货币政策效果（共6篇）
篇1：货币政策效果
检验指标：
(一)外部效应指标
1.反映总体社会经济状况的指标：gdp指数和gnp指数；失业率；国际收支概况
2.反映通货膨胀程度的指标：国民生产总值平减指数；商品零售价格指数；消费物价指数和批发物价指数
（二）内部效应指标
1.反映供给数量及结构变化的指标：货币供应量增长率；货币供应量结构比率
2.反映币值情况的指标：货币购买力指数；货币贬值率
2010货币政策：
2010年3月5日 政府工作报告指出，2010年继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策
2010年7月22日 中共中央政治局召开会议，强调继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策
2010年12月12日 中央经济工作会议提出:2011年我国宏观经济政策的基本取向要积极稳健、审慎灵活,重点是更加积极稳妥地处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系。所谓“积极稳健、审慎灵活”,就是指实施积极的财政政策和稳健的货币政策,增强宏观调控的针对性、灵活性、有效性。
货币政策动用一览表：
1月12日，央行宣布上调存款准备金率0.5个百分点，农村信用社等小型金
融机构暂不上调。这是央行时隔一年半以来，首次上调存款准备金率，也预示着在适度宽松货币政策基调下，流动性收紧的开始。
2月12日，央行再次宣布上调存款准备金率0.5个百分点，农村信用社等小型金融机构暂不上调。
5月2日，央行年内第三次宣布上调存款准备金率0.5个百分点，农村信用社、村镇银行暂不上调。
6月19日，央行发布“关于进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性”的新闻稿。这意味着央行开始重启2005年7月至2008年6月的汇改进程。人民币汇率不再“紧盯”单一美元，而是重新参考一篮子货币进行调节。专家认为，未来人民币汇率将呈双向浮动态势，弹性加大，不会一次性大幅升值。
10月19日，央行宣布上调存贷款基准利率。这是时隔3年后的首次加息，也被市场视为货币政策从适度宽松回归稳健的标志。市场观点认为，新一轮的加息通道开启。
11月10日，央行再次上调存款准备金率0.5个百分点。从这一次开始，小型金融机构不再享受政策照顾。
11月19日，仅时隔9日，央行宣布了年内第五次上调存款准备金率的决定。这也成为历史上央行调整存款准备金率时间间隔最短的一次。央行此举主要是为加强流动性管理，调控货币信贷投放节奏。
12月10日，央行宣布年内第六次上调存款准备金率0.5个百分点。
12月25日，在六次上调存款准备金率后，央行宣布了年内二次加息。专家认为意在抑制通胀预期
篇2：货币政策效果
效果的影响
摘要电子货币产生并发展的根本原因是降低交易费用的需求但目前参与流通的电子货币还不是一种独立的通货最后电子货币的发展并不必然影响中央银行货币政策的效果
关键词电子货币 交易费用 货币政策
伴随着人类历史上每一次科技进步货币作为商品的交易媒介也相应发生形态上的改变至今已实现了从实物货币、到金属货币、再到纸币的演化在信息技术与互联网高度发展的今天货币将实现从“原子形态”向“比特形态”的转变电子货币也将成为人类货币史上的一个里程碑
一．电子货币产生的原因
从本世纪五十年代美国人麦克纳马拉发明的信用卡到今天电子货币已经拥有了各种智能卡、数字现金、电子支票、电子钱包等多种形式对电子货币的产生原因进行分析可得
（一）追求利润最大化是电子货币产生的基本原因
由于金融行业的竞争日益激烈使得传统业务所带来的利润越来越微薄这就迫使金融企业进行不断的创新以弥颓势这样一来为丰厚回报而进行的业务创新就给电子货币的出现提供了契机因为对于电子货币的提供商而言发行电子货币既可以作为金融创新以寻找新的利润增长点；又可作为一种新颖的服务手段来吸引客户以增加潜在的收益
（二）电子商务的兴起内在地需要电子货币的发展
由于信息技术的进步以及网络在商业贸易中的深入应用网上购物、虚拟交易等新的
商务模式让人们有了新的消费体验的同时也感到支付上的不便对能够快捷安全的进行支付的新货币形式就有了内在的需求电子货币不但可以满足这一需求而且也具备了基本的货币特征能够为人们所广泛接受所以电子货币在这种环境下迅速发展也就顺理成章了
（三）信息、加密技术的发展给电子货币的发展提供了技术支持
没有信息技术和加密技术的高度发展今天我们所能看到的包括各种信用卡、储值卡、数字现金等电子货币形式被普遍地接受并使用是不可想象的由于人们对货币的需求除了要考虑能被普遍接受同时对其的安全性也有很高的要求也就是说电子货币本身必须是安全的而且应该同时被认为是安全的才可以广泛地进入流通；信息技术和加密技术的发展则对这一安全性给予了极大的保障
（四）降低交易费用是电子货币产生并发展的根本原因
综观货币形态的演化历史都体现着这样一种内在机制就是货币自身的物质价值与其代表的商品价值的逐渐剥离；同时其大小和重量也逐渐变小慢慢地从可见演化为不可见；这些演变无外乎都是为了提高货币流通效率、降低货币流通费用、从而降低商品的交易费用这也是电子货币产生并发展的根本原因
二．电子货币成为独立通货的条件 电子货币在发展过程中曾有过电子现金、数字现金、电子钱包和电子支票等形式但实践中这些电子货币都是在原有的现金或存款基础上发行使用的并不是一种独立的通货形式2因为从理论上讲电子货币要成为一种独立的通货形式应具备如下条件
（一）独立的支付手段
作为一种独立的通货形式电子货币被用来进行支付时当其通过网络以数据信息形式从交易一方转移到另一方时钱货两讫交易应随即宣告完成但目前由于被认可程度不同和行业间的限制电子货币在支付中并不被普遍接受很多时候只有将其同比例兑换为传统货币才能满足交易需求；而个人之间在目前还几乎无法直接通过电子货币完成借贷和支付所以最终能标志支付完成的还是现金、存款形式通货的转移真正体现交易信用的仍是被电子化、数字化前的现金或存款所以电子货币要想成为独立的通货进入流通独立的支付功能是必要条件
（二）独立的价值尺度
在行使价值尺度方面目前的电子货币也还离不开传统通 货的支持这倒不是因为电子货币缺少货币价格标准（元）3这样的量度只是人为的一个约定基准中国古代的货币度量就有文、吊、两等多种既然纸币可以沿用“元”电子货币自然也可以即使叫成“比特”也没有关系这不是问题的实质
电子货币目前还不能执行独立的价值尺度根本原因在于抛开了支撑它的通货后它没有足够的信用为人们所普遍接受而且货币不仅是一种经济现象更是一种社会现象受使用它的社会人的观念惯性的影响当其与纸币共同流通时还无法摆脱其影响所以只能依赖纸币来充当间接的价值尺度
（三）独立的价值贮藏手段
电子货币目前的价值贮藏功能也依赖于传统通货因为人们手中现有的电子货币还是用现金兑换得到的储值卡或是由存款作保证的银行卡等这样得到的电子货币还是以现金或存款为基础当卡里的数字变小或为零时还要再用存款或现金去补充所以这样得到的电子货币永远不可能摆脱持有者手中原有通货的数量约束这样一来电子货币作为价值贮藏手段是名不符实的所以就此意义来讲电子货币本身并不具备价值贮藏的功能
（四）独立的发行方式
一种真正独立的通货形式应是独立发行的而不是以别的货币为发行基础因为如果没有发行上的独立它在流通中的独立性就是相对有限的在出现信用危机时就被要求兑换成支持其发行的原有通货从而无法摆脱原有通货的影响所以目前的电子货币还是在传统货币支持下流通的二次货币形式是独立电子通货的前期发育形态三．电子货币对中央银行货币政策的影响
国外有观点认为电子货币的发展大量减少公众对央行基础货币的需求从而减小了央行的资产负债规模使得“未来的央行将成为只有信号兵的军队它只能向私人部门指出货币政策的发展前景却无法干预私人部门的政策预期和行为选择”4这样一来央行执行货币政策的能力就被削弱了；而且电子货币的发展会取代对央行货币的需求甚至是央行提供的支付结算服务和最后贷款人的作用在这样的情况下“货币政策就将失去稳定经济的作用央行也只能相应淡出货币政策的舞台”5
（一）央行在经济中的地位不会被取代 首先央行在货币发行方面的地位还无法被取代这在上面的论述中已经提到其次就目前社会信用发展状况来看企业或私人信用还远未达到国家信用的高度所以商业银行利用私人部门的系统进行支付结算的风险还很高成本也很大选择央行进行支付结算服务相对而言仍是经济的；与此相似央行最后贷款人的地位也还无人能撼
（二）央行货币政策的效果不会被削弱
在短期内电子货币的影响不仅不会削弱、相反可能会增强货币政策的效果一般来说央行基础货币的变动是通过货币乘数来控制货币供给量从而影响利率乃至总需求和实际产出电子货币的发展首先导致货币乘数的扩大根据以下的货币乘数公式
其中、和k分别是法定准备、超额准备和现金漏损率电子货币的发展使得公众少用现金对商业银行来说也就是现金漏损率的下降同时商业银行也将其超额准备降到最低限度因为电脑化可以使他们精确地计算每日所需的准备头寸如果央行再取消法定准备金制度则此三变量都大为缩小货币乘数将 相应扩大此时基础货币供给小有变动则整个货币供给就会大为增加所以货币政策效果不是被削弱、而是因为“四两拨千斤”的效应大为增强了
在长期里一旦人们根本就不需要央行的基础货币进行日常交易、办理结算等货币供给量变动因此难以调控利率那么上述货币政策的效果势必大为削弱
但是以往的利率调控主要通过货币供给量的变动来实现密歇尔·伍德福特根据新西兰的经验提出在基本不改变货币供给量的条件下通过对准备金存款的付息可以实现对隔夜拆借利率的调节
该控制机制表现在下图中其中BR表示央行贷款给商业银行的利率TR是央行控制隔夜拆借利率的目标SCR是央行付给商业银行准备金存款的利率D1和D2分别是纸币和电子货币条件下商业银行的基础货币需求曲线D1比D2平坦是因为在同样的利率水平上电子货币条件下的基础货币需求比纸币条件下大为减少了BR利率上的水平直线表明央行按既定利率满足所有的借款需求SCR利率上的水平线表示对商业银行在央 行存款付息的轨迹央行的基础货币供给表现在曲线的垂直部分也就是在横轴的M上央行决定的基础货币供给相对于市场日交易量较小并且基本保持不变
在这个利率决定的机制中央行作为最后贷款人可以既定利率提供任意数量的基础货币这个贷款利率（BR）高于央行欲控制的隔夜拆借利率（TR）央行对准备金存款支付的利息（SCR）则低于隔夜拆借利率商业银行满足流动性需求后将多余的资金按存款利率（SCR）存在央行账户上（新西兰央行贷款利率高于隔夜拆借利率25个百分点存款利率低于隔夜拆借利率也是25个百分点）因为当隔夜拆借利率位于贷款利率与借款利率的中间就没有银行愿意以高于央行贷款的利率从拆借市场上拆入资金也没有银行愿意以低于央行存款的利率将资金拆借出到拆借市场它们势必在这个利率范围内互相拆借资金而不是把多余资金存入央行“因为商业银行的交易规模很大央行就没有必要再亲自参与交易”（BrookesandHampton2000）这就是说央行不必变动货币供给量只要调节存贷款利率就能将隔夜拆借利率控制在期望的水平上
这个利率控制机制在新西兰、澳大利亚等国的实践中相当成功
TheovernightrateundertheOCR6systeminNewZealand.7
可以看出长期中尽管电子货币对央行基础货币供给和需求的影响都很显著但是它还无法改变这样的利率控制机制这就是说在可以预期的未来时间中只要适时调整操作方法央行的货币政策仍将继续发挥稳定币值和经济的作用当然这个论断的前提是电子货币发展不能危及金融机构对央行结算服务和最后贷款人作用的需求
四．结束语
综上所述虽然目前电子货币只是一种二次通货形式但随着其不断的发展成为独立的通货将是必然的结果这势必会对我国目前的货币政策实践产生重大影响所以我们要未雨绸缪、审时度势以便及时调整我国货币政策的操作方式和改革方向从而有准备地迎接电子货币带来的各种挑战
参考文献
1BenjaminM.Friedman,DecouplingattheMargin:TheThreattoMonetaryPolicyfromtheElectronicRevolutioninBank ing,InternationalFinance,Oct.2000
篇3：货币政策效果
一、中央银行货币政策框架
中央银行的货币政策主要包括四个方面的内容:即政策目标、中介指标、操作指标和政策工具。四者之间的关系是:中央银行运用货币政策工具, 直接作用于操作指标;操作指标的变动引起中介指标的变化;通过中介指标的变化实现中央银行的最终政策目标。在这个过程中, 中央银行需要及时进行监测和预警, 以便观察政策操作是否使操作指标和中介指标进入目标区, 并可及时调整政策工具的操作。货币政策工具的选择对货币政策的实施效果起到最基础的作用。
二、我国的货币政策工具
根据《中华人民共和国银行法》规定, 我国货币政策工具主要有以下几种:存款准备金制度、中国人民银行基准利率、中国人民银行再贴现业务、对商业银行和其他金融机构贷款、公开市场操作等。
1. 存款准备金。
存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金, 金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金制度是在中央银行体制下建立起来的, 其初始作用是保证存款的支付和清算, 之后才逐渐演变成为货币政策工具, 中央银行通过调整存款准备金率, 影响金融机构的信贷资金供应能力, 从而间接调控货币供应量。
2. 中国人民银行基准利率。
基准利率是指由中央银行确定的整个利率体系中起主导作用的利率。我国的基准利率是中国人民银行对商业银行及其他金融机构的存、贷款利率。
基准利率是我国中央银行实现货币政策目标的重要手段之一, 制定基准利率的依据只能是货币政策目标。当政策目标重点发生变化时, 利率作为政策工具也应随之变化。不同的利率水平体现不同的政策要求。中央银行要抑制过热的需求时, 贷款利率就应该适时调高;相反, 则应该适时调低。
3. 再贴现。
再贴现是金融机构为了取得资金, 将未到期的已贴现商业汇票再以贴现方式向中央银行转让的票据行为, 是中央银行的一种货币政策工具。再贴现政策的调整不仅可以影响到市场中货币的数量, 更重要的是再贴现利率的调整会影响市场的利率水平, 从而对经济产生重大影响。
作为货币政策工具, 再贴现运用的前提条件主要是社会经济活动中有相当高的票据化交易程度, 有较发达和完善的贴现机制以及商业银行和其他金融机构持有大量合格的商业票据, 且商业银行有较强的资金借入和再贴现利益驱动等。我国从20世纪80年代后期开始逐步探索再贴现工具的运用。目前人民银行只为在其开立了账户的金融机构办理再贴现。随着《票据法》的颁发、实施和金融环境的逐步改善, 我国将积极开展再贴现业务, 以力求最大限度地发挥再贴现政策的示范效应、市场信号作用及再贴现对社会利率水平的导向作用, 从而达到控制货币供应量的目的。
4. 再贷款。
再贷款, 即中央银行作为“银行的银行”向商业银行提供贷款。中央银行通过控制对商业银行的贷款额, 就可以达到控制和调节货币供应量和信贷规模的目的。
再贷款是人民银行信贷资金运用的主要部分, 作为货币政策工具之一, 在我国的运用是比较成功的。在今后的较长时间内, 它仍然是我国中央银行必需和主要的过渡性货币政策工具。但是可以看到, 随着信贷管理体制的变化, 再贷款规模在逐步缩小, 对货币调控的能力在下降。
5. 公开市场业务。
在多数发达国家, 公开市场操作是中央银行吞吐基础货币, 调节市场流动性的主要货币政策工具, 通过中央银行与指定交易商进行有价证券和外汇交易, 实现货币政策调控目标。中国公开市场操作包括人民币操作和外汇操作两部分。外汇公开市场操作1994年3月启动, 人民币公开市场操作1998年5月26日恢复交易, 规模逐步扩大。1999年以来, 公开市场操作已成为中国人民银行货币政策日常操作的重要工具, 对于调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势发挥了积极的作用。
存款准备金、中国人民银行基准利率、公开市场操作是目前我国货币政策的主要工具。
三、我国主要货币政策工具与中介目标相关性分析
从人民银行的具体操作来看, 公开市场操作存在一定的局限性。一是参与对象相对局限。公开市场实行准入制, 可以参与其中的市场主体数量有限, 这决定了公开市场操作的直接影响对象相对局限。二是影响形式的被动性。在公开市场操作中, 尽管央行可以有一些强制性措施, 比如发行定向央行票据, 但受到央行直接影响的是参与操作活动的市场主体, 对于选择不参与操作活动的市场主体则影响间接。三是公开市场操作成本较高。央行票据数量的增长势必增加央行利息支出, 提高央行政策操作的成本。更重要的是, 公开市场操作的资金定价更多地取决于市场主体, 央行对价格定位的影响主要是“窗口指导”, 此政策工具的成本不由央行主导和控制。因此, 人民银行更多地利用存款准备金和基准利率这两个政策工具来实现货币政策目标。
下面对存款准备金率和贷款基准利率与货币政策中介目标中之间的相关性进行分析。
从上面5个表可以看出, 准备金率和贷款基准利率与我国货币政策中介目标中的货币供应量以及信用总量的相关系数都比较高。而贷款基准利率与我国货币政策中介目标中的市场利率的相关系数比较低。
我国采用准备金率和贷款基准利率作为主要的货币政策工具是可行的。加强利率市场化的运作, 提高市场利率与基准利率的联动, 从而进一步发挥利率在我国货币政策传导中的作用。
参考文献
[1].李腊生等.货币政策工具的选择及其有效性研究[M].中国统计出版社, 2007
[2].孙宝祥.货币政策传导效应研究[M].2007
篇4：货币政策效果
关键词：货币政策；政策工具；传导机制
目前我国货币政策效果不佳并不是货币政策本身的松紧造成的，而是由于我国货币政策制度缺陷造成的。本文将从我国货币政策工具和货币政策传导机制两个方面来阐述货币政策的制度缺陷是如何影响我国货币政策效果的充分发挥。
一、 1996年以来我国货币政策效果的实证分析
货币政策有效性是指货币政策能否有效影响产出等真实经济变量。在经济过热时，货币政策有效性表现为抑制需求、平抑物价作用的大小，在经济衰退时表现为启动需求、防止通货紧缩作用的大小。1997年以来，货币政策的效果分为两个阶段：1997年~2002年，以促进充分就业和经济增长为目标，2003年~2005年，主要是稳定物价、防止通货膨胀为目标。货币政策的效果分以下两个阶段来论述。
1． 1996年~2002年货币政策效果分析。自1996年我国经济实现“软着陆”以来，政府加强了利用宏观货币政策调控宏观经济的力度，针对通货紧缩趋势，我国货币政策不断放松，从1996年5月到2002年2月，中国人民银行连续8次降息，再加上停办保值补贴和出台利息税，实际降息共达10次。1998年3月，央行合并法定准备金账户和备付金账户，将法定准备金比率从13%下调到8%，1999年11月又下调到6%。从理论上来讲，中央银行连续降低利率并且增加公开市场操作吞吐量的重要目的，就是利用货币政策来调节货币供应量，降低工商企业融资成本及现有贷款的利息成本，刺激投资需求，引导储蓄分流，以有效的扩大内需和出口，促进国民经济持续、快速、健康的发展。从总体上来看，利率降低和货币供给量的扩大对减轻企业的债务负担，扩大消费和投资，促进经济回升起到一定作用，但由于影响货币政策效果的制度性障碍因素的存在，货币政策的宏观效果并不理想。
自1996年利率下调以来，GDP增长率一路下滑，1997年~2002年间GDP增长率远低于1996年的水平，经济增长速度变缓。2000年以前，失业率控制较好，始终保持在3.1%左右，但是之后迅速增长，2002年达到4.0%，失业人数大幅增加，这也与社会保障制度的不断健全有关。失业人口为领取失业救济金而导致城镇登记失业率迅速增加（注：国家统计局定义的“城镇登记失业人口”，是指非农业户口，在一定的劳动年龄内，有劳动能力，无业而要求就业，并在当地就业服务机构进行求职登记人员。不包括没有登记失业人员以及大量下岗职工中尚未重新就业人员和农村隐性失业人口）。通货膨胀率从1998年~2002年五年间增幅很小甚至为负增长，通货紧缩并未得到很好的控制。固定资产投资增幅也呈下降趋势，而城乡居民储蓄存款余额却不断快速增长，出现了消费增长率下降的趋势。近年来，我国居民的收入水平的增长速度缓慢，而消费增长率的变化和储蓄存款增长率的变化与收入的增长率的变化趋势却不一致。
与居民收入水平的增长相比，储蓄倾向有增强的趋势，因为无论是居民收入提高还是下降，居民储蓄存款增幅线与城镇居民人均可支配收入增幅线之间的距离都有拉大的趋势。
2000年后，中央银行连续降低存款利率，与居民收入水平的增长速度相比，储蓄存款的增长速度实际上却有提高趋势，这说明利率下降对分流储蓄存款的效果是微弱的，货币政策效果不明显。而1996年~2000年，储蓄存款增长率/可支配收入增长率下降与我国的住房制度改革（取消福利分房）、医疗保障制度改革、高等教育改革所导致的支出增加有关。
2． 2003年以来货币政策效果分析。2003年以来，中国人民银行为了抑制货币信贷增长和部分地区的盲目投资，继续实行稳健的货币政策。2003年4月，央行首次进行中央银行票据发行的公开市场操作，从而在一定程度上弥补了用于公开市场业务的短期国债工具的不足；2004年1月1日起，央行扩大了金融机构贷款利率的浮动区间，金融机构可在区间内根据市场原则自主确定贷款利率，从而稳步推进利率市场化进程；2004年4月25日起，根据金融机构的资本充足率和资产质量的不同实行差别存款准备金制度等。这些货币政策的实施带来了一定的效果，2003年开始，我国GDP开始出现明显的高速增长，通货膨胀率由负转正，但保持着正常合理的水平。全社会固定资产投资增幅也从2003年开始大幅回升，而城乡居民储蓄存款余额增长率基本上与2001年和2002年的水平持平。由此看出，2003年以来的货币政策较前一阶段是有成效的。
二、 影响我国货币政策效果的制度性缺陷因素分析
1． 我国货币政策工具的制度缺陷。货币政策工具是实现货币政策有效实施的必要操作手段，它可以分为一般性货币政策工具和选择性货币政策工具两大类。目前，由于各种条件的限制，在我国扮演主要角色的还是一般性的货币政策工具。由于我国货币政策工具的缺陷影响了货币政策效率，具体表现为：
（1）存款准备金制度的缺陷。与欧美国发达国家相比，我国目前的存款准备金比率偏高。据统计，发达国家中，美国的法定准备率为3%、德国为5%、日本为2%、英国为0.5%，而我国经过两次准备金率的下调后仍是6%。虽然国情各有不同，但是我国已经加入WTO，并且到2006年底全面对外资银行开放，所以随着银行的国际化，偏高的法定准备金率会让我们我国商业银行在国际竞争中处于不利状态，不利于促使银行主动寻找资金投向，参与市场竞争。曾经甚至有一段时间，超额存款准备金率超过居民储蓄存款利率，银行为了规避风险，直接把居民储蓄存到人民银行，从而导致放贷不足。因此，2003年中国人民银行将超额存款准备金率从1.89%下调至1.62%，在一定程度上鼓励了金融机构提高其资金运用效率，从而使得货币政策发挥了一定的效用。
（2）再贴现制度的缺陷。再贴现这一货币政策工具发挥作用的基础性条件是商业信用的高度发达且票据化程度高、商业信用行为规范化和以中央银行再贴现率为导向的市场利率体系等。然而在商业信用体系建设落后、商业银行没有利率主动权的情况下，这一政策的作用机理受到多种限制而无法达到理想效果。我国商业信用度低，商业票据尚不能成为有效的信用工具，且没有本票的贴现，汇票又以银行的承兑汇票为主，商业票据市场尚未建立，因此1997年至2002年间中央银行对货币市场的调控不能有效作用于实体经济，因而影响了货币政策的效果。2004年央行扩大了金融机构贷款利率的浮动区间，并赋予金融机构在区间内根据市场原则自主确定贷款利率的主动权，此外，还于2004年实行再贷款浮息制度，也在一定程度上促进了再贴现制度作用的发挥。
（3）公开市场业务制度的缺陷。公开市场业务的开展，必须有一个发达的货币市场和国债市场。但是，我国国债市场上国债的期限结构和持有结构都不尽如人意。主要表現在：期限结构方面，我国目前发行的多为中期国债，2年~5年期的国债占了国债发行总量的80%左右，而适合于公开市场业务的短期国债却很少；从持有结构上来看，由于银行存款利率的一再下调，国债已经成为居民投资的首选，我国目前国债60%被居民个人所持有，而居民持有国债的目的一般是用于储蓄功能，因此流动性不大，很难成为公开市场操作的对象。同时，由于商业银行将国债视为低风险、高效益的优质资产，不愿将持有的大量国债卖给央行，存款充足时宁可把资金放在央行备付金账上，也不积极开拓贷款市场，中央银行通过公开市场收回资金容易，投放资金则较为困难，公开市场规模难以扩大。针对这种情况，央行于2003年4月创造性的启用了中央银行票据发行的公开市场操作，从而在一定程度上弥补了短期国债工具的不足。2003年下半年以来，央行通过发行中央银行票据加大回笼基础货币的力度，对控制货币信贷的过快增长起到了巨大的作用，达到了预期的目标。
2． 我国货币政策传导机制的缺陷
（1）利率机制的非市场化限制了货币渠道的传导机制作用的发挥。由于我国没有实现真正意义上的利率市场化，利率管制使商业银行不能通过风险定价来提高资产质量，影响了商业银行贷款的积极性，从而限制了货币政策的作用的发挥。由于利率管制导致的商业银行的风险与收益不对称，商业银行普遍实行“大城市、大企业”的信贷战略，将资金集中贷给重点城市、重点行业的垄断企业和重点企业，导致县及县以下的中小企业、个体私营企业和消费信贷缺乏资金支持。更为严重是的，利率管制下的低利率降低了企业进入信贷市场的门槛，大量不具备信贷偿还能力的企业进入了信贷市场，造成了金融机制潜在的高风险，进而利率机制无法发挥作用。2004年4月25日起，央行决定实行差额存款准备金率制度：农村信用社和城市信用社、一般金融机构、资本充足率低于一定水平的金融机构的存款准备金率分别为6%、7.5%和8%。这一举措旨在制约资本充足率不足且资产质量不高的金融机构贷款扩张，从而稳步推进了利率市场化进程。
（2）信息传导渠道不畅限制了信贷渠道传导机制的作用的发挥。信贷市场一直是我国货币政策传导机制发挥作用的主渠道，但由于我国市场信用缺失，信用评价体系和中小企业的信贷担保体系不健全，使得非对称信息下的逆向选择和道德风险问題严重，影响了商业银行对中小企业放贷的积极性，个人家庭创业经营等投资信贷的获得则更加困难。而大型国有企业多数资产负债率比较高，经营效益差，拖欠、逃废银行债务现象普遍，使四大国有商业银行“惜贷”和“慎贷”现象严重，信贷传导产生了复杂的效应。同时，金融秩序不规范，企业之间过度的债权债务不能到期清偿，降低了货币流通速度，货币政策的作用难以充分发挥。2004年3月，中国人民银行决定实行再贷款浮息制度，使再贷款管理的科学性、有效性和透明度得到提高，这同时也是稳步推进利率市场化的又一重要步骤。此外，从2004年1月1日起，人民币各项贷款（不含个人住房贷款）的计息结息方式，由借贷双方协商确定，当中央银行调整基准利率时，商业银行可以根据借贷合同约定及时调整贷款利率，既减少了利率风险，也有助于货币政策尽快传导到生产和消费环节，从而提高货币政策传导效率。
（3）外汇管理体制的内在缺陷限制了汇率渠道传导机制作用的发挥。国际经济途径是货币政策传导中的一个重要方面。我国的巨额外汇储备已经成为影响货币供给量变化的重要因素，外汇占款已经成为我国央行基础货币投放的重要渠道。然而，我国外汇市场并不是真正意义上的“有管理的浮动汇率制”。一方面，强制结汇制度使外汇市场成为直通车，中央银行政策操作受制于外汇市场的供求状况，处于被动地位，加上国债市场不健全，中央银行在公开市场上通过冲销手段来稳定货币供应量的能力有限，基础货币吞吐呈现较强的内生性。同时，由于中央银行是外汇市场的最大买家和卖家，它也就成了外汇市场上最后的风险承担者。另一方面，通过外汇占款投放的基础货币上有结构性偏差，主要流向外汇供求顺差的地区和出口部门，使货币政策传导机制发生了变化。我国从2005年7月21日起开始实行以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度，人民币汇率的形成更加市场化。这次机制改革，疏通了汇率渠道，有利于货币政策传导机制作用的发挥。
（4）货币市场与资本市场分割及资本市场的制度缺陷影响财富效应的发挥。就资本市场而言，资本市场制度的缺陷也导致了货币政策传导不畅。由于证券市场的上市和退出机制不完善，公司股权结构不合理，再加上市场信息披露不规范以及政府监管不利等因素，导致股价不能反映公司的真实价值和运行情况，股市价格被严重扭曲，从而导致积极的货币政策只能刺激股市的投机，而不能有效地刺激实质经济的发展。
此外，货币政策的有效传导还需要依赖于两个市场的有效连通。中央银行通过在货币市场调低基准利率，刺激资本市场工具价格的上升，增加私人部门的财富价值，降低其融资成本，强化其乐观预期，从而鼓励投资和消费，推动经济发展。然而由于我国证券业和银行业实行严格的分业管理，人为的分割了货币市场与资本市场之间的关系，从而导致货币市场不能有效地扩大货币供给，资本市场不能有效地吸引资金，整个经济体系的货币供给无法扩张，因此中央银行的货币政策难以取得预期的效果。
三、 提高我国货币政策效果的策略选择
1． 大力发展金融机构债券市场和企业短期债券市场，加快推广商业信用票据，改进和完善中央银行再贴现的政策措施，促进票据市场的规范发展。调整国库券的期限结构、增发一年以内的短期国库券。尽快推动电子网络的发展，把众多的中小金融机构纳入货币市场交易范围。进一步扩大银行间债券市场成员，使之可以包括银行机构和非银行机构。应进一步深化外汇管理体制改革，吸纳企业成为外汇市场成员，实行意愿结汇制，逐步扩大人民币汇率浮动的范围，直至建立具有足够灵活性的汇率制度，中央银行通过外汇平准基金对外汇交易市场进行间接调控管理。
2． 深化国有商业银行改革，健全完善商业银行的法人治理结构，把国有独资商业银行改组为国家控股的股份制商业银行，加快其公开上市的步伐。通过强化银行自身所有权约束，促使其经营管理的改善，形成对称的约束和激励机制，增强银行对货币政策的敏感性。积极发展中小金融机构，特别是面向县及县以下的中小金融机构，完善金融组织体系。信贷政策方面，在维持货币信贷总量适度增长的同时重点转向信贷结构的调整：一是调整贷款期限结构，鼓励银行增加对企业的短期贷款，同时控制中长期贷款的总量和投放规模，逐渐降低中长期贷款的比重；二是优化贷款产业结构，配合产业政策，调整对不同产业的信贷支持力度，通过这种区别对待的信贷调控原则，促进产业结构的调整，巩固宏观调控的成果。
3． 注重资本市场和货币市场协调发展。从长远发展看，企业的资本投资将由间接融资为主转变为直接融资为主，随着资本市场在融资中的比重将不断上升，资本市场将逐步成为货币政策的一个重要传导渠道。中央银行应关注资本市场的发展和资产价格的变动，借助资本市场这一传导渠道影响实体经济。目前必须推进资本市场的制度建设和改革，使资本市场的发展规范化；适时建立信贷资金进入股票市场的合法渠道，使资金能够在两个市场间自由流动；通过资本市场的发展和金融产品的创新，调整居民资产结构，改变居民金融资产过度集中于银行储蓄的局面；在证券交易市场大力发展机构投资者，逐渐将个人投资者吸引到投资基金中来，降低散户投资者比重，通过发挥股市财富效应增强货币政策的有效性。
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作者简介：张本照，工商管理博士，合肥工业大学人文经济学院副教授、硕士生导师；杨皓，合肥工业大学人文经济学院产业经济学专业硕士生；邱媛，合肥工业大学人文经济学院产业经济学专业硕士生。
篇5：货币政策效果
双月刊
总第 181 期 中南财经政法大学学报 JOU RNAL OF ZHONGNAN U NIVERS IT Y OF ECONOMICS AND LAWNO.4.2010 Bimonthly Serial No.181
量化宽松货币政策的实施及其效果分析
穆争社
（中国人民银行货币政策司，北京100800）
摘要：结合主要经济体中央银行量化宽松货币政策的实践,本文阐述了“定量宽松”和“信贷宽松”政策的异同点，分析了政策的实施阶段及所呈现的特点、政策工具的差异。认为在肯定量化宽松货币政策所取得成效的同时，也应当充分认识并高度关注其所面临的政策措施防卫性特征、中央银行的独立性受到严重威胁等问题。需要进一步增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期；加强货币政策与财政政策的协调配合；加强对金融衍生产品所创造的广义流动性的管理。
关键词：量化宽松货币政策;定量宽松；信贷宽松;非常规货币政策工具
中图分类号：F821.0文献标识码:A文章编号：1003-5230（2010）04-0003-05
为有效应对金融危机，2008年以来，主要经济体中央银行基本同时将政策利率（基准利率）快速降低至历史低点或接近于零后，实施了量化宽松的货币政策。此政策为首次在全球范围内实施，已经并将继续对全球经济金融发展产生重要影响。全面分析、评价量化宽松货币政策，将对提高我国货币政策有效性发挥重要作用。基于此，本文拟对量化宽松货币政策的实施及其效果、面临的问题等进行分析、评判，本文仅代表作者个人的研究观点，与所在单位无关。
一、政策的两种形态：“定量宽松”与“信贷宽松”
目前，在实施量化宽松货币政策的过程中，主要经济体中央银行逐渐形成了以日本中央银行为代表的“定量宽松”货币政策和以美联储为代表的“信贷宽松”货币政策。他们的共同特点是面对经济金融危机，中央银行迅速将政策利率降低至历史低点或接近于零的水平后，直接向市场释放大量流动性，促进经济金融复苏；差异是中央银行所运用的货币政策工具不同。正是基于此，可以说“定量宽松”货币政策和“信贷宽松”货币政策是量化宽松货币政策的不同形态。
1.日本中央银行的“定量宽松”货币政策。“定量宽松”货币政策的实施可追溯至1999年2月。当时，日本中央银行开始实行“零利率政策”，将政策利率（隔夜拆借利率）降低至接近于零的水平；同年4月，首次公开宣称“维持零利率政策直至通货紧缩担忧消失为止”，这标志着日本正式进入“零利率政策”时代。
为有效解决日本经济长期不景气和通货紧缩问题，2001年3月至2006年3月，日本中央银行实施了“定量宽松”的货币政策。主要表现为：在实行“零利率政策”的同时，将金融机构在中央银行的准备金（现金储备)作为主要货币政策工具，以此调节市场流动性。具体内容包括：一是通过增加商业银行在中央银行的准备金余额，确保商业银行拥有大量的流动性并向市场释放。为此，中央银行设定商业银行存款准备金增长的具体目标，并采取资产组合手段予以保证。二是加大公开市场操作，由传统的购买短期国债转变为购买长期国债，甚至购买商业银行股权，以增加基础货币，通过货币乘数的放大作用，扩大货币供给量。同时，影响市场利率下降的预期。三是承诺在核心指数环比大于零之前，将一直实行上述货币政策。
面对2008年爆发的新一轮经济金融危机，日本中央银行推出“企业融资支持计划”，重新大力推行“定量宽松”的货币政策。在中央银行的政策利率已降至接近于零，无法发挥作用后，主要通过加大对金融体系的货币[1]
投放，大幅增加商业银行流动性，间接为企业融资提供支持，促进经济复苏。具体表现为：2008年12月，将政策利率（基准利率）降至0.1%后，2009年1月22日，宣布从商业银行收购多达2万亿日元的商业票据，约占日本商业票据市场规模的147。，并将购买操作频率从原来的每月2次增加到4次，票据期限由1〜3个月延长至3个月，实施期限由2009年3月末延长至9月末。同时，2009年3月18日，又推出新的商业银行次级贷款和次级债券收购计划，并将长期国债购买额度从16.8万亿日元增至21.6万亿日元。
美联储的“信贷宽松”货币政策。2009年1月，美联储主席伯南克提出，美联储应对经济金融危机的货币政策是“信贷宽松”，有别于日本中央银行的“定量宽松’货币政策。同时指出，“信贷宽松”货币政策关注美联储所持有的信贷资产和证券资产的组合，以及这些资产组合如何影响居民和企业获得信贷的条件⑺。两类货币政策的区别主要体现在以下几方面：
（1）“单一规则”与“相机抉择”。“定量宽松”货币政策事前设定商业银行在中央银行存款准备金的增长目标，有计划地控制商业银行现金的过剩程度，促使其向企业和居民发放贷款，而呈现“单一规则”的鲜明特征。“信贷宽松”货币政策主要依据经济金融形势和市场流动性的变化情况，灵活调整政策组合，事前并没有明确的目标而呈现“相机抉择”的典型特征。“定量宽松”货币政策面临的问题是，因为事前设定具体的目标，若经济金融形势好转，市场流动性就会相对过剩，将会导致通货膨胀压力；若形势恶化，市场流动性更显紧张，又会造成通货紧缩效应。而“信贷宽松”货币政策的“相机抉择”因事前并没有明确的目标，反而比“单一规则”更加宽松、更富有弹性、更能应对复杂多变的经济金融形势。
（2）分别关注中央银行资产负债表的资产方与负债方。“定量宽松”货币政策主要手段之一就是增加商业银行在中央银行的准备金，进而刺激商业银行发放更多贷款，首先影响的是中央银行资产负债表的负债方。“信贷宽松”货币政策主要手段之一是直接参与有价证券的购买，在扩大市场流动性的同时，努力降低金融市场上的借贷成本，首先影响的是中央银行资产负债表的资产方。2009年3月18日，美联储宣布入市购买3000亿美元国债后，因与“定量宽松”货币政策工具（购买长期国债）相同而使两种货币政策的边界日益模糊。
（3）政策所要解决的重点问题存在差异。美联储认为，经济金融危机期间，受商业银行对经济前景悲观情绪浓厚和对自身资产损失难以准确估计等因素的影响，商业银行倾向于紧缩信贷，导致社会公众的信贷可得性降低，消费、投资需求下降，将导致经济金融形势进一步恶化。因此，“信贷宽松”货币政策所要解决的重点问题是，向市场注入大量流动性，提高社会公众的信贷可得性。“定量宽松”货币政策关注的重点是核心指数环比是否已经大于零⑶。
（4）与社会公众的信息交流问题。“信贷宽松”货币政策是“相机抉择”，缺乏简单明了的货币政策操作目标作为信息指示器，而且创新大量的货币政策工具，其政策效果难以评判，将会增大社会公众对市场长期利率走向、通货膨胀等预期的不确定性，从而强化社会公众与美联储之间的信息不对称，影响政策的实施效果。因此，美联储十分重视就货币政策有关问题与社会公众的交流沟通，以引导社会公众的货币政策预期。“定量宽松”货币政策是“单一规则”，社会公众对货币政策有相对明确的预期，因而日本中央银行与社会公众的信息沟通相对较少。
二、政策的实施及其效果
2008年以来，主要经济体的中央银行创新大量“非常规”的货币政策工具，积极实施量化宽松的货币政策，以应对经济金融危机。从目前全球经济金融运行情况看，量化宽松货币政策的实施，有效遏制了经济金融的“自由落体式”下降，取得了较好的政策效果。
1.政策实施阶段及其特点。上文分析表明，随着量化宽松货币政策的实施，“信贷宽松”货币政策和“定量宽松”货币政策的边界日益模糊而趋于统一，故下文将不再单独对其进行分析。同时，鉴于目前美联储是实施量化宽松货币政策的重要代表和领头羊，故在下文中将主要以美联储实施的量化宽松货币政策为代表研究相关问题。截至目前，可将量化宽松货币政策实施划分为四个阶段：
第一阶段:进入“零利率政策”时代。主要表现是，从2007年8月开始，美联储先后10次大规模降息，政策利率(即机构间的隔夜拆借利率)由5.25%降低至0%-0.25%的目标区。12次降低贴现利率，累计调低525个基点至0.5%。
第二阶段:补充流动性。2007年金融危机爆发至2008年9月房利美与房地美危机和雷曼兄弟破产期间，美
联储主要通过与多个经济体中央银行签订货币互换协议、改革贴现窗口、推出定期标售工具(TAF)、定期证券借贷工具(TSLE)、一级交易商信贷工具(PDCF)、收购贝尔斯登公司的部分不良资产等措施，防止国内外金融市场和金融机构出现流动性短缺，履行的是传统的“最后贷款人”职责。美联储是危机救援的主力军，通过创新上述短期信贷工具，将补充流动性的对象由传统的商业银行扩展到受次贷危机影响最大的非银行金融机构。
第三阶段:主动释放流动性。2008年9月~2009年3月，主要事件是美联储决定购买3000亿美元长期国债、收购房利美与房地美发行的最多1.25万亿美元的抵押贷款支持证券，呈现“直接救援’的显著特征。一是直接购买陷入困境的金融机构——房利美与房地美、美国国际集团公司(AIG)的抵押贷款支持证券等。二是直接向市场释放流动性。受风险预期恶化和不良资产累积导致紧缩信贷因素的影响，金融市场和商业性金融机构等金融中介已无法正常发挥作用。在此情况下，美联储扮演金融中介角色，先后推出货币市场共同基金流动性工具（AMLF)、货币市场投资者融资便利（MMIFF)等创新工具，直接向市场释放流动性。
这一阶段的显著特点为:一是由于通货紧缩压力大，美联储主动出击，直接向市场注入流动性，已超越“最后贷款人”职责范围。二是财政政策作用日益显现，并与货币政策形成分工合作关系。分工关系表现为:美联储主动释放流动性、降低融资成本、提高社会公众的信贷可得性;财政部采取入股、购买不良资产等方式，救援问题机构，防范系统性金融风险，并采取减税政策刺激经济。合作关系表现为:财政部通过补充融资计划（SFP)向美联储提供资金，以解决其释放流动性所导致的资金不足问题，并为美联储购买的资产提供风险屏障，如财政部对美联储购买的资产提供担保等。而美联储则将向美国国际集团提供的紧急贷款转换为财政部对其的认股权证，实现财政对其的控股权⑷。
第四阶段：引导市场长期利率下降。从2009年3月份开始，随着美国金融业日趋稳定，美联储开始更多地依靠公开市场操作购买长期债券，试图引导市场长期利率下降，减轻借款人的利息负担，以刺激投资和消费。购买长期国债，解决财政刺激经济的资金不足问题，支持财政向购买不良资产的私人投资者提供资金，促进实现恢复金融稳定计划。这表明，美联储逐渐由前台转向幕后，成为资金的主要提供者，以帮助奥巴马政府实现经济刺激计划和恢复金融稳定计划。
2.政策工具的差异。在实施量化宽松货币政策的过程中，主要经济体在具体政策操作方面存在一定的个体差异，具体表现在以下方面：
(1)所收购资产种类的差异。由于美国拥有发达的债券市场，商业票据在其融资体系中占据重要地位，美联储十分重视非银行信贷市场的有效运行，通过购买资产抵押证券(MBS)、设立商业票据融资便利(CPFF)等向特定市场注入流动性。英国中央银行收购的资产种类与美联储的基本相同。因日本实行主办银行制度，商业银行持有企业大量股票，日本中央银行主要收购商业银行所持有的企业
股票。欧元区的资产支持证券市场较发达，欧元区中央银行主要收购资产担保证券。
(2)所收购资产期限结构的差异。美、日、英三个国家中央银行所收购资产的期限均较长。截至2009年8月末，美联储持有的资产抵押证券(MBS)占其证券持有总额的42%。日本中央银行收购的资产中，国债占59%。英国中央银行收购的也多是长期公司票据和国债。
(3)收购资产的资金来源。美联储主要通过吸收财政部特别存款的方式获得收购资金。日本中央银行主要通过出售商业银行票据的方式获得收购资金。英国中央银行主要通过直接增加储备的方式，解决收购资产的资金问题。
(4)向市场释放流动性的数量。从总量来看，美联储投放的流动性居各国之首。从相对规模来看，2009年8月末，各国流动性余额占其2008年GDP的比例，美国为8.37%、英国为9.68%、欧元区为1.04%、日本为0.65%。
3.政策实施的效果。从目前经济金融形势变化情况看，总体上，以美联储为代表的中央银行积极实施的量化宽松货币政策，取得了重要成效。一是及时拯救了一些濒临破产的金融机构和企业，有效地防范了系统性金融风险的发生;二是向金融市场注入了大量的流动性和资金，提高了信贷的可得性，对缓解信贷萎缩、提振市场信心、促进金融市场正常运行发挥了重要作用。笔者认为，对以美联储为代表的中央银行所实施的量化宽松货币政策应予以积极的评价和肯定。具体表现在:一是美联储为更有效和全面应对金融危机积极推出了若干“非常规”的货币政策工具，大多数是全新的，也有部分是在原有工具基础上完善和改造形成的，有效地提高了中央银行流动性管理能力，有助于减缓金融危机的冲击及其进一步恶化。二是美联储积极合理地运用资产负债表的结构性调节功能，提高了“非常规”货币政策工具应对金融危机的针对性。三是在应对金融危机期间，美联储既充分考虑金融
稳定，也尽量维护价格稳定，在其资产负债规模“增肥”的同时，力保货币供应量缓慢增长，以减轻其可能造成的通货膨胀压力。据统计，2009年7月，美联储资产负债规模同比增长113.82%，基础货币同比增长98.75%，而货币供应量同比增长仅为8.18%。
三、政策实施所面临的问题
在肯定量化宽松货币政策所取得成效的同时，也应当充分认识并高度关注其所面临的问题。
1.治理金融危机的措施缺乏系统性，呈现防卫性特点。本次金融危机具有鲜明的‘事件驱动型特征’，即几个重大事件在很大程度上决定了金融危机的走向。美联储事前并未能准确预测到一些重大事件的爆发及其严重后果，在事件爆发后，更多的是被动应付，哪个市场出现问题就解救哪个市场、哪个机构出现问题就救助哪个机构，具体操作办法不仅要滞后事件发生相当长时间，而且还在不断调整完善，是一种被迫的政策实验。同时，个人和企业的去杠杆化通过政府的加速杠杆化对冲，将其面临的问题转嫁到政府身上，仅仅缓解了危机的冲击而并未从根本上解决问题。这些充分说明了所实施的政策措施缺乏系统性，头痛医头、脚痛医脚，具有鲜明的防卫性特征。
2.中央银行的独立性受到严重威胁。为了应对金融危机，美联储采取“非常规”货币政策工具，不仅购买私人部门发行的证券，释放流动性，增强信贷的可得性，而且购买长期国债，为美国政府扩大财政支出、实施经济刺激计划提供资金支持，导致了财政货币化。其后果为：一是直接干预了市场定价机制，导致市场价格水平和成交量不能反映真实的资金需求和风险承受水平。二是加大了财政赤字与货币增长之间的关联度，容易导致以牺牲物价稳定换取经济增长、货币政策被财政政策绑架的格局形成，使中央银行的独立性受到严重威胁。
3.可能引发金融机构和中央银行的道德风险。具体表现为:一是美联储对金融机构实施大规模救援以及履行“最后贷款人”职责，强化了金融机构的“大而不倒”观念，易于导致其发生道德风险行为，进而有可能损害长期的经济效率和金融资源的有效配置。二是在应对金融危机的过程中，主要经济体中央银行在政策出台时间的一致性、政策措施上的趋同性以及政策决策间的相关性方面，表现出前所未有的一致，这虽然有助于增强共同应对金融危机的力度，有效缓解金融危机的冲击，但也使主要经济体中央银行的货币政策互相牵制，其独立性受到影响，导致中央银行对本国货币政策的走向难以把握;同时，也增大了各国中央银行决策中的道德风险和全球中央银行体系的系统性风险。
4.增大了整体流动性的不确定性。目前，由商业银行信贷资产证券化派生的大量金融衍生产品形成的影子银行体系已成为全球“广义流动性”的创造者，极大地扩展了传统意义上的流动性范围。
据估算，由各种衍生产品创造的流动性已约占全球“广义流动性”的78%,是全世界GDP的9.64倍。从政策调控范围角度分析，在传统货币政策中，中央银行主要通过吞吐基础货币调节流动性，“广义流动性”并不在其调控范围内，但在量化宽松货币政策中，中央银行扩大了直接购买资产的范围，通过购买私人部门发行的债券和资产，对特定市场的流动性进行直接干预，已将影子银行创造的“广义流动性”纳入其影响范围，拓宽了传统货币政策的操作和调控空间。中央银行通过影响资产价格作用于商业银行的资产负债行为，进而作用于基础货币和货币的流通速度，但传导链条也必然随之延长，导致中央银行对整个市场流动性的调控能力可能会有所减弱，从而加大整个市场流动性的不确定性。
四、评价与启示
近期，有关数据显示，主要经济体的经济金融形势开始出现好转迹象，“自由落体式”的经济下滑趋势基本得到遏制，但基础仍不稳固、不确定性较大。这些说明主要经济体中央银行前期所实施的量化宽松货币政策在一定程度上已逐步显效，但政策效应有待进一步检验。因此，笔者仅根据已显现的政策效果，对量化宽松货币政策的有关问题作初步评价，以期对提高我国货币政策有效性有所帮助。
1.总体上，对政策的实施效果应予以肯定。为有效应对经济金融危机，以美联储为代表的主要经济体中央银行大胆突破传统，积极创新货币政策工具，实施量化宽松货币政策，从而在一定程度上减轻了经济金融危机的程度、阻止了危机的进一步恶化。正如美联储主席伯南克于2009年8月21日在堪萨斯联储银行经济研讨年会上所作的题为《危机一年来的反思》的演讲中所言，“现在看到的损失虽然十分惨重，但情况原本可能更糟’。因此，笔者认为，总体上，应该对量化宽松货币政策给予积极肯定。量化宽松货币政策的实施效果充分体现了主要经济体中央银行的大胆、积极探索精神，扩宽了中央银行货币政策工具和政策操作空间，成为传统货币政策失效后，中央银行应对经济金融危机的重要政策选择。而且，在本轮经济金融危机结束后，危机中推出的“非常规”货币政策工具也未必会完全退出，部分“非常规”货币政策工具将被作为中央银行调控经济、熨平经济周期波动的有益补充，纳入常规化货币政策工具范围。
2.增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期。量化宽松货币政策是对传统货币政策的大胆创新，其运行机制、政策工具的功能、特性等因有别于传统货币政策及其工具而不为广大社会公众熟知，易于导致社会公众和政策制定者对某些政策工具功能、特性的理解出现偏差，对政策效果的预期出现差异，社会公众对政策的适应和配合度较低，从而影响政策工具的实施效果。因此，政策制定者应采取有效措施，大力宣传量化宽松货币政策，以充分加强与社会公众的沟通交流，增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期，寻求社会公众的有效配合，提高政策效果。在政策实施中，美联储的一些做法值得我们借鉴。
3.加强对金融衍生产品所创造的广义流动性的管理。随着金融创新的发展，大量金融衍生产品创造的“广义流动性”已充斥于金融市场。今后，金融市场的创新步伐将加快，“广义流动性”的数量将会更加庞大，对货币政策实施效果的影响将会更加深远㈩。在量化宽松货币政策实施中，主要经济体中央银行创新大量的“非常规”货币政策工具，通过购买私人部门发行的债券和资产，直接干预金融衍生产品所创造“广义流动性”的价格形成机制，有效实施了对“广义流动性”的管理，积累了丰富的经验，值得认真学习研究。
4.加强货币政策与财政政策的协调配合。美联储的量化宽松货币政策实践，充分体现了财政政策和货币政策的协调配合，取得了较好政策协作效果。具体表现为:一方面，美联储通过购买长期国债，为实施扩张性财政政策提供资金支持;通过降低利息，减轻财政融资的成本；通过调节汇率，避免财政刺激效果的过度溢出。美联储的做法，充分体现了货币政策对提高财政政策效果所发挥的作用。另一方面，财政政策通过收购金融机构不良资产、以注资方式拯救濒临破产的金融机构，有效地防范了系统性金融风险，为货币政策发挥作用创造了良好的市场环境；为美联储收购的金融机构不良资产提供财政担保等措施，减轻美联储未来出售不良资产可能产生的损失，降低其实施退出政策的财务负担，有助于增强其货币政策的独立性；通过扩大国债发行并将所获资金转存美联储，以提高美联储实施退出政策回收市场流动性的效果。美国财政部的做法，将有助于提高美联储货币政策的实施效果。
当然，在实施量化宽松货币政策的过程中，也暴露了一些问题，如货币政策财政化、中央银行的独立性、金融机构难以破产所产生的道德风险问题等，需要认真研究。
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收稿日期:2010-05-26
篇6：怀柔政策为何效果有限
昨日与杜建国老弟聊天，杜老弟向我转述了一个观点。有香港人说，大陆给香港不少好处，香港某些人并不念大陆的好，反而把他们宠坏了，成天有闲工夫在那里胡闹，大陆是不是有点傻？同样的情况在台湾也有。杜老弟转述某些台湾明白人的话说，大陆为了体现善意、争取台湾民意，也给了台湾不少好处，但是，效果并不明显。杜老弟问我怎么看待这一现象？我这么回答。
怀柔政策是一种经常使用的手段，它的用意是，我对你在精神和物质上好一点，用比较高尚的宽宏大量和体贴感化对方，使对方觉得问心有愧，最终化解嫌隙，双方言归于好。应该说，当今大陆对待香港、台湾的政策，有不少也属于怀柔，毕竟大家都是中国人，香港、台湾在那么个小地方，在当今国际大形势下也不容易。因此，采用怀柔政策也是应该的。
但是，怀柔政策有一个条件，即，使用怀柔政策的一方应该是有文化优势和道德优势的。道理很简单，因为怀柔政策最终是希望感化对方，如果你没有道德优势，那么，精神上感化对方难度很大。很难想象一个坏人能够去感化一个好人，即便这个坏人再有钱，给予对方的物质好处再多，当他没有道德优势，这种感化只能是虚伪。那么，当今大陆对于香港、台湾的怀柔政策效果不大，是否也是因为这个原因？我只能很悲哀地说，的确有这个原因。我倒不是说中国大陆真的就是一个“坏人”，但事实上，中国大陆经常被描绘成国际社会的“坏人”。我们虽然常常对国际社会歪曲、抹黑中国大陆形象的做法非常愤慨，但是，它的确存在。而香港、台湾地区由于种种原因，不少人都把国际社会的舆论或结论当成真理，因此，中国大陆的怀柔政策往往难以有明显的效果。