第一篇：abs介绍资产证券化
ABS专题解读｜厦门英才学校资产证券化案例解析
本文来源iEDU投资人俱乐部领带金融已获授权转载 近日，i-EDU首次联合业内专家直播“全国首单私募基础教育ABS案例实务分享及展望”，获得公众广泛地关注。 来自中国民生信托有限公司副总裁解玉平，民生证券股份有限公司固定收益事业部业务董事赵骥飞，中国民生信托有限公司高级信托经理姚源，湖北省担保集团有限责任公司风控经理蒋松子通过案例解析，不仅分享了企业或个人在教育资产证券化中遇到的实务难题，还为未来民办教育的发展提供了新的展望。 1赵骥飞——民生证券
“厦门英才学校信托受益权资产支持专项计划”是国内市场首单基础教育资产证券化产品，资产依托厦门英才学校幼儿园到高中的教育金，采用双SPV(Special Purpose Vehicle，特殊目的的载体也称为特殊目的机构/公司)交易结构，第三方提供外部担保增信，AAA级债项评级。
优势：稳定的现金流
厦门英才学校项目是全国首单私募基础教育ABS(Asset Securitization，简称资产证券化)，是民生信托和民生证券联名合作，为从幼儿园到高中一体化的基础教育厦门英才学校所做的项目。但是，这个项目在开始介入时，我们发现诸多问题。首先，厦门英才学校本身资产实力较弱，虽然现金流比较稳定，但厦门英才学校自身评级不够，无法符合ABS债项整体要求;其次，基础教育作为义务教育的一种，一直没人敢去尝试，而且之前也没有过类似案例，后来，综合考虑下我们想做这样的一次尝试。
2016年初，经过对厦门英才学校基本尽调后发现，厦门英才学校经营实力很强。作为民办基础教育，它们已经经营了21年，现金流十分稳定，且有增长性，基础资产非常好。于是，我们就和交易所做了初步的沟通，交易所也同意了这个想法，随后我们才开始真正的介入、推进这个项目。
不足：规模小;学费收入并非明确的债权收入 资产证券化的三个核心要点：
一、技术资产的现金流需要稳定、独立，且具有一定的增长性;
二、通过内外部结构设计。这个资产证券化的基础资产可以脱离其主体的基本型，实现债项的增级，使其达到AA 级以上，并能够在资本市场上实现有效融资;
三、交易结构方面，基础资产转让上不存在任何法律瑕疵，转让是顺畅且合法有效的。
经过逐个对比后，我们认为这一单的资产没有问题，现金流也是稳定且独立的。唯一的问题就是后两个方面不太符合资产证券化的要求。一是厦门英才学校自身资产规模较小，没有较好的评级，无法达到资本市场上有效融资的水平;另一个是厦门英才学校的学费收入并不是明确的债权收入。
增级方式——第三方担保，内部和外部结构设计 针对基础资产转让中存在的问题，我们做了结构上的设计，在增级方面，由于厦门英才学校自身评级不够，厦门英才学校实际控制人的其他产业也并没有整合，所以，其他产业的评级也无法达到公开市场发行的要求，于是厦门英才学校寻找了第三方专业担保。最终通过与多家担保公司洽谈，找到了湖北省担保集团有限公司为这期ABS做第三方增信。湖北省担保集团有限公司是AA 的评级，通过公司的担保，厦门英才学校资产证券化的债项至少达到了AA ，为这期资产证券化进行了有效增级。
另外，我们还通过内部和外部的结构设计来实现增级的目的。而且，仅通过内部增信，就完成了超额现金流的覆盖，换言之，未来厦门英才学校的学费收入，对本期ABS未来的本金和利息的偿付覆盖率达到了150%。另外一个增信措施，主要通过厦门英才学校从融资的5.3亿的优先级本金里面拿出2500万作为保证金，专门存入民生证券开立的专户内，用于学费收费不足以偿付ABS本息的时候，由保障金来进行差额支付。通过这个环节的设计，将ABS从AA提到了AAA。
双SPV——解决收入无法实现基础资产转移的问题 针对学费教育金的收入无法实现基础资产的转移的问题，我们通过信托受益权，也就是俗话说的双SPV(Special Purpose Vehicle)，因为传统的ABS(Asset Securitization，简称资产证券化)只有一个单SPV，如果教育金收入无法直接转让的话，可通过民生信托形成信托受益权，即厦门英才学校把未来教育基金收入质押给民生信托，民生信托给厦门英才学校放一笔信托贷款，形成信托债券。在ABS的常规处理中，对于一些无法明确界定为可转让的经营性收入，可以通过信托加一层通道，形成一个独立的SPV(Special Purpose Vehicle)，成为有效的基础资产。再通过信托，把有效基础资产转让给民生证券股份有限公司， 这足以改变一些因法律风险无法转移的基础资产。 2姚源——民生信托
首先，对于信托来说，通过贷款，再加上应收账款未来的收益权的质押，可以把本来不被交易所认可的资产，变成被认定的五大资产类别之一。另外，也使得本来是无法被固定化的会员应收账款，变成能够被接受的投资，可预见的债权，并通过其它方式，比如：AAA评级，将这种债权固定、强化，使债权更加真实有效。
开始接触这个项目的时候，在认定方面，针对厦门英才学校的收费权如何去做登记的问题，我也是第一次遇到。参照了市面上以及已有的部分的案例，主要体现是应收账款相对于未来收费来说，如何界定未来收费权是多少，它未来收费权的测算，厦门英才学校未来收费权的定价方式，以及定价的基础是什么?这些都是需要考虑的问题。
在实际操作中，在中国人民银行的征信系统里刚好发现了中国银行在做的一个类似的质押参照。具体来说，这个项目在证券银行登记系统里面登记，主要包括几部分：质押的债权，即一般的描述性文件，包括债权的厦门市教育局审批、对于学费的审批、对发改委的认定标准，关于厦门市幼儿园的收费标准的认定，以及整个评估公司的测算，将这些打包加在一起，放在终端网上做未来五年的质押，以此作为整个未来现金流的确定化。
另外，在这个项目的实地落地中，也经历了一次比较大的变更，主要是关于国税总局、财税总局的约定。依据财税总局的约定，从12月20日发布开始，包括25日、26日中间的修订，再到整个的1月6日的最后一版的修订。
在信托和ABS层面做结构化
现在市场上的基础教育ABS的实质都是通过信托贷款的形式，将一些不可变现的，或者是交易所不认可的债权，通过现金流质押到信托名下，使现金流可控。但是这种形式一旦加入了财税102号文件，换言之，融资人需要额外缴纳整个贷款利息的7.12%作为成本，实际上融资人每年要多付0.5%，成本非常高。所以，目前解决这个问题，主要通过两种方式来：
一、在信托层面做结构化;
二、在整个的资管计划的ABS层面做结构化。 厦门英才学校这个项目引入第三方担保公司，原本是为了评级需要，使整个项目增信变成AAA，并采用双重担保，即担保公司同时在证券以及在信托层面进行双重担保，使厦门英才学校这个项目对于担保公司来说，安全性也在增加。因为如果单纯从证券层面担保，担保公司很难追溯到融资人，但相对来说，融资人的现金流是比较稳定的，所以通过在信托层面追加担保是双重担保，问题就被迎刃而解。 3蒋松子——湖北担保
作为AA 兼具国资背景的担保公司，其实我对ABS这种产品并不是很熟悉，最初也是从2016年下半年才开始尝试介入这种产品。以上赵总、姚总刚刚提的双重担保的一个创新，其实意义也是在于结构方面，即通过一个双SPV(Special Purpose Vehicle)的结构，出现信托贷款，一个信托端，当出现极端情况时，能够追溯到项目的实际融资人，也就是厦门英才学校，所以才在信托端加这样的一个担保。 其实在这个厦门英才学校这个项目之前我们公司也接触过一系列这种厦门英才学校类的资产证券化这种产品，都需要担保方介入。这主要是因为，首先厦门英才学校的自身的评级的问题;其次，投资人可能对不同的评级类型的资产有自己的要求，在担保公司介入以后，这个产品才能销售出去。从这个角度来说，其实担保在这种教育资产类的证券化里面扮演比较重要的角色。
担保公司如何选定资产证券化产品?
那么，担保公司如何选定产品呢?为什么我们最终能够选择厦门英才厦门英才学校?主要看中厦门英才学校这个主体以及实际控制人其他板块的运营稳定性。我们公司作为担保公司介入这样的产品，对这种产品的判断，实际上是先看主体。判断能不能做，然后再看资产这个稳定性以及现金流的情况核定额度。作为担保公司，实际上，面对的客户更多的是民营企业，都是一些在外部没有评级的企业。
如何判断主体?
第一、要从实际控制人的主营板块的运营情况以及这个产品中的差额补助人的补助能力来衡量，比如：厦门英才学校有没有补助能力?如果厦门英才学校确实没有补助能力，一旦未来的现金流不稳定，在差额补助人没有补助能力的情况下，风险很高;
第二，要看实际控制人的主营板块。比如：除了教育资产以外，还有没有别的资产?这些资产之间是不是会有一些相互的牵连，实际控制人其他的板块是不是有很大的资金缺口，这都是我们非常关心的问题。
从目前的情况来看，如果只是纯现金流覆盖类的产品，我们公司非常谨慎的介入。就像其它担保公司只是根据现金流做一些产品，没有别的抓手，这个在从他们的风险偏好来看，是属于一种全现金流覆盖的产品，这种产品在他们公司现在比较难通过。今年从这角度他判断，我们公司对教育资产更加倾向于上市公司布局的教育资产，以及像上面提到的英才这种名校，实际控制人的主营板块比较稳定，以及差额补助人具备补助能力，有抵质押的产品。
做ABS的好处——实现较大额度的融资，降低融资成本 民生证券股份有限公司固定收益事业部业务董事赵骥飞认为，厦门英才这个项目的优势是：第一，厦门英才学校本身一次性实现了较大额度的融资;第二，ABS有效降低了厦门英才学校的融资成本。全国像厦门英才学校这样的优质民办的基础教育院校有很多，事实上，其它院校其实可以复制厦门英才学校ABS的案例。因为这个案例从头到尾设计出来以后，我们通过和交易所沟通，整个设计都比较完善和齐备，而且也在资本市场上得到了投资者的认可。 4解玉平——民生信托
教育资产并购做大，在区域、学科等方面做充分组合国内每个省份现金流达到资产证券化要求的不超过十个基础教育，厦门英才学校存在的难点：1.厦门英才学校财务不规范;2.难以实现破产隔离。债权形式下，即使信托介入，也没办法。只有把现金流踏踏实实控制到信托账户，才能以此账户为依托进行ABS，依赖土地等固定资产做抵押担保复制起来很难，除非把股权过到信托账户下，但是不符合ABS条件。或者，股权质押 治理控制(管章、管财务、一票否决权)，再加上收费权质押。
另外，银行投资教育、医院ABS非常谨慎的原因主要在于司法不能冻结目标公益资产。最佳的解决思路是，教育资产并购做大，在区域、学科等方面做充分组合。总之，教育市场潜力太大，无论是IPO、并购、ABS等机会巨大。 问题讨论
Q1：能做资产证券化的基础，首先是资产是可经营性的资产。但是《民办教育促进法》，无论是原有的民办教育促进法，还是新民办教育促进法，对于基础教育的资产规定都非常明确，要求是非经营性资产。尤其是新民办教育促进法之后，不允许设立营利性的民办机构。刚几位专家也提到，民办教育在融资的时候，它的资产属性对它去银行贷款造成了资格的障碍，但是在ABS的过程当中，无论从交易所还是各个中介机构来看，并没有障碍。另外，在新《民办教育促进法》的背景之下，各个地方也在制定一些实施细则，我注意到在一些省份对于《民办教育促进法》的实施细则、规定其实要比民促法要严格很多。举个例子，比如有些省份规定，在义务教育阶段的民办厦门英才学校，它的收费账户要纳入到政府的监管账户。如果说像民促法或地方配套实施细则这么严格的限定，我们的基础教育资产在做ABS的时候，会不会遇到一些障碍?
A1：这里主要说明两个概念，首先在做ABS基础资产的时候，其实现金流是一个经营性的现金流。那么我觉得您刚才说这个民办教育促进法里面可能它界定的不是经营性和非经营性，它可能界定为营利性和非营利性的。在我们ABS的基础资产的界定上，是厦门英才学校有稳定的现金流流入，就是通过机构的经营，正常的日常经营，形成的一个现金流流入，就可以来做ABS。而与它是否是营利还是非营利是没有关系的。另外，提到的民办教育的厦门英才学校开设了一个专门的监管账户，我觉得对做ABS反而是更利好，这样的话，未来学费收入，进入到政府的监管下，有效的规避了集团管理员，包括担保人的一些监管风险，就是能够使这个学费更好的来保证ABS的偿付，从而不会被其他人所挪用，这个其实相当于加了一层监管的保障。
Q2：专家的解释非常振奋人心。在分析全新民促法对教育行业影响的时候，是把整个教育行业切断成了义务教育前和义务教育后，之前会认为义务教育阶段其实很多民办教育企业陷入到一个绝境。当然您这样的解释，对于整个教育行业是个非常利好的消息，未来，非义务教育阶段在ABS方面，一定会有广阔的空间。
A2：我们认为教育行业未来发展市场前景非常广阔，民办教育的火力更加优于公办教育。例如，厦门英才学校是厦门四大名校，另外三家厦门英才学校都是公办厦门英才学校。但是厦门英才厦门英才学校作为一个民办教育，它不光把义务教育做的很好，就是说一些应试教育，比如高考、中考一些教育做的很好，它的国际教育和艺术教育做的也是非常优秀的。甚至除了国际教育和艺术教育，还有一些线上教育，还有其它的一些技能培训教育，正因为非义务教育的这些现金流，我觉得未来的市场空间都非常大，而且能呈几何式增长的一个态势积极发展。而且这种现金流。我们认为它确实是一个非常稳定且增长性非常强劲的一个现金流，是非常好的基础资产。
唯一的核心关键点就是需要把这个基础资产进行一个规模化和产业化的整合，通过规模化、产业化整合，这个现金流的稳定性就提高了，规模提高以后，就可以进行一个ABS的实践。比如，很多公司，包括上市公司都想去布局教育产业板块，那么如果这个上市公司的资产规模、财务情况各个方面资产实力都有一个很稳定的一个评级，如能达到A甚至AA ，那么它旗下的这些教育产业的这些现金流的流入就可以实现ABS的一个有效融资，这是一个很成熟的情况。 Q3：请问，当时厦门英才在做质押参照的时候，除了质押债权描述，还有厦门市教育局对英才对外质押借债的审批吗?还是只需要对学费合理标准审批?
A3：就是说他们在做质押的时候，并没有厦门市教育局对英才对外质押借债的一个审批，只用了一个质押的债权描述，以及教育局对学费合理标准的一个审批，就是发改委出具的学生收费标准的说明。
Q4：请问，厦门英才未来收益资产质押给民生信托，那当时需要资金过桥先出让给英才吗?还是等用信托资产装完这个质押资产后，发行完ABS，再把资金交付厦门英才学校。 A4：是，您这个问题提的特别好。我们当时操作确实有民生财富提供的一个过桥资金。那么顺序就是这样的，先是用过桥先放款给厦门英才学校，形成受益权，再把这个转让给民生证券，民生证券把外部投资人的资金用于购买这个信托受益权，那么购买的资金最后形成了一个偿还过桥的这么一个过程。
Q5：政府PPP项目是不是也可以做厦门英才学校 和您这个项目有哪些异同?
A5：PPP它跟ABS可能方式不太一样，因为PPP不光是融资，它也是一种合作的一个方式。ABS是属于一种直接融资的一个渠道，就跟银行贷款是一样的，它直接对接的就是金融机构的一个存量的一个款。但是对于TTP来说，参与的机构不光是要带来资金，还要带来运营和管理，总体上模式是不太一样的。
Q6：关于国税关于债权类发放信贷收增值税，我们使用零息信托贷款和一些什么方法?能不能详细讲解一下。 A6：零信托贷款的意义很简单，就是说我们会扩大本金的投放规模，把利息设置为零，那么在信托端未来信托贷款的这个贷款本息对ABS本息的一个覆盖率还是在金额上没有改变，但是整个信托贷款从贷款利息上，从合同上界定就是没有收任何的利息，没有利息就没有增值税的一个缴纳。这样就有效规避了这个文件，也使我们这个通道意义为发起人降低了更多的融资成本。
微专业——资产证券化课程涵盖：通用类、案例、延伸类三大板块，12类基础资产评级问题、12类基础资产会计与税务处理问题、12类热门基础资产、20 经典ABS案例解析、30个法律问题等，共计1471分钟课程。课程大纲(向下滑动)
(一)通用类知识点(共18门课程，已制作完毕，平均每门课时长15-30分钟)1.什么是资产证券化
2.几种资产证券化产品的对比(企业资产证券化、信贷资产证券化、ABN、保险资产支持计划)3.ABS监管体系、负面清单、监管问答解读4.资产证券化与短融、企业债、银行贷款、公司债的比较5.企业为什么要做资产证券化(优势与功能)6.市场概况与现状7.参与机构介绍(原始权益人、SPV、投资者、中介结构等)8.交易结构之一-基础资产与现金流(基础资产界定、账户设置、现金流划转等)9.交易结构之二-增信方式介绍(超额抵押、超额利差、差额补足、第三方担保、保险公司保险、资产抵质押等)10.交易结构之三-证券分层(产品分层结构、固定与过手、循环结构等)11.交易结构-双SPV结构(起源、应用场景、非标转标、套利)12.基础资产主要类型介绍(债权类、收益权类、不动产类等)13.如何分析一种基础资产是否可以做资产证券化产品14.操作流程介绍(尽职调查、产品设计、合同材料制作、上报监管、产品发行、设立与备案)15.涉及的相关费用介绍(律师费、评级费、评估费、管理费、承销费、证券登记费、托管费)16.产品发行与定价(定价策略、定价方法、簿记建档与私募发行)17.投资分析(买方角度，合格投资者、投资关注点、投资准入、投资风险、投后管理)18.金融机构参与资产证券化业务的方式(商业银行、信托公司、证券公司)
(二) 产品设计与案例分析(20 门课程) 1.消费金融债权 2.小额贷款债权
3.租赁资产债权4.保理债权5.票据资产6.证券行业的金融债权7.信托存量资产/信托受益权8.银行(存量与增量)非标资产9.基础设施与公用事业(水电汽暖)收费权10.景区门票11.学校学费12.购房尾款13.物业管理费14.写字楼、商场、园区等租金收益权15.经营性酒店收入16.CMBS17.股权REITs
(三) 延伸类课程(20 门课程)
1.资产证券化未来创新业务模式2.股权reits产品估值与交易对价的确定。3.三十个进阶法律问题(如：租赁物涉及不动产可以入池吗?承租人被列为失信被执行人，可以入池吗?)4.十个进阶税务问题(如：股权reits的税收筹划、租赁资产转让后的发票开具问题、双SPV结构的息单开具和利息抵扣问题)5.会计处理与会计出表(债权类、收益权类资产转让后的会计处理，股权reits的会计处理、 出表和不出表的认定原则和实务举例)
第二篇：图融ABS 一文看懂资产证券化中的各类增信措施！
你们要的图融新书+你们最感兴趣的ABS话题金杜律师事务所&法律出版社&图解金融《图解资产证券化—法律操作实务要点与难点》我们今天继续带来本书精彩内容节选+专属粉丝福利让你看懂ABS中的各类增信措施!另外, 大家也别忘了参与互动本文留言点赞数排名前十的读者有惊喜哦~活动规则请点击文末“相关主题精选”这个夏天，和图融一起成为资产证券化专家!
[本文内容节选自法律出版社出版，金杜律师事务所合伙人钟鑫审定，金杜律师事务所合伙人胡喆，资深律师陈府申主编《图解资产证券化——法律操作实务要点与难点》，转载请联系图解金融;封面图来自于粉丝 Granny 方;喜欢“图解金融”就把我们置顶吧!]目录
--1. 增信措施概述2. 资产证券化中的常见增信措施为缓释特殊目的载体的违约风险，保障资产支持证券能够按时足额地向资产支持证券持有人兑付各期预期收益及未偿本金余额，资产证券化业务通常会在交易安排中纳入多种增信措施，构建一套适合于特定证券化交易的信用增级机制。合理的信用增级安排，一方面有助于弥补信息不对称给资产支持证券持有人造成的信用风险;另一方面也能够有效提升资产支持证券的信用级别，降低原始权益人的融资成本。本文将对目前资产证券化交易理论中讨论较多的增信措施作梳理，再对中国证券化市场上运用较多的增信措施及证券化交易实操案例中信用增级机制的构建作归纳与探讨。 1增信措施概述
根据信用支持的来源不同，学理上通常将增信措施区分为内部增信与外部增信两种形式。内部增信系指依赖于基础资产现金流或证券化产品自身交易结构而产生的增信措施;外部增信则依赖于来自特殊目的载体外部的第三方信用介入提供信用支持。
(一)内部增信措施
1.优先/次级分层优先/次级分层是指在资产支持证券端构建一个优先/次级结构使证券在实现本息兑付或损失分配安排上具有优先与劣后的顺位区分，实现风险的再分配，通过次级资产支持证券为享有优先权的优先级资产支持证券提供信用支持。其实质是Waterfall风险防范结构，即现金流收益由优先至次级分配，而损失由次级至优先承担。具体而言，证券化交易在进行收益分配时，在支付税收和相关费用支出后，会先行兑付优先级资产支持证券的各期预期收益及未偿本金余额，只有当其全部得到兑付时，才会进入次级资产支持证券的兑付。在特殊目的载体终止进行清算时，其资产在支付税收和相关费用支出后，亦先用于支付优先级资产支持证券的预期收益和本金，在全部清偿完毕后，剩余资产分配给次级资产支持证券持有人。值得注意的是，次级资产支持证券往往由原始权益人或其关联方自行认购，以为优先级资产支持证券提供信用支持。
2.超额机制超额机制的实质在于解决收益与支出之间的关系，即特殊目的载体依赖基础资产所能产生的部分收益能够囊括其部分支出。常见的超额机制有超额利差及超额覆盖。 (1)超额利差超额利差是指基础资产所产生的利息流入大于资产支持证券将支付给证券持有人的利息以及特殊目的载体所需支付的税收和相关费用的总和。具体而言，超额利差机制会建立相应的利差账户，用以归集上述利差部分，并在基础资产出现履行迟延或不完全履行等违约情形时给予流动性支持。可见，超额利差机制对于基础资产回收款利率的准确预估有较高的要求，因而较多地适用于银行信贷债权、租金债权等利率较为稳定的证券化产品。
(2)超额覆盖超额覆盖机制的原理为，基础资产的回收款大于拟发行资产支持证券所需兑付的各期预期收益及未偿本金余额。因此，即使基础资产出现履行迟延或不完全履行等违约情形，致使基础资产回收款减少、资产支持证券无法按时、足额兑付之虞，超额覆盖部分在一定程度上能提供资金缓冲，使特殊目的载体避免违约风险。
3.储备金账户储备金账户的增信原理与银行准备金相类似，通常的操作为，特殊目的载体从通过发行资产支持证券筹集到的资金中提取一定比例存入储备金账户，使得交易在初始时就有较为充裕的资金作为本息兑付保障。在设置收益分配顺序时，一般也会在其中纳入向储备金账户中划入一定储备金额的步骤，以保证储备金账户余额达到约定的储备金必备金额。若基础资产的回收款在进行收益分配时无法覆盖到储备金账户，交易中也可能安排由发起人或原始权益人向该储备金账户中存入一定款项，以维持储备金必备金额。值得注意的是，由于实践中交易安排的多样性，储备金账户中并非所有资金都来源于特殊目的载体内部的现金流，不排除外部资金流入作为储备金的可能性，因而该种增信措施在依赖如发起人或原始权益人所提供的外部资金支持时，具有外部增信的属性。
(二)外部增信措施
1.担保此处，作为证券化交易外部增信措施的担保是一个广义的概念，泛指任何由自然人、法人或其他组织，包括发起人或原始权益人等证券化交易相关方为能够按时、足额兑付资产支持证券各期预期收益及未偿本金余额之目的所提供的各类保障措施。值得注意的是，学理上有一类观点认为，因发起人或原始权益人是证券化交易的相关方，故由原始权益人提供的担保属于内部增信措施。根据前文对于内外部增信措施区分的辨析，内部增信的内部性来源于其对基础资产或交易结构的依赖，而由原始权益人提供的信用支持并不具有该种内部性，因此我们仍将其归属于一种外部增信手段。 担保具体形式非常多样化，理论与实践中较为多见的主要包括：
(1)差额支付承诺差额支付承诺人(一般为原始权益人或发起人)向特殊目的载体的受托人或管理人(代表资产支持证券持有人)承诺，对特殊目的载体的基础资产所产生的回收款不足以按顺序支付完毕优先级资产支持证券的各期预期收益和未偿本金余额的差额部分承担补足义务。后文将对中国法项下差额支付承诺的法律性质作进一步探讨。 (2)保证担保通常情况下，为资产证券化业务提供的保证担保与为普通债权提供的保证担保在法律关系和法律效果上并无差别。该保证担保往往作为差额支付承诺的下一位保障机制出现，其具体内容为，如果出现基础资产产生的回收款现金流不足以支付各期资产支持证券未偿本金余额和预期收益的情形，且差额支付承诺人也不能有效履行差额支付义务时，由保证人提供连带责任保证担保补足差额部分。 (3)回售和赎回承诺回售和赎回承诺可拆分为资产支持证券持有人的回售选择权及回售和赎回承诺人(一般为原始权益人或发起人)在特定条件下的赎回义务。前者系指在约定的回售申报期内，资产支持证券持有人有权选择是否将其所持有的资产支持证券全部或部分回售给承诺人。在发生资产支持证券持有人行使回售权的情形时，承诺人有支付回售资金的义务。后者系指当资产支持证券持有人行使回售权所回售的资产支持证券达到约定规模或达成其他约定条件，触发承诺人的强制赎回义务，承诺人须按约定对剩余部分或全部资产支持证券进行赎回操作。回售和赎回承诺为资产支持证券持有人创设了一种选择权，相比其他增信措施而言，兼具被动保护与主动保护的属性及功能。
(4)信用证信用证通常由银行出具，承诺在资产支持证券无法按时、足额兑付各期预期收益及未偿本金余额时，由付款行基于信用证履行无条件偿付义务，并根据风险程度以及信用支持的范围和期限收取相应费用。
(5)保险保险公司根据投保人(一般为特殊目的载体)的保单为受益人(一般为投资人)的预期收益及未偿本金余额的回收提供担保，并收取相应保费。其中，国际上有一类单线担保公司，专为金融产品提供保险担保业务，目标产品一般为风险较小、已达到约定投资级别的证券。
(6)维好承诺维好承诺或维好协议，是中国企业在发行境外债券中常见的增信手段，在资产证券化业务中境外担保人也会采用维好承诺的增信形式。维好承诺并不直接就债务的履行提供担保，而是对债务人的财务状况、报表结构等经营、财务指标维持一定标准的承诺，最常见的形式为，母公司对子公司在负债期间承诺维持最低资产净值和足够的流动性、股本变动限制等。后文将对中国法项下维好承诺的法律效力及法律风险作更为详细的论述。
2.利率互换利率互换机制的增信原理在于，特殊目的载体与银行等金融机构约定，在约定期限内向特殊目的载体给付以浮动(固定)利率计算的现金流，以覆盖基础资产回款与资产支持证券应付本息之间以固定(浮动)利率计算的利率错配。
3.利率下限利率下限为利率期权的一种形式。利率期权作为一项规避短期利率风险的有效工具，通过买入一项利率期权使得投资者在利率水平向不利方向变化时得到保护，而在利率水平向有利方向变化时得益。据此，利率下限的运作机制为，在一定期限范围内，如市场参考利率低于约定的利率下限，则利率期权卖方向利率期权投资者支付市场参考利率低于协定的率下限的差额部分。可见，无论是利率互换还是利率下限，都是通过控制利率风险，达到实现预期收益的目的。 4.信用违约互换信用违约互换是将资产的信用风险从信用保障买方转移给信用保障卖方的交易，即信用保障的买方向信用保障的卖方在合同期限内支付一笔固定的费用，由信用保障卖方承诺在合同期限内，在买方的交易对手方出现约定的信用违约情形时，向买方支付其遭受的损失。就证券化交易而言，一旦出现无法按时足额兑付资产支持证券各期预期收益及未偿本金余额的违约风险，特殊目的载体作为信用保障买方有权从信用保障卖方处就不足的差额部分获得流动性支持。2016年9月23日，中国银行间市场交易商协会发布《信用违约互换业务指引》，对信用违约互换业务作出一定程度的规范。
(三)内外部增信措施的优势与弱点 2中国资产证券化交易中常见的增信措施
根据发起人及基础资产来源的不同，市场上将资产证券化交易分为金融机构信贷资产证券化及企业资产证券化两大类。这两类证券化产品的根本差异，导致其在增信措施的选择及产品信用增级机制的构建上有较为明显的差别，故下文就这两类产品对增信措施的选择作分别讨论。
(一)金融机构信贷资产证券化产品信用增级机制的构建
作为基础资产的金融机构信贷资产，主要包括以银行为代表的金融机构所持有的企业贷款、消费贷款、个人住房抵押贷款、汽车贷款等信贷债权。下表列举了2016年发行的部分金融机构信贷资产证券化产品及其使用的增信措施： 在信用增级机制的构建上，金融机构信贷资产证券化产品的共同特点为，以内部增信措施为主，基本不依赖外部增信措施。其原因为，金融机构信贷资产作为银行等金融机构所持有的信贷债权，一方面能够产生较为稳定的回款现金流;另一方面，根据《关于规范金融机构同业业务的通知》(银发〔2014〕127号)第7条的规定，金融机构开展同业投资不得接受和提供任何直接或间接、显性或隐性的第三方金融机构信用担保，因此仅通过内部增信，即依赖于基础资产现金流或证券化产品自身交易结构而产生的增信措施，实现产品的信用增级效果，而并非通过金融机构的主体信用进行保障。
(二)企业资产证券化产品信用增级机制的构建
相比较之下，企业资产证券化产品的基础资产有较为多样化的选择，原始权益人企业主体信用水平也往往参差不齐。为保障基础资产回收款现金流的稳定性，缓释无法按时足额兑付资产支持证券预期收益及未偿本金余额的违约风险，引入外部增信措施加强信用支持有其必要性。
上表列举了2016年发行的部分企业资产证券化产品及其使用的增信措施。由此可见，差额支付承诺和保证担保相对而言是应用最为广泛的外部增信措施，租赁物抵押在以融资租赁债权为基础资产的证券化产品中也有较多应用。下文拟针对企业资产证券化产品中常见增信措施在中国法项下的法律关注点作逐一讨论。 1.保证担保
(1)保证担保概述保证担保，是指保证人和债权人约定，当债务人不履行债务时，保证人按照约定履行债务或者承担责任的行为。在资产证券化业务中作为增信措施的保证，区别于基础资产附属担保权益中的保证，其并不就底层债务的履行承担责任，而是就资产支持证券是否能够按时足额地向资产支持证券持有人兑付各期预期收益及未偿本金余额承担保证责任。从目前的市场实践来看，该种保证担保通常作为差额支付承诺的下一位增信措施，即保证人与差额支付承诺人、管理人签署担保协议约定，由保证人对管理人在发生差额支付启动事件后要求差额支付承诺人支付相应款项的权利承担连带责任保证义务。
(2)跨境保证担保目前的市场实践中已经出现由境外保证人提供跨境保证担保作为增信措施的情形，该种跨境提供的保证担保行为是否能落入《跨境担保外汇管理规定》(以下简称汇发〔2014〕29号文)中所规定的外保内贷行为，在目前实践中仍存在一定的不确定性，所谓外保内贷行为系指担保人注册地在境外、债务人和债权人注册地均在境内的跨境担保。
基于目前的规范框架和市场实践，尽管资产证券化业务中的跨境保证担保在满足《担保法》前提下能够有效设立，但仍存在着履约风险。汇发〔2014〕29号文及《跨境担保外汇管理操作指引》仅对债权人为金融机构的跨境担保进行规范管理，而专项计划的销售对象为中国境内具备适当的金融投资经验和风险承受能力，具有完全民事行为能力的合格投资者(法律、法规和有关规定禁止参与者除外)，既具备相应风险识别能力和承担所投资资产支持专项计划风险能力且符合下列条件的单位为：公司、企业等机构净资产不低于1000万元人民币;依法设立并受监管的主动管理投资计划视为单一合格投资者;社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金;依法设立并在中国基金业协会备案的投资计划。因此，专项计划的投资者包含非金融机构等不确定的其他经济组织/个人，不属于依据汇发〔2014〕29号文及其操作指引的受理范围，且该等专项计划资产支持证券持有人向外汇管理局的资本项目系统报送债权债务数据存在操作难度。跨境担保是否能在外汇管理局备案登记、担保履约资金是否能顺利跨境回流存在不确定性，如果跨境担保无法在外汇管理局登记备案，则担保履约时跨境资金无法回流至境内。
(3)维好承诺除跨境担保外，境外自然人、法人或其他组织亦可通过维好承诺的形式为资产证券化产品提供信用支持。值得注意的是，维好承诺不同于上述所讨论的保证责任，其并没有强制执行力，故债权人不得直接要求维好承诺人履行相关义务。原因在于，首先，维好承诺作为对债务人的经营、财务指标维持一定标准的承诺，并未对应明确的主债权;其次，就通常情况下维好承诺的内容而言，维好承诺人也并未作出代为清偿债务的意思表示，可见，维好承诺并未达成保证担保的合意，不能在维好承诺人与管理人(代表资产支持证券持有人)之间形成保证合同关系。因而，维好承诺不构成保证担保，仅起到安慰作用，但对专项计划的资产支持证券的增信与提升评级仍有一定的帮助。就维好承诺在不同种类资产证券化产品的具体运用，我们将在书中其他部分进一步论述。 2.差额支付承诺
(1)差额支付承诺概述差额支付承诺通过差额支付承诺函的形式，明确约定了承诺范围、承诺期间、差额支付的启动条件、差额支付义务的承担、差额支付资金的偿还与追偿、法律适用与争议解决、差额支付承诺函的生效等事项，对基础资产回收款不足以按顺序支付完毕优先级资产支持证券的各期预期收益和未偿本金余额的差额部分承担补足义务。 (2)差额支付承诺的法律定性差额支付承诺的法律关注点主要在于如何在中国法项下为其定性： ①差额支付承诺是否构成一种保证担保
虽然从表面上看，差额支付承诺是一种对基础资产回收款不足以按时、足额兑付资产支持证券各期预期收益及未偿本金余额时对差额进行补足的保证，但其实质上并非是一种保证担保。因为，在原始权益人需向管理人(代表资产支持证券持有人)履行转付基础资产回收款的义务的情形下，由于转付义务并非原始权益人的明确的金钱债务，管理人(代表资产支持证券持有人)在收到基础资产回收款后从专项计划账户中的可供分配资金分配给资产支持证券持有人亦并非管理人明确的金钱债务。因此，差额支付承诺因不存在对应的明确的金钱债权或债务，也并不存在明确的债权人而不应视为担保。 ②差额支付承诺是否构成第三人代为清偿《合同法》第65条规定，当事人约定由第三人向债权人履行债务的，第三人不履行债务或者履行债务不符合约定，债务人应当向债权人承担违约责任。根据该条的规定，第三人代为清偿是由合同关系外的第三人代替债务人向债权人履行债务的行为，如第三人不履行债务或者履行债务不符合约定，债务人应当向债权人承担违约责任。但在差额支付承诺增信措施的情形下，一般而言，管理人仅有权于发生约定的差额支付事件时要求差额支付承诺人履行差额支付义务，而并非直接由该第三人代替债务人向管理人进行履约，因此与第65条亦有相悖之处。并且，根据代为清偿的法理，如果将差额补支付承诺视为第三人代为清偿，对于债权人利益的保护而言并不有利，因为当作为第三人的差额支付承诺人不履行差额支付义务时，债权人并不能直接向其主张权利，引入外部责任承担的增信目的不免落空。
③差额支付承诺是否构成一种债务承担根据合同法一般法理，债务承担分为免责的债务承担及并存的债务承担。前者指债务人经债权人同意将债务转移给第三人承担，债务人退出债权债务法律关系，不再承担履行债务的责任;后者指债务人并没有脱离原债权债务关系，而是加入了第三人与债务人共同向债权人承担债务。从差额支付的法律效果来看，其显然不是一种免责的债务承担，原债务人并未退出债权债务法律关系。同时，其也不是一种并存的债务承担。这是因为并存的债务承担要求原债务人与债务受让人对义务履行承担连带责任，而差额支付承诺人通常仅在债务人不能履行其兑付资产支持证券各期预期收益及本金的义务时，才对该债务承担责任。
因此，证券化交易中常见的差额支付承诺不属于保证担保、代为清偿或债务承担。在市场实践中，差额支付承诺一般会被认定为是差额支付承诺人的一项单方承诺。 3.基础资产的担保措施
本书所讨论的增信措施，其目的都在于尽可能避免无法按约定按时、足额兑付资产支持证券各期预期收益及未偿本金余额的违约风险，系针对券端的保障机制。严格意义上，适用于基础资产端的担保措施，诸如保证、差额支付承诺、质押、不合格基础资产的替换等，并不属于资产证券化的增信措施。但基础资产端担保措施相较于券端的增信机制有着天然的优势，该种优势体现在，券端的增信措施是在基础资产现金流不能实现资产支持证券本息兑付安排时所触发的，而就基础资产端的担保措施而言，只要基础资产发生违约其就会被触发，从而起到券端不出现违约的作用。 关于资产证券化，你想知道的都在这里 金杜律师事务所&法律出版社&图解金融 图解资产证券化——法律操作实务要点与难点
第三篇：c15091机构间私募产品报价与服务系统资产证券化业务介绍
一、单项选择题
1. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》将一般合格投资者定义为净资产不低于( )万元的单位。 A. 300 B. 500 C. 1000 D. 2000
描述：资产支持证券的合格投资者要求
您的答案：C 题目分数：10 此题得分：10.0
2. 在报价系统代理投资者进行资产证券化投资需开立( )。 A. 自营产品账户 B. 受托产品账户 C. 合格投资者产品账户 D. 名义持有产品账户
描述：报价系统参与人产品账户的类型
您的答案：D 题目分数：10 此题得分：10.0
3. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，资产支持证券应当面向合格投资者发行，单笔认购不少于( )万元人民币发行面值或等值份额。 A. 100 B. 200 C. 300 D. 500
描述：资产支持证券的合格投资者要求
您的答案：A 题目分数：10 此题得分：10.0
4. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》将一般合格投资者定义为金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于( )万元的个人。 A. 30 B. 50 C. 100 D. 200
描述：资产支持证券的合格投资者要求
您的答案：B 题目分数：10 此题得分：10.0
二、多项选择题
5. 目前，在报价系统中开展的资产证券化业务类型主要包括( )等方面。 A. 产品发行 B. 份额转让 C. 质押式协议回购 D. 做市业务
描述：报价系统开展的资产证券化业务类型
您的答案：D,B,A,C 题目分数：10 此题得分：10.0
6. 目前报价系统中资产证券化业务的登记结算账户体系分为哪两类?
A. 参与人产品账户 B. 自营产品账户 C. 受托产品账户 D. 合格投资者产品账户
描述：报价系统资产证券化登记结算账户体系
您的答案：A,D 题目分数：10 此题得分：10.0
7. 资产支持证券在报价系统转让的，可以采用( )等转让方式。 A. 协商成交 B. 点击成交 C. 拍卖竞价 D. 标购竞价 E. 做市
描述：报价系统资产支持证券的转让方式
您的答案：E,D,A,C,B 题目分数：10 此题得分：10.0
三、判断题
8. 在报价系统中资产证券化业务的资金结算遵循7*24小时的交易安排。
描述：报价系统资金结算的交易安排
您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0
9. 机构间私募产品报价与服务系统，是为报价系统参与人提供私募产品报价、发行、转让及相关服务的专业化电子平台。
描述：报价系统的系统功能
您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0
10. 在牌照要求方面，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》要求证券公司须具备特定客户资产管理业务资格。
描述：证券公司开展资产管理业务的牌照要求
您的答案：错误 题目分数：10 此题得分：10.0
一、单项选择题
1. 证监会创新十五条规定，对在机构间私募产品报价与服务系统创设的私募产品，直接实行(D )。 A. 事前注册 B. 事后注册 C. 事前备案 D. 事后备案
描述：证监会对私募产品的管理
您的答案：D 题目分数：10 此题得分：10.0
2. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，管理人设立专项计划、发行资产支持证券的，应在最近(D)年内未因重大违法违规行为受到行政处罚。 A. 1 B. 2 C. 3 D. 5
描述：业务规则体系对管理人的要求
您的答案：A 题目分数：10 此题得分：10.0
3. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，资产支持证券应当面向合格投资者发行，发行对象不得超过( )人 A. 100 B. 200 C. 300 D. 500
描述：资产支持证券的合格投资者要求
您的答案：B 题目分数：10 此题得分：10.0
4. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，管理人应当自专项计划设立完成后( )个工作日内将设立情况报中国基金业协会备案，同时抄送对管理人有辖区监管权的中国证监会派出机构。 A. 2 B. 3 C. 5 D. 10
描述：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的备案管理规定
您的答案：C 题目分数：10 此题得分：10.0
二、多项选择题
5. 报价系统资产证券化业务投资方根据投资资金的来源，分别开立( )。 A. 自营户 B. 受托户 C. 经纪户 D. 做市户
描述：报价系统投资者账户类型
您的答案：B,A,C 题目分数：10 此题得分：10.0
6. 下列属于报价系统基础规则的是( BCD)。 A. 参与人管理规则 B. 发行与转让规则 C. 登记结算规则
描述：报价系统基础规则体系构成
您的答案：C,B 题目分数：10 此题得分：0.0
7. 目前报价系统中资产证券化业务的登记结算账户体系分为哪两类?
A. 参与人产品账户 B. 自营产品账户 C. 受托产品账户 D. 合格投资者产品账户
描述：报价系统资产证券化登记结算账户体系
您的答案：A,D 题目分数：10 此题得分：10.0
三、判断题
8. 在投资者保护方面，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，发行资产支持证券，应当在计划说明书中约定资产支持证券持有人会议的召集程序及持有人会议规则，明确资产支持证券持有人通过持有人会议行使权力的范围、程序和其他重要事项。
描述：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对投资者保护的规定
您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0
9. 为了加快产品的发行和转让业务开展，提高参与人的资金使用效率，报价系统目前采用T+1的结算制度.
描述：报价系统资金结算的交易安排
您的答案：错误 题目分数：10 此题得分：10.0
10. 资产支持证券在报价系统转让的，管理人可以在产品转让注册时选择一种或多种转让方式，并在报价系统披露。
描述：报价系统资产支持证券的转让方式
您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0
第四篇：C15091 机构间私募产品报价与服务系统资产证券化业务介绍 课后测验 100分
一、单项选择题
1. 证监会创新十五条规定，对在机构间私募产品报价与服务系统创设的私募产品，直接实行( )。
A. 事前注册
B. 事后注册
C. 事前备案
D. 事后备案
描述：证监会对私募产品的管理 您的答案：D 题目分数：10 此题得分：10.0 2. 在报价系统代理投资者进行资产证券化投资需开立( )。
A. 自营产品账户
B. 受托产品账户
C. 合格投资者产品账户
D. 名义持有产品账户
描述：报价系统参与人产品账户的类型 您的答案：D 题目分数：10 此题得分：10.0 3. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，资产支持证券应当面向合格投资者发行，单笔认购不少于( )万元人民币发行面值或等值份额。
A. 100
B. 200
C. 300
D. 500
描述：资产支持证券的合格投资者要求 您的答案：A 题目分数：10 此题得分：10.0 4. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，管理人应当自专项计划设立完成后( )个工作日内将设立情况报中国基金业协会备案，同时抄送对管理人有辖区监管权的中国证监会派出机构。
A. 2
B. 3
C. 5
D. 10
描述：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的备案管理规定 您的答案：C 题目分数：10 此题得分：10.0
二、多项选择题
5. 在报价系统开展资产证券化业务的登记结算机构为( )等。
A. 中国结算
B. 商业银行
C. 报价系统
D. 第三方支付机构
描述：报价系统开展资产证券化业务的结算机构 您的答案：A,C 题目分数：10 此题得分：10.0 6. 资产支持证券在报价系统转让的，可以采用( )等转让方式。
A. 协商成交
B. 点击成交
C. 拍卖竞价
D. 标购竞价
E. 做市
描述：报价系统资产支持证券的转让方式 您的答案：B,A,E,C,D 题目分数：10 此题得分：10.0 7. 在主体资格方面，管理人须为具有资产管理业务牌照的()
A. 证券公司
B. 商业银行
C. 基金子公司
D. 期货公司
描述：资产证券化业务的主体资格规定 您的答案：C,A 题目分数：10 此题得分：10.0
三、判断题
8. 在投资者保护方面，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》中规定，发行资产支持证券，应当在计划说明书中约定资产支持证券持有人会议的召集程序及持有人会议规则，明确资产支持证券持有人通过持有人会议行使权力的范围、程序和其他重要事项。
描述：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对投资者保护的规定 您的答案：正确 题目分数：10 此题得分：10.0 9. 为了加快产品的发行和转让业务开展，提高参与人的资金使用效率，报价系统目前采用T+1的结算制度.
描述：报价系统资金结算的交易安排 您的答案：错误 题目分数：10 此题得分：10.0 10. 《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》明确的基础资产必须是单项财产权利或者财产。
描述：《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》对基础资产的规定 您的答案：错误 题目分数：10 此题得分：10.0
试卷总得分：100.0
第五篇：《资产证券化基础资产负面清单》及其解读
2014年12月15日， 基金业协会出台了《证券化业务基础资产负面清单指引》(征求意见稿)、《资产证券化基础资产负面清单》、《资产证券化业务风险控制指引》(征求意见稿)等 系列文件，对资产证券化基础资产选择、风险控制等方面进行了详细规定。这标志着证券公司与基金公司子公司开展企业资产证券化业务行将进入常态化过程。下 面，笔者结合资产证券化的理论与实践情况，采取原文与解读对照的形式对基金业协会出台的《资产证券化基础资产负面清单》进行解读，供大家参考。
《资产证券化基础资产负面清单》
原文：
一、以地方政府为直接或间接债务人的基础资产。但地方政府按照事先公开的收益约定规则，在政府与社会资本合作模式(PPP)下应当支付或承担的财政补贴除外。
解读：按照本条规定，除了项目企业采取PPP模式形成的基础资产可以设计成资产证券化产品以外，其他“以地方政府为直接或间接债务人的基础资产”就不能再做成资产证券化产品了。PPP模 式下项目收入来源主要有三种：一种是政府授予项目业主特许经营权方式，社会资本业主将项目建成并负责运营，运营收入来源主要为使用者付费形式，运营期满后 移交政府;一种是社会资本项目业主负责将项目建成并运营，运营收入来源为政府付费购买;另一种是社会资本项目业主的收入来源为使用者购买与政府财政补贴结 合形式。上述采用PPP模式建成后收入来源现金流稳定持续可靠，采特许经营权方式建成运营的项目收入属于项目业主资产收益类的基础资产;而运营收入依靠政府付费购买或者政府财政补贴方式形成的基础资产属于项目公司的债权类资产，均可以做成资产证券化产品。
“以 地方政府为直接或间接债务人的基础资产”是指以下情形：一是政府融资平台公司或下属子公司项目收入来源直接依靠地方政府财政资金支付，即项目(公司)是债 权人，地方政府是该项目(公司)的债务人。根据国务院关于清理整顿、分类管理各级政府投融资平台的指示精神，此类平台形成的债权类基础资产不能通过发行资 产证券化产品形式筹集资金，如政府投融资平台公司采用BT模 式建成后，其合作相对方形成的债权类基础资产，政府就是直接债务人;另一类主要是指地方政府为政府融资平台公司担保或者承诺为其债务兜底而形成的或然负 债，此时政府就是间接债务人，若地方政府融资平台的合作相对方以其对地方政府融资平台的债权为基础资产发行资产证券化产品则属于本负面清单管理之列。
下面以原始权益人以对政府的BT债权资产作为基础资产发行资产证券化产品结构图加以说明：
原文：
二、以地方融资平台公司为债务人的基础资产。本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体。
解读：“以 地方融资平台公司为债务人的基础资产”是指与地方融资平台的合作方为债权人，地方融资平台为债务人而形成的债权类基础资产。此类基础资产的原始权益人是民 间社会资本法人，其以对地方融资平台的债权为基础资产发行资产证券化产品。因此类政府融资平台属于国务院相关文件中清理整顿、分类管理范围，其最终地位取 决于融资平台公司业务范围是公益性还是自营性，若属于公益性(如政府保障房建设等)，政府最终为平台公司的债务兜底，此类基础资产就可以发行资产证券化产 品;而自营性平台公司则在经营上自负盈亏，其在和社会资本合作过程中形成的债务是自营债务，政府不存在为此类融资平台公司财政支付和财政补贴责任，由于未 来现金流不稳定持续，故不能发行资产证券化产品。
原文：
三、矿产资源开采收益权、土地出让收益权等产生现金流的能力具有较大不确定性的资产。
解读：矿 产资源开采收益权更多属于项目资产收益权，其收益受制于国际国内两个市场的波动影响，现金流收益不稳定;土地出让收益同样受房地产市场波动影响太大，现金 流收益不确定，也不是资产证券化的适格基础资产。这两类基础资产现金流还均缺乏可预测性，受外在市场环境影响太大。不过，上述资产虽不好实施资产证券化， 却可以进行准资产证券化——采取集合资金信托计划的方式融资。
原文：
四、有下列情形之一的与不动产相关的基础资产：
1、因空置等原因不能产生稳定现金流的不动产租金债权;
2、待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权。当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外。
解读：这是指不动产证券化(Reits)。一般认为，不动产证券化的基础资产最恰当的是已经建成的商业地产与工业园区出租人出租不动产使用权而产生的租金债权;至于在建的不动产一般认为不是恰当的证券化的基础资产，因此该条款才规定将“待开发或在建占比超过10%的 基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权”列入负面清单。而将国家建设的保障房纳入准许证券化的基础资产范围，笔者的理解仍然是基础资产 现金流的稳定性、可持续性与可预测性。一般在建商业地产与工业地产的资金来源不外乎由开发商的少部分自有资金、银行贷款与地产的销售收入三类资金组成，而 若通过不动产证券化募集资金用于项目建设，其还款来源不外乎是房地产项目的销售收入，但房地产销售受市场因素与政府宏观调控影响较大，政府保障房由于在建 设期间资金来源有保障，建成后销售收入受市场影响较小，现金流稳定持续，故被排除在负面清单之外。
原文：
五、不能直接产生现金流、仅依托处置资产才能产生现金流的基础资产。如提单、仓单、产权证书等具有物权属性的权利凭证。
解读：提单、仓单与产权证书等之类的权利凭证，一般认为属于准物权，本身不能产生现金流，需处置后才能有收益，且只能一次性而不能分割处置，不是资产证券化的适格基础资产。
原文：
六、法律界定及业务形态属于不同类型且缺乏相关性的资产组合，如基础资产中包含企业应收账款、高速公路收费权等两种或两种以上不同类型资产。
解读：根 据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第三条“本规定所称基础资产，是指符合法律法规，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流且可 特定化的财产权利或者财产。基础资产可以是单项财产权利或者财产，也可以是多项财产权利或者财产构成的资产组合。”至于基础资产能否是不同类型且缺乏相关 性的财产权利或者财产构成的资产组合，规定中无相应明确条款。试想：某原始权益人企业既有应收账款类债权资产，又有收益权类的资产，若将其两类业务不同， 法律权属相异的基础资产打包在一起发行证券化产品，则至少会出现以下问题——一是违反基础资产的法律权属明确原则。权属明确的含义只能指基础资产归属于一 种权属，而不能够是债权与资产收益权两种权属的混合。二是资产池现金流的归集风险增大。基础资产产生的现金流统一归集到专项计划托管账户中，若该账户中既 归集有债权类资金，又归集有收益权类资金，则两类资金会发生混同，对账户监管不利，容易引发财务与法律风险。三是信用增级措施触发条件与操作流程不同，债 权类资产经营现金流更多受到个别债务人自身经营情况的影响，收益权类资产经营现金流更多受到外部市场环境影响，二者并不兼容。将“法律界定及业务形态属于 不同类型且缺乏相关性的资产组合”的基础资产纳入负面清单是正确的选择。
原文：
七、违反相关法律法规或政策规定的资产。 解读：不赘述。
原文：
八、最终投资标的为上述资产的信托计划受益权等基础资产。
解读：将 上述已纳入负面清单基础资产转化为信托受益权等基础资产，再将该信托受益权作为基础资产进行证券化，则属于基础资产的再证券化，是更加抽象的远离原始基础 资产的资产证券化衍生产品，当属禁止之列。当然，如果是以未纳入负面清单基础资产转化为信托受益权等基础资产，再将该信托受益权证券化自然是允许的。
以下是以信托计划收益权作为基础资产实施资产证券化的交易结构：