合同治理风险投资论文

近年来，在政府政策的引导下，我国风险投资取得了一些实质性进展，注册风险资本总额超过100亿元。促进了国家整体经济增长和技术创新，增强了国际竞争力。但是，由于我国的风险投资业同风险投资发达的国家相比还处于起步阶段，规模较小，在发展过程中还存在许多现实问题需解决。今天小编给大家找来了《合同治理风险投资论文(精选3篇)》，希望对大家有所帮助。

合同治理风险投资论文 篇1：

风险投资治理机制研究综述及展望

摘要：风险资本已成为世界各国新兴产业孵化中至关重要的助推力量，在发达国家和新兴市场国家都扮演者重要的角色，相应地，对风险投资的治理机制的研究也不断深入。文章回顾了近年来国内外关于风险投资治理机制领域的研究文献，从合同治理、增值服务治理、董事会治理等三个方面进行了梳理。最后，结合我国目前处于经济转型和产业升级的特殊阶段，进一步指出未来风险投资治理机制值得关注的研究方向。

关键词：风险投资;治理机制;合同治理

一、 引言

风险资本已成为世界各国新兴产业和新兴经济重要的助推力量。美国风险资本协会（NVCA）调查显示，美国风险资本曾投资电脑软件、通讯技术、半导体、电子技术和生物技术领域等新兴产业中80%的企业，并向其提供75%以上的股权融资，成功孵化了Facebook、Google、Microsoft、Intel，Apple等一批数字技术产业的杰出公司，让数字技术产业成为美国经济持续增长的重要源动力。同样，风险资本成功孵化了我国以网络经济为代表的新兴产业。据统计，在深圳创业板挂牌上市的300多家上市公司中有500多家风险资本参股投资。

当前我国正处于经济结构转型升级的关键阶段，新兴产业无疑将扮演非常重要的角色。作为推动新兴产业快速发展的重要力量，风险资本不仅能提供资金，而且在促进被投资机企业的技术创新、提升其管理能力和改善公司治理等诸多方面发挥着非常重要的作用。因此，研究风险投资的治理机制具有非常重要的现实意义。风险资本对企业的投资过程中主要采用哪些治理机制？针对不同风险特征的企业，具有不同禀赋特征的风险资本是如何选择投资治理机制的？风险资本选择的治理机制之间是否相互影响？风险资本投资治理组合对创业板上市企业的技术创新能力、盈余管理以及长期业绩是否有显著影响？是如何影响的？这些问题迫切需要深入的研究和分析。

二、 国内外研究现状

风险资本一般在新兴产业企业进入创业板融资前较早阶段投资，所以面临着较高的管理风险、技术和商业模式创新风险、市场风险以及高度的信息不对称（Michael & Sahlman，1989）。

在投资新兴产业企业的过程中，由于技术创新、市场高风险和企业质量、创业团队能力等信息不对称，发达国家风险资本一般会在投资前通过事前的合同治理，事中的增值服务和董事会治理三种投资治理方式构建有效的创业团队激励和约束机制，有力促进新兴产业创业孵化和技术创新，并最终实现其股权投资的增值。复杂的投资环境使风险资本投资上市前创业板企业的治理问题变得尤为重要和严峻。北美和欧洲实证研究表明，风险资本能显著的改善被投资企业的公司治理水平，提升被投资企业的价值（Schefczyk & Gerpott，2001;Berghe & Levrau，2002;Wijbenga et al.，2007）。

下面主要按照风险资本的三种主要治理机制进行风险投资治理的文献归纳。

1. 风险资本的合同治理研究。在风险资本合同治理中有影响的学者主要进行了如下三个方面的研究：有些学者研究分阶段投资在风险资本治理中的效率。Sahlman （1990） 认为分阶段投资是风险资本控制投资项目最好的办法。Bergemann和Hege （1998）发现分阶段投资对风险资本具有项目质量的学习效应。Nether（1999）的研究则发现分阶段投资是解决投资后风险资本被创业团队套牢的有效机制。其他学者的研究也发现，相对于事前的一次性投资，分阶段投资能解决事后风险资本被创业团队套牢的道德风险问题（Wang & Zhou，2004）。同时，也有学者指出分阶段投资可能导致产权保护力度不够的情况下，风险资本事后套牢创业团队的问题（Bigus，2006）。

部分学者研究风险资本使用投资工具的投资治理作用。Kaplan和Stromberg （2002 ）发现美国风险资本大量使用可转换优先股等可转换证券。由于在风险资本投资中，投资合同签订后投资双方付出的努力对风险资本投资的成功都具有重要的作用。不少学者发现通过合理的转换比例、转换条件设计，可转换优先股能解决风险资本和创业团队事后投资过程中投入不足的双边道德风险问题（Schmidt，2003;Casamatta，2003;Repullo & Suarez，2004）。

还有部分学者利用规范分析研究投资合同中关键决策控制权分配在风险资本治理中的作用。Neher（1999）认为，由于创业团队异质性的人力资本在创业中的重要性，赋予风险资本关键决策控制权可以解决风险资本投资后被创业团队套牢的道德风险问题。Hellman（1998）发现具有控制权的风险资本，在创业团队管理层不能胜任的情况下，能付出最优的努力搜寻职业经理人并用职业经理人替换创业团队管理层。不少学者研究关键控制权在风险资本和创业企业管理层之间的调整。如Kaplan和Stromberg（2002）等发现风险资本会拥有对投资企业关键决策（资产处置，项目退出方式，管理层替换）的控制权，尤其是在投资企业经营状况变的比较糟糕的情况下。Vauhkonen（2003）论证了当创业企业业绩高度相关的指标变差时应该由风险资本控制;在业绩指标中等的情况下，应该由双方共同控制;而在业绩指标非常好时则由创业团队继续控制。

2. 风险资本增值服务治理研究。投资后，风险资本一般会通过增值服务提升创业企业的管理水平，帮助企业获取创业过程中稀缺的人力资源和外部资源——融资、供应商关系、客户等。

近年来，学者倾向从企业风险特征、风险资本特征来研究风险资本提供增值服务的关键影响因素。Sapienza等（1996）认为影响风险资本提供增值服务的因素主要有项目的代理风险（创业团队管理水平）、商业风险、项目不确定性以及风险资本管理人的经验。Schefczyk和Gerpott （2001）证实德国风险资本投资阶段偏好与所投企业特征（市场增长率、是否作为沉默合伙人）显著影响风险资本对所投企业咨询类的增值服务（研发咨询、制造决策、销售决策以及融资决策）的选择和频率。Bottazzi等（2008） 发现具有商业经验合伙人的风险投资公司会更积极的帮助被投资企业招募管理人员，董事，协助后续融资，并保持与被投资公司积极的联系。同时独立型风险投资公司比附属型风险投资公司更积极支持被投资公司Vladimir等（2010）发现相对于独立型风险资本，公司型风险资本向创业型企业提供更有效的增值服务功能。

另一些学者研究风险资本提供增值服务的类型及对其投资企业业绩的影响，主要有如下的研究成果：Sapienza 等（1996）研究表明美国，英国，法国以及荷兰等国风险资本比较注重的增值方式是战略咨询、人际往来、以及帮助企业建立与其他公司和专业机构的网络服务。Berghe & Levrau（2002）证实风险资本通过在战略层面（董事会建议，帮助融资，商业建议）、教练服务以及网络服务（合同资源，管理层招募）等增值服务帮助比利时高科技企业提升价值。Vladimir等（2010）研究表明，相比独立型风险资本，公司型风险资本能显著的提高与母公司战略一致的创业型企业的IPO估值和并购溢价。

3. 风险资本董事会治理研究。国外关于风险资本对参股企业董事会的投资治理研究主要集中在三个方面：一部分学者研究风险资本对创业型企业董事会结构——董事会独立性、规模以及董事长和总经理两职分离的影响。大部分学者的研究表明风险资本的进入能显著增加被投资企业董事会的独立性，主要体现在：接受风险资本投资的企业的董事会构成中有更多的具有行业经验的独立董事（Bouresli et al.，2000;Baker & Gompers，2002;Filatot-echev et al.，2004; Suchard，2009）;董事长与总经理一般是分别任命的（Gatsi，2006）;接受风险资本投资的企业具有更大的董事会（Shekhar & Stapledon，2007）。另一方面，在公开上市时，接受风险资本投资的企业的创业团队持股比例更低，创业团队更可能被替换（Williams et al.，2006）。

另一部份学者研究影响风险资本董事会治理的关键因素。学者们研究发现，风险资本联合投资、风险资本投资股权比例、风险资本类型（独立型，公司型）以及风险资本声誉（能力）等都是影响风险资本改善董事会治理的关键因素，主要结论有：联合投资（Filatotechev et al.，2004）、风险资本声誉（Baker & Gompers，2002;Wan，2007）以及风险资本股权投资比例（Filatotchev，2006;Bonini，et al.，2009） 与风险资本参股企业的董事会独立性正相关。此外，Ivanov和Masulis （2007）证实公司型风险资本投资的企业董事会和薪酬委员会中具有更多的外部董事;同时会出现更高比例的强制性CEO轮换。

还有少部分学者研究风险资本董事会治理的效率。Baker和Gompers（2002）证实风险资本能提高其投资企业董事会独立性，并显著的降低公开上市后公司失败率（Shekhar & Stapledon，2007）。Wan（2007）发现风险资本能力（quality）对参股企业上市后董事会独立性以及财务报表的质量有积极影响。

4. 国内相关研究介绍。国内关于风险资本对参股企业投资治理的研究大多还处于总结发达国家风险资本的典型合同治理机制，并对之进行规范或定性分析。一些学者通过定性分析或规范分析研究分阶段投资在风险资本投资治理中的作用。劳剑东等（ 2001）发现分阶段投资情况下，风险资本相当于获得了在后续阶段放弃投资或重新评估企业并继续投资的期权。陈灏康（2006）认为分期注入资金是风险投资家所能运用的重要监控机制。曹国华，潘蓉（2007）认为在分阶段投资下，创业企业管理层为了获得企业所需的后续资金，必须按照合同的规定运作企业并投入有效的努力。

另一些学者研究投资形式在风险资本投资治理中的作用。唐伟（2005）认为在风险资本家与创业企业管理层的联合努力能提高项目收益，双方的努力程度与投入正相关，且在风险资本投入比例低的条件下，风险资本应该获得普通股。李建军、费方域（2010）发现可转换优先股是风险资本实施事前获得控制权的有效机制。

还有一些学者对风险投资治理中的控制权分配的效率进行了研究。为了减少创业企业管理层的机会主义行为， 同时为创业企业提供必要的管理支持， 风险资本通常会以适当的方式直接参与企业管理（张晓晴，2006）。李建军，费一文（2008）研究发现，在风险资本和创业企业管理层关于退出方式和时机的选择存在利益冲突的情况下，条件控制相对单边控制能更好的解决合同不完全情况下事后退出方式和时机的有效选择问题。

总体来说，国内风险资本投资治理研究还处于从国外典型问题出发，总结国外主要研究成果的阶段;还非常缺乏中国转型经济和关系文化特征背景下的风险投资治理问题研究，尤其缺乏中国市场背景下，结合中国风险资本自身禀赋特征、所投资企业风险特征的风险资本投资治理模式和效率的实证研究。

三、 现有研究总结

总体来说，对风险投资的治理机制的研究，取得了一些有建设性的积极的研究成果，有力的促进了风险投资理论的升华和实务的发展，但现有研究还需进一步深化。

1. 目前关于风险资本投资治理的研究主要集中在合同治理、增值服务以及董事会治理的模式与增值服务的作用上，缺乏对风险资本选择的各种投资治理关键影响因素的研究，尤其缺乏风险资本组织结构特征、、风险资本人力资本特征、风险资本投资风格以及所投企业的风险特征等关键因素对风险资本选择合同治理、增值服务治理以及董事会治理等治理方式影响的研究。忽略风险资本投资环境（风险资本禀赋特征，所投企业风险特征），单纯地研究风险资本投资治理机制的作用是不符合管理学中情景管理理论的，这样的研究对风险资本投资实践指导意义不大。

2. 目前研究缺乏关于风险资本投资治理对企业持续增长影响机理的深入实证研究。风险资本对所投资企业创新能力与长期业绩的提升是风险资本投资成功的关键。关于合同治理的研究缺乏关于包含分阶段投资、投资工具、关键决策分配权（管理层替换权，优先清算权等）以及反稀释条款等合同治理模式对风险资本所投资企业技术创新能力、盈余管理和长期业绩影响的效率分析。增值服务治理效率的分析相对较多，但大多集中在增值服务对风险资本参股企业长期绩效的影响，缺乏关于增值服务对企业创新能力和管理能力影响的深入研究。最后，关于风险资本如何影响被投资企业董事会治理效率的研究就更少。关于风险资本投资治理与绩效之间的研究可能还需要调整研究视角，从一个更完整的治理组合角度研究投资治理的效率（王华、黄之骏，2006;Ward et al.，2009）。

3. 目前的研究缺乏对于风险资本治理机制之间内相互影响的研究。目前国内外学者倾向于从治理机制内生关系（替代或互补）的角度研究治理组合对上市公司的治理效率缺乏关于合同治理、增值服务治理以及董事会治理之间的相互影响的研究，就很难指导风险资本投资治理组合的选择，也更难以深入分析风险资本治理组合与创业型企业技术创新、长期业绩之间的关系。

4. 缺乏转型市场尤其是中国市场背景下的风险资本治理机制的实证研究。当前，相关研究主要集中在北美、欧洲等西方发达市场。过去由于风险资本投资数据的缺乏，还缺少对中国风险资本治理微观机制的黑箱进行深入解剖和系统研究，以梳理我国风险资本治理机制特征，揭示我国风险资本治理机制的形成机理、治理机制之间的相互影响以及治理机制组合对所投资企业创新能力和长期增长的影响。，将限制风险资金对我国新兴产业的孵化和推动，不利于我国产业产业升级和经济转型。

四、 研究未来发展方向和对中国的意义

技术创新在经济增长中的重要性毋庸置疑，但要把技术创新的成果产业化中间还有很艰巨的任务。熊彼德认为，技术创新仅仅是创新的内容之一，只靠技术创新难以建立国家创新体系。技术创新必须要借助资本特别是风险资本的力量才能实现产业化发展。当前，我国的资本市场仍不完善，难以有效满足资本市场多样化的投融资需求和风险管理要求，尤其对创新型企业融资需求而言，需要进一步推动风险资本与创新型企业之间的良性循环互动。

可以合理预见，未来的研究将以风险投资企业的投资治理模式和治理效率为研究对象，重点关注风险资本对企业的投资治理机制的主要类型;风险资本禀赋特征、风险资本所投企业的风险特征中影响风险资本投资治理机制选择的主要因素;风险资本选择的投资治理机制之间是否相互影响，风险资本选择的投资治理组合（考虑若干治理机制间相互影响）是否能影响所投企业长期增长的核心——技术创新能力、盈余管理以及长期业绩等方面。

参考文献：

1.Steven N.Kaplan， Per Stromberg，Financ- ial contracting theory meets the real world： an empirical analysis of venture capital co- ntracts， Review of Economic Studies，2002：1-35.

2.王华，黄之骏.经营者股权激励、董事会组成与企业价值——基于内生性视角的经验分析.管理世界，2006，（9）：101-117.

3.Susheng Wang，Hailan Zhou， Staged Financing in Venture Capital： Moral Hazard and Risks， Journal of Corporate Finance，2004，（10）：131-155.

4.李建军，费一文，费方域.私募股权退出的控制机制研究.中国金融评论，2008，（4）：45-63.

5.曹兴，王福民.论风险投资委托代理问题与激励约束机制.重庆大学学报（社会科学版），2003，（4）：48-51.

6.李建军，费方域.基于风险资本控制权实施的融资工具选择研究.管理科学学报，2010，（2）：46-54.

7.劳剑东，郑晓彬.创业投资的治理结构与运行机制综述.外国经济与管理，2001，4（23）：8-14.

8.张晓晴.中国创业投资公司治理机制研究.西北大学学位论文，2006.

9.陈灏康.风险投资中的委托代理风险及其治理机制研究.科学管理研究，2006，（1）：114-116.

10.曹国华，潘蓉.风险投资中双边道德风险、双边逆向选择及其治理研究.科技管理研究，2007，27（1）：155-157.

基金项目：中央高校基本科研专项资助项目（项目号：2014RC008）。

作者简介：郑忠良（1972-），男，汉族，湖北省潜江市人，中国农业大学经济管理学院副教授，上海交通大学安泰经济与管理学院博士后，研究方向为应急管理、公司治理;陈来（1966-），男，汉族，安徽省安庆市人，安徽大学商学院教授，武汉大学经济学博士，研究方向为产业经济学、宏观经济理论、公共经济管理;李建军（1977-），男，汉族，四川省乐山市人，华东理工大学商学院副教授，上海交通大学管理学博士，研究方向为公司金融、创业投资融资。

收稿日期：2014-11-11。

作者：郑忠良 陈来 李建军

合同治理风险投资论文 篇2：

我国风险投资的发展现状及未来走向分析出路

近年来，在政府政策的引导下，我国风险投资取得了一些实质性进展，注册风险资本总额超过100亿元。促进了国家整体经济增长和技术创新，增强了国际竞争力。但是，由于我国的风险投资业同风险投资发达的国家相比还处于起步阶段，规模较小，在发展过程中还存在许多现实问题需解决。尤其是一些法律法规，在立法的时候没有考虑到风险投资这一行业的特点，其中的某些内容甚至阻碍了我国风险投资业的进一步发展。

一、风险投资的涵义、特点

（一）风险投资的涵义

风险投资（Venture capital），又被译为创业投资、风险资本。根据美国全面风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有具大竞争潜力的企业中的一种权益资本；根据欧洲风险投资协会的定义，风险投资是一种由专门的投资公司向具有巨大发展潜力的成长型、扩张型或重组型的未上市企业提供资金支持并辅之以管理参与的投资行为；联合国经济和发展组织的24个工业发达国家在1983年召开的第二次投资方式研讨会上认为，凡是以高科技与知识为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资，都可视为风险投资；我国《关于尽快发展我国风险投资事业的提案》中认为，风险投资是一种把资金投向蕴藏着失败危险的高科技及其产品的研究开发领域，旨在促进高科技成果尽快商品化，以取得高资本收益的投资行为。

在此基础上，笔者将风险投资定义为：一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

（二）风险投资的特点

简单的说，风险投资是指由风险投资者提供风险资本，风险投资公司以风险企业为投资对象进行投资、管理、运作的一种融资过程与方式。风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。

风险投资是高科技产业的助推剂，它在高科技产业化的关键时刻切入，填补了高科技产业化过程中，研究与开发阶段的政府拨款或企业（个人）自筹与工业化大生产阶段的银行贷款之间的空白，使高科技产业化的各个环节由于有了资金的承诺而成为可能，在促进高科技产业的发展方面发挥了重要的作用。风险投资自产生开始就与高新技术企业密不可分，二者的融合是源于彼此的内在需要、符合两者本质特性的自然结合，也正是这种互利的融合决定了两者之间的作用关系不仅仅是单向的，而是一种双赢的关系，所以完善和发展我国风险投资非常重要。

风险投资是在市场经济高度发达的背景下产生的，我国风险投资事业的发展必然要经历一个长时间的过程，要随着中国的科学技术和综合国力的提高才能逐渐成熟。从另一个角度来说，为了我国知识经济的发展和综合国力的提高，我们必须要坚定不移的发展中国的风险投资事业。现在我们正面临21世纪的大挑战，挑战的内容包括三方面：第一方面是知识经济将会成为新的社会形态，第二方面是虚拟经济将会成为新的经济活动模式，第三方面是网络经济将会成为新的经济运行方式。这三方面的挑战对我们而言是严峻的。

二、我国风险投资的鼓励措施

国外对于发展风险投资的鼓励措施主要体现在税收的优惠上，而且优惠的力度相对较大。相比之下，我国目前在税收方面对风险投资业的优惠政策还十分有限，力度也不够，很多地方还存在双重征税的现象。另外，许多国家对于风险基金的出资人和管理人都有一套约束和激励措施，但是这些措施在我国还没有得到法律上的认可。

目前我国对于投资者在税收方面的优惠政策还存在很大的问题。同时，出售风险资本的股份获得的资本利得能否减免税，遭受的损失能否抵税，这些是出资者关心的问题。只有采取切实有效的鼓励措施，让出资者愿意将自己的资金投入到风险资本市场，这样才能增加我国风险资本的来源，推动我国风险投资业的发展。不仅对于出资者，对于风险基金管理公司来说，采取一定的鼓励政策也是必要的。

在我国的税收法规中，对从事投资活动的外资企业并没有相应的鼓励措施，原有的对生产型外资企业的税收优惠政策在从事投资活动的外资企业中并不适用。1995年颁布的《关于外商投资企业从事投资业务若干税收问题的通知》中，对于专门从事投资业务的外商投资企业适用税收优惠问题有这样的规定：投资公司按照有关法规从事投资业务及与投资有关的其它业务，不应享受生产性外商投资企业的有关税收优惠待遇。外商投资企业从其境内投资的企业取得的利润，可不计入本企业应纳税所得额，但与该投资有关的可行性研究费用、投资贷款利息支出、投资管理费用等投资决策实施中的各项费用和投资期满不能收回的投资损失等，不得冲减本企业应纳税所得额。境内投资利润（股息）以外的其它各类所得，应依照税法规定计算纳税。

风险投资的受资公司主要是各类高技术企业。目前我国对于风险投资受资公司在所得税上的优惠政策主要表现在对新办的高技术企业自投产年度起免征所得税两年。但实际上，这是一种低效的优惠措施，因为只有大约30%的高技术企业在前两年就能够获利，而绝大多数的高技术企业并没能享受到这一政策所能带来的好处。

在增值税方面，我国实行的是生产型增值税，而发达国家实行的是消费型增值税。对于资本有机构成高、技术附加值高的高技术产业，实行消费型增值税的企业实际上享受了提前抵扣税款的权利，相当于得到了国家提供的一笔无息贷款，极大地降低了风险投资者的投资成本和投资风险，提高了风险投资者的预期收益。

三、我国风险投资存在的问题

1.风险投资机构的组织形式单一

在2006年6月1日之前，我国风险投资机构主要是采取公司制。而不是有限合伙制或信托制。公司制是指风险投资机构以股份公司或有限责任公司的形式设立。公司制是最早出现的风险投资组织形式。随着新修订的《合伙企业法》的实行，有限合伙制在我国也得到了确认。有限合伙制最初产生于美国的硅谷，它由两部分人组成：普通合伙人与有限合伙人，前者是资金管理者，后者是主要投资者。通过有限合伙公司而不是直接投资于风险企业，投资者把许多工作如选择、组织、管理和最终的退出清算都委托给普通合伙人。这两者并不能说谁好谁坏，主要是受到投资环境和政策的影响。而法国的信托制是限定为合同行为，即基于信任将财产全部（或部分）转移后，依据合同而为受益人（或特定目的）管理或处分财产。

2.风险投资契约关系设计不完善与资金来源狭窄

我国的风险投资契约关系中普遍存在着道德风险和信息不对称造成的逆向选择问题。各投资主体之间契约关系松散，激励约束执行不到位。我国目前的风险投资公司（风险投资家所运营），大多数在投资后对于风险企业的管理参与度很低，有的甚至根本没有参与管理，即使参与管理，效率也并不高。而有关风险投资的书籍则是非常多，在这些书里都只是把风险投资的契约关系做为很小的一部分来写，其实契约关系在风险投资中是最为重要的。

现阶段我国风险资本来源主要是海外投资、上市公司、政府拨款资助、科技企业和民营资本企业。政府所提供的资金占绝对的优势，造成投资结构的不均衡。导致了竞争的缺乏和运行的不规范，以及效率的低下，同时融资渠道的狭窄，则直接导致了风险资本的规模较小。在美国和欧洲的风险投资市场越来越大作用的投资天使（拥有雄厚经济实力和丰富的管理经验的投资家，能够直接参与企业的生产与管理）在我国还未出现。另外，我国资本市场结构和层次还不完善，产品品种不但很少，而且很不均衡。不过随着近年来民间资本的快速发展，这一局面将得到很大的改善。

四、促进我国风险投资发展的策略

针对我国风险投资存在的以上问题，提出如下的发展策略：

1.发展规范风险投资主体

一是风险投资公司。我国一些风险投资公司是以政府出资为主，由此带来资产所有者虚置、错位和预算约束软化等问题，不利于风险投资发展。需要对这部分风险投资公司加以调整，实施所有权与经营权相分离的治理结构，政府不能对风险投资公司运作横加干涉，经营管理者必须与原所在单位割断联系并作出承担投资风险责任的承诺。政府出资起带动作用，在公司发展步入正轨、能获取较高利润时，政府资本应该退出，让其他社会资本介入。二是风险投资基金。用私募或公募方式筹集风险投资基金是扩大风险资本的主要手段，也是发展风险投资主体的方向。与风险投资公司相比，公募基金的集资规模大，作为一种金融工具，与金融机构具有天然的联系，在设立运作一段时间后可申请上市，这对投资者极具吸引力，容易大规模积聚资金。

2.拓宽资金来源，实行风险投资主体多元化

我国应拓宽资金来源，实行投资主体多元化。政府应逐渐淡出投资人的角色，鼓励更多的民营和个人资本参与到投资中，以规范市场运作。除了借鉴国外发展产业风险投资的经验，在控制金融风险的前提下，使从事养老基金、保险基金、住房基金等民间机构投资者以及一些具有良好市场业绩的上市公司作为战略投资者来介入风险投资领域，将为我国风险投资的发展提供良好的直接融资来源与渠道，促进我国风险投资的发展。把民间资本引入高新技术风险投资领域，通过资本与技术的结合，让资本最大增值。从国际经验来看，外国风险资本的介入也是发展本国风险投资的重要依托。我国应减少对风险投资限制、制定健全有关风险投资政策，并提高它们的透明度，促进外国风险资本关注，吸引外国风险投资资本，使其支持中国高技术企业的发展，这也是我国风险投资拓宽资金来源发展的重要渠道。

3.优化风险投资的投资环境，加快制定有关风险投资的法令法规

建立规范风险投资运营机制的法律制度，发达国家的成功经验表明，立法和监督是促进风险投资健康发展的保障。风险投资是为风险企业提供创业资本，通过管理上的参与将科技成果"孵化"为现实生产力的特殊投资，它不同于任何形式的传统投资。风险投资是一种法制化的市场行为，必须有完善的法律法规。因此，严格规范风险投资的运营机制，是保证我国风险投资业健康发展的必要措施。与之相适应我们需要尽快制定相应的法规和管理办法，完善保护知识产权的法律制度，降低风险资本的获得成本，提高风险投资的平均收益率水平。

4.加快风险投资中介机构及项目评估机构的发展

风险投资中介机构是运用各种金融工具为筹集者和投资者服务的专业性机构，包括会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资信评估机构、技术信息咨询机构、专业市场调查机构等专业机构。建立具有高度权威性的投资项目评估专门机构，由有经验的评估专家对风险投资项目经行评估等专业服务，以指导投资者进行有效的投资。

5.培养高素质风险投资人才

通过组织专业知识培训，提高风险投资从业人员的业务管理水平；大力发展教育，尽快培养大批既懂金融、证券、投资，又懂财务、会计（审计）、管理、法律的复合型风险投资人才；制定优惠政策，提供人力资源优化配置机制，为人才合理流动创造必要条件，通过招聘或国际交流，引进风险投资专家，弥补国内人才的不足，改善人才缺乏状况；利用社会传媒，大力宣传风险投资知识，培养公众的风险投资意识；创造有利于风险投资人才成长的环境，建立激励机制，鼓励高层次科技与经济管理人才投身于风险投资事业中来。

（作者单位：曲阜师范大学经济学院）

作者：韩通

合同治理风险投资论文 篇3：

中国风险投资的运行机制研究

摘   要：本文首先分析了当今高新技术对经济的重要作用，其次谈到风险投资对高新技术的研发所具有的非凡意义。从融资机制、风险评估与控制机制、支持机制及退出机制这几方面分析了我国风险投资运行机制的问题和现状，最后提出了解决方案。

关键词：风险投资;高新技术企业;知识经济;运行机制？

在由高科技主导经济发展的当今时代，越来越多的国家开始注重为新技术的开发与应用创造更为优越的孵化环境，而这需要完善的风险投资体制的运行来实现。发达国家的先进科技正是得益于风险投资对高新技术项目的支持而发展迅速。为了使我国在知识经济时代的竞争中获得长足发展，应尽快建立起成熟而有效的风险投资体制，才能避免在未来的高技术项目和市场争夺中陷入被动局面。

一、我国风险投资运行机制的现状和问题

1.融资机制。首先，我国目前风险资本的主要来源是政府财政拨款。政府扶持的做法在风险投资体制成立的初期具有明显的示范引导作用，且能够使基础性的研究经费得到保障。但纵观我国风险投资发展的二十余年，尽管资金来源受阻的现象已有所改善，但政府出资仍然是风险资本来源的主流。由于单一且规模较小的政府拨款无法满足风险投资所具有的长期性的要求，因而会导致投资项目面临融资困难的窘境。可见，过于狭窄的融资渠道正是制约我国风险投资发展的重要因素之一。不仅如此，政府主导下的风险投资行为常常容易受到政府各项规章制度等的约束限制，不利于资金在技术开发中的合理流动和激励、竞争的创业精神的形成。

其次，作为融资重要来源的养老基金和保险基金尚未涉足风险投资领域。目前在许多国家，养老基金已经成为风险投资的可靠融资渠道。然而在我国的风险投资领域，由于受到一系列相关政策的限制，无法将养老基金纳入风险资本来源的考虑范畴内;保险业的迅速发展使得保险基金具备了投资高新技术项目的优越条件，但保险业进行风险投资的可实施性尚未获得政策上的认可。

2.风险评估与控制机制。与发达国家相比，我国真正意义上拥有从事研发能力的高新技术企业的数量远远不足，新技术成功转化为商品的速度过慢。在这样的技术实力背景下，使我国的许多风险投资方对技术研究成果的期望值较低。同时也由于我国的风险投资本身起步较晚，风险投资所能达到的规模有限，因此在制定风险投资方案时更侧重于对风险的规避以确保自身不陷入泥潭。基于上述两点原因，我国的风险投资往往对那些已接近成熟的高新技术项目有比较强烈的投资意愿，而对那些尚处于雏形期且需要长期扶持的项目则明显缺乏投资兴趣。这样一来，就使许多具有产业价值且可能带来巨大回报的新技术项目由于资金不足而落空，给我国的经济技术发展造成了损失。另外，我国的风险投资还存在着盲目跟风的弊端。具体表现为许多风险投资方常常热衷于某些固定领域的投资而造成该领域项目的价值被强制性抬高，而与之相反的是，一些真正急需发展的领域却由于缺乏资金对新技术开发的支持，因而在很长一段时间内都无法得到应有的发展。这不但造成了社会资源的浪费，而且使风险投资促进高新技术发展的作用和意义被架空。以上事实都说明，我国风险投资的风险评估与控制机制仍然处于起步的初期阶段。

3.支持机制。首先，在内部组织机构方面，我国具有主导力量的风险投资机构大多带有政府背景，甚至是由政府直接出面投资或依靠银行获取科技开发贷款。由于这样建立起来的风险投资机构的控股权掌握在政府手中而非实行有效的法人治理，因而在面对风险投资过程中产生的信息不对称问题和对管理层的激励约束问题时往往手足无措，从而引发了风险投资效率低下的严重问题。

其次，在外部环境方面，我国现阶段的政策、法律、社会担保等诸多硬性的规章制度对高新技术产业进行风险投资没有坚持明确的支持立场或支持不到位，由于不具备良好的政策支持，我国的风险投资发展十分缓慢。除了国家政策上的环境支持外，风险投资的支持机制同样也在于整体社会的教育创新、人才培养、竞争氛围等各个方面。而这些方面的良好配合则能够为风险投资的支持机制提供最佳的运行环境并产生良性循环。而这众多因素中有许多我国尚未有能力全面顾及，因此通过这样的分析可知，我国目前要建立起成熟的风险投资支持机制还有许多问题亟待解决。

4.退出机制。风险投资的退出，指的是风险投资方由于控制力变弱、投资对象的利润变化等原因，为实现资本增值或降低投资失败的损失的目的，而将持有的风险资本权益通过特定的方式和渠道出售重新转换为现金或有价证劵等资本形态。风险投资的退出方式主要有首次公开上市、并购、回购以及清算等几种方式。为了应对风险投资中可能遇到的种种未知隐患，我国的风险投资体制为了顺利实现资本退出而推出了创业板。创业板的推出，提供了最直接的高新技术企业融资方式和投资机构的资本退出方式。同时，也为分散投资风险、提高资源利用率打开了资金循环出口。由于创业板便于企业实施股权激励并使员工积极参与到企业价值创造中来，因此对规范企业运作具有积极的意义。虽然我国在风险投资的退出机制上取得了很大成效，但仍应看到目前存在的一系列问题。主要表现为我国资本市场比较单一，证劵市场发展不够充分，且为风险退出提供专业服务的独立性的中介机构也比较缺乏，更无法提供全面优质的服务内容等等，这些都需要我们逐步解决。

二、如何完善中国的风险投资运行机制

1.政府应正确发挥在风险投资机制中的作用。由于政府在风险投资机制的建立中的积极扶持，使得我国的风险投资机制进行正常运行变为可能。但在风险投资的后续发展中，则应顺应市场运行的规则和利益导向而非政府的刻意安排。因此，在我国风险投资快速发展的今天，政府应减少其在投资决策上的过度干预，并使风险资本的来源回归到符合市场规律的民间资本而不再一味依赖政府。同时，政府还应在建立担保基金、优惠贷款项目方面发挥应有的作用。应将目光进一步放到广大的民间自主创新上来，并对更多的具有产业利益的新兴项目加大优惠贷款力度，扩大优惠贷款范围。

2.使民间资本成为风险投资的融资主体。风险投资的快速健康发展离不开融资渠道的多元化。建立以民间资本为融资主体的风险投资机制，完全符合我国目前的市场化需要和高新技术发展的内在要求。

（1）社保基金及保险基金。目前我国的社会保障体系以日趋成熟完善，保险业务近年来发展迅速，社保基金和保险基金的数额十分庞大。同时在对其他国家的借鉴中也可看到社保基金和保险基金在对风险投资的贡献上占有较高的比例。因此在建立民间资本为主体的风险资本机制之时，不妨考虑将社保基金和保险基金也作为风险资本的重要来源。

（2）大型国有企业。本身就具备高新技术研发背景的国有企业，可以通过参股或并购等形式进行风险项目的投资。这对调动企业内部研发人员的自主创新热情来说是一个极大的鼓舞，有利于企业在不远的市场竞争中占据制高点，不仅如此，还能通过风险投资提高企业的投资和管理经验，从而增强企业的实力。

（3）商业银行。由于我国对金融业的监督管理一直比较严格，使得我国多数商业银行一直以来以贷款为主要业务，而几乎未能参与风险投资等其他领域。针对这种情况，可通过另设附属分支机构来使商业银行成为风险投资的融资渠道。为了实现这一目标，可以对依照政策给予高新技术产业风险投资扶持贷款的商业银行提供贷款担保和补贴机制。

3.完善风险投资的风险评估和控制机制。（1）成立针对高新项目的专家评估团队。为了实现对投资项目的生产研发、产业化以及相关配套技术进行有效的评估，可以组建对该领域有突出贡献的科技工作者进行全程监督和技术鉴定。虽然高新项目在研发中失败的可能性并不会因评估团队的认可而完全看做不存在，但由专业的科技工作者、风险投资专家进行的风险评估所带来的一定保障，已能够给风险投资方提供明确的判断依据，并尽可能地将低风险。

（2）建立市场风险控制机制。风险投资方除了要考虑技术能否顺利转化为产品的风险之外，还要面临市场接受能力的考验。为了解除此方面的顾虑，可以采取组合投资或合作投资的投资方式。组合投资对分散投资风险、提高预期收益方面具有明显的意义，并保证整体利益不受损失。

（3）第三方独立评估与控制机构。该机构应该由政府中负责金融监管的部门牵头组建，机构成员应该由熟悉资本运行的专家担任，机构应对全体风险资本的提供者负责。在投资方案决定之前，他要对风险公司的业务状况进行细致的了解，并定期向全体风险资本的提供者汇报结果。对风险企业管理者的决策和日常经营管理进行监督并提供合理化建议。

4.支持机构的优化。（1）内部组织机构优化。在高新技术风险投资的实际运行中，有限合伙制较之其他形式更加具备良好有效的激励约束作用。它的完备运行可以达到比如：好的风险投资机构由于具有良好的信誉记录而可以被一般投资者轻易识别分辨;合同契约在实际操作中履行的激励和约束作用是十分有效的，从而规避了大量因信息不对称而引发的逆向选择和道德风险;有对双方都约束有力的出资及回报机制;在规定期限己满后，一般投资者对自己已经投入的作为风险资本的资金有决定是否继续参与风险投资下阶段运作的权利;有相应的及时的投资效果及进展报告，以保证风险投资过程中的信息透明和敦促风险投资机构提高投资效率;一般投资者有权对风险投资的运行过程履行监督问询，并在特定条件下具有对风险投资运作管理者的撤换权或者对风险投资运作管理者所做决策的否决权;具备有效明晰的资金管理及分配制度等。

从这个意义上理解，有限合伙制所达成的契约合同是高新技术产业风险投资内部组织机制目前发展状况下所能达成的最接近“委托一代理均衡合同”的契约形式。因此，应该作为我国高新技术产业风险投资机构的主流组织形式。

（2）外部环境优化。首先，对高技术产业的大力扶持离不开人才的培养和各项制度的创新。因此，为了给我国的风险投资提高内在动力，对人才支持机制的建立是必不可少的。

其次，风险投资在外部环境方面除了对人才的依赖之外，政府的宏观政策同样有着至关重要的作用。国家应出台相应的政策措施，对技术扶持性贷款提供优惠以支持高新技术企业的向前发展。

5.退出机制的进一步完善。（1）继续加快创业板建设。应对创业板的上市审批和监管适当地加以放松，提高创业板的上市门槛对风险控制并不具备被实质性的意义。应对发展前景更好的风险企业投以更多关注，并尽量简化上市审批程序。

（2）鼓励回购、并购。虽然这两种方式可能导致无法达到预期收益，但好处在于可以实现一次性退出因而加快回笼资金并将资金运用于其他更有前景的风险投资运作。

（3）对清算方式进行规范。在投资决策失误并造成严重损失使，清算就成为了唯一的资本退出方式。应对清算的具体操作方式进行明确的规范和细化。以清算作为资本退出方式使，应申请破产保护。

三、结论

本文通过对我国风险投资现状的研究，指出了目前存在的一些问题，并针对问题提出了相应的解决方式。最后总结出了我国风险投资运行机制在各方面的优化方案，希望能够提供一定的借鉴意义。

参考文献：

[1]余友明.化解道德风险问题的风险资本分阶段投资策略[J].经济管理，2014，12（12）：99-101.

[2]王学武.当代美国投资研究[M].北京：经济管理出版社，2011：5-8.

[3]曹红辉.创业投资[M].北京：中国城市出版社，2010：7-10.

作者简介：章凡华（1993-  ），男，江西省抚州市人，金融学专业

作者：章凡华