九鼎投资发展历程

2024-04-10

九鼎投资发展历程（精选6篇）

篇1：九鼎投资发展历程

华中理工大学学报·社会科学版1996年第4期总第32期美国投资银行的发展历程及当前面临的挑战杨巍朱正元

提要投资银行是美国金融体系中一个重要的金融机构。自从上个世纪20年代出现美国第一家投资银行至今，这种金融机构在美国历经了四个阶段的发展。其一直在美国证券市场上发挥着十分关键的作用，甚至曾经被喻为“证券市场的心脏”、“华尔街的法条”。然而，进入90年代，美国投资银行在不断扩展的同时也

面临着来自各方面日益加剧的竞争与挑战。本文拟对这些情况进行探讨。关健词金融投资银行发展历程

作者杨巍、朱正元均系武汉大学世界经济专业博士研究生。

一、美国投资银行的概念

长期以来，人们对于美国投资银行的概念有广义、狭义两种看法。狭义看法把投资银行视作一个理

论名称，通常是名为xx公司，如美林公司(MerrillLyn。h吕一Co.)。持这种看法的学者认为:投资银行是

指专门在证券初级市场上从事证券发行代理业务(主要是证券承销业务)的金融机构，其实质是长期资

本市场上的金融中介。他们将投资银行定义为“政府、商业证券发行者与投资公众之间的中介人’，①“在

私人资本市场上开展经营活动，并帮助资金盈余单位与资金短缺单位之间相互敲定或相互落实的机构”

或“为客户筹集资金以资助新投资的项目的机构’，②;“证券推销商’，等等。狭义看法在西方颇有代表性，投资银行被简单看成了证券承销商(Se。盯itiesUnderwiter)的同义词。而持广义看法的学者则主要是从

那些被公认为投资银行的金融机构所经营的具体业务出发对之作出质的规定性的概括。在他们看来，投

资银行是“以承销业务为中心，并从事法人金融业务的大型证券业者’，④;“主要从事证券发行与二级市

场交易的非储蓄金融机构„„帮助公司、中央政府、地方政府与外国机构获得资金;帮助投资者在证券

市场上买卖证券„„还从事着保险、信用评估、资产管理和抵押贷款等项业务”⑤。美国金融学者罗伯特 ·

库恩(Robertkuhn)在他主编的《投资银行百科全书》中曾对投资银行的业务范围进行宽狭不同的四

种界定，并在此基础上对投资银行下了四个定义。他所界定的投资银行业务，最宽泛者“包括国际海上保

险、不动产投资等在内的几乎全部金融业务;最狭义者“仅从事初级市场的资本保值和增值、二级市场的

证券交易与经纪业务”⑥。本文对美国投资银行的概念持广义的看法。结合当今美国投资银行的具体经

营特点，我们认为美国投资银行就是:在美国金融体系中，从事与证券有关的各种业务，提供较广泛的金

融服务，并不断进行金融市场开发或创新的金融机构。

二、美国投资银行的发展历程

美国投资银行起步于19世纪初，在南北战争期间迅速成长起来。从19世纪70年代至1919一1933年大危机，它在美国经济中的地位曾经盛极一时。1933年，美国国会通过了影响深远的《格拉斯一斯蒂格尔法案》，推行银行业与证券业分离的金融体制，高筑“防火墙”(Firewalls)，使投资银行的发展受到诸多制约，美国投资银行遂还原成为.‘纯粹意义上的投资银行”。但进入本世纪80年代，美国投资银行重新在国内外急剧扩张，实力与规模大为增强，目前仍不失为美国金融市场的主角之一。美国投资银行的发展历程可以分为四个阶段: 1.起步阶段(”世纪20年代至60年代)从19世纪20、30年代开始，美国经济中涌现出一大批

规模空前的新兴铁路公司、保险公司和公用事业公司。美国的证券市场因而迅速地扩容起来。这有力地

推动了美国投资银行在这一时期的产生和加速成长。在美国金融史上，第一家投资银行是成立于1826 年的普莱姆一伍德一金公司⑦。该公司首先从证券零售经纪业务中脱离出来，成为最早开展证券批发业

务的机构，亦即投资银行。南北战争期间，南北双方的各级政府发行了巨额政府债券以筹措战争经费。这给年轻的美国投资银

行带来了可观的业务收入和业务机会，从而为后者的起步发展提供了有利条件。在19世纪60年代，美

国最大的投资银行家杰伊·库克就是利用这些有利条件而暴发起来的。他原是一名银行家，在南北战争的第一年才进入投资银行业。1861年，他作为一个辛迪加牵头人成功地为宾夕法尼亚州包销了300万

美元的债券。在随后的数年，他又屡次牵头组建承销辛迪加，集结起一支2500人的销售队伍，运用报纸

广告等一切可以运用的推销手段，总共承销了3.6亿多美元的政府债券和大量的军费国债⑧。2.膨胀阶段(19世纪70年代至1933年)南北战争为美国资本主义发展扫清了障碍。19世纪70 年代以后，美国工业迅猛地发展，只用30多年就完成了工业化过程。与此同时，自由竞争资本主义在美

国的发展达到顶峰，生产与资本集中在此基础上加速进行，以股份公司为主要形式的近代企业制度得到

普遍的推广。在这种背景下，美国投资银行迅速膨胀起来，并演变为美国金融资本的一翼。从19世纪70年代到1929一1933年大危机的这段时期是美国投资银行发展的鼎盛时代。当时的一

批投资银行首先在铁路公司股票的承销与投机活动中大获其利，有的甚至乘机谋取了不少重要铁路公司的实际控制权。此后，它们又将业务和影响拓展到新兴的产业部门，业务内容从证券承销、经纪到信托

投资、企业创立与改组、企业兼并、培植新兴企业，乃至大额存放款、汇兑、外汇等几乎无所不包。美国国

会在1913年发表的《货币托拉斯调查报告》中就指出，摩根财团以摩根公司为核心，控制着美国钢铁公

司、通用电气公司等53家大公司，总资产达127亿美元，包括金融机构13家(资产30.4亿美元)、工矿

业公司14家(资产24.6亿美元)、铁路公司19家(资产57.6亿美元)、公用事业公司7家(资产14.4亿

美元)⑨。投资银行家摩根被时人喻为“单人联邦储备银行(one一manFRB)”，并被公认比当时的美国

总统更有影响力，而美国投资银行则被公认比美国政府更有影响力。

值得注意的是，这一时期其他金融机构如商业银行、人寿保险公司、信托公司等也通过设立证券子

公司或投资银行部的方式承办投资银行业务。当然，投资银行也大量涉足这些金融机构的业务领域，从

而使彼此之间的业务界限非常模糊。这一状况一直持续到1929~1933年大危机。

3.调整阶段(1933年至本世纪70年代)1929一1933年大危机给美国经济造成巨大的破坏，金融

业体系受害尤重。1933年，作为罗斯福总统实施“新政”的一个重要步骤，美国国会通过了《格拉斯一斯蒂格尔法案》，将美国投资银行与商业银行的界限明确地区分开来，规定商业银行仅限于从事政府证券

业务以及公司证券经纪、结算业务，除此以外不得从事其他证券业务，亦不得与投资银行联营或设立投

资银行子公司;投资银行也不准承办商业银行的主要业务如存贷款、支票等业务。其后，美国国会又先后

通过了《1934年证券交易法》、《1935年公用事业控股公司法》、《1938年马罗尼法》、《1939年信托合同法》、《1940年投资公司法》、《1940年投资顾问法》、《1964年(证券法>修正案》、《1970年证券投资保护

法》等重要金融立法，并依法成立了有关的联邦证券管理机构如证券与交易委员会、全国证券交易商协

会、证券投资者保护公司等，从而在原来就存在的各州《蓝天法》的基础上进一步加强了对投资银行的政

府管制。受其影响，投资银行在美国经济中的作用和地位有所削弱，发展势头受挫并进入调整阶段。

然而，战后特别是60年代以后，美国经济发生了一系列重要变化:首先，规模愈来愈大的美国企业

纷纷大搞负债经营，外源性筹资比重显著上升，筹资方式与筹资工具日趋多样化;其次，市场利率的攀升

促使了大量公众存款从商业银行“脱媒”，并转入证券市场投资来生息获利;再次，随着人均收入水平的提高，个人对金融资产的投资需求增强了，并成为证券市场上的重要投资主体;最后，为实行扩张性财政政策，弥补财政支出和财政赤字，联邦、州及地方各级政府发行的公债规模逐年扩大，等等。这些新情况、新变化给投资银行带来了新的业务机会与收益，美国投资银行亦不失时机地调整了经营战略与管理制

度，加紧推行金融创新，一些重要的创新金融工具如货币市场互助基金、现金管理帐户等均是由投资银

·41·美国投资银行的发展历程及其当前面临的挑战

行在70年代推出的。结果一度不振的美国投资银行重新扩张起来。

4.重新扩展阶段(80年代至今)进入80年代，美国投资银行重新急剧扩展，其发展进入一个新阶

段，并呈现如下特点:(1)规模急剧扩大。1980年美国投资银行资产总额为640亿美元，仅相当于该年全美金融机构资产

总额的2%，而1988年其资产总额则增至4760亿美元，并占全美金融机构总资产的8%。⑩从个别资产

规模来看，1994年美国资产规模最大的投资银行是所罗门兄弟公司，它的资产额达172.73亿美元，在

1995年美国《幸福》杂志500家最大公司资产额排名中位居第8名，与商业银行相比，仅次于花旗银行

(第2名)、美洲银行(第4名)。从个别总收入来看，1994年美国总收入最多的投资银行是美林公司，它

以总收入182.3亿美元，名列1995年《幸福》杂志500家最大公司收入排行榜中的第40位，与商业银行

相比，仅次于花旗银行(第17位)，而高于美洲银行(第46位)@。

(2)经营国际化。80年代以来，国际金融领域里出现了资产证券化、金融自由化和证券市场国际化

(全球化)等新特征。美国投资银行趁机在海外广设分支机构，突破国界与国内金融制度的限制，实行经

营国际化。当前，海外经营在美国投资银行的整体经营格局中已占据相当重要的地位。以所罗门兄弟公

司为例，1992年该公司的海外资产占其总资产的29.2%，而海外净利润占公司利润总额的比重更高⑩。

美国投资银行还在国际金融市场广泛拓展业务，并在国际同业竞争中拥有明显的优势。1991年，欧洲债

券市场上最大的20家牵头承销商中有6家系美国投资银行，所占市场份额最多;国际股票初级市场上

名列前6位的牵头承销商都是美国投资银行，市场份额高达70%⑩。目前，美国投资银行的优势地位仍

然存在。仅在跨国企业购并顾问(Cross一borderM乙AAdviser)业务方面，以所经办的购并成交额计，1995年前9个月间排名世界前10位的投资银行之中美国独占了6家，其中第一波士顿公司以其经办的总成交金额268亿美元、业务笔数33笔而居于首位@。

(3)业务多样化。如前所述，美国投资银行的业务在历史上一度十分广泛，但在1933年后受到有关的国内金融法规的诸多限制。为摆脱这些限制，不少美国投资银行选择采取国际化经营战略，大力开展

金融创新，使其业务呈现多样化特征。80年代，这一特征愈益强化。现在，一般美国投资银行不但经营传

统的证券承销与经纪业务，而且拓展了证券投资、公司理财、资产管理、兼并顾问、项目融资、抵押贷款、风险投资、保险等业务。其业务结构也有很大的变化。据统计，1973年美国投资银行的佣金收入占总收

入的比重为56%，1986年则降至21%。传统上，投资银行对公司股票的投资非常少，至多只保有少量的

股票存货而占用很少的资金。可是，目前它们投资、持有的公司股票规模仅次于养老基金，而超过人寿保

险公司等其他机构投资者⑩。以美林公司1990年的业务收入情况为例，这一年该公司的传统投资银行

业务收入包括证券承销佣金、证券及其他经纪手续费等在内共约占其总收入的20%，而证券与货币市

场投资所赚取的收入则占总收入的59%左右;同时，其他的多样化业务如保险、资产管理与托管等在其

收入结构中也达到相当的比重。

(4)专业化水平较高。美国投资银行在互相竞争中逐渐形成并发展了各自的比较优势，业务专业化

水平较高。例如，所罗门兄弟公司长期以来就以专长于商业票据发行、公司证券私募及政府债券交易等

而著称;而摩根一斯坦利公司从70年起就崛起为尤其擅长巨额证券承销(包括独家承销)以及公司购并

顾问等业务的主要投资银行。不过，近年来随着业务多样化的发展，加上竞争的加剧，各投资银行提供的

业务种类比较趋同，各项业务的专业化水平差异不再如过去那样突出。

(5)高度集中。高度集中是美国金融业的一个重要特征，投资银行业亦不例外。1986年，所罗门兄

弟、第一波士顿、摩根斯坦利、美林、戈德曼一萨克斯、伦巴特、莱曼兄弟、皮波迪等8家最大投资银行拥

有美国投资银行总资产的71%以上⑩。由于不平衡发展规律的作用，最大的几家投资银行在力量对比上常有变动，但个别投资银行的实力消长并不能改变美国投资银行业高度集中的特征。目前，美林、摩根

—斯坦利、所罗门兄弟等主要投资银行仍几乎垄断着全美国的证券业务。

三、当前美国投资银行面临的竞争与挑战八十年代，美国投资银行东山再起，发展引入注目。至今，它凭藉卓著的声誉、灵敏的信息、丰富的专

业经验和大胆的创新精神，在美国证券市场上仍居于核心地位。然而，近十几年来，特别是进入90年代，·42·美国投资银行的发展历程及其当前面临的挑战

美国投资银行也面临着日益加剧的竞争与挑战。这主要包括: 1.来自美国商业银行的竞争。美国投资银行与商业银行在国内外金融市场上互相都是对方的主要

竟争对手。在80年代商业银行不断要求取消对其经营投资银行业务的限制，并取得较大的进展。到80 年代中后期，除公司股票和债券承销业务以外，商业银行已能合法地从事其他大部分投资银行业务。

1991年初，美国政府提出《银行改革方案》，建议允许商业银行成为可以提供投资银行等各种业务服务的金融超级市场。翌年，联储又授权30家银行持股公司建立证券子公司，承销公司债券、可转让银行存

单、抵押证券等，其中有3家还被准许承销公司股票。据有关资料，截止1995年上半年，美国最大的商业

银行—花旗银行持股集团的投资银行业务已占其业务总量的30%左右⑩。可以预计，一旦投资银行

业务对商业银行全面开放，后者以其庞大的经营规模、广泛的客户网络、关于客户及市场的充分信息、先

进的技术手段和全方位的服务，必将对投资银行带来极大的挑战。

2.来自公司内投资银行的竞争。70年代末和80年代初开始，许多一流的非金融公司被金融业的较

高利润率和资产增殖速度所吸引，又出于经营多样化、减少筹资成本以及促进主业产品的销售和收益增长等目的，以前所未有的速度与规模向金融业包括投资银行业渗透。它们利用已有的管理能力和经营条

件组建公司内投资银行，甚至购并现存的投资银行来开展投资银行业务，从而由投资银行的顾客变成竞

争者，不仅不再利用原来投资银行的服务，而且还相互争夺客户。如全美最大的百货零售商西尔斯公司

就兼并了曾是美国主要投资银行的迪恩一维特公司而直接介入投资银行业的竞争。

3.来自新交易技术的挑战。如今，美国的证券投资者已越来越多地通过美国通用的POSIT;CAPI-TALINKSECURITES;INSINET;THECROSSNETWORK等高技术信息系统直接进行证券交易，这当然会使美国投资银行的经纪业务受到一定的影响。

4.来自自身的挑战。随着美国投资银行的规模不断扩大，成本开支也越来越高，而激烈的竞争又造

成边际收入水平下降。在这种情况下，投资银行若不能采取适当而有效的经营管理对策，降低成本，吸引

住高级专业人才，则其发展必定受到制约。1994年，所罗门兄弟公司由于施行一项有争议的工薪计划而

导致一些高级人才流失，并引起管理层内部分裂与改组，结果该公司当年税前亏损达831亿美元⑩。投资银行自身存在的经营管理问题对其发展构成了严峻的挑战。因此，美国投资银行能否保住其现有的市

场地位和发展势头，取决于它是否有能力把握国内外金融市场的有利时机，继续有效地引进金融创新，在扩大经营规模的同时降低成本，提高服务效率，并在竞争中取胜。【注释】

①DOugall，H.乙Corrigan，F.Investments(llthEd;t旧n).Prentiee一Hall，Ine.，一954.②Kaufman，G.TheU.5.FinaeialSystem(3rdEdition).Prentiee一Hall，In。.，1986.③⑨参见贝多广等著:《证券市场与金融机构》，中国审计出版社1990年版。④〔日〕井手正介、高桥由人著:《美国投资银行》，蔡辰男译，台湾国泰信托投资公司发行，1978年版。

⑤朱宝宪、赵家和编著:《当代金融市场》，中国统计出版社1993年版。⑥参见〔俄〕阿·康斯坦诺娃:《美国投资银行与初级证券市场的价格形成》，载于《世界经济译丛》1994年10月。

⑦〔美〕罗伯特·索贝杀著:《华尔街内幕》，周友皋译，中国对外翻译出版公司1988年版。⑧Myers，M.AFinaneialHistoryofTheUnitedStates.ColumbiaUn，versityPress，1970.⑩⑩⑩何良桥:《美国跨国投资银行的发展》，载于《世界经济》1994年5月。@参见〔美j((幸福》，1995年5月31日。⑩参见〔英〕《银行家》，1995年n月。⑩⑩参见王继祖著:《美国金融制度》，中国金融出版社1994年版。⑩⑩参见〔英〕《银行家》1995年6月。责任编辑邱玲

从国外大型投行的国际化实践来看，国际化程度和成效取决于三方面：第一、制度环境。经常项目开放— 资本项目放开—证券市场国际化；第二、产业环境。国民经济—证券市场地位—发达的国内投行产业；第三、产业竞争力。金融服务贸易壁垒拆除—投行效率提升— 比较优势。

美国投行国际化成效较为充分体现了以上投行国际化的发展逻辑。美国是战后少数资本项目没有加以管制的国家，这使得美国证券市场的发展速度明显要快于其他经济体。到世纪年代末，美国证券市场已经成为全球最重要的国际金融市场和国际融资中心并保持至今。美国在年后的第二次产业革命过程中实现了国内生产总值和人均对英国的超越，工业化对金融依存度不断提升令证券市场在国民经济地位益显重要，美国投行业很快在这年的股市繁荣期成长起来，并在世纪初也成功实现赶超欧洲同行。海外投行国际化经验与教训

国内市场地位和资本实力是投行国际化的先决条件

英国与日本投行的国际化几乎同时起步，两国主要投行同样借助本国资本项目开放的契机参与国际竞争，但结局迥异：短短年间，英国商人银行不仅未在国际市场取得一席之地，反而在本土市场亦遭受了全军覆灭的厄运（见表。

一个深刻的教训是当时英国法律规定券商不能同时经营承销业务、经纪业务和做市商（交易）业务。因此，英国券商普遍市场份额有限、业务空间狭小、资本实力弱，这些因素导致整个行业的综合竞争力低下。

日本券商与英国同行相比，先天缺乏英美文化同源优势，后天缺乏跨国经验。世纪年代，国际业务取得长足进展，一方面，与日本政府在证券市场开放的态度较英国谨慎有关，逐步放宽外国证券经营机构在本国持股比例限制，为日本券商适应国际化竞争争取了时间；另一方面，日本四大券商（野村、大和、山

一、日兴）当时巳垄断了国内证券市场，仅野村证券一家在国内市场份额巳超过世纪年代初，野村资本金超过了美国五大投行的总和，其国内业务迄今仍保持领先优势（见图。强健的业务基础和资本实力是日本券商有能力走出国内的关键。

二）自建海外分支是独立投行的主流模式

国际大型投行在海外扩张时，独立型投行和混业型投行的组织结构模式选择是相异的，前者以自主发展模式为主，而后者通常习惯采用并购方式。

独立投行的国际化路径一般是先期通过建立海外联络点（非法律意义上的独立经营机构）加强与当地证券经营机构的代理合作关系；在国际业务规模发展起来后，则考虑设立独资子（分）公司构建自己的业务运营平台，只有在东道国对外国金融机构设立分支机构有明确法律限制的情况下，才会选择合资公司的形式—危机前美国五大独立投行中除美林证券外其余四家均采用了自主发展模式为主的发展模式。独立投行发展国际业务倾向于自主模式的原因有几个：

并购对资本金的消耗较大，后期整合成本较高，容易对独立投行脆弱的现金流构成压力。总部对子（分）公司的资源统筹、人员调派、业务协同方面具有高度控制权，能够确保国际战略贯彻的有效性。投行产业的特点是技术创新速度快，业务模式多变，这就使得自建模式相比并购模式顺应新的竞争环境下更具有调整灵活、退出成本低的优点。独立投行最初都从合伙制企业发展而来，在不断接纳理念相同的合伙人基础上才形成了各家投行特质性的管理文化，而跨国并购则很难保证企业文化的相承性和相容性。三三）国际分工定位是决定国际化战略成败的关键

投行在制定国际化战略时，首要解决的问题是自身在国际市场的清晰定位：如果企业国际化的愿景仅着眼于收人规模增长而非国际业务质量的话，就很容易为业务发展的难易所左右，被挤到国际分工的低端环节；从中长期的角度上来说，战略实施的效果就会受到很大的影响。高盛伦敦公司在年前后每年亏损超过亿美元，巨额的亏损由所有合伙人分担，但公司国际化的愿景并没有因此而动摇：“ 我们的挑战是在伦敦及整个欧洲复制高盛，使我们看起来更像高盛„ „ 我们只有一个选择：公司必须在能力及承诺上都做到真正的国际化。”

四）研究影响力确立投行国际市场地位无论处于国际化的哪一个阶段，投行的市场形象都应该建立在：对内应展示其精于国际市场资本运作的一面，对外则应显示其国内市场地位的权威性和对业务地市场的深刻理解。投行进行跨国经营的初期普遍都会受到异域文化、法律、商业环境、政治环境等因素的影响而面临市场开拓上的困难—从欧美投行的实践经验来看，在当地树立公司市场影响力最为有效的方式则是打造一支能力出众的本地研究团队，增强市场对业务能力的信任并高效获得业务资源。

高盛建立欧洲研究团队的“ 头雁效应”。高盛进入欧洲发展初期市场认知度较低，公司通过打造高素质的研究团队在短短几年内成为唯一一家名列欧洲研究实力前位的美国公司。绝大多数的顾问和行业专家都是顶尖的欧洲人才（见表这一团队对所在国市场了解的深度、业内人际关系和政府资源都帮助高盛在欧洲市场开发上取得了突破性的成功。① 査五）东道国区位条件将最终影响投行国际化战略实施的效果东道国的区位条件对投行国际化战略实施效果起到了至关重要的作用。一般而言，对投行国际化扩张产生影响的因素有：（东道国市场的业务规模和容量；（东道国对证券经营机构的准人限制；（东道国金融体系的发达程度；（文化的同源性。欧洲和美国投行的国际化取得的成功，即与彼此文化背景相似有着密切的关系，两者都选择了对方市场作为国际化首选目的地，实现了业务对东道国的成功融合。

篇2：九鼎投资发展历程

张月婷

11402990215 金融一班

投资银行(investment banking,corporate finance）是主要从事证券发行、承销、交易、企业重组、兼并与收购、投资分析、风险投资、项目融资等业务的非银行金融机构，是资本市场上的主要金融中介。是最典型的投资性金融机构，一般认为，投资银行是在资本市场上为企业发行债券、股票，筹集长期资金提供中介服务的金融机构，主要从事证券承销、公司购并与资产重组、公司理财、基金管理等业务。其基本特征是综合经营资本市场业务。投资银行的组织形态主要有四种:一是独立型的专业性投资银行，这种类型的机构比较多，遍布世界各地，他们有各自擅长的业务方向，比如美国的高盛、摩根斯坦利;二是商业银行拥有的投资银行，主要是商业银行通过兼并收购其他投资银行，参股或建立附属公司从事投资银行业务，这种形式在英德等国非常典型，比如汇丰集团、瑞银集团;三是全能型银行直接经营投资银行业务，这种形式主要出现在欧洲，银行在从事投资银行业务的同时也从事商业银行业务，比如德意志银行;四是一些大型跨国公司兴办的财务公司。在中国，投资银行的主要代表有:中国国际金融有限公司、中信证券等。

我国投资银行是伴随着资本市场的发展而产生的。20世纪80年代末,随着我国资本市场的产生和证券流通市场的开放,产生了一批以证券公司为主要形式的投资银行,商业银行以及保险公司也可经营证券业务1997年以后,随着商业银行法的实施,我国金融业的分业经营及管理的体制逐步形成,银行、保险、信托业务与证券业务脱钩,因此诞生一批金融集团附属的证券公司,如中信证券、光大证券等。

尽管受到分业经营体制的约束,国内各商业银行并没有放弃参与投资银行业务的努力中国建设银行1994年与美国投资银行摩根士丹利等机构合资创办了中国境内首家中外合资投资银行机构—中国国际金融公司中国银行于1998年在香港成立了全资附属区域性投资银行—中银国际控股有限公司中国工商银行以及股份制商业银行中,如招商银行也在积极推进投资银行业务目前,金融监管当局也制定了一些相关政策,如2001年央行颁布了商业银行中间业务暂行规定,鼓励商业银行开展投资银行业务。

我国投资银行与国外投资银行的差异：（1）我国投资银行规模偏小，缺乏国际竞争力。我国的投资银行的主体是证券公司，当然，一部分商业银行也有参与。证券公司是我国资本市场中重要的金融中介和市场参与者。中国证券公司由于发展时间较短，所以各个证券公司规模还不大，整个行业规模也偏小。与美国相比，美国的投资银行仅就美林和摩根史坦利等几家大型的投资银行就已经达到了几百亿美元的规模。但是相较而言，我国的107家证券公司规模相差不是很大，并且我国还没有形成一个像摩根史坦利那样的大型投行。资产规模小必然限制我国证券公司的抗风险能力，开拓新业务的能力也受到严重的限制，走出国门去开拓国际市场更是力不从心。所以我国整体的证券行业还没有达到可以和国外投行竞争的实力。当然，导致这样的原因有很多：我国经济是改革开放之后才开始快速发展的，也仅30年的时间而已，资本市场发展时间有限，证券市场发育还不是很成熟等等。要想使我国证券公司在国际上的竞争力有所提高，就必须加强我国证券行业的集中度。各大投资银行应该通过并购、重组、上市等手段不断扩大规模，并进行有效整合，从而造就出资本总额较大的投资银行，进而促进我国投资银行业务的整体发展。加强投资银行业的集中度，缩小与国外大型投资银行在规模上的差距，我国投资银行在国际上的竞争力才可能会提升。（2）

篇3：九鼎投资发展历程

近年来中小企业的迅速发展助推了国民经济的快速增长,中小企业已经成为国家经济成分中不可或缺的重要组成部分,但一直以来,大量中小型企业特别是创新型企业始终面临着企业发展所需资金难以得到满足、融资渠道单一和融资成本过高等问题,成为制约我国中小企业快速发展的主要瓶颈。为有效缓解我国中小企业融资困难,在2013年6月19日,根据党的十八届三中全会提出的“健全多层次资本市场体系,发挥市场配置资源决定性作用”的精神,国务院确定将中小企业股份转让系统(俗称“新三板”)试点扩大至全国,鼓励创新、创业型中小企业在“新三板”市场开展融资业务。作为我国多层次资本市场体系的重要组成部分,“新三板”为众多处于成长期的中小企业开辟了一条新的融资通道,对提高中小企业直接融资比重、缓解中小企业融资困难、防范和化解经济金融风险将起到重要作用,为中小企业快速发展带来了新的契机。

2 背景介绍

很多中小企业在起步初期都是通过个人投资来满足资金需求,当遇到融资需要时,再通过业主追加或内部集资的方式来完成融资。这种内源融资的方法能够在短时间内满足企业需求,但随着企业规模的扩大,资金的需求量会越来越多,内源融资已经很难满足企业对资金的需求。企业融资通常可以通过以下三种渠道:发放债券、IPO以及银行借贷。前两种方式较为直接,但相应的限制条款比较严格,通常只有信誉高、发展态势好的大型企业才能通过前两种方法来进行融资。在这样的政策环境之下,中小企业只能通过银行贷款来进行外部融资,但银行贷款的门槛也在不断提高,很多银行对于中小企业采用慎贷或惜贷的态度。这与中小企业自身信用程度低、财务体系不完善及抗风险能力差等特性有很大关系,因而中小企业外部融资整体呈现渠道狭窄、融资困难的态势。在内部和外部融资都难以满足中小企业的资金需求的情况下,中小企业只能选择民间借贷的方式。而民间借贷具有高风险、高利率的特点,对于中小企业来说,其经济负担会不断加重,对其长远发展带来恶劣影响,使中小企业的经营雪上加霜。

在2000年,为解决主板市场退市公司与两个停止交易的法人股市场公司的股份转让问题,由中国证券业协会出面,协调部分证券公司设了代办股份转让系统,被称之为“三板”。由于在“三板”中挂牌的股票品种少,且多数质量较低,要转到主板上市难度也很大,因此很难吸引投资者,多年被冷落。为了改变中国资本市场这种柜台交易过于落后的局面,同时也为更多的高科技成长型企业提供股份流动的机会,有关方面后来在北京中关村科技园区建立了新的股份转让系统,这就被称为“新三板”。

追溯“新三板”的历史,可以自2001年起计算。演变至今,“新三板”的正式名称为“全国中小企业股份转让系统”(以下称“全国股转系统”),是全国性的非上市股份有限公司股权交易平台,其主要针对的是中小微企业。

截至2015年12月,全国中小企业股份转让系统已经有5129家企业挂牌,相比2014年年末1572家上涨达226.27%,总股本达2959.51亿股,流通股本1023.63亿股,总市值24584.42亿元,市盈率47.23倍。

根据全国中小企业股份转让系统披露以及投中集团旗下数据产品CVSource统计,2015年新三板新增挂牌企业从行业分布来看,制造业以1247家牢牢占据首位,IT以546家位列第二,分别占比35%,15%,合计占“新三板”挂牌企业一半之多。另外,根据统计2015年新增文化传媒行业87家、建筑建材69家、房地产26家等,相比高科技企业挂牌还有一定差距,金融公司93家,占比3%,一些期货、金融租赁、小额贷款金融企业也加入了“新三板”行列,长期来看,市场监管的加强和交易行为的规范,有利于进一步提升优质企业进入数量和运行质量,促进市场健康发展。

3 案例分析

3.1 九鼎投资公司简介

昆吾九鼎投资管理有限公司(简称九鼎投资),是一家专注于股权投资及管理的专业机构。该公司作为一家私募股权投资管理机构,拥有不同于一般实体企业和其他类型金融企业的商业模式。公司的商业模式可以总结为“融、投、管、退”四个主要阶段。

在上述商业模式下,公司的主营业务收入主要来自两方面:一方面,向基金收取的管理费;另一方面,基金所投资项目退出获得的收益分成即管理报酬。公司的支出主要为日常经营产生的各类费用,如员工薪酬、差旅费用、办公行政费用等。

九鼎投资总部位于北京,在全国50个地区设有分支机构,管理了多支人民币基金和一支美元基金。九鼎投资在消费品、医药医疗、农业、装备制造、化工、新材料、TMT、新能源、环保、矿产10个领域均有专业的投资团队进行长期研究、跟踪和投资,并在部分领域设立有专业基金,在10个领域均有大量的成长期和成熟期项目的投资。九鼎投资累计投资项目超过100家,目前已上市企业及处于上市在审中企业超过40家。

3.2 九鼎投资如何登陆“新三板”市场

回顾九鼎公司在“新三板”挂牌的历程。

第一,2014年3月25日,第二批私募转正牌照发放,九鼎获得私募基金管理人登记证书;第二,2014年4月15日北京同创九鼎投资管理股份有限公司(下称“九鼎投资”)收到全国中小企业股份转让系统(下称“股转系统”,即业内常称的“新三板”)同意其挂牌的函;第三,2014年4月23日中午,全国中小企业股份转让系统(俗称新三板)披露北京同创九鼎投资管理股份有限公司(下称九鼎投资)挂牌相关文件;第四,在2014年4月29日,正式挂牌股份转让系统,开始公开转让,股票代码430719,简称九鼎投资。

这意味着,九鼎投资成为国内首家获批挂牌“新三板”的PE机构。在挂牌同时,九鼎投资拟以610元/股的价格定向增发579.80万股,融资规模达到35.37亿元。通过本次定增,九鼎投资净资产将达到约35.48亿元。公司预计,无论从净资产规模还是市值来说,九鼎投资都将成为“新三板”第一股。

3.3 上市动机分析

在“新三板”不少企业大部分交易日内成交为零的时候,九鼎投资在挂牌“新三板”短短几个交易日内上亿的成交金额出乎市场意料。作为PE机构,九鼎投资在成为首家获得公募基金牌照的PE后,又成为首家登陆“新三板”的PE。九鼎投资为何挂牌“新三板”?

3.3.1 提升公司估值,增强公司融资能力

由于国内私募股权投资的主要退出渠道首次公开发行股票(IPO)从2012年8月至2013年12月暂停,基金投资的预期退出期限延长,加之私募股权投资管理行业的投资也处于不断探索新投资模式的阶段,私募股权投资行业2013年处于行业发展的相对低迷期。公司的基金募集、投资、退出等均在一定程度上受此影响,经营情况相对低迷。

九鼎目前管理的股权基金所投项目中,在管项目185个,这些项目初始投资金额高达142.6亿元,估值金额为251.0亿元。截至2013年10月31日,九鼎投资管理基金总规模为264亿元,并已在消费、服务、医药、农业、材料、装备、新兴、矿业八大行业完成项目投资209个,累计投资金额154.3亿元。从退出项目上来看,九鼎投资已经退出项目24个,退出项目的投资金额为11.7亿元,退出金额为27亿元。

根据上述数据,九鼎投资自2007年成立以来,退出项目仅占总数的11.48%,退出金额占总数的比例为7.58%。可见,九鼎投资的退出情况非常不乐观。

九鼎的基金管理公司上市,主要还是为了维持九鼎庞大团队的运营,以及为开展PE之外的新业务准备粮草。九鼎号称PE工厂,员工人数三四百人,如果以后管理费不够花了怎么办?上市之后这样的担忧就没有了,可以通过发债、非公开发行股票等多种渠道补给运营资金,可以说是增强了自身的抗打击能力。另外,九鼎目前也要做公募基金、地产基金,注册新的公募子公司、地产基金子公司,都要九鼎现金出资,这些都是上市募资的驱动力。

3.3.2 为未来新业务领域扩张奠定基础

除了向现有业务提供资金并增加管理规模(普通合伙人在基金中的出资及增加GP出资),另外,基于九鼎规划,融得资金也将为未来新的业务领域扩张奠定资金基础,涉足大资产管理。

九鼎投资本次融资中的1亿元作为初始资本投入新申请的公募基金,初期的团队设置。不止是九鼎,九鼎在PE界的对手深创投也申请设立名为红土创新的公募基金,随着未来私募牌照发放家数的进一步扩大,申请设立公募基金的私募将不止于此,3.5万亿元规模的公募基金市场将迎来继银行系、券商系、信托系后的新力量。

3.4 九鼎公司上市的经济后果

“新三板”试点的扩大给众多中小企业开辟了一条绿色融资通道,成功挂牌“新三板”为企业带来了诸多便利和新的发展空间,但是“新三板”挂牌相关的各种风险需积极识别和管理。企业须依据自身发展阶段与财务状况,谨慎衡量挂牌之路的收益与风险,做出充分有效的准备工作和应对措施,对企业成功挂牌“新三板”及挂牌后的高效融资和持久发展具有重要意义。

3.4.1 融资

九鼎投资作为首家私募股权投资公司在“新三板”上市,他的简要发展状况如下。

第一,2014年5月,公司股东大会通过决议,拟以资本公积金向全体股东每10股转增1902.7783股股票,转增前公司总股本为18297990股,转增后公司总股本增至3499999820股。

第二,2014年5月13日公布对外投资公告:公司已将控股子公司昆吾九鼎投资管理有限公司(简称“昆吾九鼎”)注册资本增加到人民币5亿元,即新增注册资本人民币2.93亿元,其中公司认缴出资人民币2.93亿元。

第三,2014年6月23日公布股票发行方案:发行的价格为每股750元,本次拟发行股份数量为3000000股,预计募集资金22.5亿元。

第四,2014年6月23日,公布股票临时停牌公告:北京同创九鼎投资管理股份有限公司(以下简称“公司”)正在筹划重大资产重组事项,有关事项尚存在不确定性,为维护投资者利益,保证信息披露的公平,避免公司股价出现异常波动,经公司申请,公司股票自2014年6月24日开市起临时停牌,复牌时间待相关事项披露后再确定。

第五,2014年7月1日发布公告,公司以资本公积金向全体股东每10股转增1902.7783股,转增股本前本公司总股本为18297990股,转增股本后总股本增至3499999820股,本次资本公积转增股本的股权登记日为2014年7月3日,除权日为2014年7月4日,新增可转让股份起始报价转让日为2014年7月4日。2014年7月15日,公司完成向15名股东定向发行股票募集增资22.5亿元。

3.4.2 实现股票流动性

从九鼎投资挂牌“新三板”后的一系列资本动作来看,九鼎投资面临巨大的退出难题。这也符合了九鼎投资挂牌“新三板”的逻辑,在退出艰难的前提下,九鼎投资的有限合伙人(LP)很难从基金中获得丰厚的回报。

定向增发作为此次九鼎公司挂牌的主题,将公司LP份额置换成公司股权,增加了资金流动性,为LP的退出增加了新渠道。融资还将为未来新的业务领域扩张奠定资金基础,比如增加VC投资、债权投资等业务,为新设立的公募基金管理公司投入1亿元的初始资本金等。

3.4.3 品牌效应

九鼎是民资背景,如果能够成为公众公司,身份和以前就略有不一样了,也就增加了一些在和LP化缘时的竞争力。同时,九鼎公司经过一段时期的野蛮成长,在行业竞争激烈之时以及其转型之际,不得不关注其美誉度,提升品牌效应。

还需要关注的是,当前投资机构募资和投资都比较艰难,许多机构都要进行转型,而且市场处于洗牌的关键时期,对九鼎投资而言,获得私募牌照和挂牌“新三板”,促进了他成功转型和提升美誉度的机会。

4 九鼎投资登陆“新三板”对中小企业的启示

九鼎投资在“新三板”挂牌交易并成功实施定向增发产生了巨大的社会效应,为中小企业解决发展过程中资金不足问题提供了新的思路,激发了中小企业“新三板”挂牌的热情,全国各地中小企业纷纷加入到申请“新三板”挂牌的行列。九鼎登陆“新三板”对广大中小企业的重要启示意义在于以下三点。

4.1“新三板”融资功能初步显现,但效果并不理想

根据数据显示,我国企业债券和企业境内股票直接融资占同期社会融资规模较小,远远低于各项贷款的占比。从世界各国的情况看,小企业尤其是微型企业的资金来源,主要不是靠银行贷款,而是通过各种形式自筹资金。“新三板”帮助中小企业逐步降低直接融资准入门槛,扩大了股权融资和债务融资规模,拓展了中小企业融资渠道。

从九鼎公司登陆“新三板”案例中不难看出九鼎投资在第一次定增时,主要针对三类投资者,一是九鼎投资的中高管;二是过往的有限合伙(LP);三是其他的战略合作伙伴。其中大部分定增对象是九鼎投资所管理基金的过往LP。这些LP向九鼎投资增资的方式是:以他们持有的基金份额估一个基础的值,置换成在九鼎投资中的股份,这样LP就变成了九鼎投资的股东。九鼎投资登陆“新三板”实现了股份流通,但由于新股东绝大部分都是由其原来子公司“昆吾九鼎”的LP通过股份置换而来,并没有如预期所想实现IPO融资。

4.2 帮助企业价值发现

挂牌后,二级市场将充分挖掘公司股权价值,有效提升公司股权的估值水平,充分体现公司的成长性。让公司价值有一个市场评价的机会,实现公司价值的货币化,实现溢价功能。实践中,企业挂牌后,更容易受到风险投资、PE等股权投资机构的关注和提升估值。股权融资能力和估值大大提升,为股东带来明显的财富效应。

根据数据可知,九鼎投资第二次定增,募集增资22.5亿元,成功体现了企业的定价功能。对于中小企业来说,“新三板”帮助企业价值发现,有利于公司的长远发展。

4.3 控制成本风险

自“新三板”上市,意味着企业要接受公众与社会的监督,相关“新三板”的法规制度对公司治理、会计师行业监管和证券市场监管等方面提出了许多新的严格要求,这种外部力量要求企业达到规范运作。这就要求企业加强公司内部控制,完善公司治理,公司随之面临时间、金钱等方面的考验,需要大量的资金投入、机构设置等,成本的增加不是小数目。另外要求企业规范财务管理等方面。企业在创立初期规模较小时普遍发生不开发票现象,但在“新三板”上市后,由于公众的监督和税务等部门的监管,这类现象就不能发生,税务机关有权要求企业补税并予以处罚,企业的成本就会增加。因此企业一定要控制公司治理带来的成本风险。

通过对九鼎投资上市案例的分析,我们认识到挂牌“新三板”给企业带来了诸多的便利,缓解了它融资难的困境。中小企业在融资方面面临十分巨大的困难,且融资问题阻碍了中小企业的发展。“新三板”的出现为中小企业提供了一个良好的契机,在一定程度上缓解了融资难的问题。但是我们还应看到“新三板”尚不完善,需要进一步发展,力求为中小企业的开拓、进步创造更加适宜的环境。

参考文献

[1]张静帆.我国新三板市场现行交易制度研究[D].开封:河南大学,2014.

[2]尹中.中国新三板市场发展现状及对策研究[J].经济研究导刊,2012(25).

[3]周磊.新三板扩容对私募股权投资行业的影响研究[J].时代金融,2011(6).

[4]王志国.新三板市场:后金融危机时代企业的重要选择[N].证券时报,2010-12-17.

[5]蔡豫其.浅析新三板融资现状与建议[J].现代商业,2014(3).

[6]范英杰,于爱芬.民营企业新三板市场融资的完善机制研究[J].现代管理科学,2011(9).

[7]冯志高,马兴华.完善“新三板”促进科技型中小企业融资[J].现代商业,2010(14).

[8]李享.新三板市场下中小企业融资现状研究[J].会计师,2014(15).

篇4：九鼎投资“变形”上市

巧妙重组

今年5月，在江西产权交易所的主持下，新三板挂牌公司九鼎投资（430719.OC）经过与其他7位买家的82轮竞价，最终以41.5亿元拍得江西中江集团100%的股权。交易完成后，九鼎投资将通过中江集团间接持有上市公司中江地产（600053.SH）72.37%的股权。这意味着，九鼎投资将成为首家控股A股上市公司的新三板公司。

资料显示，中江集团的主要资产为其持有的中江地产72.37%的股份，中江地产主要运营南昌“紫金城”房地产项目。自2011年起中江集团陷入连续亏损，至本次挂牌交易时，公司负债规模10.8亿元。

对于资本大鳄九鼎来说，花费逾41亿现金+超过10亿的承债，去收购一家名不见经传的地产公司，显然不是其目的所在。通过后续的资本运作，将旗下核心资产装入A股壳公司，实现变相上市、获得更高估值才是其最终目的。

果不其然，中江地产7月27日披露：拟向九鼎投资等特定对象进行非公开发行股票收购投资管理、投资咨询行业资产。9月22日，这一交易有了实质性进展，九鼎投资收购中江集团正式获得主管部门的批准；随即23日中江地产发布公告，拟以9.1亿现金购买九鼎投资及拉萨昆吾（九鼎投资全资子公司）合计持有的昆吾九鼎100%的股权。昆吾九鼎实际上便是九鼎投资发家的PE业务的经营主体。2013年报显示，九鼎投资99%以上的营收来自于昆吾九鼎。

与此同时，中江地产将向九鼎投资、拉萨昆吾和中江定增1号定向增发不超过12亿股，募集资金不超过120亿元。其中，九鼎投资拟以不超过人民币61.64亿、拉萨昆吾拟以不超过人民币54亿，认购本次股票。募集资金投向将用于九鼎旗下基金份额出资、“小巨人”计划两个项目。所谓“小巨人”计划，是九鼎推出的与不同领域的优秀人才共同成立合资GP，搭建投资精英平台的一项长期战略。

在重组完成之后，中江地产将形成房地产和私募股权投资管理并行的业务发展模式。

“目前PE直接A股IPO并无政策可循。尽管A股目前有一些创投概念股，但要么是原来业务转型而来，比如鲁信创投（600783.SH）；要么就是非上市公司的主营业务如电广传媒（000917.SZ）子公司达晨创投，PE机构在A股首发上市还没有先例。”一位九鼎投资内部人士告诉《英才》记者。

除此之外，根据《合伙企业法》规定，“国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人”，也就是说私募机构的主体如果成为上市公司将无法继续成为普通合伙人，也就无法开展PE业务。

鉴于以上因素，九鼎投资此次资本运作非常谨慎和巧妙。在目前借壳上市审核等同IPO的情况下，九鼎投资和中江地产均在尽量避免监管层对借壳的认定。根据此次重组的评估，自中江地产控制权发生变更后，上市公司累计向九鼎投资及其关联方购买的资产总额占上市公司合并财务报表期末资产总额的55.36%，未达到100%。因此根据《上市公司重组管理办法》规定，此次交易属于重大资产重组，但不构成借壳上市。

惊天布局

九鼎的战略布局还不止于此。在资本市场的众多公司哀叹融资艰难之时，11月2日九鼎投资宣布完成了一笔100亿的现金定增融资，这也是目前新三板市场上最大的一笔融资。值得注意的是，此次九鼎的三家关联方九州证券、九泰基金和西藏昆吾发行的6只产品共认购24.9亿元，也就是说此次24.9%的融资额是由九鼎关联方完成的。

此次定增完成后，九鼎投资总股本将达到55亿股，以公司停牌前每股18.63元计算，市值达到1024.65亿。这就意味着，九鼎成为了目前新三板上惟一的市值过千亿的公司。

紧接着，11月3日九鼎投资又通过其在新三板挂牌的另一家控股子公司优博创（831400.OC）抛出一份规模高达300亿元的定增计划，此次认购对象可以现金或资产等方式进行认购。资料显示，优博创原为四川一家通讯设备制造企业，去年11月挂牌，今年7月停牌；8月拉萨昆吾（九鼎投资全资子公司）以5051万现金收购其原股东持有的1262万股，以45.95%的股比成为其第一大股东。收购完成后，优博创于9月完成管理层变更，九鼎投资五位实际控制人之一的覃正宇成为公司董事长。

根据优博创公告，此次定增后，公司将聚焦于不良资产收购和处置、债权及夹层产品投资、互联网金融和母基金等业务领域。据《英才》记者梳理发现，此前九鼎系已收购了一批不良资产，还有九信金融、借贷宝几个互联网金融平台。此次定增应该与上述资产的资本市场套现有关。

截至目前九鼎系已手握A股企业中江控股，以及两家新三板企业九鼎投资和优博创（后续拟更名为九信金融）三个资本平台，可以预见的是下一步三个资本运作平台将分工运作。从目前的动作分析，中江控股将成为九鼎系发家主业PE资产的运作平台；而互联网金融和不良资产类将置入未来的九信金融；九鼎投资则有可能逐步定位为控股平台，成为拥有九州证券和九泰基金等金融牌照的大资管平台。

将时间往前推，九鼎从单一的PE机构转型为综合性金融集团，均起源其2014年4月登陆新三板的战略举措；此后系列百亿级的定增融资及并购运作均依托其新三板平台。在目前新三板被市场普遍质疑缺乏流动性，甚至被一些业内人士质疑已成“死板”的市况下，九鼎的案例值得深思。

篇5：九鼎模式变迁

本土范的“野蛮人”

一直以来，在PE界，九鼎就因为定位上市前火线入股，地毯式搜索pre-IPO项目，而被业界诟病，并冠之以“野蛮人”的称号。但这种做法不无背景，甚至从实用主义角度看，九鼎的思考和行为是最符合当前中国环境的。

主要原因在于，国内资本市场自成立始就是照顾国有企业，尤其是在最早额度制、指标制的时候，民营企业基本都被挡在门外。而自1992年邓小平南巡讲话以来，中国民营经济经过十几年快速发展，一大批有竞争力的民营企业，客观上都需要上市。按照2020年前中国上市公司扩容到8000家的大前景，九鼎只要能在其中占得一席之地，就能坐享千亿级别的收益。

对于这样一个富矿，可以挖当然赶紧挖。而且判断一个企业能否上市比较容易标准化，所有的保荐代表、有几年投行经验的人都会干，证监会有股票首次发行的管理办法，就是划勾、挨个对。

另一个原因是跟九鼎的背景有关，九鼎的六个创始合伙人中，除了总裁蔡蕾：吴强曾任宏源证券资本市场部副总经理、安信证券投资银行部业务副总裁；覃正宇曾任华西证券投资银行总部副总经理、国信证券投资银行部副总经理；赵忠义曾参与投资设立了上海远东证券有限公司，任远东证券人力资源部副总经理（主持工作）、投资银行总经理；吴刚曾是证监会风险处置办公室处长，对证券公司违规犯错误的情况非常了解，是九鼎风控委员会的主席。

九鼎通过将投资链条化解成一个个专业的模块，每个人在各自细分市场上达到专业水平，在内部的组织架构中，分为前台、后台等各个业务单元，每个人各自负责自己的区域，然后再快速传导给下一个。而且每个部门都有新人入门的“操作指引”，将投资经验快速复制到各地分公司，实现快速、高效地运作。

结构“流水线”模式

在流水线模式中，九鼎把专业化分成四个维度：行业、区域、流程、投资阶段。

在行业专业化方面，九鼎内部按行业分有很多投资研究组，比如消费投资部、医药投资部、农业投资部等，原因在于不同的行业有不同的游戏规则，对行业把握的要点也不尽相同，需要各种各样的专业化人才。对于行业的划分，最初也是的一种无奈之举。2007年，九鼎只是刚成立的一个小机构，如果每个投资经理各个行业的项目都关注，反而什么都干不好，于是干脆把有限的几个人按行业进行分类。

在区域专业化方面，九鼎是颇费了一番心思。最早是把全国分成几个大区，在2011年，行业最疯狂的一年，九鼎投了100个项目，市场上曾一度传言，在中国每天每一架航班上都有九鼎的人。当时，九鼎的一个合伙人一年下来竟有200张飞机票。后来觉得这种方式成本高效率低，于是九鼎就建立了各地的分公司和项目团队。

与其他机构按照省份划分不同，九鼎是按照GDP进行面积分配，比如一个江苏省的GDP在西部要两个省。九鼎内部找项目的各个业务板块也基本按照GDP来分，比如一个投资经理所在的地盘，如果GDP占全国的5%，则他需要完成的任务在九鼎中就占5%。各个团队只负责本地的项目，如果山东的业务团队发现湖南有项目，就交给湖南当地团队，然后通过一个内部的激励机制交易市场，确保项目投成后，内部的分成。

现实与假设总是有差距。GDP数据不一定都是真实，尤其是九鼎有很多分公司，分配任务的时候总是会出现苦乐不均的状况，而且各地区间经济结构不一样，比如有些地区GDP很高，是因为国有经济占的比例很高，而九鼎以投民营企业为主，这类地区的可投项目其实并不多。尽管管理层也承认制定过程当中有不合理的地方，但这是退而求其次，找不出更科学的办法。

在流程专业化方面，即所谓的PE工厂化，一直以来是九鼎被诟病最多的地方。流程化模式一出现就被围观，微博上还出现过这样评论：原来觉得投资家是很高端的职业，自从九鼎（JD）出现以后，这个世界没有投资家了，只有业务人员和风控人员。投资人的职业优越感一落千丈，结果也有人把九鼎直接称为基地组织（JD）。

与很多机构采用项目组模式，与一个项目一个团队负责到底的模式不同，九鼎提倡流程的专业化，从项目开发、尽职调查、项目评审、投资实施，到投后服务每一个环节都有很严格的界定，有不同的人和不同的团队负责执行。

这也是根据当时环境制定的策略，2007、2008年，中国私募股权行业刚刚起步，人才匮乏。招不到全才，只能按职能进行拆分。项目开发，就找退休的银行行长，虽然不懂PE，但是对他们来说，找利润在两三千万的企业很容易。尽职调查，就找在事务所里有四五年审计经验的人，审计和财务调查有不一样的地方，但是大差不差。

2008年，当时正好赶上金融危机，四大会计师事务所裁员，九鼎接了一大批人过来扩充队伍，有一家会计师事务所在某一个直辖市分公司的制造业团队一锅端全部被挖过来。赵忠义后来见到该所的合伙人，还向人家表示感谢，让这位合伙人哭笑不得。

考虑到投资的不同环节对人员素质要求也不相同，比如找项目的人可以无名校背景，但是当地的社会资源要丰富；做尽职调查的人教育学历高，考虑问题要全面要深入，两者性格差异大。这两类人捆在一起很困难，一个是要跟董事长喝酒，一个是要坐得住，综合起来太难，索性分开。

在激励机制方面，不同投资阶段有不同的要求。比如项目开发团队的激励考核是按照投资金额和未来收益设定一个提成比例；尽职调查团队的考核则参照证券分析师的思路，为防止投资人被忽悠，采取内部制约措施，项目调查内部讨论完成后，要将尽职调查报告提交到项目评审团队手中，签字后存档留底。

报告上对该企业未来的业绩有一个预测，一年以后，根据预测情况实施激励。如果准，发奖金，如果不准，则倒扣。而且上下偏差的警戒线都是20%。比如有个企业今年3000万利润，预测明年可以实现5000万利润，一年以后，如果企业只实现2000万，就要被罚；如果利润实现了一个亿，同样也要被处罚。后者或许令人费解，不过在赵忠义看来，激励机制有一个倒推和反馈，如果实际业绩低于预期的处罚，高于预期的不处罚，就会鼓励大家往低预测，以致失去投资机会。

机构之间有竞争。比如预测5000万利润，按照10倍或者8倍的市盈率估值，是5亿或者4亿，如果预测1000万，就是40倍市盈率，谁敢投？那就只好放弃。但如果别的机构不这么认为，九鼎就踏空了。

项目评审团队的考核则是跟项目的相对收益率挂钩，因为如果跟绝对收益率挂钩，则可能会导致一些优秀的小项目被堵。谈判人员要控制价格，考核也是跟收益率挂钩，并实施高薪养廉。投后服务团队的考核比较复杂，先是公司整体上有比例提下来，作为奖金池，再根据内部工作量进行分配。

风控是第一要务

巴菲特说，投资第一原则是不亏损，第二是记住第一条。风险控制是投资的第一要务，这也是当时九鼎极力推崇“流水线”模式的重要原因。

“流水线”模式的优点在于：第一可以强化风险控制；第二容易实现规模扩张，这也是专业化真实的含义和背景。第三是可以避免道德风险和项目情结；第四是可以避免对个人依赖。一个项目流程走完，至少要经过三十多个人的手，如果企业想作假，要把一条链上的人全部买通。当然，这种模式下，错杀的项目也不少。而且投资是个人员流动性很强的行业，员工跳槽把项目带走的情况也不少见。按照九鼎的这套体系，上述情况很难发生，因为各环节上的员工只有组织起来，才能团结协作。而且在九鼎，培训也是分块进行，一环一环相扣。

但是团队过大，总是会存在协作上的难题。问题不是在于人多人少，而是在于每个人的职责和界限是不是明显。为此，九鼎特意邀请了金蝶质量研究院的院长，从各个现有的数据库和软件管理中采购了一大堆模块，自行开发出一套管理系统。

在九鼎的信息技术部，配置有很多大型设备，类似银行证券公司的机房。全国的投资公司有这种大型设备机房的就九鼎一家，靠机器把整个流程串起来。一个项目提交上来，有哪些标志，自动进入下一个系统。

为减少投资失误率，在尽职调查环节，九鼎内部还分业务、财务、法务三个部门，确保各个部门得到的数据要能互相进行印证。九鼎的项目评审团队以专职委员为主，而且大部分没有到过项目现场，以有效防止投资过程中普遍存在的项目情结问题。

投后服务也是采取三位一体的形式。每一个项目都有一个投后专员负责跟踪，项目协议签署完成后交给投后部，安排一个专员做项目的负责人，一般一个专员负责若干个项目。一个专员负责一个地区的项目，如果一个地区投资过多项目，在细分地域。一个企业待一两天，轮回转。

此外，九鼎还有一个专家队伍，基本是按照领域进行划分，包括负责投行、税务、人力资源、媒体等，如果企业有哪方面的需求，比如企业上市的过程当中，有一个障碍要解决，投后专员就会协调内部的专家。

九鼎的资源来源有三大体系：第一是九鼎的LP体系，以民营企业家为主，有丰富的当地资源；第二是九鼎已经投过的企业，包括上市和拟上市公司，都是当地的纳税大户，资源也很多；第三是九鼎的大量员工，都有各自的人脉可扩展。归集起来成立专家组，这就是九鼎的三位一体。目前，九鼎团队在横向上团队遍布全国，在纵向上与各个行业协会保持联系，形成全国一张网。

为了加强对接，九鼎还成立了商学院，专门负责对已投企业的核心人员进行培训，主要是董事长、总经理、财务总监、董秘、营销，比现行的其他商学院规格更高。九鼎商学院不对外开放，不收学费，唯一的门票就是获得九鼎的投资。

回归董事总经理负责制

整个2012年，强调内部管理模式的专业化，一直是九鼎最明显的标签之一。但专业化不是一好百好。经过一年的运作，“流水线”模式遭遇困境，九鼎开始考虑转型。

流水线的最大特点在于分散，但仅靠分散不能作为控制风险的手段，通过流程化实现的专业化受到环境、成本、人才等方面的限制，在这几个约束条件下，需要跟基金的组织模式和架构相适应。

在人才方面，九鼎流水线管理模式的主要原因之一，就是当时受到人才制约只能把工作简单化。但是，现在市场上已经出现一批有投资经验的人士，专业化的维度要重新进行考虑。

而且在流水线模式下，专业化分得太细以后，员工容易感觉自己是个螺丝钉，如果离开熟悉的环境，就什么都不是。现在，九鼎内部开始进行调整，在原先体系尽量保持不变的情况下，实行内部轮岗制度，给员工一个站在不同角度看问题的机会，同时提高决策效率。

比如把一个做尽职调查两三年的投资经理，积累了一定的社会经验，可以将其安排到当地项目开发团队，后者需要进行一项初步筛选工作，和尽职调查工作的界限并不明显，就可以节省一个环节的工作。轮岗也能提高员工的技能、信心和工作热情，提高工作效率。据赵忠义透露，目前，九鼎已经培养出一大批全流程的人才。

在成本方面，无论是公司还是投资机构，最终都要进行成本和效益的分析。专业化水平过高，成本会很高，导致整体收益下降。比如项目开发和尽职调查两个阶段分得太明显，代价就会很高，如果把尽职调查的部分职能往前移，就能省下很多成本。

在环境方面，结合目前PE/VC的投资现状，最主要的是现存项目的情况。九鼎当初投pre-IPO，就是因为有一大批好的民营企业项目被挡在资本市场门外。现在，市场上满足上市条件又没上市的企业已经大幅减少，靠扩张、靠营销网络地毯式找项目IPO不再适应当前的市场环境，2011年九鼎投了100个项目，2012年投了不到50个，也需要结合市场变化不断调整团队、架构。

PE的本质属性是资本。中国的PE新时代中，真正有意义的PE资本应该兼具金融和产业两种资本特色。金融资本的突出特点是流动性与被动模式，而产业资本则是长期、稳定的主动运作模式。一个好的PE机构应该以金融资本的方式进行募集管理和考核，但同时以产业资本的方式进行运作投资和经营。这对于并购或者VC都适用。这也将是九鼎的发展空间。

因为投资这两类项目难度颇高，九鼎也已经提前进行布局，在模式上采用董事总经理负责制，每一个行业有一个MD，负责项目的全流程。

每个投资机构都有自己的商业模式。赵忠义推崇商业模式的标准化，如果一个商业模式的标准化程度不是太高，成功的可能性不会太高，只有标准化，才容易复制。

过去几年，投资上市前企业标准化程度高，可以实现快速扩张，这也是九鼎成功的原因。现在，随着此类项目减少，以及人才结构的变化，如果还是一味强调条块分割的流水线模式，就会出问题。回归传统，即以董事总经理为核心的投资团队，也是题中之义，相应的其他机制也需要调整。

比如在激励机制上，一个是适应性问题，一个是职责权利匹配的问题，把基金的目标和LP的目标调整到一致，最起码要高度重合，这样整个基金才能投出比较好的项目。

康德和黑格尔曾提出“扬弃”的观点，讲的是旧的事物要消亡，新的事物一方面要继承，一方面要抛弃，对于九鼎也同样适用。

在蔡蕾看来，公司是一个生命体，凝集所有员工的生命体。生命体最重要的事情，就是生存。必要的时候，要通过进化来实现生存。进化意味着一种宿命。进化会很痛苦，甚至很残酷，因为可能要抛弃掉以前引以为傲的东西。

关于九鼎的业务升级，主要体现在四个方向：一是升级传统的参股投资业务；二是已投优质企业长期运作；三是上市公司主动性参股投资。针对优秀上市公司，我们协助其实施产业整合并购，但不做简单顾问业务，而是通过定向增发投资、二级市场投资、基金管理等深度合作路径实现；四是。把握产业结构调整的机遇，开展控股型投资业务。并在控股的同时，对接多种投资、融资、并购业务。一是针对特定产业，选择合适的目标企业实施绝对控股投资，实现实业经营型投资；二是参与新一轮国退民进大潮；三是把握目前大量优质民营企业面临接班的民企退出类控股机会。