【摘要】自美国次贷危机爆发以来，非常规货币政策工具越来越多地出现在各国央行的货币政策工具中，特别是美、欧、英、日等央行。截止目前，对非常规货币政策实施的效果受到广泛关注。本文从理论和实践两方面对其效果进行了梳理，结果发现非常规货币政策有效地维护了金融稳定，但对经济增长和通胀的影响并未达成一致。下面是小编整理的《非常规货币政策论文(精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。
非常规货币政策论文 篇1：
金融危机以来美联储非常规货币政策效果分析
摘 要：2008年开始，美国金融危机发生后蔓延至亚非和其他各个地区，并逐渐演变成全球性的金融危机。在运用常规货币政策的同时，各国央行积极采取非常规货币政策来缓解危机给经济带来的冲击。在对比分析以美国为代表的非常规货币政策具体实践情况的基础上，通过构建VAR模型，运用脉冲响应、方差分解研究美国非常规货币政策效果。研究结果表明：广义货币供应量、联邦基金利率、公众预期对美国宏观经济影响的效果存在差异，但非常规货币政策带来了一定的影响；非常规货币政策存在时滞问题。因此，对我国货币政策实施提出相关对策建议：使用创新型货币政策、积极引导公众预期以提高货币政策效果，但是货币政策溢出效应不能忽视。
关键词：非常规货币政策；向量自回归模型（VAR）；脉冲响应；方差分解
Key words：unconventional monetary policy； Vector autoregressive model （VAR）； Pulse response； Variance decomposition
一、非常规货币政策文献综述
学者们对非常规货币政策的研究很多，不过大多数研究都是围绕美联储、日本和其他主要经济体的非常规货币政策实践来展开的；研究的内容主要包括但不限于非常规货币政策的定义，实施效果等。
非常规货币政策还没有严格统一的定义。一般情况下非常规货币政策可以理解为当利率下降为零利率左右的水平时，常规货币政策失效，央行为了刺激经济、消除危机的政策手段。陈敏强（2009）认为非常规货币政策具有以下特征：区别于传统货币政策、操作对象远不止于传统金融机构、央行买进的证券不再限于国库券，且在规定时间内不进行常规对冲操作，有以上特征的货币政策可以称为非常规货币政策[1]。张炎涛（2013）认为非常规货币政策是在常规货币政策失效时，央行对资产负债表的规模和结构进行调整来恢复和稳定金融市场，摆脱危机的货币政策[2]。
关于非常规货币政策实施效果，苗子清（2012）认为非常规货币政策与传统货币政策存在差异；不同经济体运用非常规货币政策效果不一样；然而总的来说，非常规货币政策仍然是有一定效果的[3]。张亦春、胡晓（2010）梳理了非常规货币政策的理论与主要经济体货币政策的实践情况，得出非常规货币政策对稳定金融环境、刺激市场需求方面确实发挥了重要的作用[4]。杨金梅（2011）对美、日两国非常规货币政策进行分析比较，认为美联储非常规货币政策不仅关注货币供应量，更倾向于调整资产结构[5]。王维安、徐滢（2011）认为美联储非常规货币政策对宏观经济有一定的影响，但存在的风险不容忽视[6]。
通过对已有研究成果梳理的基礎上，可以发现，非常规货币政策从长远来看有一定影响，但是不同经济体的效果可能不一样，而且也可能存在一定的风险与问题。本文首先简单介绍以美日欧英为代表的主要经济体非常规货币政策的实践情况，然后限于篇幅只对美联储非常规货币政策实施效果通过选取相关变量，建立VAR模型做脉冲响应和方差分解分析，并就研究结果提出相关对策建议。
二、非常规货币政策实施情况
为应对危机，美联储采取的非常规货币政策措施主要有：第一：零利率承诺，在经济无法走出通货紧缩的困境时美联储会通过向公众承诺在未来较长一段时间利率将会维持低利率或零利率来影响社会公众预期，这种措施可以缓解经济下行，重振市场信心；第二：经常变动联邦基金利率，美联储最常用利率作为货币政策调控手段。第三：变动调整资产负债表，对其结构或规模进行调整以达到控制经济走势的目的。在经济通缩低迷的时候，可以用增加资产的方法来刺激经济，相反在经济通胀的时候也是如此；第四：使用创新货币政策工具[7]。相对来说日本的非常规货币政策实施很早，量化宽松政策从2001年就开始实施，主要措施为：第一，金融机构同业拆借利率目标被存款准备金替代，第二，零利率承诺，第三，大大增加购买长期国债，刺激被危机冲击的低迷的金融市场[8]。2002年后，日本经济开始好转，GDP等各项经济指标有明显改善，说明日本逐渐走出危机的阴霾。2008年美国次贷危机爆发日本开始实施又一次量化宽松政策，主要有：大量增加流动性供给；债券购买计划、贷款计划等。这一系列的措施向金融市场注入了大量的流动性，有利于刺激通缩的市场，带动经济平稳恢复到危机前的水平[9]。欧洲央行采取的非常规货币政策与美联储、日本央行采取的货币政策有点不同。欧洲央行的非常规货币政策措施主要包括以下两点：调整利率、加强银行信贷支持，并与美联储、日本银行、英格兰银行陆续签订了货币互换协议，为欧元区银行提供更多的外币流动性[10]。英国中央银行除了实施基准利率手段外，最重要的非常规货币政策是全面实施APF资产购买便利，设立资产购买便利基金；2012年开始英国央行向市场注入大量的流动性，一直到2016年还是维持较高的水平[11]。
三、美国非常规货币政策效果实证分析
选取美联储相关经济指标，变量采用2008年1月-2017年1月的月度数据。由于本文篇幅有限，将根据自身理解选取部分变量，进行一些相关处理，可能因为数据选取或对其进行处理后导致研究结论和实际情况有出入。
（一）模型选取
为了弥补传统计量经济模型的不足，早在上个世界80年代经济学家Sims就提出了VAR模型，该模型基于数据统计来建立各变量之间的关系，在分析时间序列数据时以多个变量为基础，数据样本容纳较大，不要求严格的经济理论，操作起来较为简易。基于以上显著优点，该模型在时间序列数据分析中受到了广大学者的青睐，并得到了广泛的应用。
上述（1）、（2）式中：p是VAR模型的滞后阶数，T是样本个数，yt表示k维内生变量列向量，xt表示d维外生变量列向量，εt表示k维扰动列向量。
（二）变量选取及描述
广义货币供给量M2，选取M2作为衡量货币供给变动的指标，下文简称为货币供应量。联邦基金利率R，下文简称为利率，将利率作为利率水平变动的指标。工业生产指数IPI，用IPI来衡量宏观经济增长情况。消费者价格指数CPI， 用消费者价格指
数衡量经济通胀水平。消费者信心指数CSI，将消费者信心指数作为衡量各国央行通过政策沟通、政策声明等措施引导公众预期情况的指标。失业率UNEM，就业情况可以通过失业率数据来体现。考虑到有的变量数据存在季节性因素，首先对部分变量进行季节调整，减少数据受季节因素的影响，然后对除利率、失业率外的其他变量取对数处理[12]，见表1。
（三）VAR模型实证分析
基于处理后的变量，本部分首先对各变量进行单位根检验，验证是否存在长期稳定的协整关系。在存在协整关系的基础上，构建VAR模型，运用脉冲响应和方差分解分析非常规货币政策的效果。
1.单位根检验
表2单位根检验结果表明：r、lnipi、unem、lncsi-sa为平稳序列，其他变量为非平稳序列；对各变量进行一阶差分后都平稳，所以这些变量是一阶差分平稳序列。由于本文考查的是多变量的协整关系，因此，六个变量是否是单整，并不影响它们之间可能存在协整关系。
2.协整检验
表3、表4迹统计量和最大特征值统计量两种结果均表明，货币供应量、利率、公众预期、消费者物价指数、工业生产指数、失业率六个变量之间存在长期稳定的协整关系，可以建立VAR模型。
3.确定滞后阶数
VAR模型中最重要的就是确定模型的滞后阶数，从表5结果来看，最优滞后阶数为2，可以建立2阶VAR模型。
4. AR根检验
图1是AR特征根检验结果，结果表明所有单位根都小于1在单位圆之内，表明VAR模型是稳定的，是一个平稳系统。
5. VAR模型估计
此处写出LNCPI-SA 、LNIPI 、UNEM 的VAR模型估计方程：
6.脉冲响应分析
图2表示一个正向的公众预期冲击对物价产生负响应至期末，并在第4期达到最大负响应后逐渐回升。一个正向的货币供应量冲击对物价产生正响应，在第1期较为平缓，第2期开始一直为正响应至期末。一个正向的利率冲击对物价产生正响应，到期末趋于平稳。
如图3所示，一个正向的公众预期冲击对工业生产生正响应，且从第一期到期末一直是正响应；一个正向的货币供应量冲击对工业生产前4期产生的响应处于零值以下，第4期往后出现正响应；一个正向的利率冲击对工业生产第1期产生负响应，从第2期期间出现正响应至期末，说明利率水平的下降在前期对产出有促进作用，后来可能投资者由于心理预期等因素而减少投资，所以会出现产出减少的情况。
图4表示一个正向的公众预期冲击对失业率从第2期开始产生负响应至期末；一个正向的货币供应量冲击对失业率前4期产生正响应，第5期開始转为负响应，说明短期内货币供应量对就业情况改善不明显，从第5期往后有积极影响；一个正向的利率冲击对失业率产生负响应至期末，说明利率的下降，失业率反而上升，可能是由于投资者对非常规货币政策利率连续下调比较敏感，在心理预期的作用下投资者会减少投资，这样社会对劳动力的需求减少，导致失业增加，也可能是由于非常规货币政策自身发挥的影响有限。
7.方差分解分析
从表6物价方差分解可以看出，无论是前期还是后期，物价都是其自身最大的贡献因素，货币供应量、利率和公众预期在前期对物价都没有明显贡献，第3期开始货币供应量贡献率上升直到期末达到20.5%，对物价的影响最大，可能是因为宽松的货币政策下，货币供应量增加，相应的物价水平在会上涨，一定程度上有利于防止危机期间经济下滑导致的通货紧缩。利率对物价的影响从第3期开始到期末较平稳，公众预期对物价的影响前期不明显，后期有微弱影响。
从表7产出的方差分解可以看出，无论是前期还是后期，产出都是其自身最大的贡献因素，货币供应量、利率和公众预期在前期对产出的贡献率都不明显，总体来看利率对产出的影响较货币供应量和公众预期要大，利率对产出的贡献率接近9%，可能是因为实施宽松的货币政策，利率水平下跌时社会投资者心理预期或其他因素的影响而减少投资使产出下降，所以导致利率对产出的影响较大。货币供应量和公众预期对产出的影响较小。
从表8失业率的方差分解可以看出，无论是前期还是后期，失业率都是其自身最大的贡献因素，货币供应量、利率和公众预期在前期对物价的贡献率都不明显。利率在第2期开始贡献率一直增加，到期末显示对失业率影响较大，由表中LNIPI-SA对失业率的贡献率可以看出产出和失业率也是有一定关系的，可能是因为利率水平降低，在心理预期等因素的作用下投资者投资未增加，反而投资减少导致对劳动力的需求减少，以至对失业率的影响最大，货币供应量和公众预期对失业率的影响较小。
四、结论
1.美国宏观经济确实受到非常规货币政策的影响，但是在短期内的影响达不到所期望的效果，影响较弱。通过以上实证分析可以看到，虽然一定程度上有积极影响，但非常规货币政策对美国的物价、产出、失业率的影响没有预期的完美。这可能与非常规货币政策发挥的作用有限、公众对货币政策的预期、货币政策的溢出效应等因素有关。但从一国经济发展的长远来看，即使非常规货幣政策对促进就业、增加产出等方面具有很好的效果，但经济增长最终是需要依靠投资和消费来拉动，非常规货币政策只能在特殊时期缓解经济下行压力和金融波动问题，不能任何时候都使用非常规货币政策，最根本的还是要稳定金融市场机制来减少类似经济危机的发生。
2.非常规货币政策存在时滞问题。根据上文实证分析，比如利率，在短期内没有带来积极效果，因为货币政策发挥效果需要一个过程，公众与投资者的心理预期调整也需要一定时间，这与非常规货币政策的时滞性有关系。因为当经济危机发生的时候，货币当局对危机的反应需要一段时间，货币当局最终决定采取的货币政策措施也需要一定的时间，从货币政策实行到产生效果又需要一定的时间，货币政策的时滞问题是客观存在的。危机期间的非常规货币政策变的更复杂，政策工具不能产生立即的影响，非常规货币政策影响和效果大打折扣。
五、对策建议
通过分析各国非常规货币政策实践情况及对美国非常规货币政策实施效果的实证分析，以下对我国货币政策实施提出几点对策建议。
1.使用创新型货币政策。随着现代经济的飞速发展、经济结构的日益复杂化；全球经济一体化和国际经济贸易的密切联系，外汇政策调整、外汇市场操作等一系列措施必将成为各经济体央行很重要的货币政策工具之一。为了应对金融危机的冲击，不少经济体已尝试采取外汇政策措施，缓解国内外外汇流动性与货币市场流动性短缺问题。例如在危机期间，美联储就不断进行货币政策创新与运用，美联储的创新措施向金融市场注入了大量的流动性。所以中国要创新货币政策，提高货币政策实施效果。
2.积极引导公众预期，提高货币政策效果。与公众的政策沟通，通过官方声明、承诺演讲等方式向公众暗示政策信号，与公众进行沟通来影响公众对政策预期的形成，增强政策透明度，提高货币政策效果。另外非常规货币政策只是在特定危机时期常规货币政策不能发挥作用的时候货币当局进行特殊货币操作的手段。在危机消除走出经济危机阴霾时，非常规货币政策是要被退出的，正常的经济时期还是用常规货币政策。但非常规货币政策的退出要符合情理，既不能过早退出造成经济复苏效果的破坏，也不能过迟退出，容易引起通货膨胀。
3.货币政策溢出效应不能忽视。当某经济体实行非常规货币政策时虽然一定程度上对本国宏观经济有正面影响，但也可能通过各种渠道给其他国家带来影响。当前世界各国之间经济联系非常密切，往来频繁，其他国家包括中国可能会受到那些实行非常规货币政策国家的影响。比如中美两国关系密切，美国危机期间非常规货币政策措施，会通过各种渠道给我国带来出口商品价格上升等影响，随之而来的是通货膨胀、经济波动问题。所以我国要正视溢出效应这个问题，保持货币政策独立性、自主性，增强央行对货币政策的调控；深化供给侧改革，优化产业结构；加强资本流动管理，改善外汇储备结构；深化金融体制改革，预防风险。
参考文献：
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[5] 杨金梅.日美两国量化宽松货币政策的比较[J].金融理论与实践，2011（3）：100-102.
[6] 王维安，徐滢.次贷危机中美联储非常规货币政策应对、影响和效果[J].国际金融研究，2011（1）：53-60.
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[9] 徐璐，王振兴，陈国权.量化宽松货币政策国际经验研究[J].海南金融，2014（1）：23-27.
[10] 刘元春，栗亮. 欧洲中央银行非常规货币政策的退出策略[J].国际经济评论，2014（4）：79-92.
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[12] 庄玉洁.非常规货币政策的经济效应及溢出效应分析-基于美国的思考[D].济南：山东财经大学硕士学位论文，2014.
[责任编辑：范 君 李 丽]
作者：邢玲
非常规货币政策论文 篇2：
美、欧、英、日央行效果理论和实践研究的最新进展非常规货币政策
【摘要】 自美国次贷危机爆发以来，非常规货币政策工具越来越多地出现在各国央行的货币政策工具中，特别是美、欧、英、日等央行。截止目前，对非常规货币政策实施的效果受到广泛关注。本文从理论和实践两方面对其效果进行了梳理，结果发现非常规货币政策有效地维护了金融稳定，但对经济增长和通胀的影响并未达成一致。
【关键词】 非常规货币政策 央行 经济增长
一、引言
自2007年金融危机爆发以来，以“量化宽松”为代表的非常规货币政策越来越多频繁地出现在各国央行的货币政策中，其中以美联储（FED）、日本银行（BOJ）、英格兰银行（BOE）和欧洲央行（ECB）等尤为典型。从实践效果来看，实施非常规货币政策对这些国家的收益是大于成本的（Bernanke，Reinhart和Sack，2004；Chung等，2011；Bernake，2012）。随着非常规货币政策的实践效果的显现，其他国家也采取类似于上述几个国家的非常规货币政策，如加拿大央行、瑞士央行、澳洲联储、韩国央行、新加坡金融管理局、印度储备银行、台湾中央银行等。由于世界整体经济复苏前景不明朗，2012年9月欧洲央行、美联储和日本央行相继推出了新的一轮非常规货币政策，这一系列政策的推出表明全球将进入新的一轮宽松货币政策环境。截止目前，以量化宽松为代表的非常规货币政策继续实施，自危机以来四大央行的此类政策效果如何，受到人们的广泛关注。基于此，本文从理论和实证两方面对发达国家经济体实施的非常规货币政策进行综述，为丰富我国央行货币政策工具提供理论和实践借鉴。
二、四大央行非常规货币政策效果理论和实践研究
在对非常规货币政策效果理论和实践综述前，本文将非常规货币政策定义如下：在常规货币政策失效的前提下，财政政策达不到调控效果时，货币当局通过调整其资产负债表规模和结构进而来调整经济流动性或金融结构的调控政策。
可将非常规货币政策划分为直接量化宽松（购买长期政府债券）、直接信贷宽松（购买商业票据、企业债券和资产抵押债券等）和间接量化宽松或信贷宽松（银行以抵押品向央行借入资金，然后用该资金购买债券或借款给特定对象）。前两类是直接将债券所有权转给央行；而间接量化宽松或信贷宽松在借款到期后央行将债券或抵押品返还给银行，银行以约定的利率将资金本息还给央行。因此，对于央行来说，前者风险较大，因为央行直接持有债券直至到期或者转售，而后者借款到期后银行必须将资金还给央行。
关于非常规货币政策的研究主要是从理论和实践两方面来展开的。而对非常规货币政策的理论模型研究较少，一是以新凯恩斯主义为阵营的将非常规货币政策工具纳入到DSGE模型中展开的（Goodfriend和McCallum，2007；Curdia and Woodford，2010；Gertler和Karadi，2011），其主要观点是：在金融危机中，即使名义利率没有达到零边界，采取信贷措施也可获得净收益，而在名义利率零边界时这种收益更大；二是从新货币主义经济学（用货币流动粘性取代了价格粘性，放弃了主流宏观经济学中采用的信息不完善、不完全竞争、菜单成本等假设，使得货币经济学与微观经济学具有一致的分析框架）视角来展开（Williamson，S.，2012（a），（b）），其认为：当受到金融危机冲击时，央行以非常规方式运用常规公开市场操作能够缓解金融危机，但是当央行购买私有资产是不会改变价格或数量，因此是不恰当的，尽管此类购买能够再分配信贷和财富。
另外，非常规货币政策实践最早源自日本央行，对其实证研究可以说汗牛充栋并且还在不断发展，主要运用以下方法针对三类不同的非常规政策进行有效性评价：一是事件研究；二是泰勒模型；三是以VAR为代表的宏观经济模型（Honda et al.，2007；Oda and Ueda，2007；Chen et al.，2012）。Morgan（2010）分别分析了承诺效应、量化宽松和承诺效应的作用和效果，结果表明承诺效应只对短期利率有效，而对量化宽松政策的效应并没有一致的结论，信贷宽松（其他资产购买）则似乎对缓解市场压力较为有效。
Cecioni等（2012）对美联储和欧洲央行所实施的具体非常规货币政策工具的文献进行了较为翔实的总结，整体结果表明非常规政策工具是有效的，并且对经济的效应较大；Curdia and Woodford（2011）认为央行直接借贷给私有企业的信贷宽松（CE）才会影响需求和产出。而QE（央行购买政府债券）则无效，原因在于某时期政府购买债券作为应付款项支付的保险利率相当于对央行对银行储备支付的利率，因此储备和政府债券变成完全替代品，QE只是用政府债券交换了储备（货币），相当于什么也没做。Christensen and Rudebusch （2012）得出美联储的QE通过信号传导渠道起作用，而英国的QE则主要通过资产组合再平衡起作用。Chenetal.（2012）运用DSGE模型分析得出美联储的QE2使GDP增加0.4%，并且对通货膨胀的影响很小；D’Amicoetal.（2012）得出美国QE1影响要大于QE2；Hamilton and Wu（2012）认为美联储的QE1显著地降低了中长期利率；Kapetanioset al.（2012）运用反事研究结果表明英格兰银行购买金边债券对实际GDP的最大影响为1.5%，而对年通胀率的最大影响是1.25个百分点；Bridges and Thomas（2012）对英国QE的研究得出了类似的结论。
Lenzaet al.（2010）运用Bayesian VAR分析了欧洲央行的固定利率全额分配政策的影响，其降低了息差，并且对利率和贷款产生了较大的影响，而对提振经济增长和通胀有滞后效应；Giannone et al.（2012）对欧洲央行的非常规措施研究表明：对银行借贷产生的效果高于预期，并且得出其提高了工业生产总值2%，降低失业率0.6个百分点。
Lam（2011）对日本央行的量化宽松货币政策表明其对降低债券收益率和提高股票价格有显著影响，但对通胀预期没有产生显著的影响；UEDA（2012）对日本的量化宽松政策表明其并没有使日元贬值和阻止通货紧缩，但对资产市场产生了预期的影响。1999—2010年期间日本年均经济增长率仅为0.825%，QE并没有提振其经济，原因在于日本在实施QE期间受到了诸多的负面冲击：如日本经济泡沫、美国的IT泡沫和2008的金融危机以及日本大地震和欧债危机，此外还包括货币政策在内的一系列经济政策的不得当。
三、结论及展望
从文献综述中可以看出，各国实施的非常规货币政策的确维护了本国的金融稳定，但对宏观经济特别是对通胀的影响未达成一致的观点。
由于理论和实践障碍，因此对不同中央银行非常规货币政策工具的效果进行评价比较复杂。不同工具的主要目标差异较大：信贷工具（直接信贷宽松和间接信贷宽松）目标通常是恢复某一个特定失灵的市场，而大规模资产购买工具（直接量化宽松）目标则是降低利率，提高资产价格并进而促进实体经济。衡量不同工具的有效性受很多因素影响。主要有以下几种因素。
一是同时采取了不同的工具。鉴于危机的性质，许多国家央行和财政部门同时宣布和采取了各种工具。比如，很难估计出资产购买对利率的影响，因为利率可能会同时受到其他国家央行利率、宏观经济发展（包括政府赤字和债务的激增、最近经济体的发展和对增长的前景预期）、通货膨胀预期和风险偏好等因素影响。因此，检验资产购买对经济增长和通货膨胀的影响时，同期性问题很复杂，经济活动指标的发布会滞后并且通常会调整也增加了其复杂性。
二是政策时滞问题。经济发展、宏观经济活动和通货膨胀的变量时滞（如经济增长、通货膨胀和失业率等宏观数据都要滞后）会使评价变得复杂，以危机期间的非常规货币政策为例，就会变得更加复杂，通过降低不确定性和增加信心，此类政策工具可能会通过预期传导渠道产生立即的影响，此外也受常规的传导渠道影响。
三是溢出问题。尽管此类政策工具涉及主要是缓解特定的威胁，但是通过国际市场会产生更为广泛的溢出效应。比如，美联储大规模购买MBS不仅能改善抵押市场的状况，而且也能通过风险变化来影响其他债券的价格，这会引起私有部门资产组合再分配，从而增加对其他资产的需求。同样，一国实施的非常规货币政策对其他国家也有溢出效应（CHENG等，2011）。
四是宏观金融和宏观经济环境。非常规货币政策的效果受宏观金融和经济环境影响。比如，在危机时期特别有效的政策（由于其降低了不确定性和增加了信心）不一定在正常时期有效，类似地通过降低借代成本来刺激需求和生产的非常规政策可能在信贷非常紧缩时期是无效的。这种非线性特征也增加了评价此类政策的难度。
由于上述因素使得评价非常规货币政策的效果变得更为复杂，本文的数据分析和众多学者的实证分析也显示出非常规货币政策在经济增长方面的作用并未达成一致的认识。此外，Williamson（2012（a））以新货币主义经济学理论视角（用货币流动粘性取代了价格粘性，放弃了主流宏观经济学中采用的信息不完善、不完全竞争、菜单成本等假设，使得货币经济学与微观经济学具有一致的分析框架）在《美国经济评论》上发表的文章中指出：当受到金融危机冲击时，央行以非常规方式运用常规公开市场操作能够缓解金融危机，但是当央行购买私有资产（即直接信贷宽松，美国的QE3是典型的代表）是不会改变价格或数量，因此是不恰当的，尽管此类购买能够再分配信贷和财富。
迄今为止的理论和实践都表明非常规货币政策对通货膨胀和经济增长的效果还未形成共识，因此其要在实践中继续接受检验。尽管如此，非常规货币政策对于央行来说提供了一种新的调控方式，可以根据需要将其添加到我国央行的货币政策工具中，从而在复杂多变的国际金融市场中有更多的选择余地，为中国的经济发展创造持续稳定的金融环境。
【参考文献】
[1] Cecioni，M.，Ferreo，G and Secchi，A.：Unconventional Monetary Policy in Theory and in Pratice[R].Bank of Italy Occassional Paper No.102，2012.
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作者：张炎涛
非常规货币政策论文 篇3：
美国非常规货币政策的理论实践与评价
摘要：次贷危机爆发后，美、英、日等主要国家的央行纷纷采取非常规货币政策刺激经济。非常规货币政策首次登上了全球范围的舞台，已经并将继续对全球经济金融发展产生重要影响。本文以次贷危机后美国的货币政策实践为例，对非常规货币政策的理论基础、实施效果进行分析和评价。
关键词：非常规货币政策 金融危机 流动性陷阱
一、非常规货币政策与常规货币政策的比较
一是现实依据不同。自2007年夏季美国次贷危机爆发以来，各国央行纷纷下调政策利率以阻止危机蔓延。美联储从2007年9月至2008年12月联邦基金利率已经从5.25%降至0.25％。但是传统降息的利率政策并没有明显地改善金融市场流动性短缺和金融机构的惜贷现象，许多金融机构仍然面临破产清算的威胁。正是在这样的现实背景下，非常规货币政策出台。
二是货币政策的作用不同。在经济衰退时期，在短期名义利率很低甚至为零的情况下，传统货币政策下的利率传导机制就会失去作用，从而陷入凯恩斯的“流动性陷阱”。在常规貨币政策理论中，此时货币政策失效，应该依靠财政政策刺激经济发展。但是，目前有不少研究认为，此时货币政策仍然可以发挥、而且必须发挥重要作用。此次，全球主要央行推出的量化宽松政策正是践行了这一观点。
三是货币政策传导环节不同。在经济下行周期，常规货币政策是通过降低政策利率（名义利率）引导市场利率下降，从而刺激投资和消费。此次金融危机中，名义利率很低甚至为零，此时只有通过非常规的货币市场工具向市场直接注入大量流动性来引导市场利率下降，实现刺激消费和投资的目的。
四是非常规货币政策创新了大量货币政策工具。非常规货币政策创新推出了大量流动性管理工具，这些新型工具救助对象、抵押品范围、贷款期限、操作方式、操作理念均与传统工具有较大区别，导致美联储资产负债表中的资产结构发生明显变化。
五是货币政策与财政政策配合不同。传统货币政策自身具有相对完整的传导机制，严禁中央银行通过各种方式向财政透支。但是在此次金融危机中，中央银行通过直接购买长期国债以解决财政资金不足的问题，央行变相向财政透支，打破了传统货币政策下的禁止性规定。
二、美国非常规货币政策的实践
一是将联邦基金利率维持在0—0.25％的水平，并承诺在相当一段时间内维持该利率水平不变。二是启动第一轮非常规货币政策。2008年11月24日，美联储启动了第一轮非常规货币政策，以此来缓解信贷条件和支持实体经济。三是实施第二轮非常规货币政策（QE2）。2010年第一季度后，美国的GDP增长率、就业数据、消费数据等均显示经济复苏乏力。市场对美联储再次启动量化宽松预期增强。在质疑声中，2010年11月4日，美联储宣布启动第二轮非常规货币政策，在2011年第二季度末之前再购买6000亿美元长期国债，约合每月购买750亿美元，并再次表示将把到期的抵押贷款支持证券所得用于国债再投资，以维持资产负债表规模。同时决定继续将联邦基金利率保持在0—0.25%的历史最低水平。
三、美国非常规货币政策实施效果
（一）金融市场指标
1、LIBOR—OLS息差
LIBOR—OLS息差是近年来国际上经济学家用于衡量货币市场信用风险、流动性状况与压力的重要指标。息差增大表示货币市场流动性缺乏、利率趋升以及银行间普遍缺乏信心，惜贷情节严重。根据美国货币市场的历史经验，LIBOR—OLS息差的正常水平约为10个基点。LIBOR—OLS息差在2007年夏季次贷危机爆发后开始上升，迅速超过50个基点。2008年10月份达到363.875的最高点，表明美国的信贷与货币市场基本陷入瘫痪。之后开始逐渐下降，2011年2月份为15个基点左右。这表明当前美国货币市场的流动性状况明显改善，信用风险大大降低，银行信心有所增强。虽然不能由此判断美国的货币与信贷市场已经恢复正常，但是它却从价格角度有力证明了美联储非常规货币政策的确产生了上述的积极效应。
2、VIX指数越高
VIX指数表示市场参与者预期后市波动程度，VIX指数越高表示市场参与者预期后市波动程度会更加激烈，同时也反映其不安的心理状态；反之则相反。从VIX指数开盘后的最高值来看，危机爆发后开始攀升，2008年出现89的最高值；2009年开始逐年下降，2011年1－3月份大都处于[15，25]区间范围内。与金融危机最严重的时期相比，目前指数已经大幅度下降，但是比危机爆发前还要高一些。
（二）美国国债收益率曲线
2007年至2008年11月QE1退出之前，10年期国债收益率平均水平为4.22%；2008年12月至2011年3月，10年期国债收益率平均水平为3.23％，累计下降23％。同期30年期国债收益率由4.63%下降为4.16%，累计下降10％。但是目前（截至到2011年3月份）仍然低于2007年上半年次贷危机爆发前的水平。美联储两轮非常规货币政策具有一定的时间轴效应，但是效果并不显著。
（三）货币供应量和银行信贷
2007年至2008年9月次贷危机爆发前后，美国的基础货币规模基本保持在8000亿美元左右水平，从2008年11月QE1开始，基础货币投放量大幅增加，大约是之前的2—3倍，但是并没有直接创造出大量的货币供给量。M1基本上没有变化，M2稍强，但是变化幅度也比较平缓。从货币乘数来看，2007—2008年9月基本保持在8—9左右，之后显著下降，到目前为止的大多数月份保持在4左右。
（四）宏观经济指标
1、GDP增长情况
根据美国经济分析局公布的环比数据，2008年4季度GDP增长率达到谷底，在QE1刺激下，2009年1季度以后遏制住下滑趋势，出现明显的反弹趋势，2009年4季度达到5％左右。2010年4个季度变化较大，2010年第4季度为3％左右，仍然低于危机前的水平。
2、通货膨胀变化
从CPI数据月度环比变化来看，在经历了2009年连续几个月的暴跌之后，2009年10月之后开始上涨，中间虽然也有下跌，但是基本保持在2％以上，2011年2月份达到4.57％，与危机爆发前持平。CPI处在相对合理的区间，通货紧缩的风险已经大大降低。
3、就业情况变化
金融危机爆发以来，美国的失业率不断攀升。2009年10月份达到10.2％的历史高水平。之后失业率开始缓慢下降，但是中间也有反复，2010年11月仍然高达9.8％。QE2出台后失业率开始下降，2011年1季度首次降到9％以下，就业情况开始往好的方面转变，但是失业率依然很高。
四、美国非常规货币政策的评价与启示
（一）丰富了非常规货币政策的实践
美联储的积极尝试可为当前及今后中央银行金融危机应对提供重要的借鉴，增强了人类对于此类金融危机的认识，极大丰富了非常规货币政策的实践。美国经济学家Reinhart（2008）指出，“当前，美国正在进行货币经济学史上最伟大的试验之一，以检验（危机时）中央银行资产负债表的规模是否较中央银行在货币市场上调控的隔夜利率对经济更为重要”。
（二）影响西方宏观经济理论发展方向
此次全球性金融危机中，各国政府和央行的干预对于经济复苏发挥了重要作用。美联储的非常规货币政策是现任联储主席伯南克有关通货紧缩和金融危机学术思想在实践中的应用。这将对自由市场经济的传统理念带来冲击。
（三）重新界定并加强流动性管理
随着金融创新的发展，大量金融衍生产品创造的“广义流动性”数量将会更加庞大，对货币政策实施效果的影响将会更加深远。主要经济体的央行创新大量的“非常规”货币政策工具，全方位、多角度地向市场提供流动性支持，而且直接干预了金融衍生产品所创造的“广义流动性”的价格形成机制，有效实施了“广义流动性”管理，积累了丰富经验，值得包括我国在内的众多国家学习和借鉴。
（四）合理引导公众预期，增强政策透明度
非常规货币政策在政策工具、运行机制方面进行了大胆创新，增强了央行与公众的信息不对称程度。为了增进公众对新型政策工具运作的了解，需要加强与公众的交流，增强政策透明度，合理引导公众预期，提高政策效果。美联储在实践中的做法值得借鉴。
参考文献：
①本·伯南克（美）．美联储的信贷放松政策及其对资产负债表的影响[J]．中国金融，2009（7）：34-36
②刘锡良、周轶海．危机管理中美联储货币政策工具创新对我国的启示[J]．财经科学，2010，12（5）
③王爱俭、林远、林文浩．美国第二轮量化宽松货币政策之经济效果预测[J]. 现代财经，2011（1）：4-7
（刘淑娥，1975年生，山东济宁人，北京财贸职业学院金融系讲师、经济学博士。研究方向：国际金融）
作者：刘淑娥