PPP模式财务层面存在的问题及对策研究

2022-09-11

一、引言

PPP模式是政府与社会资本合作, 遵循互利共赢、利益共享、风险共担的原则, 把市场在资源配置中的决定性作用与政府在经济发展中的引导性作用结合起来, 充分利用市场机制和资源, 转变建设模式, 因此PPP模式的发展是中国经济进入新常态, 拉动经济增长的新引擎[1]。

私营经济的迅速发展又为其参与基础设施建设奠定了物质基础, 但PPP项目在运行过程中存在一系列的问题:PPP制度保障不完善、参与方契约精神缺失、融资渠道狭窄、投资回报机制不明确、退出途径不顺畅, 这些问题的存在使PPP推进过程中受阻。因此研究上述存在问题的解决措施对PPP模式广泛推进有相当可观的实践和理论意义。

二、文献综述

(一) 关于PPP内涵的研究

从世界范围来看, PPP已经是一种比较成熟的项目投资模式, 但对于我国来说PPP是一种舶来品, 对PPP项目内涵上存在一定的偏差, 这种偏差主要源于我国的制度环境和理念认识。

目前学术界对PPP的内涵的研究已经颇为成熟, 亚洲开发银行认为PPP是指为开展基础设施建设和提供其他公共服务, 政府方和私营部门实体之间建立的一系列合作伙伴关系。我国学者对PPP的定义借鉴了国外研究的成果同时也具有中国特色, 综合来说, 叶晓甦 (2013) 在先前研究基础上 (姚鹏程, 2011;袁永博, 2011等) 对中国PPP的定义是:公共部门和私人部门为提供公共产品或服务, 实现特定公共项目的公共效益而建立的项目全生命期关系性契约的合作伙伴、融资、建设和经营管理模式。这种定义挖掘了PPP更深的意义, 并非简单将其界定为一种简单的融资模式, 认为PPP是一种长期综合机制, 具有一定的进步意义[2]。

(二) PPP模式实践应用的研究

就其在实践中的应用, 现有研究成果也渐次丰富, 叶晓甦 (2013) 认为PPP项目要顺利实施必须明晰政府在整个项目的定位、责任和管理主体, 科学分离政府的参与者和监管者职能。政府定位是理念基础的自然结果, 只有关于PPP的正确理念先行, 制度创新与机制创新才会有意义。李潇 (2017) 以杭州地铁5号线作为案例研究了PPP项目融资模式在地铁建设运用中存在的问题, 该项目研究为后续相关研究提供借鉴意义。张磊 (2017) 基于博弈论构建了城市轨道交通PPP项目风险分担模型, 风险的合理化分配是项目成功的关键, 有效的风险共担机制可以降低项目成本, 大大提高项目运行效率。PPP项目运行过程中, 项目融资是前提, 风险分担是保障, 然而目前导致PPP签约率低最关键的问题是社会资本的退出机制缺失, 星焱 (2017) 分析了阻碍PPP项目资产证券化推广的三个主要问题:PPP项目周期与现有ABS产品设计不匹配、基础资产标准化难度大、多数PPP项目的信息不透明, 为PPP项目退出机制的完善做出了贡献。

该领域的研究从理论和实践角度对PPP进行了多方面的探讨, 但是对PPP内涵的探讨一直未深度阐明政府与社会资本在伙伴关系中的深层含义, 也即没有厘清PPP项目的核心理念。另外, 在实践层面, 学者研究了PPP项目的融资、风险分担与资产证券化问题, 但这些研究并没有在财务层面进行纵深的研究, 发现财务层面出现的问题。所以本文旨在从财务层面着手, 发现PPP模式存在的问题并找到相应的对策来进一步丰富关于PPP项目可依据的理论基础与实践指导。

三、PPP项目进行中财务层面存在的问题分析

(一) PPP参与方观念偏差

PPP的核心是在政府公共服务领域引入市场机制和资源, 促进公共服务提质增效, 但目前仍存在地方政府以PPP为名违规举债融资, 采取政府回购、承诺固定投资回报等方式搞“明股实债”, 这突显出地方政府观念转变不到位, 尤其是对传统融资路径过度依懒。其次, PPP模式引进的初衷在于解决政府缺资金、缺效率的现实问题, 而社会资本参与进来是为寻求合理回报, 双方的诉求明确了政府和社会资本是平等的关系, 但是我国官本位文化根深蒂固, 缺乏合作意识和契约精神, 政府在PPP中过多的控制与干预, 导致项目的实施过程中困难重重, 这也是社会资本所忌惮的。再者, 一些地方政府为拉动政绩以发展经济为借口, 上马一些根本没有可行性论证的“伪PPP”项目, 从而将原来的政府债务转移给PPP项目公司却由地方政府兜底的隐藏债务[3]。

社会资本方面, 财政部对目前PPP项目存在的变相的融资问题发出警示, 社会资本方把纯商业化的房地产项目包装成PPP, 项目风险由政府兜底, “重建设、轻运营”倾向严重, 同时PPP项目属于基础设施和公用事业, 它的属性决定了它需要在社会资本收益和公众利益之间寻求平衡, 社会资本方对投资收益预期通常过高, 一旦项目的回报率达不到社会资本方的预期, 就会导致项目签约率低的现象。或者出现签约之后社会资本的逐利心态使其存在道德风险与逆向选择, 导致项目的运营过程中出现问题, 造成PPP项目各方的多输后果, 这是社会资本方的理念出了问题[4]。

(二) 资本投资周期与项目周期不匹配

PPP项目的运营周期长达10-30年, 项目的资金需求发生在项目运行的全周期, 包括:项目成立时, 项目建设期, 项目运营期。在PPP项目公司设立期主要是项目公司资本金的募集, 社会资本方作为重要股东, 需要承担相应的出资责任, 对于国企来说通常资产负债率较高, 有“出表”需求, 出资比例较为有限。但鉴于许多金融机构直接股权投资不被允许, 因此, 项目资本金是PPP项目融资的大难题。参与PPP的企业现在较为常见的是用PPP基金、专项建设基金、资管计划等来满足资本金的强制性要求。另外, 目前PPP项目投资收益大概只能达到10%, 所以项目公司必须尽可能降低资金成本来扩大利润, 对于PPP项目单靠传统的银行贷款无法满足巨量的低成本资金需求;项目建设期内只有不断的资本投入, 没有形成现金流, 是资金需求压力最大的阶段, 项目公司在满足资本金要求后需继续对外融通资金, 所以项目建设期急需拓展融资渠道;当项目进入运营期, 可行性缺口补贴和使用者付费的PPP项目已能产生相对稳定的、可预期的现金流, 社会资本方可在此阶段盘活所投入资产, 增强资产的流动性。

(三) 退出渠道不健全

对于参与PPP的社会资本方而言, 退出机制是PPP项目投资中的核心问题。前期风险管理能力较高的投资者, 通过退出机制可以盘活巨额存量资产, 将盘出资金滚动投入新的基础设施项目, 可以大大降低其融资压力。PPP资本退出机制不丰富是社会资本参与到PPP项目的关键阻力, 但因为PPP项目的周期和不明确的业务的前景, 令这些追逐短期回报的基金不愿意进入。如果能有完善的退出渠道, 就能吸引一些产业基金、养老基金、证券投资基金等更长远投资。只有退出机制健全了, PPP项目的融资-落地-退出的链条才会被打通, 如果PPP项目在社会资本方手中一直无法获利了结, 将会阻碍PPP项目的融资落实和推广[5]。

(四) 风险分担与收益获取不对等

PPP项目因为其参与主体多、投资周期长、合同结构相对复杂等特点, 所以PPP项目涉及的风险就有其复杂性、偶然性、阶段性和渐进性。现有文献对PPP风险的分类众多, 张雷 (2015) 在大量文献分类的基础上进行了系统的总结, 将PPP项目风险分为政治风险、法律与合同风险、金融风险、建设风险、市场与运营风险等五大风险。从国际上看, PPP模式在发达国家也有很多不成功的案例, 归根结底, 成败的关键在于收益和风险分担不对等。地方政府出于吸引资金的目的, 往往给与社会资本过多承诺, 甚至兜底了一些市场风险。

(五) 回报机制中隐藏道德风险与逆向选择

利益分配的实质就是定价, 最理想的状态是让私营资本盈利单不暴利, 从中国情况看项目论证, 可行性研究等前期工作主要由政府完成, 很难准确估算项目未来现金流, 缺乏定价的基础数据, 大多没有在相关协议中对私人收益做出“可调整”的原则条款, 导致项目暴利。或者政府干预过多, 导致社会资本亏损。

使用者付费即向最终用户直接付费购买公共产品和服务的机制, 如市政供水、城市管道燃气、高速公路等。使用者付费项目可经营系数较高、财务效益良好, 此类项目的未来现金流量直接受项目的需求风险影响。

政府付费模式通常用于不直接向最终用户提供服务的终端型基础设施和公用事业项目。政府付费机制下, 政府通常会依据项目的可用性、使用量和绩效中的一个或多个要素的组合向项目公司付费。其中的可用性付费中的“可用性”应体现项目全生命周期的可用性, 目前多数PPP项目“可用性+绩效付费”机制既是在项目竣工验收合格可投入运营, 政府就按照合同中固定金额分期支付, 如若在项目运营维护不符合绩效考核指标, 政府方只扣除运营维护的绩效费用。由此PPP项目可用性就被限定为建设期可用性, 这种人为的割裂不仅滋生社会资本方的逆向选择, 同时不利于站在项目全生命周期进行财务决策[6]。

以上三种方式中政府付费与可行性缺口补贴需要政府安排财政资金据财政部门的统计数据, 这两类项目占比达到54%, 对应投资额占比达到全部入库项目投资额的60%。与此同时, 国内PPP项目实践中大多还要求将付款义务纳入财政预算并由人大出具相关决议, 给政府财政资金安排和操作带来较大压力。

四、对策研究

(一) 参与方应核心理念先行

目前PPP市场面临着制度保障不完善、参与方契约精神缺失、融资渠道狭窄、投资回报机制不明确、退出途径不顺畅, 这些问题的存在使PPP推进过程中受阻。

为了解决上述问题, 本文认为在一切机制创新之前, 首先澄清PPP项目在一些核心理念上的误区[7]。

政府不能纯粹将PPP看做是其中央严控地方债务增长形势下的一种融资渠道。政府应当转变政府职能的同时正视PPP的机制作用, PPP实则是一种综合的公共项目管理机制, 包括投融资、运营、监督及管理环节, 旨在降低地方政府提供公共产品的成本、提高公共服务供给效率。所以, 不管是政府方还是社会资本方, 应具备开放的心态, 树立正确的核心理念, 也就是要求双方“平等友好、长期稳定, 合理回报、激励约束, 风险分担、利益分享”这也是PPP所追求的理念。

(二) 构建多元化融资结构

不同阶段所需资金量不同, 融资方式也有差别, 针对PPP项目不同阶段的风险收益特征, 整合不同种类投资者的资源优势和投资诉求, 构建具有充分弹性、可灵活调整的多元化融资结构, 实现项目全生命周期的综合融资成本最优化, 是PPP项目融资结构设计的核心要义。

在项目成立期, 社会资本方可以进行科学合理的“抱团”参与PPP项目:也就是通过联合社会保险资金、民营银行以及民营证券公司等, 由于保险公司掌握长期低息资金、证券公司掌握项目与资本市场对接的途径, 同时银行的资金优势不言而喻, 这几类民营组织可创新运用债权投资计划、股权投资计划、项目资产支持计划等多种方式抱团参与PPP项目, 在达到融资目的的同时还能聚集优势资源、提高项目效益;PPP项目建设期, 这个阶段较为常见的融资工具有财政专项资金、项目贷款 (包括银行贷款、信托贷款、委托贷款等) 、PPP项目专项债、融资租赁等, 来满足项目在没有现金流的情况下的高额资金需求, 化解项目的资金压力;PPP项目进入运营期, 提供的产品或服务现金流具备稳定性、可持续性和风险分散性, 因此PPP项目资产满足资产证券化对基础资产的核心要求。此外, PPP项目收费权具备一定的政府信用背书, 能增进资产证券化产品信用等级。PPP项目投资规模大、期限长、实物资产具有专用性, 资本流动性普遍较低, PPP项目资产证券化可以盘活基础资产, 将原本只能在一级市场上交易的资产在二级市场流通转让, 提高其流动性 (星焱, 2017) 。

(三) 完善PPP项目退出机制

为实现PPP项目前期投入资本顺利退出, 目前有以下较为常用的方式:股权转让、IPO/新三板挂牌、PPP资产证券化。

PPP项目股权变更的方式包括直接或间接转让股权、通过并购增发等方式变更股权、股权相关权益的变更以及其他引起变更的事项。社会资本方通过股权转让实现资本的退出;另一种较为特殊也较为理想的股权转让方式是将项目公司公开上市, 然后社会资本方通过二级市场转让股份。这种方式能保持项目公司的独立性以及对其权益, 另一方面项目公司可以实现持续的融资能力, 最后社会资本方在二级市场上可以更加灵活地转手并更可能实现溢价。PPP项目资产的流动性较差, 同时由于政府财政的保障有稳定的现金流, 是比较理想的可证券化资产。即便PPP资产证券化发展愿景可观且政府大力支持, 但由于PPP资产证券化标准要求较高, 而许多PPP项目本身存在资产权属界定不清晰、税务问题难处理、收益模式不稳定等问题, PPP资产证券化还有许多具体业务问题有待于进一步解决。

(四) PPP项目风险实行持续动态管理

贾康、孙洁 (2009) 认为PPP模式特征包括:双方目标的一致性、利益共享与风险分担。而政府方和社会资本方之间的风险分担是PPP项目区别于其他项目的显著特征, 最优的风险分担原则是考量双方的风险承担能力, 对于某项风险谁有优势谁承担, 最终使得项目的整体风险最小, 而非各自承担的风险最小化。政府和社会资本具有不同的优势, 在应对相同的风险却可能产生不同的成本, 当私人部门具有更高的管理效率时, 该风险应由私人部门承担。在PPP项目中, 政府方希望将部分风险转移从而降低所要消耗的资源, 而社会资本方希望不断降低成本获取更大的利润, 双方共同的努力使得风险因素发生了转移, 并最终降低了项目运作的成本, 提高了项目的运行效率。周和平、陈炳泉、许叶林 (2014) 指出特许经营合同很难推演出PPP项目的全部风险并提供相应的风险分配方案;当项目预估风险发生重大变化或出现了预料之外的风险时, 项目参与方应当灵活调整原有的风险分担方案, 使各方都承担自己有相对承担优势的风险。PPP模式的风险管理是动态的、持续的, 应遵循“风险损失由现实风险引起, 再分配由根源风险决定的规律进行风险的再分配”。

(五) 完善PPP项目的投资回报机制

目前PPP项目中常见有使用者付费、政府付费和可行性缺口补贴, 同时还有几种充分挖掘PPP项目后续运营的商业价值的增收机制。为确保PPP项目能够顺利获得融资和合理回报, 项目公司在PPP项目合同中应增加排他性条款, 要求政府承诺在一定期限内不在项目附近批准新建与本项目有竞争的项目。可行性缺口补贴是指使用者付费不足以满足SPV成本回收和合理回报时, 由政府以财政补贴、股本投入、优惠贷款和其他优惠政策等形式, 给予SPV的经济补贴, 一般表现为定期财政补贴方式。

为减轻政府的财政支付压力, 可以在不改变PPP原有框架情况下拓展项目的回报来源。首先, 积极申请PPP的奖励补助金。其次, 建立动态调价机制, PPP项目运营周期多数超过10年, 在项目运营周期内项目公司所处的经济环境以及财务状况都会发生变化, 所以需要建立动态调整的收费定价机制或政府补贴机制, 形成长期稳定的投资回报预期;第三, 将无经营收入或经营收入有限的项目与经营性资源捆绑, 来平衡项目收益。

摘要：政府与社会资本合作模式 (PPP) 是政府与社会合作开展基础设施建设、提供公共服务的一种治理创新。但是在PPP模式实践过程中, 参与方的理念、融资方式选择、退出机制、风险分担与退出渠道上都存在比较棘手的问题, 本文旨在为这些问题找到解决的方法从而实现参与方的多赢, 同时进一步丰富关于PPP项目可依据的理论基础与实践指导。

关键词：财务,PPP模式