证券市场投资与投机分析论文

证券市场投资与投机分析论文 篇1：

融资融券交易中的保证金制度

摘要：保证金制度是融资融券交易的一项重要制度，可以有效的降低融资融券交易的成本、控制证券市场的过度投机、防范和控制融资融券交易所带来的风险。由于法律移植所具有的只观其行、不见其核的固有缺陷，导致我国的保证金制度并不完善。通过对美国保证金制度的立法和实践进行考察，并对境外市场保证金变动对股价波动影响的实证结果进行梳理，可以发现我国保证金制度在立法和实践中还存在诸多缺陷，难以发挥其积极作用。因此，借鉴国外成熟的立法和实践经验，我国的保证金制度应着重完善以下几个方面：厘清保证金制度的设立宗旨，明确保证金比例的主管机关，规定保证金的现金比例，建立灵活和多层次的保证金制度等。

关键词：融资融券交易；保证金制度；实证检验；制度完善

保证金制度是融资融券交易风险监管的基础性制度，也是证券公司和清算机构抵御风险的重要工具。保证金分为初始保证金和维持保证金两种，其内容主要包括保证金的账户、保证金的比率及其调整、保证金的追缴等，而保证金比率則是该制度的核心。保证金制度作为一种舶来品，我国的相关法律规則在融资融券交易中引入了该制度，但由于法律移植的固有缺陷，并未深入探究和发现该制度的内核，导致我国的保证金制度并不完善，无法有效的发挥其作用。鉴于此，本文在深入分析美国保证金制度的基础上，借鉴和吸收对境外市场保证金比率调整的实证分析和成果，并对我国保证金制度的问题提出完善建议具有重要的现实意义。

一、立法与实践：保证金制度的域外考察

为了保护投资者和证券公司的权益，防范和控制融资融券交易的风险，维护证券市场正常交易秩序和安全，各国和地区大都建立了保证金制度。美国作为第一个建立融资融券交易保证金制度的国家，所以其融资融券交易也称为保证金交易。因其保证金制度最具代表性，以下将以美国的保证金制度为中心，探讨美国保证金制度的立法和实践。

（一）初始保证金的相关规定

20世纪20年代，美国证券市场只有少数证券交易所对保证金交易进行监管和防控。由于保证金交易的初始保证金金额过低，导致保证金交易容易诱发市场过度繁荣，同时，市场价格上下波动而产生保证金的“催缴”问题以及由此产生的大量股票抛售交易也导致了1929年的市场崩溃［1］。有鉴于此，美国1934年《证券交易法》第7条授权给美国联邦储备委员会（以下简称美联储）就融资融券交易（豁免证券和证券期货产品除外）的原始保证金和维持保证金数额制定规則、条例进行管理。其中该条（a）款规定，对于初次提供的信用，以下以两者较高者为准：该证券目前市价的55%；或过去前36个月中证券最低市价的100%，但不得高于目前市价的75%。尽管有上述规定，依据该条（b）款规定，美联储有权随时通过规則和条例，就所有或者个别证券或交易，或类别证券或类别交易：即在权衡全国总体信用状况后，为进行工商业资本融通，对首次提供或维持信用而规定必要或适当较低的保证金要求；以及为防止证券交易中过度使用信用的情况出现，对首次提供或维持信用规定较高的保证金要求。

依据美联储颁布的T规則220.12条的规定，在保证金账户中的每个证券持有部位应维持以下保证金的规定：第一，融资融券交易的权益证券，除去豁免证券、货币市场的共同基金或豁免证券基金、股指认股权证、外国货币或选择权的多头，应维持该证券现行市价的50%或交易发生时主管机关制定的比率，而以其中较高者为准；第二，豁免证券、非权益证券、货币市场共同基金或者豁免证券共同基金，依授信者的存入保证（good faith）所定的保证金比率或交易发生时主管机构定的比率，而以较高者为准；第三，非豁免证券融券卖空时，除了非权益证券外，应满足以下条件：一是该证券现行市价的150%；二是该证券市值的100%，如果该证券在90天内交易或转换没有限制，且该账户中有该证券融券卖空时的价款作为担保；第四，豁免证券或非权益证券的融券卖空，应维持该证券目前市价的100%加上授信者依存入保证所定的保证金数额；第五，非豁免权益证券应维持现在证券市值的100%。

在自律组织规則方面，依据NYSE Rule 431(b)和NASD Rule 2520(b)的规定，投资者要进行新的融资融券交易委托前，其保证金账户内的原始保证金应至少满足以下最低条件之一：第一，上述美联储规則T规定的数额；第二，本条（c）款规定的以下数额：融资融券交易账户内，所有融资买空证券维持现在市值的25%；每股股价低于5美元而融券卖空者，应维持每股股价2.5美元或现在市价100%的较高者；每股股价在5美元以上而融券卖空者，应维持每股股价5美元或现在市值的30%的较高者；债券的融券卖空者，应维持其资本额的5%或现在市价的30%的较高者；第三，交易所或证券商协会可随时针对特定证券规定较高的标准；第四，应维持最低2 000美元的现金权益。投资者无论是融资买入还是融券卖出，其买入之证券或卖出之价款以及前述初始保证金，均应存放在证券公司处，由证券公司保存以用来担保和支付相关费用。

（二）维持保证金的相关规定

维持保证金是指在每个交易日结束后，证券公司会对每个融资融券交易账户进行核算，如果客户的保证金下降到交易所或证券公司制定的保证金比率之下，证券公司应及时发出追加保证金的通知，要求投资者在规定的时间内补足保证金。依据NYSE Rule 431(c)和NASD Rule 2520(c)(3)的规定，其账户内的最低维持保证金应满足以下条件：第一，融资融券交易账户内，所有融资买空证券维持现在市值的25%；第二，每股股价低于5美元而融券卖空者，应维持每股股价2.5美元或现在市价100%的较高者；第三，每股股价在5美元以上而融券卖空者，应维持每股股价5美元或现在市值的30%的较高者；第四，债券的融券卖空者，应维持其资本额的5%或现在市价的30%的较高者。当然，证券公司在遵守以上规定的情况下，可以自行制定更为严格的规定。以美国网络证券商The Vanguard Group为例，其规定当融资买入的证券每股市价高于10美元的，担保维持率为30%到35%；当每股市价为3美元到10美元时，担保维持率为每股3美元；而低于3美元者，应提取100%足额之担保。在融券卖出部分，当每股市价高于17美元以上者，担保维持率为30%到35%；每股市价5美元到16.875美元者，担保维持率为每股5美元；而低于5美元者，应提取100%足额之担保或每股3美元之担保，以其中较高者为准。也有证券公司自行规定每股市价在5美元以下者，就不接受融资融券交易的委托［2］。

通常来讲在证券公司处开立融资融券交易账户，投资者应在开户时与证券公司签订质押合同，同意将融资买入之证券、融券卖出之价款作为融资担保物存放在证券公司处，由证券公司以拟制所有人的名义持有。但当投资者融资买入之证券价格下跌或融券卖出之证券价格上涨，导致融资融券交易账户保证金不足时，证券公司应立即发出催缴通知书要求投资者补齐保证金，或在紧急情况下降（证券价格急剧下降）证券出售来抵偿。纽交所规定当保证金不足时，证券公司应于15个营业日内，补齐担保维持保证金。但假如证券公司发出追缴通知后，投资者在规定的期限内仍未缴足保证金差额时，证券公司可以进行强制平仓，清算其账户内的款券，以规避信用风险。而且当证券公司经清算发现其账户内的资券仍不足时，可以就不足部分向投资者追偿。

二、比率调整与实证检验

在美国建立融资融券交易保证金制度后，其他证券市场也纷纷引入保证金制度。如日本在1951年引入、而我国台湾地区和韩国分别于1962年2月和1971年12月引入。这些市场引入保证金的初始目的在于，控制和调节市场波动，降低市场的价格风险。美国从1934年1月开始，直至1974年1月，美联储对保证金比率的调整总共有22次，显然是将调整保证金比率作为调节证券市场的重要手段，但保证金比率的调整并没有起到预期的效果，反而有10次比率的调整加大了市场波动。鉴于此，美联储于1974年1月，将保证金比率固定为50%，基本放弃了以调整保证金比率作为调控证券市场工具的做法［1］。同样，在其他国家和地区也经历了一个将调整保证金比率作为调控市场的主要工具，到逐渐放开保证金比率管制的过程。以1975年到1988年间的日本、韩国为例，日本在改期间调整保证金比率的次数高达47次，直至1990年才将初始保证金固定为30%；而韩国在该期间保证金比率调整的次数也有13次，并逐渐放开了对保证金比率的管制，改由证券公司根据市场情况自行调整，一般将其规定为50%。

一直以来，理论界和实务界对于保证金比率调整能否调节市场波动存在争议，这也成为融资融券交易研究的重要领域之一。Hardouvelis利用线型回归模型进行了实证研究，认为由于投机者预期股价将大幅上涨或者下跌，从而进行融资买进和融券卖出交易，故投机性活动的增加会使股价上涨。如果股价上涨的根本原因是由于投机性行为，則股价严重偏离了其平衡点时，自然就会下跌。股价下跌时又会引发市场融券卖出的压力，造成股市更加恶化，故监管当局使用调整保证金比率的办法来控制股市的波动。如果股市的波动是由于投机性行为，則调高保证金比例将有利于抑制投机行为，并且降低股市的波动［3］。有学者将这种行为定位为“投机性效果”(Speclative effect)，这也就为政府控制保证金比例提供了理论基础［4］。Hardouvelis & Peristiani认为，日本证券市场可以提供同时期世界金融市场中最丰富的数据。运用这些数据，他们发现保证金比例的调整对于股价变化的影响是相当有效的。并指出日本的经验显示，保证金比例作为一种影响股市波动的有效工具，学者可以从其他重要的股票市场中得到检验［5］。

Lee & Yoo考察了日本、韩国和中国台湾地区的股票市场，研究发现：首先，在短期影响方面，日本是唯一一个保证金比例的调整对于股市的波动有显著影响的国家，但是其影响效果是流动性效果，而不是投机性效果。韩国和中国台湾地区在这方面的效果并不明显；其次，在长期影响方面，这个国家和地区的资料都没有明显的证据证明保证金比例的调整与股市的波动之间有一定的关系。所以，他们认为在韩国和中国台湾股市中，调整保证金比例对于股市的影响是一种流动性效果而不是投机性效果［6］。Yenshan Hsu探讨保证金比例的调整对于台湾证券市场的影响，并利用1981年到1991年间在台湾证券交易所上市的两种类型的股票来研究保证金比例和股市波动之间的关系。研究结果显示，在保证金比例的调整和股市波动性之间的关系上，（1）在短期效果方面，没有找到非常重要的证据来证明两者之间存在紧密的关系，（2）在长期效果方面，只有微弱的证据证明基于Granger因果检验方法的保证金比例对于股市波动有些许的影响［7］。

Hsieh & Miller分析了美国股市股价变动的日资料和月资料以及美联储自1934年10月以来设定的保证金比率，认为不论在长期还是短期方面，都没有可靠的证据证明美联储对保证金比例的调整可以对股市的波动性产生影响。并认为，一些迹象表明，保证金变化在应对市场波动时，就如同被期望的一样，当市场下跌（上涨）和波动性上升（下降），美联储会趋向于降低（提高）保证金［8］。

我国台湾地区学者姚海青等的研究结果显示，调整融资融券交易保证金的比例会对股市产生影响，即调高信用保证金比例会使理性投资人的交易成本增加，会迫使这些理性投资人减少融资融券交易，而融资融券交易量减少，会导致市场流动性下降，进而在缺乏流动性的市场上会出现较高的波动性［9］。所以说，监管机构如果意欲通过保证金比率的调整而达到调节证券市场的效果，实际上要取决于两种力量或者说两种效果的对比。而两种力量是指投机者和理性投资者的对调整保证金比率的实际反应，相应的两种效果是指两种力量对证券市场波动所产生的两种效果，包括投机性效果和流动性效果。投机性效果是指市场波动水平与保证金比率的调整呈反方向变化；而流动性效果是指市场波动水平与保证金比率的调整呈同方向变化。因此，当流动性效果高于投机性效果时，保证金比率的调整就无法达到调控市场的预期目的；而当投机性效果高于流动性效果时，保证金比率的调整可以达到调控市场的预期效果［10］。

从上文对于保证金比率实证研究的梳理来看，学者们对于保证金能否调节市场波动的问题有着不同的见解和结论，但总体来说，众多实证研究都表明保证金并不能作为市场调节的主要工具，监管部门如果期望利用变动保证金比率来达到调控市场，并不一定会达到预期目标和带来市场的平衡运行。但由于市场存在理性投资者和投机者两种力量，保证金比率调整的效果取决于两种力量之间的对比，而保证金比率调整最重要的意义在于向市场发送一种信号，理性投资者必然会迅速地发现并消化这种信息，用以调节自身的投资策略和活动，从而改变证券市场的供需变化［11］。此外，在设定保证金水平时，必须注意平衡和协调市场交易的安全性和流动性。当设定较高的保证金比率时，有可能会降低投资者的参与的积极性和主动性，从而造成流动性不足以及导致市场规模萎缩［12］。反之，如果保证金水平设定的较低时，則可以提高投资者的投资积极性，促进市场流动性，但风险程度也会相应增加。

三、反思与启示：完善我国保证金制度的建议

保证金制度是融资融券交易的核心和关键之一，合理科学的保证金制度可以灵活的适应经济发展的需要和证券市场总体情况的变化。我国于2006年以来，相继由中国证监会发布了《证券公司融资融券试点管理办法》（以下简称《试点管理办法》）、《证券公司融资融券业务试点内部控制指引》；沪深证券交易所发布了《融资融券交易试点实施细則》（以下简称《试点实施细則》）；国务院发布了《证券公司监督管理条例》等法律文件，基本搭建起我国融资融券交易的法律平台。由此，2010年1月，中国证监会发布《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》，正式拉开了融资融券业务的试点大幕。关于融资融券交易保证金的规定散见于以上诸多文件之中，基本上达到了“法制经济、立法先行”的要求，但“有法”并不能代表是“良法”。如果有些法律从开始酝酿到诞生，就存在一些先天的缺陷或者发育不良，就会陷入“有法不善，与恶法同”的困境之中。所以，基于未雨绸缪的视角，有必要对上述文件中的保证金规定进行检讨和反思，发现其中的问题并提出解决问题的对策。

第一，厘清保证金制度的设立宗旨。保证金制度是融资融券交易的安全阀门，有利于控制市场的投机活动，通过让投资者缴纳一定的保证金，可以增加投资者的机会成本，在一定程度上减少融资融券交易的风险程度。美国从1934年到1974年总共对保证金比例调整过22次，但从1974年起，就将保证金比例定为50%，至今未曾调整。而日本、韩国等国家在设立初期，也曾频繁的调整保证金比率，试图达到控制市场风险，抑制市场投机活动的目的，但实际效果并不明显。此外，上文的众多实证研究也证明了这一点。所以，保证金制度的设立宗旨应主要侧重于保护投资者利益，防止信用风险扩张，但并不能依赖其作为调控市场的主要手段，特别是在危机情况下，保证金比例的调整并不能起到预想的效果，反而会延误危机的处置时机。

第二，明确保证金比例的主管机关。《试点管理办法》第27条规定，本办法中规定的保证金比例和可冲抵保证金的证券的种类、折算率，以及规定的最低维持担保比例和客户补交差额的期限，由证券交易所规定。而纵观世界先进立法例，该权力无不是由央行或者最高的证券监管机构来行使。比如，美国《证券交易法》第7条就授权给美联储就融资融券交易的原始保证金和维持保证金数额制定规則、条例并进行管理。而日本是由大藏省管理，我国台湾地区是由“金融监管委员会”经“中央银行”授权后制定规則和管理。正如学者所言，我国立法者在酝酿保证金制度时，只是“画地为牢”地考虑了下辖的问题，而没有高瞻远瞩的将保障金制度和中央银行实现货币政策手段的利率调控职能对接起来［13］。所以，笔者建议将保证金比例的确定和管理收归中国人民银行，这样可以从宏观上、全面的角度审视货币政策和证券市场之间的衔接，有利于保持政策连续性和稳定性，更好的防范和控制金融风险。

第三，规定保证金的现金比例。上文提到，《试点管理办法》第24条规定，证券公司向客户融资融券，应当向客户收取一定比例的保证金。保证金可以以证券冲抵。从该规定可以看出，投资者融资融券必须缴纳一定比例的保证金，而保证金是可以用证券代替的。这就产生了一个问题，保证金中没有规定现金的比例。所谓现金比例，是指投资者所缴纳的保证金中，现金所占保证金的比例。现金比例在保证金制度中的重要性不言而喻，证券的价值并不具有稳定性，是随着市场形势、国际环境、公司治理变化的，而现金可以防止用作保证金的证券在上下波动的情况下，起到稳定剂的作用。反观美国，依照NYSE Rule 431(b)和NASD Rule 2520(b)的规定，投资人的融资融券交易账户，最低应备有2 000美元的现金存于账户内，证券公司才能接受融资融券交易的委托买卖。这样规定的优势在于，如果将证券作为保证金的唯一选项，容易将融资融券交易置于证券市场波动的漩涡之中，因为证券容易受市场行情变化的影响，这就必然会影响保证金制度的有效性和公正性。所以，保证金制度作为融资融券交易风险防范的防火墙，应当尽量避免或者减少保证金变动性的成分存在［14］。针对我国证券市场正处于发展初期，价格波动幅度较大的特点，建议在保证金制度中要求一定的现金比例，即客户所缴纳的保证金不能完全是证券，必须缴纳一定比例的现金，从而降低抵押物价值的变动，减少市场波动对保证金的影响。

第四，建立灵活的、多层次的保证金制度。其一，设定保证金比例的上下限。沪深交易所《试点实施细則》都规定，会员向客户融资融券，应当向客户收取一定比例的保证金。但这个比例究竟是多少却语焉不详。我国证券市场的政策市现象比较明显，市场波动较为频繁，在此情势下，法律规則应该规定保证金比例的上下限，并授权证券交易所根据市场波动情况及时调整保证金比例。其二，《试点实施细則》规定投资者融资买入或融券卖出证券时，融资或融券保证金比例不得低于50%，但并未涉及保证金比例的调整问题。上文论及，当投机性效果强于流动性效果时，调整保证金比率可以达到调控市场的目的。目前，对于中国股市而言，高投机性是其一大特点，具体表现为市场换手率过高，而整体市场流动性却不足，同时，境内投资者对金融创新产品有着极其狂热的追逐心理。因此，在我国刚刚推出融资融券之际，保证金调整的投机性效果相对较强，证券监管部门可以根据市场的整体运行状况，适时地调整保证金比率，从而达到调控整个市场的目的。其三，针对不同类型证券、不同价格证券的融资和融券交易适用不同的保证金比例。融资和融券交易的运作机理是不同的，前者是投资者看涨某只股票，而后者則是投资者看跌某只股票，所以有必要区分融资和融券交易的保证金比例。而同理，针对不同类型证券、不同价格证券的融资和融券，投资者的偏好和风险也是不同的，所以我国可以借鉴美国联邦规則和交易所自律规則的规定，针对不同类型和不同价格证券的融资和融券交易适用不同的保证金比例。

参考文献：

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［10］廖士光，杨朝军.证券市场中卖空交易机制基本功能研究［J］．证券市场导报，2005（3）.

［11］陈淼鑫，郑振龙.融券保证金成数调整对证券市场波动性的影响——来自台湾的证据［J］．财经问题研究，2008（3）.

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［13］刘鏐.析我国融资融券交易风险防范法律制度的不足与完善［J］．法律科学，2010（4）.

［14］胡毕军，柴艳. 我国融资融券交易的法律问题探析［J］．河北法学，2009（6）.

（责任编辑：关立新）

作者：齐萌

证券市场投资与投机分析论文 篇2：

投机行为对证券价格影响的动力系统模型

摘要建立证券价格演化的差分动力系统模型，研究投机行为对证券价格演化的影响，发现投机行为本身并不是证券市场的价格波动不稳定的原因，甚至一定情况下可以稳定价格的波动.本研究对于从数理角度客观的理解证券市场的投机行为具有积极作用.

关键词动力系统；差分方程；稳定性；投机行为

1引言

投机行为在证券市场中是普遍存在的一种现象.适度的投机可以增强证券市场的流动性，促进上市公司的内在价值发现以引导资源的合理配置和市场风险的合理分担.但过度的投机则会扰乱市场，阻碍证券市场的发展并加大资产的泡沫，对经济产生不利影响，甚至严重的会导致金融危机.现代金融市场的不断发展及金融衍生工具的层出不穷也导致了投机行为加剧及证券价格的异常波动.

关于投机普遍的观点是有别于具体的价值投资行为，认为投机行为是以获取价差而不是以获取股利为目的而进行的交易活动或者买卖行为.该行为更多是将资本投向于能够在短期价格波动中获取利益的领域.但是众所周知，一项投资活动的价值取决于该项投资能产生的未来收益，在实践中要准确的计算投资的价值是十分困难的，而且投资的收益也会随着各种条件的变化而与初始的测度相背离.而且投资者在具体交易中也会将自身持有的资产交给其他的投资者而规避风险，在这过程中投资者逐步的已经转化为投机者.同时投机者行为的主要依据是证券资产价格差而不是其资产的内在价值，由于证券市场中的供求矛盾和价格波动始终存在使得投机者可以不断地寻找到机会进行投机交易.因此投机行为是证券市场中的普遍现象和正常行为，可以说投机也是投资行为中的一种.本文以投机行为为研究对象，建立了动力系统分析模型，研究了投机行为对市场稳定性的影响.

研究投机的国内外文献更多的是关注证券的内在价值及其因素，而投机理论方面的早期研究主要集中在20世纪30年代到50年代.Friedman认为投机者会造成金融系统的不稳定，高买低卖的行为会使他们亏损，进而被市场淘汰，因此导致证券市场不稳定的投机行为不可能存在＼[1＼].Galbraith认为，人们的投机动力开始表现为根据自己的认知能力判断是否买入股票，当投资者存有良好的预期时往往会购买股票.当股价长期连续上涨时，市场参与者的认识能力会发生改变，并且投机情绪的产生是自发的，不需要外界诱导＼[2＼].Harrison和Kreps（1978）则认为如果市场具有较大的流动性，投资者会要求比较小的风险补偿，因而更倾向于支付较高的价格.在这种情况下，虽然市场中的资产价值没有发生变动，但投资者却为此承担了更高昂的成本，经济体中就会有泡沫产生＼[3＼].Shiller（1988）提出了股市投机的“大众模型”理论.Shiller不但认为证券市场中的极端狂热情况是市场投机性的表现，而且认为正常的相对平缓的市场运行中仍然存在投机行为＼[4＼].在其著作《非理性繁荣》中从经济、文化、经济等方面分析了历史上的投机案例并对当时的投机泡沫对个人和机构投资者的影响进行了调查分析＼[5＼].

我国证券市场起步较晚，发展中存在诸多的问题，许多学者也对其价格波动的状态及成因进行了深入的分析.成思危则对我国股票市场提出了“泡沫论”，认为股票市场作为虚拟经济投机是不可避免的，但是我国证券市场的发展脱离实体经济过多，整体上表现出泡沫的特征，对我国证券市场现状持忧虑态度＼[6＼].张健等通过对比我国与其他国家股票市场的换手率，市盈率和波动性等指标发现，追求买卖价差成为我国股市投资者投资股票的主要目的＼[7＼].2007年中国股市出现大牛市后，很多学者都对中国股市中存在的过度的投机行为感到忧虑.出现了许多以行为金融理论模型为工具的研究成果，主要集中于中国股市投机程度、成因、是否存在泡沫、抑制股市投机对策等方面，而且这些分析的重心主要在制度层面，认为我国改革中的特殊制度安排导致了股市的过度投机＼[1＼].毋庸置疑，文化、心理、制度等方面的因素会使得我国证券市场中的一定时间内继续存在过度投机行为，这种过度投机行为也扰乱了我国证券市场作为重要融资渠道的既有秩序.因此十分有必要对证券市场中的投机行为进行客观的评价，识别并进行界定.也就是说既允许一定范围内的投机活动以促进市场的繁荣和发展，又能够进行审慎及时的管理防止严重的过度投机行为对经济产生不利影响.基于此，本文构建了动力系统模型以分析研究不同强度的投机行为对市场稳定性的影响情况.

图4中系统的稳定区域可以发现，当α较小，即价格对超额需求反应不太敏感时，系统稳定区域较大，而投机会使系统变的不稳定；随着α的增大，稳定区域逐渐变小，而当价格对超额需求的反应处于一定数值时，一定投机的存在反而会使系统变的稳定，如图4黑色箭头所示，系统由不稳定区域D进入稳定区域B，而随着投机强度的进一步增大，进入区域C，系统又变得不稳定.可见在一定条件下，投机的存在有可能稳定市场，使市场的价格发现功能更为有效，关键是控制投机强度，防止投机过度.

4结论

本文以证券市场中的供需均衡模型为基础，建立了一个考虑投机行为的价格动态演化模型，并通过稳定性分析研究了不同强度的投机行为对市场稳定性的影响，发现过度的投机行为会使市场价格变的不稳定.当价格对超额需求的敏感程度较低时，系统的稳定区域面积会较大；而随着价格对需求的敏感程度的提升稳定区域会逐渐变小.但当价格对超额需求处于一定数值时，一定程度的投机的存在会使得系统变得稳定.但如果投机强度进一步加大，系统又会变得不稳定.由此可见，投机行为本身并不是证券市场的价格波动不稳定的原因，甚至一定情况下可以稳定价格的波动.通过该动力系统模型的分析可以促使我们更好的研究并利用投机行为，从而提升市场资源配置效率.

参考文献

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[7]张健，刘宪.我国股票市场的投机特征＼[J＼].价格理论与实践，2010，310（4）：67-68.

作者：贺小莉

证券市场投资与投机分析论文 篇3：

我国证券市场中的中小投资者的投机行为分析

[摘要] 我国证券市场的投机行为甚至远大于市场中的投资行为，而我国证券市场中又有着数量巨大的中小投资者，因此，对他们的投机行为进行分析尤其显得重要。本文从宏观现状出发，分析中小投资者的行为特点，并探讨行为背后所隐藏的市场影响因素，并提出改善我国证券市场过度投机行为的建议。

[关键词] 中小投资者 投机 行为特点

长期来看，全部市场的投资者投资只需要承担市场风险，就可以获得投资收益，而投机不同，在任何一个投机行为中，投机者都要承担对价格预测错误的风险，一旦价格实际走势与投机者的预测相反，投机者就会遭受损失。投资的目的有二:一是获得股息或红利:二是从证券较长期的价值增值中获得资本利得。而投机则是希望在短期内通过价格的涨跌而获利的行为,通过低买高卖，预测市场走向,获得差价利润。因此可以看到，在整个证券市场中，投机是零和博弈的行为，是接近赌博的行为。

投机虽然属于零和博弈，但它的存在也有着一定的意义:(1) 价格发现功能。投机者依靠过去的经验和已有的知识，理智地分析客观的有利和不利因素，能够较为精确地预测市场近期走势。他们的理性行为常常引导市场走向，这样就可以加快市场参与者对价格反映的灵敏度。(2)增强市场流动性。因为投机者敢于承担较大风险，所以，在市场大跌或大涨从而导致市场供求失衡时，他们敢于逆市场趋势而行，大胆买进或卖出，于是维持了市场的正常运转。

一、我国证券市场过度投机行为现状

随着2006年我国股市的一路上扬，不仅上证指数在不停地创造历史最高点，交易量与参与交易的人数也达到了前所未有的数量。然而，股市一片繁荣的背后，我们可以发现如下问题：

(1)从每年股票指数日涨跌幅超过10%的次数来看，世界上以投机著称的香港股市的恒生指数从1970年～1990年这20年中只有7次，而我国沪深股市每年都至少有7次左右。(2)换手率指标:发达国家股市年换手率通常在50%以下，即使香港股市的年换手率也在135%以下，而深沪股市在1993年一年的换手率分别为220%和250%，日换手率最高可达25%。(3)据统计，上海股市因政策性因素引发的股指大幅变动，占所有异常因素引发变动的34%。

这些数据说明了我国证券市场的整体行为特点：换手频繁，大涨大跌，受政策影响大。造成这种行为特点的原因是：没有多少投资者真正是以投资为目的去进行投资。他们中的大多数，只是在进行投机，以低买高卖为目的获得差价利润，而并非享受股票分红所带来的好处。“投资者不投资”似乎成了我国股市自建立以来就有的奇怪现象。

二、我国证券市场中小投资者行为特点及相应客观因素分析

1.显著的“羊群行为”倾向：“羊群行为( herd behavior) ”是指投资者在信息不对称的条件下， 行为受到其他投资者的影响，模仿他人决策或者过度依赖舆论， 而不考虑自己拥有的信息的行为。大量的投资者在某段时期内买卖相同或相近的股票， 同时进出证券市场。“追涨杀跌”成为几乎每个投资者使用的手段。大量的“跟风”和“跟庄”行为的出现， 从而导致个股价格变化和市场指数变化之间存在很强的相关性。

这一行为特点在世界范围内的证券市场普遍存在，已经成为行为金融理论研究的课题。很明显，从主观上来说，投资者的知识与经验决定了该倾向的盲目程度，而从客观上来说，信息不对称是该现象出现的根本原因。由于信息不对称的存在，每个人都希望能从周围的人得到对自己有用的信息，于是盲目的跟随周围投资者的行为，形成了“羊群行为”。对于我国证券市场，信息不对称尤其明显，由于各种法制法规还不是很健全，市场也未发展到强势有效市场，部分企业常常利用体制不健全之机，隐瞒必要信息、公布虚假信息。企业这种不规范行为使市场投资者无利可图，因而转向投机行为。相当一部分证券机构也往往为了自身利益盲目追求交易量，以致放松市场管理和怂容违法。同时，机构本身也常利用消息进行“内线”交易，操纵市场，破坏了市场公平竞争。

2.“政策性投机”倾向:在我国过度投机的证券市场中，利好政策的颁布导致在相当长的交易周期内投资者交易频率明显上升， 加剧了投资者的过度自信倾向， 而利空政策出台却导致在较长的交易周期内投资者的交易频率大幅度下降， 表现出较强的过度恐惧心理。在股市低迷时期他们坚信政策的力量， 这时他们会以一种投机的心理进行交易，被称作“政策性投机”。这种倾向是中国证券市场的特有现象。

在号称“政策市”的我国证券市场，政策对市场的巨大影响几乎令所有金融理论在我国市场失效。由于我国股市是新兴资本市场， 各种法规、制度还不完善， 对股市进行宏观驾驭的经验和技巧还不成熟。十多年来， 政府、监管部门对股市调控基本上是“摸着石头过河”， 在具体操作中难免引发市场剧烈波动。

三、应对策略与小结

1.着力于市场的基本组织制度、基本支持系统、基本法律规章的完善，从而把投机活动约束在一定范围内，建立健康的市场活动基础。

2.政府应着力把握好政策的稳定性和适度性，政策出台前应认真调查研究、估计其出台后对市场的影响。对市场应有计划、有节奏地扩容，扩大市场规模，以进一步深化改革。

3.在微观主体方面，加快国企改革，加快金融体制改革，严格约束证券营业机构行为，禁止内部“知情者”参与证券交易，把努力提高服务质量放在首位，给投资者营造一个“公开、公平、公正”的投资环境。

4.以多种形式对公众进行证券知识和风险意识教育，逐步锻炼其投资能力，强化其投资意识。

参考文献：

[1]胡昌生:《证券投资学》[M].武汉大学出版社，2002年版

[2]王江:《金融经济学》[M].中国人民大学出版社，2006年版

[3]赵海:基于行为金融理论的中国个体证券投资者投资策略研究[J].金融科学, 2003年9月

[4]吕末林:中国股市过度投机探析[J].金融理论与实践, 2003年7月

作者：邓　虎　耿运栋