ppp项目融资模式解析

第一篇：ppp项目融资模式解析

全面解析PPP等投融资模式

全面解析BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融资模式

什么叫BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融资模式

1、BOT(Bulid-Operate-Transfer)即建造-运营-移交方式 这种方式最大的特点就是将基础设施的经营权有期限的抵押以获得项目融资，或者说是基础设施国有项目民营化。在这种模式下，首先由项目发起人通过投标从委托人手中获取对某个项目的特许权，随后组成项目公司并负责进行项目的融资，组织项目的建设，管理项目的运营，在特许期内通过对项目的开发运营以及当地ZF给予的其他优惠来回收资金以还贷，并取得合理的利润。特许期结束后，应将项目无偿地移交给ZF。在BOT模式下，投资者一般要求ZF保证其最低收益率，一旦在特许期内无法达到该标准，ZF应给予特别补偿。

2、BT(Build Transfer)即建设-移交

是基础设施项目建设领域中采用的一种投资建设模式，系指根据项目发起人通过与投资者签订合同，由投资者负责项目的融资、建设，并在规定时限内将竣工后的项目移交项目发起人，项目发起人根据事先签订的回购协议分期向投资者支付项目总投资及确定的回报。

3、TOT(Transfer-Operate-Transfer)即转让-经营-转让模式 是一种通过出售现有资产以获得增量资金进行新建项目融资的一种新型融资方式，在这种模式下，首先私营企业用私人资本或资金购买某项资产的全部或部分产权或经营权，然后，购买者对项目进行开发和建设，在约定的时间内通过对项目经营收回全部投资并取得合理的回报，特许期结束后，将所得到的产权或经营权无偿移交给原所有人。

4、TBT模式

TBT就是将TOT与BOT融资方式组合起来，以BOT为主的一种融资模式。在TBT模式中，TOT的实施是辅助性的，采用它主要是为了促成BOT.TBT的实施过程如下：ZF通过招标将已经运营一段时间的项目和未来若干年的经营权无偿转让给投资人;投资人负责组建项目公司去建设和经营待建项目;项目建成开始经营后，ZF从BOT项目公司获得与项目经营权等值的收益;按照TOT和BOT协议，投资人相继将项目经营权归还给ZF。实质上，是ZF将一个已建项目和一个待建项目打包处理，获得一个逐年增加的协议收入(来自待建项目)，最终收回待建项目的所有权益。

5、PPP (Public-Private-Partnerships)模式

一般而言，PPP 融资模式主要应用于基础设施等公共项目。首先，ZF针对具体项目特许新建一家项目公司，并对其提供扶持措施，然后，项目公司负责进行项目的融资和建设，融资来源包括项目资本金和贷款;项目建成后，由ZF特许企业进行项目的开发和运营，而贷款人除了可以获得项目经营的直接收益外，还可获得通过ZF扶持所转化的效益。 项目管理者

BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融资模式详解 PPP 20世纪90年代后,一种崭新的融资模式-PPP模式(Public-Private-Partnership，即“公共部门-私人企业-合作”的模式)在西方特别是欧洲流行起来,在公共基础设施领域,尤其是在大型、一次性的项目,如公路、铁路、地铁等的建设中扮演着重要角色。

PPP模式是一种优化的项目融资与实施模式，以各参与方的“双赢”或“多赢”作为合作的基本理念，其典型的结构为：ZF部门或地方ZF通过ZF采购的形式与中标单位组建的特殊目的公司签定特许合同(特殊目的公司一般是由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的第三方组成的股份有限公司)，由特殊目的公司负责筹资、建设及经营。ZF通常与提供贷款的金融机构达成一个直接协议，这个协议不是对项目进行担保的协议，而是一个向借贷机构承诺将按与特殊目的公司签定的合同支付有关费用的协定，这个协议使特殊目的公司能比较顺利地获得金融机构的贷款。采用这种融资形式的实质是：ZF通过给予私营公司长期的特许经营权和收益权来加快基础设施建设及有效运营。PPP模式的内涵主要包括以下4个方面：

第一，PPP是一种新型的项目融资模式。PPP融资是以项目为主体的融资活动，是项目融资的一种实现形式，主要根据项目的预期收益、资产以及ZF扶持的力度而不是项目投资人或发起人的资信来安排融资。项目经营的直接收益和通过ZF扶持所转化的效益是偿还贷款的资金来源，项目公司的资产和ZF给予的有限承诺是贷款的安全保障。 第二，PPP融资模式可以使更多的民营资本参与到项目中，以提高效率，降低风险。这也正是现行项目融资模式所鼓励的。ZF的公共部门与民营企业以特许权协议为基础进行全程合作，双方共同对项目运行的整个周期负责。PPP融资模式的操作规则使民营企业能够参与到城市轨道交通项目的确认、设计和可行性研究等前期工作中来，这不仅降低了民营企业的投资风险，而且能将民营企业的管理方法与技术引入项目中来，还能有效地实现对项目建设与运行的控制，从而有利于降低项目建设投资的风险，较好地保障国家与民营企业各方的利益。这对缩短项目建设周期，降低项目运作成本甚至资产负债率都有值得肯定的现实意义。

第三，PPP模式可以在一定程度上保证民营资本“有利可图”。私营部门的投资目标是寻求既能够还贷又有投资回报的项目，无利可图的基础设施项目是吸引不到民营资本的投入的。而采取PPP模式，ZF可以给予私人投资者相应的政策扶持作为补偿，如税收优惠、贷款担保、给予民营企业沿线土地优先开发权等。通过实施这些政策可提高民营资本投资城市轨道交通项目的积极性。

第四，PPP模式在减轻ZF初期建设投资负担和风险的前提下，提高城市轨道交通服务质量。在PPP模式下，公共部门和民营企业共同参与城市轨道交通的建设和运营，由民营企业负责项目融资，有可能增加项目的资本金数量，进而降低资产负债率，这不但能节省ZF的投资，还可以将项目的一部分风险转移给民营企业，从而减轻ZF的风险。同时双方可以形成互利的长期目标，更好地为社会和公众提供服务。 PPP模式的组织形式非常复杂，既可能包括私人营利性企业、私人非营利性组织，同时还可能包括公共非营利性组织(如ZF)。合作各方之间不可避免地会产生不同层次、类型的利益和责任上的分歧。只有ZF与私人企业形成相互合作的机制，才能使得合作各方的分歧模糊化，在求同存异的前提下完成项目的目标。

PPP模式的机构层次就像金字塔一样，金字塔顶部是ZF，是引入私人部门参与基础设施建设项目的有关政策的制定者。ZF对基础设施建设项目有一个完整的政策框架、目标和实施策略，对项目的建设和运营过程的各参与方进行指导和约束。金字塔中部是ZF有关机构，负责对ZF政策指导方针进行解释和运用，形成具体的项目目标。金字塔的底部是项目私人参与者，通过与ZF的有关部门签署一个长期的协议或合同，协调本机构的目标、政策目标和ZF有关机构的具体目标之间的关系，尽可能使参与各方在项目进行中达到预定的目标。这种模式的一个最显著的特点就是ZF或者所属机构与项目的投资者和经营者之间的相互协调及其在项目建设中发挥的作用。PPP模式是一个完整的项目融资概念,但并不是对项目融资的彻底更改,而是对项目生命周期过程中的组织机构设置提出了一个新的模型。它是ZF、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成以“双赢”或“多赢”为理念的相互合作形式,参与各方可以达到与预期单独行动相比更为有利的结果，其运作思路如图所示。参与各方虽然没有达到自身理想的最大利益，但总收益即社会效益却是最大的,这显然更符合公共基础设施建设的宗旨。 PPP模式案例

北京地铁4号线在国内首次采用PPP模式,将工程的所有投资建设任务以7∶3的基础比例划分为A、B两部分,A部分包括洞体、车站等土建工程的投资建设,由ZF投资方负责;B部分包括车辆、信号等设备资产的投资、运营和维护,吸引社会投资组建的PPP项目公司来完成。ZF部门与PPP公司签订特许经营协议,要根据PPP项目公司所提供服务的质量、效益等指标,对企业进行考核。在项目成长期,ZF将其投资所形成的资产,以无偿或象征性的价格租赁给PPP项目公司,为其实现正常投资收益提供保障;在项目成熟期,为收回部分ZF投资,同时避免PPP项目公司产生超额利润,将通过调整租金(为简便起见,其后在执行过程中采用了固定租金方式)的形式令ZF投资公司参与收益的分配;在项目特许期结束后,PPP项目公司无偿将项目全部资产移交给ZF或续签经营合同。

深圳地铁4号线由港铁公司获得运营及沿线开发权。根据深圳市ZF和港铁公司签署的协议,港铁公司在深圳成立项目公司,以BOT方式投资建设全长约16km、总投资约60亿元的4号线二期工程。同时,深圳市ZF将已于2004年底建成通车的全长4.5km的4号线一期工程在二期工程通车前(2007年)租赁给港铁深圳公司,4号线二期通车之日始,4号线全线将由香港地铁公司成立的项目公司统一运营,该公司拥有30年的特许经营权。此外,香港地铁还获得4号线沿线290万m2建筑面积的物业开发权。在整个建设和经营期内,项目公司由香港地铁公司绝对控股,自主经营、自负盈亏,运营期满,全部资产无偿移交深圳市ZF。 BOT 我国第一个BOT基础设施项目是1984年由香港合和实业公司和中国发展投资公司等作为承包商在深圳建设的沙头角B电厂。之后，我国广东、福建、四川、上海、湖北、广西等地也出现了一批BOT项目。如广深珠高速公路、重庆地铁、地洽高速公路、上海延安东路隧道复线、武汉地铁、北海油田开发等。

1、什么是BOT BOT是英文Build-Operate-Transfer的缩写，即“建设-经营-转让”。实质上是基础设施投资、建设和经营的一种方式，以ZF和私人机构之间达成协议为前提，由ZF向私人机构颁布特许，允许其在一定时期内筹集资金建设某一基础设施并管理和经营该设施及其相应的产品与服务。ZF对该机构提供的公共产品或服务的数量和价格可以有所限制，但保证私人资本具有获取利润的机会。整个过程中的风险由ZF和私人机构分担。当特许期限结束时，私人机构按约定将该设施移交给ZF部门，转由ZF指定部门经营和管理。

2、BOT的历史

近些年来，BOT这种投资与建设方式被一些发展中国家用来进行其基础设施建设并取得了一定的成功，引起了世界范围广泛的青睐，被当成一种新型的投资方式进行宣传，然而BOT远非一种新生事物，它自出现至今已有至少300年的历史。

17世纪英国的领港公会负责管理海上事务，包括建设和经营灯塔，并拥有建造灯塔和向船只收费的特权。但是据专家调查，从1610年到1675年的65年当中，领港公会连一个灯塔也未建成，而同期私人建成的灯塔至少有十座。这种私人建造灯塔的投资方式与现在所谓BOT如出一辙。即：私人首先向ZF提出准许建造和经营灯塔的申请，申请中必须包括许多船主的签名以证明将要建造的灯塔对他们有利并且表示愿意支付过路费;在申请获得ZF的批准以后，私人向ZF租用建造灯塔必须占用的土地，在特许期内管理灯塔并向过往船只收取过路费;特权期满以后由ZF将灯塔收回并交给领港公会管理和继续收费。到1820年，在全部46座灯塔中，有34座是私人投资建造的。可见BOT模式在投资效率上远高于行政部门。

3、BOT的特点

BOT具有市场机制和ZF干预相结合的混合经济的特色。

一方面，BOT能够保持市场机制发挥作用。BOT项目的大部分经济行为都在市场上进行，ZF以招标方式确定项目公司的做法本身也包含了竞争机制。作为可靠的市场主体的私人机构是BOT模式的行为主体，在特许期内对所建工程项目具有完备的产权。这样，承担BOT项目的私人机构在BOT项目的实施过程中的行为完全符合经济人假设。 另一方面，BOT为ZF干预提供了有效的途径，这就是和私人机构达成的有关BOT的协议。尽管BOT协议的执行全部由项目公司负责，但ZF自始至终都拥有对该项目的控制权。在立项、招标、谈判三个阶段，ZF的意愿起着决定性的作用。在履约阶段，ZF又具有监督检查的权力，项目经营中价格的制订也受到ZF的约束，ZF还可以通过通用的BOT法来约束BOT项目公司的行为。

4、BOT的主要参与人

一个典型的BOT项目的参与人有ZF、BOT项目公司、投资人、银行或财团以及承担设计、建设和经营的有关公司。

ZF是BOT项目的控制主体。ZF决定着是否设立此项目、是否采用BOT方式。在谈判确定BOT项目协议合同时ZF也占据着有利地位。它还有权在项目进行过程中对必要的环节进行监督。在项目特许到期时，它还具有无偿收回该项目的权利。

BOT项目公司是BOT项目的执行主体，它处于中心位置。所有关系到BOT项目的筹资、分包、建设、验收、经营管理体制以及还债和偿付利息都BOT项目公司由负责，同设计公司、建设公司、制造厂商以及经营公司打交道。

投资人是BOT项目的风险承担主体。他们以投入的资本承担有限责任。尽管原则上讲ZF和私人机构分担风险，但实际上各国在操作中差别很大。发达市场经济国家在BOT项目中分担的风险很小，而发展中国家在跨国BOT项目中往往承担很大比例的风险。

银行或财团通常是BOT项目的主要出资人。对于中小型的BOT项目，一般单个银行足以为其提供所需的全部资金，而大型的BOT项目往往使单个银行感觉力不从心，从而组成银团共同提供贷款。由于BOT项目的负债率一般高达70-90%，所以贷款往往是BOT项目的最大资金来源。

5、BOT项目实施过程

BOT模式多用于投资额度大而期限长的项目。一个BOT项目自确立到特许期满往往有十几年或几十年的时间，整个实施过程可以分为立项、招标、投标、谈判、履约五个阶段。

立项阶段。在这一阶段，ZF根据中、长期的社会和经济发展计划列出新建和改建项目清单并公诸于众。私人机构可以根据该清单上的项目联系本机构的业务发展方向做出合理计划，然后向ZF提出以BOT方式建设某项目的建议，并申请投标或表明承担该项目的意向。ZF则依靠咨询机构进行各种方案的可行性研究，根据各方案的技术经济指标决定采用何种方式。

招标阶段。如果项目确定为采用BOT方式建设，则首先由ZF或其委托机构发布招标广告，然后对报名的私人机构进行资格预审，从中选择数家私人机构作为投标人并向其发售招标文件。

对于确定以BOT方式建设的项目也可以不采用招标方式而直接与有承担项目意向的私人机构协商。但协商方式成功率不高，即便协商成功，往往也会由于缺少竞争而使ZF答应条件过多导致项目成本增高。 投标阶段。BOT项目标书的准备时间较长，往往在6个月以上，在此期间受ZF委托的机构要随时回答投标人对项目要求提出的问题，并考虑招标人提出的合理建议。投标人必须在规定的日期前向招标人呈交投标书。招标人开标、评标、排序后，选择前2-3家进行谈判。 谈判阶段。特许合同是BOT项目的核心，它具有法律效力并在整个特许期内有效，它规定ZF和BOT项目公司的权力和义务，决定双方的风险和回报。所以，特许合同的谈判是BOT项目的关键一环。ZF委托的招标人依次同选定的几个投标人进行谈判。成功则签订合同，不成功则转向下一个投标人。有时谈判需要循环进行。

履约阶段。这一阶段涵盖整个特许期，又可以分为建设阶段、经营阶段和移交阶段。BOT项目公司是这一阶段的主角，承担履行合同的大量工作。需要特别指出的是：良好的特许合约可以激励BOT项目公司认真负责地监督建设、经营的参与者，努力降低成本提高效率。

6、BOT项目中的风险

BOT项目投资大，期限长，且条件差异较大，常常无先例可循，所以BOT的风险较大。风险的规避和分担也就成为BOT项目的重要内容。BOT项目整个过程中可能出现的风险有五种类型：政治风险、市场风险、技术风险、融资风险和不可抵抗的外力风险。

政治风险。政局不稳定，社会不安定会给BOT项目带来政治风险，这种风险是跨国投资的BOT项目公司特别考虑的。投资人承担的政治风险随项目期限的延长而相应递增，而对于本国的投资人而言，则较少考虑该风险因素。

市场风险。在BOT项目长长的特许期中，供求关系变化和价格变化时有发生。在BOT项目回收全部投资以前市场上有可能出现更廉价的竞争产品，或更受大众欢迎的替代产品，以致对该BOT项目的产出的需求大大降低，此谓市场风险。通常BOT项目投资大都期限长，又需要ZF的协助和特许，所以具有垄断性，但不能排除由于技术进步等原因带来的市场风险。此外，在原材料市场上可能会由于原材料涨价从而导致工程超支，这是另一种市场风险。

技术风险。在BOT项目进行过程中由于制度上的细节问题安排不当带来的风险，称为技术风险。这种风险的一种表现是延期，工程延期将直接缩短工程经营期，减少工程回报，严重的有可能导致项目的放弃。另一种情况是工程缺陷，指施工建设过程中的遗留问题。该类风险可以通过制度安排上的技术性处理减少其发生的可能性。 融资风险。由于汇率、利率和通货膨胀率的预期外的变化带来的风险，是融资风险。若发生了比预期高的通货膨胀，则BOT项目预定的价格(如果预期价格约定了的话)则会偏低;如果利率升高，由于高的负债率，则BOT项目的融资成本大大增加;由于BOT常用于跨国投资，汇率的变化或兑现的困难也会给项目带来风险。

不可抗拒的外力风险。BOT项目和其他许多项目一样要承担地震、火灾、江水和暴雨等不可抵抗而又难以预计的外力的风险。

7、BOT风险的规避和分担

应付风险的机制有两种。一种机制是规避，即以一定的措施降低不利情况发生的概率;另一种机制是分担，即事先约定不利情况发生情况下损失的分配方案。这是BOT项目合同中的重要内容。国际上在各参与者之间分担风险的惯例是：谁最能控制的风险，其风险便由谁承担。 政治风险的规避。跨国投资的BOT项目公司首先要考虑的就是政治风险问题。而这种风险仅凭经济学家和经济工作者的经验是难以评估的。项目公司可以在谈判中获得ZF的某些特许以部分抵消政治风险。如在项目国以外开立项目资金帐户。此外，美国的海外私人投资公司(OPIC)和英国的出口信贷担保部(ECGD)对本国企业跨国投资的政治风险提供担保。

市场风险的分担。在市场经济体制中，由于新技术的出现带来的市场风险应由项目的发起人和确定人承担。若该项目由私人机构发起则这部分市场风险由项目公司承担;若该项目由ZF发展计划确定，则ZF主要负责。而工程超支风险则应由项目公司做出一定预期，在BOT项目合同签订时便有备无患。

技术风险的规避。技术风险是由于项目公司在与承包商进行工程分包时约束不严或监督不力造成的，所以项目公司应完全承担责任。对于工程延期和工程缺陷应在分包合同中做出规定，与承包商的经济利益挂钩。项目公司还应在工程费用以外留下一部分维修保证金或施工后质量保证金，以便顺利解决工程缺陷问题。对于影响整个工程进度和关系整体质量的控制工程，项目公司还应进行较频繁的期间监督。 融资风险的规避。工程融资是BOT项目的贯穿始终的一个重要内容。这个过程全部由项目公司为主体进行操作，风险也完全由项目公司承担。融资技巧对项目费用大小影响极大。首先，工程过程中分步投入的资金应分步融入，否则大大增加融资成本。其次，在约定产品价格时应预期利率和通胀的波动对成本的影响。若是从国外引入外资的BOT项目，应考虑货币兑换问题和汇率的预期。 不可抵抗外力风险的分担。这种风险具有不可预测性和损失额的不确定性，有可能是毁灭性损失。而ZF和私人机构都无能为力。对此可以依靠保险公司承担部分风险。这必然会增大工程费用，对于大型BOT项目往往还需要多家保险公司进行分保。在项目合同中ZF和项目公司还应约定该风险的分担方法。

综上所述，在市场经济中，ZF可以分担BOT项目中的不可抵抗外力的风险，保证货币兑换，或承担汇率风险，其他风险皆由项目公司承担。

西方国家的BOT项目具有两个特别的趋势值得中国发展BOT项目借鉴。其一是大力采用国内融资方式，其优点之一便是彻底回避了ZF风险和当代浮动汇率下尤为突出的汇率风险。另一个趋势是ZF承担的风险愈来愈少。这当然有赖于市场机制的作用和经济法规的健全。从这个意义上讲，推广BOT的途径，不是依靠ZF的承诺，而是深化经济体制改革和加强法制建设。 BT

1、什么是BT BT投资是BOT的一种变换形式，即Build-Transfer(建设—转让)，ZF通过特许协议，引入国外资金或民间资金进行专属于ZF的基础设施建设，基础设施建设完工后，该项目设施的有关权利按协议由ZF赎回。 通俗地说，BT投资也是一种“交钥匙工程”，社会投资人投资、建设，建设完成以后“交钥匙”，ZF再回购，回购时考虑投资人的合理收益。标准意义的BOT项目较多，但类似BOT项目的BT却并不多见。

在市场经济条件下，BT模式是从BOT模式转化发展起来的新型投资模式。采用“BT”模式建设的项目，所有权是ZF或ZF下属的公司;ZF将项目的融资和建设特许权转让投资方;投资方是依法注册的国有建筑企业或私人企业;银行或其他金融机构根据项目的未来收益情况为项目提供融资贷款。ZF(或项目筹备办)根据当地社会和经济发展的需要，对项目进行立项，进行项目建议书、可行性研究、筹划报批等前期准备工作，委托下属公司或咨询中介公司对项目进行BT招标;与中标人(投资方)签订BT投资合同(或投资协议);中标人(投资方)组建BT项目公司，项目公司在项目建设期行使业主职能，负责项目的投融资、建设管理，并承担建设期间的风险。项目建成竣工后，按照BT合同(或协议)，投资方将完工的项目移交给ZF(ZF下属的公司)。ZF(或ZF下属的公司)按约定总价(或完工后评估总价)分期偿还投资方的融资和建设费用。ZF及管理部门在BT投资全过程中行使监管、指导职能，保证BT投资项目的顺利融资、建成、移交。

2、BT投资模式的缺陷

BT项目建设费用过大。采用BT方式必须经过确定项目、项目准备、招标、谈判、签署与BT有关的合同、移交等阶段，涉及ZF许可、审批以及外汇担保等诸多环节，牵扯的范围广，复杂性强，操作的难度大，障碍多，不易实施，最重要的是融资成本也因中间环节多而增高。

BT方式中的融资监管难度大。

BT项目的分包情况严重。由于BT方式中ZF只与项目总承包人发生直接联系，建议由项目企业负责落实，因此，项目的落实可能被细化，建设项目的分包将愈显严重。

BT项目质量得不到应有的保证。在BT项目中，ZF虽规定督促和协助投资方建立三级质量保证体系，申请ZF质量监督，健全各项管理制度，抓好安全生产。但是，投资方出于其利益考虑，在BT项目的建设标准、建设内容、施工进度等方面存在问题，建设质量得不到应有的保证。

3、如何解决BT投资模式缺陷

面对这些缺陷，各地ZF的掌控能力是比较差的，ZFBT投资建设项目在由计划经济向市场经济的转轨的过程中，仍不同程度地存在着一部分项目管理在ZF有关部门内封闭运作，有时甚至出现违反建设程序的操作。在具体项目的建设实施过程中，也不同程度地存在着对项目功能与方案审核不力、政企不分、专业技术人员缺乏、管理粗放、地方垄断和地方保护、缺乏竞争，甚至出现“寻租”腐败等问题。实际上，人们很容易发现，一些地方ZF的BT项目，明显没有按照已有的招投标和ZF特许经营的有关法规和政策办理。

4、完善BT投资已是当务之急 除了完善BT运行机制，强化ZF对BT项目的监督之外，建立BT应对风险机制，确定风险种类，拟定相应的风险回避对策也显得非常重要。另外，ZF运作BT应考虑引入独立第三方的中介服务。目前，国内外著名投资工程咨询和设计单位都有很强的BT投资专业知识和技能，如中国国际工程咨询公司等。在融资和资本运作上可以聘请证券公司或著名投资咨询公司为其服务。

由于我国BT诞生的时间短、经验少，是新生事物，因此，最基本、最重要的是要有明确的合同法律保护，同时，在管理上，对项目的投资概算、设计方案的确定，工程质量的检验以及财务审计都应从法律上确定ZF权力。但目前，我国尚没有关于BT的专门立法，所以更应加快立法步伐。

5、BT项目融资案例。下面以我国第一条采用BT模式正处于建设中的山西阳侯高速公路为案例详细介绍BT投资模式。 A、项目简况

近年来山西省ZF加大公路建设资力度，目前已经贷款1600多亿元投资高速公路，今后几年还将继续增加投资1600多亿元，进一步投入高速公路建设，彻底改变山西省公路交通落后的现状。 山西阳侯高速公路是山西晋侯高速公路的主要部分，全长130.578公里，项目总投资54亿元人民币，其中建安投资43.4亿元。在开发中西部的大好形势下，山西省交通厅转变投资理念，改变长期由ZF负债，向银行贷款修建高速公路的单一模式，批准山西中昌集团有限公司采用BT模式，投融资、建设、移交山西阳侯高速公路。通过竞争性投标，中国港湾建设(集团)总公司中标，以15.55亿元人民币获得阳侯高速公路一期工程关门至侯马段的BT投融资、建设主体，建设工期2年。

B、融资、回购与提供保函

经山西省交通厅审核、批复，业主对山西阳侯高速公路项目资金来源要求BT模式的投融资、建设主体(以下简称“BT投资主体”)具有不低于35%的自有资金，其余65%的建设资金通过融资方式解决;从项目建成移交验收后次日起，业主分3年等额回购。建设期和回购期的全部资金(包括资本金和贷款)均按中国人民银行总行同期贷款利率计息(即不上浮也不下浮)，计入回购款中。回购利息的计息方式为发生一笔，计息一笔，余额计息。

山西阳侯高速公路有限公司为BT中标人提供回购承诺函和国有商业银行或股份商业银行的省级分行以上级别的银行出具的包括建设期和回购期在内的为期6年的全额回购履约保函。 C、结论

综合以上分析，可以认为BT融资模式，具有许多优势，主要有：

(一)BT模式风险小。对于公共项目来说，采用BT方式运作，由银行或其他金融机构出具保函，能够保证项目投入资金的安全，只要项目未来收益有保证，融资贷款协议签署后，在建设期项目基本上没有资金风险。

(二)BT模式收益高。BT模式的收益高体现在三个方面：首先，BT投资主体通过BT投资为剩余资本找到了投资途径，获得可观的投资收益;其次，金融机构通过为BT项目融资贷款，分享了项目收益，能够获得稳定的融资贷款利息;最后，BT项目顺利建成移交给当地ZF(或ZF下属公司)，可为当地ZF和人民带来较高的经济效益和社会效益。

(三)BT模式能够发挥大型建筑企业在融资和施工管理方面的优势。采用BT模式建设大型项目，工程量集中、投资大，能够充分发挥大型建筑企业资信好、信誉高、易融资及善于组织大型工程施工的优势。大型建筑企业通过BT模式融资建设项目，可以增加在BT融资和施工方面的业绩，为其提高企业资质和今后打入国际融资建筑市场积累经验。

(四)BT模式可以促进当地经济发展。基本建设项目特点之一是资金占用大，建设期和资金回收过程长，银行贷款回收慢，投资商的投资积极性和商业银行的贷款积极性不高。而采用BT模式进行融资建设未来具有固定收益的项目，可以发挥投资商的投资积极性和项目融资的主动性，缩短项目的建设期，保证项目尽快建成、移交，能够尽快见到效益，解决项目所在地就业问题，促进当地经济的发展。 在我国采用BT模式融资建设公共项目刚刚兴起，这种新兴起的融资、建设、移交模式还处于摸石过河、总结经验、不断完善之中，也许在运作中会逐渐发现风险和不足之处，但是从目前运作情况看，已经采用BT模式建设的项目普遍运作良好，解决了项目建设资金紧缺问题，推动了项目所在地经济的可持续发展。 TBT TBT就是将TOT与BOT融资方式组合起来，以BOT为主的一种融资模式。在TBT模式中，TOT的实施是辅助性的，采用它主要是为了促成BOT.TBT的实施过程如下：ZF通过招标将已经运营一段时间的项目和未来若干年的经营权无偿转让给投资人;投资人负责组建项目公司去建设和经营待建项目;项目建成开始经营后，ZF从BOT项目公司获得与项目经营权等值的收益;按照TOT和BOT协议，投资人相继将项目经营权归还给ZF。实质上，是ZF将一个已建项目和一个待建项目打包处理，获得一个逐年增加的协议收入(来自待建项目)，最终收回待建项目的所有权益。这可用图1直观地说明：

TBT模式两大特点其一，从ZF的角度讲，TOT盘活了固定资产，以存量换增量，可将未来的收入现在一次性提取。ZF可将TOT融得的部分资金入股BOT项目公司，以少量国有资本来带动大量民间资本。众所周知，BOT项目融资的一大缺点就是ZF在一定时期对项目没有控制权，而ZF入股项目公司可以避免这一点。

其二，从投资者角度来讲，BOT项目融资的方式很大程度上取决于ZF的行为。而从国内外民营BOT项目成败的经验看，ZF一定比例的投资是吸引民间资金的前提。在BOT的各个阶段ZF会协调各方关系，推动BOT项目的顺利进行，这无疑减少了投资人的风险，使投资者对项目更有信心，对促成BOT项目融资极为有利。TOT使项目公司从BOT特许期一开始就有收入，未来稳定的现金流入使BOT项目公司的融资变得较为容易。 现有融资环境支持TOT 中国目前经济收益良好稳定的铁路支线、专用线为数不少，而且还有少量城市间高速铁路，这些现金流量可观而且已经基本明朗化的项目对投资者来说极具吸引力。通过前面分析TBT融资模式的突破口在于TOT中项目的转出，既然中国有这么多对投资者有很大吸引力的铁路项目，那么，项目转出就有了可能，从而将TBT融资模式实践于客运专线建设就有了可能。

中国民间资本总额十分庞大，2005年12月末，中国城乡居民储蓄存款已超过10万亿元人民币。一直以来，由于缺少丰富的投资渠道和金融产品，加上近年来股票市场的低迷，大量的民间资金滞留银行，同时在国际市场上仍有数千亿美元的游离资本在寻找投资对象。这些都表明中国客运专线建设项目实施TBT项目融资模式有充分的资金保障。 TBT融资模式中，ZF通过TOT一次性融得资金后，会在BOT项目中入股，甚至主导项目的实施。这样，其他投资人就不用担心财务上和ZF履行合同上的问题，而且有了ZF的强力参与，又有了资金的保证，就大大增加了项目实施的成功率。

从国家的政治环境上讲，中国已经在很长一段时间内保持政治稳定，经济稳定快速发展，投资环境逐步改观，ZF诚信也在逐步提升，相关法律体系越来越完善。

通过上面几方面的分析可以看出，在中国客运专线建设项目中实施TBT融资模式是可行的。 正视两大敏感问题

虽然以BOT为主的TBT项目融资模式，兼备了两种融资方式的优点，可广泛在投资规模大、经营周期长、风险大的客运专线建设项目中应用，但在实施中还有两个关键问题必须解决。 第一，TOT转出项目的经营权如何定价?

TOT中项目的转出是TBT融资模式得以实施的突破口，而转出项目的经营权的合理定价则是转出协议达成的关键。如果转让价格过低，会使转让方遭受财产损失;如果转让价格过高，则会降低受让方的预期投资收益，导致转让协议难以达成，或者项目产品价格过高。在后一种情况下，如果转让方为了达成协议，则需要在其他方面做出较多的让步和承诺，而过多的让步和承诺对于转让方而言同样会造成一定的损失。

相对于账面价值法、重置成本法、现行市价法，收益现值法可以比较真实地反映拟转让项目经营权的真实价值。它通过估算TOT项目融资标的未来预期收益并折算成现值，来确定TOT项目融资标的价值的一种评估方法，其基本原理是期望价值理论，是基于标的的预期收益角度对其价格所作的评估。

但由于中国国内铁路投资环境，尤其是投资软环境如法律环境、行政环境方面的问题，加大了受让方在经营期间的预期风险，受让方一般比较难以接受收益现值法评估出来的经营权价格，或者会对出让方和ZF提出比较苛刻的条件，导致TOT协议难以达成。所以，给TOT转出项目的经营权定价时，要在收益现值法的基础上，充分考虑各种风险因素，进行修正，使价格趋于合理、可行。目前，国际上比较认同的方法是美国西北大学教授阿尔费雷德·巴拉特创立的巴拉特评估法。 第二，拟转让经营权的已建TOT项目要与待建客运专线建设项目相匹配。

TBT项目融资模式是以BOT项目为中心进行的，是以建设BOT项目为最终目的，所以，选择与BOT项目相匹配的拟转让经营权的已建项目也是至关重要的。

首先，拟转让经营权的已建项目的规模、净现金流，即其经营权在特许期的估价要与待建客运专线建设项目相匹配，有专家认为还要尽可能选择运营成本较低，不需要作较大的固定资产更新换代的已建项目为好。

其次，为了促成某待建客运专线建设项目的BOT融资建设计划，业主或者是宗主国可选择的拟转让经营权的已建项目不应该局限于铁路项目，也可以是其他项目，如：火电厂，某高速公路段，等等;只要是与待建项目相匹配，或者说更符合潜在投资人的期望要求就行。 另外，拟转让经营权的项目可不止一个，可以是几个项目的一部分打包，不过，这就会给接手经营的BOT项目公司的管理带来不便，可以视具体情况而定。

第二篇：、BT、TOT、TBT和PPP五大投融资模式全解析

一、政府市政建设中引进社会资本的模式比较 政府市政建设中引进社会资本的模式比较

二、什么叫BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融资模式

1、BOT(Bulid-Operate-Transfer)即建造-运营-移交方式 BOT模式最大的特点就是将基础设施的经营权有期限的抵押以获得项目融资，或者说是基础设施国有项目民营化。在这种模式下，首先由项目发起人通过投标从委托人手中获取对某个项目的特许权，随后组成项目公司并负责进行项目的融资，组织项目的建设，管理项目的运营，在特许期内通过对项目的开发运营以及当地ZF给予的其他优惠来回收资金以还贷，并取得合理的利润。特许期结束后，应将项目无偿地移交给ZF。在BOT模式下，投资者一般要求ZF保证其最低收益率，一旦在特许期内无法达到该标准，ZF应给予特别补偿。 BOT融资模式

2、BT(Build Transfer)即建设-移交

BT融资模式是基础设施项目建设领域中采用的一种投资建设模式，系指根据项目发起人通过与投资者签订合同，由投资者负责项目的融资、建设，并在规定时限内将竣工后的项目移交项目发起人，项目发起人根据事先签订的回购协议分期向投资者支付项目总投资及确定的回报。

BT融资模式

3、TOT(Transfer-Operate-Transfer)即转让-经营-转让模式 TOT融资模式是一种通过出售现有资产以获得增量资金进行新建项目融资的一种新型融资方式，在这种模式下，首先私营企业用私人资本或资金购买某项资产的全部或部分产权或经营权，然后，购买者对项目进行开发和建设，在约定的时间内通过对项目经营收回全部投资并取得合理的回报，特许期结束后，将所得到的产权或经营权无偿移交给原所有人。

TOT融资模式

4、TBT模式

TBT模式就是将TOT与BOT融资方式组合起来，以BOT为主的一种融资模式。在TBT模式中，TOT的实施是辅助性的，采用它主要是为了促成BOT.TBT的实施过程如下：ZF通过招标将已经运营一段时间的项目和未来若干年的经营权无偿转让给投资人;投资人负责组建项目公司去建设和经营待建项目;项目建成开始经营后，ZF从BOT项目公司获得与项目经营权等值的收益;按照TOT和BOT协议，投资人相继将项目经营权归还给ZF。实质上，是ZF将一个已建项目和一个待建项目打包处理，获得一个逐年增加的协议收入(来自待建项目)，最终收回待建项目的所有权益。 TBT融资模式

5、PPP (Public-Private-Partnerships)模式

一般而言，PPP融资模式主要应用于基础设施等公共项目。首先，ZF针对具体项目特许新建一家项目公司，并对其提供扶持措施，然后，项目公司负责进行项目的融资和建设，融资来源包括项目资本金和贷款;项目建成后，由ZF特许企业进行项目的开发和运营，而贷款人除了可以获得项目经营的直接收益外，还可获得通过ZF扶持所转化的效益。

三、BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融资模式详解 PPP 20世纪90年代后,一种崭新的融资模式-PPP模式(Public-Private-Partnership，即“公共部门-私人企业-合作”的模式)在西方特别是欧洲流行起来,在公共基础设施领域,尤其是在大型、一次性的项目,如公路、铁路、地铁等的建设中扮演着重要角色。

PPP模式是一种优化的项目融资与实施模式，以各参与方的“双赢”或“多赢”作为合作的基本理念，其典型的结构为：ZF部门或地方ZF通过ZF采购的形式与中标单位组建的特殊目的公司签定特许合同(特殊目的公司一般是由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的

，由特殊目的公司负责筹资、建设及经营。ZF通常与提供贷款的金融机构达成一个直接协议，这个协议不是对项目进行担保的协议，而是一个向借贷机构承诺将按与特殊目的公司签定的合同支付有关费用的协定，这个协议使特殊目的公司能比较顺利地获得金融机构的贷款。采用这种融资形式的实质是：ZF通过给予私营公司长期的特许经营权和收益权来加快基础设施建设及有效运营。PPP模式的内涵主要包括以下4个方面：

第一，PPP是一种新型的项目融资模式。PPP融资是以项目为主体的融资活动，是项目融资的一种实现形式，主要根据项目的预期收益、资产以及ZF扶持的力度而不是项目投资人或发起人的资信来安排融资。项目经营的直接收益和通过ZF扶持所转化的效益是偿还贷款的资金来源，项目公司的资产和ZF给予的有限承诺是贷款的安全保障。

第二，PPP融资模式可以使更多的民营资本参与到项目中，以提高效率，降低风险。这也正是现行项目融资模式所鼓励的。ZF的公共部门与民营企业以特许权协议为基础进行全程合作，双方共同对项目运行的整个周期负责。PPP融资模式的操作规则使民营企业能够参与到城市轨道交通项目的确认、设计和可行性研究等前期工作中来，这不仅降低了民营企业的投资风险，而且能将民营企业的管理方法与技术引入项目中来，还能有效地实现对项目建设与运行的控制，从而有利于降低项目建设投资的风险，较好地保障国家与民营企业各方的利益。这对缩短项目建设周期，降低项目运作成本甚至资产负债率都有值得肯定的现实意义。

第三，PPP模式可以在一定程度上保证民营资本“有利可图”。私营部门的投资目标是寻求既能够还贷又有投资回报的项目，无利可图的基础设施项目是吸引不到民营资本的投入的。而采取PPP模式，ZF可以给予私人投资者相应的政策扶持作为补偿，如税收优惠、贷款担保、给予民营企业沿线土地优先开发权等。通过实施这些政策可提高民营资本投资城市轨道交通项目的积极性。

第四，PPP模式在减轻ZF初期建设投资负担和风险的前提下，提高城市轨道交通服务质量。在PPP模式下，公共部门和民营企业共同参与城市轨道交通的建设和运营，由民营企业负责项目融资，有可能增加项目的资本金数量，进而降低资产负债率，这不但能节省ZF的投资，还可以将项目的一部分风险转移给民营企业，从而减轻ZF的风险。同时双方可以形成互利的长期目标，更好地为社会和公众提供服务。

PPP模式的组织形式非常复杂，既可能包括私人营利性企业、私人非营利性组织，同时还可能包括公共非营利性组织(如ZF)。合作各方之间不可避免地会产生不同层次、类型的利益和责任上的分歧。只有ZF与私人企业形成相互合作的机制，才能使得合作各方的分歧模糊化，在求同存异的前提下完成项目的目标。

PPP模式的机构层次就像金字塔一样，金字塔顶部是ZF，是引入私人

ZF对基础设施建设项目有一个完整的政策框架、目标和实施策略，对项目的建设和运营过程的各参与方进行指导和约束。金字塔中部是ZF有关机构，负责对ZF政策指导方针进行解释和运用，形成具体的项目目标。金字塔的底部是项目私人参与者，通过与ZF的有关部门签署一个长期的协议或合同，协调本机构的目标、政策目标和ZF有关机构的具体目标之间的关系，尽可能使参与各方在项目进行中达到预定的目标。这种模式的一个最显著的特点就是ZF或者所属机构与项目的投资者和经营者之间的相互协调及其在项目建设中发挥的作用。PPP模式是一个完整的项目融资概念,但并不是对项目融资的彻底更改,而是对项目生命周期过程中的组织机构设置提出了一个新的模型。它是ZF、营利性企业和非营利性企业基于某个项目而形成以“双赢”或“多赢”为理念的相互合作形式,参与各方可以达到与预期单独行动相比更为有利的结果，其运作思路如图所示。参与各方虽然没有达到自身理想的最大利益，但总收益即社会效益却是最大的,这显然更符合公共基础设施建设的宗旨。

PPP模式案例

北京地铁4号线在国内首次采用PPP模式,将工程的所有投资建设任务以7∶3的基础比例划分为A、B两部分,A部分包括洞体、车站等土建工程的投资建设,由ZF投资方负责;B部分包括车辆、信号等设备资产的投资、运营和维护,吸引社会投资组建的PPP项目公司来完成。ZF部门与PPP公司签订特许经营协议,要根据PPP项目公司所提供服务的质

量、效益等指标,对企业进行考核。在项目成长期,ZF将其投资所形成的资产,以无偿或象征性的价格租赁给PPP项目公司,为其实现正常投资收益提供保障;在项目成熟期,为收回部分ZF投资,同时避免PPP项目公司产生超额利润,将通过调整租金(为简便起见,其后在执行过程中采用了固定租金方式)的形式令ZF投资公司参与收益的分配;在项目特许期结束后,PPP项目公司无偿将项目全部资产移交给ZF或续签经营合同。

深圳地铁4号线由港铁公司获得运营及沿线开发权。根据深圳市ZF和港铁公司签署的协议,港铁公司在深圳成立项目公司,以BOT方式投资建设全长约16km、总投资约60亿元的4号线二期工程。同时,深圳市ZF将已于2004年底建成通车的全长4.5km的4号线一期工程在二期工程通车前(2007年)租赁给港铁深圳公司,4号线二期通车之日始,4号线全线将由香港地铁公司成立的项目公司统一运营,该公司拥有30年的特许经营权。此外,香港地铁还获得4号线沿线290万m2建筑面积的物业开发权。在整个建设和经营期内,项目公司由香港地铁公司绝对控股,自主经营、自负盈亏,运营期满,全部资产无偿移交深圳市ZF。

第三篇：PPP项目财政支出测算陷阱解析

来源: 徐州财政局 发布时间：2016-08-04

谢娜 中央财经大学副教授

学术界和业界对PPP有两个层面的忧虑：一是政府在一二十年甚至更长的特许经营期内能否履约付费;二是社会资本方是否会赚一票后扔下烂摊子给政府。

近期财政部出台了《政府和社会资本合作项目财政管理办法》(征求意见稿)，特别提出“从财政中期预算管理角度，将PPP项目跨财政支出纳入中期财政规划，切实保障政府在项目全生命周期内的履约能力”。这是对“政府能否履约付费”忧虑的有力回复。PPP项目是公共项目，涉及公众利益，政府一般不应也不会轻易尝试率先违约的风险和后果。加之后续将全面推行PPP项目财政支出预算管理，政府履约付费能力将大大提高。

事实上，笔者更担心第二个问题，即社会资本的违约问题。从笔者评审数百个PPP项目的经历，发现政府付费和可行性缺口补助这两类PPP项目，在进行财政支出测算时存在诸多陷阱，社会资本方通过看似合理的PPP实施方案，以政府补贴方式获取了超额利润。

一、PPP项目财政支出测算陷阱

(1)陷阱一：混淆不同现金流量表，采用项目投资现金流量表调高财政支出，社会资本方谋取高额自有资金内部收益率。

目前，不少业界人士、特别是社会资本方坚称PPP项目财务内部收益率不能低于行业基准收益率8%，以此作为政府财政支出测算和调整依据。事实上，这会导致政府财政支出加剧、社会资本方收益水平远高于8%。

常见的现金流量表有四种类型，一是项目投资现金流量表，二是项目资本金(即自有资金)现金流量表，三是投资各方现金流量表，四是财务计划现金流量表。在测算PPP项目盈利能力和政府补贴额时，当前咨询机构常用项目投资现金流量表、而不是项目资本金现金流量表或投资各方现金流量表，这为社会资本方超额收益埋下了伏笔。

PPP项目投资现金流量表测算得到的项目财务内部收益率(IRR1)指标，仅反映该项目整体收益情况(不论其资金来源及财务成本)，而不能如实体现社会资本方的财务收益状况。真正能反映社会资本方收益水平的是资本金财务内部收益率(IRR2)、以及社会资本方资本金净利润率(ROE)等指标。其中，IRR2指标是基于PPP项目社会资本方的资本金现金流量表测算得到。

以1亿投资规模、政府付费类型PPP项目为例，假设社会资本方出资2000万自有资金成立项目公司，其余建设资金贷款，特许经营期为12年(含2年建设期)，年运营成本为1000万元，贷款利率4.9%，折现率5%，预期合理利润率8%，全额缴纳增值税和所得税。1)采用财金[2015]21号文政府付费计算公式，测算可得：本项目税前IRR1=6.93%，税后IRR1=5.55%;运营期平均每年政府付费2506万。对此，社会资本方会提出抗议，认为项目税后IRR1仅为5.55%，远低于8%，要求提高政府补贴。2)地方政府不懂财务专业知识、咨询机构为尽快实现项目落地，会调整PPP项目财政补贴。当平均每年政府付费提高到2720万元(多增加8.5%财政支出)，项目税后IRR1=8%，能被社会资本方接受。然而，此时社会资本方的税前IRR2=22.18%，税后IRR2=17.11%，获取了不为政府所知的高额财务收益。这就是不同现金流量表中不同财务内部收益率的游戏陷阱。

上述案例投资额较小，在PPP项目投资额更大的情况下，若有选择性地忽视社会资本方的自有资金财务内部收益率，而以项目投资现金流量表及其财务内部收益率指标来调整政府付费或补贴，将导致财政支出增加过快，社会资本方也将从中获取更为丰盛的暴利饕餮。

(2)陷阱二：要求政府以出资入股形式投入大量建设资金，社会资本方坐享财务杠杆红利。

政府与社会资本方共同成立PPP项目公司，有助于提高项目公司信用，降低融资成本。但从政府财政支出最优化角度，并非政府出资占股比例越高越好。若陷阱一未能有效识别和破除，同一PPP项目分别采用有/无政府股权支出两个方案，在两方案项目总投资回报率、绩效考核一样的前提下，与无政府股权支出方案相比，有政府股权支出方案中：社会资本方的资本金净利润更高，特许经营期内政府财政支出更多。因此，强势的社会资本方会要求政府高额出资入股，项目公司中政府股本金占比越高，对社会资本方越有利。

同样以上文陷阱一的1亿投资规模、政府付费类型PPP项目为例，设定其他财务测算参数不变、项目税后IRR1=8%。1)无政府股权支出方案：社会资本方以自有资金2000万独资成立项目公司;政府平均每年财政补贴为2720万元，总财政支出为2.72亿;社会资本方的税前IRR2=22.18%、税后IRR2=17.11%、ROE=16.42%。2)有政府股权支出方案：假设为政府股权支出极限状况(占股49%)，即政府出资980万和社会资本方出资1020万成立项目公司;项目运营期间政府平均每年财政补贴与方案一同，总财政支出为0.098+2.72=2.818亿;社会资本方的税前IRR2=43.99%、税后IRR2=37.30%、ROE=32.20%，社会资本方暴利程度可见一斑。

由上述计算结果可知，在陷阱一和陷阱二交互作用下，政府在建设期间以出资入股方式投入大量财政资金，不但无法降低后期政府运营补贴，反而会增加总财政支出，让社会资本方在无形中坐收财务杠杆超额红利。

在大规模投资PPP项目中，设计较短特许经营期，社会资本方变相骗取由折旧摊销带来的高额隐性收益，政府为此支付超额财政补贴。

PPP项目投资建设形成固定资产，当政府拥有资产所有权、项目公司拥有资产使用权和收益权(例如BOT模式)时，项目公司以无形资产摊销形式计提资产损耗成本;当资产所有权归属项目公司(例如BOOT模式)时，项目财务测算以固定资产折旧形式计提有形损耗成本。PPP项目无论是折旧还是摊销，本质上都以投资建设形成的资产原值(包括建设期利息)为基数进行逐年分摊，都会计入项目总成本费用。

国家相关部门对固定资产折旧的最短年限做出规定，例如，房屋、建筑物为20年。然而，笔者见过大量12-15年特许经营期的PPP项目实施方案。以5亿投资规模、12年特许经营期(包括2年建设期)PPP项目为例，项目年均折旧/摊销额高达5000万(不考虑建设期利息)。项目投资额越大、特许经营期越短，项目年均折旧/摊销额越高。

有些咨询机构与社会资本方勾结，在政府财政支出测算时，将高额折旧/摊销额计入项目运营成本，骗取政府超额财政补贴。尽管这是拙劣的财务测算伎俩，但当项目投资额大、运营成本较高、政府无专业财务人员审核PPP项目实施方案时，很容易蒙混过关。

(3)陷阱三：在大规模投资PPP项目中，设计较短特许经营期，社会资本方变相骗取由折旧摊销带来的高额隐性收益，政府为此支付超额财政补贴。

PPP项目投资建设形成固定资产，当政府拥有资产所有权、项目公司拥有资产使用权和收益权(例如BOT模式)时，项目公司以无形资产摊销形式计提资产损耗成本;当资产所有权归属项目公司(例如BOOT模式)时，项目财务测算以固定资产折旧形式计提有形损耗成本。PPP项目无论是折旧还是摊销，本质上都以投资建设形成的资产原值(包括建设期利息)为基数进行逐年分摊，都会计入项目总成本费用。

国家相关部门对固定资产折旧的最短年限做出规定，例如，房屋、建筑物为20年。然而，笔者见过大量12-15年特许经营期的PPP项目实施方案。以5亿投资规模、12年特许经营期(包括2年建设期)PPP项目为例，项目年均折旧/摊销额高达5000万(不考虑建设期利息)。项目投资额越大、特许经营期越短，项目年均折旧/摊销额越高。

有些咨询机构与社会资本方“暗箱操作”，在政府财政支出测算时，将高额折旧/摊销额计入项目运营成本，骗取政府超额财政补贴。尽管这是拙劣的财务测算伎俩，但当项目投资额大、运营成本较高、政府无专业财务人员审核PPP项目实施方案时，很容易蒙混过关。

(4)陷阱四：现行可用性付费+运营绩效付费测算方式，并未真正体现PPP绩效考核付费，无法有效规避社会资本方运营不力风险。

当前，业界形成了一个不成文的政府财政支出测算方式，将支付给社会资本方的政府付费分为可用性付费(又称可用性服务费)和运营绩效付费(又称运营绩效服务费)。可用性付费，一般指政府向项目公司购买PPP项目可用性而支付的费用;运营绩效付费，是政府根据项目运营绩效考核，支付给社会资本方的运营费用及基本利润。

现行可用性付费+运营绩效付费模式，乍一看，体现了PPP项目绩效付费理念，实则并不尽然。可用性付费中，包括了全部建设成本、合理利润和运营期财务费用，这是PPP项目的主要投入(即社会资本方的主要收益来源)，而运营期间的运营绩效付费仅是小部分收益。对于以施工见长的中标社会资本方，只要在特许经营期间如期收到可用性付费，便已赚取足够利润;至于是否认真运营项目，并不严重影响其收益。由于PPP项目建设投资额相对大、运营成本相对小的特点，导致社会资本方重可用性付费而轻运营绩效付费，进而催生加大项目建设投资规模、不认真进行项目运营的动机。

综上，现行的可用性付费+运营绩效付费方式，存在将项目建设质量与运营质量分开考核的缺陷，并未真正实现项目建设运营全生命周期关联性绩效考核。在以赚取可用性付费为主要收益来源的利益导向下，很难激励社会资本方降低建设成本、提高建设质量。

(5)陷阱五：社会资本方发起PPP项目，并由其提供可行性研究报告，存在可研数据失真，导致政府财政支出大幅增加。

一般而言，由社会资本方发起的PPP项目，政府出于减少前期可研咨询费用、或不懂专业知识甩包袱的考虑，会要求社会资本方自行聘请咨询机构编写项目可研报告。这给社会资本方提供了谋取PPP项目暴利的契机。

PPP项目实施方案涉及投资建设额、运营成本等数据，主要来源于项目可研报告和尽职调查。由社会资本方牵头编制的项目可研报告，难免存在扩大项目投资建设规模、增加运营成本等问题。

笔者在评审某环保类PPP项目时，发现PPP实施方案投资建设额包括了运营期间的设备重置大修费9000余万，追根溯源，是社会资本方提供的可研报告中，用春秋笔法将设备重置大修费包装到了项目总投资估算中。这意味着，在可用性付费和运营绩效付费中重复计算了设备重置大修费，在短短12年特许经营期，政府将多支出9000余万财政补贴。

(6)陷阱六：打包类型的复杂PPP项目中，存在经营性、准经营性和非经营性子项目众多、边界不清等问题，容易导致政府财政支出扩大化。

政府鼓励将经营性子项目与非经营性子项目“肥瘦搭配”形成PPP项目，以此减少政府财政补贴。然而，在打包类型的复杂PPP中，容易存在项目边界不清、财务测算不统一等问题，进而导致财政补贴扩大化。

笔者曾评审某复杂PPP项目，该项目包括了旅游购物设施、文化娱乐设施、游客接待中心、餐饮设施、住宿设施、道路交通配套、给排水配套、电力电信配套、燃气热力配套、环卫设施配套、标识配套等十余个子项目;在财务测算时，未将经营性、准经营性、非经营性子项目全部纳入一个现金流量表，而是分别对不同类型子项目进行财务可行性和政府补贴测算。由此导致的直接后果是，经营性项目收益未能弥补到可行性缺口补贴中，政府未能从经营性子项目中获益，却为准经营性和非经营性子项目支付了大量财政补贴。

以上是针对政府付费和可行性缺口补助类型的PPP项目中六类典型财政支出测算陷阱进行解析。事实上，PPP财务测算陷阱众多，例如未将政府出资股本金从可用性付费中剔除、导致政府重复付费等现象不一而足，需要用专业眼光一一识别。

二、谁为PPP项目财政支出陷阱负责

如何解决PPP项目财政支出陷阱问题，需要群策群力。有些需要学术界和业界共同努力解决，例如，设计一套更为科学的PPP绩效付费模式;有些需要咨询机构转变观念，例如，厘清传统项目财务可行性与PPP项目社会资本方财务效益之间的差异，认识到传统政府投资方式的项目投资现金流量表已不太适用于PPP项目财务测算;而更多的陷阱问题，则需要咨询机构抛除私心杂念加以克服。

公开透明，是解决PPP咨询怪现状的最佳途径。笔者建议：

1)适时对公众公布PPP项目实施方案(可删除商业机密及国家安全相关内容)、财政承受能力论证与物有所值评价报告。咨询机构受政府委托编制PPP方案及两论，政府花了纳税人的钱，且PPP项目涉及公众利益，于情于理都应该让公众有知情权。这一其他发达国家能做到的标准化行为，国内咨询机构没理由找托词。只有放在阳光下接受公众检阅，才能真正识别优质PPP项目和优质咨询机构，不会出现劣币驱逐良币的怪诞现象。

2)建立PPP咨询机构黑名单制度。尽管该制度较难实施，有些得等到项目出事后才能追责且很难评判，有些是地方政府图快贪便宜、授权咨询机构出低质量PPP方案走过场。但是，PPP立法应体现有责必究精神。特别是对于剽窃盗用PPP方案的咨询机构，一旦经举报核实，应予以黑名单处罚。

第四篇： 旅游PPP项目融资模式分析

导读：日前两部委发布《关于在旅游领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》(文旅旅发﹝2018﹞3号)(下文简称3号文件)提出鼓励在旅游领域开展PPP模式。此前该系列文章已经详细介绍文件中涉及到关于PPP旅游的宏观背景、资产运作方面的内容，本文作为该系列的最后一篇，详细阐述文件中提到的关于金融支持渠道方面的运作内容，分别介绍股权基金、PPP项目担保基金、债券融资和资产证券化四种PPP项目融资方式。

一、股权基金

在3号文件中提到，“要充分发挥中国政企合作支持基金和中国旅游产业基金的股权投资引导作用”。那么股权基金是如何介入PPP项目中的呢?一般来说，股权基金主要有两种形式，一种是政府成立引导基金，另外一种是社会资本发起投资基金。

(一)政府成立引导基金

该种情形是指省级政府层面出资成立引导基金，再以此吸引金融机构资金，合作成立产业基金母基金，母基金再根据审核后的项目设立子基金，由地方财政做劣后级，母基金做优先级，地方政府做劣后，承担主要风险。

(二)社会资本发起投资基金

这种情形是指有建设运营能力的社会资本发起股权投资基金，社会资本一般都具有建设运营的资质和能力，在于政府达成框架协议后，通过联合银行等金融机构成立有限合伙基金，对接项目。社会资本与金融机构合资成立基金管理公司担任GP，金融机构作为优先级LP，社会资本作为劣后级LP，成立有限合伙形式的投资基金，以股权的形式投资项目公司。

二、PPP项目担保基金

在3号文件中提到，“鼓励各地设立PPP项目担保基金，带动更多金融机构加大对旅游PPP项目的投融资支持”。那么何为PPP项目担保基金呢?一般来说，担保基金是由政府牵头，联合担保公司、银行，设立担保基金，通过融资授信的特色功能，为中小型企业解决融资困难问题。针对PPP项目担保基金，顾名思义就是为PPP项目提供融资授信的基金。

由于旅游项目一般资金投入规模大、建设周期长、资金流动慢的问题，因此设立这种基

金的目的主要是为了鼓励社会资本介入PPP项目，为其提供授信保障，降低投资信用风险。

担保基金一般具有以下特征：

第一，抵押资产足额的授信;

第二，提供信用敞口，扩大授信规模;

第三，突破传统信贷的固有限制;

第四，融资成本合理;

第五，申请渠道畅通，业务办理高效便捷。

不过根据笔者的调查了解，虽然在文件中有提及鼓励PPP担保基金，但是目前市场上真正用于PPP市场的担保基金资料很少，大多数担保基金主要用于专项建设或者创业类型小微

企业的融资便利。因此，专项基金究竟如何在PPP市场上发挥作用，还需要再加以观察。

三、债券融资和资产证券化

在3号文件中提到，“鼓励能够产生可预期现金流的旅游PPP项目通过发行债券和资产证券化等市场化方式进行融资”。债券和资产证券化作为PPP模式融资的两种常见途径，被市场广泛运用。

(一)债券融资

根据现行债券规则，满足发行条件的PPP项目公司可以在银行间交易市场发行永续票据、中期票据、短期融资债券等债券融资，可以在交易商协会注册后发行项目收益票据，也可以经国家发改委核准发行企业债和项目收益债，还可以在证券交易所公开或非公开发行公司债，主要的债券类型有以下几类：

1.中期票据：针对PPP项目公司发行的中期票据，其基本要求有：主体信用评级一般AA-以上，是存续超过3年的非金融企业，社会资本方申请发债需要资质良好。

2.项目收益票据：项目收益票据是指非金融企业在银行间债券市场发行的，募集资金用于项目建设且以项目产生的经营性现金流为主要偿债来源的债务融资工具。鼓励以项目公司作为发行主体，也能通过集团公司发行。项目收益票据的期限涵盖项目生命全周期，期限与项目现金流匹配，发行期限灵活。募集资金可以用于项目建设和用于偿还前期形成的项目贷款。

3.项目收益债券：是指由项目实施主体或其实际控制人发行的，与特定项目相联系的，债券募集资金用于特定项目的投资于建设，债券的本息偿还资金完全或主要源于项目建成后运营收益的企业债券。

(二)资产证券化

按照《资产证券化业务基础资产负面清单指引》，以地方政府为直接或间接债务人的基础资产本不可作为资产证券化的基础资产，但该指引又做出特别规定即：地方政府按照事前

公开的收益约定规则，在PPP下应当支付或承担的财政补贴，可以作为企业资产证券化基础资产。在PPP项目中，典型基础资产如下所示：

满足条件的PPP项目公司的应收款、收益权等均可以通过企业资产证券化融资。具体由PPP项目公司作为发起人(原始权益人)，将PPP项目项下未来可预测的能够产生稳定现金流的基础资产进行组合，形成基础资产包，向SPV进行真实出售，以基础资产产生的现金流在证券市场向投资者发行资产支持证券，将认购资金用于项目公司建设运营。

四、做好旅游PPP项目融资的关键点

从融资的角度分析，一般从这几个方面看，安全性、流动性、收益性，核心是现金流。

对于PPP项目而言，一般也是从建设期、运营期、移交期全周期生命来看。通常PPP项目的盈利收入是从运营期才开始产生的，建设期只是作为资金原始投入，因此对于投资人来说，如果是以信托、私募等形式介入的模式，资金流动性就会产生比较大的问题。

首先对于建设期而言，从安全性的角度来说安全性相对较低，因此要增加增信手段。对于投资方而言，要提前把流动性解决方案设计好，以防止期限错配的情况发生。另外，由于建设期没有现金回流，没有收益回款，因此投资方可以寻求收益诉求比较低的钱，或者进行结构化安排，把一部分收益转移给收益诉求比较高的股东，以吸引大股东介入。此外，由于建设期现金流是净流出的，因此比较不稳定，我们可以采用项目融资的方式来平衡现金流。

其次就是要选择好投融资方式。比如投资比例，投多好还是投少好，若仅仅是为了获取施工总包权、设计权、运营权或者供应物料权，是为了投标的话，当然投的钱越少越好，说白了因为投资方不是为了挣投资收益的。还有投资性质，具体是做什么性质的投资?再有就是财务工具的运用。是否采用财务杠杆?如果是为了获取投资收益的话，为了避险，可能就要用财务杠杆，还要用结构化的安排，做结构融资。

最后是PPP模式的选择。基本上从收入来源方面有三种，一个是使用者付费，就是一些收益比较好的，靠自己的收入可以覆盖投资成本和合理收益的;第二类是完全没有收益的，比如一些不收费的道路，一些不收费的文化场馆，这种建设全部由政府付费，由进行政府采购。还有一个就是本身有一部分收入，但是这个收入不足以平衡全部投资，不足以让社会资本获得合理回报的，需要由政府的财政进行补差的，这种方式叫可行性缺口项目。

文章来源：元立方金服 查瑞祺

第五篇：PPP项目盈利模式详解

PPP (政府和社会资本合作)

PPP(Public-Private Partnership)，即政府和社会资本合作，是公共基础设施中的一种项目运作模式。在该模式下，鼓励私营企业、民营资本与政府进行合作，参与公共基础设施的建设。

按照这个广义概念，PPP是指政府公共部门与私营部门合作过程中，让非公共部门所掌握的资源参与提供公共产品和服务，从而实现合作各方达到比预期单独行动更为有利的结果。

与BOT相比，狭义PPP的主要特点是，政府对项目中后期建设管理运营过程参与更深，企业对项目前期科研、立项等阶段参与更深。政府和企业都是全程参与，双方合作的时间更长，信息也更对称。

PPP是Public-Private Partnership的英文首字母缩写，指在公共服务领域，政府采取竞争性方式选择具有投资、运营管理能力的社会资本，双方按照平等协商原则订立合同，由社会资本提供公共服务，政府依据公共服务绩效评价结果向社会资本支付对价。

PPP是以市场竞争的方式提供服务，主要集中在纯公共领域、准公共领域。PPP不仅是一种融资手段，而且是一次体制机制变革，涉及行政体制改革、财政体制改革、投融资体制改革。

在传统思维方式下，PPP是政府进行基础设施建设或开展公共事业的一种新型的融资方式，借此减轻其财政压力。社会资本通过收购股权或收购资产、投融资建设、经营管理或(和)按需求提供服务的方式投入PPP项目，而政府部门则以让渡收费权、支付可行性缺口补助或(和)政府付费的方式给予社会资本合理的回报。

PPP项目盈利模式详解

PPP本质上是要借助社会资本的资金与竞争(特别是创新)，来改善公共产品的供给效率，其注重产出标准而不是实现过程，是一种激励相容的制度安排;然而，公私双方通常具有截然不同的利益诉求，政府部门关注公众需求满足，而社会资本强调利润获取。因此，保证社会资本适当盈利是避免其关系专用性投资不足、提高其竞争与创新积极性的关键，并最终实现政府部门、社会资本和公众的“多方共赢”，促使PPP项目成功。

1，PPP项目盈利模式创新的必要性在传统思维方式下，PPP只是政府进行基础设施建设或开展公共事业的一种新型的融资方式，借此减轻其财政压力。社会资本通过收购股权或收购资产、投融资建设、经营管理或(和)按需求提供服务的方式投入PPP项目，而政府部门则以让渡收费权、支付可行性缺口补助或(和)政府付费的方式给予社会资本合理的回报。此时，公私双方关注的焦点即社会资本的投资回报率或目标收益率：过低的投资回报率或目标收益率不利于社会资本积极性的发挥，甚至将迫使其退出基础设施和公用事业领域;而较高的投资回报率或目标收益率将会给政府带来沉重的财政负担。PPP项目的公私双方过度关注“投入-回报”之间的关系，甚至在确定投资回报率或目标收益率上表现出对抗关系，违背了PPP伙伴关系的初衷。

据审计署数据显示，截至2013年6月底，我国各级政府负有偿还责任的债务约20.7万亿元，如何监控和化解债务风险备受外界关注。2014年，我国政府开始在全国范围内大力推行政府和社会资本合作(PPP)，并密集发布PPP的相关文件，其中“国务院关于加强地方政府性债务管理的意见”(国发[2014]43号，以下简称国务院43号文)的基本思想为“修明渠、堵暗道”，即堵住“地方政府的融资平台公司”这一暗道，修了政府债券与PPP两条明渠;然而，国务院43号文在鼓励运用PPP模式化解地方债务的同时还明确指出，“地方政府要加强对或有债务的统计分析和风险防控，做好相关监管工作”。由此可见，对于那些需要政府付费或者给予适当补贴的PPP项目(即非经营性和准经营性公共项目)而言，无论是政府部门还是社会资本，仅仅盯着这一项目既有的收益和财政补贴是不够的，更需要通过PPP项目盈利模式创新“将蛋糕做大”，政府可以因此避免PPP项目引起的新发生或有债务超出规定范围，社会资本也因此可以在投资回报率或目标收益率上减轻与政府部门的对抗，从而更顺利地实现其盈利。

2，伙伴关系下的PPP项目盈利模式框架PPP的成功实施需要以伙伴关系思维为基础，公私双方必须摒弃对抗思维，互相尊重且积极主动地参与到项目中去，因此，如何在提高公共产品或服务供给效率的同时保证社会资本适当盈利，必须是公私双方共同面对、协力解决的问题。PPP项目盈利模式的创新，是在确定投资回报率或目标收益率之前不得不考虑的问题。在现实生活中，交易行为背后隐藏着价值交换，存在一定的价值交换范式或机制，而盈利模式这一概念即为了解释这种价值交换范式或机制;收益和成本决定了组织的经济价值，利润或盈利水平则是企业经济价值的直接体现，因此，盈利模式通常是指按照利益相关者划分的收入结构、成本结构以及相应的目标利润。有鉴于此，本文基于实践中的典型案例，从收益结构优化、成本结构优化、目标利润稳定三方面分析PPP项目的盈利模式(如图1所示)，值得注意的是，由于本研究搜集到的案例数量有限，图1所示的PPP项目盈利模式树形框架仍有拓展空间。

图1 基于多案例的PPP项目盈利模式树形框架

注：①城市轨道交通、城市综合交通枢纽、铁路、港口/码头、水库、环境治理等项目捆绑土地、旅游、矿产等资源开发项目; ②医疗、教育、养老服务设施、场馆类、机场航站楼等项目捆绑餐饮、物业、绿化等配套服务; ③公厕与垃圾投放设施、路灯节能、城市公共停车场站、城市公汽交通、高速公路等项目捆绑广告等副产品，保障性安居工程捆绑商品房这一副产品，海水淡化捆绑工业制盐这一副产品等; ④投资规模相对较小、供特定人群使用或会对特定人群留下印象的项目，若该特定人群为某一商品的潜在客户，则生产该商品的企业可投资并冠名该项目; ⑤城市轨道交通等投资规模大、专业复杂的工程，可根据专业进行分割并分别选择适当的融资模式; ⑥规模小且分布零散的能源站(供热/冷)、(生活、工业)污水处理、(生活、餐厨)垃圾处理项目; ⑦城市供水、能源站(供热/冷)、污水处理、垃圾处理等PPP发展相对成熟的领域; ⑧既可以是同类公共产品中盈亏状况不同的项目捆绑，如捆绑交通流量不同的高速公路路段，也可是具有特定联系的异类公共产品中盈亏状况不同的项目捆绑，如海水淡化与发电捆绑; ⑨污水处理、垃圾处理、隧道、桥梁等具有流量特征的项目，以及新能源汽车充电等市场不稳定的项目。

3，PPP项目盈利模式之收益结构的优化

收益即财富的增加，其既包括货币收益，又可以包括声誉提高、潜在收益等非货币的。PPP项目可以通过优化收益结构实现盈利。

3.1 捆绑私人产品，配补收益来源

当政府希望通过PPP模式获得的公共产品或服务属于非经营性(没有任何价格机制和现金流入，主要产生社会效益)或准经营性(有价格机制和现金流入，但无经营利润，成本无法收回)时，可以为该公共产品或服务配补适当的私人产品并捆绑提供，从而克服收费困难或收费不足的难题，即所谓的公共物品供给的捆绑模式或联合供给模式，最早提出这一思路的为德姆塞茨。“基础设施和公用事业特许经营管理办法”(简称25号令)明确规定，“向用户收费不足以覆盖特许经营建设、运营成本及合理收益的，可由政府提供可行性缺口补助，包括政府授予特许经营项目相关的其它开发经营权益”，从而充分肯定了这一盈利模式的合法性。

(1)授权提供配套服务，拓展盈利链条

当PPP项目供给的基础设施或公用事业建成后，必需相应的配套服务才能正常运转时，政府可授权PPP项目公司提供这种可以产生预期收益的配套服务(如餐饮、物业、绿化)，从而通过延长价值链创建现金流、补偿主体项目财务上的不可行。例如：英国国家医疗卫生服务体系(NHS)与百威斯特公司(Bywest)合作的西米德尔塞克斯大学医院(West Middlesex University Hospital)项目，百威斯特公司负责其投融资与建设，西米德尔塞克斯大学医院基金会负责该项目的运营管理，为了补偿与回报百威斯特公司的建设投入，将该医院运营期间的配套服务项目全部交由百威斯特公司负责，包括餐饮、搬运、安全、保洁、维护和物品供给，服务周期或从35年延长至60年，服务费由英国政府支付。

(2)开发副产品，增加收益来源

PPP项目公司在提供政府需求的公共产品或服务时，可以附带生产出更具经营性的副产品(如广告、建筑作品知识产权的授权使用)，以此弥补主产品项目财务上的不可行，如北京丰台区郭庄子和昌平区回龙观限价房项目中增配的商品房开发，梅州模式公厕项目中用以养厕的店铺、饭店、办公楼、垃圾中转站。具体策划方案既可由公共部门主动提出，也可由社会资本策划提出、公共部门审核批准。

前者如：英国森德兰市采用PFI方式对市内街道的照明、标志和街道设备(3.05万个灯柱和6000个公路标志)进行设计、安装、运营、维护和融资，合同期限为30年，且要求最长5年内更换完所有设备，该项目中的社会资本在合同期内的前5年获得一次性支付265万英镑用于更换完所有设备，其后运营期每年通过经营灯杆和公路标志广告、交通CCTV(注：闭路电视)增加费等第三方收益(折现共计158.9万英镑)，来作为维护投资和获取相应回报。

后者如：德国将公厕进行市场化运作，以期在弥补政府资金不足的同时，促进公厕在节能、节水、环保等技术上的创新，1990年在柏林市公共厕所经营权拍卖会上，后来被称之为“茅厕大王”的汉斯·瓦尔即承诺免费提供公厕设施及其维护和清洁工作，当时其竞争对手都认为他疯了，于是在缺少竞争、承诺免费建厕、只要求交纳低廉管理费的情况下，瓦尔公司一举拿下全柏林的公厕经营权;瓦尔公司的盈利点显然不在厕所门口0.5欧元的投币口上，其最大的收入来源是这些公厕外墙的广告经营，它把柏林的很多厕所外墙变成了广告墙，加之瓦尔公司的墙体费用比一般广告公司低得多，使得香奈尔、苹果、诺基亚等很多著名公司都在公厕上做广告。

(3)增补资源开发权，弥补收益不足

政府以对PPP项目公司进行补偿的方式，将基础设施或公用事业项目(地铁、隧道、环境治理等)周边一定数量的资源(如土地、旅游、矿产)的开发权出让给PPP项目公司，以捆绑的方式提高项目公司的整体盈利能力，以确保项目投资者获取合理回报，调动投资者的积极性，即所谓的资源补偿项目(Resource Compensate Project，RCP)融资模式。例如：

A,2004年4月，澳大利亚维多利亚州政府决定在亚拉河畔现有的墨尔本展览中心旁边，建设一个世界级的会议中心，维多利亚州政府通过招标确定由Plenary Group为首的承包联合体(简称“Plenary联合体”)作为社会资本，负责该项目的开发、设计和建设，并且授予Plenary联合体长达25年的特许期，为了提高该项目的可经营性，公私双方制定了会议中心周边区域的扩充性商业开发计划，包括在新墨尔本会展中心附近建设办公区、住宅区、零售专区以及一个五星级的希尔顿酒店，并翻修码头上一艘名叫波利伍德赛德的老帆船，将其货棚改造成餐厅，从而通过经济乘数效应显著增加了项目效益。

B,香港地铁公司(简称“港铁”)的盈利模式可总结为“轨道交通+地产商业”的组合，即以轨道交通的投融资建设与沿线地产商业的开发同步进行，由港铁的收益结构可知，地产商业开发的收入占总收入的50%以上，正因如此，港铁成为了全世界范围内服务水平最好、运营效率最高、盈利情况最为理想的地铁公司之一。

3.2 冠名公共产品，增值社会资本声誉资本

对于社会资本而言，能够为其自身增值、为其发展助力的收益不仅限于货币形式的，还可以是提高知名度、潜在收益等非货币形式的，因此，PPP项目还可以冠名公共产品作为社会资本的回报，日本丰田汽车公司就热衷于这一类PPP项目。例如：丰田汽车公司捐赠350万元人民币在天津建造过街天桥，命名为“丰田桥”，虽然丰田桥无法产生任何直接现金收益，但丰田汽车公司通过得到该桥的冠名权，收获了巨大的隐性声誉收益。又如：丰田汽车公司负责了NBA球队休斯敦火箭队的主场——“丰田中心球馆”的投融资建设与维护，但并不负责其运营以收回建设投资，而是通过为体育场馆冠名，来吸引丰田中心球馆看比赛的火箭队球迷购买丰田轿车。

4，PPP项目盈利模式之成本结构的优化

成本是社会资本进行投资建设、特许运营所必须耗费资源的货币表现，因此，成本结构优化既可以是减轻社会资本的一次性建设投入、通过规模经济降低单位产品成本，也可以是其通过技术和管理创新减少日常运营成本。

4.1 打包运作形成规模效应，降低单位产品成本

在PPP项目中，社会资本需要进行一定规模的建设投资，或者购买项目一定期限的产权或经营权，那么，若公共产品或服务的需求量过小则PPP项目的产能过剩，导致社会资本的盈利性差或者需要政府对差额部分进行财政补贴。可见，确保PPP项目适当规模的需求，从而降低单位产品的成本是PPP项目盈利的一种思路。

以各省公布的首批PPP项目清单中普遍受到青睐的污水处理项目为例，规模越大对投资者越有吸引力，而规模小的项目基本不具备投资者对市场化经营的收益要求。因此，对于普遍存在规模小且分布零散特点的乡镇污水项目，国内的通常做法即打包运作、“一厂一价”，如深圳龙岗10座污水处理厂打包转让项目、海南16座污水处理厂打成两个“项目包”委托运营项目、江阴4污水处理厂打包招商项目等。

又如江西省工业园区污水打包BOT项目：2010年8月，江西省政府颁布了鄱阳湖生态经济区的规划，把工业园区污水处理设施建设列为十大节能减排工程之首，要求在2015年建成102个工业园区的污水处理项目;2011年5月，江西省政府与中国节能环保集团签署全面的战略合作框架(规划日处理量237万吨，总投资146亿)，由江西省城投(出资20%)与中国节能环保集团(出资80%)组建的中国节能江西公司(SPV)，负责江西省102个工业园区的污水和固废处理、环保节能，工作范围包括投资建设、运营管理，特许期限30年，由政府来进行付费。 4.2 进行管理或技术创新，降低运营成本

采用PPP不仅是为了解决公共部门的财政紧张，更重要的是借助社会资本的专业和创新，来提高公共产品的供给效率。因此，社会资本为了拓展其盈利空间，应在特许经营过程中充分发挥其主动创新积极性，通过管理或技术创新不断降低其运营成本。

例如：在湖南省长沙市东部近郊的长沙县，牛角冲社区与长沙绿动循环再生资源有限公司合作推出“绿色循环积分计划”，居民们在长沙绿动循环再生资源有限公司注册后，将领取到各自的专属二维码，居民们将家中可回收垃圾打包后贴上二维码投放到社区的专用回收桶后，公司会将垃圾运往循环分拣中心通过扫描二维码确定居民信息，根据垃圾的种类数量换算成积分录入用户账户，居民的二维码垃圾积分达到一定数量后可兑换生活用品或抵用小区的物业费。集中回收后再由PPP项目社会资本进行垃圾分类是一项耗时、耗力的事，而对于形成并投放生活垃圾的居民而言，垃圾分类却是举手之劳、轻而易举的事，长沙绿动循环再生资源有限公司通过二维码社区垃圾回收模式这一管理创新，充分调动了广大居民的积极性，大幅压缩了其进行垃圾分类的成本，进而极大拓展了其盈利空间。

5，PPP项目盈利模式之目标利润的稳定

获取利润是企业价值增长的主要方式，因此，能否获取稳定、可持续的利润是企业进行投资的重要决策依据。有鉴于此，不但要让PPP项目社会资本“有钱可赚、有利可图”，还要确保其利润的相对稳定与可持续，降低社会资本在PPP项目中实现目标利润的风险，也是其重要的盈利模式设计思路之一。

5.1 运营前期合理设定保底量，提高目标利润的稳定性 由于PPP合同的长期性，成本与需求的不确定即成为其显著特征。为了保证社会资本目标利润的稳定性，公私双方通常会设定最小需求保证(minimum demand guarantee，MDG)或最小收益保证(minimum revenue guarantee，MRG)，即我国PPP实践中所谓的保底量，这本质上是一种公私双方风险共担策略或社会资本的风险缓解机制。由于我国经济与社会发展较快且PPP市场还不健全，运营前期设定保底量的做法在污水处理、垃圾处理、隧道、桥梁等具有流量特征的PPP项目，以及新能源汽车充电等市场不成熟的项目中普遍存在，下面介绍污水处理与垃圾处理两个领域的具体做法。

A,与污水处理略有区别，垃圾处理项目保底量的设定，需要综合考虑实际垃圾供应量及预期增长速度、设计处理规模、垃圾含水率以及垃圾处理设备的实际负荷能力，如果为垃圾焚烧发电项目还需考虑焚烧率;此外，由于一年之中的垃圾供应量会因季节变化出现较大波动，因此，垃圾供应保底量不是按月执行，而是按年累计执行的，即只在开始付费日起每满一年时才计算累计实际垃圾处理量，若该累计量低于年垃圾保底量则按全年垃圾保底量计算全年应付垃圾处理费(不考虑暂停、罚款等特殊情况);该领域运作比较成功的如荣成垃圾焚烧发电BOT项目。

B,污水处理PPP项目通常会在运营期前3-5年，按设计处理规模的一定比例设定阶梯式增长的保底水量，剩余特许经营期内则以设计规模为保底水量，根据按月付费的惯例，若当月实际处理量达不到保底量则仍按保底量计付污水处理服务费(不考虑暂停、罚款等特殊情况)，从而使得投资人获得可预期的、稳定的现金流担保;该领域运作比较成功的如合肥市王小郢污水处理厂资产权益转让(TOT)项目。 5.2 将盈亏状况不同的公共产品捆绑，提高目标利润的可持续性 基础设施和公用事业领域既有现金流入充裕的经营性公共项目，也有现金流入不足的非经营性公共项目，甚至是没有任何现金流入的非经营性公共项目。经营性公共项目对于社会资本具有强大的吸引力，采用PPP模式有可能造成社会资本“暴利”，置政府于尴尬境地;而准/非经营性公共项目则对社会资本缺乏吸引力，采用PPP模式后政府需要进行适当的财政补贴或者需要付费，从而给政府带来一定的财政压力。为了吸引社会资本进入更为广泛的基础设施和公用事业领域，同时确保PPP项目“盈利但不暴利”，可以将盈亏状况迥异的项目捆绑实施PPP，实现“以丰养歉”：既可以是同类公共产品中盈亏状况不同的项目捆绑，如捆绑交通流量不同的高速公路路段;也可是具有特定联系的异类公共产品中盈亏状况不同的项目捆绑，如海水淡化与发电捆绑。

代表性项目如：天津的国投北疆发电厂循环经济PPP项目由国家开发投资公司、天津市津能投资公司、天津长芦汉沽盐场有限责任公司按64：34：2的比例共同投资建设与运营管理，该工程由“发电工程、海水淡化、浓海水制盐、供热、土地整理、废物利用”六个分项工程组成，提供电力、热力、淡水、土地、盐化产品、建材等多种重要产品。其中，海水淡化工程是循环经济的关键环节，由于受生产成本及供水体制等约束而一直处于亏损状态，该项目就是将盈利性差的海水淡化工程与盈利性较好的发电工程捆绑，实行“以电养水”的政策，发电工程的盈利弥补海淡工程的亏损;鉴于天津的国投北疆发电厂循环经济PPP项目整体上看是盈利的，其二期工程规划的2台100万千瓦发电机组和30万吨/日海水淡化装置已于2014年12月24日获国家发改委核准。

6，结论

相关数据显示，采用PPP并不一定会让政府“更省钱”，国际上判断一个公共项目是否采用PPP，通常都是看其相比传统模式增加的成本相对于公共产品供给效率或公共服务质量的提升是否“物有所值”(Value for Money，VFM)。因此，不同于一般工程项目中承发包双方之间“零和博弈”的特征，PPP项目的公私双方更多地追求项目的价值增值，是可以实现“共赢”的。

有鉴于此，双方应摒弃传统的对抗思维，这就要求双方都以积极的态度进行盈利模式的设计与创新：公共部门应广泛借鉴国内外成功案例的经验，主动地为PPP项目选用合法、适当的盈利模式，或客观地对待社会资本提出的盈利模式方案;而社会资本则应充分发挥其专业、竞争优势，在交易阶段向公共部门提供可行的盈利模式方案，在建设期或运营期通过技术或管理创新优化项目成本。

此外，盈利模式是获取利润的逻辑与方法，随着价值理论的导入，其研究重心逐渐从关注企业利润转向关注用户价值，从而提出了商业模式的概念;本文认为，项目是具有特定目标的一次性任务，更是组织配置资源、创造价值并最终达成自身战略目标的手段或方式，因此，未来PPP项目社会资本应从公众价值主张出发，以公众需求为中心开展价值创造和价值传递，在实现公众价值的同时获取企业价值。