公司是否真的决定向合伙企业转投资，这属于公司经营自主权的范畴，就应当由公司自己根据对市场风险的分析和对高额利润的预期在法律范围内做出自由判断和抉择。

四、公司转投资合伙企业的可行性分析

对于公司向合伙企业转投资的可行性问题，法学界主要有两种观点。一种观点认为，公司不能向合伙企业转投资，公司不能够成为普通合伙人。其主要理由有二：一是普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，而公司法人本身的责任形式是有限责任，没有承担无限责任的行为能力。二是公司成为普通合伙人会使其面临巨大的投资风险，进而损害公司股东和债权人的利益。(江平等，2006)另一种观点认为，公司是可以向合伙企业投资并成为普通合伙人的。笔者同意第二种观点，即公司可以以普通合伙人的身份向合伙企业进行转投资，主要理由如下：

1　赋予公司向合伙企业转投资的能力是意思自治这一现代法治理念在企业法中的要求和反映。公司法和合伙企业法作为调整市场经济主体的重要法律，应当在法律的框架内赋予市场主体尽可能多的经营自主权。在我国，公司作为拥有独立法人财产并享有法人财产权的企业法人，是能够以自己全部财产对外承担责任的独立民事主体，具有相应的民事权利能力和民事行为能力。在市场经济社会，这当然也应当包括正当使用、处分自己财产以及与他人签订合伙协议参与合伙的能力。公司具有自己的意思机关，也具有自己独立的财产，能够独立承担民事责任，因此，公司应当在章程的范围内和自然人一样自由进行使用、处分自己财产的生产经营活动，以实现自己财富的保值增值。这也是企业经营自主权的内在要求和私法自治理念的具体体现。

公司参加合伙，是公司生产经营活动中对外转投资的重要组成部分，是公司基于自己的意志和利益，以所有者或经营者的身份使用、处分自己财产的民事法律行为。既然确认公司的独立民事主体地位，就应当承认公司有充分的权利能力，就应当允许公司基于自身的意志和利益，根据自身的需要选择不同的投资方式，决定是否加入合伙。至于公司对合伙企业债务承担无限责任后可能造成公司的资产流失，这是公司进行生产经营所面临的经营风险，只要投资策略、经营方针正确，健全其他方面的机制，这些问题都能得到解决。譬如，可以从公司章程、股东会、董事的谨慎义务和监事的监督职能的发挥等几个方面来进行有效规制。(顾文斌等，2005)这样，通过采取有效的法律规制，就可以保证在交易安

全的基础上的效率优先。我们不能因为惧怕公司承担无限连带责任带来的可能风险就对其经营行为大加干涉，因为这样即不利于公司的自由竞争也不利于资源的合理配置。因而，我们不应当也没有必要禁止公司向合伙企业转投资。况且，即使法律赋予公司转投资普通合伙企业的能力，也并非每一个公司都必然成为普通合伙人，因为这完全属于企业自治的范畴。简言之，一个公司能否以普通合伙人的身份向其他企业投资，则应当依照其章程的规定，由董事会或者股东会决议。这样，公司就可以在经营活动中，根据市场行情和公司的发展规划做出是否参与合伙的决定。公司就可以有效利用合伙组织形式灵活、合作简便、成本较低、信用坚厚，设立程序简便、非双重纳税等优势，实现其经营目标，进而为社会创造更大的价值。

2　公司可以承担无限责任，充任普通合伙人具有法律上的可行性。公司加入合伙，以其全部财产对合伙债务承担无限责任，这与公司有限责任制度并不矛盾。因为这里的“有限”是对公司的股东而言的，是指公司股东只以其认缴的出资额或认购的股份为限对公司承担有限责任。而拥有独立法人财产的公司则需要以其全部财产对公司的债务承担责任，显然公司如同自然人一样是以其拥有的所有财产作为对外承担债务的一般担保的。可见，公司承担的是一种无限责任。正如有学者指出的那样，认为有限责任是公司最显著特征的观点其实都是一种误导性的陈述。因为“有限责任”仅仅是指，只有那些资本提供者，才以其出资为限对企业风险承担责任——这是投资的属性而非公司的属性。(伊斯特布鲁克等，2005)

3　公司向合伙企业转投资的风险具有可控性，风险的管理也具有可行性。公司转投资普通合伙企业会增加投资风险，可能损害股东和债权人的利益，这只是一种可能性而已，并非是必然的。实际上，由于合伙在某些方面所拥有的独特优势，投资于合伙可能会比投资于公司带来更多的利益。事实上，公司的任何经营行为都是有风险的。在市场经济条件下，风险与利益是同在的，公司作为自主经营、自负盈亏的经济实体，其生存与发展本身就具有一定的风险性。法律的任务不是消灭风险而是让当事人在风险与商机之间做出最佳选择并尽可能减少风险。因此，我们应当考虑的是如何合理设置配套法律制度来降低或减少风险，而不能因为投资合伙有风险就因噎废食进而禁止公司转投资合伙企业。其实，股东的利益并不会因为公司转投资合伙企业的行为而遭受巨大损失，因为股东承担的是一种有限责任，只要其已经履行了出资义务，就不需要再对公司的债务承担任何责任了。正如有学者指出那样，公司以其全部财产对自己投资会伙企业的行为承担责任，与自然人合伙人并无两样，并不涉及公司之成员股东责任的扩大。(朱慈蕴，2008)股东投资的风险在其向公司出资时就已确定，公司成立后转投资的行为并没有使股东投资风险额外增加。允许公司成为普通合伙人，也并没有加重公司的责任。因为公司的责任并非有限，而是以其全部财产对外承担无限责任，所以公司不管是对合伙企业承担，还是对其他债权人承担无限责任，只是涉及到对象的改变，并无责任的加重。实际上，公司作为一个独立的法人，它对自己的每一个行为所带来的后果都是承担无限责任的。如果我们因此就把公司置于“无行为无风险”的真空状态的话，公司也就完全失去其存在的社会价值了。

对于公司的债权人，我们可以采取一些措施加以保护。譬如，可以考虑设置公告或通知制度，即当公司决定向合伙企业转投资时，应当告知现有的债权人并进行公告。这样，现有的债权人可以要求公司提供相应的担保；而转投资后的潜在债权人因为在先的公告已经明知公司转投资合伙的事实，因此在与公司交易时可以基于自己对风险的预测和利益的判断自由做出是否和该公司交易的选择。这样，债权人的利益也就相应的得到有效保护了。商业往来是有风险的，法律是不可能让债权人的利益完全处于没有风险的“真空状态”的。在安全和效益之间，法律只能是进行适当的平衡而已。

综上所述，在我国现行的法律体系内，公司是可以转投资合伙企业的。事实上，不管从国外成熟的立法经验，还是从我国完善社会主义市场经济体制、建设法治国家的客观要求看，也应当赋予向合伙企业转投资的能力。这样就可以为我国公司提供多种投资机会和渠道，使其利用合伙企业设立简便灵活，出资方式灵活多样等优点，使公司获取更多的经济利益。

(编校：延河)

作者：计　红