虚假陈述行为人虚假澄清问题研究

2022-09-10

当虚假陈述的事实被揭露时, 虚假陈述行为人为了逃避责任或者防止公司股价出现大幅下跌, 可能会发布虚假的澄清公告来对该揭露信息进行否认, 以消除该揭露信息对股价的影响, 继续维持虚假陈述对股价的灌水。虚假陈述行为人这样的澄清公告显然是违背事实真相的, 是虚假性的澄清。

一、虚假澄清行为严重影响了虚假陈述揭示日的正常认定

当前司法实践中, 法院对于虚假陈述行为人的虚假澄清行为不但未作否定评价, 反而以此否定了媒体报道等揭露主体对虚假陈述的揭露, 使之影响了虚假陈述赔偿案件中揭示日的正常认定, 并使得受害投资者在索赔中处于被动不利的地位。

在“李某某诉上海创兴资源开发股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案”中, 被告创兴公司于2012年5月12日实施了虚假陈述行为。其在发布的《关联交易公告》中一是未完整披露重大投资资产评估报告的文件全称, 隐瞒了评估项目的相关内容;二是未披露稀土价格较评估基准日大幅下跌的情形, 导致遗漏重大事项。2013年9月27日, 《中国证券报》刊登文章《创兴资源高价收购稀土资产, 评估值暴增存疑问》, 揭露了被告创兴公司连环交易掩盖高溢价收购、评估值暴增的问题以及低卖高买资产的行为。文章揭露的内容与被告虚假陈述行为存在一定程度的关联性, 并导致发文该日与次日被告公司股价大跌。2014年3月28日, 《上海证券报》再次发文揭露被告收购稀土资产存在疑点。2014年4月1日, 被告发布虚假澄清公告, 对媒体披露的上述文章内容做出虚假澄清。针对被告的澄清公告, 《中国证券报》又于次日刊登文章《澄而不清创兴资源稀土资产收购价格暴涨仍成谜》, 认为被告“澄而不清”, 被告则于当月3日、10日继续对被揭露的内容做出虚假澄清公告。

在案件审理中, 原告主张《中国证券报》刊登文章的2013年9月27日为揭示日, 原因在于该日刊登的文章与虚假陈述的事实具有相关性, 并且导致股价大跌, 然而法院却未予以支持。法院认为媒体文章虽然给予投资者某些警示, 但被告对此所做出的澄清行为, 同样影响了投资者的判断, 因此在正反信息的影响下, 投资者无法判断被告是否存在虚假陈述行为, 故不能认为该报道属于对被告虚假陈述行为的揭露。在笔者查找的其他案件中, 法院对存在被告虚假澄清问题的案件处理也都持类似相同的态度。

根据认定因素来判断揭示日, 上述案件中的媒体报道具备一定程度的信息确定性与股价波动性, 其揭露时点可以认定为虚假陈述揭露日。此外, 众多投资者因虚假陈述被揭露, 股价下跌而在股价相对低点抛出股票而受到损失。即使之后被告的虚假澄清使股价一定程度回升, 但此时因数日的时间差, 股价又处于一个相对高点, 受损投资者低卖高买, 其损失已无法弥补, 只能通过诉讼途径寻求索赔。然而法院却认为行为人的虚假澄清抵消了揭露信息对投资者的影响, 从而否定了已具备揭示日认定要素的媒体揭露日, 使得虚假澄清行为严重影响了揭示日的正常认定。由此受损投资者股票买入、卖出时点无法落入赔偿区间内, 索赔难度大幅增加, 甚至无法获得索赔。

虚假陈述行为人进行了虚假澄清, 却未承担虚假澄清的不利后果。法院依据虚假澄清公告拒绝认定其他揭露主体对虚假陈述的揭露, 反而使得虚假陈述的受害投资者替虚假陈述行为人承担起了虚假澄清的不利后果。这种做法实际上鼓励了虚假陈述行为人进行虚假澄清, 因为虚假澄清抵消了真实信息对虚假陈述的揭露效果, 使得虚假陈述行为人对虚假陈述的揭示具有操控的可能。当面对虚假陈述的揭露信息对股价影响严重时, 行为人可发布虚假澄清公告, 尝试消除揭露信息带来的不利影响, 并将该揭露时点排除在揭示日的认定范围之外, 人为地控制虚假陈述责任的赔偿范围区间, 并将大量的受害投资者排除在索赔范围之外。虚假澄清行为不但未受到制止, 反而成为了虚假陈述行为人的逃避责任的“挡箭牌”, 这显然是司法实践与理论上的一大漏洞, 有待解决。

二、虚假陈述行为人应当履行信息披露制度中真实更正的义务

综观当前国内文献, 几乎没有针对虚假陈述行为人虚假澄清问题的研究。杨祥认识到了虚假陈述行为人发布虚假澄清公告以否认市场质疑的问题, 却未提出相应的解决办法。笔者认为, 当前未能很好解决虚假澄清问题的原因在于, 理论界对虚假陈述行为人的信息披露义务仅限于禁止做出虚假陈述这一层面, 而对做出虚假陈述后的真实更正义务未作规范。这使得在做出虚假陈述后, 行为人仍可以实施不真实的更正、部分更正甚至是虚假澄清行为。应当认识到对虚假陈述进行真实的更正是信息披露制度的应然要求。行为人对虚假陈述的更正应当履行信息披露的法定义务, 并且应当对更正信息的内容负责。

(一) 对虚假陈述进行真实更正应当是信息披露制度的应然要求

虚假陈述行为人对虚假陈述的更正是在向市场披露公司的重大信息, 属于信息披露制度的内容。信息披露制度强制发行人或上市公司向投资者真实、准确和及时地披露其自身的各种重要信息, 为后者正确的投资决策提供判断基础。行为人对虚假陈述的更正信息对投资者买入盈利或卖出止损的投资决策具有重要意义, 甚至相比其他公司披露信息而言作用更加直接、明显。因为其中涉及对虚假陈述的揭示, 挤出股票中股价灌水, 从而直接影响股价。

对虚假陈述进行真实更正应当是信息披露制度中的应然要求。首先, 虚假陈述的更正信息满足信息披露的“重大性”标准。信息披露制度要求发行人所披露的必须是重大信息, 即对投资者的投资决策或者对证券的市场价格构成重大影响的信息。更正信息所对应的虚假陈述的内容具有重大性, 会对证券价格与投资者决策产生重大影响, 因此揭示该虚假陈述的更正信息当然同样具有重大性。其次, 信息披露制度中真实性标准要求“公司披露的信息必须是客观真实的事实, 并且公司披露的信息必须与发生的客观事实保持一致”。虚假陈述的更正信息当然需满足真实性标准。最后, 行为人对虚假陈述进行主动更正符合信息披露制度中的效率原则。虚假陈述行为人作为虚假陈述的实施者, 完全知悉虚假陈述的各项内容。行为人主动真实地更正虚假陈述, 可以降低证券市场上的信息成本, 降低其他揭示主体调查、搜寻相关信息的成本, 也有利于证券市场监管效率的提高。

日本法中重视虚假陈述行为人对虚假陈述的更正义务。日本2007年实施的《金融商品交易法》第21条第3款中, 对虚假陈述的揭示主体做出了限制。揭示主体只限于信息披露的义务人 (上市公司) 或对公司业务或财产在法律上有 (管理或处分) 权限的人。日本学界认为, 这些人掌握公司内部情况比较容易, 且在公司业务执行上赋有一定的责任。日本法从掌握信息的容易性和责任义务角度出发, 缩小虚假陈述揭示主体的范围, 突显了信息披露义务人对虚假陈述的更正义务。

(二) 虚假澄清行为违反了信息披露制度中真实更正的义务

对虚假陈述进行真实更正应是信息披露制度的应然要求, 虚假陈述行为人应当履行信息披露中真实更正的义务, 然而虚假澄清行为却违反了这一义务要求。

当虚假陈述的真相被市场揭露时, 虚假陈述行为人发布否认市场质疑的虚假澄清公告, 否认公司存在虚假陈述的相关事项。这份澄清公告本身与客观实际不相一致, 对市场具有误导性。其目的在于继续掩盖虚假陈述的事实, 干扰投资者的视线, 引发投资者投资决策的偏差和错误。从性质上看, 虚假澄清公告是对虚假陈述揭露信息的“更正”, 是虚假陈述行为的延续性行为, 其本身又可以被视为另一个虚假陈述行为。虽然该公告并未增加新的虚假陈述内容, 仅是维持了先前虚假陈述造成的公司股票中的价格灌水, 但是在“揭露-虚假澄清”这一过程中, 股价大幅波动会使得众多投资者蒙受损失。

在虚假陈述的揭露信息公开后, 这一重大利空消息往往使得中小投资者抛售该股票以减少损失, 股价随之一定幅度下跌, 达到一个相对低点。然而此后公司发布的虚假澄清公告与揭露信息的内容相反, 对于相对低点的股票来说又属于一个利好消息, 股价往往又会回升一定幅度。在短时间中股价先跌后涨, 使得其中的灌水先被部分挤出而后又恢复。虽然虚假澄清公告未增加新的虚假陈述内容, 但一跌一升的股价波动, 损害了于股价低点抛售股票的投资者的合法利益, 而且这样的股价变动又可能为相关行为人所利用, 低买高卖而牟取不公平利益。

虚假澄清行为违背了信息披露中的真实性标准, 违反了真实更正义务, 是随虚假陈述行为所做的二次误导行为, 与虚假陈述行为一样具有可谴责性。虚假澄清行为不仅严重损害了投资者的合法利益, 还导致虚假陈述揭露信息的揭露作用被减弱, 揭露时点模糊化, 影响了揭示日的正常认定, 大大增加了受损投资者的索赔难度。因此在司法实践中, 虚假澄清行为应当被规制, 虚假澄清行为人应对此承担相应的责任。

三、实施虚假澄清应承担虚假陈述揭示日认定上的不利后果

虚假陈述行为人的虚假澄清行为违反了信息披露中真实更正的义务, 应承担违反该义务的相应责任。实施虚假澄清行为的目的在于维持先前虚假陈述对股价的灌水效果, 消除虚假陈述揭露信息的揭露作用, 影响对虚假陈述揭示时点的认定, 从而对受损投资者的索赔产生不利影响, 虚假陈述行为人得以减轻或免除责任。笔者认为, 从实施虚假澄清的行为目的角度出发, 为了有效制止虚假澄清行为, 应当规定由虚假澄清行为人承担虚假陈述揭示日认定上的不利后果。首先, 在虚假陈述责任赔偿案件中, 行为人针对媒体报道等揭露信息进行虚假澄清的, 若揭露信息满足虚假陈述揭露条件的, 其揭示时点应当被认定为揭示日, 使得相关受害投资者有机会获得相应的索赔资格;其次, 由于虚假澄清可能会对虚假陈述揭露信息产生一定的抵消效果, 但虚假陈述行为最终会被完全公开, 因此之后可能仍将存在一个行为人自行更正或证监会处罚书等对虚假陈述的完全揭示, 该揭示信息的揭示时点应当仍被认定为揭示日。如此一来, 虚假陈述行为人实施虚假澄清的行为将无利可图。因为行为人实施虚假澄清后, 案件中可以被认定两个以上的揭示日, 这扩大了虚假陈述行为人的赔偿范围区间, 增加了其赔偿责任, 从而可以在一定程度上制止该行为的发生。

摘要：当虚假陈述行为被揭露时, 虚假陈述行为人为了逃避责任可能会发布违背事实真相的虚假的澄清公告进行否认。在司法实践中, 行为人的虚假澄清行为严重影响了虚假陈述揭示日的正常认定, 大大增加了受害投资者的索赔难度, 然而法院却未对此予以否定。应当认识到对虚假陈述进行真实更正是信息披露制度的应然要求, 虚假澄清行为违反了信息披露制度中真实更正的义务, 行为人应当对此承担揭示日认定上的不利后果。

关键词：虚假陈述,揭示日认定,虚假澄清,信息披露