公司并购方式选择之利弊分析

公司并购方式选择之利弊分析（通用11篇）

篇1：公司并购方式选择之利弊分析

公司并购方式选择之利弊分析

公司并购也称为企业兼并，投资者进行并购的目的通常是为了获得目标公司的资产、技术、经营权或市场等，一般以购买目标公司的资产或股权方式进行，也就是通常所称的“资产收购”和“股权收购”。究竟采用何种形式进行并购，并购人员必须要在尽职调查的基础上为客户提供建议。

一、资产收购与股权收购的比较

（一）定义不同股权收购是从股东手上购买目标公司股东出资权利的一种收购方式。它通过购买目标公司股东的股权或股份（有限责任公司为股权，股份有限公司为股份）的方式进行，继而达到控制目标公司的目的。资产收购则是收购者以支付有偿对价直接取得目标公司资产所有权的一种收购方式。通过资产收购的方式，投资者可以最为快捷、便利的方式直接取得选中的优质资产，同时又可以与目标公司划清关系。

（二）主体不同资产收购的主体是作为买卖双方的两家公司，即收购方和目标公司（即资产所有权人）。股权收购的主体是收购方和目标公司的股东。资产收购的签约主体是目标公司与收购方，股权收购的签约主体是目标公司的股东和收购方。

（三）收购的标的不同资产收购的标的是资产的所有权，出售的资产可以是目标公司的全部资产，也可以是经过选择的特定资产，且不包括该公司的负债，与公司的债权债务不发生任何关系，收购价格一般仅取决于资产的市场价值。股权收购的标的是目标公司的投资者的股权，可以是部分股权也可以是全部股权。而影响收购价格的因素则很多，包括目标公司的资产价值、债权债务数额及或有负债。

（四）支付对价的方式选择不同资产收购时用于支付收购款的一般情况下是货币，而股权收购的支付手段除了货币外，还有很多种，辟如：股权、实物资产、经营管理权等

（五）收购受益人不同资产收购后，资产的所有权与目标公司分离，收购款进入目标公司成为公司的收入，但股东不能直接从资产出售行为中直接受益。股权收购后，资产仍留在目标公司，股东直接取得收购款后，股东与目标公司分离，失去对目标公司控制权。

二、收购过程中的风险考量点

公司并购过程中存在着许多明确的或潜在的风险，众多因素决定着并购的成败。这里选择几个收购方经常遇到的风险点进行阐述：

（一）法律风险主要包括：目标公司持续经营的合法性。收购前目标公司尚在正常生产经营，并不表示收购后也必然能够正常生产经营。目标公司设立过程中是否有特许情况，原审批过程中是否向有关管理部门作出过承诺，是否有受到过行政处罚，并购是否符合当时法律、法规和规范性文件的规定，并购是否须前置审批等环节均有可能存在并购障碍。收购标的是否履行了必要的资产评估、验资等程序，当处置标的涉及国有资产时则受限更多。

如果是外资并购，行业准入则是首先要考虑的问题。另外，相对于收购方而言，导致收购合同效力瑕疵的风险更多的来自于出售方，如：是否有权出售资产或股权，签约前是否已履行了法定程序，是否已取得充分授权等均有可能使所签的收购协议无效或部分无效。

（二）价值风险目标公司资产、债权债务等情况可能会影响并购的成败。当股权收购时，目标公司的债权债务不发生转移，是承继的。对如实记载于目标公司会计账簿的债权债务，收购方可以事先作出恰当评估，但对于或有负债或侵权之债只有当债权人主张时才会露出水面，如未能事先进入收购价格的评估考量范围，最终达成的交易价格必然存在价值风险。

而当资产收购时，资产的所有权瑕疵、品质瑕疵等也须重点予以关注，如果在交易过程中资产被查封，那将是一件十分麻烦的事。

（三）税务风险不论是资产收购还是股权收购，税务是无法避开的环节。表面上来看，资产收购的税务风险是可预测的，在可控范围内。双方仅需按税法规定测算所需缴纳的总费用，再约定交易税费如何分担即可。而在实际操作过程中，也会遇到无法完成交易的情况，辟如：出售方以往欠税未缴清，税务部门不同意开具交易发票导致无法办理权属过户。

而股权收购时，税务风险则更多，如：目标公司欠税情况，有无不良记录，是否需补缴税款等。股权转让所得如何申报纳税，目标公司是否有代扣代缴义务等也会给并购增加成本风险。

（四）效益风险目标公司的资产状况、经营能力、经营状况、竞争能力、技术能力、盈利能力、员工素质等都是效益风险的因素。特别是对于知识产权的收购，如：商标权、著作权、专利权、专有技术等，由于其效益的发挥好坏完全取决于原权利人或使用人，如果管理者或生产者不能顺利对接，再好的技术或权利对于收购方来说都不能物尽其用。

三、资产收购与股权收购利弊分析

不管是资产收购还是股权收购都不能简单地用“好”与“坏”来评判，而是需要根据并购案的具体情况取舍采用，综合分析利大于弊的，即为合适的方式。当收购者意在整体并购时，资产收购的优点可以归纳为：

（一）可以避开目标公司股东间的争端，直接与目标公司签约。如果目标公司股东结构复杂，特别是整体收购时，必须要取得全体股东书面一致同意。因此，收购股权的谈判难度大，进度慢。由于任何股东对其他股东对外转让的股权均享有优先购买权。当股权收购遇到少数股东阻挠时，则收购风险增大。

（二）可以避免承担被购方的“或有负债”，降低并购风险。或有负债的风险主要来自于：对外担保、税务征收与处罚、侵权行为、违规行为处罚等。如果目标公司有存续年限较长、历史沿革复杂、经营管理者变更频繁，长期亏损等情况，则或有负债产生的存在可能性会增大。而在会计师事务所所作的评估报告、审计报告中一般也不会反映，除非是目标公司主动坦白。

（三）可以避免未足额出资部分的出资义务。如果目标公司的注册资本与实收资本不一致，则说明股东尚未全额出资。由于股东有足额出资的义务，对于注册资本与实收资本之间的差额，债权人可以要求股东在未足额出资的范围内承担赔偿责任。即公司的债务可能会转嫁给新的股东。

（四）可以调整资产的帐务数值，在特定条件下可减少企业所得税或减少资产再次转让交易成本。目标公司拥有的固定资产（主要是房地产）价值在会计帐薄上以折旧后的历史成本入帐（即入帐价值较小）。资产收购后收购价即为资产的帐面价值，可提折旧的基数相应调高，取得较高的折旧费用，相应减少应纳税所得额。

而股权收购不会影响资产的帐面价值，资产价值保留为原始帐面价值，如以后再次出售，出售取得的收入与帐面成本相差必然很大，所需缴纳转让税费增大。而这一部分在帐面低做的资产价值所产生的税费本应是现出让股东承担的，最后却以股权收购方式转价给了收购方。

（五）资产收购所需调查的信息相对较少，承担的风险也相对较小。资产收购只需要考虑资产实际价值、权属、过户税费、未来增值空间等。而股权收购则要对企业作相对全面的调查，如：企业历史沿革、人事关系、股权结构、股东意愿、债务、或有债务、税务、资产状况，稍有遗漏都有可能使实际收购成本增加。

（六）老企业的全体员工与新企业重新签订合同，有利于重新择优录用员工、减少后续裁员时的成本及风险。老企业的员工大都工龄很长，以股权转让方式收购公司后，未经员工本人同意公司是不能辞退的，否则须支付双倍补偿。

当然，资产收购也有相较于股权收购的弊端：

（一）税务成本较高。不能享受目标公司因亏损而带来的所得税的减免。交易时的税收成本也相对较大，房地产过户时的土地增值税、契税、营业税、企业所得税等过户税费、设备转让时的增值税，目标公司清算后所得税，股东清算所得的所得税等。而股权转让方式，交易发生在目标公司的股东之间，收购股权系受让方对外投资，既不会对受让方产生税费，对目标公司的税务也不会产生影响。

（二）由于股权收购仅仅是股东变更，企业的实际经营者、管理者、生产者不发生直接关系，对企业经营不致产生较大影响。而资产收购后需要逐步建立与员工的关系，生产经营可能会受到短期影响。目标公司长期经营而建立的品牌知名度在让渡到新企业时不能确保100%被认可或顺利对接。

（三）特别是对于特许经营行业，生产许可证延续是一个需要特别关注的问题。对于那些行业准入门槛较高的项目，如：环保审批严格的项目（排污指标、区域限制）、国家限制发展的项目（行业饱和、经济指标限制、布局限制），生产许可证是否能够顺利取得、审批所需化费的时间、精力乃至于财务成本都是受让方必须要综合考虑的。除此之外，资产收购的同时须办理商标、生产技术等的权属转移，办理手续相对复杂一些。

资产收购和股权收购并不是对立的，有时在一个并购案中可以结合采用。通过二者的结合以取得优质资产、排除潜在债务、避免重大纠纷，最终甩掉包袱，轻装上阵。

公司并购实践中，大型公司为确保收购的成功，对收购方式的选择往往慎之又慎，有时不惜化费大量的时间、精力和费用。但也有些涉足并购不深的投资者，仅凭自己对目标公司的感觉，有时甚至仅仅考虑到股权收购在当下可以交缴税，就做出最终的决定，结果可能事与愿违、得不偿失。

俗话说：磨刀不误砍柴功。投资者必须对目标公司进行必要的调查，最好是委托律师、会计师、资产评估公司、财务咨询公司、环境评估机构等专业机构进行尽职调查，对于目标公司存在的各种风险以及风险的程度就会比较清楚，也就可以采取排除风险或者降低风险的措施，从而促进收购的进行。

篇2：公司并购方式选择之利弊分析

为了适应业务不断扩展需要，许多企业都想在全国范围内设立业务联络点。从公司管理角度出发，一般都希望这样的业务联络点只从事业务而不在当地纳税。因此有的企业就采取在当地设立办事处方式，或者干脆连办事处也不设立，在当地租一两间房子，开始收发货物及收取客户货款。这种行为如果被税务机关查到，税务机关会对其经营行为核定应缴税额，责令缴纳税款和罚款。这种经营方式其实是很不好的。因为货物在销售地缴纳完税款后，总公司还得再缴一次税，形成了“重复纳税”，得不偿失。

产生这种情况的原因在于这些企业对分公司、办事处的经营方式、如何纳税的规定缺乏足够了解。企业发展到一定规模以后，基于稳定供货渠道，开辟新市场或方便客户服务的考虑，不可避免地需要在销售业务相对集中的地区设立分支机构。分支机构主要有两种形式：一种为分公司;一种为办事处。分公司可以从事经营活动，而办事处一般只能从事总公司营业范围内的业务联络活动。分公司、办事处税收待遇不同，主要体现在企业所得税和流转税上。

从企业所得税看，办事处由于不能从事经营活动，没有业务收入，不存在利润，也就没有应纳税所得额，无需缴纳企业所得税;对于分公司而言，企业所得税可以在分公司所在地税务机关缴纳，也可以汇总后由总公司集中缴纳。对于由总公司汇总缴纳的，由总公司所在地国税局开具企业所得税已在总机构汇总缴纳的证明，分公司凭此证明到所在地国税局办理相关手续。一般来说，汇总纳税优于独立纳税，因为总公司和分公司的盈、亏可以相互弥补。

从增值税上看，办事处由于不从事经营活动，所以在当地无需缴纳增值税;而分公司的经营活动必须在当地缴纳增值税。

企业的分支机构间经常会发生货物移送的行为，总机构为了避免在分支机构所在地缴纳增值税，可以按照《关于企业所属机构间移送货物征收增值税问题的通知》(国税发[1998]13号)的规定，设立办事处一类的机构，不开发票，不收货款，货款由客户直接汇至总部，发票直接由总部开具给客户。该办事处只是对货物的移送负责监督和保管。

篇3：公司并购方式选择之利弊分析

关键词：医疗结算模式,现金预存款结算模式,医疗卡与银行卡绑定结算模式,密码验证

为缓和医患关系,解决看病难问题,提高医疗服务水平成了医院管理的重点。医院医疗结算是医院提供医疗服务的重要环节[1,2],从此环节着手,我院尝试引入“医疗卡与银行卡绑定”结算模式, 并得到成功应用[3]。该模式不仅优化了就医流程,而且减少了病人排队环节和等候时间,使患者就医更加方便快捷。

1 传统医疗结算模式及存的在问题

传统医疗结算模式(图1)是患者初次到医院就诊时,先在人工窗口或自助终端上排队买卡建档、挂号,再到相应诊室排队就诊,患者就诊后拿着医生开出的检查单或处方排队缴费,再进行相应的检查、拿取检查单、取药。为此患者不得不在医院的各楼层和科室间来回奔波,非常不方便。

近年来,各大医院引入了现金预存款结算模式,这在一定程度上简化了就医流程,但在实际使用中,预存现金不足时病人需反复去人工收费窗口或自助终端排队充值;预存现金余额的清退,仍需人工窗口处理。家庭成员之间无法共享预存现金余额,更无法在各医院之间通用。逐渐“沉淀”的预存金余额也给医院账务管理带来了安全隐患。

2 医疗卡与银行卡绑定结算模式的含义和优势

为了弥补现金预存款结算模式的不足,我院尝试引入“医疗卡与银行卡绑定”结算模式。

2.1 医疗卡与银行卡绑定结算含义

医疗卡与银行卡绑定结算,就是病人在收费窗口或者自助终端,持银行存储卡、银行卡持卡人二代身份证、医疗卡,将医疗卡和银行卡进行一次授权绑定操作,成功后,病人在医院就诊期间发生费用时,信息系统可委托银行由已授权绑定的银行卡账户上代扣相应费用。利用医疗卡与银行卡绑定结算,简化后的就诊流程,见图2。

2.2 医疗卡与银行卡绑定结算优势

对于病人来说,就诊过程更加方便快捷。病人无需为缴费来回奔波,只需在做委托绑定过程中输入一次银行卡密码,委托成功后在刷卡缴费过程中不再进行密码验证,且“用多少,扣多少”,扣费成功后有消费短信发送到患者手机,让患者一目了然。如果要打印费用清单、化验单等只需在自助终端刷卡即可打印,非常方便[4]。与预存款结算模式相比,没有“预存余额”,免除了余额不足反复充值的麻烦,也不必为卡内的余留金额而担心。此外,还可以把家人的多个医疗卡绑定到一张银行卡上,实现合理理财。

对于医院来说,既简化了门诊就诊流程,体现了“以病人为中心”的理念。又实现了“零预存”,降低了管理压力。此外,银行卡的用户身份是通过公安系统联网认证的,其信息真实可靠[5],病人以实名身份挂号就诊,便于医生对病人进行后期回访和临床疾病研究。

对于银行来说,医院是一个优质的对公大客户,而且患者在医院就诊必然要消费一定量的资金,患者是银行的潜在客户,其中孕育着巨大的金融需求。医院具有医疗资源的垄断性,其规模和业绩多年来一直高速稳定增长,未来的增加潜力也很大[6]。这一优质资源将对银行拓展中间业务,降低其经营中存在的各种风险具有深远的意义。由此可见,该结算模式无疑是病人、医院、银行共赢的选择[7]。

3 医疗卡与银行卡绑定结算的操作流程

医疗卡与银行卡的绑定可由患者在自助终端上自主操作,也可以在收费窗口由收费员操作。

3.1 自助终端操作流程

(1)绑定操作:插入医疗卡—点击“银行卡绑定”—阅读并同意“绑定协议”—刷银行卡持卡人的二代身份证—设定绑定有效期及单日消费限额—在POS机上刷银行卡并输入银行密码—完成绑定。

(2)解除绑定操作有两种方法:① 插入医疗卡—点击“银行卡绑定”—点击“解除绑定”—点击“退出”—完成解绑;② 点击“银行卡快速解绑”—手工输入或读卡器读取持卡人身份证信息—点击“解除”—点击“退出”—完成解绑。

3.2 收费窗口操作流程

(1)绑定操作:刷医疗卡—设定绑定有效期及单日消费限额—点击“建立卡绑定”—手工输入或读卡器读取持卡人身份证信息—在POS机上刷银行卡并输入银行卡密码—完成绑定。

(2)解除绑定操作:刷医疗卡—点击“撤销卡绑定”—点击“确定”—完成解绑。

4 医疗卡与银行卡绑定结算存在的问题及安全防护措施

我院引入的医疗卡与银行卡绑定结算方式,使结算过程更符合医院的业务特点,但是也存在着一些问题。

(1)医疗卡丢失引发的盗刷问题。由于就诊过程的扣费不再进行密码验证,存在医疗卡丢失引发的盗刷风险。为此我院采取以下的防范措施:设定单日合计消费上限和绑定委托有效期。一旦扣款金额超过上限,系统自动中止委托,这样即使病人遗失了医疗卡,其损失也是在可控范围之内的。当绑定委托有效期到期之后,系统将会自动解除病人就诊卡与银行卡的绑定。此外,还给病人提供了消费短信的提醒服务。

(2)新一代IC银行卡与卡具、POS机不兼容问题。目前银行发行的新一代IC银行卡与银行提供的POS机和读卡器不兼容,从而导致该结算模式的推广受到一定的局限。但是随着银行设备的进一步开发,对新一代IC银行卡读卡功能将得到支持,从而可以解决这个问题。

(3)使用人群范围有限。对医疗卡与银行卡绑定这一新生事物,年轻群体相对比较容易接受,对于年龄层次较大的人群来说,由于不熟悉计算机操作,不太容易接受。为了推广这项业务,一方面,我院联合银行加强了宣传力度。另一方面,在自助终端配备了几名导医,帮助患者及时解决使用过程中的问题。

5 医疗卡与银行卡绑定结算的应用效果

我院自2013 年12 月启用至今,采用就诊卡与银行卡绑定结算模式的已有4746 人次, 交易总金额达到307.2 万元。单个病人排队次数减少1~2 次,就诊时间节约了40%[8],极大方便了病人就诊。目前支持结算的银行有温州银行、中国农业银行、中国工商银行、交通银行、中国光大银行、农商银行、中国建设银行,基本已经覆盖了老百姓常用银行。就该绑定结算模式对使用者进行回访,好评率达到了90%。这种安全灵活、通用性强的就医结算方式,如果被大幅度推行开来,在很大程度上能解决医院长期存在的“三长一短”的问题,改善就医环境,缓解医患关系,让病人的就医变得更加方便轻松,而且也能节省大量的社会成本。

参考文献

[1]周礼婷.银行卡嫁接医院信息化[J].中国医院院长,2011,(17):30-31.

[2]凡媛农.我国医院结算方式改革进展及其难点突破[J].医学与社会,2013,26(10):69-72.

[3]刘晓东,张智慧.外联平台在我院银医项目中的应用[J].中国医疗设备,2014,29(4):76-78.

[4]彭智才,尚政琴,王玉贵,等.医院门诊“银医通”系统的应用[J].中国医学装备,2012,(4):30-32.

[5]刘群.银医结合模式下结算信息系统的设计与实现[D].大连:大连理工大学,2013.

[6]高养利.医疗结算模式革新的成功尝试[J].中国医院,2013,17(9):38-40.

[7]刘霞,肖明.银医一卡通解析与展望[J].解放军医院管理杂志,2012,(1):81-82.

篇4：金融自由化的利弊分析及选择

【关键词】金融；自由化；利弊

随着经济全球化的发展，“华盛顿共识”渗透到全球各个角落，对世界各国有着广泛的影响。但若干年后，几乎所有实施“华盛顿共识”的国家都再度遭受经济危机，预示着“华盛顿共识”的失败。

一、金融海啸的影响

2008年，一场由美国次贷危机引起的严重金融海啸席卷了全球。在经济全球化和金融市场自由化的背景下，这场危机直接导致了全球经济的崩溃。许多发展中国家更是深陷严重的经济困境。

在“华盛顿共识”失败以后，全球经济到底应该怎样走，金融市场自由化和资本管制制度又该如何制定和推行，这些问题吸引了很多学者进行激烈的探讨。由于这些问题自身的复杂性和内在因素多样性，资本账户的管制范围很难很精确地去制定衡量，资本的数量和种类很难去制定政策进行管控。

二、金融市场自由化的弊

金融市场自由化已经成为一个越来越有争议的问题，因为它在促进了部分国家经济发展的同时，也为其他一些国家的经济带来了大量负面的影响，尤其是对于一些正在进行经济转型改革的发展中国家。1989年的“华盛顿共识”支持贸易自由化、稳定宏观经济形势等观点，同时与会者们相信控制定价权也能让经济有更好的表现。在上世纪八十年代，“华盛顿共识”提出的政策被许多发展中国家大量采用。但是，在“华盛顿共识”主导的政策实施后，东亚国家经历了一场严重的金融危机。在20世纪90年代，“华盛顿共识”受到严重质疑，越来越多的人开始对推行的政策产生怀疑，特别是在1997年的亚洲金融危机发生后。人们认为“华盛顿共识”倡导的错误金融政策和本国市场有效监管的缺乏是导致这场危机的罪魁祸首。主要问题如下：

1.监管不到位

這些危机事件使人们严重认识到市场监管的重要性，没有有效的监管措施，市场自由化不能帮助经济良好有序运行。同样的，如果只是建立在简单教条的框架之上的“华盛顿共识”并不能帮助国家解决所有重要的问题。因此，严格的市场监管政策和有序的金融市场自由化措施是不可缺少的。

2.自由化的问题

自由化是导致大多数发展中国家经历重大变化的一个重要因素。在20世纪八九十年代，发展中国家的政府减少了对金融市场越来越多的控制。在这样的情况下，国家放松了对市场的控制和信贷信贷机制的管制，全面私有化和自由化广泛推行，发展中国家面临着越来越多不平等的问题。

3.投机行为

一些学者认为20世纪90年代的亚洲金融危机是由于大范围的投机行为导致的，加上政府对过度投资和外债控制的忽视也促使市场自由化迅速发展，也加剧了这次危机的发生。国际货币基金组织提出的错误的解决方案也让这次危机愈演愈烈。

4.盲目套用推行自由化

没有那一项政策能处理一国经济面临的所有复杂问题。很多国家的失败正是由于政府没有正确认识到本国经济的具体问题和现实情况，盲目套用推行自由化。在拉丁美洲，政府采用的不符合现状的劳动关系策略，使经济改革与劳动关系改革出现了背离的状况，加之过高估计汇率水平、高度依赖外债，导致整个经济更加的脆弱不堪。

三、金融市场自由化的利

1.金融市场自由化可加大经济发展

作为全球经济发展的必然趋势，也有很多研究认为金融市场自由化为许多国家的经济发展做出了巨大的贡献。金融自由化加速了GDP的发展。金融市场自由化可以提高金融市场的竞争性，从而推动银行业的发展。金融自由化在推动经济发展的同时，也推动了金融系统的完善，使市场更加地活跃。限制国际资本自由进出的目的是为了降低本国股票市场的波动性，但是提高股票市场流动性的根本还是要提高生产效率。当政府减少对市场的控制时，资源可能会更有效地利用和更合理地分配，当通货膨胀严重时，投资者的正确决策会使市场有更好的表现。

2.金融市场自由化可提升收入

金融自由化在推动经济发展的同时大大提高了人们的收入水平，有利于个人储蓄的长期增长，促进国际资本在不同国家之间流动 ，资本账户自由化不仅与经济发展呈显著性正相关，也能鼓励科技的进步。本地金融市场的自由化在推动经济发展和贸易自由化的同时，可以使国家经历高速的发展的时期，但他同样指出在突然大面积的推行发展后，确实可能会出现波动整个经济的情况，特别是对发展中国家而言。对于发展中国家而言，资本自由进出造成的问题比发达国家更加严重和难以解决。

四、结论

综上，我们对于经济自由化有了一个更加全面及深入的了解，金融自由化具有两而性，如何正确运用其来壮大自己仍要我们不断去发掘、努力。我国所面对的金融自由化的难题也只是一时的，更是要求我们要不断去理解它，拟定正确的方针以及相关策略，让我们国家的金融发展道路可以更顺利，也可以更加光明。

参考文献：

[1]邱礼俊.发展中国家的金融自由化与中国金融开放[J].卷宗，2015，5（10）：312-313.

[2]朱毅杨.浅谈金融自由化[J].中国科技投资，2012，A10）：132-132.

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篇5：公司并购方式选择之利弊分析

中国留学生在国外留学，吃住行都是从零开始。就住宿方面会有很多很多选择。今天小编来跟大家谈一谈关于留学生住宿选择寄宿家庭。

住宿环境直接会影响到孩子回来学习的效率和生活的心情。那么选择寄宿家庭有什么优势呢?

融入环境，体验最直接的美国文化

很多家长送孩子出国留学最担心的就是孩子没有办法很快融入生活，去寄宿家庭是一个很好解决这些问题的方法。

有些寄宿家庭会定期的安排活动，留学生们可以与他们一起参加。在活动中，增强融入感，与家人的交流也是对美国文化最直接的了解。每逢有节日，像圣诞节丶万圣节丶感恩节的家庭晚餐和活动将是孩子独一无二的体验。留学生们可以在这样的环境下慢慢的融入，减少交流和文化障碍。

快速提升人际交往能力

相比独立的个人住宿情况，寄宿家庭更能锻炼一个人的交往能力。一开始，或许会比较害羞，但是热情的美国家庭会很快让留学生们感受到轻松愉悦的氛围。卸下包袱的留学生得到家庭的鼓励，多互动，更加自信的与人交往，提升自己的人际交往能力。

生活自理能力的提高

出国留学，没有家人的照顾，留学生们开始一切都自给自足。虽然寄宿家庭会把生活用品准备好，但是留学生还是要自己收拾和规划自己的生活。对于之前在家几乎由父母打理一切的孩子来说是一个挑战，更是一个快速成长，提高生活自理能力的过程。同时也能激发和锻炼孩子解决问题的本领。

接下来谈一谈寄宿家庭有的劣势是什么。

来到一个新环境，要很快融入是不容易的。虽然寄宿家庭很热情，但是我们留学生也要有自己的分寸，在文化冲突、生活习惯很多方面要学会化解，顺利的度过这一关不容易，但是一旦跨过那将是一笔宝贵的经历。

篇6：恋爱专家分析五种相亲方式利弊

据记者了解到，目前在北上广地区出现了一群自称约会专家的新新人类专门开展追女孩子的方法的传授，他们崇尚自由，多元化，精彩的生活模式。和心理咨询师及情感专家不同，这群人集中精力在两性互动的前期，既由交往到正式发展为男女朋友的阶段，他们自称是恋爱专家，解析了爱情这个千百年来很多思想家和哲学家永恒探讨和破解的难题。从约会技巧到和女孩子聊天话题，这些约会大师都有他们自己的见解。

记者采访到这家专门指导追女孩子的方法的约会学机构的一名导师Flame，希望可以帮助广大宅男讨得一点真经，让宅男们掌握追女孩子的方法，懂得真正的和女性沟通以及和女孩子聊天话题等泡妞秘籍，拥有属于自己的爱情。

Flame说，技巧是一个浮在表层的东西，一个人能不能真正的吸引女生，关键是他经过生活打造的性格，他的努力的程度，及由内而外呈现出来的一种生活态度，而第一步，是要识别认识女孩子的途径，为此，Flame分析了目前国内5种认识异性方式的利与弊。

第一种是最常见的媒妁之言，家长相亲，这种情况是一种自古传承的风俗，目前中国的一些城市，一些家长之中仍有，好就好在见面双方有一定的预期，同时一般门当户对，有自然的联系感，缺点是选择面很小，万一双方没有感觉拒绝的代价也比较大，容易辜负父母的期望。

第二种是一些相亲网站的线上相亲，好处显而易见，不用出门就可以和多个人交流，早期交流的选择面大，而且不用出门，当然坏处可能是，你千挑万选了一个目标见面，发现真人的气质等方面和相片差甚远，而之前浪费了太多精力和她聊天。

第三种是通过自己的生活圈，朋友圈认识女生，比如说自己的同学，自己的同事，朋友的朋友，这种方式的好处是来的自然，也方便通过工作，生活圈来展现自己的优点，但缺点是效率太低，而且现在的网络时代使我们每个人的生活圈子越来越小，往往在同事中如果没有来电的，朋友介绍了几个也不合适，你的选择余地就会非常的小。又得重新回去依靠其它途径。

第四种是在约会专家圈中流行的，到夜店这样的社交场所去认识女生，好处是你可以很集中，高强度的和漂亮女生交流，女生也愿意在夜店花时间和你交流，但这样的缺点是嘈杂的音乐，酒精，舞蹈等加快了你们认识到互相喜爱的进程，可能在夜店你爱上的一个人在生活中你发现并没有那么爱。

篇7：公司并购方式选择之利弊分析

面对复杂和庞大的航空运输市场，任何一个航空运输企业，不管规模有多大，都不可能满足该市场所有的需求。这是因为，一方面旅客的需求是复杂多变的；另一方面，一个航空公司的能力总是有限的，很难满足所有消费者的需求。因此，航空公司必须对市场做出选择，集中力量经营适应自己的目标市场。

有效地选择目标市场，首先就要对整个市场进行细分化，这是选择目标市场的前提。所谓市场细分，就是根据消费者需求的不同特征，把航空运输市场划分为若干个有意义的顾客群的过程，形成整体市场中若干个细分市场。不同的细分市场之间需求差别比较明显，而现在每一个细分市场内部，需求差别就明显小于其他细分市场的差别，基本倾向一致。把航空运输市场从一个单一的整体看成多元异质的分割体，这更符合当前航空运输市场的特点，体现了市场竞争在产品差异化和服务多元化中的作用。由于有了细分市场的出现，就有了运用目标市场和目标营销策略组合的前提。

细分航空旅客运输市场，选择正确的市场细分的依据是十分重要的。我们在细分航空旅客运输市场时，主要考虑的是旅客的旅行目的。这样我们就可以把航空旅客运输市场细分为公务旅行市场和休闲旅行市场。

1.公务旅客由于旅客自己不支付乘坐飞机旅行的费用，与其他旅客相比，公务旅客对票价反应不敏感。公务旅客具有高度集中的特性，每年旅行的次数远远超过其他细分市场的旅客，但由于其无法提前很长时间预定座位，因此，更多关心的是航空公司的航班密度和航班时刻，对机上服务的水平和地面服务的标准都会成为其选择航空公司的依据。

2.在航空旅客运输市场内，旅客人数占主导地位的是航空休闲旅行细分市场。休闲旅行可以理解为旅客在工作时间以外所作的旅行，旅客自己支付包括机票在内的旅行费用。因此，机票价格的变化会对其产生重要的影响，但对时间就没有像公务旅客那样强烈的要求。3.尽管在航空运输市场中大部分旅客是公务旅客和休闲旅客，但是还有大量的旅客不属于上述两部分细分市场的旅客，其中包括：探亲访友旅行、由于医疗等原因的旅行、移民和其他一些原因的旅行。这些旅客的需求不同于公务旅客和休闲旅客，在组织市场营销工作时，同样需要高度重视。

同样的市场，不同企业有不同的处境，这样的差异与在市场中的自我定位和目标的选择有很大关系。每一种战略都有其特点和适用环境，没有谁好谁坏之分，关键在于要有明确的目标选择，不要夹在中间。夹在中间就意味着失去个性，定位模糊，既无法吸引量大面广的低端市场，也无法吸引量少价优的高端市场。如果将这样的理论应用于低成本航空运输市场，我们不难看出成功的低成本航空公司大多在竞争中坚持着自己的个性，并最终为旅客所认同。低成本航空公司的目标市场首先是休闲旅客及短程运输，然后逐渐增加对短程商务旅客的吸引，特别是中小企业的商务旅客。他们一般经营短程航线，不提供昂贵服务，并且票价低，航班频度高，如美国的西南航空，欧洲的瑞安航空和维尔京快运，等等。

在这方面，春秋航空堪称国内“吃螃蟹”的第一人，其所坚持的“低价牌”正是成功所在。春秋航空从起飞第一天起就把目标客户定位在那些“坐火车的老百姓”身上，意识到他们是未来的大市场，频频抛出“低价炸弹”，199元、299元的价位曾经让很多业内人士跌破眼镜。直到今天，都有人质疑春秋航空能否承受“低成本”之痛，更有人声称春秋推出折扣票就是一场秀。然而不可否认的是，正是因为低价，春秋才得以在国内航空市场迅速树立起自己的鲜明形象，形成自己的鲜明特色，并收获了一定的人气。

篇8：公司并购方式选择之利弊分析

笔者通过对影响企业并购的因素进行实证分析, 探究各种影响因素如何影响并购支付方式, 进而得到在企业合并时如何更好地选择支付方式。

理论分析与研究假设

笔者结合我国的实际情况, 选取国家经济发展水平、股市冷暖、货币政策3个宏观因素;选取控制权威胁、并购公司资本结构、并购公司现金持有量、并购公司未来投资成长机会、并购公司产权特征、信息不对称6个微观因素, 分析其是如何对我国上市公司选择并购支付方式产生影响的。通过规范分析, 提出如下研究假设:

1.研究假设1

通过对美国1988~1998年的并购交易统计研究得知, 发生在美国的超过亿元的并购交易中, 有超过半数的交易是以现金支付的, 只有少数交易是以股票作为支付。然而, 美国第四次并购浪潮席卷之后, 股票支付越来越受到人们的喜欢。这种现象表明随着国家经济发展水平的不断提高, 股票支付处于上升地位。因此提出研究假设1:主并公司使用现金支付方式的概率, 与所在国家总体经济发展水平之间存在负相关关系。

2.研究假设2

当股市行情非常好时, 会产生资金大量涌入现象, 使得上市公司进行股票融资变得容易。同时, 由于“牛市”时, 上市公司股票价格被高估的可能性变大。因此, 在并购交易时, 企业更加愿意选择股票作为支付方式。据此提出研究假设2:股票市场行情越好, 企业越倾向于采用股票作为支付方式。

3.研究假设3

当国家采取紧缩的货币政策时, 利率调高导致流动性减弱, 企业融通资金的能力将会大幅下降;相反, 当国家为了刺激经济增长而采取宽松的货币政策时, 贷款利率下调, 货币供应量上升, 企业获得贷款的能力就会有所提高。因此提出研究假设3:货币政策越宽松, 主并公司越倾向于选择现金作为支付方式;反之, 主并公司则倾向于选择股票方式。

4.研究假设4

由于现代企业基本是一系列契约的集合, 各种契约既约定了资源投入, 又约定了利益的分割。但是, 因为契约的不完备性和信息的不对称性, 这就导致在利益分割过程中存在不公平因素。上市公司中大多数管理层如果持股比例不高时, 他们会很少关心控制权稀释问题。所以, 笔者研究股权稀释对控股股东选取支付方式的影响。据此提出研究假设4:控股股东控制权稀释威胁越大, 越愿意采用现金作为并购支付方式;否则, 倾向于股票支付。

5.研究假设5

来自地方的资金, 会给企业带来不同的风险, 股东权益为投资于该公司的股东资金, 这些资金有成本高, 没有压力还款的优势。而来自债权人的债务资金, 公司承担的利息本金的压力, 如果债务状况恶化, 可能给公司带来破产的风险。因此提出研究假设5:资本结构越稳定, 企业越会采用现金支付;反之, 就会采用股票支付。

6.研究假设6

公司现金持有量的多少, 会对支付方式选择产生影响。现金持有量越多, 越倾向于现金支付;反之, 则更多采用股票支付。Jenson (1986) 认为, 主并公司拥有充足的自由现金流, 会倾向于使用现金支付, Mayer和Walker (1996) 、Ahmad Ismail和Andreas Krause (2010) 也发现了相似的情况。因此提出研究假设6:主并公司可用现金量越多, 越倾向于现金支付;反之, 越倾向于股票支付。

7.研究假设7

当公司未来的投资机会较多时, 为了避免出现资金短缺、资金流动困难或筹资投资困难的现象, 基本不会动用现金作为支付方式。更有甚者, 会放弃现金的投资机会。为了避免资金流出现这样的状况, 更宜采用股票支付。据此提出研究假设7:主并公司未来投资机会与股票作为并购支付方式呈正相关关系。

8.研究假设8

从我国的经济发展实际情况来看, 国有经济占市场经济的比重很大。因此, 国有企业通常能够获得政府财政补贴支持并能够享受扶持性的信贷政策。国有企业筹集现金并购, 比民营企业更加容易。因此提出研究假设8:国有企业更倾向于采用现金支付作为支付方式, 其他企业则更多采用股票支付。

9.研究假设9

在并购时, 会产生信息不对称的情况, 影响着并购支付方式的选择。并购双方不了解对方的实际状况, 也没有更多的途径取得更多信息。经济学理论认为, 当一方比另一方拥有自身情况更多私有信息的时候, 会产生道德风险, 甚至逆向选择。当互相的信息不是很透明时, 为了规避风险更应采取股票支付。因此提出研究假设9:信息不对称越明显, 越倾向于股票支付;反之, 越倾向于现金支付。

样本选取与研究方法

1.样本选取

本文数据来自国泰君安证券公司并购重组数据库和色诺芬数据库。选取2009年1月1日~2013年12月31日5年的数据进行分析。样本数据的选取规则为:剔除金融行业的企业;剔出被ST (ST*) 的企业;不包括主并公司未上市的样本公司;不包括相关交易样本, 即均为非关联方交易;如果发生在一年内企业合并多次, 只取第一次;不包括交易金额低于10万元的样本;支付选择现金支付、股权支付及混合支付方式;剔除指标不全的数据。最终得到1475家样本进行分析。

2.研究方法与变量定义

笔者对筛选出的样本依次进行描述性统计分析和Tobit截取回归分析。Tobit截取回归模型能够将并购交易支付方式中的现金支付、股票支付、混合支付全部放进模型中, 对研究并购支付不再只局限于现金支付和股票支付两种方式。

在Tobit截取回归时, 被解释变量为现金支付数额占总支付数额的比值, 各个宏、微观因素代理变量的选取, 即解释变量如表1所示。

实证结果与分析

1.描述性统计分析

通过对研究样本的描述性统计分析, 可更清楚地了解各支付方式的概况 (如表2所示) 。

从表2可知, 控制权威胁变量 (control) 均值为0.35。说明研究样本中35%的主并公司第一大股东持股比例处于30%~60%之间。相对交易规模和现金流量标数据结构良好, 标准差适度。产权特征的均值为0.31, 表明样本中有31%的并购事件是由央企发起的, 能看出我国市场并购的显著特点。股市冷暖指标最大值为0.39, 最小值为0.19。表明2009~2013年股市基本平稳, 这与现实是相符合的。货币政策和经济发展水平的标准差较小, 两峰值距离也较小, 说明货币供应总量和GDP水平有小幅波动。

2.Tobit截取回归

根据研究需要, 选取3个宏观因素和6个微观因素的代理变量作为方程中的解释变量, 将现金支付金额数与总支付金额作比得到被解释变量, 构建Tobit多元截取回归模型如下:

在相关性分析中, 股市冷暖 (StoM arket) 与度量经济发展水平的Ln (GDP) 之间、Ln GDP与货币政策 (Currency) 之间、货币政策与股市冷暖之间存在显著的多重共线性。为了不影响实证结果, 运用Stata12.0统计软件, 对筛选出的样本数据进行三次Tobit回归分析, 并将三次的结果汇总到表3中。

如表3所示, 国家总体经济发展水平与股票支付呈正相关关系;股票市场行情“牛市”与现金支付存在显著的正相关关系, 与原假设不符;货币政策与现金支付存在正相关关系;控制权威胁与现金支付之间不存在显著的相关关系, 假设4与原假设不符。原因可能是, 主并公司在进行并购支付方式决策时, 股东未将控制权威胁作为主要问题进行考量, 而是考虑交易风险大小等问题;企业资本结构稳定, 则多采用现金支付。现金持有量并未与现金支付存在相关关系, 与原假设不符。原因可能是, 即使公司持有现金量多, 但是考虑各方面的因素, 并未将此当作重要参考因素;企业未来投资目标越多, 越多采用股票支付。公司是否为国有企业与并购支付方式之间并不存在相关关系, 与原假设不符。原因可能是, 国有企业未能获得政府的支持来筹;并购公司与目标公司信息透明度越差, 越多采用股票支付。

结论与建议

从以上实证分析结果可得出:如果国家总体经济发展水平好, 应采取股票支付;如果股票市场行情是“牛市”, 宜采用现金支付;如果货币政策宽松, 宜采用现金支付;如果公司的资本结构稳定, 宜采用现金支付;如果企业未来有较多的投资目标, 可以选择股票支付;如果主并公司信息不对称严重, 那么, 应采用股票支付作为支付方式。

参考文献

[1]Jensen, M.C.Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers[J].American Economic Review, 1986, 76:323-329.

[3]陈岩.并购支付方式资本市场比较及影响因素述评[J].江南大学学报 (人文社会科学版) , 2007, (1) :72-74.

[4]李双燕, 汪晓宇.控制权稀释威胁影响上市公司并购支付方式选择吗[J].当代经济科学, 2012, (3) :58-66.

篇9：《搬迁择日》之利弊分析

通过对古代搬迁择日研究、分析，在众多的择日方法中，万变不离其一的就是新宅之方位。为什么会对方位看得如此重要？其根本原因就是地理问题。而对于什么样的人去居住，谈及甚少，也就是说，只要你在这个时间内，在这个方向内，到哪里去，到哪个方向去，就是大吉大利。择日是一个综合性的课题，讲求的是天道、自然、气候、环境、方位、人，或叫天、地、人的综合统一，是辩证统一的关系，天、地、人三者之间不可分割，孤立地去研究，去分析，去研判其中三者之一，只能曲解择日之含义，达不到择吉的目的。本师在对众多搬迁择日分析、研究、综合、归纳的基础上，剖析如下利弊，以参考之。

1、择日方法之复杂性

任何方法能否在民间得以广泛流传，得民众以认可，不但有科学含义外，还要有简单、实用、可操作之处。如果是少数人掌握，认可认知的那就只能是少数人。而择吉的民众性不是少数人，需要得到大多数人去认知认可。每年的通书也好，黄历也好，相信大多数人只是看看而已，了解了解，若要问个为什么？怎么来的？相信具有一定水平的文化人也无从解答。特别是在现代民众文化水平、科学知识提高的今天，对任何事物的看法只能是实用，可操作。古代搬迁择日法以其深奥的理论，复杂的推理，无常的变幻，择日之法的繁琐性和复杂性，作为每个人能适应吗？还能让大家认知认可（相信）吗？从老人们、从年青人身上可以得到是否普及的答案。这里需要说明的是，择日之法何时才能适应现代民众快捷、高效的时间观念呢？何时才能简洁、通俗、易懂呢？

2、择日方法之局限性

搬迁择日之法以方位论理，以时间、空间论理，皆因星斗转移，变化无常。不说年之变化，季之变化，每日每时都在变化。这里民众就要问：今天搬迁好，过二天就不好了，家还是这个家，怎么就不好了呢？人还能适应环境吗？面对如此，择吉大师们就只好事后补救了。其实这是没有对人的研究的结果，也是太注重对天、对地的研究的结果。既然择吉是天、地、人三者的统一，而不去研究人与自然、人与环境的和谐呢？因此，古代择吉法存在一定局限性，不对人与自然，人与环境的论理是片面的。一种理论，一个定律，其完整性在于综合考虑了各种因素之后，才形成为理论，才成之为定律。对于择吉之补救而言，本身就存在缺陷，即不完整，也不系统，由于其片面性、局限性，古代搬迁择吉之法还能成论理吗？还能成定律吗？这是现代择吉师需要深思之处。

从现代人们居住的情况看，大部分都是依据规划而定居的，小区是如此，整体搬迁也是如此，而能够让人有灵活条件选择居住地的是少之又少。一是土地问题，二是规划问题，三是财力问题。就土地而言，城镇以上的城市，民众是买不到土地的，乡村有土地的其地理位置也是可想而知，不非所需。规划问题，就更谈不上地理条件，保障房、经济适用房，小区花园都是如此，要么都是坐南朝北，要么都是坐北朝南，还有想理中的方位吗？财力是人们的最大问题，对于绝大多数人而言，辛辛苦苦几十年，置房回到原起点。不可能，也没有能力再去购置新宅了，这是其一，其二，所置的新宅，也不可能象阳宅之说，开上四门以迎每年之吉星。因此，研究人的适应性，研究人与自然、环境的统一，达到天、地、人的和谐相处才是最重要的。因为人之初就已经形成了与环境、方位、自然相统一的，能够有机结合的和谐的信号。这种信号已经为你置房，置什么样的房，置何地的房，置何方向的房提供了参考。搬迁只是一个时间段，只是一种表现形式，重要的是进宅后，长达几十年甚至上百年的居住环境。

3、择日方法之科学性

古代择日方法在现代虽然存在一定的局限性，但其尊重自然，尊重自然科学，是有价值的。古代择日法是根据自然现象，自然规律，从时间上，从环境上，演绎出人们活动的最佳时间。八卦五行图，十二星建，紫白飞星，五行十二宫无一不是自然的归纳、演绎、体现和表达，从一元到上、中、下三元，再到每小元的20年，都是自然的表现，从一年到四季，再十二个月，表现出十二宫，展示出十二月建，从东南西北中的地理环境，到五行的论理，再到八卦的定义，都是自然的表现。因此，古代择日法都具有科学性。应该在古代择日论理的基础上发扬光大，创新择日学说。演绎出、创新出更有价值、更具实用、更可操作的现代择日方法。

4、择日方法之民俗性

古择日法之虽然在现代存在一些弊端，但其民间习俗已经深入人心，搬迁仍人生一辈子的大事，人为之奋斗一辈子，总是要讨个好日子，图个吉利。搬迁择日子之广泛性、民众性是不可否认的，不管什么择日方法，不管在什么地方，不管时间有多么的紧张，只要搬迁之时，总得选上一个日子，举办宴庆。

篇10：公司并购方式选择之利弊分析

商品房销售的几种计价方式及其利弊分析

吴宇

一、计价方式的种类：

按建设部、国家工商总局印发的《商品房买卖合同》示范文本第四条之规定，现行计价方式可以有如下四种：

1、按套内建筑面积计算：

即：套内建筑面积=

套内使用面积+套内墙体建筑面积+阳台建筑面积；

2、按套（单元）计算：

即：等于是买卖双方的协商价，与面积无直接关系；

3、按建筑面积计算：

即：建筑面积=

套内建筑面积+公共分摊建筑面积。

4、其它：

除以上三种方式外，买卖双方另外之约定。

二、几种计价（量）方式的区别及特点：

1、按建筑面积买房存在的问题

按过去的相关规定，商品房销售面积为“套内建筑面积+分摊的.公用建筑面积”，即大家所说的“建筑面积”。建设部在颁布了新的《商品房买卖合同》示范文本，其中规定了商品房销售三种计价方式，一是建筑面积，二是套内建筑面积，三是套。纵观上海楼市，从上海房地产市场起步到今天，除极个别的开发商曾过推出“按套内建筑面积卖房”外，绝大多数的开发商采用的都是按“建筑面积”卖房。

据了解，过去在上海楼市按建筑面积销售发生的各式各样的面积问题往往不外乎两个类型：其一，实测面积和预售面积不符；其二，公摊面积不明确，不该公摊的也摊在了买房人的购买面积里。分析这两类问题，不难得出，两者的症结都是面积计算标准不透明引起的，而且几乎都是“公摊面积惹的祸”。如套内建筑面积没有变，房屋总面积却变大了。而公摊面积的增加，第一，不是自己户内的；第二，往后长年累月的物业费、供暖费要跟着交；第三，有公摊就意味着有些配套设施是业主的了，而一个小区里一定还有些公建是开发商的，那么，哪些是业主的？哪些属于开发商的？因公摊不明，这些问题无法界定，纠纷也因此产生。

事实上，有关管理部门也已注意到这个问题，市国土资源管理局就曾下文，对分摊细则和计算标准做了进一步明确的规定，如“不在本栋楼的配套设施不能公摊、服务多栋楼的配套设施不能分摊”等。但尽管如此，公摊面积的确仍然是买房人“心中永远的痛”：一方面，计算太复杂，非专业人士算不出来；另一方面，入住后，可能一部分购房人觉得需要重新测量，而一部分业主认为没有问题，不予配合，公摊面积就没法核实。

2、按套或套内建筑面积买房的好处

根据相关的规定，套内建筑面积为“套内使用面积+套内墙体面积+阳台建筑面积”。()看来，按套或套内建筑面积可以规避“公摊面积”，对买房人而言，最大的好处是便于计算，面积由“朦胧”变“透明”。从国际上看，大多数国家房屋买卖也采用的是按套销售。

但采访中，不少业内人士和买房人认为，相对于按建筑面积买房，从现阶段看，按套或套内建筑面积买房仍有很多局限。

其一，按套销售并没有解决面积数量，只能适用于现房别墅。

其二，套内建筑面积没有解决对墙体面积的计算问题，买房人知情权仍然可能落空。

其三，现行的很多规定不配套：如产权证还是按照建筑面积来制作，物业管理和供暖费仍按建筑面积收取，这样，就把好多问题推移到卖房的后期甚至入住以后了。比如说，某个购房人买了120平方米，但是做产权证时，房地局仍然会把套内面积折算成建筑面积，产权证上写的是160平方米，买房人能接受吗？

篇11：公司并购方式选择之利弊分析

关键词：上市公司,融资选择方式,偏好顺序

为了在国际市场上有效地参与竞争, 公司必须不断地创新和提升自己的竞争优势, 这就要求持续地融资, 并使融资行为成为竞争力优势的最关键的决定性因素。近年来, 随着我国市场经济的发展和证券市场的日益成熟, 债务融资渠道逐渐畅通和债务融资创新方式不断涌现, 导致上市公司融资渠道日渐多样化, 上市公司在融资决策方面有更多的选择余地和创新空间。2008年1月21日, 中国平安公司推出融资额约1178亿元的巨额股权融资计划, 结果该信息一出, 不仅引起中国平安股价的暴跌, 而且引起中国股市大幅调整。21日中国平安跌停, 上证指数在21日和22日连续暴跌, 分别下跌5.14%和7.22%, 在22日沪深两市近千只个股跌停。此后, 上市公司中若有实施股权再融资计划, 则成为一个极大的利空信息。但是此时依然有许多公司计划实施股权融资。因此, 目前上市公司在进行投资时, 如何实施融资偏好顺序值得我们认真探讨。

一、融资选择方式的法规和政策约束与偏好

在融资偏好顺序研究中, 影响较大的为Myers和Majluf (1984) 提出啄食顺序理论, 该理论认为新的投资资金首先源于留存收益, 其次是贷款, 最后才是新股发行。即在公司融资偏好中, 相对于股权融资来说, 公司优先选择债务融资。Rajan和Zingales (1998) 指出, 实际上对于美国的上市公司而言, 只是在首次公开发行之时或者之后很短的一段时间内, 股票市场起到了外部融资的作用, 但之后就没有这个作用。对于成熟的企业而言, 股票市场在融资方面反而会带来负面影响。同时如果成熟企业的债务偿还额高于其重新借入的债务的金额, 债务融资也会产生消极的作用。

最近的一些学者研究认为:一国或地区制度与法律环境对公司最优资本结构的选择具有重要影响。制度安排对规范人们行为和促进社会经济发展的重要性, 这为探讨融资决策提供了一种分析工具和研究视角。根据North (1990) 的观点, 制度是一套社会的博弈规则, 参与人不仅受制度的约束, 而且也能从制度中获取信息。上市公司在融资偏好选择中, 往往要受到法规和政策的直接或间接影响。随着法规和政策的调整而改变融资偏好顺序。在2005年实施股权分置改革时, 暂停了股权融资, 从而公司债券得到了迅猛发展。同时也使公司融资偏好产生改变, 在2005年上市公司通过债务融资的资金额突破了2000亿元, 是2004年的6.54倍, 该数字近乎上市公司股权融资的7倍。这说明, 随着我国关于融资方式的政策发生了变化后, 上市公司的融资偏好发生明显的转变。此外, 股权融资的监管规则的演变体现了监管机关与上市公司之间的博弈。在中国上市公司股权融资动机非常强烈, 一些达不到实施配股和增发股权融资条件的上市公司采取各种对策取得股权融资资格, 在一定程度上降低了证券市场配置资源的使用效率。监管部门注意到一些上市公司采取不同的对策来取得股权融资的资格, 根据实践中产生的新问题, 不断改进有关股权融资的监管制度, 从1993年开始, 监管机关和上市公司的这种博弈促进了上市公司融资制度的一系列变化。从这些法规制度的演变看, 证券监管部门和上市公司的博弈表现为:融资资格对盈利要求的变化和强调投资项目的可行性。这些体现在股权融资选择中为:随着配股和增发条件的改变, 配股和增发两种股权融资的顺序在1998年在目前发生了显著的变化, 在2000年之前, 上市公司在股权融资中主要采用配股的股权融资方式, 并在2000年达到了顶峰, 采用配股进行股权融资的上市公司有167家, 采用增发的上市公司仅有19家。但2000年以后, 随着股权融资条件的调整, 增发方式的股权融资逐渐增多, 在2007年通过定向增发的上市公司有129家, 融资总额2238.3亿元, 占当年融资总额的六成以上。30家公开增发, 融资总额663亿元;7家配股, 融资约232亿元。这说明, 融资偏好并不是固定的, 当公司所面临的法规和政策发生转变时, 上市公司在融资偏好上也会随之改变。

二、融资选择方式的成本约束与偏好

在融资偏好中, 传统观点认为融资成本是上市公司比较选择融资方式的重要依据, 是决定上市公司融资取向的根本因素。理论上, 融资成本的高低顺序和融资人对融资形式取舍呈反向关系。融资成本越低的融资形式, 越容易得到融资人的青睐。以税收为基础的融资偏好理论认为, 盈利的公司应该借更多的钱, 因为他们更有必要规避公司所得税。这说明税收的避税效应有利于增强融资方式中的债务融资偏好的程度。

以税收为基础偏好理论分析融资成本, 主要是从静态的和显性的成本角度分析融资偏好的确定。但是, 从动态的和隐性的成本角度看, 债务融资也是有一定的范围的。因为债务融资也是有代理成本的。当债务融资的规模愈来愈大时, 债务人所承担的公司经营风险和财务风险的比例日益增加。如果投资成功的话, 股东能够全部偿还借款并且获得剩余的收益。如果项目不成功, 股东仅仅是拖欠的问题, 债务人将接管一个空壳公司。为此, 债务人为防止该类情况出现, 最有效的约束措施就是在借款合同中加入详细的条款, 这些条款能够限制管理层从事不利于债务人行为的能力。这些条款使得债务协定的磋商与执行成本增加, 并且这些约定在约束管理层作出价值减少的决策权力的同时, 也阻止了管理层进行增加公司价值的决策。因此, 在公司开始没有负债时, 为了减少股权代理成本, 将在公司融资中偏好债务融资。然而随着这个过程的继续, 负债的代理成本将随着利率提高开始上升。在债务融资的边际代理成本与其所带来的边际收益相当时, 公司的融资偏好将发生转移。同时, 这也说明在债务融资偏好中, 存在边际效用递减规律。因此, 股权融资成本是否低于债务融资成本是融资人选择股权融资还是债务融资的分水岭。相比而言, 理论上债务融资的显性成本一般要高于股权融资, 而股权融资的隐性成本一般要高于债务融资。许多学者通过对2002—2005年沪深两市举行IPO、增发、配股的上市公司的融资成本进行分析发现, 国内上市公司平均股权融资成本小于债务融资成本。因此, 从融资的综合成本看, 在2002年到2005年我国股权融资相对于债务融资对企业更有利, 为此上市公司对股权融资便显示出强烈的偏好。

三、融资选择方式的控制权约束与偏好

控制权通常是由持有的索取权不能代表投资者全体利益的投资者实施的。所谓控制权, 是指企业形成之后, 合约一方 (或由多方形成的集体) 在特定情境下影响企业行动路径的权利。在合同不完备的世界里, 控制权处于“依存状态”, 不同状态下企业应由不同的利益主体来控制。在通常情况下, 当企业业绩优良时, 股东拥有企业的控制权;当企业处于艰难时, 债权人拥有企业的控制权, 股东仅是“正常状态下的企业所有者”。可见, 企业的控制权是可转移的。但这种转移是建立在一定的融资结构基础上的。在企业面临清算、破产状态下, 企业控制权就转移到债权人手中。

在啄食顺序理论中, Myers和Majluf (1984) 根据逆向选择的不同成本来解释融资的次序。然而若根据不同来源的资金对控制权所产生的影响, 可以得到一个更简单的解释:债务融资的投资需要提供资金的贷方同意, 而且, 如果企业的状况恶化, 公司的控制权将发生转移。而股权融资, 将会使外部股东得到更多的投票权, 这就会增加当前的管理层和控股股东丧失控制权的风险。并且Harhoff (1998) 在对德国中小型私有公司调查发现, 被调查者都表现出对外部融资的反感, 原因在于他们害怕失去对公司的控制权。该结论与早先其他的学者调查结果一致, 这说明该结论具有普遍性和控制权在融资偏好顺序中具有重要的诱导作用。在股权融资的层面上, 担心失去控制权是造成欧洲大陆一直盛行股票分类的主要原因。无投票权的股票、消减了投票权的无记名股票、转让受到限制的记名股票……所有这些都是在职的企业家/管理人员维持其对股东大会的控制工具。

但是与股权融资相比, 债务融资从理论上讲意味着向外转让少量的股权就能到达从外部融资的目的。这样一方面可以减少公司股权变动, 弱化了控制权的变动;另一方面股权集中能够降低经理与股东之间的代理成本。更为重要的是, 对外发行债券而不是股票融资可以减少管理层的额外消费的范围。因为在贷款的约束下, 管理层有责任制定常规的、强制性的债务服务契约条款, 这是对管理层进行自律的有效工具。由于存在发行在外的债券, 额外消费的成本可能导致管理层随着欠款及债券所有者对公司资产的没收而失去对公司的控制权。因此, 从控制权约束的角度看, 上市公司的股东在融资选择中偏好债务融资。

四、融资选择方式的公司治理约束与偏好

公司融资中在关于债务融资还是股权融资中, 不仅需要考虑融资的法规、政策和成本等, 还需要考虑特定的公司治理结构。Shleifer和Vishny (1997) 认为公司治理是与那些能够确保公司的资金提供者从他们的投资中获得回报的途径相关的。通过适当的治理机制, 能确保数额巨大的资金流向企业, 并将一部分利润返还给资金的提供者。但这要求:公司需要外部资金为其投资项目进行融资以及外部的资金提供者能够通过限制管理层的不当行为, 来保护其自身利益。目前比较典型的公司治理模式为, 以美国、英国为代表的市场导向型即“英美模式”和以日本、德国为代表的银行导向型即“德日模式”。前者又被称为股东治理模式。其特征是:股权高度分散和存在相当活跃的公司控制市场。并且由于这种制度对于公司信息的披露有着严格要求, 也常被称为“以信息披露为基础的制度”。后者是在银行主导的环境中兴盛起来, 存在主银行, 突出银行在公司治理中的核心地位, 法律法规经常是禁止“投机性”活动而不是坚持严格的信息披露, 主要借助主银行或全能银行的外部化相机治理机制与不同利益主体共同参与的内部治理机构, 被认为更接近利益相关者治理模式。因此, 内部人系统 (德日模式) 通常以银行为中心, 股权与控制权相对集中, 公司融资方式经常表现为对银行贷款的高度依赖和高的资产负债比率。Sheifer和Vishny (1997) 认为投资者的法律保护和所有权集中是一个好的公司治理结构的关键因素, 所以他们认为美国、英国、德国和日本具有世界上最好的公司治理制度。《OECD公司治理准则》则认为, 好的或有效的公司治理制度是具有国家特性的, 它必须与本国的市场特征、制度环境以及社会传统相协调。

从法律的角度看, Stulz指出为防止债务人失职, 债权人不需要像股东那样采取联合行动, 因而能更有效地得到法律保护。LLSV用法律规则的特点和执法质量两个指标研究表明投资者保护越弱的国家, 资本市场越不发达。美国对投资者的法律保护最好, 因此企业以股权融资为主, 股票市场发达, 日本和德国重视对债权人的法律保护, 所以企业以债券融资为主, 债务市场发达。他们认为企业的融资决策与该国的法律环境等因素有很大关系。而从股权集中的角度看, 公司治理是股东、债权人、员工、供应商、客户, 乃至整个社会之间相互关系和代理成本作用的结果。一个理想的公司治理结构可以消除这些不同利益取向之间的冲突所产生的制度成本。因此, 公司中的代理成本主要来源于两个方面:一是出资者与管理者之间的代理关系;二是出资者和代理人不可能在关于代理人的确切职责方面达成完全一致的契约。如果由股东负担的代理成本太大, 则股权融资成本将上升, 资本市场结构将严重地倾向于债务融资。

五、融资选择偏好的权变理论

作为公司管理中重要内容, 融资决策的选择的关键也在于根据公司所处的内外环境随机应变。在融资方式偏好中, 许多学者认为在我国存在融资顺序异常, 与啄食顺序理论刚好相反, 特别在股权与债务融资上, 表现为先是股权融资, 然后是债务融资。这可能与我国上市公司对于我国股权结构和公司依存的外部环境的适用的结果。在经济转型时期, 我国上市公司中“一股独大”的现象比较严重, 通过股权融资, 虽然可能稀释控股股东的持股比例, 但是其并不足以影响控股股东的控股地位。因此, 与控制权比较分散的美国公司相比, 通过股权融资削弱股东的控制权风险在中国并不存在或并不严重。而债务融资虽然能满足资金需求, 也可以获得财务杠杆收益和税收节约收益, 但由于要定期还本付息, 会强化代理人的工作努力程度, 压低在职消费程度, 还可能给公司带来财务风险甚至破产风险, 显然不是代理人的最佳选择。相比之下, 不丧失控股权条件下的股权融资没有这些问题, 有利于代理人的效用最大化。因此, 代理人在融资方式上自然倾向于股权融资。对于那些经营不善的上市公司, 股权融资还能延长企业的生命周期, 解除至少是延缓公司的破产威胁。另外, 从公司发展的历程来看, 我国大多数公司的发展时间较短, 相对于世界上著名的大公司, 我国上市公司还存在一定的差距。为了缩短与世界知名公司的差距, 上市公司在发展、成长和壮大中, 资金的需求意愿比较强烈和规模巨大。而从股权和债务融资规模来看, 股权融资的规模相对来比较大, 能够满足企业对资金的需求。而债务融资规模相对较小, 并且随着融资规模的增大, 其代理成本和控制权约束随之显现, 边际效用逐渐降低。因此, 股权融资的偏好和优势得到突出。但是随着我国融资渠道的拓宽和公司内外环境的变化, 我国上市公司的融资偏好也在不停地调整。在2007年, 据统计, 有118家公司通过IPO融资, 融资规模为4470亿元, 是2006年融资规模的2.6倍, 超过2002年到2006年的五年融资总和, 居全球首位, 其中融资规模超过百亿的有12家, 中国石油通过A股融资达668亿元。通过定向增发融资有129家, 融资2238.3亿元, 占再融资额的60%以上;另外, 还有通过公开增发和配股等股权融资方式融资。因此, 在2007年从融资意愿上看, 上市公司偏好股权融资。但是到2008年, 受国家宏观调控和紧缩银根及贷款成本趋高的影响, 除分离交易可转债这种创新型公司债外, 普通的企业债、公司债也正在被各类企业所“追捧”。Wind资讯统计表明, 2008年以来, 企业通过发行债券方式再融资规模达3504.6亿元, 已远远超过新股发行、增发 (含定向增发) 、配股等股本融资方式。

管理学中权变理论认为, 在企业管理中要根据企业所处的内外条件随机应变, 没有什么一成不变、普遍适用的“最好的”管理理论和方法。企业需要以系统观点为依据, 研究一个组织 (企业) 如何根据所处的内外环境可变因素的性质, 在变化的条件下和特殊的情境中, 采用适用的管理观念和技术, 提出最适合于具体情境的管理活动的一种管理理论。在以系统观点为基础时, 强调该系统不是与外界无关的独立系统, 而是从独立系统与外界环境的关系出发来研究。对于外部环境中可变因素的认识, 在于一个组织 (企业) 要根据所处的内外部条件, 采用适用的管理观念和技术, 做到随机应变。随机应变的最终目的, 在于提出最适合于具体情境的管理活动。因此, 权变理论认为, 在企业管理中要根据企业所处的内外条件随机应变, 没用什么一成不变、普遍适用的、“最好的”管理理论和方法, 应针对不同的具体条件, 采用相应的、不同的、最合适的管理模式、方案或方法。作为企业决策中的一项重要行为, 融资方式的选择需要随着企业所处的外界条件的变化, 而随机决定最好的融资决策行为。而且从国外的融资选择来看, 许多学者的研究结论对Myers和Majluf (1984) 的啄食顺序理论也存在分歧, 随着日本公司治理法规的变化, 日本融资选择也发生转变, 股票形式的股权融资和内部融资替代了银行融资, 成为日本的首要来源。Sherman和Babcock (1997) 研究发现, 在1980年日本的股票占到公司融资的12%。在20世纪90年代早期, 这个数据上升到30%。因此, 日本公司融资选择偏好也逐渐发生了转移。这些都说明, 上市公司对于融资方式的选择需要采用的权变的观点, 并不要拘泥固定的思维观念, 而应根据企业所处的内外环境的变化而及时调整融资选择偏好。

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