完善资本传导货币政策论文

摘要：通过对我国货币政策传导机制进行研究，分析了其特点以及存在的问题，并对存在的问题的解决提出了对策和建议。关键词：货币政策传导机制对策货币政策是一国主要的宏观经济政策之一，被各国中央银行广泛应用以控制和调节经济状况和走向。今天小编为大家精心挑选了关于《完善资本传导货币政策论文(精选3篇)》的文章，希望能够很好的帮助到大家，谢谢大家对小编的支持和鼓励。

完善资本传导货币政策论文 篇1：

“影子银行”对货币政策传导机制的影响探究

摘 要：“货币政策的传导”即货币当局货币政策变化对实际经济产生影响的过程。主要有“利率传导”、“资产价格传导”、“信贷传导”3种模式，本文分析了中国货币政策传导机制的演进过程，对影子银行对我国货币政策传导机制的影响进行了分点论述，认为主要有以下几方面影响：影子银行降低了货币政策传导的可控性、扩大了货币政策可传导途径、增加了货币政策传导时滞的不确定性。

关键词：影子银行 货币政策传导 影响 演进

一、货币政策传导的一般理论

（一）货币政策传导的涵义

所谓货币政策的传导，就是货币当局货币政策变化对实际经济产生影响的过程。当然，从运用货币政策工具影响货币政策中介目标，进而对实际经济活动发挥作用是一个漫长而多变的过程，期间要经历许多环节，存在很多变数。一个有效的货币政策传导机制，能将货币当局的政策信号准确、及时传递给中间过程的有关金融变量，使其发生变化，并通过这些变量最终对实体经济产生影响。

（二）货币政策传导的主要模式

从货币政策工具到货币政策目标之间的传导机制模式看，主要过程为：政策工具-操作目标-中介目标-最终目标。具体来看，主要分为三种类型：

1、利率传导机制。凯恩斯学派首次提出以实际利率为基础的利率传导机制，其作用过程为：货币供应量下降-利率上升-投资下降-国民收入下降。主要是央行运用货币政策工具操作影响货币市场利率，通过资本市场与货币市场的有机联系，使资本市场利率与货币市场利率发生同步变化，影响资本成本、汇率等因素，从而影响投资、消费、进出口，进而使总需求和总供给发生变化，最终影响国民收入变化。

2、资产价格传导机制。货币学派的观点集中于资产价格传导，主要有两种传导渠道：托宾投资q理论和消费的财富效应。托宾将q定义为企业市值除以资本的重置成本，如果q值较高，说明企业的市值较高，可以通过股票的方式筹集资金以扩大生产规模，因此企业的投资支出上升；如果q值较低，企业不会购买新投资品，使得投资支出下降。其传导过程如下：紧缩货币政策-股票价格下跌-q值下跌-投资下降-国民收入下降。托宾的理论主要从企业投资的角度来考虑。消费的财富效应传导机制，主要是从消费者的角度衡量，即货币供给的变化会引起股票价格的涨跌，进而影响居民手中财富的价值变化，最终引发国民收入变动，过程为：紧缩货币政策-股票价格下跌-居民财富下降-消费减少-国民收入下降。

3、信贷传导机制。在信贷市场中存在着因不对称信息和合约执行成本所产生的代理问题，这就产生了信贷传导渠道，包括银行信贷渠道和资产负债表渠道两个基本传导渠道：

（1）银行信贷渠道。在资本市场不发达的国家，银行间接融资是企业资金的主要来源，商业银行在金融市场占据举足轻重的地位。对于某些类型的借款人特别是中小企业，由于存在信息不对称和代理问题，企业融资更多依赖于银行的贷款。当中央银行控制信贷规模，使商业银行不得不减少放贷时，企业被迫减少投资，从而引起整个经济变动。这一过程为：紧缩货币政策-银行可贷资金减少-企业投资减少-国民收入减少。

（2）资产负债表渠道。资产负债表渠道主要通过影响企业净值变化发挥作用的。较低的企业净值意味着在贷款上的抵押物较少，这将促使银行减少对企业的贷款；较低的企业净值也容易产生道德风险，企业更倾向于投资高风险的项目上。主要表现为：当实行紧缩的货币政策时，引起股票价格下跌，从而降低了企业的净值，银行对企业的贷款减少，投资支出下降，总产出也随之下降。

二、中国货币政策传导机制演进

（一）中国货币政策传导机制的特殊性

1、传导机制具有阶段化特征。从我国经济发展的历史中发现，建国以来，经济制度最大的变化就是从计划经济向市场经济转变，最终目标是建立一个完善的市场经济体制。目前，我国就处在体制转轨的过程中，同样货币政策传导机制也跟随经济制度的变换呈现动态调整。在改革开放之前的计划经济，我国货币政策是行政干预型的传导机制，整个传导过程完全依靠行政手段的直接管理办法完成，具体过程为：信贷计划-贷款总额-投资与消费-物价与国民收入，传导机制刚性强、时滞短、见效快，却常常违背市场规律。

2、传导机制运行载体的金融市场发展仍然不完善。尽管我国金融市场在漫长的发展过程中，已经逐渐建立多元化多层次的市场结构，但是却仍未实现健全的发展，整个市场还存在很多问题。一是货币市场内部发展存在问题。货币市场中银行间市场发展迅速，沿袭我国信贷传导的传统，银行间市场也是货币传导最主要的运行载体。但是其他市场，如票据市场发展滞后，不能有效传导货币政策信号，限制了货币政策传导的范围。

3、利率长期受中央政府的严格管制。在发达市场经济国家，利率是货币政策重要的中介目标，在货币政策传导中发挥重要的价格信号作用。当然，这里的利率指的是市场利率。但是，在我国，显然不具备利率市场化的条件。长期以来，利率都受到中央政府的管制，由国务院授权中国人民银行为金融机构存贷款利率直接定价，债券发行利率也是由政府部门审定，市场决定的利率只是民间融资的灰色利率，并不被官方所认可。直至上世纪80年代中期，我国开始大刀阔斧的实施利率市场化改革。经过多年的调整和突破，货币市场和银行间债券市场利率已经实现市场化，外币贷款、大额外币存款利率也由金融机构自主决定，但是关系银行、企业、居民切身利益的人民币存贷款利率仍由政府控制，离市场化还有较大差距。这就决定了，我国的货币政策传导机制中利率的作用与发达的市场经济国家存在巨大差别。

（二）中国主要的货币政策传导渠道

改革开放建立之后，新时期我国迎来了货币市场、资本市场的蓬勃发展，货币政策传导渠道也步入多元化的发展模式。但是根据我国现实国情，资本市场发育还不不健全，偏重于股票市场，而从股市的发展行情看，其与货币政策调节的相关性还有待进一步的检验，并且与庞大的银行信贷融资渠道相比，资本市场的作用范围小、力度低，因而我国货币政策传导主要集中于银行信贷传导渠道和利率传导渠道两个方面。

1、银行信贷传导渠道。从计划经济时期，中央银行就通过信贷计划控制银行的信贷规模，以此决定货币政策信贷传导的途径。改革开放之后，经济处于转轨时期，我国也开始强调更多通过市场机制来决定银行的信贷政策，减少行政干预。

2、利率传导渠道。发达国家的利率传导渠道是建立在完全市场意义的利率基础之上，而从我国的现实出发，我国利率尤其是存贷款利率缺乏市场基础。因而，我国的利率传导渠道有自身的特点。目前，除人民币存贷款利率外，我国的同业拆借利率、国债利率等货币市场利率基本已经实现了市场化的操作。因而，利率调控主要分成两种方式，一种是直接对金融机构存贷款基准利率进行调整，另一种是通过公开市场操作引导货币市场利率走势。前一种方式中中央银行每年会根据经济形势和预期发展，强制性的调整金融机构存贷款利率，并将该政策信号传递到金融机构，引导金融机构和市场据此做出理性反映，调整自身经济行为，从而将信号传递到实体经济，完成货币政策目标。后一种方式主要是央行通过公开市场操作，引导货币市场利率的变化，企图建立一种纯市场化的利率传导机制，但是由于我国金融市场发育还不健全，也缺乏可传递的基础利率，银行存贷款利率还未完全放开，导致利率传导过程中问题重重，并不能准确作用到实体经济有关变量。

三、影子银行对我国货币政策传导机制的影响

（一）影子银行降低了货币政策传导的可控性

1、降低了货币政策传导方向的可控性。货币政策调控方式从直接向间接转变的过程中，商业银行的自主经营权逐渐放大，使得他们能够按照自己的意愿选择贷款对象，确定贷款的额度和期限。但商业银行出于自身经营风险和效益的考虑，长期偏重大型企业贷款，致使中小企业资金链一度陷入断裂。

2、降低了货币政策数量的可控性。在较为单一的银行传导模式下，商业银行成为市场货币供应的来源，我国中央银行主要通过法定存款准备金率调控来控制商业银行的可贷资金规模，进而影响社会派生存款，控制货币供应量。影子银行出现后，除了信托、证券、股权基金等正规金融机构有吸收存款的功能外，典当、小贷、租赁、担保等机构却变相吸收存款，并提供高昂的利息，大量活期存款涌入这些机构；同时商业银行借助的理财产品，其规模不断增加，尤其是其中的信贷类理财产品，成为隐含贷款的替代品，同样增加市场上货币的投放，使中央银行货币控制能力减弱。

（二）影子银行扩大了货币政策可传导途径

改革开放之后，我国金融体系不断健全和完善，但与之相反的是，中央银行对金融机构调控的对象却不断减少，货币政策可控的传导途径逐渐狭窄。央行取消对所有商业银行贷款的限额控制后，调控从直接向间接转变过程中出现大量监管真空地带，尤其是以信托公司、证券公司为代表的非银行金融机构增长较快，近年来出现的大量影子银行机构更是游离于货币政策传导体系之外。这部分机构自有资金循环运作的渠道，根据市场需求调整策略，偏离中央银行的政策意图，使得中央银行再单纯依靠商业银行的货币政策传导渠道显得同益狭窄。非银行金融机构分流商业银行的资金来源，和银行自身通过腾挪表内资产，扩充资金来源的行为，减弱了中央银行传统的数量型政策工具的作用力，使运用该工具的传导渠道被动的弱化和扭曲，货币政策的力度减弱。在一国拟实行紧缩的货币政策下，各类影子机构的中介作用，加速了资金流通频率，使得市场不再需要单纯依靠货币增量满足需求，只需要加快资金的周转即可有效回避政府的控制，扩大了货币政策的可传导渠道，极大影响了货币政策的效率。

（三）影子银行增加了货币政策传导时滞的不确定性

货币传导时滞是指从采取货币措施到取得最终效果所需的时间过程。货币政策实施后需要经过金融机构传导至金融市场，进而影响社会和居民的行为，最终实现调控目标，这其中每一环节都有许多不确定因素，因此传导时滞本身就存在不确定性。

参考文献：

[1]贺军.对“影子银行”也要一分为二[J].金融管理与研究，2011（11）.

[2]李波，伍戈.影子银行的信用创造功能及其对货币政策的挑战[J].金融研究，2011（12）.

作者简介：

王 靓 （1975.3-），浙江宁波人，南开大学经济学院2013级在职研究生，现供职于宁波通商银行总行。主要研究方向：金融理论与实践。

（作者单位：南开大学经济学院 天津市 300071）

作者：王靓

完善资本传导货币政策论文 篇2：

我国货币政策传导机制有效性的思考

摘要：通过对我国货币政策传导机制进行研究，分析了其特点以及存在的问题，并对存在的问题的解决提出了对策和建议。

关键词：货币政策 传导机制 对策

货币政策是一国主要的宏观经济政策之一，被各国中央银行广泛应用以控制和调节经济状况和走向。而货币政策传导机制，就是指金融当局从实施货币政策到实现目标的过程，它是否有效，直接影响该政策能否发挥作用并实现预期目标[1]。就我国的现状而言，利率管制、市场不健全、经济主体不完善等各方面的原因使得传导机制的有效性难以充分发挥。因此，对货币政策传导机制进行研究，分析其特点以及存在的问题并提出相应建议，能为中央银行确定政策目标和选择政策工具提供理论依据，从而提高其决策水平。

一、货币政策传导机制理论

（一）凯恩斯学派的货币政策传导机制理论

该理论认为利率R是货币政策传导机制的中枢。即通过货币供给M的增减导致货币供求失衡从而使利率变化。而利率的高低会通过资本边际效益来改变投资水平I，进而通过乘数效应实现对总支出E和总收入Y的调节[2]。

同时，凯恩斯分析了关于影响传导机制的障碍性因素。如“流动性陷阱”说认为货币供给过大，利率会降到一定的程度，然后不再改变。其次，凯恩斯认为当利率的投资弹性较低时，也会导致货币政策传导机制失灵。

（二）货币主义学派传导机制理论

与凯恩斯学派理论不同，货币学派更强调货币供应量在整个传导机制上的直接效果[3]。其论证的货币政策传导机制可以用符号表示为M→E→I→Y。

M→E表示货币供应量的变化直接影响支出。E→I是指公众将超过意愿持有的货币用于投资到各种资产上，而不同趋向的投资会引起不同资产相对收益率的变动，这样就引起资产结构的调整，最终引起名义收入Y的变动。

（三）信用供给渠道传导机制理论

该理论认为资金供给决定了信用可得性水平的高低。因此我们可以说当供给不足，即信用可得性水平相对需求较低时，也可能导致扩张性的货币政策操作受到限制。

因为长期以来，银行信用的授受是我国货币政策传导机制的主要途径。由于我国商业银行缺乏必要的激励机制和贷款的压力，造成“惜贷”现象，而且国有商业银行的主要贷款对象是大企业，而中小企业实际上却很难从国有商业银行得到贷款。这导致商业银行的信用供给远远不足，使中央银行货币政策在商业银行这一环节受阻[4]。

（四）当今货币政策传导机制理论的新发展

随着现代经济和金融的发展，更多的传导机制理论被提出。这些理论更趋于具体化和实用化。如股票市场传导机制理论和汇率渠道传导机制理论分别从不同的方向对传导机制进行了阐述，都具有一定的借鉴意义。

二、我国货币政策传导的渠道和中介变量的选择

（一）我国货币政策传导渠道的选择

货币政策传导机制的一个核心环节就是传导渠道的选择。从我国货币政策实践来看，直到1998年前，国家实施宏观调控的货币政策都是以信贷政策为主要内容，期间中央银行主要通过对贷款规模的控制来实施政策意图，实现政策目标[5]。另一方面，鉴于目前我国金融市场不发达，绝大多数企业通过股票或债券融资尚不可能，银行贷款仍是企业资金来源的主要渠道，信贷传导途径对中国具有十分重要的现实意义。因此可以说：在目前我国的经济大环境下，信贷传导渠道、更准确说银行贷款渠道是最主要的传导途径。

（二）我国货币政策中介指标的选择

从我国的具体国情来看，经济体制长期与国际不能接轨，而此中介变量的选取有特殊性。20世纪90年代以前，我国市场经济和金融格局发展不够成熟，货币政策以利率或货币供给量作为中介指标尚不具备条件。由于我国长期以来信贷政策就是货币政策的主要内容，因此主要以信贷计划作为中介指标是顺理成章的。1998年我国实行的重大金融体制改革，取消了贷款规模的指令性计划控制，确定货币供应量为我国主要的传导机制中介变量，并将这一事实写入银行法律。但是必须强调的是：由于间接融资在我国金融格局中居于主导地位，信贷渠道依然是传导机制的主渠道，货币供给量只是在该渠道中充当中介指标。

三、货币政策的作用时滞及其对信贷渠道的影响

（一）货币政策的作用时滞的内容

要考察货币政策传导的有效性必然要涉及货币政策的时滞问题，他决定了货币政策传导机制自身是否顺畅。它的内容涉及两个方面：

（1）内部时滞，指中央银行从指定政策到采取行动所需的时间。

（2）外部时滞，指从央行采取行动到政策对经济发生作用所耗费的时间。

（二）从信贷渠道看作用时滞对传导机制的影响

根据有关经济部门的研究，政府的货币政策对宏观经济的最大影响，一般也要经过一至两年的滞后才能达到。这样就必然导致传导机制的有效性受到影响。

在1986—1998年期间，信贷规模控制是我国货币政策的主要工具，中央银行对货币供给量的调控主要是通过调控银行体系的贷款总量实现的。设M2为当年货币供给量增量，M2（t+1）为次年货币供给量增量，L为当年贷款总量增量。如表4：

表4贷款总量与货币供给量相关性检验表（1986年——1998年）

注：资料来源于1997—1999年《中国人民银行统计报表[6]》的《银行概览》

根据上表可做出以下推论：

R（M2，L），λ（11，0.01），表示贷款总量与当年M2的增量在1%的水平上不显著，二者之间的线形关系不明显。

R（M2（t+1），L），λ（10，0.01），表示贷款总量与次年M2的增量在1%的水平上显著，二者之间存在明显的线形关系。

这更证明了原结论：控制贷款量直接作用于中介变量M2，且传导过程中存在滞后性，仅由操作变量对中介变量的效果分析，其间就有大致一年的滞后期。可以想象，在此期间，由于经济形式和公众心理等发生变化，货币政策的传导可能不会达到预期的效果。因此货币政策的传导必须考虑作用时滞的影响。

四、我国货币政策传导机制存在的问题及完善建议

（一）我国货币政策传导机制存在的问题

1、来自中国金融体系的障碍

（1）中央银行的独立性相对较弱，调控能力的削弱影响传导机制的有效性 [7]。

（2）可供选择的中介指标单一。长期以来，利率指标完全为中央银行掌握，自发变动的局限太大，经常被作为政策工具使用，导致传导机制的一个重要链条不能发挥作用。

（3）转轨时期的商业银行改革滞后，对政策反映不显著，导致传导机制阻滞。

（4）我国金融市场发展不完善，货币政策工具难以发挥有效作用。例如同业拆借市场、证券市场、国债市场等都不是很完善，中央银行的政策难以生效，削弱了其宏观调控能力。

2、来自微观经济主体方面的障碍

（1）从企业方面来说，现代企业制度尚未完全建立，对货币政策的调控意向反映差，导致传导机制被制约。这导致中央银行使用利率工具进行调控时，企业做出的反映不强。

（2）从居民层次来说，居民支出预期不断增加而收入预期悲观，在此负面效应影响下，居民的消费投资欲望被约束，储蓄倾向增加，削弱了货币政策的作用。

3、来自整个宏观外部环境的障碍

相对来说，这一障碍更具有偶然性和突发性，但它往往也能对提国货币政策传导机制造成严重影响。例如1997年亚洲金融危机对中国经济和金融体系产生了严重的冲击，从而造成传导机制的障碍。此外，在其他一些国家，政局的不稳，军事冲突等都可能成为类似因素。

（二）解决问题的对策与建议

1、从金融体系入手解决存在的问题

（1）推进利率市场化改革。针对我国利率对经济行为的调节效应微弱这一症结，应加快利率市场化进程，使利率真正由市场决定，切实反映产品市场和资金市场的均衡。

（2）加快金融市场的基础性建设，解决市场分割问题。

（3）推进商业银行体制改革，建立现代金融企业制度。使商业银行真正实行以利润为目标，以市场为导向，以成本为约束，以资产为中心，资、权、利相结合的制度 [8]。

2、从微观经济主体着手解决存在问题

（1）推进国有企业经营体制改革，转变观念，提高效益。鼓励符合条件的国企上市；对融资较难的中小企业，应建立信用担保体系，使企业成为真正意义上的市场主体和投资主体。

（2）深化收入分配制度和社会保障制度改革。合理提高居民收入水平能增强居民的消费能力，而完善社会保障制度会使居民降低预期支出，增强消费信心。

3、加强货币政策与宏观经济政策的协调

这主要是指货币政策与财政政策以及收入，产业政策的关系问题。要达到预期效果，就存在不同政策间的协调配合。尽管不同政策的实施和操作是相互独立的，但产生的效果却是可以交叉的，存在传导机制复合的可能性。例如我们常说的“双紧”、“双松”政策。

六、小结

（1）纵向上看我国货币政策传导机制有效性的已有进步

改革开放前，我国货币政策传导简单直接，从人民银行直接到企业，从政策手段直接到最终目标。改革开放后，货币政策形成从中央银行到金融机构，再到企业的传导体系，但货币市场尚未完全进入传导过程。上世纪九十年代以后，金融宏观调控方式逐步转化，货币市场进一步发展，初步建立从政策工具到操作目标，到中介目标，再到最终目标的间接传导机制。

从这样一个发展的过程来看，中国的货币政策传导机制正在一步步同国际接轨，因此其有效性也在不断的提高。

（2）横向上看我国货币政策传导机制有效性的完善空间

在看到我国货币政策传导机制已取得进步的同时，不应忘记，同具有典型意义的市场经济国家相比，我们还存在着巨大的差距。就西方发达国家而言，其货币政策传导机制相当完善，可以说是畅通无阻的。而反思我国，由于利率的管制，市场的不健全，经济主体的不完善等各方面的原因使得传导机制的有效性大打折扣。因此，我国货币政策传导机制的完善依然任重而道远。进一步推进我国的经济和金融体制改革，从央行、商业银行、企业、居民等各个方面着手改进，很有必要。

参考文献：

[1]王广谦.中央银行学[M].北京： 高等教育出版社， 1999.

[2]高鸿业.西方经济学[M].北京： 中国人民大学出版社， 2004.

[3]黄达.货币银行学[M].北京： 中国人民大学出版社， 2000.

[4]佚名.从西方货币政策传导机制理论看我国货币政策传导机制效力， 中国会计网. http：//www.canet.com.cn.

[5]吴军， 张贵乐.中央银行学[M].北京： 中国金融出版社， 2003.

[6]中国人民银行.中国人民银行统计报表·银行概览. 1997—1999.

[7]付晓青.我国货币政策传导机制的障碍分析[J].财经理论与实践， 2000， 21（1）： 31—33.

[8]李小云.浅论我国货币政策传导机制[J].发展研究， 2006， 3： 17—18

作者：宗琳

完善资本传导货币政策论文 篇3：

关于疏通货币政策传导机制的探讨

摘要：今年以来，为缓解信用紧缩问题，央行接连通过各种方式向市场释放流动性，但信用紧缩问题并没有得到有效解决。本文从狭义和广义两个角度分析了国内货币政策信用传导机制存在的不畅之处，基于此对疏通货币政策传导渠道、化解信用紧缩格局提出相关政策建议，以期对解决相关问题有所裨益。

关键词：信用紧缩 货币政策 信用传导

货币政策信用传导不畅的主要表现

2017年以来，市场信用环境逐渐缩紧，信用违约风险愈演愈烈，债券违约数量和规模呈快速增长趋势。其中，2018年1月至8月，市场上共有超60只信用债发生违约，引发的市场反应进一步加剧了市场信用环境的紧缩，企业融资难度和融资成本显著上升。为缓解信用紧缩、防范更大规模信用风险爆发，2018年先后三次降准，并定向提供超量MLF资金支持，维持市场流动性合理充裕的同时，引导市场资金投向民营企业。尽管如此，债券，尤其是民营企业信用债，违约势头仍未得到有效逆转。仅就7月和8月来看，市场上发生违约的债券高达37只，其中民营企业债券31只。

当前环境下，央行货币政策已很积极，宏观资金面不构成制约因素。但市场信用紧缩问题仍然存在，凸显出货币政策信用传导机制不尽通畅。日前，国务院金稳会召开第二次会议，重点研究了“进一步疏通货币政策传导机制”等问题;同时，央行和银保监会多次发文强调，打通货币政策传导机制需要多方的共同努力。种种迹象表明，当前货币政策传导机制已成为制约国内货币政策发挥作用的主要因素。解决当前货币政策传导过程中存在的问题，疏通信用传导渠道，将成为现在和未来一段时期内的重要任务。

货币政策信用傳导渠道存在的问题分析

货币政策信用传导渠道主要分为狭义信用传导渠道和广义信用传导渠道。其中狭义信用传导渠道主要是从银行（信贷供给方）的角度分析货币政策通过信用渠道传导的途径;广义信用传导渠道则主要从企业（信贷需求方）的角度分析货币政策通过信用渠道传导的途径。

（一）狭义信用传导渠道存在的问题分析

狭义信用传导渠道由Bernake和Blinder（1988）提出，也称银行贷款渠道，是指央行通过货币政策对银行贷款供给产生影响，进而对企业投资、产出产生影响。

当前国内信贷融资占比较大，对经济增长贡献率较高，因此狭义信用传导渠道在国内货币政策传导过程中起着主要的作用。

该传导渠道主要分为两个传导环节（见图1），一是央行货币政策变动传导至银行，影响银行贷款投放;二是银行贷款投放变动传导至实体经济，影响产出水平。其中任一环节出现障碍都会导致狭义信用传导渠道不通畅，从而影响央行货币政策的信用传导效应。

图1 国内货币政策信用传导机制图—狭义信用传导渠道

（编辑注：上图中去掉“等政府部门”上面的分格线，将“监管”“指导”四字放在一期，调整全图文字格式为居中）

1.央行—银行传导环节存在的问题

通常来讲，银行放贷能力主要取决于存款和法定存款准备金率。国内现行货币政策工具中，央行可以直接对法定存款准备金率进行调整，从而影响银行的放贷能力。但是，货币政策对银行存款的影响往往具有不确定性。从图2可以得出，近三十多年来，国民储蓄存款增速整体波动较大且呈下降趋势。尤其是今年以来，国内M2增速持续低位运行，银行稳存、增存压力加剧。存款的增速低于贷款投放以及存款具有无规则波动性，一定程度上限制了银行贷款投放的能力和意愿，阻碍了货币政策信用传导机制发挥效应。

图2 国民总储蓄变动走势

（编辑注：蓝色图例括号内改为（左轴），绿色改为（右轴），在左轴增加单位“万亿元”）

2.银行—实体经济传导环节存在的问题

在狭义信用传导渠道中，这一传导环节的核心是：在可贷资金发生变动的情况下，银行贷款是否会发生相应变动。从实践来看，国内当前金融体制不健全，结构不完善，信贷市场存在较高的信息成本，逆向选择（即信息不对称的前提下，低信用借款人更愿意从银行申请贷款）和道德风险（即信息不对称的前提下，借款人容易发生损害银行利益的行为，比如不按规定使用银行贷款等）以及随之而来的贷款监控成本，使得贷款市场难以完全出清，信贷配给1现象非常普遍，导致贷款投放不均衡。大型国企、央企占据绝大部分信贷资源，民营企业则难以获得发展所需的信贷支持。总体来看，当前该环节存在的问题主要有以下两方面。

（1）银行经营目标多重化，贷款供给受多因素的影响和制约

通常来讲，银行经营管理除受到利润驱动之外，还会综合考虑信用风险和流动性风险等因素的影响。其中重点考虑的因素有：

不良贷款率和拨备覆盖率。资产质量指标作为银行经营的重要指标，时刻制约着银行贷款投放。尤其是在经济下行环境中，市场违约风险提升，不良贷款有上升趋势，银行贷款投放意愿下降。

流动性监管指标。无论从流动性风险管理本身还是从MPA考核的角度，流动性监管指标对贷款投放都起着间接制约作用。在存款下降的环境下，流动性监管指标将要求降低资金占用，一定程度上会限制贷款投放。

（2）社会信用制度不健全，信用风险溢价未能完全得到体现

近些年来，虽然国内信用体系建设取得了一定成绩，但仍存在较多不足。银企、商业机构以及个人之间的信用体系尚存在不完善之处，导致当前信贷市场仍存在较高的信息费用和贷后管理成本。同时，对违约主体缺乏明确的法律法规约束范围和执行力度规定，导致发生违约时，银行追偿成本过高。因此，在贷款风险不可控的前提下，银行对贷款风险的厌恶程度较高。并且，在当前利率定价环境下，贷款定价受利率公约限制，难以完全体现出对应的信用风险溢价。所以，实施宽松货币政策后，资金仍在银行间市场流通，难以传导至实体经济。

（二）广义信用传导渠道存在的问题分析

广义信用传导渠道由Bernanke和Gertler（1995）提出，也称资产负债表渠道，是指通过货币政策影响借款人的资产净值，进而影响借款人外源融资溢价2的变动，对不同借款人的融资能力产生影响，最终影响投资和产出。通常来讲，企业的外源融资溢价取决于其内部财务状况，资产净值越高，其外源融资溢价则越低。随着货币政策的变化，企业的财务状况（资产净值）会出现波动，进而影响其外源融资溢价。该机制重点关注所有金融中介和信用市场的资金供给。

广义信用传导渠道主要分为两个传导环节（见图3），一是央行货币政策变动传导至企业的资产价格等方面，进而影响外源融资溢价;二是外源融资溢价的变动传导至企业，影响企业融资能力。在该渠道下，央行降低基准利率，企业资产净值上涨，外源融资溢价下降，获取融资的能力随之提升。

图3 国内货币政策信用传导机制图—广义信用传导渠道

（编辑注：调整文字格式为居中）

1.央行—外源融资性溢价传导环节存在的问题

这一环节主要是货币政策对企业资产净值产生影响。通常来讲，当货币政策由紧转松时，市场利率下降，企业资产净值上涨，导致外源融资溢价下降。但在当前国内利率市场化改革尚未完成的环境下，利率双轨制现象依然比较明显，主要体现为：资金、债券市场利率对央行货币政策比较敏感，同步变动趋势较强;银行存贷款等受管制利率则与市场利率背离较大。央行货币政策变动时，市场利率的变化难以完全传导至企业净资产，企业外源融资溢价变动因此受到一定限制。

2.外源融资性溢价—企业环节存在的问题

这一环节的核心是，当企业外源融资成本随外源融资溢价上升/下降时，企业的融资能力相应出现上升/下降。结合当前国内实践，当货币政策由紧转松，市场利率下降，即便企业外援融资成本下降，企业融资能力依然没有得到有效提升。主要是因为国内直接融资渠道较少，且门槛较高，大部分企业难以达到直接融資的标准，只能通过间接融资去获取资金。而受制于银行贷款投放的低风险偏好，以及贷款的“供不应求”，企业对银行贷款的可获得性短期内并不会随着市场资金的宽松而提高。尤其是当前国内银行业呈现寡头垄断格局，大中型商业银行占据了市场资金量的绝大份额，而此类机构通常风险偏好更低，贷款投向显著集中于国有背景的中大型企业，导致货币政策信用传导机制存在障碍。

（三）小结

综上所述，在当前货币政策信用传导机制中，以银行贷款传导渠道为主、广义信用传导渠道同时发挥重要作用。受上述因素影响，狭义和广义信用传导渠道尚难以充分发挥应有的作用，从而导致国内货币政策信用传导机制不畅，信用紧缩市场格局难以得到有效改善。

疏通货币政策信用传导机制的政策建议

为破解当前信用紧缩格局，改善市场信用环境，应重点从银行贷款渠道着手，打通贷款渠道传导障碍，在提升银行贷款投放能力和意愿的同时，引导银行调整投放方向，将货币政策变动有效传导至市场信用体系;同时，从金融市场机制着手，构建多样化、高效率的投融资环境，打破广义信用传导渠道障碍。主要建议有以下四点。

（一）多举措加强贷款投放窗口指导，完善企业融资渠道，提升直接和间接融资能力

当前信用紧缩格局的出现，本质上是现存融资渠道不完善的体现。短期内为改善当前格局，监管机构和地方政府可适当强化对商业银行的窗口指导，积极发挥银行信贷投放职能，定向加大对企业的贷款支持力度，纾解市场信用环境。尤其要发挥大型商业银行的“头雁效应”，令其加大对实体经济贷款投放力度、配置适当规模的信用债券。

中长期来看，为从根本上改善企业信用环境，提升企业融资能力，需完善当前市场直接和间接融资渠道，可以从以下两方面入手。

一是大力发展和完善地方性中小金融机构，打破国有银行的垄断地位，增加贷款供给的竞争性，建立多元化的信贷传导渠道。鼓励民营资本和境外资本参与市场竞争;鼓励城市商业银行建立新的分支机构，向郊区等偏远地区延伸;加快中小金融机构转型和优化，实现真正的市场化运营。

二是丰富完善市场直接融资渠道，推进资本市场改革开放，扩大直接融资规模。总体来看，直接融资既降低了中介成本和交易费用，又加强了信息披露和公司监管，较间接融资效率更高。而当前国内直接融资占比过低，一定程度上导致资本流通效率较低。

（二）稳步推进利率市场化改革，逐步实现利率并轨运行

从实践来看，虽可以通过窗口指导和货币政策引导银行贷款投放，但很难从根本上控制银行的贷款行为，从而使得货币政策的狭义信用传导渠道难以完全发挥作用。结合国际经验，利率市场化后，货币政策传导渠道将更加通畅，且货币政策传导机制将由信贷传导为主转化为利率传导为主。所以，为疏通国内货币政策信用传导机制，有必要继续推进利率市场化改革，早日实现管制利率与市场利率并轨运行。

（三）加快社会征信体系建设，健全社会信用制度

征信体系的建设和完善，能为市场投融资活动提供基本的环境，有利于提升全社会投融资效率。一方面，可以通过建立和完善社会信用中介主体，鼓励多种形式的信用征信体系共同运行，比如芝麻信用、小白信用等，都可以成为有益的补充;另一反面，应建立健全社会信用的法律保障体系，加大执法力度，提升违法、违约成本，保障信用体系的良好运行。

（四）积极的财政政策应更加积极，切实加快实体经济减负

当宏观经济步入下行周期时，民营企业的信用环境所受冲击更大。在积极货币政策环境下，市场流动性供给充裕，为将流动性疏导至实体经济，积极的财政政策应切实加强以下两点。

一是减轻实体经济经营负担，提升企业盈利能力。通过实施降税、更大幅度加计扣除企业研发支出等费用的各类措施，提升企业盈利水平，切实增强企业信用能力。

二是加强引导社会资源包括信贷资源，向民营企业倾斜。通过定向减税、转移支付等手段鼓励社会资本和信贷资源投向民营企业，改善民营企业信用环境。

整体来看，化解信用紧缩市场格局不能只靠“定向宽松+强化考核”，还需更加积极的财政政策来配合。短期内可通过一定的行政手段疏通狭义信用传导渠道，中长期还应以市场机制为主、政府力量为辅，建立行之有效的狭义和广义并行的信用传导渠道。一方面，完善丰富融资渠道，推进利率市场化改革，改善企业融资环境;另一方面，切实减轻企业经营负担，提升企业经营活力和盈利能力。

注：

1. 信贷配给指在固定利率条件下，面对超额资金需求，银行因无法提高利率而采取一些非利率的贷款条件，比如要求担保或抵押等，从而使部分资金需求者退出借款市场。

2. 外源融资溢价指因存在信息成本，使得外部融资的成本较内部融资存在溢价。

作者单位：徐冕 中国光大银行总行资产负债管理部

石川 中国民生银行总行金融同业部

责任编辑：刘颖 鹿宁宁

作者：徐冕 石川