融资结构分析论文

摘要：本文分析了房地产企业的融资现状和融资特点，以万科股份公司为例，分析了大型上市房地产企业的资金结构和融资成本，并进行了杜邦财务分析。从企业和政府两个角度，对房地产行业的融资结构优化提出了政策建议。以下是小编精心整理的《融资结构分析论文(精选3篇)》，仅供参考，希望能够帮助到大家。

融资结构分析论文 篇1：

我国上市公司融资结构分析

摘要：随着社会经济的多元化发展，自股票市场建立以来，我国多数上市公司利用资本市场直接进行融资，从而获取更多的资金来维持上市公司的经济往来。但是就目前而言发现，多数上市公司偏好股权融资，与债券融资相比，股权融资比例远远高于债券融资。由于多数上市公司在思想认识上存在着偏差，使得上市公司融资结构不合理，上市公司面临着资产负债率过高的现状。

关键词：上市公司;融资结构;产生原因;影响

上市公司通过证券市场来完成对企业资本的积累，从而实现对资源的有效配置，然后通过实体经济与证券市场的虚拟经济的共同发展来提升上升公司的核心竞争力，不断带动着我国国民经济的发展。但是在上市公司的发展中发现多数上市公司偏好股权融资，给企业的融资结构带来较大的改变同时在一定程度上影响上市公司的长远发展。本文主要针对上市公司的融资结构及特点、上市公司融资结构面临的环境、我国上市公司融资结构现状、上市公司股权融资偏好的主要原因及带来的影响、优化我国上市公司融资结构协调发展的有效实施策略等问题进行阐述分析。

一、我国上市公司的融资结构及特点

据调查，自股票市场建立以来发现，我国股票直接融资的总量不断增加，现代股票市场已经初步实现多种融资方式并存的融资体系，其中外援融资占据较大比例，并逐年呈上升趋势[1]。而近年来，配股的融资方式逐渐呈上市公司获得再融资的重要方式，其配股金额也在逐年增大。增发新股也是近年来比较受上市公司喜爱接受的再融资方式，但是增发新股的再融资过程中仍存在着较多问题，还存在着较多的不确定因素。

二、我国上市公司融资结构面临的环境

（一）政治法律环境

由于股权融资会产生相应的经济活动，经济活动必然会面临的政治法律基础。而上市公司进行融资是一种社会行为，会造成较大的社会影响。社会行为必定会受到政治法律的约束[2]。面对政治法律的约束会使得上市公司在生产经营的过程中带来较多不便。

（二）经济环境

由于经济全球化加之近几年我国经济增长速度较快，上市公司为适应我国社会经济的快速发展，必须不断加强自身企业的建设工作，对企业扩招建设工作需要投入大量的资金，因此，上市公司就需要筹集更多的资金用于企业的扩招与建设。其次，由于我国经济环境的不断变化，国家不断加强宏观调控，对部分企业给予相应的资金及政策优惠，也会给上市公司的融资结构带来一定的变化。

三、我国上市公司融资结构现状

（一）留存收益比较逐年降低

留存收益是指上市公司理念实现的利润中国提取或形成的留存于上市公司内部的积累，其中包括盈余公积金和未分配利润两类资金。其中盈余公积金是由特定用途的累积盈余，未分配利润是没有制定用途的累积盈余。留存收益逐年减少的原因主要是由于我国多数上市公司为了在社会主义市场中占据有力地位，不断的对上市企业进行扩大建设，而不断的扩招则需要大量的资金投入，从而导致上市公司内部企业资金全部对外投资或进行扩招，留存收益几乎为零，甚至有部分上市公司因不断的扩大建设背负较多债务。

（二）股权融资比例较高

由于股权融资给企业带来的财务风险较小，且股权资本不用在企业征程运营期内进行偿还，所以不存在还本付息的财务风险，股权融资对资本筹资限制较少，相对比较灵活，可以保障企业对资本的最低需求。基于以上优势，在上市公司的融资中发现股权融资占与其他融资方式相比占据较高比例。

（三）债券融资比较低

与股权融资相比，债券融资给上市公司带来的财务风险较高，债券融资通常都有固定的到期日，并且需要定期还本付息，会给上市公司财务造成相应的压力。一旦上市公司运营存在问题资金供应不足，债券融资还本付息对给公司造成更大的经济压力，长时间的资金断裂甚至会导致公司破产。其次债券融资限制条件较多，会限制公司对债券融资的使用权力，其次，对债券融资的额度有一定的限制。以上原因的限制使得在上市公司的融资中债券融资比例较低。

四、我国上市公司股权融资偏好的主要原因

（一）政策体制方面存在的先天缺陷

在我国股权融资方面相关的管理制度及约束力度严重缺乏，上市公司可以通过对公司内部财务真实状况的掩盖达到发行新股和配股的条件，而股权融资的条件限制相对较少，从而使得多数上市公司更加偏好股权融资[3]。其次，是我国债券市场和信贷市场及融资工具的缺乏导致上市公司更加偏好股权融资。

（二）内部人的控制

在我国上市公司中可以看出，多数上市公司的国有股及法人股长期处于垄断地位，一般都由内部人对国有股和法人股进行超强控制。在多数上市公司中国有股一直处于控股地位，持有国有股的公司重要地位如董事长、法人及总经理位置都是由固定人员担任，导致出现内部人控制现象。

（三）资金成本因素

融资资金成本问题是上市公司偏好融资的主要因素，股权融资资金成本较低，在资金使用上也无特定的限制，其次，企业可以根据其经营状况和业绩的好坏，决定向投资者支付报酬的多少，资金成本负担较低。因此，由于对资金成本因素的影响，导致上市公司更加偏好股权融资。

（四）资产收益因素

股权融资是通过企业增资的方式引进新的股东，对于公司而言，股权融资的钱就是公司的永久性资本，会增加公司的资金成本，提升企业的资产收益，增加企业的运营增加，减少企业的财务风险。

五、优化我国上市公司融资结构协调发展的有效实施策略

（一）完善市场融资规则

引起上市公司偏好股权融资的基本矛盾点就在于市场融资规则的建立，因此，要想改善偏好股权融资这一现象，必须加强完善市场融资规则。加强相关法律法规的建设建立，强化对市场融资的监督管理工作，规范资本主义市场的行为。建立完善的市场融资规则对上市公司财务与状况及融资条件进行有效核查，确保上市公司有资格进行增发股票和配股，规范上市公司融资行为[4]。充分利用我国新会计制度实现对上市公司财务管理的监督与考核，以不断实现上市公司股东利益最大化发展，改善内部人控制现象的发生。

（二）完善债券发行市场

首先不断完善上市公司的质量问题，保证上市公司在发展的过程中严格按照我国现代企业发展规定执行，加强对上市公司的内部管理力度。并积极完善债券发行市场，减轻对债券市场的发行额度，降低资金成本等等方式，来激发上市公司对债券融资的需求，不断优化股权融资与债券融资之间的平衡发展。

（三）加快银行体制的改革

就目前银行对企业融资贷款发放现状而言，国有银行对融资市场的垄断现象较为严重，针对以上现象应不断加强对私有企业及地方银行的突破，规范银行在股票融资贷款中的操作规范，提升银行工作效率，不断实现对上市公司融资结构的优化。

六、结语

综上所述，在现阶段上市公司偏好股权融资现象较为严重，在一定程度上影响了上市公司融资结构。本文主要针对我国上市公司融资结构现状及股权融资偏好的影响因素进行分析，主要原因包括我国政策体制先天因素的影响，内部人控制因素，资金成本因素及资产收益因素所带来的影响较为严重[5]。因此，为不断优化我国上市公司融资结构的协调发展应不断完善资本主义市场融资规则和完善债券市场发行规则，同时加快对银行体制的改革，来改善我国上市公司股权融资偏好现象。

参考文献：

[1]马微.金融结构对产业结构升级的影响效应研究[D].西北大学，2019.

[2]马红，王元月.宏观经济政策、融资约束与企业融资结构调整——基于我国上市公司的经验数据[J].财经论丛，2017（01）：58-66.

[3]惠祥，李秉祥，李明敏，王封青.技术创业型企业经理层股权分配模式探討与融资结构优化[J].南开管理评论，2016，19（06）：177-188.

[4]梁亚松，钟田丽，胡彦斌.产品多元化战略与融资结构决策：理论模型与实证检验[J].管理评论，2016，28（04）：178-185.

[5]康微婧，贺炎林，杨小萍.上市公司融资结构影响因素的区域比较研究[J].会计之友，2020（03）：61-68.

作者：王莉

融资结构分析论文 篇2：

房地产企业融资结构分析及其优化

摘要：本文分析了房地产企业的融资现状和融资特点，以万科股份公司为例，分析了大型上市房地产企业的资金结构和融资成本，并进行了杜邦财务分析。从企业和政府两个角度，对房地产行业的融资结构优化提出了政策建议。

关键词：房地产企业；融资结构；证券化

一、问题的提出

房地产企业的融资渠道包括银行信贷、债权融资、股权融资、信托融资、境外融资等多种途径。由于政策性原因，自2015年之后，股权融资已经凤毛麟角，自从2016年930新政以来，国家对房地产市场进行了全面调控，金融机构基于控制金融风险、降杠杆等因素的考虑纷纷收紧了对房地产企业的贷款。2016年底，《关于房地产业公司债券的分类监管方案》、《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》等政策陆续出台，对房地产公司债券发行进行分类监管，募集资金可以用于还贷、开发项目和补充流动性资金，不得用于购置土地，受此影响，2017年房地产业债券融资规模下降7成。与此同时，房地产企业的融资成本不断上升，2016年，房地产企业AAA级信用债加权利率平均成本在4%-5%的水平，而2017年四季度，AAA级中长期地产信用债利率成本达到5.92%的水平。2018年5月25日，华南城发行2年期1.5亿美元优先票据，票面利率高达10.875%。5月29日，时代中国发行4.5亿美元的3年期优先票据，票面利率为7.85%。在信托监管趋严，去通道化成为监管重点的形势下，房地产信托也将呈现数量下降、成本上升的趋势。可见，在房地产调控延续的趋势下，房地产企业融资环境趋紧难以改变。在这种背景下，分析房地产企业的融资结构，提出优化建议，具有一定的理论和现实意义。

二、房地产企业融资主要特点

（一）融资规模持续增长，增速回落

近10年来，房地产行业融资规模逐年上涨，自2013年以后，融资规模增幅回落，但总量依然呈增长趋势。2005年房地产开发到位资金为2.1万亿，2010年上升到7.2万亿，2013年突破10万亿。2009-2013年，房地产开发到位资金的年增长率为29.12%，特别是2009年，伴随着4万亿投资的落地，房地产开发资金的增长率达到惊人的45.9%，国内贷款增长率达到49.4%。2013年以后，受国家宏观调控的影响，房地产开发资金增幅回落，近四年的平均增长率为6.47%，大大低于前5年，2014年，甚至出现了近十年唯一的一次负增长。房地产开发企业从规模增长阶段步入内涵发展、差异化经营阶段。

（二）结构单一，过度依赖银行贷款

2017年，房地产开发企业到位资金156，053亿元，其中，国内贷款25，242亿元，利用外资168亿元，自筹资金50，872亿元，其他资金79，770亿元，在其他资金中，定金及预收款48，694亿元，个人按揭贷款23，906亿元。在资金构成中，国内贷款和按揭贷款直接来自于银行，其占到位总资金的31.5%。根据房地产开发企业的一般经验，自筹资金中只有30%左右为企业自有资金，30%为各种施工企业垫款或材料商垫款，30%-40%为来自于银行的流动资金贷款。假设自筹资金中，50%来自于银行信贷资金，那么2017年，房地产企业到位资金中，直接或者间接来自于银行信贷支持的资金比例达到80%。近5年，银行国内贷款和按揭贷款两项银行直接信贷资金平均占比为29.2%，来自于银行的间接信贷资金占比达到80%左右，银行信贷资金几乎介入了房地产开发运营的全过程，房地产开发资金对银行贷款的巨大依赖，增加了金融风险。

（三）融资集中度进一步提升，融资成本分化

在行业资金趋紧的大背景下，优质信贷资源进一步向龙头房企集中。2017年底招商、保利、万科、金融街、华侨城五家龙头企业新增有息负债占A股上市房企的37.8%，2018年一季度这一比例增加到45.8%，较2016年18.7%的指标大幅提升。2017年底，20家AH主流房企境内外资本市场融资占比从2016年的20%跳增至28%，主流房企仍是各大银行的“白名单”总行级客户。在购房端，拿地集中度、销售集中度进一步提升，按揭额度也更多的呈现出向龙头集中的趋势。2018年4月招商局蛇口工业区控股股份有限公司公布，已完成发行2018年面向合格投资者公开发行的公司债券（第一期），规模合计30亿元。其中，品种一为5年期，基础发行规模2.5亿元，实际发行规模为人民币20亿元，最终票面利率为5.00%；品种二为3年期，基础发行规模2.5亿元，实际发行规模为人民币10亿元，最终票面利率为4.83%。2018年2季度，地产公司债（中票）融資成本较上年11月大幅下降，随着资管新规落地、刚兑被打破，不同信用等级的房企融资成本会出现分化，具备较高评级的龙头房企融资渠道相对畅通，且具有成本优势。

（四）融资路径与宏观调控正相关

近年来，国家对房地产行业调控频繁，对行业造成很大的冲击，房地产行业政策市特征明显。

2010年，房地产调控“国十条”出台后，证监会叫停了房地产企业的权益类融资。受此影响，从2010年到2017年底，只有招商蛇口、新城控股两家房企在A股发行股份融资。在境内IPO受阻的情况下，部分房企通过在A股借壳上市（如绿地控股），或者通过港股等境外上市的方式融资。2014年房地产企业增发重启，当年增发332.91亿元，2015-2016年房地产企业增发增长迅速，分别达到1，239.09亿元和1，171.96亿元。按照规定，增发资金不得用于购置土地。2016年7月，上市房企股权融资再次受限，房地产企业只能更加依赖债权融资。2015-2016年，融资环境宽松，房企债券融资比例大幅上升，融资成本下降。2017年货币政策收紧，债市走熊，发债成本上升，债券融资又再次受限。在股权融资实际暂停，债券融资、信托融资受限的情况下，2017年，海外融资、非标融资、房地产证券化融资增长迅猛。

三、万科A融资案例分析

万科企业股份有限公司（以下简称“万科”）成立于1984年5月，是中国最大的专业住宅开发企业，也是在A股市场首批公开上市的房地产企业。截止2017年12月，万科股份注册资本110.39亿元，员工人数达6.7万余人，根据2017万科年报，上市以来，万科累计融资2，068.85亿元，其中股权融资占比7.36%，发行债券融资占比14.59%，间接融资占比78.05%。

万科股份直接融资的主要方式债券融资和股权融资。股权融资的主要方式为增发和配股，债权融资的主要方式为发行可转债、公司债以及短期融资券。

上市至今，万科发行中期票据78亿元，发行公司债99亿元，短期融资券40亿，可转债35亿。2016年，万科在中国银行问债券市场完成了2016年度第一期和第二期中期票据发行，发行金额合计为人民币30亿元，票据期限为5年，利率为3.2%。2017年，万科发行两期公司债，金额合计40亿，发行票面利率为4.5%和4.54%。此外，为满足发展需要，万科于2013年设立的20亿美元中期票据计划，于2016年将计划规模更新为32亿美元，并于2016年内进行了三次发行，4月发行合计金额为36.5亿港币的3年期定息票据，票面利率为2.50%；10月发行金额为2.2亿美元的5年期定息票据，票面利率为2.95%；12月发行金额为6亿美元的年期定息票据，票面利率为3.95%。利用企业规模优势和信用优势，万科债券融资成本处于较低水平。在融资方式的选择上，万科偏向于银行授信、发行债券和中期票据，作为房地产行业的龙头企业，其融资渠道畅通、融资方式多样，具有较大的选择空间。

（一）资金结构分析

借助良好的销售业绩，十几年来，万科的资产规模不断增长，特别是近两年增长迅猛。2014-2017年末，公司资产总额分别为5，084.09亿元、6，112.96亿元、8，306.74亿元，和11，653.47亿元，近三年来年均增长率达到32.13%，资产规模在100多家房地产上公司排名第二。得益于利润累积不断夯实自有资本，截至2017年末，所有者权益达到1，326.75亿元，近三年平均增长率为13.79%。

伴随资产规模的扩大，公司的负债总额也不断增加。2015-2017年末，公司总负债分别为4，749.86亿元、6，689.98亿元和9，786.73亿元，近三年年均增长率为33.45%。近5年来，公司的资产负债率分别为78%、77.2%、77.7%、80.54%和83.96%，平均為79.48%，高于房地产行业的平均水平。对比于工业企业，房地产企业的资产负债率较高且逐年上升，这是由房地产企业特殊的销售模式决定的，同时，在企业的高速扩张期，适度负债经营，能够加快企业的发展速度，增加所有者权益。从债务构成来看，公司的主要债务为流动负债，近五年的流动负债占总负债的比例分别为88%、88.06%、88.43%、86.69%，86.58%。其中，流动负债的主要构成为应付款项和预收账款，预收账款占公司流动负债的50%，这是由房地产开发企业的行业特点决定的，特殊的销售模式导致房地产企业有大量的现金来源于预收账款，这部分资金没有资金成本，而且不会引起未来现金流的流出，短期债务风险低。应付款项是公司另一个重要的短期融资渠道，从公司近五年的报表来看，公司的应付账款负债占总负债比例仅低于预收账款，占公司流动负债的20%左右。近5年来，公司的流动率在1.3左右，特别是2017年万科年报显示，截至报告期末，万科持有货币资金1，741.2亿元，远高于短期借款和一年内到期长期负债的总和622.7亿元。总之，公司总体融资成本控制在较低水平，公司短期偿债能力良好。公司的长期债务占比较低，主要为银行借款和应付债券。总体来说，万科的财务杠杆比率虽然有所上升，但仍处在合理水平。

（二）资金成本分析

在公司资金成本的计量方面，资本资产定价模型是西方主流财务研究一致认可的计量方法。根据资本资产定价模型，公司股权资金成本KS定义为：

KS=Rf+β（Rm-Rf）

其中：Rf表示无风险报酬率；RM表示市场报酬率；B表示股票的贝塔系数。

β系数也称为贝塔系数（Beta coefficient），是一种风险指数，用来衡量个别股票或股票基金相对于整个股市的价格波动情况。β系数的计算公式为：

计算出万科A的贝塔系数为β=0.8603

证明在报告期内万科的市场风险小于沪深300指数

RM以样本区间内沪深300指数的收益率作为代表，经过计算，RM=11.60%

一般来说，将市场中投资于国库债券的报酬率视为无风险报酬率，市场上5年期国库债券利率4.22%。因此，RM=4.22%

KS=Rf+β（Rm-Rf）=4.22%+0.8603（11.60%-4.22%）=10.57%

从股权成本来看，和绝大多数企业一样，万科股权成本远远高于债务成本，达到了年化10.57%。

2017年末，万科实际利息支出合计人民币82.1亿元，融资余额为1，906.24亿。债权资金成本为：

KB=82.1/1906.24≈4.3%

根据财务理论，公司综合资金成本为：

综合资本成本=负债成本*（1-税率）*负债比重+股权成本*股权比重

即：KW=KB·B/V（1-T）+KS·S/V

其中，B/V为债权比重，S/V为股权比重，T为公司所得税率。

以2017年12月29日收盘价计算，万科股权价值为3，428.76亿，融资余额为1，906.24亿，企业总价值V=B+S=5，335亿元，假设所得税率为25%。

KW=4.3%*1906.24/5335*（1-25%1+10.57%*3428.76/5335=12.35%=7.94%

万科的综合资金成本为7.94%，低于行业平均水平，充分体现了大型房地产企业良好的信用和高效的资金管理能力。

（三）杜邦分析——基于企业股东收益率的融资判断研究

杜邦分析法是一种用来评价公司盈利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法，其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，深入分析比较企业经营业绩。

杜邦分析系统主要计算指标是：

净资产收益率（ROE）=净利润/所有者权益=销售净利率*总资产周转率*权益乘数，

其中，销售净利率=净利润/营业总收入，销售净利率（Net Profit Margin on Sales）指标是杜邦分析系统中的核心指标，通过销售净利率可以反映销售的获利水平。

总资产周转率=营业总收入，资产总额，总资产周转率（To-tal Assets Turnover）是评价企业全部资产利用转化效率和营运质量的重要指标。

权益乘数=资产总额，所有者权益总额，权益乘数（Equity Mukiplier）直接反映企業负债水平，企业权益乘数越高，意味着企业财务杠杆水平越高。

其中，净利润和所有者权利均需调整为归属于母公司的股东净利润和股东所有者权益。归属母公司股东净利润等于[（期初归属母公司股东的权益+期末归属母公司股东的权益）/2]*100%。

其中，“销售净利率”还可以再分解为反映税负水平、利息负担、经营利润率的指标，如下：

由表7可以看出，2013-2017年企业净资产收益率均在20%左右，企业盈利稳定业绩优良。2017年至2013年，公司的总资产净利率分别为：3.73%，3.93%，4.64%，3.91%，4.27%，公司近5年负债率分别为：2017年83.96%，2016年80.54%，2015年77.70%，2014年77.2%；2013年78%，公司的总资产收益率比较低，但是利用将近6倍的财务杠杆，公司的净资产收益率大幅提升。近十年来，公司的净资产收益率平均为17.65%，借助复利的力量，公司所有者权益提升4.8倍，在加上分红，给投资者带来丰厚的回报。

从上表可以看出，2017年万科资产周转率大幅下降，但销售净利率和权益乘数双双上升，共同作用下，净资产收益率比2016年上涨10个百分点。通过杜邦财务分析表分析企业总资产周转率下降的原因，发现万科2016年和2017年营业收益均在2400亿，变化不大，总资产周转率下降的原因在于企业总资产大幅增加，总资产等于净资产加总负债，2017年，万科总负债大幅增加，资产负债率由2016年的80.54%增加到83.96%，当负债率上升的时，权益乘数就会提高，充分发挥财务杠杆的调节效果，提高企业的净资产收益率，使股东权益最大化。

将万科的财务数据与保利公司对比，2017年底，两家公司的销售毛利率、销售净利率基本没有差异。总资产收益率差别也不大，但万科的净资产收益率却比保利地产高出7个百分点左右，通过杜邦财务分析表，我们发现，根本原因就在于当年万科的权益乘数为8.11，而保利的权益乘数是5.93，相对激进的财务杠杆，为万科创造了更多净资产收益。而在三年前，万科和保利的权益乘数差别不大，净资产收益率也没有太大的差异。可见，近年来，万科采取了更加激进的财务政策。

综合而言，万科短期债务占比较高，建议企业相应增加长期负债比率，防范短期债务风险。另一方面，企业计划将租赁物业与物流地产作为未来重点发展方向，这两个板块的资金周转周期较长，有可能会降低企业的资金周转率，减弱企业的短期偿债能力。因此企业应该重点关心短期资金还款安排。在融资结构的安排上，注重风险和收益的平衡，设计合理的资金结构，适当负债，提高企业盈利能力，同时保证谨慎的负债比例，防止债务到期无力偿还或资不抵债的现象。建议企业适度增加权益融资，降低财务风险；采取多渠道融资方式，在保持资本结构相对稳定的基础上增加应变的灵活性。

三、政策建议

（一）企业角度：优化融资结构，拓宽融资渠道

目前，房地产行业的资产负债率已达上限，适当降低杠杆，保持审慎原则，是房地产企业的较优选择。针对房地产行业短期融资占比较重，过度依赖银行贷款的现状，房地产行业应当适当增加长期融资规模，拓宽融资渠道，鼓励金融创新，积极尝试海外融资、夹层融资、房地产信托基金等新型融资方式。

（二）政府角度：完善立法、加强监管

目前，我国房地产金融法律法规不健全，还有许多立法空白，对违反法律的企业惩罚和规范不够严格。政府有关部门应尽快完善法律法规，鼓励金融创新，引导企业规范经营，确保房地产行业长期有效运行。在加强房地产信贷监管的同时，保持政策的连续性。一方面要抑制楼市泡沫，去除杠杆，防止资金“脱实向虚”。另一方面要刺激有效需求，从根本上解决供需错配的问题。同时，房地产行业是一个综合性行业，需要大量既懂经济又懂建筑的复合型人才，高素质的人才队伍，是房地产行业持续健康发展的根本保障。

作者：王华彬

融资结构分析论文 篇3：

我国国有企业的融资结构分析研究

摘 要：通过对我国国有企业的研究，发现我国国有企业的融资结构呈现资产负债率偏高、行业差别大等特点。同时，分析形成我国国有企业融资结构的原因，并从内部和外部因素两个角度提出优化我国国有企业融资结构的对策和建议。

关键词：国有企业；融资结构；分析；研究

一、我国国有企业融资结构的特点

（一）我国国有企业的资产负债率偏高

本文根据2012年统计年鉴和CCER经济金融数据库选取有效样本数据分析得到以下结论：第一，从行业角度来看，33%的国有企业行业的资产负债率低于50%，有7个行业的资产负债率高于60%，其中电力、热力的生产和供应业和黑色金属冶炼及压延加工业的资产负债率分别为66.57%和67.5%。第二，从单个行业角度来看，在有色金属行业中的样本数据来看，有43%的样本数据的资产负债率高于60%，20%的样本数据的资产负债率高于70%，甚至有一部分样本数据的资产负债率高达80%以上。

（二）我国国有企业的融资结构行业差别大

根据2012年统计年鉴和CCER经济金融数据库的行业样本数据看到，各个行业的资产负债率有所不同。其中烟草制造行业的资产负债率最低为24.19%，黑色金属冶炼及压延加工行业的资产负债率最高为67.5%。

（三）合理的融资结构比例才能为企业创造最高的企业价值

本文以企业的净资产收益率作为衡量企业价值的指标。根据CCER经济金融数据库的样本数据分析得到：资产负债率在0%～60%之间，企业价值与资产负债率呈正比；资产负债率60%以上，企业价值与资产负债率呈反比；资产负债率在40%～60%之，企业价值达到最大。

二、我国国有企业融资结构特点的成因

（一）公司内部治理制度的影响

我国国有企业公司治理的突出问题体现在国有股过分集中，以及股权结构的流动性差。造成上述问题的原因，是由我国所有制基础来决定的。因此，在大多数影响到国计民生的行业中，都有国有股份的参与，且国有股份控股或是国有股份产生重要的经济影响。由于国有企业的经营管理者都具有一定的行政级别，以及对国有企业的监管不到位，经营管理者关注的不是国有企业的长远发展，而是在职的业绩或者在职的经济利益，注重国有企业的短期利益，从而影响了国有企业的整体价值。

（二）职业经理人缺失

我国国有企业在不同程度上存在着职业经理人的缺失。国有企业经营管理者的人选一般都是由行政部门来决定管理者须具有一定的行政级别，这导致很难从市场上选出职业经理人，职业经理人的优势无法得到有效发挥。由于经营管理者管理才能和管理水平的限制，致使企业的融资结构无法优化，企业价值无法达到最大化。

（三）激励机制不够完善

经营管理者在获得报酬的同时，很希望能够得到股东的肯定和信任，希望能够与企业共同发展和成长。这种激励的方式通常体现为股权激励，但这种股权激励的方式在我国的国有企业是很难实现。

（四）我国债券市场发展缓慢

债权融资既可以向债权人进行借款，也可以发行债券进行融资。债券融资形成较多的债权人会给企业的经营管理者造成往往要大于一两家债权人产生的经营压力，促使其努力改善经营管理，提高企业的业绩，从而有能力还本付息，维持企业的良好经营形象。目前，我国债券市场尚不够成熟和完善，阻碍了企业的债券融资发展，从而使得我国国有企业的融资结构不够合理。

（五）我国法律制度不健全

相关结论表明，在法律制度较为完善的国家，企业的融资方式受到法律制度的制约和约束，能够以较为优化的结构进行组合。反之，在法律制度不健全的国家，由于没有法律制度的保护，大股东容易侵犯小股东的利益，债权融资成为一种比较保险的手段。尽管国家已经出台了融资的相关法律文件，但不健全的法律体系是制约我国企业融资结构不合理的主要因素。

三、政策建议

国有企业的融资结构受到企业财务目标、行业差异等因素的影响而出现所有差异。本文将从内部因素和外部因素两个角度来提出优化国有企业融资结构的相关建议和对策。

（一）内部因素方面的政策建议

1.建立合理的股权结构。合理的股权结构是融资结构优化的重要组成部分。历史原因，导致目前部分国有股份持股比例集中，从而导致我国国有企业的融资结构不够合理。具体可以通过以下几个方面措施：（1）深化国企改革，逐步改变国有股比例过分集中的不利局面。（2）建立多元化的投资主体。具体可以增发新股、股票期权、兼并及收购等方式来实现投资主体的多元化。

2.完善董事会、监事会制度。完善董事会制度可以有效地促使公司的经营权和所有权相分离，并且通过监事会能够对经营者和股东的行为实行有效监督。从优化融资结构的角度来看，董事会在项目实施前，对项目的可行性和收益性进行可靠评估之后，才准许管理层实施债权融资。对监事会来说，为了保证其监督职能的有效发挥，必须改变监事人员的选聘制度，逐步实现监事来源的平民化。

3.建立有效的激励机制。激励就是把管理层的报酬和绩效结合在一起，使管理层自觉地努力提高企业的业绩。实施激励措施可以使得管理层的经营决策更能符合企业融资结构优化的目标，实现管理层和股东的共同利益，同时也能够对管理层的经营行为产生一定的制约作用。具体激励的措施主要有绩效股和股票期权。

（二）外部因素方面的政策建议

1.取消国有企业高管行政任命体制，完善职业经理人市场。计划经济的遗留问题，我国国有企业的管理层实行任命制。国有企业管理层的行政任命体制具有一定的局限性：第一，国有企业的高管为了满足自己政绩的需要，并不能完全把企业的利益放在第一位；第二，国有企业的职位晋升受到政府而不是市场的影响，导致国有企业缺乏活力，很难实现人力、物力、财力等各项资源的优化配置。职业经理人是完全独立于董事会和监事会以及政府，具有较高的管理水平，能够应对在经营过程中的问题，实现能够满足股东利益需要的经营业绩。由于职业经理人受到市场因素的影响，职业经理人必须努力提高企业的经营业绩，优化企业的融资结构，满足企业相关利益者的利益。因此，要想改变我国融资结构不够合理的局面，必须取消国企高管的行政任命体制，公开选拔优秀的职业经理人来管理企业。

2.增强资本市场的有效性，大力发展债券市场。资本市场已为我国经济的发展注入了强大动力，但资本市场的透明度不够、相关机制不够健全等问题越来越突出。因此，增强资本市场的有效性和透明度，完善资本市场的相关机制和法律法规，以此来建立更加规范资本市场秩序，稳定投资者的信心。债券融资与其他的融资方式相比，其对高层管理者的约束力更强，企业必须在优化的融资结构下，增强企业的盈利能力，进而实现还本付息的经营目标。但由于我国债券市场起步较晚，债券融资很难发挥其优化融资结构的功能。因此，大力发展债券市场，有助于增加我国国有企业的融资渠道，有助于我国国有企业融资结构的优化，有助于提升我国国有企业的整体效益。

3.健全相关法律法规，保护相关利益者的合法利益。我国资本市场的发展都离不开相关法律法规的支持。尽管国家相关部门已经出台了相关的法律文件，但我国国有企业的特殊性，无法满足我国国有企业在优化融资结构，实现企业利润最大化提供法律保障。因此，我国必须加强资本市场规范的立法力度和执法力度，重建资本市场的新秩序，做到切实维护投资者等相关利益者的合法利益。

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[责任编辑 陈丽敏]

作者：刘珊珊