票据市场论文范文

2022-05-09

想必大家在写论文的时候都会遇到烦恼,小编特意整理了一些《票据市场论文范文(精选3篇)》仅供参考,希望能够帮助到大家。目前,我国金融市场上非金融部门(包括住户,企业和政府部门)可统计的融资方式主要有贷款、国债、股票和企业债券,历年发行的企业债券中又全部是三年以上债券,一年以下的企业短期融资券(商业票据)作为非金融部门的重要融资形式还处于空白阶段。

第一篇:票据市场论文范文

中国票据市场监管制度研究

摘要:近年来,我国票据市场取得了快速发展,票据市场不仅成为企业最为便捷的融资、理财场所,还为建立社会信用体系,健全中央银行货币政策的传导机制,推进金融体制改革发挥着积极的作用。但同时,我们又不能不注意到,我国票据市场在步入快速发展的新时期后,也出现了一些亟待研究解决的问题。本文着重分析我国票据市场监管制度的现状和存在问题,并就如何完善我国票据市场营监管制度提出有关建议。

关键词:票据市场;监管制度;票据融资

一、引言

当前中国宏观经济金融条件下需要健康向上的票据市场,而中国票据市场经历了一个从诱致性制度变迁走向强制性制度变迁的漫长过程,相应的,也完成了由“自然演进”到“政府推动”的过程。中国票据市场不仅成为企业最为便捷的融资、理财场所,还为建立社会信用体系,健全中央银行货币政策的传导机制,推进金融体制改革发挥着积极的作用。在肯定中国票据市场迅速成长及其重要作用的同时,我们同样也会看到其规范发展和监管过程中面临的诸多突出问题:如票据立法理念的滞后、票据法规的漏误、票据行为的扭曲、票据市场的浅薄、票据经营的粗放、票据资信的缺失、票据监管的乏力、市场交易工具和交易方式的单一等。这些问题源于初始制度安排的缺陷,止于制度安排的“帕累托改进”。本文着重分析我国票据市场监管制度的现状和存在问题,并就如何完善我国票据市场营监管制度提出有关建议。

二、中国票据市场监管制度存在的问题

中国银监会成立以来,在票据业务监管方面,与中国人民银行之间的职责分工一直不太明确。以下分别从监管法律法规、监管机制两个方面研究我国票据业务监管框架存在的问题。

(一)监管法律框架及存在问题

1.《票据法》有着浓重的计划经济时代痕迹,限制了票据市场发展的空间。1995年制定《票据法》的背景,是在治理整顿的基础上,以加强银行结算管理和维持金融秩序,防止通货膨胀为宗旨的情况下制定的,因此对票据发行主体、票据产生的基础、票据流通方式等方面,沿用了实物交易及其支付结算的传统内容。集中体现在《票据法》第十条对票据权利形成的基础条件的限制,即所谓的“真实票据原理”,严格规定:“票据的签发取得和转让,应当样本遵循诚实信用的原则,具有真实的交易关系和债权关系。”第七十三条又进一步限制了票据的种类,把“商业本票”即商业融资票据排除在外,不承认“商业本票”的合法性。这些法律规范,从根本上限制了票据融资的市场发展空间,以此为基础,也形成了一整套有严格限制的票据流通规则。

2.《贷款通则》严格限制企业直接融资,剥夺了企业自主使用票据融资的权利。1996年8月实施的《贷款通则》,也是在整顿乱集资、乱拆借和乱设金融机构的背景之下制定的一项规范性文件。《贷款通则》第二十一条规定:“贷款必须经中国人民银行批准,持有中国人民银行颁发的《金融机构法人许可证》或《金融机构营业许可证》,并经工商行政管理部门核准登记。”第六十一条规定:“各行政部门和企事业单位不得经营贷款业务。企业之间不得办理借贷或变相借贷的融资业务。”第七十一条和七十三条还规定了处罚条款,对“擅自办理借贷或变相借贷的,由中国人民银行对出借人处以违法所得1倍以上5倍以下罚款。并由中国人民银行予以取缔。”这些取缔企业之间直接融资的规定,商业信用就没有存在的法律基础。

3.票据经营机构受制于商业银行传统体制,没有独立经营的法人资格。在传统体制下,票据只是一种结算工具,恢复票据业务允许票据流通之后,票据承兑贴现仍然从属于“银行信贷”,直接或间接地纳入银行信贷规模控制范围内。近十几年来,各商业银行开办了票据融资业务,并建立了相对独立的票据营业部门,赋予专业性的经营权利,设立了部门业绩考核标准。但在经营和管理体制上,仍然受制于商业银行的信贷管理体系,票据融资演变为商业银行吸收存款、调控信贷规模的工具。当信贷规模比较宽松时,就比较积极地扩大票据融资;当货币政策收紧时,就会收缩票据贴现业务;当大企业大项目信贷饱和时,就放松票据承兑贴现限制;当贷款收益尤其是中长期贷款利率较高时,就压缩票据业务;当不良资产比例较高时,就加大票据承兑贴现规模,从而稀释不良贷款比例;当中央银行再贴现利率较低时,就扩大票据融资,把较多的票据用来再贴现等等。这些做法,从商业银行以经营主业的目标来说无疑有其合理性,但从票据市场来说,就失去了它独立的市场功能,票据市场与信贷市场起不到功能互补的作用。

在这种多重法律管制之下,票据市场在短期融资市场中的灵活性、普惠性、传导性特点就难以充分发挥,整个金融市场的资金配置功效大大降低。票据法律法规在长期实践中暴露出的十大问题:

一是《票据法》过于简单,后来只能以司法解释代替立法,在法理上存在缺陷。二是《票据法》及相关司法解释过于侧重票据业务流程的描述,而对各环节中权利义务的界定有时不明确。三是对票据无因性的界定、解释或判例,存在着不清晰或矛盾之处。一方面说票据是无因票据,另一方面又强调票据的真实贸易背景。四是商业银行的审查义务有时不限于表面审查,银行过多地承担了行政管理的责任,增加了商业银行的交易成本。五是处罚条款过于粗略或原则,操作性不强。六是对承兑申请人的范围界定过严等。七是业务规则由中国人民银行支付结算部门制定,对风险管理和内部控制没有给予高度重视。八是以通知的形式对同一监管要求反复重申,如要求真实贸易背景、把票据业务纳入统一授信管理等,票据监管规则在某种程度上缺乏强制性。九是部分票据监管规则变动过于频繁,如比例控制指标,加大了银行的运行和管理成本,也不利于树立监管的权威性。十是票据承兑业务定价标准不合理。目前只收取手续费(为承兑金额的0.05%),没能体现出承兑的潜在信用风险,风险与收益不对称。

(二)票据市场监管机制存在问题

1.票据市场没有一个明确的统一协调管理的牵头部门。人民银行有关部门有将票据业务作为支付手段来提供服务的,也有部门从调控工具方面来进行掌握和发挥作用的,银行监督部门从防范风险这个方面来考虑进行监督的,似乎可以各司其职,各尽其责。但作为一个商业汇票年交易规模达159792亿元(2007年末累计承兑58676.29亿元+累计贴现量101116.14亿元,数据来源:中国人民银行统计报表)的票据市场,则缺乏一个明确的牵头管理部门。从包括票据制度修改完善,交易规则,交易工具创新、市场准入的资格审查等方面来进行统一组织、协调运行、规范管理,以及市场培育,尚未有一个专门的部门管理(不像资本市场中的股票子市场的发展有沪深两个交易所,有证监会作为牵头管理部门)。

2.《人民银行法》、《银行监管法》对清算和支付结算权限划分不尽科学。按现行法规规定,央行与银监会分别行使清算管理权和支付结算管理权。我们认为,支付结算工具是支付结算业务和清算业务的必要组成部分,因支付结算工具的操作规则就是支付结算业务规则,而且与票据业务的风险管理和内部控制是密不可分的,所以把支付结算业务与清算业务对立地分割开来是不科学的。将紧密联系的支付结算链条割裂,致使人民银行和银监会都无法对社会资金的支付划拨进行有效监管。法律规定人民银行牵头制定支付结算规则,但又取消人民银行对支付结算的管理权,以致人民银行脱离支付结算业务实际情况,给牵头制定规则造成困难。

3.现行的票据市场监管机制也不利于票据市场的持续发展和产品创新。人民银行和银监部门针对票据业务不同功能部分都负有一定的管理职能,如何针对不同侧重实施有效、统一监管,直接影响票据市场的持续发展和产品创新。如对票据业务缺乏总体的规划和远景设想。银行信用是社会信用的重要组成部分,国家对银行信用的规划尽管没有明确或统一的要求,实际上,每年的货币投放量,贷款增加额都有计划,M1、M2也有指导性计划的。而我国对票据业务的发展规划,包括票据对银行信用乃至社会信用作用的远景设想,总量的调整、结构的优化、投向的把握等方面,均缺乏总体安排和设计。所以,这些年票据业务的发展具有一定的随意性和盲目性。

三、有关政策建议

(一)由央行牵头,与中国银监会共同对票据市场实施监管,建立监管信息共享机制。

建议授予央行和银监会对支付结算业务的非现场监管权和现场监管权,并由央行牵头,共同负责票据市场交易规则的制定以及市场的监督管理,促进票据市场的健康发展。人民银行应在现有网络技术基础上,同其支票影像交换系统、企业征信系统、大额支付系统,建立全国性的票据查询、认证和监控体系。

(二)依托银行同业公会组织,建立票据风险联防网络。

一是实行系统内票据托管。通过同业公会协调,各行之间要简化票据交易手续,重点解决票据交易查询的效率、跟单文件审查以及转贴现回购交易票据的移存和保管等问题,实现系统内票据托管。

二是建立大额票据集中登记核查系统。可开发大额票据集中登记核查系统,以省为单位,辖内银行机构对以他行票据进行质押放款和贴现的票面金额在100万元以上的银行承兑汇票,按月向银行业协会报送数据清单,清单主要内容包括大额票据种类、质押贴现时间、出具时间、出具凭证机构名称、凭证金额、凭证号码等,同业公会再按出票行汇总清分后的大额清单分发各出票行进行核对,以确保票据真实性。

(三)完善监管规则,推动票据市场快速健康发展。

一是建议全国人大把《中华人民共和国票据法》修订案尽快纳入日程,以“契约自治”原则作为《票据法》的立法基础,以发展市场融资为主导,全面修订《票据法》,并由中国人民银行、最高法院修订相应的票据运行规则。

二是建议央行和银监会根据金融市场全面开放的新形势,全面修订《信贷通则》,把商业融资权交还给企业和公司,真正鼓励商业信用的有序发展。同时,进一步完善《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理暂行办法》等相关法规,对票据融资过程中可能出现的风险操作加以限制和规范,从法律角度减少操作风险。

三是央行作为货币市场的监管者,应会同有关部门为票据市场运行制定具体的规则,如:票据交易规则、融资票据发行规则、票据信息交换规则、票据做市商规则、票据违规惩治规则等等。

(四)实行差别监管制度。

一是在许可制度方面有差别。如对真实性票据,所有的企业都可以签发,对融资性票据,则要按照企业经营状况正常、资金流量稳定、信用等级较高、无逃废债行为等标准来 选择企业签发;又如在银行贴现方面,可以允许所有的金融机构办理真实性票据的贴现业务,但只允许部分符合一定条件的商业银行办理融资性票据贴现业务。

二是在总量控制方面有差别。在真实性票据业务方面,不论是承兑还是贴现,对商业银行不设量的限制,企业可根据商品交易价值总量签发;在融资性票据业务方面,人民银行要对发行企业核定一定的额度,对商业银行也要实行一定的比例控制。

三是在监管程序方面有差别。对真实性票据业务,监管重点放在商业银行;对融资性票据业务,不仅要加强对商业银行的监管,还要加强对出票企业的现金流量监测。

四是在监管机构方面有差别。对真实性票据业务的监管,可由监管部门全力承担;对融资性票据业务的监管,则应由监管部门、工商部门、票据交易所等共同承担。

五是贴现利率有差别。由央行制定调控“真实贸易票据”与“融资性票据”的不同贴现率,让资金价格决定市场参与者行为。对“真实贸易票据”给予开放利率政策,即由二级市场价格引导贴现市场价格,并给予再贴现支持;对“融资性票据”实行利率底限管制政策,即不允许“融资性票据”贴现率低于再贴现率,或者根据调控货币供应量需要,临时确定“融资性票据”贴现率高于再贴现率的幅度,并且央行不对其进行再贴现。

六是实行差别费率,规避经营风险。建议承兑费率根据承兑风险大小、承兑期限长短来收取,即实行差别承兑费率。也可以借鉴利率改革的经验,分步骤、分阶段对承兑费率予以放开。第一阶段:规定浮动区间;第二阶段:规定下限,放开上限;第三阶段:完全放开,由市场决定。

参考文献:

[1]厥方平,许白贞.中国票据市场制度安排与运作实践[M].北京:中国金融出版社,2007.

[2]徐星发.商业银行票据经营[M].北京:中国人民大学出版社,2006.

[3]秦池江.论票据融资的经济功能与市场定位[J].金融研究,2002,(1).

[4]王维安,杨靖.发展融资性票据:效率与风险[J].浙江金融,2004,(1).

[5]穆怀朋.金融市场学[M].北京:中国金融出版社,2006,5.

(责任编辑:贾伟)

作者:陈荣邦

第二篇:商业票据市场的比较研究

目前,我国金融市场上非金融部门(包括住户,企业和政府部门)可统计的融资方式主要有贷款、国债、股票和企业债券,历年发行的企业债券中又全部是三年以上债券,一年以下的企业短期融资券(商业票据)作为非金融部门的重要融资形式还处于空白阶段。而美国商业票据的发行数量较大,2003年8月商业票据未到期余额达1.34万亿美元,是金融市场非政府类机构第一大短期融资工具,在货币市场工具占第二位,仅决于政府短期国债。

商业票据(Commercial Paper)是一种以融资为目的、直接向货币市场投资者发行的无担保的本票。商业票据作为一种期限短、交易金额大、风险程度低的货币市场短期直接融资工具,发行企业可以利用商业票据不同程度地替代对短期银行贷款的需要。1988~1997年我国发行企业短期融资券也主要是从解决当时企业流动资金贷款紧张的前提产生的。发行商业票据有助于提高直接融资的比重,促进直接融资与间接融资的协调发展。

美国的商业票据市场

在美国,公司筹集资金的方式,有银行贷款、发行股票,还有发行债券、商业票据,欧洲票据和中期票据。商业票据、欧洲票据和中期票据被视为债券的一种,只是在期限上比我们通常说的债券要短。正如国库券是期限较短的国债券一样。商业票据作为短期金融工具,主要在场外市场进行询价交易。

目前美国有超过1700家企业发行商业票据,其中金融性企业占了大多数。这些金融性企业主要从事商业。储蓄和质押的银行业务,代理金融租赁和其它商业借贷,担保背书以及其它投资活动等,非金融性企业包括制造商,公用事业服务商,工业公司和其它服务性公司。目前,商业票据市场是美国票据市场最重要的组成部分,片成为全球最大的国际性市场。

发行

作为一种非担保证券,市场对发行人的要求是非常高的,发行者必须有足够的实力和健全的财务制度才能发行商业票据。虽然商业票据的发行者一般都有较高的信用等级,但较小或不太有名的低信用等级的企业也可以发行商业票据,但必须借助于信用等级较高的公司给予的信用支持(这种票据被称为信用支持票据),或以高品质的资产为抵押(这种票据称为抵押支持商业票据)。

商业票据的发行有两种方式:直接发行与通过证券交易商发行。

直接发行(Direct Placement)指由发行人直接面向市场投资者销售商业票据而无需某一代理机构或中介人的帮助。大多数直接发行票据的公司是金融公司,这些机构需要连续不断向市场融资以便向客户提供贷款。美国约一半左右的商业票据是发行人直接销售的。这适合于那些发行数额较大(发行额超过5亿~10亿美元),且需要经常发行商业票据的金融公司。

通过证券交易商发行是指发行人常常通过证券交易商(Dealer Placement)或代理机构的服务出售票据,这些机构在尽力承销的基础上推销票据。历史上,因禁止商业银行承销票据,这些机构主要是证券公司。但在1987年以后,美国允许银行持股公司的子公司开展商业票据的承销业务,虽然证券公司仍然是票据代理机构的主体,但商业银行正试图从商业票据的承销业务中赚取手续费。

交易

投资者是购买商业票据的机构和个人。主要包括养老基金、货币市场共同基金、非金融公司、商业银行、外国银行、投资公司等。

商业票据的二级市场是一个柜台市场(OTC),釆取询价交易方式,是场外大宗交易市场,小额投资只能通过投资于货币市场共同基金来间接参与商业票据的投资。因商业票据期限一般在1~270天,商业票据的二级市场并不活跃。

美国有4家信用评级公司:穆迪投资服务公司(Moody’s)、标准普尔公司(Standard&Poor)、杜夫和费尔普斯信用评级公司(Duff&Phelps)和费奇投资公司(Fitch)。它们分别对商业票据进行评级,大致为可投资等级、非投资等级和违约三种标准。

托管与清算

美国的商业票据的托管结算业务由证券存托公司(DTC)和国家证券结算公司(NSCC)统一负责的,该公司是一个全国性机构,同时也是全美各种证券交易清算和证券托管的机构。1999年,DTC与NSCC合并成立证券存托与结算公司(DTCC),以整合业务、资讯,提高资源利用效率。

目前,各国的短期金融工具的托管与结算大都与债券、股票一样,由托管结算机构进行集中托管和统一清算。

我国商业票据的实践

在我国改革开放的前二十年,资金、物资长期以来处于短缺的状态,银行资金实施指令性管理。1988年以前,一些地区的企业为弥补短期流动资金贷款的不足,尝试在本地区发行短期融资券。1989年,为了支持企业的发展,拓宽企业合理的资金融资渠道,中国人民银行下发了《关于发行短期融资券有关问题的通知》(银发[1989]45号),以文件的形式肯定了各地发行融资券的做法,并统一上收了分行审批各地融资券的发行额度的权利,由总行在年初一次性下达总额,分行在总行下达的额度内审批单个企业发行额度和发行利率。至此,全国范围内除允许企业发行长期债券以外,也开始允许企业发行短期融资券。短期融资券管理的内容主要有:一是实行规模管理,余额控制,年度内可周转使用。总行年初一次性下达发行额度以后,各分行可根据具体情况确定单个企业的发行规模,年度内债券如到期可滚动发行或转由别的企业发行。二是利率实行高限控制。规定企业短期融资券执行企业债券利率政策,不超过同期同档次存款的40%,具体利率水平在分行审批企业发行融资券时一并核定。三是确定人民银行是融资券的唯一审批机构,未经人民银行批准,不得发行。四是规定资金用途。企业发行融资券所筹集的资金只能用于企业解决季节性、临时性的流动资金贷款不足,不能用于企业资金的长期周转和固定资产投资。

1988~1997年企业发行的短期融资券具备以下特征:期限短,分为3个月、6个月、9个月,最长不超过9个月;发行对象为企、事业单位和个人;委托银行或其它金融机构为代理机构发行短期融券;允许二级市场交易;鼓励评级。这些都是商业票据的基本特征。(我国企业短期融资券的规模见下表。)

由于1993~1994年社会上出现了乱拆借、乱提高利率和乱集资的“三乱”,各地超规模发行债券,个别地区演变为以高利率集资,到1997年一些地区企业债券和短期融资券不能按期兑付的情况逐渐暴露出来,如广东省1992—1997年发行各种企业债券260亿左右,经人行批准的只有184亿(其中短期融资券67亿),到期未兑付余额近30亿元,占当年债券余额的18%。在企业债券交由国家计委统一管理后,国家除审批部分企业发行三年以上的长期债券以外,人民银行未再审批短期融资券的

企业短期融券逐渐退出了市场。

开拓发展我国的商业票据市场

总结1988~1997年企业短期融资券的经验和教训,发展我国商业票据市场,必须遵循以下几个原则:一是商业票据必须统一托管在同一机构,不能分散在不同机构,保证债券的债权登记准确、清楚;二是管理机构应当集中统一,不能分散、分级审批,以控制总量并及时发现问题;三是制定统一的准人标准和政策,减少主观判断;四是引入好的评级机构,对公开发行的商业票据进行信用评级;五是在准入上应减少管制,由市场评判商业票据的优劣。

1997年,商业银行退出交易所以后,为了方便银行的债券交易,中国人民银行依托全国银行间拆借市场,开始了国债交易,交易形式有现券买卖和质押式回购,并利用该市场推动了政策性债券的市场化发行。2000年,中国人民银行发布了《全国银行间债券市场交易管理办法》,以文件的形式提出了银行间债券市场债券交易的概念,银行间债券市场正式从拆借市场分立出来,与银行间拆借市场,银行间外汇市场并行运行。2003年,把监督管理银行间债券市场作为中国人民银行履行的重要职责之一,正式写入新修改的《中华人民共和国中国人民银行法》。目前,银行间债券市场已经成为中国债券市场的重要组成部分,50%以上的政府债券、100%政策性金融债券、商业银行的次级债券都是通过银行间债券市场发行,2003年债券托管量达3.4万亿元,债券交易(现券和回购)近15万亿元。

商业票据具有债券的特性,目前我国发展以固定收益为主要方式的短期融资工具,具备比较好的市场基础和技术条件。一是经过几年的发展,银行间债券市场已经发展成为商业银行、证券公司、保险公司、债券基金、货币市场基金、社会养老保险等各类机构投资者共同参与的市场,有较好的市场基础;二是已经建立了债券的一级托管制度,债券的债权登记、托管、结算可以由第三方机构——中央国债登记结算公司统一进行;三是可以考虑采取市场化方式面向银行间市场成员发行的做法,避免由于个人投资者的介入引发社会问题;四是在制度设计上以完善信息披露、信用评级、担保等为基础,取消对发行主体资格、发行额度和发行利率的限制,强调通过市场选择扶优限劣;五是强化对发行人的信息披露,对发行人在一级市场和二级市场信息披露的真实性、准确性、完整性和及时性提出较高的要求。

认真总结我国企业短期融资市场的经验教训,借鉴美国商业票据发展的基本经验,开拓发展我国的商业票据市场,对改善我国企业融资结构、扩大直接融资的比例不失为可行的选择。

(作者单位:中国人民银行金融市场司)

责任编辑:柯 丹

作者:周荣芳

第三篇:试析我国中央银行票据市场

本文沿着中央银行票据市场建立的时间线索,简要概括了我国中央银行票据市场的建立过程、该市场的要素和特征、交易的具体程序,并在此基础上分析央行票据市场在我国金融市场中的地位和功能,最后,以央行票据市场的功能为切入点,具体分析了这个市场存在的两处局限性。

我国中央银行票据市场的建立,是在外汇储备快速增长、国债市场规模过小、国债数量不足以满足中央银行公开市场操作业务需要的背景下发生的。经过这些年的发展,央行票据市场已经不断完善,不仅成为中央银行公开市场操作业务的有力工具,更成为我国金融市场中重要组成部分,对整个金融体系的健康稳定的运行起着特殊而重要的作用。

通过阅读整理文献,发现目前国内对缺乏对央行票据市场综合全面的描述分析。因此本文通过考察央行票据市场建立发展过程、这个市场上的基本要素、市场运行机制、在金融市场中的地位和作用以及其自身存在的局限,以期对这一市场有一个较为浅显的但整体上的认识和了解。

一、中央银行票据市场的建立

1.中央银行票据的产生。中央银行票据产生过程可分为以下两个阶段:第一阶段:1993年—2001年。1993年在宏观紧缩经济政策的背景下,人民银行为了以市场手段收紧货币,发行了两期共计200亿元人民币的中央银行融资券-即中央银行票据的前身。1995年公开市场业务试办之初,中央银行迫于手中无债券,没有公开市场操作工具而发行央行票据,当掌握了一定债券规模后即停止发行票据。第二阶段:2002年至今。2002年9月24日,人民银行将2002年以来公开市场业务未到期的正回购转为中央银行票据,实际是将商业银行持有的以央行持有债券为质押的正回购债权置换为信用的票据债权。2003年4月22日,中央银行正式通过公开市场业务操作有规律地、滚动发行中央银行票据。

2.中央银行票据产生的原因。(1)外汇储备的持续快速增长和企业结售汇制度。从1994年开始,我国经常项目账户和资本项目账户开始出现双顺差。2001年我国加入WTO后,国际收支状况明显改善,外汇储备呈现出超常增长态势。而在2005年之前,我国实行的是盯住美元的固定汇率制度,2005年之后,有管理的浮动汇率制度也是管理成分居多,浮动区间较小。且对于企业外汇收入和银行外汇头寸实行的是强制结售汇制度。这使得中央银行不断被动购入外汇、吐出过量的人民币基础货币,并直接增加货币供应,从而形成流动性过剩的压力。为了控制银行过剩流动性,中央银行必须采取冲销性货币政策操作对冲这些被动投放的基础货币。(2)国债市场规模小、数量不足、期限不合理。与公开市场业务发达的美国相比,我国的国债规模过小,表现在下图中,国债占GDP的比重过低,数量不足,不能满足中央银行通过公开市场业务吞吐大量基础货币的需求,难以支撑其业务的开展。

从国债的期限结构来看, 3-5年的中期国债占到了整个国债规模的80%以上,而流动性强、适合开展公开市场业务的1年期短期国债所占比重不到10%。这一定程度上限制了中央银行利用公开市场操作调节货币供应的能力。

为了保持汇率和物价稳定,中央银行在其他货币政策工具操作空间很小的情况下,不得不使用公开市场业务操作来达到目的。然而国债市场存在的局限性使得中央银行的操作受到制约,从而不得不转向其他金融工具。中央银行票据应运而生。

二、中央银行票据市场要素与特征

1.中央银行票据市场的参与者。(1)中国人民银行。中国人民银行是中央银行票据的发行者,也正是利用中央银行票据的发行和买卖业务操作作为一种工具和手段,通过控制商业银行体系的超额准备金,达到控制整个经济中基础货币和货币供给的目的。此外,中央银行还通过发行特殊的专项中央银行票据,支持金融机构的改革。(2)商业银行。与国债不同,能参与央行票据市场交易的主体只能是经过特许的商业银行和一些金融机构。商业银行在与中央银行的央行票据交易中改变自己超额准备金的持有数量,在客观上配合了中央银行的政策行为,改变整个经济中货币供给量。

2.中央银行票据的种类。中央银行发行的票据分为普通央行票据和专项央行票据两种。前者即中央银行用于公开市场操作业务的金融工具,是通常所称的中央银行票据。商业银行用其超额准备金向中央银行购买票据,到期时向商业银行偿还本金和利息。后者在发行时,中央银行只是账面上得到了金融机构的不良资产,并没有真实的现金流入,金融机构持有了票据。而在票据到期时,中央银行向金融机构偿还票据本金和利息,金融机构有真实的现金流入。这样,中央银行通过增发基础货币的方式,为金融机构置换了不良资产,为其完成改革而提供了资金支持。

3.中央银行票据的特征。中央银行票据最大的特征在于期限短,操作方式灵活多样。目前央行发行的票据期限种类有3个月、6个月、1年期和3年期,还有远期票据。从下图可以看出,1年期以下的短期票据占据了央行票据的绝大比重。

三、中央银行票据市场的运行过程

中国人民银行向一级交易商公告全年票据发行时间公告表,除了特别通知外,公开市场业务操作室每周二发行1年期央行票据,每周四发行3月期和3年期央行票据。至于其他期限和品种的票据,则由央行根据货币政策需要灵活安排。

中央银行以招标方式确定票据的发行价格:利率招标和数量招标。利率招标是指中央银行确定发行的票据规模,由一级交易商通过投标决定发行利率。报出最低的贴现利率的交易商将中标获得票据。这种方式中央银行能够获得合理的利率,也能够完成央行预定的发行量计划,但是当市场利率上升时,交易商的竞标利率也会上升,会导致中央银行支付的利率成本上升。

数量招标则刚好相反:央行确定发行票据的票面利率,由各一级交易商根据这个利率水平投标决定希望购买的数量,从而决定央行发行票据的数量。这种方式可以控制央行的利息成本,但是当所确定的利率与投标者的期望的利率水平有差距时,票据的发行规模可能过小。

至于专项票据的发行,央行根据金融机构改革的需要适时发行。票据的利率一般由央行确定,并且要满足一定条件,金融机构才能到期将其兑换。

四、中央银行票据市场的功能

随着中国金融市场的发展,央行票据依然处在一个不断拓展和延伸的过程中。因此,中央银行票据市场的地位与功能随着央行票据功能的拓展和延伸不断加强。

1.公开市场操作的主要市场。公开市场操作业务以其主动性、灵活性和微调性等优点逐步成为市场经济发达国家中央银行运用频率最高的货币政策工具。而在我国国债市场种种局限的条件下,央行票据成为公开市场操作业务的主要操作对象。央行票据市场也就成為承担中央银行公开市场操作业务活动的主要市场。因此,央行票据市场的发展和成熟是公开市场业务顺利开展的重要条件,更是保证货币政策传导渠道畅通的重要媒介体系。

2.为市场利率体系提供基准利率。金融市场的利率体系需要有稳定的短期利率作为整个市场的基准利率,既为各类债券的发行和交易提供利率标尺,也为中央银行货币政策实施提供有效的操作目标。国际上一般采用国债收益作为一国的基准利率,但由于我国的国债期限一般较长,国债收益率不适宜作为基准利率。而中央银行的票据期限短,只反映资金供求状况,不存在信用风险,且采取定期滚动投标方式发行,一般会形成较为合理的均衡利率水平。因此,央行票据利率成为市场上的基准利率,为其他金融市场上的利率制定提供参考。

3.实现央行的结构性紧缩目标。从流动性分布的角度看,当流动性过剩并不普遍存在于所有银行中时,中央银行进行通常的市场化公开市场操作业务并不是最适宜的。此时,通过发行包含一定政策信号的定向央行票据,以低票面利率和限制流通转让对流动性过剩的商业银行施加约束和惩罚,以促使流动性的分布合理化,抑制其信贷供给过快增长,控制货币总量。既达到控制部分商业银行流动性过剩的目标,又使其他流动性处于合理水平的金融机构免受公开市场业务的影响。

五、中央银行票据市场的局限性

1.公开市场操作的利息成本。央行票据的滚动发行使得中央银行每年要为央行票据支付很高的利息,过高的利息支付实际上是隐性的货币增发,会构成基础货币的增加因素。这会在一定程度上抵消公开市场业务回收流动性的效率,削弱货币政策的有效性。另一方面,发行票据带来的利息支出可能会给央行带来利润的较少甚至亏损,不仅削弱了央行处理突发事件的经济实力,还会对其声誉和自主性造成负面影响。

2.承担金融机构改革过程的成本。中央银行向存在不良资产、需要资金支持的金融机构发行专项票据,为其提供免费的资金,甚至给予利息补贴,帮助其剥离不良资产,完成改革。实质上是在我国存款保险制度尚未建立的情况下,中央银行通过这样变相地履行最后贷款人的职能,承担了在经济转轨过程中,金融机构改革所产生的成本。

中央银行通过央行票据置换金融机构的不良资产,结果上类似于增发货币解决其不良贷款,实质上是央行履行准财政职能,使得不良贷款货币化。这极有可能导致基础货币扩张,银行体系的流动性增加。中央银行此时必须实行对冲操作抵消这一部分的超额流动性,这样将当前的流动性增加转移到将来,未来仍要面对超额流动性供给问题。此外,中央银行这种方式处理金融机构的不良资产带有明显的政策色彩,这种非市场化行为必定会造成效率损失。

参考文献:

[1]康立.中国外汇储备对货币政策的影响[J].中南财经政法大学学报,2006(01).

(作者单位:武汉大学经济与管理学院)

作者:唐晶星