货币升值论文范文

想必大家在写论文的时候都会遇到烦恼，小编特意整理了一些《货币升值论文范文(精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。摘要：人民币升值在增强人民币的支付能力、促进产业结构升级、优化贸易条件、提高中国经济国际地位、缓解贸易矛盾、加大与世界经济的融合度等方面有着积极意义，但同时也会对出口、吸引外资等方面产生不利影响。在分析人民币升值对货币政策影响的基础上，对货币政策与汇率政策的协调提出几点建议。

第一篇：货币升值论文范文

货币升值与商业银行外汇交易业务汇率风险

人民币汇率的波动不仅影响国民经济状态，还会对我国商业银行的外汇交易产生一定的风险，因此需要提高我国商业银行的风险管理水平，增强利率市场化改革创新的能力，完善汇率波动对我国商业银行外汇交易业务风险的控制手段。

一、引言

外汇交易是商业银行主要外汇业务之一，外汇交易所带来的汇率风险也是商业银行在实现全面风险管理中的重要一环。随着人民币汇率形成机制市场化的不断推进，我国商业银行面临的汇率风险不断扩大。本文试就商业银行如何关注研究外汇市场表现及规避汇率风险等问题，谈一些看法。

二、汇率制度改革简述及近期人民币汇率

随着经济全球化的发展，中国作为世界第二大经济体，一直在不断摸索、推进汇率制度改革与完善。纵观近三十年的汇率制度改革，人民币汇率制度经历了从计划到市场、从封闭到开放的调整过程。2005年7月21日，人民银行宣布实行以外汇市场供求关系为基础、参考一篮子货币进行调整的浮动汇率制度;同年9月23日，调整非美元货币兑人民币交易价的浮动幅度从原来的上下1.5%扩大到3%;2007年5月21日，将人民币汇率波动幅度扩大至0.5%;2012年4月14日，进一步将人民币汇率波动幅度扩大至1%;2014年3月17日，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价格浮动幅度由1%扩大到2%;2015年8月11日，调整人民币兑美元汇率中间价报价机制，做市商参考上日银行间外汇市场收盘汇率。随着我国金融市场不断开放，经济飞速发展，这些改革無疑对人民币汇率产生了重大影响。

2020年开年以来，全球经济持续放缓，叠加新冠疫情因素影响，市场普遍预计未来较长一段时间经济或将面临进一步下行风险。新冠疫情爆发后，欧美国家防控疫情不当，同时使用更加宽松的货币政策，美联储更是宣布无期限使用量化宽松，导致美元指数进入快速下降通道。相较之下，中国采取了强有力的控制措施，在较短时间内复产复工，确保了经济快速企稳，人民币汇率由年初6.9614升至近期6.72附近。人民银行为防止人民币汇率继续大幅升值，进一步稳定市场预期，在2020年10月宣布，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0。

三、汇率风险概述

汇率风险是指经济实体以外币定值或衡量的资产与负债、收入与支出，以及未来的经营活动可望产生现金流的本币价值因货币汇率的变动而产生损失的可能性。根据汇率风险的作用对象和表现形式，一般分为交易风险、折算风险和经济风险。

交易风险，是指运用外币进行计价收付交易中，经济体因外汇汇率变动而蒙受损失的可能性。因受调查数据限制，本文主要从外汇交易中产生的交易风险具体展开分析。

折算风险，是指经济主体对资产负债表进行会计处理的过程中，因汇率变动而使资产负债价值变化的风险。

经济风险，是指未预期的汇率波动造成企业未来一定期间的收益或现金流变化的一种潜在风险。

受未来经济不确定性，人民币汇率波动不稳定性，以及国际政治形势变化的影响，我国商业银行对汇率走势预判、防范汇率风险事件能力有着更高要求，应不断提高完善汇率风险管理能力。

四、商业银行外汇交易业务损益分析

(一)即期交易损益分析

即期结售汇和即期外汇买卖业务是商业银行主要外汇业务之一，汇率波动直接影响了商业银行日常交易的汇兑损益情况。

由于数据收集的局限性，本文主要从四大商业银行近几年的结售汇损益情况来进行分析，主要分析交易币种为美元。从数据显示，中国银行的结售汇总量最大，其次为中国工商银行，而中国建设银行和农业银行在市场上所占据的数值基本上处于持平状态。例如中国银行在2017年的外汇汇兑损失金额就达到了187.13亿元，虽然在次年有所下降，但是亏损数值还是高达167.89亿元。而从调查数据显示，我国商业银行在外汇买卖业务上的盈利能力稳步提升，例如2017年与2018年的外汇买卖收益高达130.15亿元和145.35亿元。另外，我国国有银行在对外汇汇兑方面的抗风险能力要低于非国有银行，这也进一步证明了我国国有商业银行应该不断加强改革对汇率风险的认识和管理理念的创新。

自2005年9月中国人民银行发布了关于改善银行外汇交易汇率管理的相关通知，对调节银行与客户之间的美元挂牌汇率以及扩大买卖差价幅度都起到一定的积极作用。原本商业银行外汇挂牌价主要是以当日交易的中间价为标准，目前由传统上下浮动2个点的对称管理调整为允许最大买卖差价值为一个点的非对称性管理。而现钞买卖兑换的管理原则则从传统的不超过当日交易价的1%，变为卖出价和买入价的差值不得超过交易中间差值的4%。银行有权限在规定的差价幅度内调整当天的美元挂牌汇率，促进一日多价的市场。目前结售汇业务不断在扩大，交易期限也在放开，因此结售汇的数值在逐渐地上升，极大地增大了商业银行在外汇交易管理上的难度。

(二)衍生品交易情况列举分析

1.远期结售汇交易

远期结售汇是衍生品主要交易品种之一，对于商业银行及涉外企业来说都是重要的汇率避险工具。远期结售汇可以使客户于当前锁定未来汇率，即锁定了未来的成本或收益，起到防范汇率风险，进行货币保值的作用。从2019年远期整体交易量来看，银行对客户市场远期交易占比较大，银行间外汇市场远期交易量极低。

外汇风险准备金率是市场调节远期购汇行为的工具之一，商业银行通过调整资产负债结构来传导远期价格。一般来说，当人民币汇率预期贬值时，央行会上调外汇风险准备金;当人民币预期升值时，相应下调外汇风险准备金。在银行远期市场的现状来看，人民币普遍处于升值的预期中。2020年10月12日，为防止人民币过度升值，远期售汇风险准备金从20%下调至0。此次下调，对企业开展远期购汇业务、增加外汇市场需求起到积极作用。

2.外汇掉期交易

外汇掉期交易通常是规避或降低外汇汇率和利率波动所导致风险的有效手段，从而进一步实现货币保值的目的。我国商业银行可以借助掉期交易业务来实现银行外汇头寸的改变，从而合理地调配资产负债结构。由于掉期交易不改变交易者手中持有货币的数额、而改变其持有的期限，因此当银行的外汇头寸出现数额平衡而期限不平衡时，可以利用掉期交易来平衡头寸。自从2005年8月起，我国掉期交易业务正式开启，中国人民银行不断地推动相关重要举措，其中就包含了只要符合标准的市场经济主体就可以开启远期外汇交易的条文。自从2006年4月，银行间外汇市场就正式开启了人民币与外币的掉期交易业务，同时规定只要获得了国家外汇管理局备案资格的金融机构都可以开展掉期交易业务。从2009年的掉期外汇交易量来看，就已经达到3万笔，成交总量高达约八万亿元。从近一年数据来看，外汇掉期交易量为银行间市场最大交易量的外汇衍生基础产品，而对客市场交易量极低。

目前货币掉期交易业务针对客户来说，是一项外汇衍生产品。通过货币掉期，企业与银行提前约定好汇率，从而弥补外币收支时间不匹配的缺口，防范汇率风险。同时，企业可以通过货币掉期利用不同市场间的利率及风险偏好的差异，依据自身的比较优势，选择低利率币种贷款，再通过货币掉期换成所需要的币种本金，从而达到降低融资成本以及利息支出的目的。但掉期业务无法放大收益，并且在锁定汇率风险的同时也限制了汇率波动所产生的潜在收益，因此吸引力比杠杆效应的期货和期权产品相对较小。

四、总结与建议

近期人民币汇率的大幅升值对我国商业银行的业务产生了一定的影响，而如何规避和降低当年我国商业银行在外汇交易业务方面的汇率风险，加强银行抵抗汇率风险的能力，则要从以下几个方面进行考虑：

第一，国有银行抗风险能力和管理能够应该不断地加强改革。在人民币汇率大幅度升值后，国有商业银行和非国有商业银行所承受的汇率风险损失有着极大的差异。根据数据显示，国有商业银行在汇兑上的损失远远大于非国有商业银行，因此，我国经过上市改革的国有商业银行，还必须加强在市场上对汇兑风险管理的能力和措施。商业银行风险管理部应进一步完善汇率风险的识别与计量方法，运用VAR模型、敏感性分析及壓力测试等方法提高计量汇率风险精度，使用交易限额、VAR限额、止损限额等方式发挥预警风险及分散风险等作用。商业银行外汇业务经营部门应建立完整的业务制度，明显岗位职责，交易的前、中、后台应严格分离。不同部门之间应相互协作，切实有效防范汇率风险。

第二，我国需要继续促进人民币汇率形成机制的改革创新，提高利率市场化的改革效率。由于在开放的市场经济环境下，利率和汇率、资本流动之间的关系是错综复杂并且密切相关的，其共同的作用就是实现利率平价机制。因此，在汇率机制改革创新的同时，利率市场化改革的步伐和效率也应该大幅度提升，尽快保质保量地形成完整且高效的基准利率体系，进一步健全和完善人民币汇率形成机制，逐步放开人民币汇率波动。

第三，我国商业银行应该提高金融衍生品市场建设的速度。随着我国银行商业化和汇率市场化改革创新的同时，外汇交易中汇率风险和矛盾也逐渐凸显出来，加快金融衍生市场建设是必须且迫切的选择。我国金融衍生品的创新和开发都相对落后，商业银行运用衍生品对冲汇率风险的能力偏弱，应该将核心着力于对衍生产品的开发和创新，加大人力和资金的投入，积极吸取和学习发达国家的先进经验和实例，并且规避发展中国家所经历过得教训，充分借鉴我国期货市场所营造的丰富经验，从而加速我国金融衍生市场的打造。

(作者单位：昆仑银行股份有限公司)

作者：施雨彤

第二篇：人民币升值与中国货币政策研究

摘要：人民币升值在增强人民币的支付能力、促进产业结构升级、优化贸易条件、提高中国经济国际地位、缓解贸易矛盾、加大与世界经济的融合度等方面有着积极意义，但同时也会对出口、吸引外资等方面产生不利影响。在分析人民币升值对货币政策影响的基础上，对货币政策与汇率政策的协调提出几点建议。

关键词：人民币升值;影响;货币政策

人民币升值用通俗的话讲就是人民币的购买力增强了，同等数量的人民币在国际市场上能买到更多单位的商品，人民币升值或贬值是由汇率反映出来的。

一、人民币升值的原因

1.外部原因。人民币升值首先是来自美国的压力。美国政府认为，中美长期的贸易顺差以及中国实行盯住美元的汇率政策，使美元贬值的贸易作用得不到发挥，反而使中国产品更具有竞争力，因此迫切要求人民币升值。其次是来自日本的压力。20世纪90年代以来日本经济进入了漫长的萧条期，物美价廉的中国产品在日本市场所占的份额不断提高，日本政府认为中国商品低价向国外销售，不仅使日本的经常项目处于逆差状态，也给日本国内市场带来了通货紧缩的威胁。因此，日本极力想通过人民币升值改变其国内经济持续不景气和国际竞争力下降的状态。最后是来自欧盟的压力。美元兑欧元的持续贬值使得与其挂钩的人民币对欧元也相对贬值，近年中欧贸易持续增长，人民币对欧元的贬值导致欧盟企业对中国商品的成本上升，企业出现亏损，于是加拿大、欧盟等国家和地区纷纷要求人民币升值以承担美元贬值的部分后果。

2.内部原因。首先，中国资本项目和经常项目“双顺差”导致的巨额外汇储备是人民币升值最主要的内部原因。其次，改革开放以来，中国经济持续稳定增长，中国经济增长率远高于同期世界各国经济增长率，这奠定了人民币汇率上升的经济基础，促进了人民币的升值。最后，中美利差的倒挂也进一步促使人民币升值。

二、人民币升值给中国经济发展带来的机遇

1.有利于增强人民币的支付能力。人民币支付能力的增强可以减轻中国偿还外债的压力，提高中国企业海外并购能力，降低中国进口商品的成本，使得中国企业在国外并购的时候会变得更富竞争力。 此外，国民出国学习、培训和旅游探亲的机会也因此而受益。

2.有利于中国的产业结构升级。人民币的升值，将导致流向出口部门即劳动密集型部门的资金向资本密集型部门流入，使中国的产业结构向有利的方向调整，最终资本会转向投资国内市场，当货币升值后，资本就会寻找高科技高附加值的产业进行投资，使这些产业有更多的资金进行技术创新改革，增加其国际市场竞争力，以高科技高附加值的产品进军国际市场。

3.有利于实现人民币的国际化，提高中国经济的国际地位。一国货币币值的升贬与其综合国力的兴衰密切关联。因此，人民币升值是中国经济综合实力强、经济形势好的信号，有利于增强国内外投资者的信心以及改变他们对政府行动和经济运行的预期，增强投资者的投资意愿，为人民币成为区域化、国际化货币创造有利条件。

三、人民币升值给中国经济发展带来的挑战

1.出口将受限，减少国民收入，增加就业压力。人民币升值后，中国出口厂商的生产成本会相应的提高。在国际市场产品价格不变的情况下，出口的利潤将下降，不但会影响到出口厂商的积极性，也会削弱出口产品的国际竞争力，从而使一国的国民收入减少。

2.迎合投机资本预期，制造资产泡沫，同时可能引发部分国际游资外逃。人民币升值带来更大的升值预期，会减少外商对中国的直接投资，吸引更多的非直接短期资本的流入，增加对地产、股市等投资和投机，制造资产泡沫，甚至将制造虚假繁荣，误导经济向非理性方向的发展。

3.使巨额外汇储备面临缩水的可能。充足的外汇储备是中国经济实力不断增强，对外开放水平日益提高的重要标志，也是我们促进国内经济发展，参与对外经济活动的有力保证。然而，人民币升值将使中国巨额外汇储备面临缩水的可能。

4.使中国经济进一步与国际接轨，给中国各级政府带来巨大挑战。人民币升值的国际背景是中国与世界经济、政治的一体化，这种一体化要求中国政府实现从管理型政府向服务型政府的转变。同时汇率形成机制必须是合理的，有利于中国金融稳定，人民币升值要在人民币经常项目放开，实现完全可自由兑换，走向国际化硬通货的大前提下逐步实施。

四、人民币升值对货币政策的影响

1.国际“热钱”大量快速流入，冲击中国货币政策。中国国际收支2002年不仅出现“双顺差”，且总体顺差增长强势。第一，经常项目下经常转移大幅增加;第二，其他投资项目下的贸易信贷差额从多年的净流出转为净流入;第三，外商直接投资中资本金的汇入增长迅猛，高于外商直接投资平均增长速度;第四，银行结售汇顺差全面大幅度增长，其中含有大量的无实际交易背景的结汇行为。致使央行货币政策的独立性和主动性受到冲击，基础货币投放渠道与货币供给结构发生改变。

2.提高存贷利率的两难处境。存款利率的提高使得人民币对美元的利差进一步拉大，加快国外热钱流入，人民币升值压力增大，对外汇贷款需求进一步加大，影响银行的资产负债结构。人民币升值对货币政策的影响即货币政策和汇率政策的冲突使得提高存款利率的效用大打折扣。如果对存款利率不做调整，则会使得通胀加剧。在资本成本较低的时，且这种资金成本扭曲持续下去，并辅之以政府部门的投资冲动，将加剧部门行业低效率盲目投资和重复建设，最终导致银行不良贷款率的上升，并形成缺乏有效需求的生产能力过剩。

3.基础货币供应大增使得经济过热，通胀加剧。由于中国经济的高速发展和对人民币升值的预期，中国出现了“双顺差”，导致国家外汇供给极大增长，使得因外汇占款引起的基础货币供应极大增加。基础货币大增使得商业银行流动性充足，其释放贷款的能力加强，不仅会进一步促使实体经济的加速发展，使得中国经济进入“过热”，也会造成通胀的加剧，对货币政策实施增加了难度。为了抑制人民币升值预期，央行必须干预外汇市场，投放更多基础货币。两难境地使货币政策的冲突越发加剧。

五、货币政策与汇率政策的协调

如何采取有效措施缓解目前的人民币升值压力，实施有效的货币政策，使汇率政策和货币政策相协调，为中国汇率改革营造一个宽松平和的外部环境，可考虑从以下几点着手：

1.要坚持人民币汇率小幅度渐进升值方向。要坚决顶住外界要求人民币加快升值的压力，坚持人民币汇率形成机制改革的目标，坚持人民币小幅度渐进升值的方向;同时要积极采取建立人民币浮动区间调节机制等应对措施，增强各项措施的透明度，稳定市场对人民币升值的预期，加强对国际资本流入流出监督。

2.继续深化汇率市场改革。人民币升值体现出来的是一种升值趋势而非升值压力，这就需建立符合市场机制的汇率制度，使汇率能真实反映外汇供给状况。可以从改革结售汇制度、推进经常项目和资本项目的兑换改革、逐步扩大汇率浮动区间增强汇率弹性、加强国际游资监管力度和外汇风险管理来减少人民币升值压力。

3.增强货币政策的有效性。货币政策的有效性依赖于具体的经济金融结构和特定的经济金融环境。央行需采取多种措施加大公开市场操作与其他货币政策工具的协调配合，增强公开市场引导信贷和利率调控能力，有效调节银行体系流动性，促进货币市场利率平稳运行，发挥对市场预期的引导作用。货币政策目标的实现，需要货币政策的协调配合。

4.资本不完全流动下重视汇率政策与货币政策协调。目前在中国资本项目不完全管制和有管理的浮动汇率制度下，中国的货币政策是有效的，但是资本流动的规模和频率越来越大，货币政策的有效性和独立性受到了挑战。资本项目的逐步放开，人民币升值的速度明显加快，使得有管理的浮动汇率制度与货币制度有效性之间协调和选择成为紧迫问题。

参考文献：

[1]沈玲，张春秀.对人民币汇率升值原因及影响的分析[J].石家庄联合技术职业技术学院学术研究，2006，(4).

[2]黄其畅.浅谈人民币汇率升值压力及中国的汇率政策[J].金融经济，2006，(6).

[3]原利斌.浅谈人民币升值对中国经济的影响[J].科学之友，2007，(7).

[4]陆前进，刘德斌.人民币升值利弊分析——基于企业成本收益变动机制研究[J].财经研究，2007，(6).

[5]胡显淼.人民币升值的利与弊及对策[J].信阳农业高等专科学校学报，2011，(1).

[6]邵川.人民币升值、外币资产增长与货币供给[J].南方金融，2011，(1).

[责任编辑 陈丹丹]

作者：张正德

第三篇：基于升值预期的我国货币错配状况及其经济效应

作者简介：夏建伟(1971-)，男，河海大学商学院博士研究生;

史安娜，女，河海大学商学院教授，博导。

摘要：现有的关于货币错配的研究一般只关注贬值预期下存在净外币负债的情况。本文分析了汇率预期与货币错配的关系，指出贬值预期与净外币负债的货币错配相互促进，而升值预期则与净外币资产的货币错配相互促进。然后，对我国当前升值预期下货币错配的规模和程度进行了估计，表明我国存在较高的货币错配规模和程度。最后，分析了我国升值预期下货币错配对宏观经济的影响。

关键词：货币错配;升值预期;经济效应

一、引言

所谓货币错配，根据Goldstein &Turner(2005)所下的定义，是指由于一个权益实体(包括主权国家、银行、非金融企业和家庭)的收/支活动使用了不同的货币计值，其资产和负债的币种结构不同，导致其净值或净收入(或者兼而有之)对汇率的变化非常敏感。从本质上来说，货币错配所研究的主要内容还是汇率风险问题，即汇率波动对有关经济变量(如产出、投资、资产净值等)和经济金融稳定性的影响。

根据上述定义，经济主体的货币错配具有两种表现形式，即净外币头寸为负的情况(净外币负债)和净外币头寸为正的情况(净外币资产)。学者们通过对新兴市场国家近年来发生的货币危机所进行的研究表明，经济主体存在大规模净外币负债的情况下如果遭受不利的外部冲击(如汇率贬值预期等)，可能会由于资产负债表效应(balance-sheet effect)而引发货币危机的严重后果，因此，现有的关于货币错配的研究一般只关注贬值预期下存在净外币负债的情况，然而对于升值预期下存在巨额净外币资产的情况所进行的研究则很少。

在存在货币错配的情况下，汇率的波动会影响经济主体的净值或净收入，从而对经济造成不利影响。另一方面，经济主体对汇率的不同预期会影响其资产组合选择及政府的政策选择，从而影响经济主体的货币错配状况，并导致货币错配本身对经济的影响也不同。本文在讨论汇率预期与货币错配关系的基础上，进一步分析我国当前升值预期下货币错配的状况及其经济效应。

二、汇率预期与货币错配

在长期的经济生活中，预期已经成为一个重要的因素，它不仅影响着经济中所有参与者的行为，而且还会对宏观经济产生重大影响。理性预期理论从经济人的理性角度出发，强调了在经济决策和经济行为中预期的重要性，认为理性经济人对国家的政策干预所产生的理性预期可能会导致宏观经济政策失效。虽然目前理性预期理论对各国宏观经济政策的影响不大，但其在理论上具有合理性，因而对经济学理论产生了深远的影响。

第二代货币危机模型强调，市场对政府行为的不同预期会产生多重均衡的结果，而多重均衡存在的基础是“自我实现的(self-fulfilling)预期”。这类模型认为，在货币危机发生前并不存在实际政策的不一致，而是危机本身导致了政策的变化，从而使得危机是自我实现的。因此，第二代货币危机模型强调了预期具有自我实现的特点。Krugman &Obstfeld(2002)认为，在其他条件相同时，预期汇率的上升会使当前的汇率上升，同样预期汇率下降会导致当前的汇率下降。李天栋等(2005)证明了汇率预期具有自我强化的内在机制，但预期自我实现必须具备的条件是资本账户开放。因此，汇率预期对汇率的形成从而对有关经济变量及政策会产生重要的影响。

经济主体对汇率的不同预期会诱发不同的微观市场行为，并造成不同的经济后果。在贬值预期下，政府需要在货币贬值和维持固定汇率之间进行抉择。当市场投机者认为保持固定汇率的成本较高时，他们就会通过卖出本币对固定汇率发动攻击，逐渐消耗货币当局的外汇储备，直到货币当局无力维持钉住汇率水平，引发货币危机。外汇储备的逐渐下降导致一国外币资产下降，使得货币错配程度进一步加深而表现为大量的净外币负债。大规模的净外币债务会使市场主体产生贬值预期，而贬值预期反过来又会促使货币错配规模的不断扩大。在1994—1995年的墨西哥货币危机和1997—1998年的东亚货币危机爆发前，这些国家正是由于存在大量的以外币计值的外债，即存在着严重的货币错配问题，导致产生本币贬值预期，进而出现资本外逃或投机攻击，贬值预期自我实现，最后导致危机自我实现。

升值预期主要来自于国内经济的持续快速增长和外汇储备的不断累积以及有关的国际政治和经济方面的因素。一旦升值预期形成，国际投机资本会大量流入，造成外汇储备规模不断扩大，进而带来本币持续的升值压力。因此，升值预期也会自我强化，并造成以净外币资产不断增加为特征的货币错配程度不断加深，而其表现则是外汇储备的不断攀升。2002年以来，人民币所面临的巨大升值压力和我国外汇储备的快速增长反映了升值预期自我强化的特征及其与货币错配之间的关系。

三、升值预期下我国的国际投机资本流入及货币错配估计

2002年以来，在中国经济持续快速增长、经常项目盈余不断扩大的背景下，外汇储备激增(如表1所示)。从增长速度来看，2001年到2005年末我国的外汇储备年均增速为31%。我国外汇储备水平的大幅上升带来人民币的升值压力，而国际社会的炒作和施压则进一步加剧了人民币升值预期，导致国际投机资本(即所谓的“热钱”)大量流入。根据有关专家分析，近几年外汇储备的增量中每年都存在着巨额的无法与经济数据挂钩的部分，这可能就是预期人民币升值而以投机为目的流入的国际资本。一个粗略计算国际投机资本流入量的方法是将储备增加额减去贸易盈余、再减去FDI的余额(经济增长前沿课题组，2005)，据此可计算近几年流入我国的热钱规模如表1所示。从表1可以看出，从1998年到2002年，我国一直存在着资本流出，这可能是亚洲金融危机期间国际社会预期人民币将会贬值所造成的;但是，2003年这种情况发生逆转，开始出现大规模的热钱流入，而这正是2002年以来人民币强烈的升值预期形成之际。而且，热钱流入规模呈上升趋势。

根据货币错配的定义，我国的货币错配规模可根据我国的对外净资产进行估计，而货币错配程度可用对外净资产与广义货币M2的比值进行估计。在这里，假设对外净资产都以外币形式存在。我国对外净资产包括人民银行所公布的货币概览中国外净资产和金融机构外汇信贷收支表中各项存款。因此，可估计我国的货币错配规模和程度如表2所示。从表2和图1中可以看出，我国从2002年以来，货币错配规模大幅增加，货币错配程度较为严重，而且呈上升趋势。我国当前货币错配规模的大幅增加和货币错配程度的不断加深是与人民币升值预期的出现相伴随的。

四、我国货币错配的经济效应

一般来说，大规模的货币错配(不管是净外币资产还是净外币负债)会对一国的宏观经济产生重大影响。尤其是存在巨额的净外币负债时，在贬值预期下货币错配会对一国金融体系的稳定性、货币政策的有效性、汇率政策的灵活性和产出等方面造成重大的不利影响，甚至引发货币乃至金融危机(Mishkin，1996;Ize &Yeyati，1998;Allen et a1.，2002;Bunda，2003;Rancière et al.，2003;Bussière et a1.，2004;Cowan et a1.，2005;Goldstein & Turner，2005)。相比之下，一国如果持有大量的净外币资产，会导致本币升值预期，这时货币错配引起货币危机的可能性相对较小，有利于提高金融安全。但是，由于升值预期和货币错配会相互促进，导致外汇储备不断攀升，而规模过于庞大的外汇储备不可避免地会降低资源的使用效率、损害经济增长的潜力，给宏观经济带来众多的负面影响，甚至也有可能导致危机。

首先，升值预期下资本流入所导致的货币错配加剧会引起通货膨胀和经济过热。在结售汇制度下，随着外汇储备的持续快速增加，我国央行通过外汇占款渠道投放的基础货币逐年增加，并已成为投放基础货币的主要途径。1997年以来，基于外汇占款所投放的基础货币一直保持在40%以上，而2005年达到90%左右的历史最高记录。在没有采取相应的对冲措施或者对冲不充分的情况下，外汇占款的增加必然引起基础货币和M2增加过快，从而国内需求增加，并最终带来通货膨胀压力和造成经济过热。

其次，升值预期下货币错配的不断加剧会压缩货币政策工具的操作空间，进而影响货币政策的有效性和金融调控能力。我国央行对外汇占款下基础货币投放量的被动增加所采取的措施是对冲操作，但是由于我国货币市场规模有限，不可能对巨额的基础货币投放量完全进行对冲，而且对冲需要支付成本，并且会导致利率上升，从而对冲操作不具有可持续性。因此，外汇储备的持续大幅增加将逐步削弱央行采取冲销操作干预货币市场的能力，使央行货币政策工具的操作空间越来越小，影响和制约了央行货币政策的调控能力和调控效果，最终将威胁到我国的金融稳定。

第三，以巨额净外币资产为特征的货币错配会带来高额的成本。这主要表现在以下4个方面。(1)机会成本。巨额的外汇储备导致资源闲置而不能用来投资于国内其他收益较高的项目，造成巨大的机会成本，同时降低了资金的使用效率。(2)利息损失。我国作为发展中国家，从国际金融市场筹措资金时要被强加风险溢价，从而必须支付高昂的利息，与此同时我国每年还发行大量的国债。我国的外汇储备中绝大部分是美元资产，以美国国债为主，其收益率很低，因此在国内外的借贷过程中，潜在的利息损失不容忽视，最终外汇资产的实际收益率可能为负数。(3)冲销成本。为了冲消外汇占款上升所造成的通货膨胀压力，央行不得不大量发行票据回收流动性，大幅增长的票据发行使其成本不断上升。据中金公司统计数据显示，从2004年1月6日到2005年3月10日为止，央行共发行了208585亿元的央行票据。为此央行需付出59064亿元利息支出，相当于GDP的043%。(4)贬值损失。巨额的净外汇资产造成人民币持续的升值压力，而人民币升值会造成以人民币计值的净外汇资产大幅缩水。根据2005年6月底我国的净外汇资产总额，可以简单地测算出2005年7月21日人民币对美元升值2%所造成的汇兑损失净额高达1600亿元人民币。从银行体系来看，由于我国以外汇储备注资商业银行以补充资本金，使商业银行的外汇资产大幅增长，因而人民币升值给商业银行也造成了重大损失。

第四，净外币资产不断大幅增加所导致货币错配程度的不断上升进一步强化了人民币升值预期，导致汇率政策和货币政策相互冲突。如前所述，升值预期与货币错配会相互促进，导致我国外汇储备水平不断攀升，反过来又进一步强化了人民币的升值预期，形成恶性循环。为维持设定的人民币汇率波动范围和市场及时出清，央行被迫增加基础货币的非自主性投放，这与国内经济状况所要求的紧缩性货币政策冲突。为减轻通货膨胀压力，央行不得不采取冲销干预来协调汇率政策和货币政策。但是，如果外汇储备增长势头不减，由于冲销干预的不可持续性，外汇占款的不断增加将极大地影响稳健货币政策的实施，进而间接影响我国宏观经济的稳定。

第五、以巨额净外币资产为特征的货币错配会损害经济持续增长的潜力，并导致经济结构失衡。外汇储备大幅增加意味着物质资源的净输出，是以高昂的资源和环境的破坏为代价的，因而会损害经济长期增长的潜力。另一方面，我国现有的外汇和外资政策导致外汇储备不断攀升，同时又担心由此可能引起美元贬值和本币升值而影响国际出口竞争力，因而被迫更多地增加美元储备，从而陷入“高储蓄两难综合症”的困境所谓“高储蓄两难综合症”(che syndrome of conflicted virtue)是指随着美元债权存量的增多，国内美元资产持有者会争相持有本币，迫使本币升值，而一旦将美元资产变为本币资产的风潮发动，政府就会左右为难——一方面，本币升值可能引发严重的通货紧缩和出口企业失去竞争力，经济最终将陷入零利率的流动性陷阱;另一方面，如不让本币升值，外国也会威胁实行贸易制裁(McKinnon，2005)。。其结果是对出口的依赖越来越重，导致经济结构失衡和经济内外发展失衡，经济发展的可持续性受到损害。

最后，升值预期与货币错配之间的相互促进作用会引起脆弱性上升，并有可能导致危机。陈晓莉(2005)构建了本币升值冲击通过银行的资产负债渠道引起银行危机的模型，表明在汇率升值的情况下，如果银行及其客户存在相当多的净外币资产所形成的货币错配，有可能引起银行部门的流动性危机。赵伟和杨会臣(2005)认为升值预期会充实外汇储备，增加本币需求量而带来通货膨胀压力，从而不断抑制经济基本面的增长，使得政府不得不在保持经济增长与维持钉住汇率制度之间进行权衡，从而引发政策不一致预期，动摇钉住汇率的可持续性。而且，良好的经济基本面状态会激发投机者的投机欲望，从近几年来国际投机资本大量流入中国的情况可略见一斑。李波(2005)通过模型分析认为，当一国的外汇储备达到一定水平后，投机者预期到政府会放弃固定汇率制，同时预期本币升值，于是将大额外汇换成本币，造成外汇储备水平激增，政府被迫放弃固定汇率制，导致货币升值危机，最终导致脆弱性上升，从而对宏观稳定产生负面冲击。而且，随着经济过热和脆弱性上升，经济总体风险在不断积累，到一定程度有可能引起资本大量外逃，恶化国际收支平衡，从而产生危机。

五、结束语

根据针对不断加剧的货币错配对我国宏观经济造成的负面影响所进行的分析，我国应针对当前货币错配形成的深层原因，调整相关的外汇管理和外资政策以及经济发展战略，以对货币错配进行有效调控，使我国的经济发展保持稳定和持续。

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(责任编辑： 姜天鹰)

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作者：夏建伟　史安娜