经营性盈余

2024-05-09

经营性盈余（精选三篇）

经营性盈余篇1

关键词：上市公司,盈余管理,业绩影响

盈余管理分为应计盈余管理与真实盈余管理两种, 基于应计盈余管理对上市公司未来业绩所产生的经济后果是学者们研究的热门话题。大量研究证明, 上市公司会通过刻意的调整、构造、改变经营、投资以及筹资等手段对会计信息进行干预, 也就是基于真实效益的盈余管理。应计盈余管理是通过会计估计与会计政策的选择, 对上市公司的真实经营业绩进行掩盖的行为。两种管理方式的本质区别在于, 应计盈余管理对上市公司的实际经济活动不产生影响, 没有实际的现金流动, 对不同会计期间的实际盈余进行改变;而真实盈余管理能改变上市公司的实际经营活动, 对上市公司的资金流动与经营业绩产生一定的影响。

1 盈余管理综述

1.1 盈余管理概念及分类

在对盈余管理的研究中, 应计盈余管理是盈余管理研究的主要话题, 并已取得不菲的成绩。在国内外的研究成果中, 美国的会计学家Healy&Wahlen在研究中指出, “盈余管理是发生在管理人员通过职业判断进行编制的财务报告及进行过规划交易之后, 变更了的财务报告的行为, 其目的在于引导以上市公司业绩为基础的相关人进行投资决策”。我国的学者秦荣生认为, “盈余管理是企业为了获得利益, 并同时拥有对会计政策的选择权以及对会计的估计进行变更的机会时, 所采取的一种机会主义行为”。从以上观点可以看出, 盈余管理是指企业的管理者运用会计政策和会计估计的选择权利而对企业在不同的会计年度企业的盈余分布以及所涉及的会计处理问题等进行改变, 同时不影响企业的经营活动和现金流。通过对盈余管理的深入研究发现, 应计利润不是盈余管理的唯一方式, 企业管理可以通过对筹资、融资以及经营等实际的活动进行操控进而实现盈余管理。通过实际经营活动操纵来误导与企业利益相关者, 使其觉得企业能实现盈余目标是通过正常的经营活动所致, 这种操控手段也就是真实盈余管理。

1.2 相关文献

学者在早期的研究中就发现, 上市公司的管理者存在运用降低研发费用来减少报表费用的机会主义行为。如Graheam等人对美国的上市公司400多名高管进行调查后发现, 管理层存在操纵真实商业活动过程对会计报告盈余进行管理。同时有80%的上市公司高管会运用降低研发、广告等支出进而达到特定的盈余目的, 这其中又有50%的管理者会采用延期项目等方式来达到上市公司的预定目标, 这种方式很可能会导致公司实际价值下降。同时, 为了实现既定的盈余目标, 高层管理者还会采取销售折扣、超额生产或资产销售等手段实现真实盈余管理。Thomas and zhang在2002年的研究中发现, 上市公司高管还通过过度的生产降低产品的生产成本, 提高上市公司的盈余水平。国内对盈余管理的研究近年来也有部分成果, 如于2008年李彬、张俊瑞的研究中发现, 上市公司出于保盈的目的, 在实际经营过程中实施了费用、销售以及生产等的操纵实现真实盈余管理。他们把1998年-2006年的A股上市公司作为研究对象, 对其中多种真实的活动操纵行为, 进行对比研究操纵与配对了两组样品企业在未来三年中的经营成果, 发现操纵之后的业绩远远低于配对业绩。从这一点可以看出, 上市公司的真实盈余管理是以牺牲未来经营能力作为代价。

2 盈余管理理论分析及对未来业绩的影响

2.1 盈余管理理论

盈余管理理论主要分为委托代理理论、信息不对称理论及契约理论。委托代理理论是指上市公司的经营权与所有权的分离, 进而形成管理者与股东之间的委托代理关系。委托代理理论的产生是由于经济的发展推动了公司规模的扩大, 产生了经营权与所有权的分离而形成的委托代理关系。委托代理理论是盈余管理的基础理论之一, 同时由于代理人与委托人之间的利益不尽相同, 就会形成信息不对称现象, 代理人占有绝对的信息优势, 为了使企业利益最大化, 运用职业判断及会计政策的选择与多种盈余管理手段相结合进行管理, 就顺理成章了。信息不对称理论是指交易各方在交易活动中所了解的信息不一样, 进而影响市场竞争中的利益。主要包括两方面的含义, 一是交易双方的信息资源不同。另外是交易双方都明确自身的信息优势。其真正意义在于获取信息的不公正性及信息发布的不对称性, 由于信息的不对称性容易引起上市公司员工的道德风险及逆向选择。契约理论是指在特定的交易环境中的经济行为和产生的后果, 同时进行分析与探究。其核心观点是上市公司属于契约的统一体, 同时具有不完全性。

2.2 盈余管理对未来业绩的影响

对于首次发行新股的上市公司来说, 为了顺利上市并且取得更高的发行价, 就会借用盈余管理这一手段, 美化公司的财务信息, 来影响投资者的投资行为。

从众多学者的研究中发现, 上市公司的未来业绩与公司的盈余管理行为有密切的关系。

首先, 上市公司在首次股票发行之后, 就会出现业绩滑坡现象, 究其原因是公司为了股票的顺利发行, 并提高发行价格, 筹集更多资金, 上市公司在上市之前通常采用盈余管理的手段来高估公司的利润, 当公司顺利上市之后, 前期的高估值就会相应的回转, 进而导致上市公司上市之后业绩下滑。

其次, 当上市公司实施真实盈余管理时, 他们在实质上也偏离了公司的正常经营活动。也就是公司在实施原本的最优惠活动计划过程中, 增大了公司成本。究其原因是公司在实施真实盈余管理的过程中, 是通过改变正常的生产、经营活动来对盈余状况进行操纵, 改变了公司的持续生产与经营行为, 对公司的实际现金流造成影响。同应计盈余管理相比较, 真实盈余管理对上市公司的未来经营业绩所造成的危害更大一些。

再次, 盈余管理对公司上市之后的市场表现造成很大影响。对于公司的相关利益方来说, 除了关注公司的经营业绩, 同时也会关注公司上市之后的股票的股市表现, 而对在上市之前所采取盈余管理会直接导致其上市之后经营业绩下滑, 进而影响到股票的市场价值。因此, 公司上市之前的盈余管理对公司上市后在股票市场将产生负面影响。

最后, 投资者在一定程度上能识别上市公司的盈余管理行为。随着我国股票市场中机构投资的比例增加, 相对个人投资者来说, 机构对上市公司的经营管理、财务活动等有很强的分析能力, 从资金投入的角度来看, 比个人投资者拥有更大的优越性, 对操纵盈余的行为有很强的识别能力。在这种情况下, 投资机构在交易中会给上市公司更低的评价, 进而抛售持有股票, 对公司在股市中的表现产生负面影响。

参考文献

[1]潘端莲, 杨有红.盈余管理与创业板公司IPO前后的业绩变化[J].北京工商大学学报, 2013, 3.

[2]石军, .中国上市等公司的盈余管理对机构投资者投资的影响研究[J].西北大学学报, 2011, 1.

[3]张俊瑞, 李彬.真实活动操控的盈余管理研究一基于保盈动机的经验证据[J].数理统计与管理, 2012, 5.

经营性盈余篇2

目前, 为适应经济全球化的趋势, 事实上, 经过“改革开放”将近30年的发展, 中国不少初具规模的企业都已不同程度地走向跨国经营, 然而, 日益增长的跨国经营背后始终不乏财务报告的欺诈与信息披露的滞后。这也就意味着跨国经营某种程度上恶化了会计信息的生成环境, 加剧了会计信息的不透明度。会计信息的生成环境总体上包括宏观环境、公司治理环境与经营环境。前者决定了一个国家整体的会计信息透明度, 其内容主要涉及国家的会计、审计法规及相应的司法体系。而一个国家内不同公司之间的会计信息透明度差异则依赖于公司的治理与经营环境。考虑到在具体决策中, 投资者往往较难直观地利用公司治理信息对公司真实盈利能力及财务状况进行正确判断, 从经营环境角度来衡量具体公司的会计信息透明度将更具实际意义。当前跨国经营战略已日益成为我国企业发展壮大的一个必然选择, 但人们对这一选择的潜在不利影响却鲜有分析, 因此本文的研究就立足于公司经营的国际化程度这一独特视角, 以实证方法检验我国上市公司经营国际化水平对会计盈余的价值相关性的影响, 即考察投资者是否能够意识到公司国际化经营背后的透明度风险, 从而在利用会计信息进行股票定价时, 保持足够的谨慎。

二、文献综述

(一) 基于会计信息生成和宏观制度环境的相关文献纵观国内外有关透明度的文献可以发现, 学者往往过分关注会计信息生成环节中的某种会计信息质量特征, 多从会计稳健性、及时性、盈余激进性、信息披露质量等方面衡量透明度, 甚至将会计信息透明度泛化为信息披露质量 (Ball et al., 2000;Ball et al., 2003;Bhattacharya et al., 2003;Bushman et al., 2004a;Bushman et al., 2004b;Yu, 2005;魏明海等, 2001;杨之曙等, 2004;汪炜等, 2004;崔学刚, 2004;王艳艳等, 2006) , 却忽略了制约这些会计信息质量的外部环境。最近几年, 少数学者开始从会计信息生成环境的角度进行研究, 但这些研究多从宏观制度环境因素分析国家间透明度的差异或一个制度因素变化前后的透明度差异 (Fan and Wong, 2002;Leuzand Oberholzer-Gee, 2006) , 而较少从经营环境因素分析一国范围内公司间透明度的差异。

(二) 基于跨国经营环境的相关文献在少数关注经营环境影响的研究中 (Shawn, 2002;游家兴、江伟、李斌, 2007) , 企业多元化战略构成了研究的主要视角。然而, 随着全球经济一体化, 跨国企业占世界的经济比重日益增大, 跨国经营成为企业在世界扩张的重要途径, 经营国际化日益受到学者的重视。汪建成、毛蕴诗 (2006) 认为, 在研究我国企业扩展时, 不仅要关注行业多元化, 还要关注跨国经营。相对于单纯的国内经营, 跨国经营涉及非常复杂的国际环境与相对陌生的东道国文化、法律等环境因素。这种复杂性一方面使得企业跨国经营的收益、风险与成长性显著不同于国内业务, 提高了对地区分布信息披露的要求, 另一方面也使得企业来自海外的收入与利润一旦被操纵, 往往很难被及时发现, 加剧了企业财务舞弊的风险。当企业跨国经营时, 投资者可能缺乏国外市场的信息或及时获取信息的成本更高, 因此较难对来自海外经营的财务信息的可靠性与相关性进行准确判断。Duru et al. (2002) 认为跨国经营可作为一个衡量企业复杂性的维度, 其研究表明, 国际化经营使公司的收益变得更加复杂, 容易造成分析预测的准确性下降和过分乐观的预测。显然, 企业的跨国经营扩大了投资者与管理者之间的信息不对称, 这种不对称所产生的逆向选择效应无疑会反映在投资者对企业价值的评价和会计信息的利用上。Denis et al. (2002) 研究表明国际化不是行业多元化的替代, 而是与行业多元化一样, 同样会造成股票折价。后一方面涉及会计信息的价值相关性, 但目前的相关研究, 主要在于比较不同会计准则体系下会计信息价值相关性的高低, 检验哪些会计信息或会计指标具有或具有更大的相关性, 对于外部环境因素的影响则考虑较少。

三、研究设计

(一) 研究假设根据上述分析可知, 跨国经营所带来的整体风险增加以及会计信息质量的潜在下降, 都将降低会计收益对企业真实经济收益的反映能力, 即降低会计信息的价值相关性。因此, 提出如下假设:

H0:公司经营国际水平越高, 其会计盈余的价值相关性越低

(二) 样本选取和数据来源本文以2001年至2005年期间在沪深两市发行A股的非金融类上市公司作为初选样本。为排除公司IPO当年股价的异常波动和交易所对ST公司股价5%的涨幅限制对股票年报酬率的影响, 本文剔除当年IPO、当年被ST或PT的公司。在进一步剔除未按地区披露收入和其他数据缺失的公司后, 最终得到样本4057个, 年度具体分布见 (表1) 。可以发现, 披露分部信息的公司少于有效的公司总数, 但披露分部信息的公司数目逐年上升, 一定程度上说明了我国上市公司分部信息的披露质量在不断改善。本文的财务数据和市场交易数据来自CSMAR中国股票市场研究数据库。地区分部数据从Wind数据库的专题统计报表财务与预测中的主营构成 (地区) 整理获得。

(三) 模型建立与变量定义为了检验会计盈余的价值相关性, 本文采用Easton and Harris (1991) 提出的同时考虑盈余变化与水平值的解释模型。具体构造如下:RETi, t=α0+β1EARNi, t+β2ΔEARNi, t+εi, t

模型中各变量定义如下:RETi, t:公司i第t年股票的年报酬率。为了比较在不同环境透明度下投资者利用会计盈余进行股票估价的及时性, 本文分别计算了两个年报酬率。第一个为从当年1月至当年12月共12个月的年报酬率, 另一个为从当年1月至下一年4月共16个月的年报酬率。在第一个计算窗口下, 年度财务报告尚未披露, 其回归结果将有利于判定市场在多大程度上可以预测未披露的会计信息。EARNi, t:公司i第t年的营业利润除以t-1年最后一个交易日的个股总市值, 用以衡量盈余水平。ΔEARNi, t:公司i第t年与第t-1年的营业利润差额除以t-1年最后一个交易日的个股总市值, 为盈余变动额的替代。在下文分析中, 将根据上市公司跨国经营程度的不同进行分组, 分别检验上述回归模型。跨国经营程度的衡量变量为MSi, t, 表示公司i第t年不含港、澳、台的国内收入占总收入的比重。国内收入比重越高, 国际化程度越低。

注:上述公司数目均不含金融类上市公司

注:***模型在1%水平上显著。Chi-Square数值可用于检验方程是否存在异方差现象

四、实证结果分析

(一) 描述性统计 (表2) 列示了模型 (1) 中变量的描述性统计结果。从 (表2) 可知, 2001年至2005年中国股票市场基本处于熊市, 无论是12个月还是16个月的收益率都为负 (2005年的16个月收益率除外) 。每股会计盈余除以每股股票价格所得到的会计收益率为1.9%, 且会计收益率在各年之间变化不大。 (表3) 列示了企业国际化经营分年度的状况。可以看出, 我国上市公司的国内收入比重相对比较高, 年平均水平都将近或超过90%, 中位数结果表明至少有50%的上市公司只从事国内经营。总体而言, 我国上市公司的经营国际化的程度低, 年度之间的差异不明显。另外从未给出的分行业统计结果来看, 纺织服装业、木材家具业、电子业的国际化程度高, 电力煤气及水生产和供应业、房地产业、传播与文化产业的国际化程度低。

(二) 回归分析为验证跨国经营程度对会计信息质量的影响, 按照上市公司每年国内收入比重排序, 将国内收入比重高于上四分位数 (Q3) 与低于下四分位数 (Q1) 的公司分为透明组与不透明组, 并分别按照模型A (12个月的年报酬率模型) 与模型B (16个月的年报酬率模型) 进行回归分析, 结果见 (表4) 。可以看出, 会计盈余水平额的盈余反应系数 (β1) 有很强的价值相关性, 基本上在1%水平上显著为正, 而会计盈余变动额的盈余反应系数 (β2) 基本上不显著或显著性不强, 这反映了我国上市公司的盈余整体上持续性比较低, 从而降低了历史盈余对于未来盈余的预测作用。比较透明组与不透明组的β1, 可以发现, 模型A中透明组的盈余反应系数均大于不透明组, 模型B在总体样本回归上及大多数年度呈现这一结果。显然, 在投资者看来, 跨国经营某种程度上降低了公司盈余的持续性。再来比较模型回归的拟合度R2。从总体样本看, 透明组的R2均高于不透明组, 这表明跨国经营程度低的公司会计盈余价值相关性高于经营国际化程度高的公司。在分年度的回归结果中, 这一规律也得到了一致性的支持。就两个模型来讲, 模型A下两组样本的R2差额要明显高于模型B, 显示跨国经营同样限制了投资者预测未来会计盈余的能力。表4的结果表明, 经营国际化水平的提高某种程度上制约了投资者利用会计信息进行股票定价决策的有效性, 从而降低了会计信息质量。经过不分行业分组的检验后, 进一步考察了行业特征对会计信息透明度的影响。依照相同的标准, 将各个行业内的公司分为透明组与不透明组。统计结果显示, 在全部样本涉及的17个行业中, 绝大多数行业透明组与不透明组的R2之差ΔR2大于0, 说明在给定的行业中, 经营国际化水平较低的公司同样表现出更高的盈余价值相关性。从具有负值ΔR2的行业可发现, 综合类、农林牧渔业由于行业多元化程度较高, 从而削弱了经营国际化程度对会计透明度的影响。行业经营的特殊性, 同样也可能导致了负的ΔR2。比如, 纺织服装业是我国传统的劳动密集型产业, 通过开展加工贸易, 已成为仅次于机电产品的第二大出口行业。由于该行业的收入与欧美配额限制等对外贸易政策息息相关, 投资者能通过整个国际宏观环境对企业的国外收入比较进行合理的预测, 因此经营国际化并未降低该行业的会计透明度。

五、结论

会计信息的生成环境对会计信息的质量以及会计准则的有效实施具有着重要的影响。本文以公司经营国际化水平来衡量会计信息生成环境的复杂程度, 并基于这一独特的透明度研究视角, 检验了在不同的会计信息生成环境下会计信息价值相关性的差异。实证结果表明, 相对于国际化程度较高的公司, 国际化程度较低的公司的会计盈余信息可以更为及时地整合到股票价格之中, 对当期股票回报的解释力也更强。本文的研究结论对于已经或者试图进行跨国经营的公司具有一定的应用价值。随着我国逐渐融入经济全球化, 跨国经营成为越来越多公司的战略选择, 国外收入的比重会越来越高, 对投资者的意义也会越来越重要。本文研究结果显示, 跨国经营公司如果仅仅比照国内不同地区披露海外业务信息, 投资者将无法对这部分业务的环境、风险和前景等因素做出较准确地判断, 从而影响到跨国经营公司的市场价值。所以, 跨国经营公司可以考虑除了强制披露信息外, 自愿披露其海外业务信息。硬币的另外一面则是, 准则制定机构可以考虑适当提高公司海外业务的强制披露水平。本研究也存在一些局限。在本研究期间我国还未执行《分部报告》会计准则, 尽管证监会和财政部要求上市公司披露分部信息, 但公司的披露并不是非常规范, 从而增大了数据收集和整理的难度, 可能会影响研究结论的可靠性。

摘要：本文以A股上市公司为对象, 考察了公司经营国际化对会计盈余价值相关性的影响。结果表明, 公司经营国际化水平与其会计盈余的价值相关性负相关。专注于国内经营公司的会计信息对当期股票回报率的解释力更强。研究结论对改善跨国经营公司的海外业务信息披露具有一定的应用价值。

经营性盈余篇3

经营者股权激励作为一种解决委托代理问题的方式, 其基本思想是, 经营者作为企业剩余的创造者之一, 让其持股可以分享一部分企业剩余索取权, 可以激励经营者为企业创造剩余的积极性, 进而使得在实现经营者自身效用最大化的同时, 实现所有者的效用最大化。正是基于此观点, 经营者股权激励制度在西方乃至全球的公司治理实践中得到了广泛的应用。然而, 美国安然事件后, 接连发生的一系列公司假账丑闻, 使曾经纷纷效仿的股权激励制度被推上了“被告席”, 股权激励制度在其“出生地”遭遇了前所未有的信任危机。人们认为, 美国的股权激励制度正在变成经理们滥用权力和侵蚀股东财富的象征, 公司经营者为了股价上涨不惜盈余操纵以获得超额收益, 而将痛苦和损失转嫁给处于信息弱势的中小投资者。股权激励正在演绎着新的道德风险, 经营者利用盈余管理操纵股价是其主要表现之一:首先, 经营者利用“内部人”的控制优势, 制造虚假财务信息, 掩盖利润的真实情况, 以此操纵股价的涨跌。据美国《首席财务官 (CFO) 》杂志调查, 17%的首席财务官做过假账, 虚报利润, 从而人为地抬高股票价格, 从中渔利。另据David Aboody (1999) 对1264家美国公司在1992年至1996年实施的授予日固定的股票期权计划所作的实证研究, 公司经营者往往在授予日之后披露利好消息, 以推迟公司股价走高, 而在授予日之前披露利空消息以使公司股价提前走低。其次, 利用信息优势, 在股市高涨时, 经营者通过出售股票来转移风险。我国股权激励制度也同样凸现出以上负面问题, 如公司经营者首先通过盈余管理行为操纵盈余以获得大量股权激励和推高股价后, 再通过辞职套现获得超额收益, 从而将痛苦和损失转嫁给处于信息弱势的投资者。根据《上海证券报》报道, 三花股份、新和成、德豪润达、科华生物、山河智能、天邦股份、海翔药业、思源电气等在内的多家中小板公司经营者主动辞职套现, 从而获得巨额股权收益而最终损害了投资者的利益。由此, 有必要对我国上市公司在实施经营者股权激励过程中, 经营者如何通过盈余管理进行股价操纵来增加自身效用的问题进行研究。

二、文献综述

根据有效市场假说 (Efficient-Market Hypothesis) , 强式有效市场的主要特征是:所有有用的相关信息都在证券价格中得到反映, 也就是说, 证券价格除了反映所有公开的信息外, 也反映了尚未公开的或者原本属于保密的内幕信息。因此, 在强式有效市场, 企业真实的财务状况, 经营成果早就被市场所反映, 这时盈余管理必然是徒劳的。经过大量实证分析, 大多数检验结果表明, 发达国家的证券市场符合弱有效和半强有效的资本市场有效理论, 但强有效市场理论并不成立。我国证券市场也是一个非强式有效市场, 沈艺峰、吴世农 (1999) 的实证研究表明, 现阶段我国股票市场尚未达到半强式效率, 也就是说有关股票的公开发表的信息对股票的价格变动具有影响;陈君宁、马治天等 (2002) 等实证研究也表明:我国股市股价未能充分反映所有相关信息, 从股价的变动情况中并不能反映公司的经营业绩;另一方面也有可能是信息失真或是分布不对称, 盈利信息报告所公布的数字并不真实, 缺乏可信度。就盈利信息而言, 我国股市没有达到半强式有效。目前我国投资者以散户居多, 通常缺乏投资经验和基本的财务会计知识, 投资决策很少依赖科学的财务报表分析, 财务报表的投资有用性在这些投资者的身上也没完全显现出来。根据王永宏、赵学军 (2001) 所引用的资料, 成熟国家证券市场的换手率在20%~50%, 而我国证券市场的换手率平均超过400%, 接近10倍于发达国家的证券市场。这就表明我国目前的证券市场以中小投资者为主, 投机性较强。另外赵宇龙、王志台 (1999) 实证研究也表明, 我国投资者尚未具备理解和分析公司财务报表的能力, 只能简单根据利润表中最后一个净利润数据来评价上市公司的经营业绩和发展前景, 这意味着公司经营者有机会通过操纵公司账面利润达到欺骗市场的目的。在我国资本市场上, 上市公司利用虚假财务信息来操纵股价已屡见不鲜。高锦萍、钟伟强 (2005) 通过实证研究表明, 我国上市公司经营者有利用信息优势, 通过发布虚假财务信息, 推动股价上涨以达到操纵股价的动机。鹿小楠等 (2003) 以1996年至2001年证监会处罚的造假上市公司中符合要求的银广夏7家上市公司为研究样本, 采用事件研究法, 证实了上市公司虚假的财务信息, 对股价的上涨起了很大的推动作用。更有甚者, 以“中科创业”股价操纵内幕为例, 在我国资本市场上, 上市公司、庄家、证券营业部联合组成高度市场化的组织形式, 而且能井然有序地有效运转。按经济学家们的话说, 能够形成一种“坏的资本支撑体系”。

三、研究设计

(一) 研究方法

会计信息与股票价格的相关性分析是建立在这样一个股价模型基础上的, 即股票价格是公司未来现金流通过一定折现率折现得到的现值。这一股价模型是建立在一定假设基础之上的, 即假设现在的盈利包含了未来预期现金流的信息。由于对未来现金流的市场预期是不可观测的, 实证研究通常采用当前盈余作为市场预期的替代。这意味着会计信息和市场信息之间的回归模型, 其一般模型形如:V=f (A, v) , 其中, V代表市场价值的某种变量, 可以是当前的股价或一定期间的收益率;A为某一会计信息, 如每股盈利;v是会计信息以外的其他信息, 即噪声。值得注意的是, 以往的实证研究大多只是关注会计盈余与股价的价值相关性, 这也正是基于美国财务会计准则委员会 (FASB) 的一项规范研究假设来进行的, 即当期会计盈余和折旧的组合对未来现金流量的预测能力显著优于当期现金流量和应计项目的组合。随着经济的飞速发展, 作为会计信息系统的产品, 权责发生制下的会计盈余却越来越显示出其局限性, 典型例子美国安然 (Enron) 、世通电讯 (worldcom) 、施乐 (Xerox) 等全球顶级商业巨子相继爆出金额巨大的财务丑闻, 人们对于基于权责发生制的会计盈余的真实性和有用性产生了怀疑。Barth、Cram&Nelson (2001) 等学者通过实证研究发现:盈余的不同组成部分事实上在增量上反映了未来现金流量的不同信息, 因此总的会计盈余的数字不如现金流量和当期的会计盈余应计部分联合起来对未来的现金流量预测能力强。实证会计准则认为, 企业盈利 (Earnings) 分为两个部分:一部分是已经实现现金流入的盈利, 即经营活动产生的现金净流量 (Cash Flowfrom Operations) ;另一部分则是没有实现现金流入的盈利, 即应计利润 (Accruals) 。而正是企业盈余与股价收益具有一定的相关性, 这为经营者利用盈余管理来操纵股价提供了便利条件。由于现金流量是企业实实在在发生的, 企业难以对其进行操纵, 因此假定盈余操纵只能通过应计利润进行。没有实现现金流入的盈利是按权责发生制原则确认的, 但没实现现金流入, 所以称其为应计利润。也正因为应计利润在确认时间上存在不确定性, 这就给公司经营者进行盈余管理带来操作的空间。由此, 股票价格受到企业盈余的影响应区分应计利润的影响和现金流量的影响。如果说股票价格更多地受到现金净流量的影响, 而较少地受到应计利润的影响, 则说明企业操纵盈余对股票价格影响的程度低。否则, 如果说股票价格更多地受到应计利润的影响, 而较少地受到现金净流量的影响, 则说明企业操纵盈余对股票价格影响的程度高, 由此, 经营者也就可以通过操纵盈余获得对股价的间接控制。也因此在经营者股权激励制度下, 经营者就可以通过盈余管理进而操控股价来获得更多的股权收益。这正是本文关注的重点。

(二) 模型构建

Zarowin (2002) 建立了回归模型, 以反映经营者盈余管理对股价的影响。该模型如下:Rt=α+β0CFt-1+β1CFt+β2CFt+1+γ0ACCt-1+γ1ACCt+γ2ACCt+1+β3Rt+1+εt (1)

其中:Rt代表第t年的股票市场价格收益率, 可用年末股票价格加上分红减去年初股票价格再除以年初股票价格计算得到;CFt表示第t年经营活动产生的现金净流量;ACCt表示第t年应计利润, 用税后净收入减去经营活动产生的现金净流量可得。该模型的思路是:股票市场价格收益率会受到近三年 (t-1年、t年、t+1年) 公司应计利润和经营现金净流量的影响。由于股票价格反映的是未来的收益的现值, 因此, CFt和CFt+1的系数β1和β2以及ACCt和ACCt+1的系数γ1和γ2均应是正值, 并且, 在其他条件不变的情况下, β2和γ2越高, 意味着现在的股票收益更多地资本化于未来的收益值。至于β0和γ0应该是负值, 因为它们代表过去的信息, 投资者一般会认为过去的现金净流量和应计利润高, 很可能未来就比较低。由于企业可操纵的是应计利润, 而无法操纵现金净流量, 所以, 如果说企业操纵盈余对股票价格影响的程度低, 则股票价格更多地受到现金净流量的影响, 而较少地受到应计利润的影响, 即β1>γ1。否则, 如果说企业操纵盈余对股票价格影响的程度高, 则股票价格更多地受到应计利润的影响, 而较少地受到现金净流量的影响, 即β1<γ1。由此, 经营者通过操纵盈余可以获得对股价的间接控制, 也就可以获得更多股权激励的好处。

(三) 样本选择与指标设计

(1) 样本的选择。本文选择2004年至2006年我国所有在沪深两市上市的经营者持股的A股上市公司作为初选样本。然后按以下顺序筛选:剔除金融保险业公司;剔除配股、ST或PT公司。以往的实证研究证明了此类上市公司有为了配股、摘除ST或PT而进行盈余管理的现象, 这类盈余管理是经营者基于资本市场动机而进行盈余管理, 本文主要是研究经营者基于股权激励报酬契约而进行的盈余管理, 所以要剔除这些公司的影响;剔除发行了B股、H股的公司以及在海外上市的公司。这类公司股本结构不同于只发行A股的公司, 故剔除;剔除缺乏数据或披露的数据不完整的少量公司。根据上述原则, 最后得到的样本情况:2004年共得到样本公司532家;2005年共得到样本公司600家;2006年共得到样本公司613家。本文所运用的数据中经营者持股原始数据来自WIND资讯系统, 其它原始数据来自国泰安研究中心的中国上市公司治理数据库。数据整理和分析使用Excel2003和STATA9.0完成。 (2) 指标的设计与处理。按照Zarowin (2002) 建立的模型, 股票市场价格收益率用年末股票价格加上分红减去年初股票价格再除以年初股票价格计算得到。笔者考虑到我国上市公司年末现金股利、股票股利等股利分配形式的多样性, 本文所采用的股票市场价格收益率采用以下公式计算:

股票市场价格收益率= (年末股票价格×年末股份总数-年初股票价格×年初股份总数) / (年初股票价格×年初股份总数)

四、实证结果分析

(一) 实证结果分析

本文对所搜集和计算得出的数据的处理是借助STATA90软件进行的, 将数据分别带入Zarowin (2002) 建立的回归模型 (1) , 得到回归结果见 (表1) 、 (表2) 和 (表3) 。从 (表1) 、 (表2) 和 (表3) 的回归结果看出, 2004年至2006年三年的F值分别为12.38、8.88和22.65, 且三年的P值 (Prob>F) 均为0, 按照α=0.05的显著性水平, 可以认为回归模型具有线性关系。从实证研究结果来看, 2004年至2006年三年的β0和γ0均显著地小于零, 说明投资者一般会认为过去的现金净流量和应计利润高, 很可能未来就比较低, 符合模型的假设。除2005年β2和γ2不显著外, 2005年的β1和γ1、其它年份的β1和γ1以及β2和γ2均显著为正值, 说明当前以及未来的现金净流量和应计利润对当前的股票价格具有显著的正向影响。

研究还表明:除2004年以外, 2005年和2006年均存在β1<γ1的结论。进一步检验结果 (表4) 和 (表5) 可以看出, 2005年和2006年两年的β1<γ1均具有统计上的显著性, 这说明当前的应计利润对当前的股票价格的影响程度大于当前的经营现金净流量。

(二) 结论与启示

通过Zarowin (2002) 建立的回归模型实证研究发现, 在α=0.05的显著性水平下, 2005年和2006年两年的β1<γ1均具有统计上的显著性。这说明我国实施经营者股权激励的上市公司, 其当前的应计利润对当前的股票价格的影响程度大于当前的现金净流量。这是一个重要的发现, 这意味着在我国证券市场上, 应计利润在投资者心目中的地位高于现金流, 投资者在进行股票投资时更多地考虑公司的应计利润而不是经营现金净流量。正是基于这种认知, 经营者通过操纵盈余 (应计利润) 就可以对股票价格施加较大的影响, 这也就鼓励公司经营者通过盈余管理可以获得更多的股权激励的好处。这也在一定程度上印证了我国学者赵宇龙、王志台 (1999) 的实证研究结论。对于2004年得出与2005年和2006年相反的结论 (β1>γ1) , 可能的原因是由于2001年至2004年期间是美国安然、世界通信、施乐以及国内银广夏、蓝田等国内外公司假账丑闻集中曝光的时期, 在此期间国内外媒体、政府监管部门的严厉打击和谴责并倡导重视企业“现金流量”的观念, 影响了证券市场上的投资者对公司现金流量的关注。而近几年随着舆论与媒体焦点的转移, 在我国证券市场发育不完善、投资者不成熟的情况下, 投资者的关注度又回到公司利润上来。笔者认为, 在当前我国上市公司实施股权激励过程中对经营者的绩效评价仍以会计利润指标为主的情况下, 应考虑如何通过设置现金流量指标来优化经营者股权激励的契约设计, 避免股权激励机制本身存在的不足引发经营者通过盈余管理进行股价操纵从而增加自身的股权收益而损害投资者利益的新的道德风险问题。这也正是我国上市公司的股东在利用经营者股权激励来解决公司的委托代理问题时必须重视的一个问题。

摘要：本文对股权激励制度下经营者利用盈余管理进行股价操纵的动机与条件进行了探讨, 研究发现, 我国实施经营者股权激励的上市公司, 其当前的应计利润对当前的股票价格的影响程度大于当前的现金净流量。这也就鼓励公司经营者通过盈余管理进行操纵股价以达到获得更多股权收益的目的。

关键词：经营者股权激励,盈余管理,股价操纵

参考文献

[1]陈君宁、马治天、左殳:《盈亏信息和股价变动关系的实证研究》, 《经济师》2002年第2期。

[2]高锦萍、钟伟强:《上市公司财务欺诈与股价操纵——基于中国证监会处罚公告的研究》, 《经济问题探索》2005年第1期。

[3]鹿小楠等《:中国上市公司财务造假问题研究》, 《上证研究》2003年第2期。

[4]马会起:《对我国上市公司股权激励模式有效性的理论探讨》, 《经济体制改革》2008年第2期。

[5]沈艺峰、吴世农:《中国证券市场过度反应了吗》, 《经济研究》1999年第2期。

[6]王永宏、赵学军:《中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析》, 《经济研究》2001年第6期。

[7]赵宇龙、王志台:《我国证券市场“功能锁定”现象的实证研究》, 《经济研究》1999年第9期。

[8]张红凤、孔宪香:《股票期权制度—理论·实践·反思》, 经济科学出版社2003年版。

[9]Aboody, D.Market Valuation of Employee stock Options, Journal of Accounting and Econimics, 1999.