我国上市公司大股东的利益输送行为研究

2022-09-11

1 引言

“利益输送”这个概念最早由Johnson、La Porta、Lopez-deSilames、Shleifer (JLLS) 提出, 即企业的控制者通过各种合法或者非法的手段从企业向自身转移资产和利润的行为, 通常这种行为极大地影响了上市公司的经营能力, 降低上市公司的质量, 侵害中小股东的利益, 并妨碍资本市场健康发展。本文在借鉴已有研究的基础上, 通过对上市公司大股东利益输送动机的分析, 发现在我国大股东利用其控制权通过各种地下通道从上市公司转移利润是可能的。

2 大股东利益输送的行为表现

2.1 股权再融资行为

我国上市公司偏好于股权再融资, 并从中实现利益输送。李志文和宋衍蘅 (2003) 研究表明, 在当前法律及监督机制不健全的情况下, 具有控制权的大股东有可能在上市公司的配股行为中获取私利, 公司内部股东之间相互制衡能有效地解决这个问题, 并影响公司的决策。吴江和阮彤 (2004) 研究发现, 股权融资可以为大股东带来超额融资回报, 这种回报诱导大股东利用其控股地位通过制度安排制造利益输送机制, 以中小股东近乎“输血式”的资本供给为代价, 加速大股东的资本积累和增值。

2.2 大股东资金占用行为

从会计角度看, 大股东具有通过应收账款、其他应收款和预付账款等科目占用上市公司巨额资金, 侵占中小股东利益的可能。李增泉、孙铮和王志伟 (2004) 通过实证研究表明, 控制其他因素的影响, 控股股东的资金占用与第一大股东持股比例存在先正向后反向的非线性关系, 而与其他股东的持股比例表现出严格的负相关关系。周中胜 (2007) 经过实证研究, 发现外部治理环境与上市公司大股东的资金占用行为显著相关, 总体来说, 外部治理环境越好, 上市公司大股东通过资金占用侵占上市公司利益的程度越低。

2.3 关联交易行为

Cheung, P R raghavend ra and Stouraitis (2004) 以1998年到2000年香港上市公司为样本, 选取直接引起侵占的关联交易数据, 利用实证分析的方法证明了中小股东的利益在关联交易过程中受到了侵害。大股东通过关联交易侵占上市公司资产和利润的方式主要有资产并购、资产租赁、产品购销、转移定价等。李增泉等通过研究认为在公司监督治理机制不完善的情况下, 大股东与上市公司的关联交易能够为大股东侵占上市公司资产和利润提供方便。朱丹卉也认为利益输送是大股东关联交易的重要动机。

2.4 现金股利行为

何涛、陈晓, 陈信元、陈东华等专门研究了我国上市公司现金股利政策, 发现在我国高派现并不能提升公司价值, 怀疑现金股利发放可能是上市公司大股东侵占中小股东利益的一种手段。在我国大股东和中小股东对股利政策的需求不同, 大股东持有的限制性流通股通常难以转让, 不便获得流通收益, 而大股东作为公司的实际控制人对公司的经营付出高于中小股东, 因此, 为了获取更高的收益使得自己的辛勤劳动得到高额回报, 大股东愿意通过发放高额现金股利来获取收益。

3 我国上市公司大股东利益输送的动机

3.1 股权结构不合理, 上市公司“一股独大”现象严重

我国上市公司具有股权高度集中的普遍现象, 上市公司股权越集中, 其控制权与现金流权越分离, 这导致控制性大股东利益输送成本降低, 利益输送动机增强。在大股东对公司拥有绝对控制权情况下, 大股东能有效控制董事席位, 董事会独立性无法得到保证, 这为大股东利益输送创造了机会。由于股权高度集中, 大股东可以通过配股或增发的形式获取隐性收益, 而中小股东承担了这种行为的主要风险, 若大股东获得的隐性收益过高, 那么可能导致外部投资者丧失对证券市场的信心, 导致资本市场逐渐萎缩。

3.2 我国保护中小股东利益的法律法规体系不健全

我国存在保护中小股东利益的法律法规不健全的现象。在我国, 当发现大股东损害了中小股东利益时, 法律主要追究公司和责任人的行政责任和刑事责任, 忽视了惩罚性赔偿等民事责任, 而发达国家则以民事责任为主。我国《公司法》中也仅仅有少数条文涉及了中小股东的保护, 并没有对其提供特别的法律保护。最为突出的是, 我国缺少限制大股东滥用权力的有效机制, 这也是由于我国目前对投资者保护的法律法规实施现状不尽如人意造成的, 在诉讼阶段, “谁主张, 谁举证”的原则无形中加大了中小股东的诉讼成本。

3.3 公司治理机制不完善

我国目前上市公司董事会通常由大股东控制, 并且管理层的薪酬很低, 基本上管理层也是由大股东委派的, 因此公司在决策上需要实现大股东的意愿;同时财务信息披露不规范、不及时, 缺乏透明度, 大股东利益输送的信息难以让外部人了解到。而在公司外部, 我国目前还不存在成熟的经理人市场, 上市公司的管理层可以不考虑市场的反对或其他市场压力。在资本市场上, 我们也缺乏有效的机构投资者来制衡大股东的控制权, 绝大部分机构投资者也是“散户”, 他们的行为一样是低买高卖, 中小股东的利益无法得到保护。

3.4 证券市场监督不力

长期以来, 我国证券市场的监管放在了二级市场投资和证券公司融资问题上, 而忽视了对上市公司、大股东以及公司高级管理人员的监管, 从而造成对大股东和内部人监管不力。其主要原因, 一是监管层的指导思想可能存在偏差;二是证监会的权力有限, 监管手段也有限, 如果控股股东攀附了地方政府的保护伞, 那么可能证监会无法调查上市公司以及控股股东的账户;三是监管部门监管的频率, 监管人员的专业素质不够高, 使得监管效率低下, 大股东利益输送成本低。

4 对大股东利益输送的监管建议

为了严厉打击大股东的各种利益输送行为, 提高上市公司经营绩效, 保护中小投资者的利益, 促进证券市场健康发展, 结合本文分析, 笔者提出如下监管建议:

(1) 引入优质的机构投资者, 降低大股东持股比例, 优化上市公司股权结构, 在公司内部形成权力制衡。优化股权结构应该从大力培育机构投资者、引入社会法人投资者等方面着手, 机构投资者在一定程度上缓解了控股股东的代理问题, 发挥着有效的监督作用, 我们需要通过完善证券投资基金、企业年金等机构投资者的税收政策, 鼓励境外资金投资境内市场等方法来培育优质的机构投资者。通过定向配售、股票回购、股转债、增发新股等方式能够有效减持大股东的股份, 缓解上市公司大股东“一股独大”的绝对优势。这样, 在公司内部就形成了权力制衡。

(2) 健全保护中小股东利益的法律法规。在制约大股东利益输送行为方面, 国家应将法律体系化、细致化。法律应明确关联交易概念, 以此提高关联交易审查效率, 降低审查成本。在诉讼程序法上应增加控股股东被起诉时的举证责任, 成立投资者保护公司, 邀请专业的律师、会计师、审计师和相关人员参与其中, 为中小股东的利益提供法律保障和申诉平台, 降低中小股东维护其权益时的诉讼成本。确定大股东侵占利益的衡量指标, 通过定量分析法完善大股东赔偿责任制度, 这样增加了大股东的利益输送成本, 保护了中小股东的利益。

(3) 改革股东大会, 强化信息披露, 完善公司治理。可以利用互联网实现股东大会网络化, 中小股东可通过异地提交议案、进行网络投票等方式实现自身权利。选举有能力负责中小股东利益的利益代表人作为股东大会成员。及时准确地显示上市公司的财务报表, 并将股东大会和董事会每年召开时间和次数, 以及公司股权变动情况明确显示出来, 因为上市公司股权结构对大股东利益输送有重要影响。对于关联交易的披露, 将关联交易定价政策、运营风险列入披露范围, 同时将“重大交易”的事后披露改为事前披露。在公司治理方面, 保持独立董事的独立性。

(4) 充分利用外部监督机制, 增加大股东利益输送成本。在公司外部, 政府、证监会、专业化的中介机构都构成了强大的监督体系。政府首先应该保持独立、客观, 避免成为大股东利益输送的保护伞, 并淡化宏观调控, 逐步卸下“救市”的责任, 使得证券市场能够自发地解决自身问题;证监会应该吸收更多注册会计师、注册税务师、审计师等高素质专业人才参与监管, 并加大对上市公司监管的频率, 对出现高分红、大额关联交易的公司应该进行重点监管。完善中介市场的信用等级制度和淘汰机制。外部监管机制的完善, 大大增加了大股东利益输送的成本。

摘要：由于多种原因, 我国上市公司存在大股东利益输送的现象, 本文通过分析大股东利益输送的危害、行为表现和动机, 有针对性地提出了对大股东利益输送行为的监管建议。

关键词：上市公司,大股东,利益输送