浅析衍生工具对企业盈余质量的影响

2022-09-24

1 研究背景

衍生工具是由一种原生金融资产 (股票、货币、商品、利率、汇率等) 构成或衍生而来的金融工具。国际上金融衍生产品种类繁多, 随着衍生工具市场的迅猛增长, 我国沪深两市越来越多的企业使用衍生工具。微观层面的研究认为, 衍生工具使用动机主要是基于实际应用中MM定理的放松, 企业需要进行风险管理, 具体包括利用税收影响、避免财务困境、经营者的风险偏好和避免信息不对称导致的非效率投资。近来的研究表明, 企业使用衍生工具基于平滑利润, 进行盈余管理的目的。Smith和stutz (1985) 指出公司税收函数为凸性时, 可通过风险对冲降低预期税务成本;经营者是风险厌恶的, 其个人财富影响对冲决策。Graham et al. (2002) 发现风险对冲可以提高举债能力帮助企业减税。郑建明等 (2011) 得到了类似的结论。Smith和stutz (1995) 认为, 对冲在降低财务困境发生频率上很有效率。ehle et al. (2005) 证明了对冲可以减少财务困境成本。Breeden (1996) 指出厌恶风险的经营者有进行套期保值以降低公司业绩波动性的动机。贾炜莹等 (2010) 在中国市场上验证了此结论。根据stutz (1990) , De Marzo等 (1991) 的模型, 风险管理有助于改善企业的信息不对称状况, 减少投资不足或者过度投资行为。Lin和Smith (2003) 指出更多进行风险对冲的企业一般面临更好的投资机会。郭飞等 (2017) 、衍生工具使用显著降低利润波动性。王晓珂等 (2017) 应用衍生工具企业的操纵性应计利润显著增加。

2 衍生工具的特征与功能

根据产品形态, 衍生工具可以分为远期、期货、期权和互换 (swaps) 四大类。期货合约是标准化合约, 而远期合约个性化合约。因此, 期货交易流动性较远期交易高。掉期本质上是当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流 (CashFlow) , 是典型的柜台交易衍生产品。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定种类、数量、质量原生资产的权利。期权合同有在交易所上市的标准化合同, 也有在柜台交易的非标准化合同。

衍生工具具有以下特征。第一, 跨期交易。衍生工具是为了规避或防范未来价格、利率、汇率等变化风险而创设的合约, 合约标的物的实际交割、交收或清算在约定的未来时间。跨期可以是即期与远期、远期与远期的跨期。第二, 杠杆效应。衍生工具借助合约标的物市场价值5%~10%的保证金进行交易, 或者支付小额的权益金而获得合约在未来是否执行的权限, 具有10~20倍的放大效应。第三, 高风险性。衍生工具价格变化具有很大不确定性, 衍生工具的交易者要承受未来价格、利率、汇率等波动造成的风险。第四, 零和博弈:即合约交易的双方盈亏完全负相关, 并且净损益为零, 因此称“零和”。第五, 合约存续的短期性。衍生工具的合约从签署到失效的存续期一般不超过1年。衍生工具主要具有以下三个主要功能。第一, 套期保值 (Hedging) 。一般地, 现货和期货市场的走势趋同, 价格同涨同跌, 在这两个市场上做相反操作, 期货市场和现货市场的盈亏相抵, 达到降低现金流的波动性或锁定成本的目的。第二, 价格发现功能。供求双方在公开市场上达成价格, 形成的价格产生新的价格信息指导衍生工具的供求, 影响下一期的价格。第三, 投机套利 (Arbitrage) 。只要同一商品或资产在不同的时间或者空间具有不同的价值就存在套利空间, 可以低买高卖。脱离现货市场的套利即为投机。套利为投资者提供了对冲机会, 助于消除扭曲的市场价格。

3 衍生工具对盈余质量的影响

基于巩固高管地位、降低债务违约风险, 减、税以及缓解信息不对称等的考虑, 管理层普遍存在降低利润波动性的动机。衍生工具可能会从以下几个方面影响盈余质量。

首先, 衍生工具的使用改变企业现金流或应计项目波动性, 扭曲企业的基本面信息, 影响企业盈余管理行为对盈余质量产生不利影响。若企业使用衍生工具基于套期保值的目的, 操作合理, 能降低现金流的波动性, 会起到平滑利润的作用, 对盈余质量产生不利影响。若企业操作不当或者仅是用于投机套利会增加企业承担的风险, 可能会有高额收入也可能巨亏, 而且企业的盈亏分布并不一定是对称的。未实现的盈利或者亏损计入当期损益, 增大现金流乃至盈余的波动, 管理层会增加盈余管理行为, 导致盈余质量下降。

其次, 衍生工具本身和相关会计准则的影响。从经济实质上讲, 衍生工具的经济复杂性高, 而且金融创新层出不穷, 对投资者和分析师等正确理解相关信息造成困扰, 降低信息透明度, 影响盈余质量。从会计处理上讲, 针对衍生工具, 特别是套期保值行为的会计准则复杂性高。其一, 由于市场的不完全性管理层客观上无法获取足够的信息导致估值偏差, 公众无法获取估值相关信息导致管理层主观上有操控估值的可能, 对公允价值计量的准确性产生威胁。例如需要借助Black-ScholesMerton偏微分方程对期权定价, 模型假设多, 计算复杂且参数选取存在很大不确定性, 当衍生工具公允价值发生变动, 需要重新估值以确认公允价值变动与计入当期损益金额, 容易被管理层操控。其二, 套期保值会计方法的适用条件规定必须满足正式指定套期关系与套期策略正式文件、套期预期高度有效、套期有效性可靠计量、预期交易很可能发生以及对套期有效性的持续性评价等五个要求才可以使用套期保值会计, 其中规定套期实际抵消效果在80%~125%范围内才能认定套期有效。从金融的视角, 套期保值会计的使用条件像是把衍生工具人为关进了笼子, 能成功达到该条件的企业对操纵性应计利润的影响会小很多, 而达不到该条件的企业会有增加盈余管理行为的动机, 而在非套期保值情况下, 企业应用衍生工具多为投机套利, 面临的风险陡增, 利润的波动性增加, 可能会增加盈余管理行为, 降低盈余质量。